凯普生物(300639) 　　事件：8月16日，凯普生物发布2022年半年度报告，上半年实现营业收入28.43亿元，同比增长118.89%；归母净利润9.78亿元，同比增长150.19%；扣非净利润9.70亿元，同比增长153.64%。 　　其中，2022年第二季度公司实现营业收入13.32亿元，同比增长93.25%；归母净利润4.79亿元，同比增长118.45%；扣非净利润4.78亿元，同比增长117.98%。 　　持续推进“核酸检测产品+医学检验服务”一体化战略，业务取得快速发展 　　2022年上半年，公司旗下第三方医学实验室（含香港）积极参与疫情防控，完成新冠检测超2.6亿人次（其中香港地区完成新冠核酸检测约430万人次），检测质量优异，为新冠疫情防控作出积极贡献。因此，公司上半年第三方医学实验室业务取得迅速发展，实现收入22.05亿元，同比增长158.42%；毛利率同比提升5.80pct至67.05%；其中，医学检验子公司实现营业收入13.99亿元，净利润2.05亿元；香港检验中心实现收入8.62亿元，净利润3.96亿元。 　　公司系列产品广泛应用于新冠疫情防控、妇幼健康等领域，因核酸检测需求增加对取样耗材、核酸提取试剂等带来销售拉动，相关业务取得快速发展。上半年公司自产产品实现销售收入5.32亿元，同比增长46.17%，毛利率同比下降2.42pct至79.88%；外购产品实现收入1.06亿元，同比增长29.51%。 　　整体净利率同比提升5.95pct至37.56% 　　从财务指标来看，公司整体毛利率同比提升2.94pct至68.69%，我们推测主要是因为单价较高的香港地区新冠检测收入占比提升；销售费用率同比下降2.87pct至10.54%，管理费用率同比下降1.96pct至6.63%，研发费用率同比下降1.04pct至2.84%，我们推测主要是因为收入体量快速增加而规模效应持续显著。综合影响下，整体净利率同比提升5.95pct至37.56%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们上调业绩预期，预计2022-2024营业收入分别为42.84亿/27.64亿/28.24亿，同比增速分别为60.27%/-35.48%/2.17%；归母净利润分别为13.03亿/7.21亿/8.08亿，分别增长52.88%/-44.69%/12.12%；EPS分别为2.96/1.64/1.84，按照2022年8月15日收盘价对应2022年7倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险；新品研发和上市风险，原有产品销售不及预期风险，市场竞争日趋激烈的风险，政策变化风险。

　　纳微科技(688690) 　　事件：公司发布22年半年报，上半年实现收入2.94亿元（+77.41%）、归母净利润为1.65亿元（+153.73%）、扣非归母净利润0.56亿元（+69.73%）；其中Q2收入1.53亿元（+54.39%）、归母净利润为1.04亿元（+142.19%）、扣非归母净利润0.46亿元（+15.65%）。整体业绩符合预期。 　　股权激励摊销和研发费用影响利润端增速，大分子药物色谱填料销售稳步推进。公司上半年并购英菲尼、RILAS和赛谱仪器，其中收购赛谱仪器产生投资收益5154.25万元，剔除后22H1收入2.75亿元（+66.25%）、归母净利润1.12亿元（+72.01%）、扣非归母净利润1.01亿元（+67.05%）。Q2利润端增速放缓主要是1）上半年股权激励摊销股份支付费用1329.84万元，较上年同期增加841.44万元，预计主要体现在Q2；2）Q2研发费用率同比+4.68pct。 　　拆分来看，核心业务生物医药领域收入占比82.19%略有下降，主要是IVD相关应用产品尤其是疫情期间核酸检测用磁珠产品需求旺盛（22H1收入达0.35亿元）。色谱填料和色谱填料和层析介质的产品销售收入为2.00亿元（+66.78%），其中大分子相关1.32亿元（+46.67%），22H1公司开发60个项目工艺，其中抗体项目30个，重组蛋白15个，疫苗9个，血制品及细胞基因治疗类6个；小分子相关0.65亿元（+128.35%），抗生素用高性能填料产品持续放量；完成造影剂全系列产品的工艺开发并大规模应用；胰岛素高性能硅胶产品研发取得突破，加速推进多肽项目新型填料的进口替换。 　　毛利率稳步提升，研发支出快速增加。22H1公司整体毛利率为81.22%，同比提升0.82pct，规模效应稳步显现。