中心思想 创新回报面临挑战与转型机遇 2022年，生物制药行业的研发投资回报率（IRR）显著下降，已回落至疫情前水平以下，这反映出行业在应对不断上升的研发成本和日益复杂的市场环境时所面临的持续挑战。尽管面临这些压力，报告强调了通过数字化转型、提升临床试验多样性以及加强环境可持续性，以重塑研发模式并提升整体生产力的关键机遇。 数字化驱动研发效率提升 疫情的爆发加速了生物制药行业的数字化进程，推动了去中心化临床试验、真实世界数据（RWD）的应用以及人工智能（AI）和机器学习（ML）技术的广泛采纳。这些技术进步为优化数据收集与分析、提高试验效率和扩大患者参与度提供了新的途径。报告指出，抓住数字化机遇、拓宽临床试验多样性并转向环境可持续的研发运营，是实现研发生产力根本性变革的即时行动。 主要内容 衡量制药创新回报 创新回报率（IRR）的下降趋势 2022年，生物制药行业的平均研发投资回报率（IRR）从2021年的6.8%大幅下降至1.2%，回落至疫情前的水平。这一显著下降主要归因于高价值已获批资产（包括COVID-19疫苗和治疗方法）成功商业化并退出后期管线分析范围。尽管IRR整体下降，但公司个体IRR的四分位距有所收窄，表明高价值异常公司的缺失是部分原因。若排除紧急使用授权（EUA）资产，2022年IRR进一步降至0.6%，而2021年为2.9%。从三年滚动平均来看，IRR在2020-2022年略降至3.6%，但自2017-2019年以来保持相对稳定。 研发成本与周期时间的演变 2022年，报告分析的前20家公司研发总支出为1390亿美元，较2021年的1410亿美元略降2%。然而，开发单个资产的平均成本却增至22.84亿美元，较2021年增加2.98亿美元。这一增长主要受平均周期时间延长影响，特别是肿瘤学领域的临床试验周期时间显著高于其他治疗领域，达到11.6年，远高于其他疾病领域，是导致整体周期时间增加的主要因素。尽管并购交易数量和价值在2022年上半年有所下降，但制药行业仍是生命科学领域最活跃的并购板块。 资产价值与来源结构变化 2022年，每个管线资产的平均预期峰值销售额从2021年的5亿美元降至3.89亿美元，与2020年水平接近。这一下降主要由于高价值预期资产的商业化退出。值得注意的是，自主研发资产的预期收入占比显著提升，从2021年的29%增至2022年的51%，首次超过一半，反映出行业对外部资产依赖的减少，部分原因在于新增了五个重磅级自主研发资产。同时，管线中被终止的资产数量从2021年的15个增加到2022年的30个，其中包括六个预期重磅级产品。 治疗领域构成与创新平台策略 在治疗领域构成方面，肿瘤学仍是研发管线中最重要的领域，占比高达36%。呼吸系统疾病的管线占比下降了2个百分点，达到过去十年来的最低水平，而遗传性疾病、泌尿生殖系统和性激素以及眼科等“其他”治疗领域的关注度有所增加。此外，除传统的小分子和抗体疗法外，细胞和基因疗法、mRNA等创新平台在后期管线中的占比已超过20%，这预示着生物制药公司正从以疾病为中心转向以创新平台为中心，以开发针对多种疾病的资产。 通过数字化、多样性和可持续性转型研发 数字化优化与去中心化临床试验 疫情加速了生物制药行业对数字化的采纳，将其融入工作的各个方面。人工智能（AI）和机器学习（ML）技术被广泛应用于药物发现、试验设计、患者选择、远程监测和数据收集，显著提升了研发效率。去中心化临床试验（DCTs）已成为主流，IQVIA研究显示，DCTs可将首次患者入组时间缩短49%，协议偏差减少54%，并在II期和III期部署中分别带来5倍和14倍的投资回报。真实世界数据（RWD）和“令牌化”技术被更广泛地应用于临床试验设计和执行，以提高效率、保护患者隐私并加速创新。 拓宽临床试验参与者多样性 生物制药公司和行业利益相关者普遍认识到，解决临床试验中种族和民族多样性不足的问题至关重要。年龄、生活经验和遗传差异都会影响个体对治疗的反应，因此，临床试验需要更具包容性，以更好地理解潜在药物的安全性和有效性。通过与社区建立信任关系，利用社区资源（如药房、社区卫生中心）和文化大使项目（如耶鲁临床研究中心），可以有效提高试验意识，吸引更多元化的参与者，并可能缩短开发周期。去中心化试验模式也有助于减轻患者参与负担，进一步促进多样性和公平性。 迈向环境可持续的研发运营 制药行业面临越来越大的压力，要求在产品生命周期中减少环境足迹。报告指出，80%的制药产品环境影响在设计阶段确定。