中心思想 本报告对健康元（600380）2019年年报进行了深度分析，并维持“买入”评级。 业绩增长与经营质量：公司2019年营收和净利润均实现显著增长，经营净现金流表现良好，显示出公司良好的发展态势和经营质量。 制剂业务与未来潜力：化学制剂业务快速增长，尤其是艾普拉唑和注射用美罗培南等重点品种表现突出。公司在吸入制剂领域的布局领先，未来有望成为行业领军企业。 主要内容 1. 公司业绩概况 2019年公司实现营业收入119.80亿元，同比增长6.93%；归母净利润8.94亿元，同比增长27.87%；归母扣非后净利润8.29亿元，同比增长31.30%。 经营净现金流23.12亿元，同比增长26.67%。 2. 分业务板块经营分析 2.1 化学制剂 收入61.78亿元，同比增长17.57%，毛利率小幅下滑0.59pp至79.56%。 重点品种艾普拉唑收入9.75亿元，同比大增65.65%；注射用醋酸亮丙瑞林微球收入9.26亿元，同比增长21.75%；注射用美罗培南收入10.65亿元，同比增长24.37%。 2.2 化学原料药及中间体 收入35.06亿元，同比增长1.71%，毛利率显著提升5.34pp至35.24%。 重点品种7-ACA收入10.12亿元，同比下降7%；美罗培南（混粉）实现销售收入2.78亿元，同比增长约45%。 2.3 中药制剂 收入13.08亿元，同比下降15.44%，毛利率下滑1.13pp至74.95%。 重点产品参芪扶正注射液收入8.20亿元，同比下降18.48%。 2.4 诊断试剂及设备 收入7.54亿元，同比增长8.18%，毛利率提升0.53pp至61.11%。 2.5 保健品 收入1.53亿元，同比下滑25.05%，毛利率下降0.18pp至60.81%。 3. 盈利能力分析 公司毛利率为64.35%，同比提升1.96pp，主要是原料药及中间体毛利率提升带动。 期间费用率为45.87%（含研发），同比下降0.83pp。 4. 研发投入与呼吸制剂业务 2019年研发费用9.06亿元，同比增长27.83%。 复方异丙托溴铵吸入溶液和盐酸左沙丁胺醇吸入溶液获得注册批件；多个吸入制剂产品已申报生产或处于临床试验中。 5. 投资评级与盈利预测 维持“买入”评级，预计公司2020-2022年EPS分别为0.54、0.65及0.78元。 总结 业绩稳健增长，未来可期：健康元2019年业绩表现良好，各业务板块发展态势各异，化学制剂和原料药业务表现亮眼。 研发驱动，制剂业务潜力巨大：公司持续加大研发投入，尤其在吸入制剂领域的布局具有领先优势，有望成为未来业绩增长的重要驱动力。 维持买入评级，长期看好：综合考虑公司发展现状和未来潜力，维持“买入”评级，看好公司长期发展。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力优化 艾德生物在2019年实现了收入和剔除股权激励费用影响后的归母净利润的快速增长，分别达到5.78亿元和1.71亿元，同比增幅为31.73%和34.73%，显示出公司业务的强劲扩张势头。尽管受股权激励费用摊销影响，报告期内净利润增速有所放缓，但公司通过优化产品结构、拓展新业务领域，有效提升了整体盈利能力和运营效率，经营活动现金流大幅增长62.15%，反映出良好的内生增长质量。 创新产品驱动与市场拓展加速 公司在肺癌和妇科肿瘤两大核心领域均取得了显著进展。肺癌9基因（PCR）产品持续进院并提升收入占比，优化了产品结构。同时，BRCA检测试剂盒（NGS）作为独家获批的伴随诊断产品，在妇科肿瘤市场迅速发力，预计2019年贡献1000-2000万元收入，并有望在2020年持续放量，成为新的业绩增长点。公司通过新产品的市场推广，有效带动了相关检测产品的入院，加速了市场渗透和业务多元化布局，为未来的持续增长奠定基础。 主要内容 2019年财务表现概览 收入与净利润增长 艾德生物2019年全年实现营业收入5.78亿元，同比增长31.73%，保持了快速增长态势。归属于母公司股东的净利润为1.35亿元，同比增长6.89%。值得注意的是，2019年公司计提了约3,539万元的股权激励费用，若剔除此影响，归母净利润将达到1.71亿元，与2018年同口径相比增长34.73%，体现了公司核心业务的强劲盈利能力。 单季度表现分析 从单季度来看，2019年第四季度实现收入1.66亿元，同比增长29%。剔除股权激励费用影响后，2019年第四季度归母净利润约为0.39亿元，同比增长27%。第四季度增速较第三季度有所放缓，主要原因在于2018年第四季度基数较高，因海外订单延迟确认导致2018年第四季度收入同比增速高达47%，这主要是季度间的波动所致，全年来看公司仍保持高速增长。 业务结构与产品策略 试剂与检测服务收入 分业务板块来看，2019年试剂收入为4.78亿元，同比增长23.26%，毛利率保持在93.14%的高水平。检测服务收入达到0.80亿元，同比增长60.37%，显示出该业务的快速发展潜力，毛利率为75.83%。此外，公司新增了技术服务收入项，实现收入0.19亿元，进一步丰富了收入来源。 肺癌产品结构调整 在肺癌领域，公司产品保持稳健增长。其中，肺癌9基因（PCR）产品持续推进进院、报价和推广等市场工作，由于其单价较高，预计将带来产品结构的持续优化。报告指出，2019年9基因产品收入占比提升较快，未来占比还将持续提升，有望成为公司肺癌业务的重要增长点。 