近期市场对于涨价方向预期不高，叠加科技方向的虹吸效应，顺周期方向关注度有所下降，观点有别于市场，我们认为今年涨价方向有超预期的可能，核心原因在于部分化工品经历了近三年多的调整，到了景气拐点附近，尤其是部分老品种，由于先前资本开支强度相对较低，可能会率先迎来拐点，建议关注农药以及维生素涨价带来的投资机会。另外，关于顺周期龙头是否会复制科技龙头重估的行情，我们认为需要契机需要催化，可能催化因素之一是一二线城市房地产价格的上行。大化工行业边际变化，主要建议关注五个事件：一是小米联合赛轮，打造SU7Ultra专用轮胎，此次合作，一方面是对赛轮轮胎技术实力的认可，另一方面有利于提升公司产品品牌力，国产电动车品牌的弯道超车有带动国产轮胎的可能；二是新和成、浙江医药VE停报，该产品价格继续走强的概率越来越高；三是中国无机盐工业协会钾盐钾肥行业分会向全行业发出“保供稳价”的倡议，国内钾肥短期供给有增加的可能，届时价格可能会有所承压；四是本周交易员预计OPEC+会再次推迟4月增产计划，美国、伊拉克讨论恢复关键石油出口管道，石油价格存在较大的不确定；五是欧洲化工产能退出继续，据报道荷兰两大工会FNV与CNV透露，位于鹿特丹港Maasvlakte区域的塑料前体生产工厂可能面临关闭风险。AI方面，本周市场关注英伟达财报，英伟达四季度营收增长78%，数据中心收入增长93%，均为近两年最低增速但强于分析师预期，Q1指引优于预期；此外，AI应用端有所突破，例如；亚马逊推出生成式AI版最强助手Alexa+；AI仅用两天攻克超级细菌“十年难题”。机器人方面，NeoGamma外壳采用了编织尼龙材质，关节处采用了肌腱驱动的传动方案，尼龙及超高分子量聚乙烯将受益。电子行业，苹果首款折叠屏手机或将2026年下半年发布，今年可能是折叠屏手机有所变化的年份，建议关注相关材料公司。 　　本周大事件 　　大事件一：交易员预计OPEC+会再次推迟4月增产计划，不惧特朗普施压。交易员们普遍预计，OPEC+会将原定于4月开始的逐月增产计划推迟一到三个月。这已经是自2022年以来，OPEC+第四次推迟恢复石油产量的计划。美国、伊拉克讨论恢复关键石油出口管道，国际油价跌至今年最低水平。管道重启初期预计将输送约18.5万桶/日的原油，这一数量虽不算特别庞大，但在当前供需平衡微妙的油市中足以产生影响。 　　大事件二：近日荷兰两大工会FNV与CNV透露，位于鹿特丹港Maasvlakte区域的塑料前体生产工厂可能面临关闭风险。该工厂为利安德巴塞尔（LYB）与科思创（Covestro）的合资企业，双方各持50%股份，并由LYB负责运营，是世界上最大规模之一的环氧丙烷和苯乙烯单体生产厂，对可持续塑料和其他关键产品的制造至关重要。 　　大事件三：证券时报指出，NeoGamma在设计上更加亲和，外壳采用了编织尼龙材质，旨在减少与人接触时可能带来的伤害。机器人的皮肤采用日本ShimaSeiki的机器用柔软的尼龙3D打印而成的，该套装采用全衣针织工艺，使面料不会影响Gamma性能，并且在行走步态变得更加自信、自然了。分析师表示，除了灵巧手外，NeoGamma仿生机器人在关节处也采用了肌腱驱动的传动方案，预计肌绳材料用量将大幅提升。视频能看到键绳材料的轮廓，超高分子量聚乙烯（UMHWPE）具有高强度、轻质、耐侵蚀等优质特性，契合灵巧手中的传动要求，是键绳首选材料之一。 　　大事件四：AI仅用两天攻克超级细菌“十年难题”，内含六个智能体，能自行推理出新知识。英国帝国理工学院的研究团队曾耗时十年研究超级细菌是如何进化和传播的，而谷歌的人工智能“co-scientist”仅用两天就解决了这一问题。它甚至提出了四个额外的理论。 　　投资组合推荐 　　东材科技 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　本周医药板块AI板块出现回落，而创新药表现较好。我们认为，一季报前医药仍将保持强成长为主的市场风格，建议持续保持关注。 　　2025年创新药持续关注临床推进和数据读出，建议关注2025年美国临床肿瘤学会(ASCO)年会（2025年5月30日-6月3日举行）和2025年美国癌症研究协会(AACR)年会（4月25日-30日举行）。 　　AI领域，预计后续行情仍有较大期待空间，但资金会更加向核心标的、产业龙头、真正具备兑现能力的企业集中。继续建议珍惜回调机会，积极围绕三大应用领域龙头企业。 　　此外，近期A股和港股医药企业即将进入年报窗口，预计年报一季报后医药板块有望迎来行业整体性业绩反转，如果创新药和AI医药板块标的能与业绩反转结合，则具备更强投资价值。 　　药品板块：全新药物分子再突破，异双特异性小分子RIPTACTM完成首例患者给药。与其他治疗方式不同，RIPTAC疗法的抑制和杀灭机制不依赖于疾病驱动因素来实现选择性癌症杀灭，为抗癌疗法开辟了新领域。