因此，采用“可持续性设计”理念至关重要，通过优化原材料使用、减少能源和水消耗、最小化废物和污染来提高生产力，同时不损害质量或安全性。行业内部以及与供应商、合同研究组织（CRO）合作伙伴的广泛合作，以及透明的定量和定性衡量标准，对于实现净零排放目标和提升环境可持续性至关重要。 未来临床试验的愿景 未来的临床试验将以患者为中心，高度定制化，以满足不同患者群体的便利性、医疗和行为需求。随着去中心化试验成为常态，虚拟临床试验将大大减轻患者负担，并通过高频率的测量实现数据丰富，同时减少出行、研究中心数量以及患者依从性差和脱落率，从而降低环境影响。这种转型将通过目的驱动的数字创新、根深蒂固的可持续性理念以及跨生态系统的广泛合作，从根本上提高药物开发的生产力和成本效益。 总结 2022年，生物制药行业的研发投资回报率（IRR）显著下降至1.2%，反映出高价值资产商业化退出、研发成本上升以及周期时间延长所带来的挑战。为应对这些挑战，行业正积极通过数字化转型、去中心化临床试验、真实世界数据（RWD）应用、拓宽临床试验多样性以及推行环境可持续性来重塑研发模式。未来的研发将更加注重技术驱动、患者中心和生态系统合作，以期实现研发生产力的根本性提升和更高效的药物开发，从而为患者和投资者创造更大价值。

　　达仁堂(600329) 　　老字号“达仁堂”品牌底蕴深厚，津药集团混改落地开启新时代 　　津药达仁堂拥有三百年历史，奠定了深厚的品牌底蕴。经过上百年的传承和数十年的开拓，公司业务实现了中药全产业链覆盖，产品储备丰富，拥有一批以速效救心丸为代表的家喻户晓的中成药产品。2020年，为贯彻落实天津市国资委等关于推进国有企业改革的总体部署，公司控股股东天津市医药集团有限公司开始实施混合所有制改革，2022年，达仁堂以津药集团混改落地为契机，优化“十四五”发展规划，为高质量发展注入强劲势能，有望持续释放业绩。 　　“三核九翼”战略迎来业绩新高，独家品种速效救心丸空间广阔 　　公司全力推动津药集团“三核九翼”整体战略规划在公司层面落地实施，构建以速效救心丸为龙头的心脑血管产品线、以京万红软膏为主品种立足皮肤创面修复、以百年老字号“达仁堂”承载精品国药的“三核”。速效救心丸作为国家机密品种，也是公司家喻户晓的独家产品，2022年销售额突破15亿元，同比增长17.7%。随着心血管病危险因素对居民健康的影响越加显著，中国心血管患病率处于持续上升阶段，心脑血管病中成药市场规模持续扩大，速效救心丸市场占有率仍有较大提升空间。 　　营销平台整合多面增效，二次开发布局大品种战略 　　组织重塑方面，公司聚焦市场、整合营销，构建快速响应的营销体系，整合销售公司、营销公司、达仁堂销售团队、京万红销售团队，实现产销分离，进一步发力渠道拓展。同时公司强化二次开发工作，精准临床定位，增强产品核心竞争力，做大做精大品种，全力推动呼吸类产品、消化类、风湿骨痛类、妇儿类、肿瘤类、泌尿类产品的系统二次开发，京万红软膏、清咽滴丸、安宫牛黄丸等均有望成为第二增长点。 　　盈利预测与估值 　　公司是老字号中药企业，布局“三核九翼”战略，整合营销平台，有望实现全产业链提质增效，带动业绩增长。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为92.92、103.63、116.09亿元，归母净利润分别为10.95、13.61、16.71亿元。我们选取中药消费代表的同仁堂、中药国企改革主题的太极集团、OTC龙头华润三九作为可比公司，参考可比公司给予2023年30倍PE，达仁堂合理估值为328.5亿元，对应目标价42.66元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：政策风险，成本风险，收入风险，研发风险，质量风险。

