中心思想 生物药板块迎来收获期，阿达木单抗引领增长 海正药业的阿达木单抗注射液获国家药监局受理生产申请，标志着公司生物药研发进入关键的收获阶段。阿达木单抗作为全球“药品之王”，其生物类似药的上市有望显著扩大国内市场规模，并凭借海正药业在研发进度、销售渠道及风湿免疫领域的产品梯队优势，确立其市场领先地位。 公司业务全面转型，价值重估潜力巨大 报告指出，海正药业正经历历史性拐点，在高瓴资本介入后，管理优化、瀚晖制药利润快速增长、化学创新药进展良好、仿制药受益集采政策，以及生物药板块价值被严重低估。若定增顺利完成，公司整体估值有望大幅提升，预示着其从“昔日王者”向“未来领军者”的战略转型。 主要内容 阿达木单抗的市场潜力与竞争优势 阿达木单抗：全人源抗体，全球“药品之王” 阿达木单抗是一种全人源单克隆抗体，通过特异性结合TNF-α，有效治疗多种自身免疫性疾病，具有更高的有效性和安全性。该药自2012年起连续6年蝉联全球药品销售冠军，2017年全球销售额高达189亿美元，预计至2024年仍将是全球最畅销药物，销售额达152亿美元。 国内市场扩容在即，海正药业研发领先 目前，阿达木单抗在国内定价高昂（7600-7800元/支，年费用约20万元），且医保覆盖面有限，导致2017年样本医院销售额仅约1800万元，整体市场规模约1亿元，覆盖患者约2000名。然而，国内类风湿性关节炎和强直性脊柱炎患者合计约1000万人，潜在市场巨大。国产阿达木单抗生物类似药上市后，预计价格将大幅下降，并有望进入国家医保，从而显著提高药品可及性，推动市场快速扩容。海正药业的阿达木单抗是国内第二家申报生产，但与主要竞争者（如信达生物、君实生物）相比，公司在研发进度上领先1-2年，有助于在上市初期维持产品利润率和市场份额。 海正药业生物药研发与销售布局 领先的生物药研发管线与生产能力 海正药业是国内唯一一家同时具备单抗大规模生产能力、已有产品销售、成熟销售队伍和产品梯队的单抗企业。其阿达木单抗是根据生物类似药指导原则开发，通过全面的可比研究，证实与原研药高度相似，并可外推至参照药的其他适应症，从而减少临床费用和缩短试验流程。公司目前有十余个在研生物药，其中英夫利昔单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、甘精胰岛素和门冬胰岛素均已进入临床III期，即将步入收获期。 风湿免疫领域产品梯队完善，销售渠道成熟 公司全资子公司百盈医药通过安佰诺的上市销售，已成功建立起风湿免疫领域的销售渠道和专家资源，树立了品牌影响力。公司在该领域拥有6个上市或在研药物（安佰诺、阿达木单抗、英夫利昔单抗、托珠单抗、人参皂苷c-k和托法替布），产品丰富度远超竞争对手，有望在该领域形成寡头垄断地位。 公司整体业务板块估值分析 业务结构优化与盈利预测 报告预测，若定增顺利完成，海正药业2019年合理市值可达250-300亿元，保守估值200亿元以上。 瀚晖制药： 预计2018/2019年净利润分别为6.85亿元/8.56亿元，同比增长39%/25%。海正药业持有51%股权，权益净利润3.49亿元/4.36亿元，按23倍PE计算，对应估值100亿元。 生物药： 参考同类企业估值，单抗部分估值80亿元，胰岛素板块估值20亿元，合计估值100亿元。 化学药： 现有品种增长潜力大，创新药海泽麦布III期临床数据良好，给予50亿元估值。 原料药： 2017年净利润2000-3000万元，在FDA解禁后逐步复苏，正常净利润可达3亿元以上，按10倍PE计算，估值30亿元。 医药商业： 2018年净利润3100万元，有望保持稳定增长，合理估值5亿元。 财务预测与投资评级 预计公司2018/2019/2020年分别实现归母净利润1.25亿元、3.54亿元和5.80亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 主要风险包括：定增未能获批、管理未理顺、阿达木单抗未获批或进度缓慢、固定资产折旧过多。 总结 海正药业的阿达木单抗获批生产受理，标志着其生物药板块进入高速增长的收获期，有望凭借其全球“药品之王”的市场潜力、公司领先的研发进度和完善的销售渠道，在国内市场实现快速扩容。同时，公司在高瓴资本介入后，管理优化，各业务板块（瀚晖制药、化学药、原料药、医药商业）均展现出积极的增长态势和价值重估潜力。报告认为，海正药业正处于历史性拐点，预计未来盈利能力将显著提升，给予“买入”评级，并预测其合理市值有望达到200亿元以上。

