报告摘要 　　本周观点 　　本周，根据公开资料，我们总结了14家创新药企业催化剂。其中，百利天恒：1）BL-B01D1预计25年读出海外1期数据，并启动首项海外3期；2）BL-B01D1有望2025年完成国内鼻咽癌或食管鳞癌3期并提交上市申请；3)2024年12月，BL-B01D1乳腺癌数据更新。诺诚健华：1）奥布替尼用于血液瘤：国内销售持续放量；2）奥布替尼用于自免：预计2025年启动PPMS和SPMS的海外3期；国内24年底或25Q1完成ITP3期患入组，24年完成SLE Ph2b中期分析；3）ICP-332（TYK2JH1）：2024H2启动中国白癜风的2/3期；4）ICP-488（TYK2JH2）：银屑病3期预计2025年启动；6）ICP-723（Pan-TRK）：2025Q1递交NDA。君实生物：1）拓益国内销售持续放量，保持高速增长趋势；2）拓益欧洲BD合作积极推进；3）拓益有望在海外更多国家/地区批准上市，并获得里程碑收入；4）特瑞普利单抗用于围手术期ESCC数据读出；5）BTLA单抗用于LS-SCLC巩固治疗和3L cHL三期临床顺利推进；6）PI3Kα抑制剂治疗HR+/HER2-乳腺癌预计启动关键注册临床。来凯医药：1）LAE102预计24H2完成1期临床试验的SAD部分并于25年初数据读出；2）海外对标产品Bimagrumab的2b期临床预计25H1数据读出。华领医药：二代GKA美国临床1期顺利推进，预计24Q4将读出主要数据，有望于2025年启动美国2期临床。BD方面，公司已积极开展和MNC的接触，有望于美国2期数据读出的前后完成对外授权。 　　投资建议 　　本周医药板块上涨6.43%，跑赢沪深300指数0.92pct。板块内部来看，子板块中医院及体检、生命科学和医药外包表现相对较好，疫苗、药店和原料药则表现居后。我们建议重视医药板块受市场定价权资金变化所带来的增量影响，尤其是阶段性布局前期超跌反弹及具有较强并购预期个股的投资策略： 　　创新药——短期关注国谈，中长期看好“差异化+出海预期”标的。2024年医保目录现场谈判于10月27日开始，预计最终结果将在11月公布。今年国谈的专家审评通过率较低，显示支付方对于真创新药的要求在不断提升。推荐关注卡度尼利、依沃西单抗、布地奈德肠溶胶囊、CART等品种。近期受益于美联储的进一步降息预期，创新药板块情绪回暖，前期的超跌有所修复，市场风险偏好逐步回升。我们认为数据催化和BD预期（Licence-out、共同开发、NewCo）将重新成为创新药的主线，推荐关注来凯医药（LAE-102的减重1期读出和BD预期）、华领医药-B（二代GKA的美国1期读出和BD预期）、诺诚健华（11月14日研发日临近）、百利天恒（SABCS乳腺癌数据更新）。 　　原料药——①2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年H1，规模以上工业企业原料药产量为178.9万吨，同比增长2.2%，其中Q1为86.4吨，同比下降7.0%，Q2为92.4万吨，同比增长12.8%；2024年H1，印度原料药及中间体从中国进口额为16.85亿元，同比增长6.78%，其中Q1/Q2分别为8.27亿元、8.59亿元，分别同比增长3.35%、10.41%；进口量为19.07万吨，同比大幅增长14.53%，其中Q1/Q2分别为9.14万吨、9.93万吨，分别同比增长7.21%、22.18%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年Q3-Q4原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业(603229)等；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、共同药业(300966)等；3）原有产品受去库存影响较大或当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大，如国邦医药(605507)等；4）具备减肥药等主题投资属性的个股，如奥锐特(605116)等。 　　CXO——资金面：1）美联储降息周期正式开启+中国经济刺激计划陆续出台，A股资产性价比凸显：24年9月美联储降息50bp，全球美元资产再平衡进程正式开启；9月中国经济刺激计划同期出台，中国经济增速预期边际改善（多家内外资投行对24-25年中国实际GDP增速指引上调0.2-0.5pct）；中国资产性价比凸显，MSCI中国市场指数PE仅为13.62倍，而MSCI新兴市场（剔除中国）指数PE为17.59倍。2）具备市场定价权的增量资金逐渐发生转移，由原先偏好高股息、风格保守的险资逐渐转变为以外资、ETF为主的资金，对医药等高成长行业更加友好。基本面：随着中美降息周期开启，未来医药投融资有望持续回暖（24H1全球Biotech融资同比增长63%），从而带动CXO需求的逐步改善（截至24H1，药明康德在手订单为431亿元，剔除新冠大订单后同比增长33.2%）。 　　