　　贝达药业(300558) 　　事件： 　　8月26日，贝达药业公司发布2023年半年度报告：2023H1收入13.14亿元，同比增长4.83%；归母净利润1.48亿元，同比增长56.58%；扣除非经常性损益的净利润为8,839.49万元，较去年同期增长46.51%。 　　药品销售呈现稳定增长态势，新产品贡献营收增长 　　恩沙替尼在一线与二线治疗适应症均被纳入医保目录，促使产品销售大幅增加。2023年上半年，销量同比增长了12.02%。贝福替尼和伏罗尼布已获得批准上市，开始为公司带来额外的收入。 　　贝达药业已购买C4T增发的5,567,928股普通股，并与C4T达成了协议，获得在中国（包括香港、澳门和台湾地区）独家开发、制造和商业化CFT8919的权利，还可获得其他地区约定比例的销售提成。 　　公司自主研发开始兑现，创新管线迅速推进 　　BPI-460372、BPI-452080、BPB-101、BPI-472372项目的临床试验申请已经被国家药品监督管理局（NMPA）批准，可以开始进行。BPI-460372项目临床试验获得了NMPA与美国食品药品监督管理局（FDA）的批准。 　　根据BPI-16350（CDK4/6抑制剂）的公开摘要显示，该药物在针对HR+/HER2-晚期乳腺癌患者的I期临床试验中，整体缓解率（ORR）达到了60.5%。同时，该药物的III期临床试验已于2023年4月完成受试者的入组。 　　公司研发投入5.3亿元，同比增长16.43%，多靶点布局取得阶段性成果 　　2023年5月，贝达药业的贝福替尼药物获得二线治疗适应症的上市批准。该药物的术后辅助治疗适应症临床试验申请于1月已向中国国家药品监督管理局(NMPA)提交上市许可申请，在2月获得了受理，并于3月完成首例受试者入组。此外甲磺酸贝福替尼胶囊和MCLA-129联用治疗肺癌的临床试验申请于7月正式获批开展。 　　2023年6月，针对肾细胞癌的伏罗尼布联用依维莫司治疗适应症也成功获得了上市批准。同年7月，引进自EyePointPharmaceuticals,Inc.的玻璃体内植入剂EYP-1901用于治疗视网膜脉络膜新生血管（pmCNV）适应症的临床试验申请也获得了NMPA批准。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计2023-2025年营业收入分别为28.85亿、38.52亿以及48.38亿元；归母净利润分别为3.36亿、4.59亿及5.43亿元。维持“增持”评级。 　　风险提示:政策变动风险，研发创新风险，销售不及预期风险

　　2021年中国化学品销售额1.73万亿欧元，全球份额43% 　　2010-2021年，全球化工品销售规模从2.36万亿欧元扩张至4.03万亿欧元，CAGR4.97%。2021年，化学品销售规模位列前三的国家（地区）分别为中国1.73万亿欧元（占比42.95%）；欧盟地区5940亿欧元（占比14.75%，若包括欧盟27国和欧洲其他地区的整个欧洲地区为7610亿欧元，占比18.90%）；美国4370亿欧元（占比10.85%）。 　　我国化学品销售份额自2010年以来显著增长。伴随化工业的崛起，中国占全球市场份额自2010年的25.81%增长至2021年的42.95%；美国及欧洲地区所占市场份额则分别从16.46%、24.1%下降至10.85%、18.9%。 　　全球化工品贸易：欧洲份额第一，2021年我国实现跨越式增长 　　欧盟地区化工品贸易额全球第一，我国化工品净贸易额2021年首次转正。据WTO统计，2022年全球化工品进出口贸易总额为6.12万亿美元（其中，进出口金额分别为3.11、3.01万亿美元），较2021年5.67万亿美元增长7.94%。欧盟为全球第一大化工品贸易地区，2022年贸易总额为2.56万亿美元（全球占比42%），同比增长11.23%，其中出口总额1.37万亿美元（全球占比38.04%），进口总额1.18万亿美元（全球占比45.64%）。 　　欧洲、美国、中国化学品进出口结构差异分析 　　欧洲：全球化工品进出口金额均列第一，进出口分别以石化产品、特种化学品为主。欧盟特种化学品出口规模最大，从2010年390亿欧元增长至2021年620亿欧元（CAGR为4.3%），其中2021年占化学品总出口额的31%；进口品类中，石化产品为主，进口额从319亿欧元增长至590亿欧元（CAGR为5.8%），其中2021年占化学品总进口额的37%。 　　中国：进出口均以有机化学品、塑料及其制品为主，但二者占比在出口总额中较为稳定，在进口总额中有所收窄。根据WTO统计，2022年我国进出口金额分别为2631亿美元、2998亿美元，同比分别增长0.48%、13.49%，占全球份额为8.45%、9.96%。 　　美国：化工品进出口主要品类为药用化学品与其他塑料制品。根据WTO统计，2022年美国进出口金额分别为3827亿美元、3065亿美元，同比分别增长16.30%、13.54%，占全球份额为12.29%、10.18%。 　　