费用率方面，上半年期间费用率合计38.45%（+2.73pct），其中Q2费用率合计41.02%（+6.21pct），主要是研发费用同比增长124%（股权激励费用存在影响）。对应22H1扣非归母净利率同比基本持平，随着下半年公司大分子相关产品恢复快速增长，盈利能力有望稳步提升。 　　客户群稳步壮大，并购拓宽业务面。22H1公司色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为388家，较上年同期增加约99家；应用于药企正式生产或三期临床项目的产品销售收入约0.82亿元，占本期填料和介质产品收入的41.05%，有所下滑，预计主要是公司前端业务的快速渗透，看好未来漏斗效应对业绩贡献的前景。 　　近期公司加快并购步伐，上半年并入赛谱仪器延申至分离纯化仪器等蛋白纯化系统；收购RILAS（合成化学药物和手性化合物的纯化，以及新近拓展的寡核苷酸纯化和多肽纯化业务）快速拓展美国业务；年初收购英菲尼，加强公司在磁珠微球材料领域的研发力量。新品研发稳步推进。上半年公司针对大分子药物需求推出“软硬结合”ProteinA亲和层析介质，保证载量同时有更好的机械性能，更耐压；开放超大孔径结构离子交换层析介质新产品可简化生产步骤，提高批处理量，降低生产成本；此外还推出专用于mRNA分离的亲和层析介质与超大孔道结构的小粒径硅胶色谱填料产品；其他如羧基乳胶微球和荧光微球也有相关进展。 　　维持“买入”评级。公司是国产色谱填料行业领军企业，依托纳米微球底层制备技术创新优势，已积累形成较齐全的产品线、规模化生产能力和专业高效的应用技术服务能力，在下游生物制药行业蓬勃发展以及国产替代潮流下有望实现快速增长。预计公司22/23/24年预测归母净利润为2.98/4.36/6.41亿元，对应当前PE为108/74/51倍，维持“买入”评级。 　　风险提示。客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

　　义翘神州(301047) 　　事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营收2.99亿元（-52.84%）、归母净利润为1.92亿元（-56.58%）、扣非后归母净利润1.53亿元（-63.75%）；其中Q2实现营收1.23亿元（-30.69%）、归母净利润为0.78亿元（-29.42%）、扣非后归母净利润0.59亿元（-40.49%）。整体业绩符合预期。 　　二季度常规产品收入环比大体持平，CRO服务表现稳健。收入拆分来看，上半年非新冠相关产品收入1.91亿元（+7.88%）、新冠相关产品收入1.08亿元（-76.33%），其中Q2非新冠相关产品收入0.94亿元、新冠相关产品收入0.29亿元，随着新冠需求减弱及竞争加剧，新冠相关产收入持续下滑，常规业务则受上海等地疫情影响，同比微幅增长；随着疫情稳定，相关研究需求有望于Q3开始回补。按产品种类来看，22H1重组蛋白收入1.31亿元（-22.33%）、抗体1.02亿元（-74.96%）、CRO服务0.46亿元（+22.24%）。 　　研发端公司成功建立全长多次跨膜蛋白生产技术平台，在原有细胞因子产线基础上，进行产品质量优化升级，提高纯度、活性，并陆续推出了高质量GMP级别的细胞因子产品，在工具酶、药物靶点蛋白、诊断原料级蛋白方面也不断取得新突破，一批新产品和优化升级产品预计将在下半年陆续上市销售。 　　期间费用环比趋于稳定，投资收益提升表观净利率。上半年公司整体毛利率为88.06%、Q2为85.52%，受新冠相关产品收入占比变化影响同比均有下滑。费用方面，销售/管理/研发费用环比分别增长-5%/+9%/+11%，财务费用则得益于账面资金充裕体现为利息收入，整体而言费用管控良好。利润端上半年扣非后归母净利率为51.05%，Q2为47.77%，仍可维持50%左右的高盈利水平。 　　维持“增持”评级。公司是国产蛋白类科研试剂领军企业，依托于全面的技术平台构建丰富重组蛋白和抗体产品库，受益于下游工业企业和科研单位研发需求以及质优价廉趋势下的国产替代潮流，未来市场份额有望持续提升。预计22-24年归母净利润为5.83/5.72/6.41亿元，对应当前PE为26/27/24倍，维持“增持”评级。 　　风险提示：客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