中心思想 这份太平洋证券股份有限公司于2018年9月17日发布的行业点评报告，核心观点是看好医疗保健行业，特别是互联网+医疗健康领域的未来发展。报告基于国家卫健委发布的《互联网诊疗管理办法（试行）》、《互联网医院管理办法（试行）》和《远程医疗服务管理规范（试行）》这三项政策，分析了这些政策对互联网诊疗、互联网医院和远程医疗行业带来的机遇和挑战。报告认为，这些政策的出台，一方面严格规范了互联网医疗行业，另一方面也为其快速发展奠定了政策基础，并为相关企业提供了巨大的市场机遇。 政策规范与行业机遇并存 报告指出，新政策对互联网医疗的定义、范围和规范性做了详细说明，这既保证了行业健康发展，也为企业提供了清晰的政策指引。严格的规范，例如对线上诊疗范围、医疗机构软硬件要求、线上处方管理以及医生资质的严格规定，将促进互联网医疗行业的规范化发展，减少风险，提升行业整体信誉。同时，政策也鼓励符合资质的第三方配送机构参与，为互联网企业和药店提供了新的发展机遇，并促进医疗资源的整合与共享。 主要内容 互联网诊疗管理办法（试行）解读 报告详细解读了《互联网诊疗管理办法（试行）》，重点关注以下几个方面： 诊疗范围限制: 未经核准的诊疗科目不得开展互联网诊疗，且不得对首诊患者开展互联网诊疗。 技术和安全要求: 医疗机构需具备满足互联网技术要求的设备设施、信息系统、技术人员以及信息安全系统，并实施三级信息安全等级保护。 医师资质要求: 开展互联网诊疗活动的医师需具有3年以上独立临床工作经验，并经其执业注册的医疗机构同意。 处方管理: 在线开具处方必须有医师电子签名，经药师审核后，医疗机构或药品经营企业可委托第三方机构配送。 报告认为，该办法的严格性是规范行业发展的重要保障，清晰的政策引导将推动互联网医疗行业快速发展。 允许第三方配送机构参与，也为药品配送环节带来了新的竞争格局。 互联网医院管理办法（试行）及互联网医院基本标准（试行）解读 报告对《互联网医院管理办法（试行）》和《互联网医院基本标准（试行）》进行了解读，重点内容包括： 互联网医院类型: 包括作为实体医疗机构第二名称的互联网医院，以及依托实体医疗机构独立设置的互联网医院。 信息系统建设: 强调信息系统建设的重要性，认为其将成为互联网医院的核心配置，并促进医疗机构信息化建设和医联体建设。 医师资质和处方管理: 与《互联网诊疗管理办法（试行）》保持一致，对医师资质、处方管理以及信息安全等方面提出了严格要求。 家庭医生签约服务: 互联网医院可以提供家庭医生签约服务，拓展了家庭医生服务的盈利模式。 资源共享: 鼓励三级医院与基层医疗机构共享数据资源和业务协同，促进优质医疗资源下沉。 报告认为，这些政策将推动互联网医院的规范化运营，并促进医疗资源的整合和下沉。 远程医疗服务管理规范（试行）解读 报告对《远程医疗服务管理规范（试行）》进行了解读，重点内容包括： 远程医疗服务范围: 明确定义了两种远程医疗服务模式，并强调了邀请方、平台建设运营方、受邀方之间的责权利关系。 医师资质要求: 对邀请方和受邀方的医师资质提出了明确要求，确保远程医疗服务的专业性和安全性。 网络保障: 要求远程医疗服务网络至少有2家网络供应商提供的网络，保障信息传输通畅。 报告认为，该规范的核心在于推动优质医疗资源下沉，推进区域医疗资源整合共享，提高基层医疗服务能力和水平。 通过第三方平台的参与，可以有效解决基层医疗诊疗水平落后的难题。 总结 这份报告对国家卫健委发布的关于互联网+医疗健康的三项政策进行了深入分析，认为这些政策既严格规范了互联网医疗行业，也为其快速发展提供了有力保障。 政策的出台将促进互联网诊疗、互联网医院和远程医疗行业的规范化发展，推动优质医疗资源下沉，并为相关企业带来巨大的市场机遇。 报告强调了信息系统建设、医师资质、处方管理以及网络安全等方面的重要性，并对未来行业发展趋势进行了展望。 然而，报告也提示了政策推进低于预期的风险。 总体而言，报告以专业、分析的视角，为投资者提供了对互联网+医疗健康行业发展趋势的参考。

