投资建议 　　近期医疗板块表现整体弱于大盘。自 2021 年下半年以来，医疗板块当前面临矛盾，在于疫情贡献利润被市场担忧不具备可持续性，而院内诊疗和医药消费等板块又受到疫情局部反弹和疫情防控措施影响。在这种思考框架下，盈利表现较好的疫情防控板块无法享受较好的估值水平，同时常规医疗短期业绩表现又无法得到市场认可。此外市场对控费政策事件依然可能存在过度反应，部分板块和赛道前期经历较长时间高景气阶段也面临调整，导致医疗板块近期整体表现弱于大盘。 　　2022 年医疗板块拐点有望到来，布局价值显现。展望未来，我们认为医疗板块投资的拐点即将到来，2022 年即将迎来反转机会，主要判断依据以下几个方面： 　　大量细分赛道核心标的估值大幅回调，目前已位于历史低点； 　　疫情对院内诊疗的影响正逐步消除，板块有望迎来戴维斯双击； 　　海外疫情高发态势可能持续，疫情防控利润有望迎来重估机会； 　　《“十四五”医药工业发展规划》正式出台，医药创新带来的增长价值有望重新得到市场重视； 　　公司年报、一季报业绩增长将为市场注入信心。 　　《“十四五”医药工业发展规划》出台，器械药品创新是长期主题。 1月 30 日，工业和信息化部等九部门联合发布了《“十四五”医药工业发展规划》及相应的政策解读，对医药行业目前正在发生的变革做出了非常透彻的分析，其中对于化药、生物药、中药及医疗器械未来 5 年的规划发展做出了详细的前瞻，提出“十四五”期间全行业研发投入年均增长 10%以上，到 2025 年创新产品新增销售额占全行业营业收入增量比重进一步增加。未来行业将在政策引导下进入高质量发展的重要阶段，医疗器械与药品创新依然是国家政策支持和鼓励的长期方向。 　　看好国内常规诊疗恢复和海外疫情防控板块。在当前业绩基数、市场环境和估值水平下，我们认为医疗板块机会远大于风险，2022 上半年建议积极展开布局，重点把握的方向包括：1 ）院内板块：医疗服务、医疗器械、体外诊断、药房等；2 ）新冠疫情防控板块：新冠检测、疫苗、医疗防护等；3）创新研发赛道：创新医疗器械、药品等。 　　重点公司 　　迈瑞医疗、华润三九、长春高新、爱尔眼科、东方生物等 　　风险提示 　　国内疫情反弹影响院内诊疗流量的恢复；药品器械带量集采和谈判议价力度超出预期；抗疫物资供应增多，量价格局恶化；医保支出和卫生财政增速回落，行业增量减少； 研发和新产品上市不及预期；年报一季报行业不及预期；产品出口企业汇兑风险；医疗事故风险；企业激励投入增加，影响表观利润；医疗新基建投入力度不及预期。

中心思想 产业升级三重驱动，国产替代空间数倍增长 本报告核心观点指出：中国药用玻璃行业正经历从钠钙、低硼硅向中硼硅的产业升级，其驱动力主要来自安全性需求提升、一致性评价与关联审评政策推动、以及新冠疫苗加强针催化的预灌封注射器需求爆发。基于行业数据测算，未来5年中国对中硼硅药玻的年需求将有数倍增长空间，国产替代势在必行。 技术突破与政策协同是国产替代关键 报告强调，中硼硅玻管依赖进口是行业“卡脖子”环节，国产厂商需攻克制管工艺良率与稳定性难题。同时，一致性评价与关联审评政策强化了药包材与药品的粘性，推动药企优先选用高品质中硼硅产品，为国内龙头厂商创造结构性机遇。 主要内容 从钠钙、低硼硅到中硼硅，药玻产业升级正当时 中硼硅管制瓶附加值高，安全性更佳 药用玻璃按含硼量分为钠钙、低硼硅、中硼硅和高硼硅四类。中硼硅玻璃膨胀系数更低、化学稳定性更好，是更安全的存储材料，但生产难度大。目前中国药玻市场以低硼硅和钠钙玻璃为主，中硼硅渗透率仅7%-8%。从附加值看，中硼硅药玻单价（约0.2元/支）是低硼硅（约0.05元/支）的4倍，产业升级将显著提升产品价值。 现状：中硼硅玻管依赖进口，国产拉管瓶良率待提升 中硼硅模制工艺已基本突破（山东药玻市占率第一），但管制工艺的拉管技术仍被国外垄断。德国肖特、美国康宁、日本NEG占据全球近八成市场份额。国产中硼硅玻管良率约65%，低于海外厂商80%-100%的水平。