# 中心思想 * **业绩增长的驱动因素：** 海利生物上半年在招采政策调整和市场苗上市延迟的困境下，通过产品升级和渠道优化，实现了归母净利润的小幅增长，展现了较强的经营韧性。 * **下半年业绩展望及增长点：** 随着口蹄疫市场苗的上市销售和非口蹄疫产品的持续升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”，实现显著增长。 # 主要内容 ## 公司中报业绩分析 * **营收下滑原因：** 招采政策调整导致猪瘟、蓝耳退出招采，以及口蹄疫市场苗上市延迟，是营收下滑的主要原因。 * **净利润增长原因：** 圆环等产品提升，阿方BB公司的技术渗透，以及引入优秀经销商，提高了销售和技术服务能力，是净利润增长的关键因素。 ## 口蹄疫市场苗的上市及优势 * **产品上市情况：** 口蹄疫市场苗于7月份开始上市销售，已生产两批产品。 * **产品优势：** 产品具有抗原浓度高的卖点，可配合试剂盒进行野毒或疫苗毒检测，具有明显的市场竞争力。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017/18年净利润分别为1.4/2.3亿元，EPS为0.22/0.35元。 * **投资建议：** 建议重点关注。 ## 财务数据和估值分析 * **营业收入增长预测：** 预计2017-2019年营业收入分别为5.543亿、7.877亿和11.0802亿元，增长率分别为61.44%、42.11%和40.66%。 * **净利润增长预测：** 预计2017-2019年净利润分别为1.4083亿、2.2795亿和3.3737亿元，增长率分别为64.64%、61.86%和48.00%。 # 总结 本报告分析了海利生物2017年中报，指出公司在不利的市场环境下通过产品和渠道的优化实现了业绩的“逆袭”。随着口蹄疫市场苗的上市和非口蹄疫产品的升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”。报告还对公司未来的盈利能力进行了预测，并给出了投资建议，为投资者提供了有价值的参考信息。

中心思想 盈利能力显著提升： 华大基因通过自主研发测序仪和有效成本控制，整体毛利率持续增长，盈利能力显著提升。 生育健康业务驱动增长： 生育健康部门的收入增长是公司整体收入增长的主要驱动力，尤其是无创产前基因检测（NIPT）业务。 主要内容 公司整体经营情况 营收与利润双增长： 2017年上半年，华大基因实现营业收入8.88亿元，同比增长15.90%；归母净利润1.91亿元，同比增长28.08%；扣非后归母净利润1.63亿元，同比增长50.07%。 毛利率持续提升： 公司整体毛利率同比提高3.07%，达到61.24%，主要得益于自主研发的BGI-SEQ测序仪和有效的成本控制。 各部门业务分析 生育健康部门： 收入同比增长22.54%，占收入增长额的75.98%，是收入增长的主要来源。 毛利率为75.94%，同比提高0.79%。 NIPT业务是主要收入来源，预计下半年将受益于国内市场的高速增长。 基础科研部门： 收入同比增长12.14%，实现收入1.70亿元。 毛利率为44.29%，同比提高2.03%。 扭转了近年来收入下滑的趋势，呈现向上增长的态势。 期间费用分析 销售费用增长较快： 上半年销售费用为1.72亿元，同比增长22.51%，主要用于职工薪酬和市场推广费。 管理费用平稳增长： 上半年管理费用为1.28亿元，同比增长6.67%。 研发投入持续增加： 研发投入为7.10亿元，同比增长11.33%，多个试剂盒处于不同研发阶段。 投资评级与财务预测 首次覆盖，给予“持有”评级： 预计2017-2019年公司收入分别为21.7、27.2、33.4亿元，净利润分别为4.18、5.47、6.83亿元，EPS分别为1.05、1.37、1.71元。 风险提示： 报告中提示了质量风险和政策变动风险。 总结 核心业务稳健增长： 华大基因2017年上半年业绩表现良好，生育健康业务是增长的主要驱动力，基础科研业务也呈现复苏态势。 盈利能力持续增强： 公司通过技术创新和成本控制，毛利率持续提升，盈利能力显著增强。 维持“持有”评级： 综合考虑公司业务发展和市场风险，天风证券首次覆盖华大基因，给予“持有”评级。