妇科肿瘤新产品发力 新产品BRCA检测试剂盒（NGS）目前处于市场推广的早期阶段，作为奥拉帕利Lynparza的伴随诊断试剂盒，艾德生物是目前唯一获批的企业，独占市场优势明显。公司将其作为妇科肿瘤领域的重要切入点，通过该产品的推广带动相关产品（如HER-2检测等）进入医院，为业绩带来增量贡献。预计2019年BRCA产品实现1000-2000万元的收入，并有望在2020年持续提升。 运营效率与现金流状况 盈利能力指标 2019年公司毛利率为90.37%，同比下降0.67个百分点；净利率为23.42%，同比下降5.45个百分点。毛利率和净利率的下降主要受股权激励摊销费用的影响。剔除该影响后，公司的实际盈利能力保持稳定。 经营性现金流表现 公司运营保持稳健，2019年经营活动产生的现金流量净额为1.52亿元，同比增长62.15%，显示出公司良好的现金创造能力。经营性现金流净额与净利润之比为1.13，同比提升0.39，表明公司盈利质量较高，现金流状况健康。 资产周转效率 在资产周转效率方面，2019年应收账款周转率为2.74次，同比提升0.08次；存货周转率为3.57次，同比提升0.26次；总资产周转率为0.62次，同比提升0.04次。各项周转率的提升反映了公司运营效率的持续改善。 未来展望与投资评级 行业前景与核心竞争力 报告认为，艾德生物所处的赛道景气度高，公司具备强大的核心竞争能力，长期发展前景看好。在精准医疗和伴随诊断领域，市场需求持续增长，为公司提供了广阔的发展空间。 盈利预测与估值 剔除股权激励计划摊销费用的影响，天风证券预计艾德生物2020年和2021年的净利润将分别达到2.21亿元和2.98亿元，对应的每股收益（EPS）分别为1.50元/股和2.02元/股。基于此，报告维持对艾德生物的“买入”评级。 潜在风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括收费目录降价风险、BRCA产品推广不及预期、loxo临床推进不及预期以及海外进展存在不确定性等，投资者需关注这些因素可能对公司业绩造成的影响。 总结 艾德生物2019年年报显示，公司在收入和剔除股权激励费用影响后的净利润方面均实现了稳健且快速的增长，核心业务盈利能力强劲。公司通过肺癌9基因产品的结构优化和妇科肿瘤BRCA检测试剂盒的独家市场优势，成功拓展了产品线并加速了市场渗透。运营效率持续提升，经营性现金流表现优异，为公司未来的发展提供了坚实基础。尽管存在股权激励费用摊销和市场推广等风险，但鉴于公司所处行业的高景气度、强大的核心竞争力以及明确的产品战略，分析师维持“买入”评级，看好公司长期发展潜力。

中心思想 本报告旨在分析在当前低油价环境下，美国页岩油和加拿大油砂的不同反应和潜在的减产策略。核心观点如下： 资源禀赋决定减产倾向： 加拿大油砂因其“基荷产能”特性，倾向于减产而非去产能，而美国页岩油作为“边际产能”，更可能通过削减资本开支和破产来实现去产能。 监管力度影响减产效果： 加拿大阿尔伯塔能源监管机构（AER）具备干预油砂生产的历史，可能再次主导减产，但对WTI油价的支撑有限。美国德州铁路协会（RRC）虽有意联合减产，但协同难度较大。 企业自身情况决定生存能力： 页岩油公司中，套保比例高、以页岩气为主且现金流良好的公司更具生存优势，而原油占比高、自由现金流差的公司面临更大的破产风险。 主要内容 资源禀赋：页岩 vs. 油砂，谁更倾向减产？ 油砂的“基荷产能”特性： 油砂具有产量稳定、成本前置的特点，现金成本占比低，关停油井的代价高昂，因此更倾向于维持生产。 页岩油的“边际产能”特性： 页岩油产量衰减快、成本后置，现金成本占比高，对油价敏感，更易通过削减资本开支和减少完井来实现减产。 市场联动与补贴关系： 加拿大油砂产业通过承担管输瓶颈带来的折价，实际上在补贴美国页岩油产业。 监管机构：美国 RRC vs.加拿大 AER，谁的力度大？ 加拿大AER的监管实力： AER曾在2018年底成功干预油砂生产，通过强制减产来缩小WTI-WCS价差。 美国RRC的协同困境： RRC虽有意联合其他产油州进行减产，但面临协同困难，难以形成统一行动。 监管效果差异： AER主导的油砂减产主要影响WTI-WCS价差，对WTI绝对价格的支撑作用有限。 页岩生产商：谁的生命力更顽强？ 套保比例的重要性： 套保比例高的页岩油公司，如PXD和戴文能源，更有能力在低油价环境中生存。 页岩气公司的转机： 以页岩气为主的公司，尤其是在低气价环境下已展现出良好现金流的公司，可能迎来转折时机。 页岩油公司的困境： 原油占比高、自由现金流差的页岩油公司，面临更大的经营压力和破产风险。 总结 本报告通过对比美国页岩油和加拿大油砂的资源禀赋、监管环境和企业经营状况，分析了它们在低油价下的不同反应和减产策略。加拿大油砂倾向于在监管机构的协调下减产，但难以实现去产能；美国页岩油则更可能通过市场机制实现去产能，但企业面临更大的破产风险。页岩油公司的生存能力取决于其套保比例、资源结构和现金流状况。