我国主要出口化学品分析 　　2018-2022年，出口占国内总产量比例平均高于20%的化学品主要集中在硅化工、染料、聚氨酯、表面活性剂、钛白粉以及维生素等子行业。根据我们所选取的59种细分子行业化工品，具体细分产品包括己二酸（平均出口占比为23.1%，后同）、聚酯瓶片（32.6%）、尼龙66（26.8%）、分散染料（24.9%）、金属硅（27.4%）、有机硅中间体（22.7%）、硅烷偶联剂（32.2%）、三聚磷酸钠（28.2%）、农药原药（34.9%）、磷酸一铵（20.6%）、磷酸二铵（43.4%）、聚合MDI（31.7%）、TDI（24.8%）、聚醚（29.5%）、PC（30.6%）、阴离子表面活性剂（20.6%）、钛白粉（36.3%）以及维生素（80.3%）。 　　风险提示：欧洲能源价格持续上涨；地缘政治冲突；环保政策对化工业行业发展的影响；逆全球化风险等。

　　一心堂(002727) 　　事件： 　　2023年8月20日，公司发布2023年中报，2023年上半年公司实现营业收入86.76亿元，同比增长8.92%；归母净利润5.05亿元，同比增长20.64%；扣非归母净利润5.05亿元，同比增长26.94%。2023Q2单季度公司实现营业收入42.40亿元，同比增长6.81%；归母净利润2.65亿元，同比增长10.99%，扣非归母净利润2.64亿元，同比增长12.98%。 　　点评 　　业绩稳健增长，持续深耕细作核心市场 　　分业务看，2023H1，公司药品零售业务实现收入64.57亿元，同比增长2.21%，零售业务毛利率38.16%，同比下滑1.5pct；药品批发业务实现收入19.25亿元，同比增长29.31%，批发业务毛利率11.01%，同比增长2.38pct。公司深耕细作坚持核心区域门店高密度布局，2023年上半年净增加门店363家，门店总数达到9569家，其中云南地区门店5269家，川渝门店数量达到1837家，核心区域持续纵深发展。 　　新零售业务发展迅速，完善全场景服务能力 　　2023H1公司新零售总销售额为3.78亿元，其中O2O业务实现销售3.05亿元，目前已涉及全国10个省级行政区；B2C业务实现销售0.74亿元。公司将继续从业务数字化、供应链打造、业务融合等多个方面，加大对于新零售业务的支持和投入，持续提升业务效率，保持新零售业务的高速增长。 　　积极争取医保资质申报，有望释放门诊统筹红利 　　截止2023年6月底，公司已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达9023家，较2022年年末净增加569家，医保门店占门店总数比例达到94.29%，2023H1公司医保刷卡销售占总销售的43.83%。2023年2月，国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》，将定点零售药店纳入门诊统筹，更好发挥职工医保门诊医药费用保障功能，切实保障参保人员权益。我们认为公司作为西南龙头有望进一步承接院外处方外流，释放门诊统筹红利。 　　盈利预测与评级 　　公司门店持续扩张，零售业务毛利率受产品结构变化存在小幅下降趋势。根据公司2023年中报业绩情况，2023-2025年营业收入预测由200.51/236.69/282.29亿元下调至198.55/230.56/270.97亿元，归母净利润预测由11.92/14.24/16.96亿元下调至11.65/13.77/15.97亿元，维持“买入” 　　评级。 　　风险提示：产品集中风险；成本增加风险；门店拓展不及预期风险

中心思想 业绩扭转与多引擎驱动 奥比中光在2023年第二季度实现了营收的显著增长，扭转了此前连续三个季度的下滑趋势，标志着公司业绩的明确拐点。这一增长主要得益于其在机器人视觉传感器、3D打印、承接微软Azure Kinect技术以及医保刷脸等新兴应用场景的战略布局和突破性进展，这些多元化的增长引擎共同驱动公司重回增长轨道。 战略卡位与市场扩张 公司凭借其在3D视觉传感器领域的技术积累和产品矩阵，成功卡位具身智能机器人、消费级3D打印、空间计算和智慧医疗等高增长市场。通过与行业头部企业（如创想三维）的深度合作以及承接微软技术，奥比中光不仅巩固了其在特定细分市场的领先地位，也为未来的大规模市场扩张奠定了坚实基础，展现出强大的市场潜力和战略执行力。 