# 中心思想 * **业绩增长与转型成功：** 贝瑞基因通过重大资产重组成功转型为基因测序企业，2017年上半年归母净利润大幅增长68.73%，显示出强劲的增长势头。 * **市场地位与合作优势：** 公司与Illumina深度合作，在NIPT领域占据重要市场份额，检测服务毛利率保持在60%以上，具有显著的竞争优势。 * **未来增长潜力与盈利预测：** 基于业绩承诺和市场预期，预计公司未来几年收入和净利润将保持高速增长，但同时也需关注产品医学事故和政策变动等风险。 # 主要内容 ## 公司转型与业绩表现 * **资产重组与业务转型：** 贝瑞基因完成重大资产重组，转型为基因测序企业，主营业务转变为以测序为基础的基因检测服务与设备试剂销售。公司证券名称正式变更为“贝瑞基因”。 * **营收与利润双增长：** 2017年上半年，公司营业收入为5.2亿元，同比增长35.15%；归母净利润为9070.31万元，同比增长68.73%。预计2017年1-9月归母净利润约为1.35亿元-1.65亿元。 ## 市场竞争与技术优势 * **NIPT市场格局：** 无创产前筛查NIPT是测序技术的主要应用领域，贝瑞和康与华大基因是主要参与者，两家公司合计占据70%左右的市场份额。华大基因NIPT产品上市时间早于贝瑞，市场份额略高于贝瑞和康。 * **合作与技术：** 贝瑞和康与Illumina合作开发的基因测序仪NextSeq CN500获得CFDA批准，成为测序主力机型。检测服务是主要业务，毛利率在60%以上，最高可达72%。 ## 盈利能力与未来展望 * **历史业绩回顾：** 2014-2016年，公司营收年复合增长率为66.1%，归母净利润年复合增长率为80.4%。2016年归母净利润增速（244.85%）高于营收增速（106.71%），主要由于毛利率提高和营运效率提升。 * **盈利预测与投资评级：** 预计2017-2019年收入分别为13.6亿元、20.4亿元、26.5亿元，净利润分别为2.28亿元、3.10亿元、4.05亿元，对应EPS为0.64元、0.88元、1.14元。首次覆盖，给予“持有”评级。 ## 财务数据分析 * **主要财务指标：** 报告详细列出了2015-2019年的财务数据预测，包括营业收入、EBITDA、净利润、EPS等，并进行了市盈率、市净率、市销率等估值分析。 * **资产负债表分析：** 详细列出了2015-2019年的资产负债表数据，包括货币资金、应收账款、固定资产、流动负债、长期借款等，并计算了资产负债率等指标。 * **利润表分析：** 详细列出了2015-2019年的利润表数据，包括营业收入、营业成本、营业费用、管理费用、财务费用、净利润等，并计算了毛利率、净利率等指标。 * **现金流量表分析：** 详细列出了2015-2019年的现金流量表数据，包括经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等。 # 总结 贝瑞基因通过资产重组成功转型为基因测序企业，并在NIPT市场占据重要地位。公司与Illumina的深度合作以及自身的技术优势，使其在检测服务领域保持较高的毛利率。报告预测公司未来几年收入和净利润将保持高速增长，但同时也提示了潜在的风险。