行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策的变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）创新药全产业链支持政策细则的出台。公司层面我们建议关注：1）生物安全法案短期落地受阻+外资回流再次拥抱核心资产，药明系基本面和估值迎来双利好；2）国内创新药支持政策出台受益的国内临床CRO，如泰格医药*（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）、皓元医药*（688131）。 　　仿制药——政策端随着集采政策持续优化，药品采购周期从首批的1年到目前接近4年，平均单品种入围企业由首批1家到第九批约6家。同时集采续约整体呈现竞争格局优化，降价要求温和的趋势，集采的边际影响有望不断减弱。短期来看，Q4有望迎来院内诊疗需求提升，驱动相关企业业绩增长，带来估值提升。中长期来看，板块内部分化趋势明显，在集采后周期和四同等政策推出的背景下，仿制药企业有望迎来加速行业整合，具有产品集群优势及销售能力较强、拥有原料药制剂产业链一体化的公司优势将不断显现。同时创新能力强、具有核心竞争力的企业也将持续受益，相关企业有望实现估值重塑。建议关注：1）拥有产业链优势，院内+院外有望持续放量的公司，如：福元医药（601089）、京新药业（002020）等；2）创新药管线进入兑现阶段有望带来估值重塑，同时拥有海外商业化前景的公司，如：亿帆医药（002019）、三生制药（1530.HK）、科伦药业（002422）等。 　　风险提示 　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。

　　赛诺医疗(688108) 　　事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入3.18亿元，同比增长30.20%，主要系冠脉产品销量大幅增长所致。归母净利润-0.07亿元，同比增长83.84%，我们认为主要影响因素为：（1）营业收入大幅增长带来的规模效益；（2）管理费用大幅下降；（3）取得eLum控股权时，原控股子公司持有的18.18%股权按公允价值调整，溢价金额计入投资收益，致使投资收益大幅增长。扣非归母净利润-0.29亿元，同比增长41.65%。 　　其中，2024年第三季度营业收入1.05亿元，同比增长25.76%；归母净利润-0.14亿元，同比下降18.72%；扣非归母净利润-0.16亿元，同比下降14.05%。 　　冠脉在售产品持续参与集采，销量大幅提升带动业绩增长 　　2024年前三季度，公司冠脉业务大幅增长，主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施，公司两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致。截至2024上半年末，公司冠脉支架产品销量已超2024年集采报量，较2023年同期大幅增长。同时，公司持续优化工艺流程，使得冠脉产品的毛利率进一步提高。 　　此外，在2023年12月启动的京津冀28类耗材集采中，公司冠状动脉棘突球囊扩张导管、导引导管在本次集采中中标，极大地推动了公司新产品冠状动脉棘突球囊扩张导管的进院销售工作。截至2024年第三季度末，本次集采已逐渐开始在各省市落地。随着更多省市集采的执行，公司冠脉产品销量有望进一步增长。 　　新型药物洗脱支架随访结果验证产品优势，海外注册有望提速 　　2024年10月28日，公司新型药物洗脱支架系统HT Supreme™在美国、日本、欧洲进行的PIONEER-III临床试验研究五年期随访结果公布。该结果显示，公司HT Supreme™支架的试验组相比于对照组（Xience系列和Promus系列支架）已经呈现出明显的数字优势，进一步验证了公司该产品在临床安全性和有效性等诸多关键方面所具备的显著优势。同时，也为该产品在美、日等海外国家注册申请的审批提供了极具权威性和说服力的证据支撑。 　　毛利水平持续提升，费用端改善助力净利率提升 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升2.64pct至61.29%，得益于营业收入大幅增长带来的规模效益。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.28%、20.62%、33.41%、0.98%，同比变动幅度分别为-1.80pct、-8.21pct、+0.50pct、+0.46pct。其中，管理费用率降幅较大，主要系子公司赛诺神畅从2023年二季度开始正式投产，从投产日起，其与生产运营相关的费用不在管理费用中继续列支、以及无形资产摊销和股份支付成本减少等因素共同影响所致。综合影响下，公司整体净利率同比提升16.57pct至-1.68%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为65.57%、17.21%、22.18%、36.40%、0.95%、-14.43%，分别变动+5.15pct、-0.98pct、-2.19pct、+2.70pct、+0.23pct、+0.50pct。