药物点评： 　　BGB-43395是一款百济神州自主研发的CDK4抑制剂。BGB-43395是CDK4的高度选择性抑制剂，靶向控制细胞分裂的检查点蛋白以阻止癌细胞生长。相比CDK4/6抑制剂哌柏西利、瑞波西利、阿贝西利及CDK4抑制剂Atirmociclib，BGB-43395展现出最高的CDK4抑制性和选择性。BGB-43395具有潜在同类最佳血液学安全性特征，在既往接受过多线治疗的CDK4/6经治患者中临床治疗有效。BGB-43395将开展HR+/HER2-转移性乳腺癌一二线治疗的Ⅲ期试验，其中二线研究最早将于2025年第四季度启动。 　　BGB-43395≥240mg每日两次剂量具有生物活性。BGB-43395表现出快速吸收和线性药代动力学特征，平均消除半衰期为13小时，与氟维司群或 　　来曲唑进行联合用药不会影响BGB-43395暴露量。氟维司群联合治疗队列中，≥240mg每日两次剂量组获得具有临床意义的药效学作用，≥240mg每日两次剂量组观察到早期（C2D1）ctDNA降低。 　　BGB-43395具有良好临床安全性和耐受性。I期临床实验中，BGB-43395+氟维司群（240-600mg每日两次）给药，剂量递增组（N=37）≥3级TEAE发生率为51.4%，腹泻为5.4%，贫血为0%，中性粒细胞减少为16.2%，血小板减少为2.7%。BGB-43395剂量优化后安全性良好，血液毒性发生率低。剂量优化组（N=61）≥3级TEAE为23%，腹泻为8.2%，贫血为1.6%，中性粒细胞减少为8.2%，血小板减少为1.6%。 　　BGB-43395与氟维司群联用在实体瘤患者中观察到初步抗肿瘤活性。中位治疗线数为3，绝大多数人群既往接受过化疗（或ADC）、内分泌治疗、CDK4/6抑制剂。BGB-43395+氟维司群剂量递增给药后，37例可评价实体瘤患者的ORR为15%，其中19例可评价乳腺癌患者的ORR为11%。400mg每日两次+氟维司群展现出优于200mg与600mg剂量组的靶病灶直径缩小。 　　全球CDK4/6抑制剂市场庞大。CDK4/6抑制剂是实体瘤治疗最大药物类别之一，根据Evaluate Pharma数据，2024年全球CDK4/6抑制剂市场约130亿美元且在不断增长。CDK4/6抑制剂的血液学毒性导致给药中断/暂停，靶点持续抑制不足，此外脱靶抑制带来安全性的隐患，CDK4选择性抑制剂有望改善上述问题，为患者带来更好治疗获益。 　　风险提示：全球临床研发失败或进度不及预期、同类靶点及适应症竞争格局恶化风险、地缘政治及全球业务相关风险等。

　　药物点评： 　　iza-bren（BL-B01D1）是百利天恒自主研发的EGFR×HER3双抗ADC。iza-bren由EGFR×HER3双特异性抗体组成，通过可裂解连接子连接至新型TOP-1抑制剂Ed-04。DAR为8。iza-bren与在肿瘤细胞上共表达的EGFR及HER3结合来缓解抗药性，喜树硷类衍生物Ed-04被内化并转运至溶酶体释放促使细胞凋亡。iza-bren正在中美进行约30项肿瘤临床试验，进行10项III期临床，并和合作伙伴BMS推进美国III期临床。iza-bren在EGFR野生型、EGFR突变型、经典EGFR突变外的驱动基因突变NSCLC及SCLC患者中均有良好安全性和抗肿瘤活性。 　　iza-bren在EGFR野生型、EGFR突变NSCLC疗效突出。I期临床中，截至2023年8月，iza-bren在EGFRTKI或免疫疗法与铂类化疗联合使用后恶化的NSCLC患者疗效显著。75名NSCLC患者ORR为52.0%、cORR为41.3%、DCR为86.7%、mDOR为12.3个月及mPFS为6.8个月。26名EGFR野生型NSCLC患者接受iza-bren作为系统性二线治疗，ORR为50.0%，cORR为38.5%，DCR为80.8%，mPFS为6.7个月。截至2023年3月，在EGFR突变NSCLC患者中，iza-bren治疗的ORR达63.2%，DCR为89.5%。 　　iza-bren治疗携带经典EGFR突变以外的驱动基因变异的经治NSCLC抗肿瘤疗效优异。