主要内容 2023年半年度财务表现分析 营收重回增长，利润承压 2023年上半年，奥比中光实现营业收入1.65亿元，同比下降9.66%；归母净利润为-1.40亿元。然而，从单季度来看，2023年第二季度营收达到1.04亿元，同比增长3.64%，环比大幅增长69.90%，成功扭转了自2022年第三季度以来的连续下滑态势，并超过了2021年上半年的营收水平。这表明公司业绩已出现积极拐点。同期，23Q2归母净利润为-0.72亿元。毛利率方面，2023H1为42.30%，23Q2为41.23%，保持相对稳定。期间费用率为150.72%，同比微降0.51个百分点，其中销售、管理、研发和财务费率分别为20.52%、38.27%、101.86%和-9.94%。考虑到23H2股权激励考核目标为3.08亿元，公司营收有望较22H2实现翻倍增长。 核心业务增长驱动力 机器人视觉传感器业务：市场领先与技术中台建设 奥比中光紧抓具身智能机器人发展机遇，构建了覆盖单目结构光、双目结构光、激光雷达、iToF全技术路线的3D视觉传感器产品矩阵，服务全球超百家机器人企业。在中国服务机器人3D视觉传感器领域，公司市占率超过70%，处于行业领先地位。为进一步巩固优势，公司拟定增募资建设机器人视觉产业技术中台，以充分迎接机器人视觉市场需求的增长。 3D打印业务新突破：携手头部企业拓展蓝海 2023年第二季度，公司新增3D打印机业务并取得突破性进展。与行业头部企业创想三维达成战略合作，将公司AI激光雷达集成到创想三维AI智能FDM旗舰机K1 Max中，有效解决了FDM 3D打印机在调平耗时、喷嘴流量控制、调平效果和首层质量等方面的行业痛点。此外，双方还合作推出了智能3D扫描仪和星云屏+AI激光雷达生态产品。鉴于创想三维2022年出货量超过100万台，此次合作有望加速公司打开3D打印蓝海市场。 微软Azure Kinect技术承接：迈入空间计算时代 微软于2023年8月17日宣布停止生产深度传感器设备Azure Kinect Developer Kit，并计划在10月底前停止销售。同时，微软将Azure Kinect技术产品线授权转移给奥比中光。公司预计将从2023年第四季度起逐步取代微软Azure Kinect市场，这标志着公司在空间计算领域的重要战略布局，有望承接并扩大原有市场份额。 医保刷脸应用加速落地：整机设备实现突破 随着各省市国家医保专网的相继落地商用，采用奥比中光模组的医保终端陆续上线。除了提供3D摄像头模组，公司在此领域的整机设备产品也实现了从0到1的突破，已为部分医保终端厂家提供刷脸PAD，为后续大规模出货奠定了坚实基础，预示着智慧医疗领域的新增长点。 总结 奥比中光在2023年第二季度实现了营收的强劲反弹，标志着公司业绩的明确拐点。这一积极态势得益于其在机器人视觉传感器、3D打印、承接微软Azure Kinect技术以及医保刷脸等多个新兴应用领域的战略布局和显著进展。公司在机器人3D传感器领域具备与国际巨头对标的实力，并有望通过与英伟达的合作卡位人形机器人“眼睛+大脑”两大智能化核心赛道。展望未来，在多轮驱动下，公司有望实现高速成长，并达成股权激励目标。天风证券维持“买入”评级，预计公司2023-2025年营收将持续增长，凸显其作为机器人智能化核心标的的投资价值。

　　同仁堂(600085) 　　事件： 　　2023年8月30日，公司发布2023年中报，2023年上半年，公司实现营业收入97.61亿元，同比+30.02%；归母净利润9.87亿元，同比+32.69%；扣非归母净利润9.79亿元，同比+33.22%。2023Q2单季度公司实现营业收入46.18亿元，同比增长29.95%；归母净利润4.63亿元，同比增长34.83%；扣非归母净利润4.60亿元，同比增长35.66%。 　　点评 　　业绩高增长，工业+商业齐发力 　　分业务看，2023H1公司医药工业板块实现收入61.46亿元，同比+28.33%；医药商业实现收入55.36亿元，同比+20.87%，业绩增长表现亮眼。按公司拆分，母公司表现稳健，2023H1实现营业收入21.60亿元，同比+10.15%；净利润7.86亿元，同比+16.62%。子公司同仁堂科技实现营业收入39.46亿元，同比+30.91%；归母净利润3.68亿元，同比+15.65%。子公司同仁堂国药实现收入7.52亿元，同比+29.51%；归母净利润2.45亿元，同比+23.95%。