其中，研发费用率增长幅度较大，主要系部分研发项目进入关键里程碑，临床试验费用增长影响所致。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.70亿/6.99亿/10.35亿元，同比增速分别为37%/49%/48%；归母净利润分别为0.02亿/0.20亿元/0.50亿元；分别增长106%/742%/146%；EPS分别为0.01/0.05/0.12，按照2024年11月8日收盘价对应2024年10倍PS。维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，科技人才流失的风险，集采政策带来的风险，市场竞争风险，新品上市存在不确定性的风险，重要原材料的供应风险。

　　华大智造(688114) 　　事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入18.69亿元，同比下降15.19%；归母净利润-4.63亿元，同比下降134.28%；扣非归母净利润-4.97亿元，同比下降104.56%。我们认为，利润端亏损的主要原因为（1）受宏观环境影响，收入下降致使毛利贡献额下降；（2）海外费用投入持续增加；（3）国际化营销网点建设、基建工程完工投入使用导致固定成本增加；（4）公司持续推动产品创新和迭代，保持研发投入。 　　其中，2024年第三季度实现营业收入6.60亿元，同比下降13.22%；归母净利润-1.65亿元，同比下降65.54%；扣非归母净利润-1.73亿元，同比下降60.82%。 　　销售装机量逆势增长，中小机型加速装机、大机型带动试剂放量 　　2024年前三季度，受宏观环境和行业政策影响，终端客户对固定资产的投资减少且采购周期拉长，使得测序仪设备整体采购量有所减少。但公司实现了逆势增长，基因测序仪前三季度累计销售装机量超670台，同比增长4%，且中国区新增测序仪占有率较2023年有所提升。截至2024年9月底，公司累计销售装机量接近4000台。 　　2024年前三季度，中小通量测序仪DNBSEQ-G99和DNBSEQ-E25装机快速增长。其中，DNBSEO-G99销售装机量达到210台，同比增长33%。DNBSEO-E25具有对实验室环境要求低，安装、维护简便的优势，前三季度实现装机93台，装机量同比增长564%。随着高通量测序仪DNBSEO-T7累计装机量的增长，DNBSEO-T7测序试剂消耗量保持持续增长趋势，2024年前三季度实现收入4.5亿元，同比增长19%。 　　在手订单同比增长，业绩驱动力充足 　　截至2024年9月30日，公司在手订单为8.2亿元，同比增长34.43%，业绩驱动力充足。其中，中国区订单5.2亿元，占比63%，海外订单3.0亿元，占比37%。按业务线划分，基因测序仪业务在手订单6.1亿元，占比74%，新业务在手订单1.4亿元，占比17%，实验室自动化在手订单0.7亿元，占比9%。 　　公司持续推进营销网络建设，净利率暂时承压 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升1.72pct至61.47%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为33.80%、21.38%、29.61%、-1.18%，同比变动幅度分别为+8.38pct、+5.41pct、+0.47pct、+2.46pct。其中，销售费用率的变动，主要受海外区域尚处在投入期，收入规模尚未打开，前期的海外区域销售扩展的费用投入持续增加的影响；管理费用率的变动，我们认为主要受基建工程完工致使公司折旧摊销费用、水电物业等费用增加的影响；财务费用率的变动主要系汇兑损益影响。综合影响下，公司整体净利率同比下降16.03pct至-24.97%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.38%、33.99%、23.36%、27.52%、-3.79%、-25.08%，分别变动-4.66pct、+6.92pct、+6.89pct、-0.10pct、-7.70pct、-11.79pct。其中，综合毛利率降幅较大，我们预计主要系收入规模下降导致成本摊薄效果减弱。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为25.61亿/30.09亿/35.41亿元，同比增速分别为-12%/17%/18%；归母净利润分别为-5.23亿/-2.66亿/0.27亿元；分别增长14%/49%/110%；EPS分别为-1.26/-0.64/0.06，按照2024年11月8日收盘价对应2024年8倍PS。维持“买入”评级。 　　风险提示：设备招投标不及预期的风险，产品研发进度不及预期的风险，国际化业务拓展风险，汇率波动的风险，地缘政治风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年11月8日，医药板块涨跌幅-0.14%，跑赢沪深300指数0.86pct，涨跌幅居申万31个子行业第10名。