整体而言，贝瑞基因展现出良好的发展前景，但投资者需谨慎评估风险。

# 中心思想 本报告首次覆盖普利制药（300630），核心观点如下： * **业绩增长驱动力：** 公司现有制剂品种保持高增长，同时受益于优先审评政策，有望获得一致性评价高质量等级品种，从而贡献更大的业绩弹性。 * **出口转内销潜力：** 公司通过海外注册，实现制剂出口反哺国内，有望弯道超车，打开长期发展空间。 * **投资建议：** 预计公司未来三年EPS分别为0.80/1.17/1.70元，首次覆盖，给予“增持”评级，目标价52.65元。 # 主要内容 ## 半年报业绩亮眼，制剂小龙头高速增长 * **业绩表现：** 2017年上半年，公司实现营业收入1.30亿元，同比增长26.14%；归母净利润3122万元，同比增长38.16%；扣非后归母净利润3008万元，同比增长47.05%。 * **增长原因：** 公司在低基数收入和利润体量下实现高速增长。 ## 现有制剂品种高增长，优先审评助力高质量品种 * **产品线分析：** * 抗过敏类药物地氯雷他定系列保持高速增长，毛利率有望进一步提升。 * 非甾体抗炎类药物双氯芬钠肠溶缓释胶囊受产能限制，下半年有望重回增长。 * 抗生素系列稳健增长，阿奇霉素将成为重要看点。 * 消化类药物马来酸曲美布汀保持高速增长。 * **国内制剂前景：** 随着医保落地和在研品种推出，公司国内制剂将保持高增长态势。 ## 海外反哺国内，优先审评提升业绩弹性 * **阿奇霉素获批：** 公司注射用阿奇霉素获批，成为国内首个因海外注册而在国内获得优先审评上市的品种。 * **市场格局分析：** 现有市场主要参与者为辉瑞和东北制药，公司产品有望与原研同在一个质量层次，维护价格体系，获得更大市场份额。 * **其他品种潜力：** 注射用泮托拉唑钠、注射用更昔洛韦钠等品种已进入优先审评，未来获批后将贡献更大业绩弹性。 ## 制剂出口是未来重要看点，打开长期发展空间 * **ANDA申请进展：** 注射用阿奇霉素ANDA申请已获得FDA暂时性批准，预计明年7月专利到期后即可开始销售。 * **其他品种注册情况：** 注射用更昔洛韦钠在美国和欧盟申报顺利进行，欧盟已在德国、荷兰和法国获得上市许可；注射用泮托拉唑钠、左乙拉西坦注射液、依替巴肽注射液等制剂出口品种正在美国或欧盟注册中。 * **未来展望：** 制剂出口板块将在未来2-3年内逐步成为公司的主要利润来源。 ## 盈利预测及投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017-19年EPS分别为0.80/1.17/1.70元。 * **投资建议：** 给予公司2018年45倍P/E，对应股价52.65元，首次覆盖，给予“增持”评级。 ## 风险提示 * 海外注册进度不达预期 * 国内优先审评进度不达预期 # 总结 本报告对普利制药进行了首次覆盖，分析了公司业绩增长的驱动因素，包括现有制剂品种的高增长、优先审评带来的高质量品种以及制剂出口反哺国内的潜力。报告认为，公司有望凭借其特色制剂业务和海外注册优势，实现弯道超车，打开长期发展空间。基于盈利预测，给予公司“增持”评级，并提示了海外注册和国内优先审评进度不达预期的风险。

# 金城医药（300233）半年报点评 ## 中心思想 本报告对金城医药2017年半年报进行了深入分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，增长动力强劲**：公司上半年业绩大幅增长，主要得益于合并朗依和宁波丰众化工报表。剔除合并因素，公司营收和扣非净利润仍实现稳健增长。 * **头孢侧链中间体业务持续高增长**：受益于环保和供给侧改革，头孢侧链中间体业务量价齐升，预计下半年仍将保持高速增长。 * **朗依和金城金素成为未来增长点**：朗依业绩稳步提升，金城金素扭亏为盈，随着各地招标加速推进，金城金素业绩有望加速提升。 # 主要内容 ## 半年报业绩分析 * **营收与利润双增长**：公司上半年实现营收12.11亿元，同比增长134.58%；归母净利润1.25亿元，同比增长67.48%；扣非后净利润1.21亿元，同比增长94.45%。 * **合并报表影响显著**：业绩大幅增长主要原因是合并了朗依3-6月份报表和宁波丰众化工1-6月份报表。剔除合并因素，公司营收和扣非净利润同比增长分别为45%和23%。 ## 头孢侧链中间体业务分析 * **量价齐升受益于行业改革**：受益于环保和供给侧改革，公司头孢侧链中间体业务有望延续量价齐升态势。 * **活性酯系列产品表现良好**：上半年头孢侧链活性酯系列实现营收3.78亿元，同比增长39.68%。毛利率为29.01%，同比下降4.65个百分点，主要原因是成本上升和长单价格较低。 * **下半年增速预计保持强劲**：预计下半年头孢侧链营收和净利润增速仍将超过20%。 ## 朗依和金城金素业务分析 * **朗依业绩稳步提升**：朗依一季度净利润贡献约1000万元，二季度贡献净利润3500万元，整体业绩稳步提升。 * **金城金素扭亏为盈**：金城金素上半年营收和净利润分别为5018万元和1107万元，实现扭亏为盈。 * **高端头孢品种市场前景广阔**：随着各地招标加速推进与执行，金城金素凭借高品质和高价格的头孢品种，业绩有望加速提升。 ## 期间费用分析 * **合并报表导致费用大幅提升**：上半年公司销售费用同比增长598%，管理费用同比增长51%，财务费用受汇兑损失影响。 * **下半年费用预计平稳略升**：由于并表因素，下半年预计期间费用比上半年平稳略升。 * **环保投入影响较小**：公司前期环保投入较大，整体环保指标均达标，近两年环保投入不大，对费用压力影响小。 ## 估值与评级 * **盈利预测**：考虑到朗依17年完成业绩承诺的不确定性，预计17-19年EPS分别为0.93、1.15和1.39元。 * **投资建议**：给予17年30倍PE，目标价27.90元，维持“买入”评级。 * **风险提示**：朗依制药业绩不及预期；金城金素产品价格和销量不及预期。 # 总结 金城医药2017年半年报业绩符合预期，受益于合并报表和头孢侧链中间体业务的增长，公司营收和利润均实现大幅提升。朗依和金城金素作为未来增长点，有望为公司带来新的增长动力。维持“买入”评级，但需关注朗依业绩和金城金素产品价格和销量不及预期的风险。

中心思想 业绩强劲增长与牛磺酸市场驱动 永安药业2017年上半年业绩表现强劲，营收和净利润均实现大幅增长，其中归母净利润同比增幅高达106.78%。这主要得益于牛磺酸短单价格的显著提升，显示出公司在市场价格波动中的良好弹性。报告预测公司全年利润将达到2.3-2.4亿元，并预计下半年利润环比上半年将有显著提升。 产能扩张与未来盈利展望 牛磺酸市场正经历供需格局的深刻变化，环保督察导致供给收缩，而饲料和功能饮料领域的潜在需求巨大，预计是现有水平的3-5倍。在此背景下，牛磺酸价格持续上行，短单价格已达8-8.5美元/公斤，长单价格预计也将超过6.5美元/公斤。公司积极响应市场需求，投资建设年产3万吨牛磺酸食品添加剂项目，旨在实现产能翻倍，进一步巩固市场地位。结合牛磺酸价格上涨趋势和产能扩张，报告对公司2018年及未来的盈利能力持高度乐观态度，预计2018年利润有望超过7.8亿元，并维持“买入”评级。 主要内容 2017年上半年业绩回顾与展望 永安药业于2017年8月17日公布的半年报显示，公司在1-6月实现营业收入4.28亿元，同比增长46.77%；归属于上市公司股东的净利润为0.71亿元，同比大幅增长106.78%。经营性现金流达到0.78亿元，同比上升29.05%。