中心思想 本报告的核心观点是：OPEC+减产协议导致涤纶价格反弹，但国际原油价格调整对化工品下游补库存意愿和节奏造成短期影响，可能导致化工品价格下跌，进而影响各子行业盈利。报告建议关注刚需消费化工品（维生素、农药、化肥、化纤等）以及一季度业绩超预期的标的。 OPEC+减产协议与原油价格波动对化工行业的影响 OPEC+达成的减产协议对涤纶价格产生了积极影响，导致其反弹。然而，国际原油价格的持续调整对化工品市场构成短期风险。原油价格下跌会降低库存原料的价值，进而影响下游企业补库存的意愿和节奏。如果这种状况持续，将与成本因素共同作用，导致化工品价格下跌，最终影响各子行业的盈利能力。 投资建议：关注刚需消费品和一季度业绩超预期标的 鉴于上述市场动态，报告建议投资者优先关注刚需消费化工品，例如维生素、农药、化肥和化纤等，这些产品的需求相对稳定，受市场波动影响较小。此外，报告还建议关注那些在一季度业绩表现超出预期的标的，这些公司可能具备更强的抗风险能力和增长潜力。 主要内容 本报告涵盖了化工行业板块及个股行情、重点化工产品价格监测、行业重点新闻以及投资观点及建议四个主要部分。 板块及个股行情分析 报告首先分析了基础化工板块的表现，指出其本周上涨1.43%，跑赢大盘1.35个百分点，涨幅居所有板块第16位。报告还详细列出了本周涨幅和跌幅前十的个股，并提供了相应的股票代码、公司名称以及涨跌幅数据。此外，报告还分析了基础化工板块的估值情况，包括市净率（PB）和市盈率（PE）。 重点化工产品价格监测 报告对化工行业多个子行业的重点产品价格进行了监测，包括化纤（粘胶、氨纶、涤纶、腈纶）、农化（化肥、农药）、聚氨酯及塑料（MDI、TDI、PTMEG、PO、PC）、纯碱、氯碱、橡胶、钛白粉、制冷剂以及有机硅等。报告分别列出了这些产品的价格变化，并以图表形式直观地展现了价格波动趋势。 数据来源主要为百川资讯和卓创资讯。 行业重点新闻解读 报告简要介绍了近期化工行业的重要新闻，例如甲醇价格大幅下跌以及相关专家对市场形势的分析和建议。这部分内容为投资者提供了对行业现状和未来发展趋势的更深入了解。 投资观点及建议 报告最后给出了具体的投资观点和建议，强调了OPEC+减产协议对涤纶价格的短期利好，以及国际原油价格波动对化工品市场带来的潜在风险。报告建议投资者关注刚需消费化工品和一季度业绩超预期的标的，并列举了部分推荐的个股，例如维生素板块的新和成、圣达生物和浙江医药；农药板块的扬农化工、利尔化学、百傲化学和湖南海利；以及锂电材料龙头新宙邦、万润股份、万华化学、华鲁恒升和三友化工等。报告还指出了油价大幅波动、重大安全事故和环保政策不确定性等潜在风险。 总结 本报告通过对化工行业近期市场表现、重点产品价格波动以及行业新闻的分析，得出OPEC+减产协议带来的涤纶价格反弹是短期现象，国际原油价格调整对化工品市场构成短期风险的结论。报告建议投资者关注刚需消费化工品和一季度业绩超预期的标的，并对部分个股进行了推荐，同时提醒投资者注意潜在的市场风险。 报告数据主要来源于Wind、百川资讯和卓创资讯等公开渠道。

中心思想 本报告的核心观点是：印度农药市场规模巨大，但单位面积用药量远低于其他国家，存在提升空间。2020年新冠疫情对印度农药市场短期供给端造成冲击，但长期影响有待观察。中国农药企业有望受益于印度市场潜在的供需缺口，承接部分订单。 印度农药市场现状及潜力分析 印度是全球第五大农药消费国，2017年农药需求超过20亿美元，但单位面积用药量仅为0.31kg/ha，远低于其他主要农业国家。这表明印度农药市场存在巨大的增长潜力，未来随着农业现代化进程的推进和农民用药意识的提高，农药需求量有望持续增长。 新冠疫情对印度农药市场的影响及中国企业机遇 2020年新冠疫情对印度农药市场短期供给端造成冲击，物流受阻，劳动力短缺。但印度政府允许农业投入品继续生产，疫情对长期影响有待观察。如果疫情持续时间较长，印度主要农药生产和出口受限，中国农药企业有望承接部分订单，相关产品价格可能上涨。 主要内容 印度农药市场概况 印度农业现状及种植结构 印度是全球最大的农作物种植面积国家，2017年种植面积约25亿亩。主要种植作物是大米、小麦、棉花、甘蔗等。但单位面积产量低于全球平均水平。 印度农药需求及使用效率 印度是全球第五大农药消费国，2017年国内农药需求超过20亿美元。但单位面积农药消费量仅为0.31kg/ha，远低于中国、日本、美国等国，这主要是因为印度农民对农药成本效益比的了解程度较低。印度农药使用结构偏向杀虫剂，占比约60%，主要用于水稻和棉花种植。 印度农药种植区域及用药占比 马哈拉施特拉邦、北方邦、旁遮普邦等是印度主要农作物种植区域，也是农药消费量最大的地区。 印度农药生产与进出口 印度农药生产现状 2018-19年，印度主要农药产能为32.5万吨，产量为21.7万吨，出口46.1万吨，进口11.7万吨。印度农药生产以杀虫剂和杀菌剂为主。进口产品主要为新一代化合物分子，多为专利产品，附加值较高；出口产品主要是老一代仿制药，数量占优势，但价值相对较低。 印度农药进出口分析 印度农药进口规模约13.6亿美元，主要进口国为中国、美国、日本等。进口产品以杀虫剂为主，多为新一代专利产品。印度农药出口规模约32.3亿美元，主要出口国为美国、巴西等。出口产品主要是老一代仿制药。 中国与印度农药市场对比 中国农药产量和出口规模远大于印度，产业链也更加完善。印度关键化工原料和中间产品进口依赖度较高。 新冠疫情对印度农药市场的影响 新冠疫情对印度农药市场短期供给端造成冲击，物流受阻，劳动力短缺。但印度政府允许农业投入品继续生产，疫情对长期影响有待观察。 重点公司 报告推荐扬农化工、利尔化学、利民股份等产业链一体化、技术及单品竞争优势突出的细分领域龙头企业，并建议关注广信股份和安道麦。 总结 本报告分析了印度农药市场的现状、发展趋势及面临的挑战。印度农药市场规模巨大，但单位面积用药量低，存在提升空间。新冠疫情对印度农药市场短期供给端造成冲击，但长期影响有待观察。中国农药企业凭借其产业链优势和技术实力，有望在后疫情时代抓住机遇，拓展印度市场。 需要持续关注全球农作物种植进度、农药库存变化以及劳动力短缺等因素对印度农药市场的影响。 同时，投资者也需注意相关风险，例如疫情发展恶化、全球农药贸易受限以及农作物价格大幅波动等。