2021年中国进口玻璃管总额5.24亿元，出口仅1.69亿元，进口单价17.66元/千克，出口仅8.08元/千克，价差近一倍。 一致性评价+关联审批加速药玻升级，驱动中硼硅需求提高 一致性评价要求注射剂包装材料质量不低于参比制剂，关联审评审批强化了药包材与药品的绑定。两项政策双轮驱动，使药企更倾向于选择性能更优的中硼硅产品，推动药玻从低硼硅向中硼硅升级。 疫情催化，预充针注射器或将迎来爆发式发展 预灌封注射器采用中硼硅玻璃制造，兼具存储与注射功能，在大规模疫苗接种中效率更高。截至2022年2月，中国已接种超30亿剂次疫苗。新冠加强针接种需求有望带来新一轮预灌封需求上升。全球预灌封市场需求量30-35亿支/年，威高股份为国产品龙头，市占率第一。 空间测算：中硼硅药用玻璃国产替代潜在空间超3倍 2021年中国药用玻璃市场规模超200亿元，中硼硅占比不到10%。据测算，未来5-10年将有30-40%的药用玻璃从低硼硅升级为中硼硅。假设2021-2025年每年替换8%，预灌封增速15%，预计到2026年中硼硅药玻市场规模将从2021年的约40亿元增长数倍。 他山之石：观海外药玻巨头发展路径 长期研发投入、不断改革创新，技术壁垒高筑 海外巨头（肖特、康宁、BD）均有百年发展历史，持续技术革新，如肖特的璞梵希™监测系统、康宁的Valor® Glass和Velocity® Vials、BD的Hypak TM预灌封注射器，凭借高稳定性、高强度、低析出等技术优势占据全球主要市场。 产业布局全球化，加快在华建厂速度 肖特2021年对华增资8亿人民币扩产；康宁在蚌埠设立合资玻璃工厂，年产2万吨硼硅酸盐玻管；BD在苏州设研发中心，预灌封产能规划达3.1亿支/年。国际巨头加速本地化布局，意图抢占中国中硼硅药玻市场增量。 突破重围：寻国产药玻企业新成长机会 山东药玻：国产中硼硅模制瓶龙头，凯盛入股或优势互补 公司模制瓶年产能70亿支，市占率第一；2021年成功自研中硼硅玻管；凯盛集团入股后有望实现模制瓶与管制玻管自产的优势互补。2021年前三季度营收34.27亿元，同比增14.53%。 正川股份：国产中硼硅管制瓶龙头，加速研发中硼硅制管技术 公司具备“拉管-制瓶-瓶盖”一体化能力，首座中硼窑炉已于2021年投产，可转债募资4.05亿元用于中硼硅产能建设。2021年净利润预增84.73%-103.58%。 力诺特玻：特种玻璃生产商，中硼硅玻管依赖进口 公司掌握低硼硅制管制瓶及中硼硅制瓶技术，但中硼硅玻管主要从肖特、康宁进口，2021年上半年进口均价15-20元/公斤。公司中硼硅药用玻璃处于市场第一梯队，产能约5.3万支/年。 风险提示 中硼硅玻管技术研发低于预期风险 国产中硼硅药玻产品认可度低于预期风险 国际巨头中国设厂竞争风险 总结 本报告系统梳理了中国药用玻璃行业从钠钙、低硼硅向中硼硅升级的投资逻辑。核心判断是：在安全性需求、政策驱动（一致性评价+关联审批）和疫情催化（预灌封需求）三重因素作用下，中硼硅药玻国产替代空间巨大，未来5年市场规模有望数倍增长。当前行业瓶颈在于中硼硅玻管制管工艺被海外巨头垄断，因此具备自产玻管能力或加速研发的企业具有更高成长弹性。报告看好山东药玻（模制瓶龙头+玻管自研）、正川股份（管制瓶龙头+中硼窑炉投产）、力诺特玻（中硼硅制瓶领先+技术储备），以及预灌封龙头威高股份。同时提示技术研发不及预期、国产替代速度放缓、国际巨头本土化竞争等风险。