其中，第二季度单季度净利润为0.45亿元，同比增长121%，环比增长73%，这主要得益于牛磺酸短单价格的提升带来的业绩弹性。尽管上半年部分长订单价格较低（3.3美元/公斤），但公司通过调整订单结构和部分订单重新签订，有效提升了盈利水平。公司预计2017年第三季度净利润约为1.06亿-1.31亿元，同比上升110%-160%，分析师预计全年利润将达到2.3-2.4亿元。展望2018年，公司所有订单将以更高的长单（预计不低于6.5美元/公斤）和短单（目前超过8美元/公斤）价格发货，与2017年第一季度平均价格（3.3美元/公斤）相比，价差超过5美元/公斤，这将是2018年业绩爆发的核心驱动力。 牛磺酸市场供需格局与价格趋势 牛磺酸市场正面临供给收缩和需求增长的双重利好。从供给端看，短期内（9月份）江苏地区的环保督察可能导致华昌、远洋等主要竞争对手的产能进一步收缩。同时，市场库存已消耗殆尽，富驰1万吨产能的环评推迟也限制了有效供给。目前牛磺酸短单价格已达到8-8.5美元/公斤，少数订单报价甚至超过10美元/公斤，预计11月长单价格将超过6.5美元/公斤。报告指出，永安药业的三个主要同行都面临现有产能收紧的问题，且未来一年内没有新的有效产能参与者。从需求端看，牛磺酸在饲料和功能饮料领域的潜在需求巨大，预计是现有水平的3-5倍，且今年需求已显著增加，主要与饲料需求相关。这种供给收缩与需求增长的结合，预示着牛磺酸价格上涨趋势将持续较长时间。 盈利能力提升与战略性产能布局 2017年上半年，永安药业的盈利能力显著提升，毛利率达到31.64%，同比上升6.25个百分点；净利率为16.70%，同比上升4.94个百分点。同时，销售费用率和管理费用率均有所下降，分别为3.09%（同比下降0.89个百分点）和5.50%（同比下降0.54个百分点）。公司管理层在2017年初准确判断环氧乙烷市场形势，及时决策春节后开车，使得环氧乙烷装置同比减亏约50%，为上半年业绩做出了较大贡献。此外，公司拥有自有环氧乙烷生产能力，有效控制了成本。为抓住市场机遇，公司董事会于2017年3月决定投资建设“年产3万吨牛磺酸食品添加剂项目”，该项目建成后将使公司牛磺酸产能翻倍，显著提升市场占有率和产品竞争力，为公司未来发展奠定坚实基础。 财务预测与估值分析 根据天风证券研究所的财务预测，永安药业在2017年至2019年将迎来业绩的爆发式增长。预计营业收入将从2016年的5.49亿元增长至2019年的20.38亿元，年复合增长率显著。归属于母公司净利润预计将从2016年的0.62亿元飙升至2019年的10.09亿元，其中2017年和2018年的增长率分别高达277.77%和231.58%。每股收益（EPS）预计将从2016年的0.32元增长至2019年的5.14元。基于牛磺酸价格的潜在上涨，如果按照长单6-7美元/公斤、短单9-10美元/公斤计算，2018年利润可达7.8亿元以上。报告将永安药业与小品种单寡头标的金禾实业进行估值对比，认为永安药业在业绩充分释放后，估值有望维持在15-20倍市盈率。鉴于公司强劲的业绩增长预期和市场地位，报告将6个月目标价上调至50元，并维持“买入”评级。 总结 永安药业2017年上半年业绩表现亮眼，主要得益于牛磺酸价格的上涨。在环保趋严导致供给收缩、而饲料和功能饮料领域需求旺盛的背景下，牛磺酸市场供需格局持续优化，价格有望继续上行。公司通过精准的市场判断、成本控制以及战略性的产能扩张计划（年产3万吨牛磺酸项目），为未来的业绩增长奠定了坚实基础。财务预测显示，公司未来几年将实现爆发式盈利增长，2018年利润有望大幅提升。综合市场趋势、公司战略和财务表现，报告维持对永安药业的“买入”评级，并上调目标价至50元，凸显了其作为小品种单寡头在行业中的战略价值和投资潜力。