各医药子行业中，医疗设备(+1.73%)、体外诊断(+0.55%)、医疗耗材（-0.22%）表现居前，线下药店（-2.93%)、医疗研发外包(-1.10%)、血液制品（-0.89%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为浩欧博(+20.00%)、赛诺医疗(+16.56%)、济民健康(+10.07%)；跌幅榜前3位为漱玉平民（-7.05%）、海思科(-5.62%)、赛托生物（-5.20%)。 　　行业要闻： 　　11月8日，CDE官网公示，武田（Takeda）在中国启动了两项TAK-861的国际多中心3期临床研究，分别为一项评价TAK-861治疗发作性睡病伴猝倒的疗效和安全性的研究，以及一项在患有选定中枢性睡眠过度疾病的受试者中开展的评价TAK-861长期安全性和耐受性的研究。TAK-861是一种口服食欲素受体2（OX2R）激动剂，此前已经被中国NMPA纳入突破性治疗品种。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　众生药业（688506）：公司发布公告，子公司广东华南药业集团有限公司于近日收到国家药品监督管理局核准签发的羧甲司坦口服溶液《药品补充申请批准通知书》，本品视同通过化学仿制药一致性评价。 　　通化东宝（600867）：公司发布公告，收到国家药品监督管理局签发的关于德谷胰岛素利拉鲁肽注射液药物临床试验批准通知书后，已经完成了一项关键I期临床试验并获得临床试验总结报告，研究结果显示达到主要终点目标。 　　津药药业（600488）：公司发布公告，子公司津药和平收到国家药品监督管理局核准签发的二羟丙茶碱注射液《药品补充申请批准通知书》，批准本品新增规格及通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　迪哲医药（688192）：公司发布公告，已向美国FDA递交舒沃替尼片的新药上市申请（NDA），用于既往经含铂化疗治疗时或治疗后出现疾病进展，并且经FDA批准的试剂盒检测确认，存在EGFR20号外显子插入突变的局部晚期或转移性NSCLC的成人患者。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　事件：10月30日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入294.85亿元，同比增长7.99%；归母净利润106.37亿元，同比增长8.16%，剔除汇兑损益影响后较2023年同期增长11.00%；扣非归母净利润104.37亿元，同比增长7.75%。 　　其中，2024年第三季度营业收入89.54亿元，同比增长1.43%；归母净利润30.76亿元，同比下降9.31%；扣非归母净利润30.57亿元，同比下降8.62%。第三季度利润端同比下降主要因为：收购惠泰医疗过程中评估出来的客户关系和非专利技术这两项无形资产根据会计准则的要求进行了摊销，同时利息收入下降了近50%。 　　国内业务受行业环境影响暂时承压，海外高端战略客户持续突破海外业务方面，受益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量，国际业务在2024年前三季度同比增长超过18%，其中欧洲和亚太业务同比增长均超过了30%。 　　国内业务方面，因医疗领域整顿和医疗设备更新项目等多因素影响导致医院采购推迟，同时医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷，国内业务在2024年前三季度同比增长不到2%。随着设备更新政策逐步落地，国内行业招标呈现回暖趋势，2023年下半年与2024年上半年被压制的医疗设备采购需求有望得到满足，我们看好后续公司国内业务增长提速。 　　各业务线国内市占率提升，国际体外诊断产线增长强劲 　　体外诊断：2024前三季度，IVD业务收入同比增长超过20%。受益于加速推动海外本地化生产和中大样本量实验室突破，国际IVD业务同比增长超过30%。国内化学发光、生化、凝血等业务市占率稳步提升，其中公司化学发光市占率有望在国内再超一名进口品牌并成为市场第三。 　　医学影像：2024前三季度，MIS业务同比增长超过10%，主要受益于2023年底上市的全身应用超高端超声Resona A20的放量。在国内超声市场规模出现下滑的背景下，公司超声产品市占率进一步提升。 　　生命信息与支持：2024前三季度，PMLS业务同比下滑超过10%。受益于海外高端战略客户的持续突破，国际PMLS业务同比增长超过10%。受招标采购推迟影响，国内PMLS业务同比下滑超过了20%。在国内PMLS市场规模出现了更大幅度下滑的环境下，公司展现出较强韧性，PMLS产品市占率显著提升。 　　2024年第二次中期利润分配方案审批通过，高分红重视股东回馈2024年8月28日，公司召开第八届董事会第九次会议和第八届监事会第七次会议，审批通过2024年中期利润分配方案，向全体股东派发现金股利49.23亿元（含税），于2024年9月9日实施完毕。 　　