百济神州泽布替尼收入突破26亿美元，24年总营收38亿美元，中国大分子生物药创新企业正在蓬勃崛起中。 　　生物制品：礼来收购FXR314加码炎症性肠病，关注领域内研发进展。根据Organovo官方数据显示，溃疡性结肠炎的全球市场规模2021年为66亿美元，预计到2032年，包括克罗恩病的IBD市场规模将达到1000亿美元，稳步增长。FXR314通过激活FXR受体促进肠上皮修复，阻断细菌入侵及炎症因子释放，可避免免疫抑制风险，同时具有较好的给药便利性，只需口服每日一次，较现有生物制剂（如抗TNF注射剂）更具患者依从性优势。 　　医疗服务：据重庆市卫健委披露的数据，重庆24年11月份全市医疗卫生机构总诊疗人次同比+8%，环比+0.4%，终端卫生机构诊疗人次呈缓慢恢复趋势。2月28日，国家医保局编制印发《口腔类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，参考2023年版医疗服务项目技术规范，将现行口腔类价格项目映射整合为114项。 　　医疗器械：国内创新产品持续升级迭代，海外市场拓展加速。3月1日，三诺生物宣布其全新二代CGM在国内正式上市销售，型号为i6/i6s/i6Pro产品供用户在家庭环境使用，使用时间最长为15天。采用公司自研技术，体现公司创新研发能力。此外，企业海外市场拓展加速中，例如南微医学推进泰国生产基地建设，抗风险能力将增强。 　　中药：华润三九发布拟收购天士力草案，内生外延双突破彰显投资价值。根据草案，公司收购价格为每股14.85元。当前建议继续重视华润三九的投资价值，内生方面，公司感冒品类24年逆势提升市占率彰显品牌力，未来有望稳健增长；外延方面，对昆药的整合有望边际改善，对天士力的整合也值得期待。 　　CXO及上游：业绩快报相继发布，企业经营逐渐企稳。 　　投资建议 　　建议继续贯彻AI医药+创新药2025年医药投资两大布局主线。其中创新药在25年持续关注临床推进和数据读出，包括5月底的ASCO年会和4月底的AACR年会等。AI领域，预计后续行情仍有较大期待空间，但资金会更加向核心标的、产业龙头、真正具备兑现能力的企业集中。继续建议珍惜回调机会，积极围绕三大应用领域龙头企业。此外，近期A股和港股医药企业即将进入年报窗口，预计年报一季报后医药板块有望迎来行业整体性业绩反转，如果创新药和AI医药板块标的能与业绩反转结合，则具备更强投资价值。 　　重要标的 　　科伦博泰、金域医学、人福医药、美年健康、华东医药、特宝生物、华润三九、益丰药房等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　甘李药业(603087) 　　投资逻辑 　　深耕胰岛素领域多年，三代胰岛素内资领军企业。公司为国内首家掌握产业化生产三代胰岛素的企业，2005年甘精胰岛素率先获批上市，深耕三代胰岛素市场近20年，目前产品全面覆盖长效、速效、预混三个胰岛素功能细分市场。24年上半年胰岛素集采续约中，公司三代胰岛素产品获得三代胰岛素分量总额的37%，超越诺和诺德位居行业第一。 　　集采续约后行业进入新周期，量价齐升业绩基本盘底部反转。本次集采续约从报价结果看，公司胰岛素全系列产品报价较首次集采提升5~48%，其中核心品种甘精胰岛素报价提升34%。新价格体系自三季度开始逐步落地，公司24Q3毛利率达78.1%，环比24Q2提升4.1%，预计25-26年公司国内制剂业务毛利率分别为84.0%、83.9%。从报量看，公司获得集采协议量4686万支，较上次集采增长1152万支（+32.6%）。从竞争格局看，三大外资厂商需求量占比从首次集采的68%下降至本次续约的55%，加之礼来、诺和诺德本次全系列产品均以低顺位中标，按规则近50%标内份额将重新分配给高顺位企业。本次集采执行至2027年底，新集采周期下内资企业市占率有望持续提升，公司存量业务将实现底部反转，预计24-26年公司国内制剂业务收入分别为26.0/34.3/41.2亿元。25年1月公司发布预增公告，预计24年实现归母净利润6.0~6.5亿元，同比增长76%~91%。 　　胰岛素海外商业化进度行业领先，创新管线有望贡献业绩增量。美国市场多家巨头企业近年来逐步下调胰岛素产品价格，低价类似药市场占比持续提升，首个甘精胰岛素类似药自2021年上市以来目前市占率已超过10%。公司与山德士于2018年签订商业和供货协议，约定由山德士进行药品在欧美市场的商业化推广。2023年公司甘精、赖脯、门冬胰岛素上市许可申请陆续获得FDA\EMA正式受理，三代胰岛素登录欧美市场进程行业领先。公司持续加深糖尿病治疗领域研发布局，目前已形成包含超长效GLP-1RA（两周给药一次）、GLP-1RA口服制剂、胰岛素周制剂、双胰岛素类似物复方制剂的差异化布局，未来有望贡献业绩增量。 　　盈利预测与投资建议 　　预计公司2024-2026年实现归母净利润6.41、11.01、15.12亿元，同比增速88.6%、71.7%、37.4%，首次覆盖给予公司25年30倍PE估值，目标市值330亿元，目标价54.95元，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售推广不及预期的风险、国际化进度不及预期风险、研发进度不及预期的风险、限售股解禁风险。