　　欧普康视(300595) 　　事件：公司发布 2022 年半年报，上半年实现营收 6.84 亿元（+20.05%）、归母净利润为 2.58 亿元（+0.90%）、扣非后归母净利润 2.39 亿元（+13.16%）。Q2 实现营收 3.13 亿元（+10.63%）、归母净利润为 1.10 亿元（-6.53%）、扣非后归母净利润 1.01 亿元（-2.80%） 。整体业绩略低于预期。 　　疫情影响二季度角膜接触镜销售。 拆分来看， 22H1 公司硬性角膜接触镜收入 3.46 亿元（+3.83%）、护理产品 1.33 亿元（+44.61%）、医疗服务 1.10 亿元（+72.59% ）、普通框架镜及其他 0.93 亿元（+17.82%） ，角膜接触镜与医疗服务收入增速差距主要是公司控股医疗机构收取角膜塑形应用中的检查、复查、试戴、材料等列入医疗收入的影响。 　　Q2 上海及周边疫情对公司 OK 镜销售以及视光服务收入均有较大影响。 3、 4 月份管控措施影响下 OK 镜订单负增长， 5 月份部分区域管控放松后订单同比基本持平，6 月份基本恢复正常重新回到正增长。除控股子公司外其他客户镜片订单需在确认用户适配且双方对账无误后才能确认销售收入，一般计入次月业绩，因此疫情对报表的影响主要反映在 4、5 月份。 　　毛利率大体稳定，投资收益和少数股东损益影响归母净利润增速。公司上半年毛利率为 76.31% （-0.19pct），其中硬性角膜接触镜毛利率 89.30% （+0.40pct）、护理产品 52.86% （+1.28pct）、医疗服务 72.71% （+10.31pct）、普通框架镜及其他 65.76% （+1.29pct）。费用端，22H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为同比变化1.29/-0.11/0.15/-0.73 pct，其中 Q2 销售费用率为 22.89%，同比提升 3.11pct，预计主要是职工薪酬与办公费同比增加。上半年净利率为 41.68%（-5.15pct），主要是 1）去年同期转让子公司股权确认投资收益约 2000 万元；2）公司调整了闲置资金理财产品结构，降低了收益率较高的非保本类理财产品额度，增加了保本理财产品额度，收益率明显降低。此外公司归母净利润同比下降还由于合资子公司扭亏为盈导致少数股东损益增长较快。若剔除上述影响， 22H1 扣非后归母净利润为 1.66 亿元（+19.70%）。 　　终端拓展稳步推进，研发进展顺利。公司上半年通过新设 25 家和并购 9 家新增 34 家子公司，减少 5 家， 截止半年报合计 319 家子公司；新增的合作终端 150 多家，目前已建立合作关系的终端总数超过1500 家。 　　生产方面，公司自产的硬性接触护理液正式投产并销售。研发方面，硬性接触镜冲洗液的注册证获批；控股子公司合肥康视眼科医院的低浓度硫酸阿托品滴眼液获得医疗机构制剂注册批件；硬性接触镜润滑液注册申请正在技术审评中；超高透氧 OK 镜的临床试验仍在进行中；巩膜镜即将进入临床试验阶段；子公司研发的非接触心跳呼吸监护仪进入注册检验阶段；公司自主研发的镜片材料已通过了国家药监局检测中心的全性能检测和生物学评价，即将建设标准化生产车间生产。 　　维持“买入”评级。公司是国产角膜塑形镜先驱，经过多年经营形成梦戴维、DreamVision 和日戴维等知名角膜接触镜品牌，且通过经销和自营并购形成强大的销售渠道，是国内眼视光领域稀缺标的。预计 22-24 年归母净利润为 7.28/9.34/12.36 亿元，对应当前 PE 为62/48/36 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示。产品销量不及预期；终端拓展进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。

　　报告摘要 　　本周我们讨论医疗服务板块投资逻辑。 　　医疗服务行业规模约为 4.8 万亿元，公立医院占绝对主导地位2020 年国内医疗服务诊疗人次约为 77 亿人次，行业规模约为 4.8万亿元，2010 年至 2020 年复合增速为 13.5%，其中医院诊疗人次和收入规模占比分别为 43%和 76%，是医疗服务的主要提供者。按医院等级来分，三级医院占据了最主要的医疗资源和诊疗需求；按所有制来分，公立医院占绝对主导地位，民营医院整体呈现数量多、规模小、服务能力弱的特点。相比公立医院，民营医院更侧重于专科医院，部分专科医院数量占比达 90%。 　　长中短期趋势共振，民营医疗服务行业进入分化期 　　长期趋势：医疗资源供需矛盾将长期存在，民营医疗是缓解矛盾的重要主体。