中心思想 核医药全产业链布局加速，战略合作化解资金与技术瓶颈 东诚药业通过两项关键战略协议，系统性推进核医药全产业链布局：与国投聚力合作设立10亿元规模的核药中心投资合伙企业，以体外孵化模式解决核药房全国化扩张的资金需求，规避短期业绩摊薄；与中国科学院近代物理研究所合作研发质子回旋加速器，切入上游设备生产领域，实现“设备-核素-核药-销售”一体化。报告基于2017年国内8个核心核药市场仅30亿元、未来10倍以上空间的判断，认为公司诊断性核药保障未来5年高增长，治疗性核药打开长期天花板，预计2018-2020年归母净利润为3.00亿、3.89亿和4.95亿元，对应PE分别为23.67X、18.46X和14.42X，维持“买入”评级。 核医药寡头格局下，研发与产能双轮驱动价值重估 报告指出，核医药行业壁垒极高，中国同辐与东诚药业形成双寡头竞争格局。目前东诚拥有10个核药房，另有10个在建设中，基本覆盖发达地区；此次合作补足非发达地区产能。同时，回旋加速器市场长期被GE、IBA及安迪科（代理住友重工）垄断，公司自主研发有望打破进口依赖，稳定临床常用核素（如99mTc）供应，并探索α粒子核素。基于核医药板块给予40倍PE、普通制剂30倍PE、原料药10倍PE的估值框架，测算合理市值106亿元。 主要内容 事件一：与国投聚力合作设立核药中心SPV（规模不低10亿元） 核药房全国化布局加速，资金瓶颈通过体外孵化化解 截至2018年，东诚已有10个核药房运营，另有10个自建项目，覆盖发达地区；本次合作重点布局非发达区域，单个核药房建设需4000-5000万元，资金投入大。SPV总规模暂定不低于10亿元，东诚出资28%、管理团队出资2%、国投聚力指定主体出资70%，显著缓解扩张资金压力，实现全国性覆盖。 核药房建设周期约3年，建成后第2年实现盈利（即第5年盈利），SPV经营期限最长不超6年，设有退出机制。公司可在第6年以现金或股票形式收购，此时项目估值较低，且公司市值已随利润增长提升，定增摊薄效应小，避免直接并表对业绩的扰动。 事件二：与中科院近代物理研究所合作研发回旋加速器 切入设备生产，打通“设备-核素-核药”全链条 合作研发的首个目标产品为中高能量质子回旋加速器及放射性同位素药物生产系统。目前国内回旋加速器市场由GE中国、IBA中国及安迪科（代理住友重工）主导，竞争不充分。子公司安迪科具备回旋加速器采购安装、维保、核药生产及核药房运营经验，未来设备上市后有望快速开拓市场。 该设备不仅能生产已上市的18F、111In、123I、68Ge、99mTc等核素，还可探索α粒子核素（如211At、225Ac等）。对于99mTc，目前主要由钼锝发生器生产，但受核反应堆整修、钼-99供应减少等因素影响，价格大幅上涨。设备研发成功后有望确保核素稳定供应，意义重大。 盈利预测与投资评级：核药高增长确定，合理市值106亿元 分业务估值框架与风险提示 核医药：2018年预计归母净利润2.20亿元，同比增长95%，给予40倍PE，对应市值88亿元；普通制剂（以那屈肝素钙为代表）净利润0.52亿元，给予30倍PE，对应市值15.6亿元；原料药（扣除集团费用）净利润0.28亿元，给予10倍PE，对应市值2.8亿元。合计合理市值106亿元，维持“买入”评级，目标价13.73元（昨收盘9.23元）。 风险提示：原料药业务波动影响整体净利润；核素药物增速不及预期；利好政策落地进度缓慢。 财务预测摘要：2016-2023E核医药收入从3.67亿元增至27.53亿元，CAGR约33%；贡献母公司净利润从0.77亿元增至7.34亿元，CAGR约38%。其中，云克药业（持股52.11%）2018年预计净利润1.76亿元，安迪科（2018年并表）净利润1.03亿元，GMS（持股51%）净利润0.63亿元。整体归母净利润2018E为3.00亿元，2020E达4.95亿元，EPS分别为0.39、0.50、0.64元。 总结 本报告围绕东诚药业两项战略合作展开，核心结论如下：1）核医药行业处于加速发展期，2017年国内核心核药市场仅30亿元，未来空间10倍以上；2）公司通过体外孵化模式拓展核药房，解决资金压力，同时确保利益最大化；3）自主研发回旋加速器实现全产业链掌控，打破进口垄断，保障核素供应；4）预计2018-2020年归母净利润复合增速约42%，核药板块高壁垒带来估值溢价，给予“买入”评级。主要风险为原料药波动、核药增速不及预期及政策落地缓慢。报告提供了详细的分业务盈利预测及估值依据，逻辑清晰，数据支撑充分。