　　事件简介 　　小米汽车于2月27日发布高性能纯电轿跑SU7Ultra，标准版售价为52.99万元。在材料方面大量运用碳纤维，更富运动感的同时有效实现轻量化。在新品发布会的同时，赛轮轮胎与小米汽车合作开发的赛道高性能轮胎PodiumTrack01在小米官方商城上线，适配SU7Ultra的两款赛道级轮胎“265/35R21”、“325/30ZR21”售价分别为2450元/条、3050元/条。 　　投资逻辑 　　深度应用碳纤维，进行轻量化与高性能的革新实践。作为小米首款高端车型，SU7Ultra全系标配采用真空镀金工艺的24K金碳纤维车标，内饰方面，前排座椅背板、中控台饰板、迎宾踏板等都运用了碳纤维，带来浓厚的运动气息。 　　外观方面，小米SU7Ultra配备1.7平米的超大面积碳纤维车顶，带来11kg减重。小米SU7Ultra全车满配共21处使用碳纤维，总使用面积达到5.5平米，这些碳纤维有90%的面积采用昂贵的热压罐工艺，质感更好。碳纤维指的是用腈纶和粘胶纤维作原料，经高温氧化碳化而成且含碳量在90%以上的高强度高模量纤维，耐高温居所有化纤之首。碳纤维的特点包括轻质高强、耐高温和耐腐蚀、良好的导热和导电性、优异的力学性能、易加工和设计灵活性等。从具体应用来看，碳纤维的密度非常低，并且能够在极端条件下保持稳定的力学性能，还具有良好的抗疲劳性和高震动衰减性，适用于需要高强度和高耐久性的应用场景，在减轻重量、提高结构强度的应用中也具有显著优势。通过小米汽车对碳纤维材料的大量使用，为行业提供轻量化解决方案参考，为碳纤维在汽车领域的大规模推广提供了成本优化示例。未来随着新能源汽车对续航与性能的更高要求，碳纤维需求或进一步释放，带动上游材料企业加速技术迭代与产能扩张。 　　赛轮轮胎携手小米推出赛道高性能轮胎，助力公司高端转型持续推进。赛轮轮胎与小米联合推出专为SU7Ultra定制的赛道级半热熔轮胎“PodiumTrackPT01”，针对SU7Ultra的高性能需求（如赛道竞速场景）优化设计，满足抗冲击性、低滚阻、高抗湿滑等综合指标。小米SU7Ultra的配套公路轮胎为倍耐力PZERO5，而赛轮开发的PT01作为赛道专用胎，填补了用户在专业赛道场景下的需求，其半热熔设计在高温下可提供更强的抓地力，尤其适合高强度赛道工况。此次合作标志着赛轮轮胎首次进入高端性能车核心赛道，直接证明了其在材料科学、工艺创新上的技术积累，尤其是对新能源汽车严苛性能需求的响应能力。同时，赛轮与小米的合作产生智能化协同，小米的智能生态与用户数据反馈可为赛轮提供精准研发迭代支持，加速产品升级并提升溢价能力。值得关注的是，赛轮近期私有化部署DeepSeek大模型，接入“橡链云聊”系统以提升制造效率，为后续高端轮胎研发提供技术支持。同时，赛轮近期公告拟增资4.2亿元控股华东智能网联汽车试验场，强化轮胎检测与配套能力，为争取更多车企合作奠定基础。 　　投资建议 　　小米SU7Ultra通过碳纤维与高端轮胎服务的整合，不仅重塑了性能车的价值标尺，更揭示了材料创新对汽车产业的核心驱动力。随着新能源汽车对续航里程和操控性能的持续追求，碳纤维复合材料在车身应用占比有望提升，驱动上游材料企业加快低成本碳纤维的研发进程，建议关注头部碳纤维企业。同时，随着国产供应链的成熟，技术创新与场景化适配能力将成为智能轮胎市场竞争的核心要素，建议重点关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等头部胎企。 　　风险提示 　　新技术落地节奏不及预期风险，其他材料替代性风险，技术突破不及预期风险

　　投资逻辑 　　为什么我们看好新疆和疆煤发展空间？ 　　一个新视角：从用电角度看，近年在西部大开发等政策刺激下，新疆已成为西北地区产业转入、集聚的重点区域。 　　资源赋能：疆煤是优质的动力煤和化工原料煤，且良好的开发条件带来较为凸显的开采成本优势。 　　增量可期：2015-2024年间新疆产煤量CAGR高达15.6%，产量增速连续七年位于四大产煤省之首。据我们不完全统计，新疆潜在煤炭产能增量超3亿吨、较当下产量增幅约40%，其中25-26年有望释放产能5580万吨。 　　新疆本地消纳的煤炭增量需求空间有多大？ 　　本地用电+外送电需求持续增长，新增疆内煤机有望拉动约0.4亿吨潜在用煤需求增量。一方面，高耗能优势产业聚集已成为新疆二产用电高基数、高增长的主要驱动力，且新疆作为西部能源大省、还肩负电力外送重任；另一方面，从发电结构看，新疆火力发电占比较高，火电利用小时数位列全国第一。