2024年10月29日，公司召开第八届董事会第十次会议和第八届监事会第八次会议，继续审批通过2024年第二次中期利润分配方案，计划以公司2024年9月30日的总股本1,212,441,394股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币16.50元（含税），合计派发20.01亿元（含税），公司累计分红总额将进一步提升至317.23亿元。 　　受研发、销售投入与摊销加大，以及财务费用影响，净利率有所下降2024年前三季度，公司的综合毛利率同比下降1.25pct至64.87%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为12.43%、3.80%、8.79%、-0.62%，同比变动幅度分别为-2.18pct、-0.29pct、-0.40pct、+1.60pct。综合影响下，公司整体净利率同比提升0.28pct至36.30%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为61.69%、8.15%、3.31%、9.12%、1.23%、34.92%，分别变动-5.52pct、-4.93pct、-0.32pct、+1.68pct、+1.61pct、-3.51pct。几项指标变动幅度较大，我们认为主要原因如下：（1）会计准则的变动影响了公司毛利率及销售费用率：新版会计准则要求原本记在销售费用里的产品保修费重分类到了营业成本中，同时要求企业进行追溯调整。因此第三季度营业成本里包括了2024年1-9月份的产品保修费，这部分影响了第三季度毛利率约5.48pct。（2）研发、销售费用率的变动，除了薪酬费用增长以外，研发和销售费用增长的主要原因是收购惠泰医疗过程中评估出来的客户关系和非专利技术这两项无形资产根据会计准则的要求进行了摊销。（3）人民币存款利率下降以及中期分红和收购惠泰导致现金余额减少致使利息收入下降，由此影响了财务费用率。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为380.52亿/446.87亿/520.21亿元，同比增速分别为9%/17%/16%；归母净利润分别为131.29亿/155.67亿/183.16亿元；分别增长13%/19%/18%；EPS分别为10.83/12.84/15.11，按照2024年11月6日收盘价对应2024年25倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：设备更新政策落地进度不及预期的风险，医疗反腐导致院端采购延期的风险，海外市场波动的风险，汇率波动的风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年11月7日，医药板块涨跌幅+3.11%，跑赢沪深300指数0.09pct，涨跌幅居申万31个子行业第10名。各医药子行业中，医院(+6.52%)、疫苗(+3.73%)、医疗耗材（+3.49%）表现居前，血液制品（+2.23%)、线下药店(+2.23%)、医疗研发外包（+2.27%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为浩欧博(+20.00%)、花园生物(+10.44%)、誉衡药业(+10.20%)；跌幅榜前3位为莎普爱思（-4.48%）、荣丰控股(-3.81%)、奥浦迈（-2.75%)。 　　行业要闻： 　　近日，赛诺菲宣布，其重磅疗法Dupixent（dupilumab）获欧盟批准用于治疗嗜酸性食管炎（EoE）儿童患者。Dupixent是一种完全人源化的单克隆抗体，通过靶向IL-4与IL-13受体共有的IL-4Rα亚基来抑制IL-4与IL-13通路，进而抑制细胞因子释放。 　　（来源：赛诺菲，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，子公司SystImmune收到美国食品药品监督管理局的通知，BL-M17D1（ADC）用于治疗晚期实体瘤患者的I期临床试验申请已获得FDA许可。 　　汇宇制药（688553）：公司发布公告，子公司汇宇海玥收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，化学创新药HYP-6589片用于治疗晚期实体瘤的临床试验获得批准。 　　三鑫医疗（300723）：公司发布公告，子公司四川威力生于近日获得了国家药品监督管理局颁发的一次性使用血液透析器《医疗器械注册证》，用于急、慢性肾功能衰竭患者的血液透析治疗。 　　前衍生物（688221）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，同意公司按照已提交方案开展已上市产品艾可宁新增维持治疗适应症的Ⅱ期临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　亚辉龙(688575) 　　事件：10月30日，公司发布2024年第三季度报告:前三季度实现营业收入13.94亿元，同比下降9.78%；归母净利润2.19亿元，同比下降23.29%，主要为新冠业务营业收入及非经常性收益大幅减少所致；扣非净利润2.08亿元，同比增长19.01%。