# 中心思想 ## 麻药业务提速与业绩反转预期 本报告的核心观点是人福医药正处于历史拐点，麻药业务的加速增长以及公司战略向核心业务的回归，预示着公司业绩有望在2019年开始反转。 ## 投资建议与估值分析 基于对公司未来盈利能力的预测和分部估值法，报告首次覆盖人福医药，给予“买入”评级，并建议中线投资者积极买入。 # 主要内容 ## 事件概述与业绩表现 公司发布2018年中报，营业收入同比增长28.8%，归母净利润同比增长33.5%。但扣非后归母净利润同比下降，主要受Epic Pharma业绩下滑和财务费用增加的影响。 ## 各业务板块分析 * **医药工业：** * 宜昌人福收入和净利润均实现增长，受益于多科室推广。 * Epic Pharma收入和净利润大幅下滑，主要原因是主要品种熊去氧胆酸胶囊价格下降。 * 葛店人福、新疆维药、武汉人福收入和净利润均实现增长。 * **医药商业：** * 巴瑞医疗和湖北人福收入和净利润均实现增长。 * **两性健康：** * 乐福思收入和净利润保持稳定。 ## 麻药业务分析 多科室推广、医保放量和新品获批在即，推动麻药业务提速。预计宜昌人福未来三年收入端和净利润端均保持快速增长。 ## 盈利预测与估值说明 * **宜昌人福：** 考虑大麻药高壁垒和高成长，给予18-20年35/33/30倍PE。 * **乐福思：** 预计中期有望香港上市，给予18-20年20倍PE。 * **Epic Pharma：** 预计18年为收入和利润低点，保守给予10倍PE。 * **美国普克：** 预计未来三年收入增长，保守估计利润端盈亏平衡，给予10倍PE。 * **葛店人福：** 给予15倍PE。 * **新疆维药：** 给予15倍PE。 * **武汉人福：** 给予 15倍PE。 * **湖北人福：** 给予 15倍PE。 * **巴瑞医疗：** 给予 15倍PE。 * **投资收益：** 给予10倍PE。 * **其他(母公司费用和其他子公司等)：** 给予10倍PE。 ## 风险提示 报告提示了归核化力度和进展不及预期、归核化中途放弃转向继续投资并购、新品上市不及预期、产品销售不及预期等风险。 # 总结 ## 核心业务增长与战略转型 人福医药通过多科室推广、医保放量和新品上市等方式，麻药业务有望提速。同时，公司战略向核心业务回归，剥离非医药主业和亏损资产，有望降低财务费用，提升盈利能力。 ## 投资价值与未来展望 基于对公司未来盈利能力的预测和分部估值法，报告认为人福医药市值被低估，未来具有较大的增长空间，建议中线投资者积极买入。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩增长与结构优化**：瑞康医药2018年上半年业绩保持高增长，主要受益于医疗器械配送和省外业务的快速扩张。公司通过并购和合伙人模式，积极进行全国战略布局，提升了资金运转效率。 * **盈利预测与投资评级**：预计公司2018-2020年EPS将持续增长，维持“买入”评级。公司器械和省外业务占比提升带来业绩提速和盈利水平提升，议价能力提升及金融工具的运用将带来现金流的持续改善。 # 主要内容 ## 1. 公司业绩概况 * **营收与利润双增长**：2018年上半年，瑞康医药实现营收155.07亿元，同比增长49.21%；归母净利润5.80亿元，同比增长12.88%。扣除非经常性损益后，归母净利润同比增长43.55%，EPS为0.39元/股。 * **费用分析**：销售费用10.18亿元（+47.37%）、管理费用6.29亿元（+23%）、财务费用1.72亿元（+184.77%）。公司业绩增速符合市场预期。 ## 2. 业务增长分析 * **产品结构变化**：医疗器械配送收入57.74亿元（+139.67%），增速远高于药品收入。药品毛利率为11.95%（-0.43%），医疗器械配送毛利率为32.17%（-0.56%）。器械收入占比持续提升。 * **区域扩张**：省外实现收入84.26亿元（+125.14%）。辽宁、安徽、江苏、吉林、湖北省收入大幅增长。省外公司盈利水平上升，推动省外业务快速增长。 ## 3. 