在此驱动下，新疆煤电装机持续增长，未来可预测的潜在装机量提升空间有望接近30%，增量耗煤需求约3635-4006万吨。 　　煤化工产业发展的沃土，拟在建新疆煤化工项目驱动煤炭需求增量或将超过2.3亿吨。根据不完全统计和相关测算，在目前新疆地区拟在建煤制气、煤制烯烃、煤制油以及煤炭分级分质利用项目投产且满负荷生产的情况下预计分别能够拉动煤炭需求11949/3577/1775/6100万吨，投资总额接近7000亿元。 　　新疆外运消纳的煤炭增量需求空间有多大？ 　　受西部地区经济增长、新疆铁路公路基础设施完善的影响，疆煤外运量增量明显、2017-2023年CAGR达35%。目前疆煤外运量占比依旧较少，主要受制于经济性和运力；据我们测算，当前疆煤在甘肃青海、川渝地区、宁夏等地具备相对经济性，在华中地区以及港口暂无经济性。我们认为通过电气化改造和新开路线，运力仍有增量空间。 　　邻近省份用煤增量需求有成为疆煤外运增量的重要驱动力。 　　①从供需基本面来看，与新疆相邻的西南以及西北地区近年煤炭缺口显著，14-22年煤炭缺口CAGR为10%。 　　②从邻近省份火电需求看，综合考虑具备疆煤外送经济性省份的“大基地”特高压配套煤电和省内其他待投火电装机后，可测算得邻近省份新增煤电机组有望带来超0.5亿吨的疆煤外运潜在需求增量。 　　③从邻近省份煤化工需求看，甘肃、宁夏地区由于疆煤外运依然具备经济性，因此拟在建项目也可能存在部分疆煤需求，根据不完全统计与相关测算，预计甘宁地区拟在建煤化工项目潜在煤炭需求或将超过2000万吨。 　　疆煤供需齐升，有望带动多少相关民爆市场需求？ 　　2019-2024年新疆原煤产量和工业炸药产量存在较强的正相关性、相关系数约为0.97。 　　从需求增长空间角度而言，假设未来新疆地区炸药产量与煤炭产量依旧能维持较高的关联度与相似增速，在新疆地区未来煤炭产量或将超过8亿吨的假设之下，新疆地区工业炸药等民爆相关需求依然拥有近50%的增长空间。 　　投资建议与估值 　　新疆煤炭产能放量有望带来相关产业链公司的业绩增长，我们建议关注三类公司：①积极布局新疆产能的优质煤企；②积极布局新疆民爆产能的民爆行业龙头；③提前布局新疆火电机组建设的优质火电企业，如皖能电力等。 　　风险提示 　　煤价、电价下行超预期风险，煤矿和火电产能扩张不及预期、下游需求不及预期风险，政策变动、原料价格波动、行业竞争加剧风险，相关公司解禁限售风险等。

　　金域医学(603882) 　　行业渗透率提升空间广阔，龙头有望持续领跑。 　　①行业端：据沙利文数据，我国ICL（Independent ClinicalLaboratory）行业渗透率不及10%，远低于发达国家（如日本60%），行业渗透率未来仍有较大提升空间。 　　②政策端：分级诊疗、医保支付改革（DRG/DIP）、LDT（LaboratoryDeveloped Tests）试点放开为行业增长核心动力。 　　③截至24H1公司合计拥有49家自建实验室及超750家合作共建实验室，提供检验项目超4000项。我们认为行业龙头有望凭借规模效应和技术壁垒持续领跑。 　　多指标边际向好，公司长期成长可期。 　　①行业出清加速，集中度提升：近年部分中小ICL因核酸检测需求退潮退出市场，2023年行业机构数量首次负增长。公司有望凭借规模效应和品牌优势，强化龙头地位。 　　②应收账款压力缓解可期：2023年应收账款周转天数升至260天，信用减值损失为4.88亿元。随着地方政府化债政策落地，回款效率有望改善。 　　③数字化转型降本增效：公司推出域见医言大模型以及配套的智能体应用“小域医”。在数据上，公司具备大（年检测标本量超1.5亿例）、全（检测标本覆盖不同年龄、地域、种族等）、多（基于多组学数据进行模型构建与性能评估）三大优势。截至24年底，公司已有5款数据产品完成数据合规审核，上架广州数据交易所。 　　④检验能力持续升级：2024年上半年公司检验项目增至4000+项，实验室总数行业领先，并通过产能集中、干湿分离管理提升规模效应。 　　盈利预测、估值和评级 　　我们看好公司数智化转型持续推进，回款节奏逐步改善。我们预计公司2024-2026年营业收入为76.72/79.87/82.39亿元；假设24-26年公司信用减值损失为7.2/5.3/1.2亿元，预计归母净利润为-3.52/1.47/5.14亿元。采用市销率对公司进行估值，给予公司2025年PS2.5X，目标价43.13元，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　政策风险、行业竞争加剧风险、医学检验质量控制风险、技术变革风险、资产减值损失风险、大股东质押风险等。