　　ST国医(000516) 　　业绩简评 　　2022年1月29日，公司发布2021年度业绩预告，2021年公司实现营收29~29.5亿元，归母净利润和扣非归母净利润分别为亏损7.35~8.25亿元和亏损6.5~7.5亿元。营收符合预期，净利润低于预期。 　　点评 　　下半年疫情影响较大，全年营收仍有82%高增长。（1）营收高增的来源：2021年度内，公司旗下三大综合性医疗院区西安高新医院、西安国际医学中心医院、商洛国际医学中心医院实现全面投用，公司医疗服务连锁网络初步形成，医疗服务业务整体规模有效扩大，实现门诊量、住院量、营业收入同比较大幅度增长，伴随各新建医疗项目陆续投用，行业影响力提升，公司整体医疗床位使用量处于快速提升阶段，运营成本、期间费用相较于营业收入依然处于较高水平。（2）亏损增大的来源：公司持有的交易性金融资产本报告期内公允价值变动收益初步预计对公司净利润影响约为-11,500万元；公司2021年上半年实施限制性股票激励计划，并完成授予登记，本报告期产生费用对公司净利润影响约为-13,590万元。 　　中心医院床位使用率的继续上升，仍是未来最重要关注点。（1）中心医院是国内三家获JCI认证的民营三甲医院之一，高分通过JCI认证（9.89/10分）。（2）医院配有全国首台蔡司ZEISS KINEVO 900机器人手术显微镜、西北首台西门子MAGNETOM SKyra3.0T术中磁共振成像设备（MRI）、第四代达芬奇Xi手术机器人、最长轴径的全景扫描PET-CT uExplorer等各类医疗设备6500余台（套）等诸多先进设备。（3）中心医院已完成呼吸、消化、血液、肿瘤、神经内科等8个专业的药物临床试验机构备案，并与国内外18家知名药企与CRO公司展开合作。 　　盈利预测与投资建议 　　根据公司业绩预告及其受到疫情与监管影响，我们调整营收预测，将公司2021/22/23年销售收入由28/55/68亿元，分别调整+3.6%/-28%/-15%至29/40/58亿元；将净利润由-6.07/0.74/2.63亿元，分别下调25%/278%/1%至-7.6/-1.33/2.60亿元。我们认为，短期的疫情影响和业绩波动是一过性的，公司是A股稀缺的、已验证其单院成功复制性的三甲综合医院集团的标的，高壁垒与成长性兼具。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医疗政策风险；市场竞争风险；人才短缺风险；床位使用率不及预期风险。

　　神州细胞(688520) 　　事件 　　2022年1月28日，公司发布公告，公司预计2021年营收1.2~1.4亿元，系公司自主研发的首个产品注射用重组人凝血因子VIII（商品名：安佳因，产品代号：SCT800）于2021年7月获批上市，并开始持续产生销售收入；归属母公司所有者的净亏损为8.5~8.8亿元，因公司在研产品的相关研发费用，尤其是临床研究费用支持较大所致。业绩好于预期。点评 　　重组八因子国产首家，数月销售过亿，儿童用药新适应症获受理，后劲可期。（1）产品刚需，商业化进程好于预期。公司自主研发的首个注射用重组人凝血因子VIII产品安佳因，于2021年7月24日在中国获批上市，8月12日获得国家医保代码，8月30日国家医保代码正式公布，12月底即累计销售1.2~1.4亿元。（2）安佳因技术优势：质量及其稳定性、产能、成本为其三大核心优势。该产品为公司自主研发的、工艺和制剂均不含白蛋白的第三代重组人凝血因子Ⅷ产品。公司已建立高效稳产工程细胞株、无血清无蛋白成分的悬浮流加工艺、以及自主研发和生产的亲和纯化抗体为核心步骤的高效率和高特异性下游纯化工艺、无白蛋白添加剂的成品制剂配方以及4,000升细胞培养规模的生产线。（3）适应症拓展迅速，后劲可期。公司该产品用于儿童血友病A（先天性凝血因子Ⅷ缺乏症）患者出血的控制和预防适应症的补充申请，已于2022年1月获受理。重组八因子儿童用药市场增长快，获批后将使安佳因销售再获提速。 　　22亿新药研发募投计划，获批科创板医药行业首家定增；高生产壁垒的重组蛋白等产品陆续商业化，盈利突破在即。（1）公司定增计划已获批，重组八因子及14价HPV等重磅产品的国内与国际化临床推进，将获提速。（2）我们预计，公司未来三年的收入主要由重组八因子和CD20单抗（已完成现场核查）构成，其近8年国内销售额CAGR分别高达30%和16%。预计公司将在2023年底或2024年实现正盈利（详见我司深度报告）。 　　盈利预测与投资建议 　　根据公司2021年报业绩预告，我们上调盈利预测：将公司2021/22/23年营收，由0.86/6.84/19.34亿元，分别上调51%/16%/4%至1.3/7.9/20.1亿元，归母净利润由-9.3/-7.2/-0.76亿元，分别上调6%/16%/13%至-8.8/-6.1/-0.66亿元。维持“买入”评级。 　　风险 　　研发进展以及商业化进程不达预期、定增发行失败以及限售股解禁等风险。