截至2025年3月，2.5mg/kgiza-bren给药后，83例非经典NSCLC突变患者ORR为46.2%，cORR为39.7%，DCR为85.9%，mPFS为7.0个月。13例EGFR20外显子插入突变和非经典突变患者中cORR达69.2%，DCR为92.3%，mPFS为10.5个月；HER2突变患者中cORR达52.9%，DCR为100%，mDoR为5.7个月，mPFS为7.5个月。 　　iza-bren在广泛期SCLC经治患者OS疗效显著。截至2024年12月，2.5mg/kgiza-bren给药后，58例既往经治或无适用疗法的SCLC患者ORR 　　为55.2%，cORR为44.8%，DCR为81%，mDoR为4.6个月，mPFS为4.0个月，mOS为12.0个月。20例既往仅接受过一线PD-(L)1抑制剂联合含铂化疗治疗的患者ORR为80.0%，cORR为75.0%，DCR为90.0%，mDoR为5.6个月，mPFS为6.9个月，mOS为15.0个月。 　　iza-bren在NSCLC、SCLC患者单药用药安全性可控。接受2.0、2.5、4.5、5.0mg/kg剂量方案iza-bren治疗后SCLC患者安全性良好。≥3级TRAEs主要为血液学毒性，可通过对症支持治疗或降低剂量等有效管理，SCLC患者最常见的血液学TRAEs为贫血（84.5%）、白细胞减少（74.1%）、血小板减少（72.4%）及中性粒细胞减少（70.7%）；TRAE导致的停药率为12.1%。2.5mg/kg（D1D8Q3W）iza-bren治疗NSCLC后TRAE导致的停药率为2.4%。 　　风险提示：全球临床研发进度不及预期、同类靶点及适应症竞争格局恶化风险、地缘政治及全球业务相关风险、复杂药物组分带来的超预期专利风险等。

　　投资要点 　　地缘冲突加剧不可逆，重点布局军工材料核心资产。伊以因核问题陷入“打击-报复”循环，俄乌冲突叠加美欧制裁与俄能源反制的“负反馈”持续消耗，中东石油、非洲稀土、南海航道等资源通道争夺激化矛盾，巴以领土、印巴克什米尔等历史创伤引发的认同危机，推动局部冲突外溢为系统性危机，矛盾格局深度固化，导致当前地缘冲突呈现不可逆趋势。据斯德哥尔摩国际和平研究所数据显示，2015-2024年，全球军费支出呈现持续增长趋势，2024年全球军费支出同比增长9.4%，创1993年以来增速新高。对于地缘风险的进一步扩散，建议关注行业中有显著基本面变化的标的。1）昊华科技：公司相关业务以“技术壁垒高+配套不可替代”为核心竞争力，覆盖航空航天关键材料、舰船装备及单兵防护，配套产品主要包括推进剂原材料、涂料、橡胶密封制品、特种气体、航空轮胎、防护服、防护靴、航空有机玻璃等，具有较高占有率。2）同益中：公司可规模化生产断裂强度不低于42.5cN/dtex的UHMWPE纤维产品满足高端军事装备领域的需求，在自产UHMWPE纤维产品的基础上研发生产防弹防刺产品主要用于军警防刺防弹装备领域。世界主要大国持续增加军费投入，公司作为UHMWPE纤维军事装备行业的重要参与者，市场占有率和渗透率有望持续提升。 　　伊以冲突导致原油暴涨，建议关注聚烯烃、甲醇、硫磺等进口自伊朗金额较多的商品。央视新闻报道，当地时间6月22日，伊朗议会赞成关闭霍尔木兹海峡。霍尔木兹海峡位于阿曼和伊朗之间，连接了东部的阿曼湾和西部的波斯湾，是海湾地区石油输往世界各地的唯一海上通道，全球约三分之一的海运原油贸易都要途经霍尔木兹海峡。据海关总署数据统计，2024年全年，中国进口来自伊朗的化工品中金额排名前五的分别是聚乙烯、甲醇、1，2-乙二醇、各种硫磺（但升华、沉淀及胶态硫磺除外）、1,3-丁二烯，进口金额分别为95.5、30.8、10.7、5.3、5.1亿元。同期，中国进口来自以色列的化工品中金额较大的涉及氯化钾（含纯氯化钾）、溴，进口金额分别为13.3、6.6亿元。建议关注进口自伊朗和以色列金额较大的商品，短期或受供给干扰。投资建议 　　建议关注：1）地缘冲突加剧不可逆，重点布局军工材料核心资产。昊华科技：公司相关业务以“技术壁垒高+配套不可替代”为核心竞争力，随着下游需求回暖，公司业绩可期。同益中：全球持续增加军费投入，公司作为UHMWPE纤维军事装备行业的重要参与者，市场占有率和渗透率有望持续提升。2）进口自伊朗和以色列金额较大的商品，短期或受供给干扰。中化化肥：政策红利（国储管理）或带来增量机会；亚钾国际，凭借低成本资源直接受益高价，扩产确定性高；聚烯烃、甲醇、硫磺、氯化钾、溴等进口自伊朗和以色列数额较多的商品。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动、贸易摩擦持续恶化、行业竞争加剧、下游需求不及预期等风险。