经营性现金流量净额3.18亿元，同比增长164.90%，主要系公司今年前三季度销售商品收到的现金增加以及采购商品支付的现金减少所致。 　　其中，2024年第三季度营业收入4.34亿元，同比下降7.69%，我们预计主要系公司改善渠道库存，并基于经营性现金流管理的角度出发减少了赊销类订单所致；归母净利润0.46亿元，同比下降68.21%；扣非净利润0.46亿元，同比增长0.08%；经营性现金流量净额1.77亿元，同比增长218.67%。 　　仪器装机仍保持快速增长趋势，其中流水线表现亮眼 　　2024年1-9月，公司自产化学发光仪器新增装机1,727台：（1）国内新增装机995台，其中单机600速仪器占比为46.43%；（2）海外新增装机732台，其中300速仪器61台。流水线新增装机61条，同比增长74.29%。 　　截至2024年9月30日，自产化学发光仪器累计装机超9,980台（国内超6,860台，国际超3,120台），流水线累计装机超150条。 　　海外化学发光业务收入高速增长，自免和心肌等优势项目成绩优异随着公司终端累计装机持续增加及标杆效应提升，2024年1-9月，公司非新冠自产业务实现营业收入11.42亿元，同比增长24.40%；其中自产化学发光业务营业收入10.37亿元，同比增长29.15%。海外市场通过多年深耕，业务逐步稳固，2024年1-9月实现化学发光业务收入1.34亿元，同比增长45.71%。 　　2024年1-9月，公司的优势项目仍保持高速增长，其中化学发光法自身免疫诊断试剂营业收入同比增长31.41%，心肌标志物诊断试剂营业收入同比增长49.84%；生化诊断业务也取得较快的增长，实现同比增长37.11%。 　　毛利率因产品结构变动提升显著，费用绝对额基本与去年同期一致2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升10.32pct至63.69%，主要系自产业务收入占比大幅上涨所致。其中非新冠自产业务综合毛利率70.45%，同比提升1.37pct。期间费用方面：（1）销售费用3.00亿元，同比增长6.47pct，销售费用率同比提升3.28pct至21.50%；（2）管理费用1.26亿元，同比增长0.37%，管理费用率同比提升0.91pct至9.03%；（3）研发费用2.29亿元，同比增长7.13%，研发费用率同比提升2.60pct至16.46%；（4）财务费用0.06亿元，财务费用率同比提升1.14pct至0.45%。综合影响下，公司整体净利率同比降低1.84pct至13.83% 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为66.84%、24.85%、10.30%、17.34%、1.47%、8.62%，分别变动+4.24pct、+1.84pct、+1.71pct、+1.00pct、+1.25pct、-18.78pct。 　　盈利预测及投资评级：基于经营策略变化，我们略微下调原有业绩预期，估计公司2024-2026年营业收入分别为21.17亿/26.02亿/31.24亿元，同比增速分别为3%/23%/20%；归母净利润分别为3.76亿/5.09亿/6.50亿元，分别增长6%/35%/28%，按照2024年11月6日收盘价对应2024年27倍PE。我们认为公司未来有望保持稳健成长，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争激烈程度加剧风险，DRG和DIP等政策落地影响检测量的风险，集采降价幅度超预期的风险，医疗行业整顿导致医院采购持续延缓的风险，海外市场拓展不及预期的风险。

　　联影医疗(688271) 　　事件：10月31日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入69.54亿元，同比下降6.43%；归母净利润6.71亿元，同比下降36.94%；扣非归母净利润4.64亿元，同比下降44.00%。 　　其中，2024年第三季度营业收入16.21亿元，同比下降25.00%；归母净利润-2.79亿元，同比下降320.57%，主要系受市场环境影响，2024年第三季度业务发生量略有下降，同时公司持续加大业务拓展，特别是海外的投入，销售费用同比有所上升；扣非归母净利润-3.34亿元，同比下降899.46%。 　　海外市场表现持续强劲，各区域业务进展顺利 　　2024年前三季度，实现海外营业收入14.04亿元，同比增长36.49%，主要受益于MR和MI产品的强劲增长、技术创新所带来的国际需求的推动，且区域间的市场布局和资源配置愈加优化。其中，海外售后服务收入同比增长超过100%，得益于设备的高可服务性、灵活的售后定价策略和精益化的成本控制。海外收入占比突破20%，同比提升6.35pct。 　　2024年前三季度，公司海外业务分区域来看：①在北美市场，多项高端设备订单顺利落地；②在欧洲市场，特别是西欧核心国家获得了订单和收入的双重增长；③在亚太市场，东南亚项目的加速落地和印度市场的高需求增长，为该区域的收入贡献了重要份额；④在新兴市场，中东、拉丁美洲、非洲等区域成为国际业务的重要支撑点。