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力提升：** 富祥股份2019年业绩表现优异，营收和净利润均实现显著增长，且经营净现金流大幅增加，显示出良好的经营质量。公司预计2020年一季度业绩将延续增长态势，全年有望保持强劲增长。 * **战略升级与一体化发展：** 公司通过定增项目，积极拓展产业链下游，优化产品结构和客户结构，提升盈利能力，长期发展态势向好。同时，公司推动体系升级和一体化，有望进一步提升盈利能力，并为中长期发展奠定坚实基础。 # 主要内容 ## 公司业绩与盈利能力分析 * **2019年业绩回顾：** * 营收13.54亿元，同比增长16.38%；归母净利润3.06亿元，同比增长57.06%。 * 经营净现金流3.38亿元，同比增长92.09%。 * **2020年业绩展望：** * 一季报预告归母净利润同比增长50%-70%，全年有望延续强劲增长。 * **盈利能力提升：** * 整体毛利率提升5.86个百分点至43.11%，净利率提升6.13个百分点至22.66%。 * 中间体业务收入7.95亿元，同比增长20.07%，毛利率提升10.82个百分点至40.17%，预计主要是舒巴坦产品和培南产品整体价格有所提升所致。 ## 公司发展战略与业务拓展 * **定增项目：** * 拟非公开发行募资不超过10.64亿元，用于高效培南类抗生素建设项目和年产616吨那韦中间体项目。 * 通过实施项目，公司将加快实现产业链优化升级，完善从医药中间体、原料药到制剂生产垂直一体化的战略。 * **体系升级和一体化：** * 酶抑制剂无菌粉及混粉项目在2020年中能达到生产条件，无菌原料药相较公司现有产品附加值更高。 * 公司重点着眼于规范市场的开拓，积极拓展辉瑞、默克公司等规范市场大客户。 * 公司延伸制剂领域，不断拓展产业链盈利空间，在海外外包转移和国内集采的背景下公司上下游一体化优势明显。 ## 投资评级与盈利预测 * **投资评级：** * 维持“买入”评级。 * **盈利预测：** * 预计公司2020-2022年EPS分别为1.39、1.80及2.32元，对应PE分别为21、16及12倍。 # 总结 富祥股份2019年业绩表现亮眼，盈利能力显著提升。公司通过定增项目和体系升级，积极拓展产业链下游和优化产品结构，有望实现长期可持续发展。维持“买入”评级，并看好公司未来的增长潜力。

中心思想 本报告对七只国内与原油相关的QDII基金（易方达原油A人民币、嘉实原油、南方原油A、诺安油气能源、华宝标普油气人民币、华安标普全球石油指数、广发道琼斯美国石油A人民币）进行了分析，重点关注其跟踪标的、净值表现以及投资风险。报告指出，在当前油价低迷的市场环境下，不同基金的风险和收益存在显著差异。基于对基金跟踪标的、历史表现和费率的综合考量，报告最终建议：商品型基金选择易方达原油A人民币，股票型基金选择华安标普全球石油指数。 基金表现差异及风险评估 报告对七只基金的投资策略和风险进行了深入分析，发现其投资策略和风险承受能力存在显著差异。易方达、南方和嘉实三只基金主要跟踪原油相关基金，对油价波动较为敏感；诺安和华宝基金主要投资于原油上游公司股票，面临页岩油企业破产风险；广发基金虽然投资组合包含上下游企业，但个股风险依然较高；而华安基金主要投资于市值较大、拥有行业话语权的炼化一体化企业，风险相对较低。 投资建议及风险提示 基于以上分析，报告针对当前油价低迷的市场环境，提出了具体的投资建议：对于偏好商品型基金的投资者，推荐易方达原油A人民币基金，因为它在历史表现上跑赢了其比较基准；对于偏好股票型基金的投资者，推荐华安标普全球石油指数基金，因为它在当前市场环境下风险相对较低，且历史表现相对较好。 报告同时提示了国际油价继续下行和页岩油大面积破产的风险。 主要内容 七只QDII原油基金的跟踪标的分析 报告详细分析了七只QDII原油基金的跟踪标的，并列出了各基金的主要持仓情况。 数据显示，前四只基金（易方达、嘉实、南方、诺安）主要跟踪原油相关基金，后三只基金（华宝、华安、广发）主要跟踪原油相关股票。 各基金的跟踪标的占比大多在90%左右。 报告通过表格详细列举了每只基金的比较基准、跟踪标的以及标的占比，并对部分基金的主要重仓标的进行了详细说明，例如易方达原油A人民币基金重仓了ETFS WTI CRUDE OIL、UNITED STATES OIL FUND LP等原油ETF。 这些数据为投资者了解各基金的投资策略提供了重要的参考依据。 七只QDII原油基金的净值表现及对比 报告分析了七只基金的历史净值表现，并与各自的比较基准进行了对比。 数据显示，除易方达原油A人民币基金外，其余六只基金的平均年化回报均为负值，且大部分基金跑输了其比较基准。 易方达原油A人民币基金的平均年化回报约为-19.07%，虽然跑赢了其比较基准，但回报率依然为负。 报告通过图表直观地展示了各基金的净值变化趋势，并对各基金的净值表现进行了详细的解读。 这些数据为投资者评估各基金的风险和收益提供了重要的参考依据。 报告还特别指出，近期国际油价暴跌导致七只基金净值均大幅回调，目前都处于暂停申购状态。 