需求端，2010 年以来，医疗服务行业呈现量价齐升的增长态势，人口老龄化、疾病谱变化、医疗技术进步、居民支付能力提升将成为高品质医疗服务需求持续增长的核心驱动力。供给端，相比海外，国内医疗资源供给水平不足，供不应求现象突出。公立医疗体系供给效率仍有较大提升空间，但资源供给增长弹性不足。通过提效和增量，优质民营医疗将成为缓解供需矛盾的主要主体。 　　中期趋势：公立医院地位进一步强化，民营医疗行业将迎来结构性发展机会。中期维度来看，紧密型医联体的持续推进和公立医院的再次扩张将进一步加强公立医院主体地位，民营医疗将不可避免受到挤压。但同时我们也看到，（1）政策支持社会办医的大方向未变，（2）高水平社会办医更受政策支持，（3）公立医院高端业务供给被进一步限制，因此我们认为，民营医疗行业将迎来结构性发展机会，优质民营医疗发展空间仍然巨大。 　　短期趋势：疫情冲击下行业加速出清，头部机构集中程度进一步提升。 在 DRG/DIP 加速落地和监管趋严的共同冲击下，中小型民营医疗面临较大的生存压力，而疫情加速了行业的出清进程。疫情以来行业并购整合案例明显增多，医疗人才加速向头部机构集中，凭借良好的抗风险能力和规模优势，头部机构有望加快自身市占率提升的进程。 　　推荐标的：爱尔眼科、海吉亚医疗、锦欣生殖、通策医疗、固生堂。风险提示：疫情反复风险、政策风险、重大医疗事故风险。行情回顾：本周医药板块逐渐回升，其中化学制剂、医疗服务和生物医药表现优异。本周（7 月 25 日-7 月 29 日）生物医药板块下跌3.63%，跑输沪深 300 指数 2.02pct，跑输创业板指数 1.18pct，在 30个中信一级行业中排名最后。本周中信医药子板块中医药流通小幅回升（+0.78%），其余子板块均有不同程度下跌。其中医疗服务板块跌幅较大，下跌 7.26%，化学制剂、生物医药、化学原料药、中成药、医疗器械、中药饮片分别下跌 4.42%、 3.63%、 3.44%、 2.55%、2.18%、2.01%。 　　投资建议： 　　近期观点：医药板块经过长时间调整后估值接近底部，近期受疫情稳定后边际改善和部分政策预期向好的刺激呈现良好的反弹势头，从基本面出发，考虑到估值与业绩增速匹配性，我们建议短期继续建议两条思路，优选： 　　一、医疗服务从疫情中恢复明显，关注下半年业绩修复逻辑。随着疫情影响逐渐消退，患者需求修复明显，医疗服务公司 5-6 月份经营状况均有所好转，随着疫情好转及上半年患者积压需求释放，下半年医疗服务板块业绩增速有望快速修复。此外，下半年医疗服务公司业绩贡献占比较高，下半年增速修复下全年业绩仍有望实现较快增长。推荐标的：爱尔眼科、海吉亚医疗、锦欣生殖、通策医疗、固生堂。 　　二、后疫情复工复产，关注边际改善带来估值反弹。 　　1、快速增长，业绩持续向好，估值处于合理区间。 　　1） 生命相关上游：键凯科技（PEG 衍生物）、诺唯赞（分子酶）、百普赛斯（重组蛋白试剂）。 　　2） 疫苗：万泰生物、智飞生物和康泰生物； 　　3） 口腔耗材：正海生物（活性生物骨获批在即） 　　2、 下行风险有限，静待基本面催化。 　　1） 血制品板块（龙头企业有望受益于多个省份浆站十四五规划，浆量成长性进一步打开），相关标的：华兰生物、派林生物、天坛生物和博雅生物； 　　2） 药店板块（益丰药房，一心堂、老百姓、大参林）、迈瑞医疗（短期政策扰动不改长期发展逻辑）； 　　3） 民营服务龙头：海吉亚医疗、锦欣生殖； 　　4） 国内舌下脱敏龙头我武生物； 　　5） 国内药用玻璃龙头企业山东药玻； 　　6） 时代天使（本土隐形正畸龙头）。 　　中长期观点：关注变化中的不变，寻找相对确定性的机会集采影响的持续扩大，投资层面的机会则在于：集采得以成立的基础是“多家企业供应相互可替代的品种，产能理论上是可以无限供应”。企业得以维持住产品价格和利润空间基础是竞争格局，动态的优良竞争格局则在于持续开发产品和产品迭代的能力，这个是不变的。 　　2022 开始启动 DRG/DIP 改革。 DRGs 作为一种支付手段，核心作用是通过精细化医保管理，在提升诊疗效率与质量和保障医保的可持续上取得平衡，不能主动适应游戏规则的医院将被淘汰，投资层面的机会则在于：优秀的民营医疗机构长期以来更关注成本管控，经营效率更高，更具具备竞争优势。 　　产业发展不变的大趋势是：国内医药产业制造升级，竞争力不断提升，在全球生产价值链中向上游迁移。 　　上游原材料竞争力凸显： 　　1）生物“芯”-生命科学支持产业链：国产企业快速发展试剂质量达到国际领先水平，竞争力不断提升，通过全球比较优势进入到海外市场，国内则受益于国产替代逻辑，具备高成长性、发展潜力大。 　　