现金流与运营效率 * **现金流改善**：二季度经营性现金流为-0.34亿元，同比环比均大幅改善，达到2016年以来单季度最高水平。 * **全国战略布局**：通过“并购+合伙人”模式打造全国销售网络，被并购企业具备专业性强、营销能力强的特点，能够较快融入瑞康体系，与公司现有业务线匹配形成合力。 ## 4. 业务细分 * **药品业务**：上半年药品收入增速有所放缓，主要原因是新ERP系统SAP上线和山东地区药品“两票制”全面实施。预计下半年随着SAP系统磨合期结束，运营效率将逐步改善。 * **医疗器械业务**：医疗器械业务保持较高增速，已完成全国31个省份（直辖市）的并购和业务覆盖。上半年检验业务29.05亿元、介入业务13.45亿元、普耗配送业务4.65亿元、其它产品线业务10.59亿元。 ## 5. 多元化业务布局 * **拓展新型业务**：公司积极探索新型业务，已将业务模式拓展至药品配送、医疗器械供应链服务、医疗后勤服务、移动医疗信息化服务、第三方物流、中医药板块、研发生产板块、供应链金融服务等。 * **协同效应**：业务模式增加不仅增加了新的利润增长点，也产生出巨大协同效应，能够综合、全面地服务好各级医疗机构。 ## 6. 盈利预测与财务指标 * **盈利预测**：预计2018-2020年EPS分别为0.88、1.15、1.45元/股，对应PE分别为14、10、8倍。 * **财务指标**：详细列出了2016A、2017A、2018E、2019E、2020E的营业收入、归母净利润、每股收益、市盈率等关键财务指标。 # 总结 瑞康医药2018年上半年业绩表现强劲，医疗器械配送和省外业务成为增长的主要驱动力。公司通过并购和精细化管理，提升了运营效率和盈利能力。未来，随着SAP系统磨合期结束和多元化业务的拓展，公司有望保持快速增长的势头。维持“买入”评级，但需关注省外并购标的业绩不及预期和器械两票制政策推进低于预期的风险。

# 中心思想 ## Q2业绩改善及战略优化 本报告分析了国药一致2018年半年报，指出公司Q2业绩同比改善，环比增速明显，超过市场预期。这主要得益于国大药房的战略优化，以及分销业务的平稳增长。 ## 沃博联合作及未来展望 报告还强调了国药一致与沃博联的合作，认为这将为公司带来资金和管理经验，加速其在零售业务方面的布局。基于这些因素，太平洋证券首次覆盖国药一致，给予“买入”评级，并预测公司未来盈利将持续增长。 # 主要内容 ## 1. 分销业务平稳增长，两广分销网络进一步完善 * **区域深耕与组织优化**：国药一致的分销业务在两广区域保持领先地位，通过设立/收购新增公司，进一步拓展分销网络，覆盖更多医院和终端客户。 * **应对政策变化**：公司积极应对“两票制”和“GPO”等政策，通过优化供应链、参与方案建议等方式，提高运营效率和市场竞争力。 ## 2. 零售门店突破4000家，保存量做增量成效明显 * **门店扩张策略**：国大药房持续扩张门店，重心倾向于直营门店，优势区域布点下沉，强化区域管理。 * **同店增速与区域布局**：直营门店同店销售收入增长显著，北部和华东是零售重点布局和调整区域。 * **精细化管理提升**：国大药房在门店管理、慢病服务、会员管理和零批一体战略等方面均有明显提升。 ## 3. 联手沃博联，战略规划进入新阶段 * **引入战略投资者**：沃博联认购国大药房40%股权，为公司带来资金和零售连锁药店领域的管理经验。 * **未来战略举措**：合资后的国大药房新一届董事会对未来3-5年的战略规划达成共识，有望加速在线下门店扩张与管理、线上新零售业务方面的布局。 # 总结 本报告对国药一致2018年半年报进行了深入分析，认为公司Q2业绩改善明显，分销业务稳健增长，零售业务战略优化成效显著。与沃博联的合作将为公司带来新的发展机遇。太平洋证券首次覆盖，给予“买入”评级，看好公司未来的发展前景。

# 中心思想 ## 业绩增长超预期分析 健康元2018年半年度业绩超出预期，主要得益于7-ACA产品量价齐升以及焦作健康元净利润的大幅增长。同时，公司在呼吸吸入制剂领域的研发进展顺利，未来有望成为新的增长点。 ## 呼吸吸入剂龙头地位展望 公司在呼吸吸入制剂领域具备领先的研发平台和丰富的产品线，多个在研项目有望在未来1-2年内获批上市，预示着公司在该领域具有巨大的发展潜力，有望成为呼吸吸入剂市场的龙头企业。 # 主要内容 ## 公司近况与业绩表现 健康元发布2018年半年度报告，营业收入57.5亿元，同比增长5.6%；归母净利润4.3亿元，同比增长30.2%；扣非归母净利润3.9亿元，同比增长34.9%，业绩超预期。预计三季度归母净利润5.4-6.5亿元，同比增速-68.1%-73.3%，扣非净利润5.0-6.0亿元，同比增速23.0%-47.4%。 ## 子公司业绩分析 - 焦作健康元：销售收入6.2亿元，同比增长28%，贡献净利润1.2亿元，同比增长307%，主要受益于7-ACA量价齐升。 - 海滨制药：收入6.4亿元，同比下降7%，贡献净利润1.3亿元，同比增长5%，量增价减，收入与净利润与去年同期基本持平。 - 丽珠集团：实现收入45.7亿元，同比增长7%，贡献健康元净利润3亿元，同比增长27%。 - 保健品及OTC业务：收入约1.8亿元，同比增长15%，净利润0.4亿元，同比增长52%。 ## 呼吸类药品研发进展 健康元呼吸制剂技术合作伙伴是加拿大企业，研发平台上海方予是国内领先的呼吸制剂研发平台。公司呼吸类药品在研项目20余项，其中9个项目纳入国家“重大新药创新”科技重大专项高端制剂类的支持。 ## 在研产品上市预期 预计异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂和左旋沙丁胺醇吸入溶液有望未来1-2年内获批上市。其中，异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂已完成临床试验并申报生产，妥布霉素吸入溶液、沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂已获临床批件，另有5个项目已提交注册申报在审评。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司2018-2020年净利润分别为7.5亿元、8.3亿元、9.5亿元，同比增速-65%、10%、15%。给予一年内合理市值210亿元（19PE25倍），维持“买入”评级。 # 总结 本报告分析了健康元2018年半年度业绩超预期的原因，主要归功于7-ACA产品和焦作健康元的良好表现。同时，报告重点强调了公司在呼吸吸入制剂领域的研发优势和未来潜力，认为公司有望成为该领域的龙头企业。基于公司稳健的现有业务和丰富的在研产品线，报告维持对健康元的“买入”评级，并给出了未来一年的合理市值预期。

中心思想 业绩受挫与未来展望 本报告分析了梅花生物2018年半年度的业绩表现，指出由于氨基酸价格下跌和原材料成本上升，公司上半年净利润同比下降24.31%。 下半年业绩反转潜力 报告强调，随着味精和核苷酸价格上涨，以及苏氨酸价格企稳，公司下半年业绩有望实现高增长，并上调评级至“买入”，目标价6元。 主要内容 公司经营情况分析 公司上半年实现营业收入62.87亿元，同比增长12.16%，归母净利润4.69亿元，同比减少24.31%。二季度营业收入30.8亿元，同比增长7.48%，归母净利润2.21亿元，同比下降20.53%。收入增长主要得益于黄原胶放量、氨基酸销量增加以及核苷酸、味精价格上涨。净利润下降主要受玉米价格上涨15%以及氨基酸价格大幅下跌的影响。 氨基酸产品价格分析 上半年氨基酸产品毛利下滑明显，主要原因是价格大幅下跌。赖氨酸、苏氨酸产品价格在2017年较高，但今年受养殖业亏损和行业产能过剩影响，价格显著下跌。当前赖氨酸行业开工率维持低位，厂家库存不高，供应收缩，未来价格有望小幅提升。苏氨酸上半年市场供应增加，下游终端需求不佳，价格持续下跌，短期内难以走出低迷。 味精、鲜味剂价格上涨 上半年味精价格维持在较低水平，盈利能力一般。但6月中旬开始，受环保影响，阜丰、伊品等大厂停产，行业开工率降低，供应受限，味精价格大幅上涨，预计将对公司三季度利润产生较大贡献。核苷酸价格也大幅上涨，公司此产品的净利润率超过40%，三季度也将为公司贡献大量利润。 盈利预测与投资评级 预测公司2018-20年营收增速为12%、18%、15%，净利润增速为-6.35%、22%和31.39%。预计2020年净利润将大幅超越公司业绩承诺的15亿元。对应EPS为0.37、0.44和0.58元。