中心思想 ICL行业广阔前景与政策红利 中国独立医学实验室（ICL）行业渗透率远低于发达国家，未来增长空间巨大。分级诊疗、医保支付改革（DRG/DIP）以及LDT（临床实验室自建检测方法）试点等政策的推进，为ICL行业提供了核心增长动力，推动行业向集约化、专业化、高质量发展转型。 龙头企业金域医学的持续领跑与转型升级 金域医学作为行业龙头，凭借其领先的规模效应、技术壁垒和全国性服务网络，有望在行业出清加速、集中度提升的背景下持续强化市场地位。公司积极推进数字化转型，通过AI大模型“域见医言”和智能体应用“小域医”提升运营效率和服务质量，并优化商业模式，实现降本增效，长期成长可期。 主要内容 ICL行业发展态势与政策驱动 行业蓬勃发展，龙头领跑强者恒强 独立医学实验室（ICL）作为独立于医院之外的专业医疗机构，通过集约化管理实现设备共享、降低检测成本、提高效率，并汇聚专业人才、统一质量控制，为医疗机构提供精准诊断支持。ICL在产业链中处于中游，上游为检验试剂、仪器和耗材供应商，下游为各级医疗机构。 我国ICL产业发展历程可分为起步（1980年代至1994年）、探索（1994年至2004年）、初步发展（2004年至2016年）、快速发展（2016年至2019年）和加速发展（2019年至今）五个阶段。特别是在2019年底公共卫生事件爆发后，ICL在核酸检测中发挥重要作用，行业规模和认可度大幅提升。 根据弗若斯特沙利文统计，2021年我国临床检测市场规模约5424亿元，预计2026年有望达到8964亿元。中国ICL市场规模从2017年的147亿元提升至2021年的223亿元，年复合增长率（CAGR）达11%。然而，2021年我国ICL渗透率仅为6%，远低于日本等发达国家60%的水平，显示出巨大的提升空间。截至2021年底，我国有2100多个ICL机构，而美国有7500多个，表明中国ICL市场仍有充分发展潜力。 政策利好推动ICL行业发展 分级诊疗制度通过优化医疗资源分配，推动基层医疗机构扩容。由于基层医疗机构在检验设备和能力上的不足，对专业高效的第三方医学检验服务需求增加，为ICL行业带来广阔发展空间。2022年，三级医院检查收入占整体检查收入的79%，而一级医院仅占1%，ICL的下沉式发展有助于一级、二级医院选择外包服务，优化医疗资源结构。 医保支付改革（DRG/DIP）将检验项目从利润项转变为成本项，促使公立医疗机构更倾向于检验外包，以实现降本增效。这进一步释放了医院外包检验需求，推动ICL行业发展。 LDT（临床实验室自建检测方法）试点的放开，允许医疗机构联合重点企业开展创新检测项目，满足临床需求，加速技术迭代。ICL企业凭借灵活的经营模式，可更快投放设备、升级检测方式、拓展检测项目，提升市场份额，并促进ICL行业技术升级和整体竞争力。 金域医学：专注第三方医检的行业龙头 金域医学成立于2003年，专注于第三方医学检验及病理诊断业务。截至2024年中报，公司合计拥有49家自建医学实验室及超750家合作共建实验室，服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域，提供检验项目超4000项，是国内第三方医学检验行业营业规模大、检验实验室数量多、覆盖市场网络广、检验项目及技术平台齐全的市场领导企业。 公司发展历程可分为创业起步（1994年）、转型与扩张（1997年）、全球化与数字化（2011年至今）三个阶段。2020年启动数字化转型战略，2024年发布医检行业首个AI大模型“域见医言”。 公司经营在2012-2021年间稳健增长，营业收入CAGR为32.1%，归母净利润CAGR为54.6%。2020-2022年新冠核酸检测需求推高了公司整体收入及利润。然而，2023年受业务收入不及预期和应收账款回款周期延长影响，公司归母净利润同比下降76.63%，并预计2024年将出现亏损（-3.5亿至-4.5亿元）。随着检验需求回归常态化，公司聚焦核心医检业务，通过技术升级和业务结构优化，有望重拾稳健增长动能。 在DRGs/DIP和IVD集采政策下，检验项目收费有所下调，市场竞争加剧，公司检验项目单价整体呈下降趋势，压缩毛利空间。公司通过产能集中、干湿分离管理等措施，推动集约化、自动化和智能化生产，降低生产成本，2024年前三季度毛利率为35.2%，逐步企稳。公司期间费用率整体呈下降趋势，2024年前三季度研发费用率为5.4%，销售费用率为12.1%，管理费用率为8.6%。 金域医学核心优势与运营优化 多指标边际向好，长期成长可期 行业出清加速，集中度提升： 2023年国内ICL机构数量首次负增长，行业进入调整期。部分依赖特定检测业务的中小ICL企业因需求退潮而面临生存压力。行业逐步从“粗放扩张”向“高质量发展”转型。根据中国政府招标网数据，2024年医院外送检验服务中标结果逐步向金域医学等龙头企业集中，前四大企业合计中标占比从2022年的73%提升至2024年的79%，显示公司规模优势明显，龙头地位强化。 