2）IVD 原料和耗材：新冠疫情打开全球 IVD 原料和耗材生产供应链向国内转移窗口。国际化进程加快：伴随着中国企业关键技术的突破，不仅促使国内市场的国产化率正在加速，并且有部分优质企业已经具备和国际巨头一竞高下的实力。 　　1、医药产业制造升级，竞争力不断提升： 　　上游：生命科学支持产业链， IVD 原料和耗材，相关标的：诺唯赞、义翘神州、百普赛斯、纳微科技；高端医疗器械：内窥镜和测序仪，相关标的：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、澳华内镜、南微医学；华大智造（IPO 申请中）； 　　医疗器械国际化布局，相关标的：迈瑞医疗；其他：键凯科技、山东药玻。 　　2、关注供给格局：血制品，相关标的：天坛生物、博雅生物和派林生物；脱敏制剂，相关标的：我武生物。 　　3、差异化竞争的民营医疗服务板块。 眼科，爱尔眼科；牙科，通策医疗；辅助生殖，锦欣生殖；肿瘤治疗服务，海吉亚。 　　4、药店板块。相关标的：益丰药房、大参林、老百姓和一心堂。 　　5、老龄化与消费升级。 　　二类疫苗，相关标的：智飞生物、万泰生物和百克生物；隐形正畸，相关标的：时代天使； 　　风险提示：政策风险，价格风险，业绩不及预期风险，产品研发风险，扩张进度不及预期风险，医疗事故风险，境外新冠病毒疫情的不确定性，并购整合不及预期等风险。

　　我武生物(300357) 　　事件：公司公告22H1业绩快报，预计上半年收入3.89亿元（+11.88%）、归母净利润1.81亿元（+22.96%）、扣非后归母净利润1.54亿元（+15.97%）。 　　疫情扰动持续，Q2利润端增速仍快于收入。2022Q2收入1.91亿元（+4.57%）、归母净利润0.89亿元（+16.31%）、扣非后归母净利润0.77亿元（+6.30%）。二季度上海新冠疫情使得周边城市管控升级，对公司江浙地区销售收入仍有较大影响，叠加北京地区散发疫情对黄花蒿推广也产生影响，公司Q2收入增速环比有所下降；利润端增速快于收入，预计主要是疫情期间公司学术推广活动同样受到影响，相关费用支出减少。公司Q2扣非后归母净利率为40.40%，同比稳中略升，非经常性损益预计主要是政府奖励等项目。 　　暑期疫情相对稳定，公司收入增速有望恢复正常。三季度是公司核心产品粉尘螨滴剂的销售旺季，随着上海疫情逐步稳定可控，公司华东、华中以及核心的华南市场也有望恢复正常销售；从需求来看，过敏性鼻炎的需求不会因为偶发疫情而消失，中期来讲需求兑现将回归常态，而得益于公司产品在舌下脱敏的独家地位，预计仍可保持稳定快速增长势头。 　　维持“买入”评级。公司作为国内脱敏制剂行业领导者，随着黄花蒿粉滴剂获批形成覆盖南北市场的产品矩阵；公司持续助力各地重磅临床数据发表，推进舌下脱敏制剂进入多个临床指南，有望形成以学术研究带动销售、销售促进学术研究的良好循环。我们看好脱敏疗法领域以及公司的长期发展趋势。预计22-24年归母净利润为4.50/5.91/7.34亿元，对应当前PE为62/47/38倍，维持“买入”评级。 　　风险提示。粉尘螨滴剂销售不及预期；黄花蒿花粉滴剂上市后销售不及预期；降价风险。

　　本周我们讨论海泰新光投资逻辑。 　　（1）深度绑定史赛克、受益全球荧光内窥镜市场的快速发展，合作范围有望从核心部件升级至整机系统 　　公司掌握光学底层技术，且创新能力突出， 2008 年推出全球首款RGB 全彩色 LED 内窥镜光源模组， 2015 年推出了首款商用化“白光+荧光”腹腔镜和光源模组，与史赛克实现深度绑定，其中 2021 年公司对史赛克的销售额为 1.76 亿元，占年度销售总额的 57%。 　　①随着史赛克荧光内窥镜销售规模的提高、以及荧光对传统白光内窥镜替代效应的增强，公司在全球范围荧光内窥镜市场中的占比也有望进一步扩大。 　　②此外，基于国内市场的特定环境，公司与其合作的范围有望从核心部件升级至整机系统，价值量显著增加。 　　（2）自主品牌由单兵作战晋级至整机协同，借力国药开启中国内窥镜市场的进口替代 　　公司的自主品牌产品主要包括针对国内市场注册的 4K 腹腔镜、摄像适配器、掌纹仪等产品，以及近期陆续注册完成的内窥镜光源、摄像系统、以及结合腹腔镜形成的整机系统。 　　①随着整机系统的上市销售，公司产品的价值量巨增、发展空间大幅提升（此前内窥镜镜体/光源模组的出厂价仅 1 万元人民币左右，而整机系统的终端售价可达 200-300 万元人民币），自主品牌的销售规模和盈利能力都有望实现显著提升。 　　