基金申购费用及综合投资建议 报告比较了七只基金的申购费用率，发现华安、诺安、易方达和广发四家基金的申购费用率相对较低，而嘉实、南方和华宝三家基金的申购费用率相对较高。 综合考虑基金的跟踪标的、净值表现、申购费用以及当前市场环境，报告最终建议：在当前油价低迷的行情中，商品型基金推荐易方达原油A人民币，股票型基金推荐华安标普全球石油指数。 这一建议基于易方达基金在历史表现上跑赢其比较基准，以及华安基金在当前市场环境下风险相对较低的事实。 总结 本报告对七只国内原油QDII基金进行了全面的分析，涵盖了跟踪标的、净值表现、申购费用以及投资建议等多个方面。 报告通过数据分析和专业解读，揭示了不同基金在当前油价低迷环境下的风险和收益差异，并为投资者提供了有价值的投资参考。 报告强调了投资风险，并提示了国际油价继续下行和页岩油大面积破产的潜在风险。 最终，报告基于对风险和收益的综合考量，推荐了易方达原油A人民币和华安标普全球石油指数两支基金，但投资者仍需根据自身风险承受能力和投资目标做出独立判断。

中心思想 本报告的核心观点是：维生素价格继续强势上涨，有机硅小幅反弹，但国际原油价格调整对化工品下游补库存意愿和节奏造成短期影响，可能导致化工品价格下跌，进而影响各子行业盈利。报告建议关注化工产业链下游，特别是刚需消费化工品（维生素、农药、化肥、化纤等），以及必选消费品和欧洲占比高的细分化工品。此外，报告还推荐了一些在4月季报期可能超预期的个股。 市场短期波动与下游刚需 国际原油价格的调整对化工品市场造成短期冲击，库存原料价值下跌，影响下游补库存的意愿和节奏。这种影响与成本因素共同作用，可能导致化工品价格下跌，进而影响各子行业的盈利能力。因此，报告建议投资者关注化工产业链下游，优先选择刚需消费品，例如维生素、农药、化肥和化纤等，以降低市场波动风险。 季报期投资机会 4月份进入季报期，报告建议投资者关注一季度业绩超预期的标的，寻找潜在的投资机会。 这需要对各个子行业进行深入分析，识别那些在市场波动中依然保持强劲增长势头的公司。 主要内容 板块及个股行情 板块表现 基础化工板块本周上涨0.41%，跑赢沪深300指数0.33个百分点，位列所有板块第四。申万分类下，涨幅较大的子行业包括石油贸易(7.21%)、复合肥(5.02%)、改性塑料(4.43%)、磷肥(3.3%)和氮肥(2.81%)。 个股行情 本周涨幅前十的个股主要集中在特定细分领域，涨幅在11.17%到19.01%之间；跌幅前十的个股跌幅在-7.15%到-13.26%之间，体现了市场波动性。 板块估值 基础化工板块PB为2.08倍，高于全部A股的1.60倍；PE为22.11倍，高于全部A股的14.11倍，反映了市场对该板块的估值预期。 重点化工产品价格监测 报告详细监测了化纤、农化、聚氨酯及塑料、纯碱、氯碱、橡胶、钛白粉、制冷剂、有机硅及其他等多个子行业的重点化工产品价格。 化纤产品价格波动 粘胶短纤价格下降，而粘胶长丝、氨纶价格维持不变；PTA、涤纶短纤和涤纶POY价格均下跌，腈纶短纤价格维持不变，反映了化纤行业不同产品间的价格差异和市场需求变化。 农化产品价格相对稳定 化肥（尿素、磷酸一铵、磷酸二铵、氯化钾、硫酸钾）价格大多维持不变，部分略有下降；农药（草甘膦、草铵膦、吡啶、吡虫啉、代森锰锌）价格则相对稳定，体现了农药行业在春耕备耕季节的需求支撑。 聚氨酯及塑料产品价格下跌 MDI、TDI、环氧丙烷价格下跌，而PTMEG和PC价格维持不变，显示聚氨酯及塑料行业受到市场需求和原油价格波动的影响。 纯碱、氯碱产品价格下跌 电石法和乙烯法PVC价格均下跌，轻质纯碱价格下降，重质纯碱价格维持不变，反映了氯碱行业面临的市场压力。 橡胶产品价格下跌 天然橡胶、丁苯橡胶和顺丁橡胶价格均下跌，炭黑价格也下降，橡胶助剂价格维持不变，表明橡胶行业受到市场需求疲软的影响。 钛白粉价格稳定 钛精矿和钛白粉价格均维持不变，显示钛白粉行业价格相对稳定。 制冷剂价格波动 部分制冷剂（R22、R134a、R125、R32）价格下跌，R410a价格维持不变，体现了制冷剂市场价格的波动性。 有机硅及其他产品价格波动 有机硅DMC价格上涨，而分散和活性染料价格维持不变，反映了有机硅行业和染料行业的市场差异。 行业重点新闻 报告提及浙江自贸试验区获得支持油气全产业链开放发展的政策，这将对浙江省油气交易中心地位提升，并可能成为继上海、重庆后的第三个国家级交易平台。 投资观点及建议 报告建议关注化工产业链下游，特别是刚需消费化工品，并关注必选消费品和欧洲占比高的细分化工品。同时，建议关注一季度业绩超预期的标的。报告还推荐了部分个股，例如维生素领域的龙头企业新和成、农药领域的扬农化工和利尔化学、锂电材料龙头新宙邦以及万华化学、华鲁恒升和三友化工等。 总结 本报告对化工行业进行了全面的分析，涵盖了板块行情、重点化工产品价格、行业新闻以及投资建议。报告指出，国际原油价格调整对化工品市场造成短期影响，但刚需消费化工品仍具有一定的抗风险能力。报告建议投资者关注下游刚需消费品和一季度业绩超预期的标的，并推荐了一些具有投资价值的个股。 然而，投资者仍需关注油价大幅波动、重大安全事故和环保政策不确定性等风险因素。