同仁堂商业实现收入55.84亿元，同比+27.92%；净利润3.89亿元，同比+111.20%。工业板块及商业板块实现同步高增长。 　　大品种战略成效持续兑现，聚焦精品战略 　　2023H1公司持续深入实施大品种战略，前五大产品实现收入29.25亿元，同比+18.91%；同时公司聚焦精品战略，推出御药传奇系列产品，推进科研项目及部分产品产地变更试产工作，确定睡眠品种激活名录，完成部分产品的品种工艺修订和品种试产工作，有望进一步释放公司品牌力。 　　毛利率受原材料影响短期承压，盈利能力有望持续改善 　　2023H1公司毛利率46.10%，同比下滑3.64pct，其中医药工业毛利率44.92%，同比下降5.14pct，主要系原材料价格上涨所致，公司核心产品安宫牛黄丸主要原材料天然牛黄价格持续走高，由2023年1月份的57w/kg上涨至8月份的120w/kg。2023H1公司净利润率15.97%，同比增长1.46pct，费用端持续优化，其中销售费用率17.49%，同比下降1.96pct；管理费用率8.84%，同比下降1.17pct，盈利能力改善显著。 　　盈利预测与评级 　　公司工业+商业收入持续高增，同时公司提质增效成果显著。根据公司2023年中报业绩情况，2023-2025年营业收入预测由177.26/206.50/230.73亿元上调至189.34/221.81/256.36，归母净利润预测由16.78/19.60/22.53亿元上调至17.19/20.73/24.53亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品集中风险；成本增加风险；政策波动风险

中心思想 业绩强劲增长，医疗器械驱动核心盈利 锦波生物在2023年上半年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润均实现翻倍以上增长。其中，医疗器械业务表现尤为突出，成为公司营收和毛利增长的主要驱动力。公司通过重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）及凝胶的放量，成功抢占市场先机。 创新与产能并举，构筑长期发展壁垒 公司持续加大研发投入，并展现出卓越的产品注册认证能力，成功获批多项二类医疗器械注册证，并获得“注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液”的NMPA批准上市，进一步丰富了医美针剂产品线。同时，锦波合成生物产业园一期投产，为未来产能扩张奠定基础，预示着公司在功能蛋白领域的长期发展潜力。 主要内容 2023H1 业绩概览 营收与利润高速增长： 2023年上半年，锦波生物实现营业收入3.16亿元，同比增长105.15%；归属于母公司净利润1.1亿元，同比增长177.66%；扣除非经常性损益后归母净利润1.03亿元，同比增长184.75%。 毛利率显著提升： 公司整体毛利率达到89.15%，同比增加5.75个百分点，主要得益于高毛利医疗器械产品的销售提升。 营收结构与增长驱动 医疗器械主导增长： 医疗器械业务营收2.77亿元，同比大幅增长140.25%。这主要归因于重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美，销售团队87人，覆盖终端医疗机构1500+家）和重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶的市场放量。 功能性护肤品与原料业务平稳发展： 功能性护肤品营收0.31亿元，同比增长1.18%；原料及其他营收0.09亿元，同比增长3.65%。 各品类毛利率表现： 医疗器械毛利率高达92.73%，同比提升5.08个百分点；功能性护肤品毛利率为64.04%，同比下降2.97个百分点；原料及其他毛利率为64.71%，同比下降20.63个百分点。 成本费用分析 销售费用增长： 销售费用0.66亿元，同比增长53.86%，主要系公司加大市场投入及人员费用增加。 管理费用增长： 管理费用0.39亿元，同比增长102.97%，主要系销售规模提升导致管理人员增加。 研发投入持续加大： 研发费用0.41亿元，同比增长95.78%，体现了公司对功能蛋白系统性创新研发的高度重视。 核心竞争力与产能布局 卓越的产品拿证能力： 2023年上半年，公司共获得6个第二类医疗器械注册证，涵盖重组胶原蛋白敷料贴、修复敷料等。