　　药石科技(300725) 　　事件 　　1月26日，药石科技发布业绩预告，预计2021年实现营收11.8-12.3亿元，同比增长15%-20%；归母净利润4.8-5.0亿元，同比增长160%-170%；扣非后归母净利为2.3-2.4亿元，同比增长30%-40%，业绩实现稳定增长。 　　简评 　　Q4利润端略有波动，预计为一过性影响。单季度来看，公司预计2021Q4实现营业收入2.77-3.27亿元，同比增长-6.7%至10.1%；归母净利为0.38-0.58亿元，同比增长-9.5%至38.1%；扣非后归母净利为0.29-0.39亿元，同比下滑0%-25.6%。我们预计，Q4利润端出现小幅波动的主要是受到汇兑损益以及一过性的费用的影响。 　　未来产能逐步释放，业绩将实现稳定增长。公司2021年业绩实现稳定增长，我们预计主要驱动因素为：1）在产能没有明显增长和大订单有所波动的情况下，公司通过不断优化结构、改善经营效率、提升产能利用率等措施提升经营规模，从而实现了收入端的稳定增长；2）公司持续进行工艺创新、路线优化及规模化生产，实现了毛利率的稳定提升。我们预计，2022年产能将逐步释放，未来业绩将实现稳定增长。 　　深化产业链一体化布局，稳步推进新药研发业务。公司将不断深化产业链一体化布局，加快建设“中间体+原料药+制剂”一体化CDMO服务平台，从而保障客户项目所需产品的合规、稳定、持续供应。同时，公司也将不断加强创新技术的应用，将连续流化学、微填充床、多相催化等创新化学技术应用于规模化生产。此外，公司不断加大新药研发业务的投入，同时加强创新药物发现三大核心技术平台的建设（FBDD/DEL/Virtual Library），后续对外合作可能会带来额外的利润弹性。 　　投资建议 　　我们预计2021-2023年EPS分别为3.20/2.67/3.60元，对应PE分别为29/35/26倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发不及预期，销售不达预期，原材料涨价，汇率波动，安全生产与环保，新业务拓展不达预期，核心技术人员流失，解禁风险，大客户依赖风险等。

中心思想 FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物，免疫疗法迎来里程碑式突破 本次报告的核心观点聚焦于2022年1月26日美国FDA对Immunocore公司KIMMTRAK（Tebentafusp-tebn）的加速批准。这是全球首个获批的T细胞受体（TCR）融合蛋白药物，针对不可切除或转移性葡萄膜黑色素瘤（mUM）。该事件不仅填补了实体瘤T细胞疗法的空白，更标志着免疫治疗从传统高亲和力单克隆抗体和CAR-T向TCR复合技术平台演进的拐点。数据显示，KIMMTRAK在III期临床试验中使患者总生存期（OS）中位数达到21.7个月，较对照组（16个月）显著延长约35.6%，并且获批时间较PDUFA日期提前4周，凸显其临床价值与监管认可。 中国细胞治疗商业化与国际化加速，实体瘤突破曙光已现 报告进一步指出，中国细胞治疗行业正经历商业化与国际化双轮驱动。2021年复星凯特与药明巨诺两款CAR-T产品上市，数月内实现数千万元销售额；传奇生物与强生合作的CAR-T产品FDA申请已受理，PDUFA日期为2022年2月28日。