应收账款压力缓解可期： 受公共卫生事件等因素影响，公司2023年应收账款周转天数升至260.53天（2022年为135.97天），并新增计提信用减值损失4.88亿元。主要原因系公司主要客户为公立医院等医疗机构，受地方政府财力及预算周期影响，账期延长。随着地方政府化债政策的落地，预计2025年公司回款效率有望改善，应收账款积压问题有望有效缓解。 数字化转型降本增效： 公司全面推进数字化转型，聚焦降低运营成本、提升服务效率、改善客户体验。 业务数字化： 2024年，客户一站式服务平台（KMC）服务超50万名医生，上线tNGS、性激素等项目的深度报告解读；呼吸道感染病原体监测分析平台（KRIS）、区域检验数据平台（KMRS）等也相继上线应用。 技术层面： 推出医检行业大模型应用“小域医”，具备智能项目推荐、实验室智能检测、智慧报告解读、辅助疾病诊疗等功能，覆盖全病种、全生命周期。例如，“小域医”可对自免脑抗体24项智慧报告进行自动匹配和深度解读，基于10万例历史送检数据提供实时检出情况与趋势。2025年2月，公司已在“域见医言”大模型及“小域医”上完成DeepSeek-R1模型的部署。 数据方面： 公司具备“大、全、多”三大优势。年检测标本量超1.5亿例，公开的首份数据资产目录涵盖超30亿例检测数据。检测标本覆盖不同年龄、地域、种族、人群，形成高质量专病库。基于多组学数据进行模型构建与性能评估。截至2024年底，公司已有5款数据产品完成数据合规审核，上架广州数据交易所，有望在国家数据局推动的可信数据空间建设中充分释放医检数据要素价值。 龙头优势持续，检验能力升级： 截至2024年上半年，公司提供的检验项目数量超4000项，涵盖11大类87类检验技术。已建立49家医学实验室和超750家合作共建实验室，服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域。在实验室数量、检测项目、合作医疗机构数量、雇员数量、合作共建实验室数量等综合参数上均处于行业领先水平。 商业模式优化，产能聚集： 公司在多个学科启动产能集中计划，2024年上半年加大两个生产中心、6个综合诊断中心、2个技术中心建设，逐步推进干湿分离管理、集中调度生产模式。通过整合共享、集约化生产，公司规模效应有望进一步显现，实现产品及服务“多快好省”。 盈利预测与估值 整体假设： 医保支付改革、集采控费、医疗资源下沉趋势下，第三方医检行业有望助力政策落地，中长期成长空间扩大。预计公司2024-2026年营业收入分别为76.7亿元、79.9亿元、82.4亿元，2024年同比下降10%，2025-2026年增速分别为4%、3%。 利润端影响因素： 体外诊断（IVD）试剂集采： 2023年江西牵头23省联盟集采肝功生化类检测试剂，平均降幅达68%。公司作为行业龙头具有较强议价能力和成本控制优势，预计集采有望节省部分试剂采购成本，对应毛利率提升。 医疗服务价格规范治理： 2024年10月国家医保局发布《关于开展医疗服务价格规范治理（第一批）的通知》，可能导致ICL企业向下游医疗机构提供的检测服务价格调整，而成本端压缩空间有限，或对利润端产生影响。 综合考虑，预计2024-2026年毛利率分别为35%、34%、33%。 业务拆分预测： 医学诊断服务： 短期受行业整顿、DRG实施影响，检测量减少，预计2024年收入同比-8%。中长期有望恢复增长。预计2024-2026年收入分别为71.1亿元、73.9亿元、76.1亿元，毛利率分别为35%、34%、33%。 销售诊断产品： 借助品牌和数智化转型，创新产品加持下收入持续增长。预计2024-2026年收入分别为4.2亿元、4.6亿元、4.8亿元，毛利率均为35%。 健康体检业务： 短期受外部因素压制，中长期随健康管理意识提升有望逐步释放需求。预计2024-2026年收入分别为0.3亿元、0.3亿元、0.3亿元，毛利率分别为23%、25%、25%。 冷链物流服务： 依托跨省“24h”医疗冷链物流服务网和数智化赋能，收入稳健增长。预计2024-2026年收入分别为0.5亿元、0.5亿元、0.6亿元，毛利率分别为23%、21%、18%。 费用预测： 2024年期间费用率相对较高，主要系行业整顿、DRG实施下检测量减少导致经营杠杆承压。预计未来随着市场拓展成本降低、产能集聚和数智化转型带来的规模效应，以及医保改革和市场竞争环境规范化，公司2025-2026年期间费用率有望保持下降趋势。 资产减值损失： 预计2024年计提信用减值损失约7.2亿元。鉴于2024年上半年公司账龄在2年及以上的应收账款账面余额为11亿元，预计2025-2026年公司坏账率逐步提升至26%、32%，对应信用减值损失分别为5.3亿元、1.2亿元。 估值与评级： 选取迪安诊断、爱尔眼科、艾迪康控股作为可比公司。