# 中心思想 本报告对金正大（002470）2017年半年报进行了解读，并分析了公司的发展前景。核心观点如下： * **业绩符合预期，康朴并表提升盈利能力：** 上半年公司营收增长主要得益于康朴并表，毛利率显著提升。 * **金丰公社打开成长空间：** 公司转型“产品+服务”双轮驱动，通过金丰公社模式，有望提升市场占有率，驱动未来业绩增长。 * **维持买入评级：** 预计公司未来几年业绩将保持增长，维持买入评级。 # 主要内容 ## 业绩回顾：营收增长与盈利能力分析 * **营收增长受益于康朴并表：** 公司上半年实现营收124.8亿，同比增长18.1%，主要受益于康朴并表。 * **毛利率提升：** 上半年综合毛利率同比上升3.12PCT至17.08%，主要受益于康朴并表。硝基复合肥、水溶肥毛利率因去年基数低，今年上半年分别回升至21.06%、29.67%。 ## 未来增长点：金丰公社模式分析 * **转型“产品+服务”双轮驱动：** 公司大力推广金丰公社经营模式，标志着公司由产品驱动发展向“产品+服务”双轮驱动转型。 * **提升市场占有率：** 通过整合各方资源，建立农化服务商，压缩营销层级，让利于农户，提升市占率，驱动未来几年业绩增长。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2017-2019年公司归母净利分别为11.2亿/12.7亿/14.9亿。 * **投资建议：** 维持买入评级。 # 总结 本报告认为，金正大2017年上半年业绩基本符合市场预期，康朴并表有效提升了公司盈利能力。公司积极转型，大力推广金丰公社模式，有望打开未来成长空间。维持对公司“买入”的投资评级，但需注意肥料价格下降以及金丰公社推广效果不达预期的风险。

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力提升：** 迪瑞医疗2017年上半年业绩表现良好，扣非归母净利润显著增长，盈利能力持续提升，归母净利润水平达到2014年以来最高值。 * **产品协同与市场前景：** 试剂和仪器产品协同效应显著，高毛利试剂产品占比提升，化学发光市场业务前景广阔，有望为公司带来新的业绩增长点。 # 主要内容 ## 公司经营情况 * **营收与利润增长：** 2017年上半年，公司实现营业收入3.96亿元，同比增长18.17%；归属于上市公司股东的净利润9114万元，同比增长45.94%；扣非后归母净利润7761万元，同比增长34.08%。 * **子公司业绩：** 控股子公司宁波瑞源实现营业收入1.01亿元，同比增长14.46%；实现净利润3991万元，同比增长26.28%，其中归属于上市公司股东的净利润2035万元。 ## 产品结构与盈利能力分析 * **高毛利产品占比提升：** 试剂产品收入同比增长31.17%，占总收入比例从48.9%提升至54.3%，毛利率为81.56%。 * **试剂仪器协同效应：** 宁波瑞源的生化试剂产品和公司原有生化仪器组成配套系统，在销售端形成协同作用，相互促进放量。 ## 期间费用与研发投入 * **期间费用控制：** 销售费用和管理费用同比增长分别为11.90%和3.06%，低于收入增速（18.17%），期间费用率从2016年同期的37.84%下降至34.63%。 * **研发投入：** 公司研发投入4408万元，同比增长9.25%，完成了多个型号分析仪器产品的定型开发和注册检测工作。 ## 化学发光业务进展 * **试剂注册：** 取得化学发光试剂注册证14项（传染病6项，肿瘤7项，1项处于报批阶段）、妇科分泌物分析仪器及配套试纸各1项。 * **市场前景：** 公司一期国产化学发光试剂22个二类项目、13个三类项目已经完成注册，取得注册证；1个三类项目仍处于报批阶段。化学发光市场空间巨大，未来有望为公司业绩带来新的增量。 ## 投资评级与盈利预测 * **维持持有评级：** 预计17-19年公司营收分别为9.54、11.99、14.66亿元，实现净利润分别为1.57、1.99、2.39亿元，EPS为1.03、1.18、1.42元，维持“持有”评级。 # 总结 迪瑞医疗2017年上半年业绩表现稳健，营收和利润均实现显著增长，盈利能力持续提升。公司通过优化产品结构，提高高毛利试剂产品占比，并借助试剂和仪器产品的协同效应，实现了业绩的稳定增长。同时，公司积极投入研发，特别是在化学发光领域取得了重要进展，有望在未来为公司带来新的业绩增长点。维持“持有”评级，并对公司未来发展保持乐观态度。

# 中心思想 * **业绩符合预期，增长可期**：江中药业2017年中报业绩符合预期，二季度收入增速明显好转，预计三季度业绩同比增长明显。 * **品牌价值与国企改革双驱动**：公司OTC产品品牌溢价能力强，受益于刚需释放和消费升级，部分产品存在提价预期。同时，公司作为江西省的标杆企业，存在国企改革预期，享受估值溢价。 # 主要内容 ## 上半年业绩回顾 * **营收与净利润分析**：2017年上半年，江中药业实现营业收入8.78亿元，同比增长0.81%；归属于上市公司股东净利润2.10亿元，同比增长7.06%；归母扣非净利润2.15亿元，同比增长11.03%。二季度营收4.49亿元，环比增长4.67%，同比增长15.13%。 * **“两票制+营改增”影响逐步消化**：2016年受“两票制+营改增”影响，2016年三季度营收与归母扣非净利润基数较低，预计今年三季度业绩同比增长明显。后续季度收入增速有望逐步好转，预计17年主业营收10%恢复性增长。 ## OTC产品与保健食品业务分析 * **OTC产品毛利率下降，但部分产品增长显著**：上半年非处方药类产品营收7.43亿元，同比下降1.95%，受原材料价格上涨影响，毛利率下降4.24pp。其中健胃消食片销售额同比略有下滑，乳酸菌素片同比增长超过20%。 * **保健食品业务稳健增长**：保健食品类业务实现稳健增长，上半年营收1.31亿元，同比增长18.67%，毛利率同比增加3.43pp。其中参灵草销售额同比增长近30%，初元与去年基本持平。酒类业务实现营收315万元，同比增长112%，毛利率同比增加11.40pp，具备长期成长潜力。 ## 费用控制与营销模式分析 * **广告控费引导销售费用下降**：上半年销售费用为2.99亿元，同比去年减少4880万元，主要原因是公司积极尝试优化媒介资源配置，健胃消食片等广告宣传费用同比减少。 * **下半年销售费用预计略有提升**：公司主要产品的推广以电视广告宣传为主，2016年广告宣传促销费占消费费用比例超过50%。下半年随着参灵草和初元等产品的广告继续投入，预计销售费用环比略有提升。管理费用同比略有下降，预计下半年平稳为主。 ## 估值与评级 * **国企改革预期与估值溢价**：省属国企改革正在提速，公司作为江西省的标杆企业，一直存在国改预期。大股东江中集团旗下的江西江中食疗增资扩股，强化市场对集团层面国企改革预期。 * **维持“买入”评级**：公司是品牌OTC龙头企业，拥有健胃消食片、草珊瑚含片等多个知名品牌，品牌价值评估超过140亿元。预计2017-2019年EPS分别为1.38、1.53和1.74元，对应PE分别为22、20、18倍，考虑到公司主业平稳上行，并参与政府引导基金布局股权投资，同时存在国改预期，享受估值溢价，目标价44.10元，维持“买入”评级。 # 总结 江中药业2017年中报业绩符合预期，二季度收入增速明显好转，预计三季度业绩同比增长明显。“两票制+营改增”对渠道的冲击已经逐步消化，后续季度收入增速有望逐步好转。公司OTC产品品牌溢价能力强，受益于刚需释放和消费升级，部分产品存在提价预期。