此外，科济药业等企业在Claudin 18.2、GPC3等实体瘤靶点的CAR-T临床取得进展。报告认为，全球生物医药创新正进入成果兑现阶段，中国凭借工程师红利和政策支持，在免疫疗法与细胞基因治疗前沿领域将加速收获。 主要内容 事件：FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物KIMMTRAK 报告开篇指出，2022年1月26日，美国创新生物技术公司Immunocore宣布FDA批准其TCR融合蛋白药物KIMMTRAK，用于治疗HLA-A*02:01阳性的不可切除或转移性葡萄膜黑色素瘤成人患者。这是FDA批准的首个用于治疗mUM的疗法，也是首个获批的TCR治疗药物。该药物曾获FDA突破性治疗指定、快速通道和孤儿药认定，以及EMA加速审评等资格。 评论：全球免疫疗法里程碑式新突破与国内细胞治疗商业化浪潮 全球免疫疗法里程碑式新突破 报告从三个层面展开分析： ImmTAC平台首个品种商业化：KIMMTRAK是通过高亲和力TCR结合域靶向gp100抗原，以及抗CD3结合域重定向T细胞的双特异融合蛋白。葡萄膜黑色素瘤虽然罕见，但约50%患者会发展为转移性疾病，此前缺乏有效疗法。该药基于Immunocore的ImmTAC技术平台开发，代表了T细胞重定向技术的商业化落地。 T细胞疗法领域突破：此前已获批的细胞疗法（如CAR-T）主要针对血液瘤细胞膜外靶点，而KIMMTRAK作为TCR融合蛋白（非细胞治疗形式）能够靶向实体瘤细胞内/跨膜抗原，通过同时结合TCR与CD3实现肿瘤杀伤，为实体瘤T细胞治疗开辟新路径。 疗效惊艳，提前获批：III期临床数据（378人）显示，KIMMTRAK组OS中位数21.7个月，显著优于对照组（16个月）。FDA因此比原定PDUFA日期（2022年2月23日）提前4周批准，超出市场预期。 中国细胞治疗步入商业化与国际化元年，实体瘤突破曙光初现 报告聚焦中国细胞治疗行业现状： 商业化：复星凯特和药明巨诺的CAR-T产品在2021年获批上市，数月内实现数千万元销售额，且销售增长迅速，表明国内CAR-T商业化模式初步走通。 国际化：金斯瑞生物科技旗下传奇生物与强生合作的多发性骨髓瘤CAR-T产品已向FDA提交上市申请，PDUFA日期为2022年2月28日。若如期获批，将显著催化中国细胞治疗板块获得更多资本关注。 实体瘤突破：科济药业等在靶向Claudin18.2、GPC3等的CAR-T疗法治实体瘤临床取得进展。更多企业正通过创新平台技术进入实体瘤领域，报告认为创新是生产力进步的本质驱动，中国生物医药前沿领域将加速收获。 投资建议：上调行业评级至“买入”，推荐关注免疫与细胞治疗创新个股 报告基于上述分析，将生物制药行业评级从原有评级上调至“买入”。推荐关注个股包括：金斯瑞生物科技、科济药业、药明巨诺、荣昌生物。这些公司分别在CAR-T国际化（金斯瑞）、实体瘤CAR-T（科济）、已上市CAR-T商业化（药明巨诺）以及ADC/免疫疗法（荣昌）等领域具备领先优势。 风险提示：三大风险需关注 报告明确提示三项主要风险： 前沿创新领域靶点开发与临床进展、商业化进程不达预期。 全球新冠疫情波动对正常临床及生物创新领域投资的扰动。 地缘政治波动影响全球创新研发产业链，高端器械设备及原材料供应受阻。 图表附录（简要提及） 报告提供两张机制图：图1为Immunocore双靶向TCR融合蛋白抗肿瘤作用机制；图2对比ImmTAC平台与CAR-T等对肿瘤细胞靶点的作用机制差异。此处从略。 总结 本报告以FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物事件为核心，系统分析了该里程碑对全球免疫疗法格局的深远影响，并深入评估了中国细胞治疗行业在商业化、国际化及实体瘤突破方面的进展。数据层面：KIMMTRAK三期OS中位数21.7个月（对照16个月，提升35.6%）；国内CAR-T产品上市数月内销售额达数千万元；传奇生物CAR-T美国上市申请PDUFA在即。这些数据共同支撑了上调行业评级至“买入”的结论，并提示关注金斯瑞、科济、药明巨诺、荣昌等创新标的。同时，报告也指出了靶点开发、疫情扰动及地缘政治等风险，体现了客观审慎的分析态度。