可比公司2024-2026年市销率平均数分别为2.8、2.5、2.2倍。采用市销率对公司进行估值，给予公司2025年PS 2.5X，目标价43.13元，给予“买入”评级。 风险提示 公司面临政策风险（DRGs/DIP、LDT监管变化）、行业竞争加剧风险、医学检验质量控制风险、技术变革风险（数智化转型不及预期）、资产减值损失风险以及大股东质押风险等。 总结 金域医学作为中国ICL行业的领军企业，受益于行业渗透率提升的广阔空间和分级诊疗、医保支付改革、LDT试点等政策的持续推动。尽管短期内面临应收账款压力和行业调整带来的业绩波动，但公司凭借其领先的实验室网络、丰富的检验项目、持续的数字化转型（如“域见医言”大模型和“小域医”应用），以及商业模式优化带来的降本增效，有望在行业出清和集中度提升的趋势中进一步巩固龙头地位。随着地方政府化债政策的落地和公司精细化管理的推进，其长期成长潜力值得期待。基于对公司未来营收和利润的预测，并参考行业平均估值，给予公司“买入”评级。

　　南微医学(688029) 　　2025年2月24日，公司发布2024年度业绩快报，预计2024年实现收入27.61亿元，同比+14%；归母净利润5.52亿元，同比+14%；扣非归母净利润5.43亿元，同比+17%。 　　单Q4来看，预计实现收入7.48亿元，同比+12%；归母净利润1.01亿元，同比+1%；扣非归母净利润0.97亿元，同比+13%。 　　经营分析 　　海外市场保持良好拓展，渠道覆盖进一步扩大。2024年面对国内外错综复杂的局势，公司坚持自主研发、医工创新和产学研合作，国内营销不断深化市场，海外渠道覆盖面进一步扩大，生产运营方式不断优化和转型，保持了稳定持续发展的良好态势。 　　推进泰国生产基地建设，抗风险能力将增强。1月公司泰国制造中心奠基仪式在泰国春武里府邦拉蒙县洛加纳园区举行。建成后的泰国制造中心将配备先进设备与智能产线，具备大规模生产高端医疗器械能力，产品主要供应美国、欧洲及东南亚等国际市场。同时，制造中心将与当地高校、科研机构合作，构建产学研创新体系，提升南微医学全球创新实力。 　　并购英国CME公司，进一步完善欧洲市场布局。2024年9月公司公告拟通过全资子公司使用自有资金不超过3672万欧元购买Creo Medical S.L.U.51%的股权，Creo专注于外科内窥镜领域微创手术设备的开发和商业化，在为公司带来正面业绩贡献以外，还将提升公司产品在欧洲的销售份额，与公司在销售渠道方面形成较强互补，帮助公司导入更多产品，完善国际化网络布局。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.52、6.96、8.58亿元，同比+14%、+26%、+23%，现价对应PE为23、18、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　本篇报告是 AI 系列深度报告的第二篇，本系列的第一篇报告着重从 AI 新技术带来的化工行业的改变和可能的演绎路径角度去梳理行业长期趋势，而本篇报告主要从材料端的角度针对 AI 技术的快速发展可能产生的影响进行了梳理，随着以 Deepseek 为代表的人工智能技术的迅速发展，有望带动产业链上下游相关化工新材料的需求。 　　核心逻辑　　 　　从AI产业链上游角度而言，基础层硬件端涉及诸多相关化工新材料，尤其是光刻胶、冷却液、电子树脂、湿电子化学品、电子特气等半导体相关电子化学品，而在应用端随着Deepseek为代表的AI有望快速与智能手机以及便携式设备等终端应用实现结合，进而带动显示材料相关需求。 　　光刻胶：根据中商产业研究院数据与预测，从2019年至2024年国内光刻胶市场规模由81.4亿元增长至114.4亿元，年均复合增长率约为7%，半导体光刻胶技术壁垒较高，国产化率仍有较大提升空间。 　　冷却液：浸没式液冷相较于冷板式和喷淋式液冷成本适中，空间利用率、可循环以及散热方面具有较好的表现。随着AI技术的发展带动数据中心散热要求的持续提升，冷却液需求有望持续增长。此外，由于3M计划于2025年年底停止所有PFAS产品的生产，国内冷却液企业有望迎来国产替代的发展契机。 　　电子树脂：由于5G通信以及人工智能等技术的快速发展，数据中心、云计算的相关需求也快速增长，数据传输带宽及容量呈现几何级数增加，其对各类电子产品的信号传输速率和传输损耗的要求都显著提高，由此带动了高频高速覆铜板需求的持续提升，进而拉动PPO、特种环氧树脂等高性能电子树脂的需求。 　　电子特气：电子特种气体是集成电路、显示面板等行业必需的支撑性材料，广泛应用于光刻、刻蚀、成膜、清洗、掺杂、沉积等工艺环节，对于纯度、稳定性、包装容器等具有较高的要求。