此外，公司“注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液”于8月28日获得NMPA批准上市，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，是继薇旖美之后又一款重组胶原医美针剂产品，持续验证了公司的拿证能力。 产能扩张助力规模优势： 锦波合成生物产业园一期已正式投产，该基地将助力公司进一步发挥规模优势，满足市场日益增长的需求。 投资建议与风险提示 投资建议： 公司深耕功能蛋白生产研发，围绕女性美丽健康，关注颜值和生殖两大板块。短期内，预计三类医疗器械薇旖美将放量增长，贡献主要盈利。中长期看，产能扩张（锦波产业园计划新增7条原料和5条终端产品产线）、丰富在研产品储备以及行业景气向上将驱动公司持续发展。预计2023-2025年归母净利润分别为2.2/3.5/4.8亿元，对应PE为43/27/20x，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险、新品上市不及预期风险。 总结 锦波生物2023年上半年表现亮眼，营收和净利润实现高速增长，主要得益于医疗器械业务的强劲驱动。公司在重组胶原蛋白领域展现出卓越的研发创新能力和产品注册认证效率，新产品的获批上市进一步巩固了其在医美市场的地位。同时，产业园一期投产为公司未来的产能扩张和规模化发展奠定了坚实基础。尽管面临宏观经济和市场竞争等风险，但公司在功能蛋白领域的深耕、丰富的在研产品管线以及行业向好的趋势，使其具备持续增长的潜力，维持“买入”评级。

　　百洋医药(301015) 　　事件： 　　2023 年 8 月 29 日， 公司发布 2023 年中报， 2023 年上半年公司实现营业收入 36.35 亿元，同比下滑 2.57%；归母净利润 3.02 亿元，同比增长 39.76%；扣非归母净利润 2.91 亿元，同比 30.25%。 2023Q2 公司实现营业收入 19.48亿元，同比增长 4.18%；归母净利润 1.80 亿元，同比增长 39.74%；扣非归母净利润 1.65 亿元，同比增长 30.30%。 　　点评 　　收入结构持续优化，聚焦核心品牌运营业务 　　还原两票制业务后计算， 2023H1 公司实现营业收入 42.03 亿元，同比降低 2.55%，主要系公司聚焦核心品牌运营业务，非核心业务收入下降所致。分业务看， 2023H1 核心业务品牌运营实现收入 20.41 亿元，同比+ 20.20%，收入占比由 2022 年底的 49.27%提升至 56.16%， 若还原两票制业务后计算，实现营业收入 26.09 亿元，同比+14.43%； 品牌运营业务毛利率为 44.15%，毛利额实现 9.01 亿元，毛利额占比达 83.66%，为公司首要利润贡献来源，业务结构优化趋势明显；批发配送业务实现收入 14.02 亿元，同比下滑23.14%，规模持续压缩；零售业务实现收入 1.77 亿元，同比下滑 10.61%。 　　核心品种放量符合预期，零售渠道销售能力凸显 　　2023H1 公司核心品种增长稳健。核心品牌迪巧系列实现收入 8.77 亿元，同比+9.76%，若还原两票制业务后计算，实现收入 9.14 亿元，同比+ 9.07%；海露实现营业收入 2.63 亿元，同比+ 25.24%； 2022 年 11 月新签品种安立泽 2023 年上半年实现收入 1.09 亿，若还原两票制业务后计算，实现收入1.29 亿元，零售渠道放量能力凸显。 　　第三方商业化平台实力得到认可，看好品牌矩阵扩张下收入+业绩双高增 　　2023H1，百洋医药陆续与第一三共、诺华中国、莱博瑞辰等达成合作，品牌矩阵得到进一步丰富， 同时近期公司与吉利德科学签署战略合作协议，共同探索创新医疗解决方案和服务模式，零售渠道营销能力得到进一步认可。 2023H1 公司毛利率 29.64%，同比增长 3.03pct，我们认为随着收入结构的持续优化，公司有望实现收入+业绩双高增。 　　盈利预测与评级 　　考虑到公司持续压缩批发配送业务， 整体收入略受影响，但核心利润来源的品牌运营业务占比逐步提升，有望带动毛利率相应提升， 因此 2023-2025年营业收入预测由 83.38/95.83/112.35 亿元下调至 79.48/87.46/96.73 亿元，归母净利润预测维持 6.41/8.03/10.12 亿元， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 产品集中风险；成本增加风险； 新产品放量不及预期风险