　　阳光诺和(688621) 　　事件 　　1月20日，阳光诺和发布业绩快报，预计2021年实现营收4.92亿元，同比增长41.72%；归母净利润1.06亿元，同比增长45.78%；扣非后归母净利为1.03亿元，同比增长42.51%，业绩实现强劲增长。 　　简评 　　研发投入不断加大，新签订单高增长。单季度来看，公司预计2021Q4实现营收1.51亿元，同比增长34.82%。单季度利润的波动预计与公司持续加大研发投入有关，主要是自主研发投入。从商业模式上来看，这些前期的研发投入形成的药品IP会在未来3-5年内逐渐形成产品转让和销售分成的权益，带来利润的超额弹性。此外，公司新签订单高速增长，2021年新签订单为9.29亿元，同比增长76.42%，为业绩的高速增长打下基础。 　　重点加强技术能力建设，不断扩充人才队伍。2021年，公司不断加强技术能力平台建设，如多肽新药研发平台、改良型新药研发平台、体内体外药理技术平台等，研发技术实力得到进一步提升。此外，我们预计各个业务板块的研发人员保持快速增长趋势，不断增强创新药大临床技术人才队伍，拓宽优势和特色适应症服务领域，并不断持善新药临床前及临床一体化研发服务链条，从而进一步增强公司综合研发服务能力与核心竞争力。 　　自主创新项目稳步推进，未来逐步贡献业绩。我们预计2022年开始，公司的自主研发板块会逐渐开始有重点产品销售分成爬坡，2023年开始会有较为显著的分成类收入，为毛利率、净利率和ROE带来的显著改善和提升。整体来看，公司经营层面持续向好，展现出新业务拓展加速、分成类收入加速的良好经营态势。 　　投资建议 　　预计2021-2023年公司的EPS分别为1.33/1.79/2.64元，对应PE分别为73/54/37，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　解禁风险、核心技术人员流失风险、监管风险、IP保护风险、投资风险、汇率波动风险、原材料涨价风险、安全生产和环保风险。

中心思想 泰它西普干燥症II期临床成功，拓展自免疾病治疗边界 本次报告的核心观点在于，荣昌生物的核心产品泰它西普在治疗干燥综合症（pSS）的II期临床研究中取得阳性结果，治疗组与安慰剂组间差异具有统计学意义。该进展不仅验证了泰它西普作为全球首款BLyS/APRIL双靶点融合蛋白在自身免疫性疾病领域的广谱治疗潜力，也为公司打开了新的市场空间。此外，公司国际化授权合作（维迪西妥单抗出海）与科创板IPO募资并行推进，进一步强化了公司的资金实力与研发管线，为长期增长奠定基础。基于此，国金证券维持“买入”评级。 主要内容 事件：泰它西普干燥症II期临床研究完成并披露阳性结果 2022年1月24日，公司公告完成泰它西普在中国治疗干燥综合症（pSS）患者的II期研究，结果显示治疗组与安慰剂组组间差异有统计学意义。公司计划在中国开展进一步研究。该事件是本次点评的催化剂。 评论：临床进展与商业化/资本化双轮驱动 泰它西普新适应症干燥综合症II期临床完成，将进一步推进 泰它西普是公司全球首款、同类首创的靶向BLyS和APRIL双靶点抗体融合蛋白药物。目前针对7种自身免疫性疾病处于商业化或临床试验阶段，包括系统性红斑狼疮（已获批上市并进入医保）、视神经脊髓炎谱系疾病、类风湿关节炎、IgA肾病、干燥综合症、多发性硬化症与重症肌无力。 此次II期临床共招募42名患者，随机分配至240mg、160mg泰它西普组及安慰剂组，结果显示两个治疗组与安慰剂组组间差异有统计学意义。 干燥综合症（pSS）是一种主要累及外分泌腺体的慢性炎症性自身免疫病。