　　药物点评： 　　HLX43是一款复宏汉霖在研的靶向PD-L1的新型ADC候选药物。由全人源IgG1抗PD-L1抗体与创新连接子-拓扑异构酶抑制剂载荷偶联而成，DAR约为8。HLX43兼具毒素精准杀伤和肿瘤免疫作用的复合功能：毒素借靶点内吞进入肿瘤细胞后进行释放并在肿瘤微环境中释放后借助旁观者效应进入肿瘤细胞，阻断DNA复制，从而导致肿瘤细胞凋亡；PD-L1靶向抗体可激活免疫调节机制，发挥协同抗肿瘤效应。 　　HLX43Ia及Ib期患者既往中位治疗线数分别为2和3。截至2025年3月28日，21名患者纳入到Ia阶段，剂量为0.5、1、2、2.5、3、4mg/kg的HLX43治疗。Ib期2mg/kg组HLX43共入组21名非小细胞肺癌患者（其中 　　71.4%为鳞状，28.6%为非鳞状）。Ia期和Ib期2.0mg/kg组的中位随访时间分别为9.7个月和7.0个月，Ia及Ib期患者的既往中位治疗线数分别为2和3。 　　I期临床研究显示HLX43具有对NSCLC显著的抗肿瘤疗效。研究者评估的Ia期的ORR为36.8%。Ib期2.0mg/kgHLX43晚期NSCLC患者经研究者评估的ORR为38.1%。其中鳞状非小细胞肺癌（n=15）和非鳞状非小细胞肺癌（n=6）患者的ORR分别为40%和33.3%，脑转移NSCLC患者DCR为100%。Ia期研究的PFS为4.2个月，Ib期2.0mg/kg组的中位PFS为5.4个月。中位OS分别为8.9个月和未达到。 　　HLX43不良反应血液毒性较低，支持扩展至一线疗法及联合治疗方案。所有的患者TEAEs大多为1-2级。Ia和Ib期研究中，3级或以上的TRAE发生率分别为28.6%（Ia）和42.9%（Ib,2.0mg/kg）。2.0mg/kg剂量下HLX43血液学毒性较低（贫血14.3%，淋巴细胞下降14.3%，血小板下降0%，中性粒细胞下降0%）。 　　HLX43已开展超7种II期实体瘤临床，探索“ADC+IO”的协同抗肿瘤疗效。HLX43对鳞状/非鳞状NSCLC，有无EGFR突变、有无脑/肝转移、PD-L1阳性/阴性的NSCLC患者都展现了优异的治疗潜力。HLX43已进入II期临床开发阶段，覆盖非小细胞肺癌、胸腺鳞癌、肝细胞癌、食管鳞癌、头颈鳞癌、宫颈癌、鼻咽癌等实体瘤的治疗。HLX43联用斯鲁利单抗（抗PD-1单抗）治疗实体瘤的Ib/II期临床试验正在进行，HLX43为全球进度领先的PD-L1ADC，有望解决PD-1/L1免疫疗法不响应或耐药问题。 　　风险提示：临床研发失败风险，靶点竞争格局恶化风险、地缘政治及全球业务相关风险、复杂药物组分带来的超预期专利风险等。

　　投资要点 　　2025年中国钾肥海运进口合同达成，合同价格为346美元/吨CFR。2025年6月12日，中国钾肥进口谈判小组(中化、中农、中海化学)与食安供应链有限公司（迪拜）就2025年钾肥年度进口合同价格达成一致，合同价格为346美元/吨CFR，相比去年273美元/吨CFR的合同价格上调73美元/吨，相比印度新签订的大合同价格低3美元/吨。本次大合同中国晚于印度达成，签订价格基本符合市场预期。建议关注：1）中化化肥：政策红利（国储管理）或带来增量机会；2）亚钾国际，凭借低成本资源直接受益高价，扩产确定性高。 　　伊以冲突导致原油暴涨，建议关注聚烯烃、甲醇、硫磺等进口自伊朗金 　　额较多的商品。据新华社讯，以色列媒体13日凌晨报道，以军对伊朗实施先发制人袭击。随后，以证实袭击伊朗核计划相关设施。伊朗伊斯兰革命卫队进行反击，据以色列媒体14日上午报道，伊朗已对以色列发动五轮导弹袭击。