②这几年公司会陆续推出 4K 内窥镜系统、开放式手术系统、 4K 自动除雾内窥镜系统、共聚焦荧光显微内镜系统、 3D 内窥镜系统等整机产品，从而进一步提升公司的产品层次。 　　③营销体系方面，公司采用双品牌发展策略：一方面立足山东、辐射外省，推进自主品牌建设和销售渠道的建立，另一方面基于产品和销售渠道的强强联合与国药成立合资公司进行市场推广。（3）光学产品增长稳定，掌静脉模组/掌静脉终端机、骨髓细胞图像自动采集仪等新品值得期待。风险提示：对单一客户依赖性较大的风险，中美贸易摩擦对公司生产经营影响的风险，海外市场对原材料采购或产品销售产生影响的风险，国内市场拓展存在不确定性的风险。 　　行情回顾： 本周医药板块逐渐回升，其中化学制剂、医疗服务和生物医药表现优异。本周（7月4日-7月8日）生物医药板块上涨1.29%，跑赢沪深 300 指数 2.14pct，跑赢创业板指数 0.01pct，在 30 个中信一级行业中排名第四。本周中信医药子板块中，医疗服务、化学制剂和化学原料药涨幅较大，分别上涨 4.36%、 2.20%和 1.51%。 　　投资建议： 　　近期观点： 医药板块经过长时间调整后估值接近底部，近期受疫情稳定后边际改善和部分政策预期向好的刺激呈现良好的反弹势头，从基本面出发，考虑到估值与业绩增速匹配性，我们建议短期继续建议三条思路，优选： 　　一、医疗服务从疫情中恢复明显，关注下半年业绩修复逻辑。 　　随着疫情影响逐渐消退，患者需求修复明显，医疗服务公司 5-6 月份经营状况均有所好转，随着疫情好转及上半年患者积压需求释放，下半年医疗服务板块业绩增速有望快速修复。此外，下半年医疗服务公司业绩贡献占比较高，下半年增速修复下全年业绩仍有望实现较快增长。 　　推荐标的：爱尔眼科、海吉亚医疗、锦欣生殖、通策医疗、固生堂。 　　二、流感疫苗接种量有望超预期，关注流感疫苗机会。 　　22 年流感疫苗接种基本不再受新冠接种影响，为避免流感和新冠感叠加，流感接种政府支持力度大。南方流感较严重，接种提前，南方接种量有望创新高。 　　相关标的：华兰疫苗（流感疫苗销售量凭借产能优势，先发货优势以及儿童四价独家剂型，有望实现快速增长）、金迪克、百克生物。 　　三、后疫情复工复产，关注边际改善带来估值反弹。 　　1、快速增长，业绩持续向好，估值处于合理区间。 　　1） 生命相关上游：键凯科技（PEG 衍生物）、诺唯赞（分子酶）、百普赛斯（重组蛋白试剂）。 　　2） 疫苗：万泰生物、智飞生物和康泰生物； 　　3） 口腔耗材：正海生物（活性生物骨获批在即） 　　2、 下行风险有限，静待基本面催化 　　1） 血制品板块（龙头企业有望受益于多个省份浆站十四五规划，浆量成长性进一步打开） ，相关标的： 华兰生物、派林生物、天坛 　　生物和博雅生物； 　　2） 药店板块（益丰药房，一心堂、老百姓、大参林）、迈瑞医疗（短期政策扰动不改长期发展逻辑）； 　　3） 民营服务龙头：海吉亚医疗、锦欣生殖； 　　4） 国内药用玻璃龙头企业山东药玻； 　　5） 时代天使（本土隐形正畸龙头）。 　　中长期观点： 关注变化中的不变，寻找相对确定性的机会集采影响的持续扩大，投资层面的机会则在于：集采得以成立的基础是“多家企业供应相互可替代的品种，产能理论上是可以无限供应”。企业得以维持住产品价格和利润空间基础是竞争格局，动态的优良竞争格局则在于持续开发产品和产品迭代的能力，这个是不变的。 　　2022 开始启动 DRG/DIP 改革。 DRGs 作为一种支付手段，核心作用是通过精细化医保管理，在提升诊疗效率与质量和保障医保的可持续上取得平衡，不能主动适应游戏规则的医院将被淘汰，投资层面的机会则在于：优秀的民营医疗机构长期以来更关注成本管控，经营效率更高，更具具备竞争优势。产业发展不变的大趋势是：国内医药产业制造升级，竞争力不断提升，在全球生产价值链中向上游迁移。上游原材料竞争力凸显： 　　1）生物“芯” -生命科学支持产业链：国产企业快速发展试剂质量达到国际领先水平，竞争力不断提升，通过全球比较优势进入到海外市场，国内则受益于国产替代逻辑，具备高成长性、发展潜力大。 　　2） IVD 原料和耗材：新冠疫情打开全球 IVD 原料和耗材生产供应链向国内转移窗口。国际化进程加快： 伴随着中国企业关键技术的突破，不仅促使国内市场的国产化率正在加速，并且有部分优质企业已经具备和国际巨头一竞高下的实力。 　　