中心思想 核心竞争力与战略布局 利民股份作为中国领先的民营农药企业，凭借其在保护性杀菌剂和生物发酵类杀虫剂细分领域的深厚积累和市场领导地位，展现出强大的核心竞争力。公司通过清晰的战略规划，坚持“单品冠军”的市场定位，并积极采取“内生外延”双轮驱动的发展模式，成功拓展了主业版图，强化了在农药产业链中的竞争优势。其“3+1”生产基地布局，结合先进的技术研发和严格的环保管理，为公司长期稳健成长奠定了坚实基础。 稳健增长与市场前景 报告指出，利民股份在2019年通过收购威远资产组，显著提升了营收和利润规模，并预计未来几年将持续保持强劲增长。公司产品组合涵盖了全球市场空间巨大的畅销品种，如代森类杀菌剂、百菌清、阿维菌素系列、草铵膦和硝磺草酮，这些产品在全球农药抗性管理和转基因作物推广中扮演着关键角色，确保了公司产品需求的持续性和增长潜力。鉴于其在细分领域的竞争优势和明确的扩产计划，公司具备良好的投资价值和广阔的市场前景。 主要内容 优质民营农药企业，细分领域龙头地位 利民股份（002734）前身为1996年成立的利民化工有限责任公司，于2004年完成民营化改制，并于2015年1月在深圳证券交易所上市。公司实际控制人为李明家族，合计持股32.29%，股权结构稳定。公司上市以来，通过员工持股和限制性股票激励，有效覆盖了高管及核心骨干，完善了激励机制，促进了长期发展。 公司主要从事农药原药和制剂的研发、生产与销售，目前拥有13家子公司和2家参股公司。其核心生产基地形成“3+1”模式：徐州基地（综合型农药平台）、河北基地（代森类杀菌剂）、威远系列基地（生物发酵类杀虫剂+草铵膦）以及百菌清生产基地（参股公司江苏新河）。 从业务结构来看，公司产品以杀菌剂和杀虫剂为主，是主要的收入和利润来源。利民股份是国内最大的保护性杀菌剂——代森类杀菌剂生产企业，以及国内生物发酵类杀虫剂中阿维菌素及衍生产品的龙头企业。其主导产品代森类、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩的产能和产量均位居国内第一。此外，公司在除草剂领域也初具规模，战略性地选择了草铵膦和硝磺草酮等大体量畅销品种。参股公司新河农化则是全球最大的百菌清生产企业，为公司业绩增长贡献显著。 公司自2015年上市以来，通过内生发展和外延并购，不断扩大优势产品规模，巩固了在杀菌剂细分领域的龙头地位，并将业务拓展至生物杀虫剂和除草剂领域。受益于产品市场份额的扩大和原有产品景气度回升，公司近年来呈现出良好的增长态势。2018年，公司实现营业收入15.19亿元，同比增长6.73%；归母净利润2.06亿元，同比增长50.09%。2019年6月，威远资产组并表后，受益于其阿维系列杀虫剂产品量价齐升，公司营收及利润规模再上台阶，2019年营业收入达到28.34亿元，同比增长86.53%；归属于母公司股东的净利润3.25亿元，同比增长57.77%。 内生外延并举，强化竞争优势 利民股份的发展策略稳健，在徐州基地产线逐步饱和、生产经营步入稳定后，自2017年以来通过外延并购方式积极拓展主业版图。公司在产品规划上思路清晰，定位做“单品冠军”，致力于成为农药细分领域的龙头企业，并对新品上马持谨慎态度，持续寻求技术突破。 战略性并购，拓展核心业务 2017年3月，公司以约2.32亿元现金收购河北双吉化工有限公司79.50%股权，旨在巩固公司在代森类产品领域的国内龙头地位，并提升与国际竞争对手抗衡的能力。 2019年3月，利民股份联合欣荣投资、新威投资，以现金出资收购新奥股份持有的威远资产组60%、25%、15%股权。此次收购旨在拓展产品品类，弥补公司在兽药方面的空白，并使公司在化学农药板块布局更加全面，在生物农药板块成为细分领域的龙头企业。威远资产组拥有甲维盐、阿维菌素等多种杀虫剂产品，并在除草剂产品草铵膦生产技术方面拥有先进技术。 强大的综合实力与市场推广 公司及控股子公司利民化学、河北双吉、威远生化、动物药业、内蒙古新威远均为国家高新技术企业，拥有国家级博士后工作站、CNAS实验室、GLP实验室、国家级企业技术中心和杀菌剂工程技术研究中心。公司具备自主研发和持续改进工艺水平的能力，拥有49项授权发明专利和40项授权实用新型专利，并参与了41个产品的国际、国家及行业标准制定。在环保方面，公司累计投入3.3亿元，注重源头控制，实施清洁生产和循环经济，优化三废治理技术，提升环保治理水平。 在市场推广方面，公司持续加大国际市场开拓力度，加快产品登记步伐，扩大自主品牌海外影响力。海外市场重点布局东南亚、中东、中南美地区。同时，公司完善国内销售渠道，推进产品品牌化战略，丰富制剂产品种类，并加大品牌宣传力度，抓住重点市场和重点客户。 业务分析：保护性杀菌剂 保护性杀菌剂市场概览 杀菌剂是防治农作物病害的重要手段，按作用机理可分为保护性杀菌剂、治疗性（内吸性）杀菌剂和植物活化剂三类。保护性杀菌剂在植物未发生病害前施用，在植物表面形成保护膜，阻止病菌侵入。根据Phillips McDougall数据，2018年全球植保化学品销售额约为543.19亿美元，其中杀菌剂占比约28%（约152亿美元）。保护性杀菌剂按化学结构式主要包括无机金属类、二硫代氨基甲酸酯类、邻苯二甲酰亚胺类等，2016年全球销售额合计约占杀菌剂销售额的15%。铜制剂、硫磺、代森锰锌、百菌清是全球销售过亿美元的主要品种，其中代森锰锌和百菌清位列全球前15大杀菌剂品种。 代森类杀菌剂：全球龙头地位 代森锰锌（Mancozeb）是多位点二硫代氨基甲酸盐类杀菌剂中最重要的品种，于1961年开发。其具有杀菌谱广、无抗性、补充微量元素、保护和治疗作用等多重优点，使用性价比高。2016年全球代森锰锌销售额约6.65亿美元，位居全球杀菌剂第4位。主要用于果蔬、马铃薯、水稻、葡萄等作物，防治多种真菌病害。