以色列对伊朗核设施及军事目标的空袭引发市场对中东石油供应中断的恐慌，国际油价单日涨幅创下自2022年俄乌冲突以来新高。据海关总署数据统计，2024年全年，中国进口来自伊朗的化工品中金额排名前五的分别是聚乙烯、甲醇、1，2-乙二醇、各种硫磺（但升华、沉淀及胶态硫磺除外）、1,3-丁二烯，进口金额分别为95.5、30.8、10.7、5.3、5.1亿元。同期，中国进口来自以色列的化工品中金额较大的涉及氯化钾（含纯氯化钾）、溴，进口金额分别为13.3、6.6亿元。建议关注进口自伊朗和以色列金额较大的商品，短期或受供给干扰。 　　投资建议 　　建议关注：1）中化化肥：政策红利（国储管理）或带来增量机会；2）亚钾国际，凭借低成本资源直接受益高价，扩产确定性高；3）聚烯烃、甲醇、 　　硫磺、氯化钾、溴等进口自伊朗和以色列数额较多的商品。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动风险；贸易摩擦持续恶化的风险；行业竞争加剧风险。

　　立方制药(003020) 　　事件描述 　　公司2024年实现营业收入15.18亿元，同比下滑20.11%%；归母净利润1.61亿元，同比下滑29.15%；扣非净利润1.50亿元，同比下滑20.05%。毛利率69.16%，同比增长17.68个百分点，扣非净利率9.87%，同比基本持平。2025年Q1实现营业收入3.60亿元，同比增长7.98%；归母净利润0.38亿元，同比增长25.94%；扣非净利润0.32亿元，同比增长11.28%。公司拟每10股派3元，此外，公司已在1月份进行了2024年中期分红，每10股派2元。 　　公司近期发布多项公告，包括：用于注意力缺陷多动障碍的盐酸哌甲酯缓释片获批上市；公司拟转让迈诺威公司2.2184%的股权，目前公司持有其 　　6.4984%的股权。 　　事件点评 　　工业业务增长18.92%，集采出清，多个品种增长明显。原商业业务子公司立方药业自2023年5月起出表，导致24年营收下降20.11%。工业业务实现营业收入13.77亿元，同比增长18.92%。公司多个品种增长明显，其中盐酸羟考酮缓释片上市首个完整年度即实现销售额超1亿元。硝苯地平控释片在第七批国采以第一顺位中标，公司确保标内市场稳定供应的基础上，拓展标外市场，目前总销量超出标内约定量并保持稳定增长。益气和胃胶囊已经覆盖大部分等级医院和基层医疗机构，纯销持续发力。九方制药的葛酮胶囊为医保品种，院内销售顺畅，九方制药2024年完成利润4,337.91万元，超出业绩承诺。非洛地平缓释片（II）在第8批集采中落标后，目前主要供应OTC市场，目前集采影响已经出清。 　　独家首仿精1类药物哌甲酯三层芯片获批，市场空间巨大。公司哌甲酯 　　原料药已获批，自有原料供应和成本可控。制剂目前正在进行准入、入院相关工作，预计三季度末上市销售。目前我国儿童和青少年ADHD患病率约6.4%，对应人群数量约2300万，就诊率约10%。目前同类三层芯控释片制剂国内仅原研专注达上市，但供应不稳定。专注达日均费用约20元，据此计算，市场空间巨大。 　　以渗透泵控释技术为核心，公司产业化优势明显，是国内为数不多的第一类精神药品和麻醉药品定点生产企业。公司以渗透泵控释技术为代表的缓控释制剂技术为核心，建立了由配方技术、制剂评价技术、制剂工程化技术与关键设备技术四大部分组成的渗透泵控释技术平台，并不断提升渗透泵制剂产品开发与产业化能力，形成公司在缓控释制剂技术产业化方面的特色优势。已经上市缓控释制剂产品包括盐酸羟考酮缓释片（10mg、40mg）、盐酸哌甲酯缓释片、硝苯地平控释片、甲磺酸多沙唑嗪缓释片、帕利哌酮缓释片、非洛地平缓释片、盐酸曲美他嗪缓释片、盐酸文拉法辛缓释片等。同时，公司拥有益气和胃胶囊、葛酮通络胶囊、虎地肠溶胶囊、坤宁颗粒、丹皮酚软膏、克痤隐酮凝胶、金珍滴眼液等中药特色品种。公司是国内为数不多的第一类精神药品和麻醉药品定点生产企业，另有部分精麻药品立项获批，并开展前期研究工作。通过并购诺瑞特，充分运用其长效注射纳米晶技术的研发积累，积极培育创新药。 　　营销层面持续优化，确保持续增长。