1、医药产业制造升级，竞争力不断提升： 　　上游：生命科学支持产业链， IVD 原料和耗材，相关标的：诺唯赞、义翘神州、百普赛斯、纳微科技； 　　高端医疗器械：内窥镜和测序仪，相关标的：迈瑞医疗、海泰新光、 　　开立医疗、澳华内镜、南微医学；华大智造（IPO 申请中）； 　　医疗器械国际化布局，相关标的：迈瑞医疗； 　　其他：键凯科技、山东药玻。 　　2、关注供给格局：血制品， 相关标的：天坛生物、博雅生物和派林生物； 脱敏制剂， 相关标的：我武生物。 　　3、差异化竞争的民营医疗服务板块。 眼科，爱尔眼科；牙科，通策医疗；辅助生殖，锦欣生殖；肿瘤治疗服务，海吉亚。 　　4、药店板块。 相关标的：益丰药房、大参林、老百姓和一心堂。 　　5、老龄化与消费升级。 　　二类疫苗，相关标的：智飞生物、万泰生物和百克生物；隐形正畸，相关标的：时代天使； 　　风险提示： 政策风险，价格风险，业绩不及预期风险，产品研发风险，扩张进度不及预期风险，医疗事故风险，境外新冠病毒疫情的不确定性，并购整合不及预期等风险。

　　中国主导工业硅产能，多晶硅需求占比提升。 中国是全球最大的工业硅生产国， 21 年中国产能 498 万吨，产量 261 万吨、 中国占比 77%。工业硅生产耗电量大，主产区新疆和云南限制新增产能,预计 22-23 年中国产能 582 /601 万吨，产量 283 /342 万吨。工业硅下游为硅铝合金、 有机硅、 多晶硅， 21 年三大领域消费占比 24%、 41%、 32%。 随着光伏装机增长， 预计 22 年多晶硅消费占比 40%，为最大的消费领域。 　　工业硅： 供需缺口扩大，价格走势乐观。 预计 22-23 年中国工业硅消费量 234/282 万吨，国内供需缺口（需求-供给）28/16 万吨。 目前冶金级工业硅价格跌至行业成本线 17,000元， 随着下游需求的恢复，我们看好未来工业硅价格走势。 　　有机硅： 新增产能投产，价格继续承压。 中国是全球最大的有机硅生产国， 21 年中国单体产能 188 万吨、 产能占比77%，中国产量 142 万吨。有机硅下游包括建筑、电子电器、纺织等， 21 年三大领域消费占比 34%、 26%、 12%。预计 22-23年国内有机硅单体产能 263/310 万吨，产量 173/233 万吨，供需缺口 15/-24 万吨。目前 DMC 价格跌至 20,000 元以下，随着下半年市场供应进一步增加，有机硅价格将继续承压。 　　多晶硅： 装机持续增长，价格接近高点。 中国是全球最大的多晶硅生产国， 21 年中国多晶硅产能 56 万吨，产量 48.7 万吨、全球占比 78%。多晶硅的下游主要是光伏， 在全球光伏装机推动下， 多晶硅价格持续上涨。 由于工业硅价格下行，多晶硅企业利润增加刺激扩产热情，预计 22-23 年国内多晶硅总产能 120/200 万吨，多晶硅领域存在阶段性过剩压力。 　　铝合金： 汽车需求向好，建筑需求改善。 铝合金分为变形铝合金和铸造铝合金， 前者需求以建筑为主、 后者需求以汽车为主。随着新能源汽车渗透率提升和国内地产政策纠偏，预计 22-23 年铝合金领域对工业硅需求增速 9.4/12.5%。 　　合盛硅业：成本优势不可复制，成长属性值得期待。 公司是国内最大的工业硅和有机硅企业，工业硅成本优势突出、 有机硅靠近下游市场。 未来公司工业硅产能从 79 万吨增至 199万吨， 有机硅单体产能从 93 万吨增至 253 万吨， 待 20 万吨多晶硅和 300 万吨光伏玻璃投产后， 产业链优势更加突出。 　　给予工业硅行业“买入”评级， 重点推荐： 合盛硅业。 　　 风险提示： 全球经济衰退;贸易摩擦升级;需求不及预期。

　　健之佳(605266) 　　事件：2022年6月29日晚，公司公布拟以20.76亿元收购河北唐人医药100%股权，其中80%股权即期交割，20%股权在业绩承诺期后进行交割。 　　收购PE估值为24.54倍，对价较为合理。2021年河北唐人实现收入14.7亿元，实现净利润0.86亿元，对应20.76亿元交易对价PE为24.25倍，相比同行可比交易案例平均市盈率24.54倍（益丰收购新兴、国药收购成大方圆、老百姓收购怀仁和华佗），此次交易低于平均水平，对价较为合理。 　　根据业绩承诺，收购标的2022/2023年承诺扣非归母净利润为0.858/0.863亿元。根据业绩承诺，标的公司需在业绩承诺期内保证经营管理团队稳定、业务稳定、员工稳定、地政关系稳定，2022/2023年承诺扣非归母净利润为0.8576/0.8630亿元，2022年门店增速5%，营收增速不低于3%。2023年门店增速5%，营业收入增速不低于8%。 　　