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 2023年上半年，百洋医药在营业收入同比小幅下滑2.57%至36.35亿元的情况下，归母净利润实现39.76%的显著增长，达到3.02亿元，扣非归母净利润亦同比增长30.25%至2.91亿元。这主要得益于公司持续聚焦核心品牌运营业务，主动压缩非核心业务，从而实现了业务结构的持续优化和盈利能力的显著提升。 核心业务驱动与第三方平台拓展 品牌运营业务作为公司的核心利润来源，其收入占比已由2022年底的49.27%提升至56.16%，毛利率高达44.15%，贡献了83.66%的毛利额。迪巧、海露等核心品种保持稳健增长，新签品种安立泽在零售渠道展现出强大的放量能力。同时，公司积极拓展第三方商业化平台，与第一三共、诺华中国、吉利德科学等达成合作，进一步丰富了品牌矩阵，为未来收入和业绩的双高增长奠定了坚实基础。 主要内容 2023年上半年财务表现分析 2023年上半年，百洋医药实现营业收入36.35亿元，同比下滑2.57%；归属于母公司净利润3.02亿元，同比增长39.76%；扣除非经常性损益的归母净利润2.91亿元，同比增长30.25%。 其中，2023年第二季度公司实现营业收入19.48亿元，同比增长4.18%；归母净利润1.80亿元，同比增长39.74%；扣非归母净利润1.65亿元，同比增长30.30%。 若还原两票制业务后计算，2023年上半年公司实现营业收入42.03亿元，同比降低2.55%，主要系公司聚焦核心品牌运营业务，非核心业务收入下降所致。 业务结构优化与核心品牌运营成效 公司业务结构持续优化，核心业务品牌运营实现收入20.41亿元，同比增长20.20%，收入占比由2022年底的49.27%提升至56.16%。还原两票制业务后，品牌运营实现营业收入26.09亿元，同比增长14.43%。 品牌运营业务毛利率为44.15%，毛利额实现9.01亿元，毛利额占比高达83.66%，成为公司首要利润贡献来源。 批发配送业务实现收入14.02亿元，同比下滑23.14%，规模持续压缩；零售业务实现收入1.77亿元，同比下滑10.61%。 核心品种市场表现与渠道拓展 2023年上半年，公司核心品种增长稳健。核心品牌迪巧系列实现收入8.77亿元，同比增长9.76%；若还原两票制业务后计算，实现收入9.14亿元，同比增长9.07%。 海露实现营业收入2.63亿元，同比增长25.24%。 2022年11月新签品种安立泽在2023年上半年实现收入1.09亿元，若还原两票制业务后计算，实现收入1.29亿元，零售渠道放量能力凸显。 第三方商业化平台发展与盈利能力提升 2023年上半年，百洋医药陆续与第一三共、诺华中国、莱博瑞辰等达成合作，进一步丰富了品牌矩阵。近期公司还与吉利德科学签署战略合作协议，共同探索创新医疗解决方案和服务模式，第三方商业化平台实力得到进一步认可，零售渠道营销能力得到提升。 2023年上半年公司毛利率为29.64%，同比增长3.03个百分点，显示出收入结构优化对盈利能力的积极影响。 盈利预测与投资评级 考虑到公司持续压缩批发配送业务，天风证券将2023-2025年营业收入预测由83.38/95.83/112.35亿元下调至79.48/87.46/96.73亿元。 但由于核心利润来源的品牌运营业务占比逐步提升有望带动毛利率相应提升，归母净利润预测维持6.41/8.03/10.12亿元不变。 维持“买入”评级。 风险提示包括产品集中风险、成本增加风险以及新产品放量不及预期风险。 总结 百洋医药在2023年上半年展现出强劲的盈利能力，归母净利润实现近四成的增长，远超营收表现。这一成果主要归因于公司坚定执行业务结构优化战略，将重心聚焦于高毛利的品牌运营业务，并有效压缩了批发配送等非核心业务。核心品牌如迪巧、海露等持续贡献稳健增长，新引进品种在零售渠道的快速放量也验证了公司强大的市场拓展能力。此外，公司通过与多家国际知名药企建立战略合作，不断强化其第三方商业化平台实力，进一步丰富了品牌矩阵，为未来的持续增长奠定了坚实基础。尽管短期内营收预测有所调整，但盈利能力的提升趋势不变，公司长期发展前景依然乐观。