营销上，公司持续优化营销管理模式，完善以持续增长为中心的考核政策和激励体系。加强终端管理，推进穿透式量化管理，并优化OTC营销组织架构、渠道管理和市场秩序管理。 　　投资建议 　　预计公司2025~2027年公司营收分别为19.19亿元、24.04亿元、29.88亿元，归母净利润分别为2.12亿元、2.81亿元、3.70亿元，EPS分别为1.11、1.47、1.94元，对应PE分别为21.7、16.4、12.4倍。公司集采风险已经出清，羟考酮和哌甲酯竞争格局好，政策壁垒和技术壁垒高，我们看好公司未来的发展，上调评级为“买入-B”。 　　风险提示 　　包括但不限于：药品降价的风险；研发失败的风险；销售不及预期的风险；行业政策变化的风险等。

　　摘要 　　二级市场表现 　　市场与板块表现：本周新材料板块下跌。新材料指数跌幅为1.58%，跑输创业板指0.70%。近五个交易日，合成生物指数下跌0.05%，半导体材料下跌1.45%，电子化学品下跌0.98%，可降解塑料下跌0.95%，工业气体下跌2.12%，电池化学品下跌2.25%。 　　产业链周度价格跟踪（括号为周环比变化） 　　氨基酸：缬氨酸(13450元/吨，不变)、精氨酸(25500元/吨，不变)、色氨酸(45500元/吨，不变)、蛋氨酸(22200元/吨，不变) 　　可降解材料：PLA(FY201注塑级)(17500元/吨，不变)、PLA(REVODE201 　　吹膜级)(16700元/吨，不变)、PBS(17800元/吨，不变)、PBAT(9850元/吨，不变) 　　维生素：维生素A(69000元/吨，-1.43%)、维生素E(105000元/吨，-2.78%)、维生素D3(242500元/吨，不变)、泛酸钙(49500元/吨，-1.98%)、肌醇(28000元/吨，-13.85%) 　　工业气体及湿电子化学品：UPSSS级氢氟酸(11000元/吨，不变)、EL级氢氟酸(5900元/吨，不变) 　　塑料及纤维：碳纤维(83750元/吨，不变)、涤纶工业丝(8700元/吨，3.57%)、涤纶帘子布4月出口均价为(16794元/吨，-0.02%)、芳纶(9.18万元/吨，-0.56%)、氨纶(27000元/吨，不变)、PA66(16300元/吨，不变)、癸二酸4月出口均价为28187元/吨，较上月上涨0.70%。 　　投资建议 　　全球首个人形机器人格斗大赛正式开赛，产业落地应用有望加速，或将推动轻量化材料PEEK实现高速发展。5月25日晚，全球首个以人形机器人为参赛主体的格斗竞技赛事——《CMG世界机器人大赛·系列赛》机甲格斗擂台 　　赛在杭州开赛。比赛中，机器人们展示了直拳、勾拳、扫腿、侧踢等丰富的招式。最终，操作员陆鑫操控的AI策算师成为全球首个机器人拳王。这次比赛不仅展示了人形机器人的灵活性和反应能力，也反映了机器人在结构稳定性和抗冲击性等方面的高标准要求。尽管机器人还未完全实现自主运行，但这场格斗比赛无疑是机器人技术发展史上的一个重要里程碑，为未来机器人的多样化应用提供了新的可能性。根据前瞻产业研究院数据，2023-2029年，全球人形机器人市场预计从21.6亿美元增至206亿美元，年复合增长率57%。PEEK材料性能优异，能在保障人形机器人轻量化需求的同时，兼顾足够的强度和刚性以满足机器人的负载和灵活性需求，有望依托人形机器人产业增长实现集中催化。根据中商产业研究院预计国内2025年PEEK材料市场规模将达到21亿元，同比增长10.53%，未来前景广阔。建议关注DFBP（PEEK合成单体）公司【中欣氟材】，PEEK材料制造及改性厂商【中研股份】、【普利特】及PEEK零部件企业【肯特股份】。根据招股书，肯特股份PEEK减摩系列产品可用于镶圈及轴承；此外，根据24年年报，公司进行核电防护材料研发，核电用高性能过滤器材等材料需求持续增长。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　投资要点 　　锦湖轮胎光州工厂火灾，预计对韩国轮胎供应造成一定程度的负面影响。锦湖轮胎在2024年度全球75强轮胎企业中排名第13名，是韩国第二大轮胎企业。