按照今年16倍PE，给予目标价6元，上调评级至“买入”。 总结 业绩反转与增长潜力 梅花生物上半年业绩受氨基酸价格下跌拖累，但下半年随着味精、核苷酸价格上涨以及苏氨酸价格企稳，业绩有望实现高增长。 投资建议与风险提示 维持“买入”评级，目标价6元，但需注意市场竞争加剧、产品价格大幅下跌以及成本波动等风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心产品驱动 中新药业2018年中报显示，公司扣非后归母净利润实现35.60%的同比增长，延续高增长态势，内生动力充足。这主要得益于公司大品种战略的有效推进，特别是核心产品速效救心丸实现了量价齐升。 管理层变革与国企改革释放潜力 新一届管理层履新后，提出了“三年倍增”计划，并积极推动运营机制、营销体系和员工激励等方面的变革。同时，公司被列入国企改革“双百企业”名单，有望加速改革进程，进一步释放其深厚的品牌和品种储备价值。 主要内容 2018年中报业绩概览 中新药业2018年上半年实现营业收入31.12亿元，同比增长4.18%。归属于上市公司股东净利润为3.13亿元，同比增长12.97%。扣除非经常性损益后，归母净利润达到3.05亿元，同比大幅增长35.60%。 扣非利润延续高增长，内生动力充足 季度业绩分析 从分季度数据来看，2018年第一季度和第二季度扣非后归母净利润增速分别为36.42%和34.55%，显示出业绩持续高增长的态势。尽管第二季度净利润增速（-2.52%）因2017年同期非流动资产处置损益基数较高而有所下降，但扣非利润的强劲增长表明公司内生动力充足。 联营企业贡献与自身业务表现 上半年，联营企业中美史克业绩良好，贡献投资收益7694.38万元，同比增长43.47%。扣除该投资收益后，公司自身业务实现营业利润2.46亿元，同比增长34.89%，进一步印证了公司业务的强劲增长。 大品种群持续放量，速效救心丸量价齐升 大品种战略成效显著 公司坚定推进大品种战略，深化营销模式整合。上半年，11个重点大品种实现销售收入11.96亿元，同比增长28.16%。其中，核心品种速效救心丸的销售额增速预计在20%左右。 速效救心丸提价策略与市场表现 速效救心丸被列入国家低价药目录，日均费用远低于价格上限。公司首先在零售渠道进行提价，并推动在药品招标周期中提升中标价。随着各地招标、挂网采购流程的完成，速效救心丸的出厂价迎来全面提升。根据报告附表数据，部分省市150粒/瓶规格速效救心丸的中标价格调整幅度在34%至99%之间，例如上海和辽宁的提价幅度分别高达99%和80%。 销量控制与品牌优势 近年来，公司通过主动控货，控制社会库存量，使速效救心丸的产量和销量基本保持稳定，为提价做好了充足准备，预计提价对销量的长期影响有限。公司充分发挥速效救心丸的品牌价值，采取差异化推广策略，突出其常备用药地位，避免了与竞品的正面竞争，并保持了较高的盈利能力。IMS数据显示，速效救心丸在心血管口服中成药市占率为3.54%，凭借品牌优势，预计其销量在短期受提价冲击后将逐步提升，进入量价齐升阶段。 管理层履新，公司发展运营进入新阶段 “三年倍增”计划与核心竞争力 2017年末新一任管理层履新后，提出了“三年倍增”计划，明确了公司未来发展方向和业绩目标。公司拥有1个国家机密品种、3个国家秘密品种、5个中药保护品种和94个独家生产品种，并拥有达仁堂等六件中国驰名商标和三个中华老字号品牌，具备深厚的品种储备和品牌优势。 国企改革加速释放潜力 公司已被列入国企改革“双百企业”名单，国改进程有望提速。通过运营机制、营销体系和员工激励等方面的变革，公司潜在的品牌和资源价值将得到进一步释放。 盈利预测和投资评级 业绩预测 报告预计中新药业2018年、2019年和2020年归母净利润分别为6.07亿元、7.73亿元和9.53亿元，增速分别为28%、27%和23%。对应的摊薄每股收益分别为0.79元、1.01元和1.24元，市盈率分别为23倍、18倍和15倍。 投资评级与风险提示 基于速效救心丸出厂价提升、二线品种发力、新管理层履新及国改进程提速等因素，报告给予公司“买入”评级。同时提示风险，包括速效救心丸销量波动、二线品种增速不及预期、国改进程缓慢以及中美史克业绩下滑等。 总结 中新药业2018年中报显示，公司扣非净利润实现35.60%的高增长，主要得益于核心产品速效救心丸的量价齐升策略和大品种战略的有效推进。新管理层履新带来的“三年倍增”计划以及国企改革“双百企业”身份，预示着公司未来发展潜力巨大。报告预计公司未来三年净利润将持续增长，并给予“买入”评级，但需关注核心产品销量波动和改革进程等潜在风险。