代森锰锌常与许多单作用位点产品混配使用，有效解决农药抗性问题，是其“长盛不衰”的关键。 截至2019年，全球代森锰锌产能约为25万吨，其中印度UPL、INDOFIL及Sabero三家公司占比约75%。国内总产能为6.3万吨，但实际开工率和竞争力较低。利民股份（包括河北双吉）是国内最大、全球第三的代森类杀菌剂生产企业，母公司拥有代森锰锌类产品产能2.5万吨/年，河北双吉1.25万吨/年，并通过内生外延巩固了行业地位。公司掌握代森锰锌合成核心技术，产品为新一代全络合代森锰锌，性能优异，并积极参与国际竞争，在巴西市场已获得多个登记证。代森锰锌的主要原料乙二胺价格在国产化后趋于稳定，为公司成本控制提供了有利条件。 百菌清：参股公司新河农化贡献显著 百菌清（Chlorothalonil）是一种广谱性、低残留、触杀型、低毒的多位点保护性杀菌剂，于1963年上市。其不易产生抗性，且在作物表面黏着性好，持效期长，市场相对稳定。2016年全球销售额为3.3亿美元，原药需求量约4.9万吨。主要应用于果蔬、马铃薯、烟草、小麦、大豆、水稻等作物。 全球百菌清产能约6.3万吨，其中国内产能5.4万吨，我国百菌清以出口需求为主。近年来，由于三唑类、甲氧基丙烯酸酯类和SDHI类杀菌剂抗性问题日益突出，百菌清在防治中的重要性不断增加，带动了其需求提升。在供给端，先正达工厂供应不稳，且百菌清已被列入发改委《产业结构调整指导目录（2019年本）》的“限制类”，产能增加受限，导致2017年至2019年上半年价格持续提升。 参股公司江苏新河农化（利民股份持股34%）是目前全球最大的百菌清生产企业，现有产能3万吨，并计划在2020年继续扩产1万吨。新河农化拥有全球领先的合成工艺，是该产品的国家标准制定者。其产品主要通过先正达销往北美，并与SDS公司形成稳定采购关系，为产能消化提供了保障。新河农化业绩增长显著，对利民股份的投资收益贡献度大。 业务分析：发酵类杀虫剂 生物农药市场及发酵类杀虫剂潜力 生物农药是指以动物、植物、微生物本身或其产生的物质为主要原药加工而成的农药，具有专一性强、活性高、环境安全、不易产生抗药性等特点。根据Phillips McDougall数据，2016年全球生物农药销售额约20.52亿美元，占杀虫剂总销售额的12.5%。其中，农用抗生素类（发酵类）农药是生物农药中的主要品种，2016年销售额占比约58%，包括阿维菌素、多杀菌素等。 阿维菌素系列：威远资产组领先地位 阿维菌素是发酵产品类杀虫剂中第一大产品，于1985年上市，是一种高效、低毒、高选择性的杀虫/杀螨剂，主要防治潜叶蛾和螨，应用于蔬菜、果树、棉花和柑橘等作物，并可用于动物健康领域。阿维菌素作为母体的系列产品效果突出，下游衍生产品如伊维菌素、甲氨基阿维菌素苯甲酸盐（甲维盐）等的大量开发，进一步拉动了阿维菌素的需求。2016年全球销售额约为4.3亿美元。 中国是阿维菌素原药的唯一生产国，目前形成了以齐鲁制药、兴柏集团、威远生化等6家企业为主的生产格局，合计产能约6330吨。阿维菌素在发改委《产业结构调整指导目录（2019年本）》中也被列为“限制类”，后续产能扩张将受限，有助于维持行业供给格局有序。 甲氨基阿维菌素苯甲酸盐（甲维盐）是以阿维菌素原药为原料合成的新型高效半合成抗生素杀虫剂，具有超高效、低毒、低残留、无公害等特点，是国家重点推广的环保型农药产品。甲维盐广泛用于蔬菜、果树、棉花等农作物多种害虫的防治，尤其在防治棉铃虫方面效果显著。根据《2020年全国草地贪夜蛾防控预案》，甲维盐是推荐的8种单剂之一，且在14种复配制剂中有9种是甲维盐与其他农药的复配剂型，预计将带动国内甲维盐需求量的提升。 威远生化是国内较早生产阿维菌素产品的企业之一，技术成熟，是《阿维菌素原药》、《阿维菌素乳油》国家标准参与起草单位，中国阿维菌素产品协作组组长单位。公司阿维菌素国内制剂市场占有率和出口份额均保持领先。同时，威远具备较强的阿维菌素深加工能力，生产附加值更高的甲氨基阿维菌素、伊维菌素、乙酰氨基阿维菌素等，是目前全球最大的伊维菌素、乙酰氨基阿维菌素供应商。 业务分析：除草剂 战略布局大体量畅销品种 利民股份在除草剂领域目前仅涉及草铵膦（1500吨）和硝磺草酮（1000吨）两个品种。公司选择这些品种的思路主要基于其在全球市场中具备较大需求空间和体量，且公司布局较早，显示出其在除草剂产品挑选上的战略眼光。草铵膦和硝磺草酮均为全球销售额排名前五的除草剂，2016年全球销售额分别达到6.6亿美元和6.5亿美元。 草铵膦：替代需求与转基因市场驱动 草铵膦属于氨基酸类除草剂，是全球主要的灭生性除草剂之一，也是全球第二大转基因作物耐受除草剂。其广泛应用于经过抗草铵膦基因改造的水稻、玉米、小麦、大豆、棉花等作物。国内草铵膦原药产能近年来快速扩张，主要源于对其需求增长的高预期。 市场驱动因素包括：1）存量市场中的替代需求，特别是高毒农药百草枯的禁用（中国自2014年7月1日起撤销百草枯水剂登记和生产许可）是驱动草铵膦行业中短期需求增长的主导因素。2）复配需求，草铵膦作为全球草甘膦、百草枯之后的第三大非选择性除草剂，在草甘膦抗性突出、百草枯高毒禁用的背景下，迎来新的发展机遇。3）转基因市场带来的新增需求，含有耐草铵膦性状的转基因作物渗透，如巴斯夫的Liberty®系列作物、科迪华的Enlist E3™大豆种子等，将带来草铵膦用量的增量。 尽管草铵膦生产工序多、工艺复杂、成本较高，但随着国内厂家技术追赶，生产效率提升，成本已大幅下降。目前草铵膦含税市场价在13万元/吨左右，已具有相当的使用性价比。 