据韩联社报道，5月17日上午7点11分左右，韩国轮胎制造商锦湖轮胎位于光州的工厂发生火灾，迫使该工厂停止生产，该工厂有大约20吨生橡胶，消防人员表示，可能需要几天时间才能完全扑灭大火。锦湖轮胎光州工厂作为其在韩国的三大生产基地之一（另两家为谷城工厂、平泽工厂），是公司本土核心制造中心，预计对韩国轮胎供应造成一定程度的负面影响。 　　关税依旧影响轮胎行业，长期看好具备全球化布局的轮胎企业。美国对全球的关税政策持续影响轮胎行业，2024年，据USTMA数据，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，据美国国际贸易委员会数据，2024年美国进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，我们认为中短期内难以补充巨大的供给缺口，且美国关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险，且中国轮胎性价比优势在同等关税条件下有望更加凸显，建议关注轮胎全球化多元布局的企业。 　　国内本土对美轮胎出口较少，轮胎行业开工正常。轮胎开工率方面，据中国橡胶信息贸易网数据，截至2025年5月15日，本周半钢胎开工率78.33%，周环比上升20.0pct，全钢胎开工率65.09%，周环比上升20.3pct。据国家统计局和海关总署数据，2025年3月，国内橡胶轮胎外胎产量累计2.8亿条，同比+4.4%；截至4月出口累计2.3亿条，同比+8.2%。 　　投资建议 　　2024年美国轮胎进口依赖度高达68.8%，我们认为中短期内难以补充巨大的供给缺口，且中国轮胎性价比优势在同等关税条件下有望更加凸显，建议关注轮胎全球化多元布局的企业如森麒麟、赛轮轮胎、玲珑轮胎等。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动风险；汇率波动风险；贸易摩擦持续恶化的风险；行业竞争加剧风险。

　　华恒生物(688639) 　　事件描述 　　公司公布2024年年报及2025年一季度数据。2024年公司实现营收21.78亿元，同比增长12.37%，实现归母净利润1.90亿元，同比下降57.80%。第四季度公司实现营收6.39亿元，同比增长11.29%，环比增长22.21%。实现归母净利润0.20亿元，同比下降84.80%，环比下降2.78%。2024年全年毛利率为24.92%，同比下降15.60pct；净利率为8.47%，同比下降14.57pct。2024年第四季度毛利率为17.20%，同比下降21.47pct，环比下降4.20pct；净利率为2.59%，同比下降19.57pct，环比下降1.24pct。2025年一季度，公司实现营收6.87亿元，同比增长37.20%，环比增长7.54%。实现归母净利润0.51亿元，同比下降40.98%，环比增长160.36%。毛利率为24.31%，同比下降9.27pct，环比增长7.11pct；净利率为7.15%，同比下降10pct，环比上升4.56pct。 　　事件点评 　　市场竞争加剧，缬氨酸等主要产品价格下跌影响业绩。2024年公司多个项目按计划推进，核心产品产销量延续增长态势，受市场竞争加剧影响，公司缬氨酸产品价格较去年同期下降，利润承压。 　　新品推广取得积极进展。公司基于生物制造全产业链能力，在新产品布局方面持续加大投入，1,3-丙二醇、丁二酸、色氨酸、精氨酸等一系列新产品取得关键突破，有望开拓新市场空间；由公司牵头的“生物基聚酯纺织产业联盟”在安徽合肥正式成立，能够加速原材料国产替代和核心材料产业破局；与东华大学共建“生物基化学纤维联合实验室”，推动1,3-丙二醇—PTT纤维产业快速发展；与巴斯夫农业解决方案业务部签署战略合作协议，有望在植物营养这一重要市场共同发力深化合作为全球种植者带来可持续的增值收益。 　　投资建议 　　我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收25.36/29.05/32.85亿元，同比增长16.4%/14.6%/13.1%；实现归母净利润2.66/3.97/5.06亿元，同比增长40.2%/49.3%/27.6%，对应EPS分别为1.06/1.59/2.03元，PE为26.0/17.4/13.6倍，考虑到缬氨酸等小品种氨基酸市场供需情况有所承压，给予公司“增持-A”评级。 　　风险提示 　　原材料价格波动风险；行业产能过剩风险；新品销售不及预期风险；下游需求增长不及预期风险；境外销售风险。