中心思想 核药板块高速增长驱动整体业绩符合预期 公司2018年上半年实现营业收入9.50亿元（+34.94%），归母净利润1.12亿元（+53.68%），扣非归母净利润1.19亿元（+65.74%），整体业绩符合预期。核药业务（云克药业、GMS、安迪科）收入增长43.25%，成为核心增长引擎，其中云克药业净利润增速加速至27.09%，安迪科并表后核药部分增速预计达25-30%，GMS保持稳健增长。 费用率短期拖累利润增速，长期布局助力中期发展 销售费用和管理费用增幅较大导致利润增速低于收入增速，主要与那屈肝素钙加大推广、研发投入增加有关。但财务费用控制良好（同比减少1.88%），费用投入为后续业务放量奠定基础。原料药业务毛利下滑（-17.58%），但核医药利润占比持续提升，对整体估值影响有限。 主要内容 事件：中报业绩发布与三季报预告 业绩摘要：上半年收入9.50亿元（+34.94%），归母净利润1.12亿元（+53.68%），扣非归母净利润1.19亿元（+65.74%）。公司同时预告1-9月归母净利润1.80-2.21亿元（+30-60%），符合预期。 核药业务表现强劲，三大子公司均有亮点 云克药业：收入1.86亿元（+28.20%），净利润8317万元（+27.09%），核心产品云克注射液销量348万套（+28.67%）。业绩加速主要得益于核心客户再上量和新客户开发战略，同时骨关节炎、强直性脊柱炎等新适应症研究有望打开增长空间，预计全年保持25%左右增速。 GMS（上海欣科）：收入1.14亿元（+9.26%），净利润2341万元（+19.38%），归母净利润1194万元（+20.81%），预计全年归母净利润增速约15%。 安迪科：4月并表，上半年实际净利润约4900万元（+16%），但去年基数因设备销售收入确认而偏高。扣除设备收入因素，核药部分增速预计25-30%，且设备收入将在下半年确认，全年有望保持25%增速。PETCT/SPECT政策利好加速设备装机，核药房地域分布与设备增长区域高度重合，长期受益。 制剂业务快速增长，原料药延续回暖 制剂（那屈肝素钙）：收入1.42亿元（+141.59%），其中那屈肝素钙销售额同比增长413.06%，接近1亿元，样本医院数据显示销量迅速放量，预计全年利润增速约40%。 原料药：收入4.13亿元（+11.29%），但毛利额下降17.58%。中泰生物（硫酸软骨素）净利润903.57万元（+205.87%），明显回暖；肝素原料药受粗品涨价影响毛利承压。随着核医药利润占比提升，原料药对整体盈利和估值影响减弱。 成立创新研究院，加速核药研发与引进 公司公告成立东诚药业创新研究院，旨在整合集团研发资源，强化多糖药物优势，建立放射性药品创新平台，专注恶性肿瘤诊疗一体化。当前研发进展：依替膦酸盐注射液进入IIb期临床，氟[18F]洛贝平注射液申报生产。未来将通过自主创新、仿制、licence-in等方式持续获得新品种，为长期增长提供保障。 盈利预测与投资评级 预计2018-2020年归母净利润分别为3.00/3.89/4.95亿元，增速73%/30%/27%，对应EPS 0.39/0.50/0.64元。分部估值法：核医药（18年归母净利润2.20亿元）给予40倍PE对应88亿元市值，普通制剂（0.52亿元）30倍PE对应15.6亿元，原料药（0.28亿元）10倍PE对应2.8亿元，合计合理市值106亿元。维持“买入”评级。 风险提示 原料药业务波动影响整体净利润；核素药物增速不及预期。 总结 东诚药业2018年中报显示，公司核心增长动力来自核药板块（尤其是云克药业加速及安迪科并表），那屈肝素钙制剂呈爆发式增长，原料药业务回暖但盈利能力分化。费用端短期投入加大为中期增长蓄力。公司成立创新研究院强化核药研发平台，政策利好（PETCT配置权限下放）将加速核药市场扩容。基于核药高壁垒、良好竞争格局及成长性，分析师给出买入评级，目标价13.73元。未来需关注原料药波动及核药增速是否持续符合预期。