硝磺草酮：HPPD抑制剂领军产品 硝磺草酮属于HPPD抑制剂类除草剂，是一种芽前和苗后广谱选择性除草剂，可有效防治阔叶杂草和部分禾本科杂草，具有杀草谱广、活性强、安全性高、对环境友好等特点。硝磺草酮于2000年首先在欧洲玉米田登记，在国内玉米田得到较大推广。在HPPD抑制剂类除草剂中，硝磺草酮为领军产品，是目前选择性除草剂中开发最成功的产品之一。 2017年下半年以来，硝磺草酮国内原药价格明显上涨，主要原因包括国内供给侧改革导致部分企业生产不稳、中间体价格提升，以及主要生产商中山生物受2019年响水工业园事故影响停产，导致供给量减少，进一步推动价格上行。截至2020年3月15日，硝磺草酮原药价格仍处于23万元/吨的相对高位。 盈利预测与投资评级 报告预计利民股份2019/2020/2021年的净利润分别为3.25、4.13、5.38亿元，按2.87亿总股本，对应EPS预测分别为1.13、1.44、1.88元。考虑到农药板块当前估值整体处于偏低水平、公司在细分领域具备较强竞争优势以及2020年有项目增量，报告给予公司2020年15倍PE估值，对应目标价为21.6元，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 主要风险提示包括：农药终端需求复苏程度不及预期、国内新增供给增加导致市场竞争加剧、原料及产品价格大幅波动、公司项目投产进度低于预期等。 总结 利民股份作为国内农药行业的佼佼者，凭借其在保护性杀菌剂（代森类、百菌清）和生物发酵类杀虫剂（阿维菌素系列）领域的深厚积累和市场领导地位，展现出强大的核心竞争力。公司通过“内生外延”的战略布局，成功整合了河北双吉和威远资产组，进一步巩固了在细分市场的龙头地位，并拓展了除草剂（草铵膦、硝磺草酮）等高潜力业务。 公司产品组合聚焦于全球市场空间大、具备抗性管理优势和转基因作物配套需求的大体量品种，确保了业绩增长的持续性。随着关键产品产能的逐步释放和市场需求的稳健增长，利民股份的盈利能力有望持续提升。尽管面临农药终端需求波动、市场竞争加剧、原料价格不稳以及项目投产进度等风险，但公司凭借其技术优势、环保投入和完善的市场推广策略，具备抵御风险并实现长期稳健发展的潜力。基于其强劲的增长预期和在细分领域的竞争优势，利民股份被首次覆盖并给予“买入”的投资评级。

中心思想 本报告的核心观点如下： 定增助力，产业链一体化战略深化： 富祥股份拟通过定增募资，用于高效培南类抗生素和那韦中间体项目，这将有助于公司拓展下游产品线、扩大品类，并深化产业链一体化战略。 业绩增长潜力巨大： 预计公司2020年业绩有望实现强劲增长，主要受益于高端抗生素需求的提升、核心产品价格的强势以及体系升级和一体化带来的盈利能力提升。 维持“买入”评级： 看好公司在高端抗生素领域的深耕和全球医药巨头的合作机会，以及积极拓展制剂领域带来的增量，维持“买入”评级。 主要内容 公司公告定增预案 公司拟非公开发行募资不超过10.64亿元，用于高效培南类抗生素建设项目和年产616吨那韦中间体项目，发行价格为20.75元，发行对象为六名特定投资者。 拓下游、扩品类，公司一体化战略持续推进 培南类市场潜力巨大： 我国“培南类”市场规模持续增长，公司是国内美罗培南产业链最全的企业之一。 产业链延伸与品类扩张： 通过项目实施，公司将加快实现产业链优化升级，完善从医药中间体、原料药到制剂生产垂直一体化的战略，并实现向病毒类中间体的品类扩张。 引入战略投资者： 有利于公司充分对接医药产业资源，实现上下游互动，把握机遇，提升公司综合竞争力。 2020年业绩有望实现强劲增长，体系升级、一体化带动公司发展新篇章 一季度业绩预增： 公司2020年一季度业绩预增50%-70%，实现强劲增长，订单饱满。 高端抗生素需求提升： 在全球疫情持续发展的背景下，或将进一步推动全球对高端抗生素的联用需求，带动公司相关产品销量进一步提升。 产品量价齐升： 公司核心产品价格有望保持强势，代表性品种培南类产品（4AA等）的下游制剂市场每年保持两位数的快速增长，4-AA产品有望实现量价齐升。 体系升级与一体化： 公司积极推动体系升级和一体化，无菌原料药相较公司现有产品附加值更高，有望进一步提升公司盈利能力，同时也利于公司估值的提升。 拓展规范市场大客户： 公司重点着眼于规范市场的开拓，积极拓展辉瑞、默克公司等规范市场大客户，公司无菌产品的落地有望打开进入美国医药巨头供应链体系的大门，为中长期发展奠定坚实基础。 看好公司未来发展，维持“买入”评级 预计公司2019-2021年EPS分别为1.11、1.40及1.83元，对应PE分别为25、20及15倍。公司开启定增拓培南下游、扩品类，公司深耕高端抗生素领域，不断拓展全球医药巨头合作机会。同时公司积极拓展制剂领域，为未来贡献增量并提升估值。公司部分核心产品有望实现量价齐升，有望推动公司业绩实现快速增长，我们看好公司的发展，维持买入评级。 风险提示 定增进展低于预期，上游原材料价格上涨超过预期；市场竞争激烈，公司产品销量及价格表现低于预期；环保事故风险；人民币升值汇率风险，新冠疫情对产品销售拉动效果低于预期。 总结 本报告对富祥股份进行了深入分析，认为公司通过定增将进一步拓展下游、扩大品类，深化产业链一体化战略。受益于高端抗生素需求的提升和自身体系升级，公司2020年业绩有望实现强劲增长。维持“买入”评级，但同时也提示了定增进展、原材料价格、市场竞争、环保事故、汇率波动和疫情影响等风险因素。