　　澳华内镜(688212) 　　事件描述 　　公司发布2024年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入7.50亿元，同比增长10.54%；实现归母净利润2101.22万元，同比减少63.68%；实现扣非归母净利润-628.62万元，同比减少114.13%；实现基本每股收益0.16元，同比减少62.79%。2025年一季度公司实现营业收入1.24亿元，同比减少26.92%；实现归母净利润-2879.15万元，同比减少1143.36%；实现扣非归母净利润-3100.11万元；实现基本每股收益-0.21元。 　　事件点评 　　2024年公司营收小幅增长主要得益于海外市场推广进展顺利，市场调整仍使2025Q1销售承压。2024年，国内终端市场招采活动减少，受招投标 　　总额下降影响，公司国内业务收入增长有限。但公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，品牌影响力持续提升，带动了公司整体业务收入增长。分区域来看，2024年公司实现境内主营业务收入5.86亿元，同比增长3.93%；实现境外主营业务收入1.61亿元，同比增长42.70%。2025Q1受市场调整影响，公司销售不及预期，营业收入和净利润均有所下滑。 　　2024年公司销售毛利率和销售净利率均呈现下降态势，且净利率的下降幅度更大。公司自2024年1月1日起执行财政部发布的《企业会计准则解释第17号》，规定保证类质保费用应计入营业成本。在此条件下，2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为68.12%、2.71%，较去年同期分别下降1.61、6.25个百分点。毛利率下滑主要受海外销售收入增长较快而海外销售部分毛利率偏低影响：2024年公司境外主营业务收入为1.61亿元，同比增长42.70%，毛利率为58.15%；公司境内主营业务收入为5.86亿元，同比增长3.93%，毛利率为70.97%。净利率下滑主要受销售期间费用率提升影响： 　　2024年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为33.38%、14.48%、21.83%、0.01%，较去年同期分别提升3.16、1.08、0.15、0.40个百分点。 　　公司持续加大研发投入，并充分重视基层县域医疗诊疗水平的提升。2024年公司研发费用为16,359.80万元，同比增长11.29%，占营业收入比例21.83%，同时公司产品管线取得多项重要进展：①发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；②发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；③发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；④发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。投资建议 　　预计公司2025-2027年分别实现营收8.73、10.71、12.72亿元，同比增长16.4%、22.7%、18.8%；分别实现净利润0.75、1.24、1.72亿元，同比增长257.1%、65.6%、38.6%；对应EPS分别为0.56、0.92、1.28元，以4月22日收盘价40.34元计算，对应PE分别为72.4X、43.7X、31.5X，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险。