完成并购后，公司门店数量将实现跨越式增长，突破西南地域限制进入京津冀市场。2021年唐人医药拥有门店659家，占公司2022Q1零售药店门店数量的23%，完成并购后，公司门店数量将增至3800家左右，其中零售药店将增至3500家左右，门店数量实现跨越式增长。此外，唐人医药在唐秦地区的品牌、门店数、规模、专业服务能力均处于优势地位，业务和人员团队成熟稳定，此次并购将帮助公司快速进入京津冀市场，突破西南区域的地域限制。此外，公司有望依托其成熟的全渠道运营模式帮助并购门店提高运营效率和盈利能力。 　　投资建议：暂不考虑此次并购影响，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.54/4.25/5.31亿元，对应PE分别为13/11/9倍。公司为云南区域性的连锁药店龙头，云南县域渗透率持续提升，积极向广西、四川、重庆拓展，规模效应逐步体现，经营效率持续改善,给予“买入”评级。 　　风险提示：竞争加剧风险；整合不及预期风险；政策风险。

　　通策医疗(600763) 　　通策医疗：口腔医疗服务龙头，业绩增长稳健 　　公司是国内口腔医疗服务龙头，根植于浙江省，目前旗下共有40余家医院和1381名医生。自2007年借壳上市以来，公司业绩增长十分稳健，从2007到2021年，公司营收从0.91亿元增至27.81亿元，复合增速为27.67%，归母净利润从0.1亿元增至7.03亿元，复合增速达35.5%。2022年一季度公司实现营收6.55亿元，同比增长3.74%，实现归母净利润1.66亿元，同比增长1.25%。受益于规模效应的实现和高端业务占比的提升，公司盈利能力持续增强，从2016年到2021年，毛利率从41.4%提升至46.1%，净利率从15.1%提升至28.3%。 　　口腔医疗服务行业：行业增长迅速，正畸、种植潜在空间巨大 　　行业规模：随着人口老龄化加速、居民意识提高和支付能力增强，口腔业务需求快速上升，从2015年到2020年，国内口腔医疗服务行业规模从923亿元增至1628亿元，复合增速为12.02%，预计2030年行业规模将增至5261亿元，2021至2030年复合增速为11.77%，民营占比将从54.3%增至68.9%。 　　需求端：国内口腔治疗渗透率仅有48.41%，低于美国70%以上的渗透率。其中高端需求如正畸、种植渗透率分别仅有0.79%和0.51%，远低于发达国家水平，根据从测算，正畸、种植业务潜在市场空间分别有2478亿元和1500-3000亿元。 　　供给端：国内牙医供给严重不足，2020年每百人拥有牙医数仅有199，不足发达国家1/3，且高端供给稀缺。但牙医供给增速较快，按照目前增速预计2030年供给水平将达到WHO推荐水平。由于口腔医疗服务天然适合独立执业，行业市场化程度极高，竞争格局十分分散。 　　口腔行业：医生依赖度高，提升获医能力为连锁化经营关键 　　相比其他专科医院，口腔医院的医生支出占比高，设备占比低，表现出较强的医生依赖度，背后逻辑在于口腔治疗以手工操作为主，较为依赖医生的技术和经验。由于供给水平受限和医生独立执业意愿较高，口腔医生的难获性高，并成为目前口腔行业连锁化经营的最大瓶颈。因此我们认为，提升获医能力将成为口腔机构连锁化经营的关键。 　　通策医疗：获医能力突出，口腔龙头前景明朗 　　除了获医能力，扩张模式和单院经营效率也是口腔服务行业的竞争关键所在。公司在这三个维度竞争优势突出，具体表现为： 　　获医能力：通过参与公立医院改制、医教研合作、明确内部晋升路径、推行核心医生持股等方式来获取和吸引优秀的口腔医生； 　　扩张模式：采取“总院+分院”模式进行扩张，总院赋能效应已得到验证；“蒲公英计划”加快省内基层市场下沉，体外存济基金培育省外市场，扩张模式日渐清晰； 　　单张牙椅/单院产出：推行CM模式，实行种植倍增计划和特色分院计划，提升种植、正畸等高端业务占比。 　　盈利预测与评级：我们预测公司2022-2024年实现营收33.04/42.68/52.86亿元，同比增长18.8%/29.2%/23.8%，实现归母净利润8.07/10.53/13.36亿元，同比增长14.8%/30.54%/26.9%，对应PE分别为58X/44X/35X。公司是浙江省口腔医疗服务龙头，“区域总院+分院”的发展模式在省内已取得初步验证，省外扩张即将取得突破，发展空间广阔，给予“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、疫情反复风险、扩张不及预期、重大医疗事故风险