随着公司国际业务的稳步推进，公司在全球市场的品牌影响力和渗透率进一步提升，预计公司海外收入将延续增长势头。 　　各产线国内市占率稳步提升，为未来业绩复苏奠定坚实基础2024年前三季度，受行业整顿、设备更新等因素影响，市场需求量同比有所放缓，公司国内业务实现收入55.50亿元，同比下降13.33%，但CT、MR、MI等核心产品线的市占率仍保持了稳步提升，尤其在高端和超高端产品领域取得了突破性进展。在整体市场环境和政策变化的影响下，公司仍然保持了灵活应对的态势，积极优化业务结构，为未来的稳健增长奠定基础。 　　公司加大营销及研发投入，净利率暂时承压 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升0.74pct至49.41%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.92%、5.92%、18.95%、-0.88%，同比变动幅度分别为+3.06pct、+0.81pct、+0.52pct、+0.93pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降4.87pct至9.47%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为46.25%、30.47%、10.67%、30.33%、0.27%、-17.66%，分别变动-2.30pct、+10.61pct、+4.50pct、+7.92pct、+1.07pct、-23.48pct。其中，我们认为毛利率的变动系会计准则变动的影响；销售费用率增幅较大，主要系公司持续加大业务拓展，特别是海外的投入所致；研发费用率增幅较大，主要系公司加大研发投入而带来的研发耗材及人力成本上涨所致。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为104.89亿/126.01亿/152.11亿元，同比增速分别为-8%/20%/21%；归母净利润分别为13.12亿/19.04亿/25.38亿元；分别增长-34%/45%/33%；EPS分别为1.59/2.31/3.08，按照2024年11月6日收盘价对应2024年76倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：设备招投标不及预期的风险，产品研发进度不及预期的风险，国际化业务拓展风险，汇率波动的风险，地缘政治风险。

　　理邦仪器(300206) 　　事件：10月25日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入13.82亿元，同比下降9.29%；归母净利润1.72亿元，同比下降27.42%；扣非归母净利润1.58亿元，同比下降26.93%。业绩增速放缓系受2023年第一季度业绩高基数及2024年国内宏观环境影响。 　　其中，2024年第三季度营业收入4.60亿元，同比增长6.07%；归母净利润0.47亿元，同比增长57.15%；扣非归母净利润0.44亿元，同比增长77.83%。 　　i500推广进展符合预期，有望巩固公司在血气领域的领先地位2024年5月30日，公司在国内正式发布i500全自动血气电解质分析仪。新一代i500全自动血气分析仪针对临床大样本的高通量分析需求，兼顾了高效率、高精度和高便携性，能够满足检验科、急诊科、ICU、NICU、新生儿科、妇产科、手术室、麻醉科等不同科室的临床需求。 　　据中研普华产业研究院报告数据显示，截至2023年末，国内血气分析市场80%左右的市场份额仍被进口品牌占据。i500的上市标志着公司在高性能干式+湿式血气分析仪产品矩阵布局的完善，有利于提升国产设备的市场竞争力，进一步加速血气分析国产化和市场占有率增长。公司正在全国进行i500的销售推广工作及Beta测试，相关进展符合公司预期。 　　多款智能化产品相继亮相，公司积极推进数智化布局 　　2024年前三季度，公司持续致力于将信息技术与医疗健康领域进行深度融合。2024年8月，公司全系列数智化方案在中国国际医用仪器设备展览会暨技术交流会亮相。在《“健康中国2030”规划纲要》的国家政策支持下，智慧医疗平台建设发展迅速，我国智慧医疗建设成效明显，信息技术在现代医院建设管理中的作用将进一步得到发挥。公司在信息化领域持续探索，形成“物联-互联-互通-共享”的信息化产品战略布局。公司智慧健康业务产品生态以数据驱动业务变革，用硬件产品互联为底座、对传统的医技科室与临床专科等场景进行信息化赋能，有望对公司五大板块业务形成有力加持。 　　公司毛利率趋稳，研发投入力度大 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升0.33pct至58.17%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为23.41%、6.19%、17.57%、-0.62%，同比变动幅度分别为+0.06ct、+0.67pct、+1.80pct、+0.12pct。