根据中商产业研究院数据与预测，2019-2024年全球电子特气市场规模由39亿美元增长至60亿美元，年均复合增长率约为9%；国内电子特气市场规模由133.4亿元增长至262.5亿元，年均复合增长率约为14%，2020年电子气体国产化率约为14%，预计到2025年国产化率有望提升至25%。 　　湿电子化学品：基于目前的SEMI国际标准，评价湿电子化学品的质量参数主要包括金属杂质含量等，但应用于大规模与超大规模集成电路中的湿电子化学品需要达到G3、G4甚至更高等级，AI有望带动上游半导体生产环节涉及的电子级硫酸、电子级双氧水、电子级氨水等通用湿电子化学品及各类蚀刻液等功能湿电子化学品需求。 　　显示材料：OLED有机材料根据生产流程可以分为OLED中间体、OLED升华前材料和OLED终端材料三类，其中终端材料专利和技术壁垒较高，随着以Deepseek为代表的AI技术的普及，应用端有望与智能手机以及智能手表等便携式设备实现快速结合，进而间接拉动上游OLED材料的相关需求。 　　投资建议： 　　以Deepseek为代表的人工智能的普及有望带动产业链上下游相关化工材料的需求，建议关注光刻胶、冷却液、电子树脂、湿电子化学品、电子特气以及OLED材料相关标的。 　　风险提示：下游需求不及预期风险；AI普及速度不及预期风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；新材料研发与国产替代进度不及预期风险；新建项目与产品验证进度不及预期风险。

　　挪威机器人公司1X于周五发布了最新款家用机器人——Neo Gamma。这款原型机能够执行多种家务任务，如冲咖啡、洗衣和吸尘。与之前的版本不同，Neo Gamma将走出实验室进行有限的家庭测试，标志着家用机器人技术的重要进展。Neo Gamma在设计上更加亲和，外壳采用了编织尼龙材质，旨在减少与人接触时可能带来的伤害。 　　投资逻辑 　　机器人行业兴起，带动材料应用再次成为关注重点。伴随AI的不断优化和机器人的技术持续成熟，机器人盈利大发展阶段，根据国际机器人联合会不久前发布的《2024世界机器人报告》显示，2023年全球工业机器人总保有量约428.2万台，较2022年增长10%，服务机器人市场持续增长。数据统计网站Statista的最新数据预计，2024年机器人市场营收将达到461.1亿美元。服务机器人占据市场主导地位，预计2024年市场规模将达到362亿美元，2029年将达到730.1亿美元，快速发展的机器人行业将逐步带动机器人进入各行业形成渗透，而不同类型的机器人的规模扩充又将带动产品进行更好的性能升级和成本优化，从而进一步扩大应用范围和市场，从而大幅带动上游材料和零部件的需求。从目前的行业应用来看，机器人对于上游材料比如碳纤维、工程塑料、硅材料等产品都将有一定的带动。 　　尼龙，聚酰胺树脂，是工程塑料中产量最大、品种最多、用途最广的品种，尼龙的品种较多，包括PA6、PA66、PA11、PA12、PA610、PA612、PA1010、PA46、尼龙6T、尼龙9T、MXD-6等，其中PA6，PA66是主要的大品种。尼龙机械强度高，韧性好，有较高的抗拉、抗压强度，耐疲劳性能突出，制件经多次反复屈折仍能保持原有机械强度，表面光滑，摩擦系数小，耐磨，耐腐蚀，比较适合机器人的材料要求，且尼龙的产业工业化时间相对较长，尼龙6已经实现了充分的市场供给，技术工艺成熟度有大幅提升，尼龙66虽然在原材料己二腈突破上国内仍然有一定的制约，但其他路径已经开始供给，主流路径也已经进入突破的末期。叠加尼龙还有较多高端产品种类，可以根据下游的应用进行针对性的改性，有望满足机器人外壳、3D打印零部件等环节的材料需求。 　　尼龙6在我国已经形成充分供给，下游需求的提升有望带动产业链的产能消化。尼龙6目前主要用于锦纶纤维，工程塑料改性，BOPA，渔网丝，超纤，低弹丝等领域，其中工程塑料占比约为17%。现阶段尼龙6产能超过700万吨，产能利用率在8-9成左右，伴随下游需求的提升，有望对行业的供给形成进一步的消化，形成一定盈利空间的提升。尼龙66性能优越，我国处于最后攻坚阶段，有望后期形成格局性突破。尼龙66广泛应用于工程塑料改性领域，下游可用于生产汽车、电子电气、医疗器械、精密仪器等相关零部件，前期受制于己二腈的进口依赖，尼龙66的价格相对较高，但伴随我国企业开始推进己二腈国产化，尼龙66的价格已经有所下行，带动下游应用的进一步扩展。若机器人材料的需求逐步兴起，带动尼龙材料的需求提升，有望加速尼龙66的国产化进程，也将带动尼龙6现有产能的消化。 　　投资建议 　　目前尼龙行业大方向处于产能逐步消化过程，高端尼龙已经进入国产化的最后阶段，若果机器人带动尼龙行业需求的快速崛起，有望形成上游产能的消化和盈利的改善，也有望加速高端材料的突破进程，建议关注尼龙及上游材料的生产企业。 　　风险提示 　　新技术落地节奏不及预期风险，其他材料替代性风险，国内技术突破不及预期风险，供给端过多产能建设导致供给过剩风险等。