同时，公司作为江西省的标杆企业，存在国企改革预期，享受估值溢价。天风证券维持“买入”评级，目标价44.10元。

# 中心思想 本报告对万泽股份2017年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **房地产业务支撑转型期业绩：** 公司当前利润主要来源于房地产业务，尤其太湖庄园项目，为公司从房地产向高温合金转型提供业绩支撑。 * **高温合金业务前景广阔：** 公司在高温合金领域的技术研发实力国内领先，军工资质的取得为航空项目放量打下基础，民用项目稳步推进，有望进入中高端民用高温合金市场。 # 主要内容 ## 公司发布2017年半年度报告 * 公司2017年上半年实现营收1.77亿元，同比增长584.53%；实现归母净利润880万元，同比减少90.25%，EPS为0.0178元/股。利润降低主要由于地产业务剥离，符合市场预期。 ## 房地产业务持续盈利，支撑转型期业绩 * **太湖庄园项目贡献主要营收：** 公司当前利润主要来源是常州天海置地太湖庄园一期项目，报告期内实现销售收入1.74亿元，占比为98.3%，营业利润0.48亿元，预计该项目销售总额为6.96亿元。 * **转型期业绩支撑：** 在公司从房地产到高温合金的转型期，太湖庄园项目有望为公司持续提供业绩支撑。 ## 航空项目有序推进，18年有望量产 * **中试完成具备量产基础：** 报告期内，公司高温合金叶片等产品已完成中试，具备了大规模量产的技术基础。 * **产线建设稳步进行：** 16年非公开发行项目计划新建年产超纯高温母合金250吨、先进发动机叶片3.96万片、高温合金粉末60吨生产线已于报告期内开始土建工作，并启动设备招投标工作。 ## 军工资质过半，为航空项目放量打下基础 * **军工认证加速：** 下属公司深圳万泽航空已取得国军标质量管理体系认证证书，并获准为三级军工保密资格单位，正在积极推动武器装备科研生产许可证及武器装备承制单位资格名录认证。 * **项目放量基础：** 公司取得军工认证的速度基本与产线建设进度保持一致，有望为航空项目放量打下基础。 ## 民用项目稳步推进 * **民用市场潜力：** 公司的子公司上海精密铸造主要从事等轴晶叶片、等轴晶涡轮的产业化生产，主要用于民用燃气轮机等方面，计划投资规模7.5亿元，预计18年投产，设计产能等轴晶叶片20万片，等轴晶涡轮240万件。 * **产品线多元化：** 与军工航天项目相比，民用高温合金市场更加稳定。项目建设完成后，公司有望进入中高端民用高温合金市场，产品线更加齐全，收入与盈利可能更加稳定。 ## 研发实力国内领先，技术难点取得突破 * **研发团队优势：** 公司控股的万泽中南研究院研发团队整体技术水平达到世界先进水准，领先的研发实力有助于公司在高温合金行业取得长期发展优势。 * **技术突破：** 报告期内，公司突破关键技术难点，完成某型涡轮叶片研制任务，成功利用工艺体系为某合作单位生产了一批合格的叶片。 ## 盈利预测和投资建议 * **盈利预测：** 预测公司2017-2019年的净利润分别为0.16亿、1.03亿和2.78亿，EPS分别为0.03元/股、0.21元/股和0.57元/股，对应8月17日的收盘价12.05元，动态PE分别为360倍、58倍和21倍。 * **投资建议：** 鉴于公司高温合金项目稳步推进，军工认证顺利完成，维持公司“增持”评级。 ## 风险提示 * 非公开发行延期的风险 * 下游行业发展不达预期的风险 # 总结 万泽股份2017年半年度报告显示，公司房地产业务持续盈利，为转型期提供业绩支撑。同时，公司在高温合金领域的技术研发和项目推进取得显著进展，军工资质的获得和民用项目的稳步推进为未来发展奠定基础。维持“增持”评级，但需关注非公开发行延期和下游行业发展不达预期的风险。