其中，研发费用率变动幅度较大，系公司在收入增速放缓时依旧维持了研发投入。综合影响下，公司整体净利率同比下降3.19pct至12.52%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为57.00%、22.92%、5.97%、17.53%、0.33%、10.14%，分别变动-0.29pct、-3.22pct、-1.45pct、-1.79pct、0.18pct、+3.59pct。销售费用率的变动幅度较大，我们预计系费用投入节奏的波动。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为18.82亿/21.09亿/23.49亿元，同比增速分别为-3%/12%/11%；归母净利润分别为2.24亿/2.66亿/3.26亿元；分别增长1%/19%/22%；EPS分别为0.39/0.46/0.56，按照2024年11月4日收盘价对应2024年27倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：设备更新政策落地进度不及预期风险，监护、体外诊断外销拓展不及预期风险，新品推广效果不及预期风险，应收账款回款不及预期风险。

　　新产业(300832) 　　事件：10月29日，公司发布2024年第三季度报告:前三季度实现营业收入34.14亿元，同比增长17.41%；归母净利润13.84亿元，同比增长16.59%；扣非净利润13.31亿元，同比增长20.80%；经营性现金流量净额9.58亿元，同比增长3.35%。 　　其中，2024年第三季度营业收入12.03亿元，同比增长15.38%；归母净利润4.80亿元，同比增长10.02%；扣非净利润4.63亿元，同比增长11.62%；经营性现金流量净额3.40亿元，同比下降15.21%。 　　国内因外部环境影响短期承压，海外市场仍实现增长提速 　　（1）国内业务方面，公司前三季度实现主营业务收入21.96亿元，同比增长13.60%，其中国内试剂类收入同比增长近13%。第三季度，国内业务增速较上半年有所回落，主要系试剂类收入增速放缓所致。医疗行业整顿导致医院采购延缓、DRG和DIP持续推进使得部分检验项目检测量降低以及三季度集采落地，均给国内业务形成一定压力，使得试剂销售面临短期调整。 　　尽管面临外部环境带来的挑战，公司仍然积极应对市场变化，加速对高等级医院客户拓展，前三季度公司在国内市场完成全自动化学发光仪器装机1,248台，其中大型机装机占比达到75%，装机结构较2023年同期进一步优化。自主新产品SATLARS T8流水线装机共计29条，与合作方流水线同步推进，通过拓展国内大型医疗终端客户，带动常规试剂销量的稳步提升。 　　（2）海外业务方面，公司前三季度实现主营业务收入12.12亿元，同比增长25.16%，其中第三季度海外业务在面临高基数及人民币升值压力的影响下，仍实现增长提速。海外试剂业务收入前三季度同比增长32%，其中第三季度同比增长37%，试剂收入占比进一步提升，并带动海外毛利率持续改善。 　　前三季度公司在海外市场共计销售全自动化学发光仪器3,113台，中大型发光仪器销量占比提升至66%。基于SNIBE品牌影响力日益扩大，公司着重发力高速机X8及X6在大型终端推广与应用，并取得较显著的成效，预计海外客户升级将为中长期经营增长奠定坚实基础。 　　前三季度盈利水平整体保持稳定，Q3试剂收入增速放缓影响净利率2024年前三季度，公司的综合毛利率同比降低0.06pct至72.34%；销售费用率同比降低1.33pct至15.30%，我们预计主要系公司对国内销售费用严格管控所致；管理费用率同比降低0.46pct至2.59%；研发费用率同比提升0.26pct至9.59%；财务费用率同比提升0.21pct至-0.69%；综合影响下，公司整体净利率同比降低0.28pct至40.52%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为71.85%、15.66%、2.57%、10.23%、-0.90%、39.93%，分别变动-2.51pct、+0.55pct、-0.58pct、+0.71pct、-1.42pct、-1.95pct。其中毛利率同比下滑，我们预计主要系产品结构变动所致（国内试剂收入增速放缓）。 　　盈利预测与投资评级：基于外部环境变化，我们下调原有预期，预计公司2024-2026年营业收入分别为47.21亿/56.70亿/67.62亿元，同比增速分别为20%/20%/19%；归母净利润分别为20.08亿/24.22亿/28.98亿元，分别增长21%/21%/20%，按照2024年11月5日收盘价对应2024年27倍PE。我们认为公司未来在国内外市场均有望保持稳健成长，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价幅度超预期的风险，医疗行业整顿导致医院采购持续延缓的风险，DRG和DIP等政策落地影响检测量的风险，海外市场波动风险。