全球现有近390万患者，根据NCBI数据发病率为5.8人/10万人，目前尚无有效药物，泰它西普有望成为首个有效疗法。 国际化已启程，西雅图基因2亿美元首付款已入账；科创板IPO在即，40亿新募资将助力创新提速 2021年8月，公司授权西雅图基因获得维迪西妥单抗在荣昌生物区域（除日本、新加坡以外的其他亚洲地区）以外地区的全球开发和商业化权益。西雅图基因已支付2亿美元首付款，后续最高可达24亿美元里程碑付款，公司还将获得净销售额从高个位数到百分之十几的梯度销售提成。 公司即将在科创板发行不超过5442万股，拟募资40亿元，用于生物新药产业化、抗肿瘤抗体新药研发、自免及眼科抗体新药研发等项目。 盈利预测与投资建议 考虑到维迪西妥单抗海外临床推进需1-2年，美国市场收入预计2024年才有贡献，调整盈利预测：预计2021/22/23年营收14.96/7.6/12亿元（2021年营收中含2亿美元里程碑款），净利润分别下调68%、97%和上调69%至2.7/-3.43/-1.09亿元。维持“买入”评级。 风险提示 研发以及新品销售不及预期的风险；带量采购等令公司营收承压等风险。 总结 本次报告围绕荣昌生物两大核心看点展开分析：一是泰它西普在干燥综合症II期临床取得积极结果，拓展了自身免疫疾病领域的适应症版图，鉴于该疾病目前尚无有效药物，泰它西普具备显著的先发优势与市场潜力；二是公司国际化授权与科创板融资同步推进，西雅图基因首付款已入账且科创板拟募资40亿元，为研发和产业化提供充足资金保障。盈利预测方面，考虑到维迪西妥单抗海外收入预计2024年才能体现，短期业绩承压，但公司长期成长逻辑清晰。国金证券维持“买入”评级，建议投资者关注公司后续临床试验进展及商业化放量节奏。

　　事件 　　1 月 25 日，根据新华社报道，中共中央政治局 1 月 24 日下午就努力实现碳达峰碳中和目标进行第三十六次集体学习，会议中再次针对碳中和进行深刻的分析，进一步落实了新一年关于双碳政策发展落实的基调。 　　评论 　　会议中针对碳中和政策提到了多个重要的方向，针对过去一年多针对碳中和的发展的相关政策进行了一定的总结，而针对其中的重点问题更是做了针对性的阐述。 　　力度问题： 减排不是减生产力。在降碳的同时确保能源安全、产业链供应链安全、粮食安全等；考虑区域差异，不搞一刀切。在过去的一年里，政策的初步落实难以有效把控实施力度和方向，由于统筹管理，在部分细分领域形成了供给不足的状态，导致生产效率受到较大影响。同时由于整体的能耗管控，不同地区的压力差异较为明显，资源禀赋不同，导致整体的生产节奏难以形成有效统一。而此次会议在前期会议基础上更是明确了两个基调：①保证合理发展；②考虑地区差异，在这两点之上，行业的发展将更为有序，企业的经营也在合理的状态下逐步优化，对于过去由于过度的能源限制带来的供给短缺将逐步优化，形成合理的结构性优化。 　　节奏问题： 立足当下，放眼长远，循序渐进，把握好降碳的节奏和力度。过去经过多年的粗放式发展，在不同领域，在相同领域的不同企业中，都有或多或少发展差距，长期的问题需要逐步进行整治，过度的落实则容易形成反作用，难以从根本上解决问题。而有序的碳减排落实将有利于行业内部的落后企业进行平稳过渡，优化结构的同时，不产生额外就业以及发展问题。 　　此次会议针对过去一年的政策落实进行了一定程度的纠偏，虽未直接落实到细则，但在前期中央经济会议的基础上，进一步定调了双碳政策实施节奏和大前提：双碳政策仍然是重要的政策执行方向，但落实力度和节奏需要考虑实际情况，不能延续双碳政策执行前无限制的发展，也不能无发展，行业的变革需要时间，但方向确定，优质的企业也将具有持续的发展优势和基础。 　　 关于能源、能耗管控、核算体系等细分领域再次定调，为行业持续发展，优秀企业领先发展提供了良好的基础。会议针对细分领域有几点重要的表述： 　　①关于能源转换： 传统能源退出建立在新能源安全可靠的基础上；控制化石能源消费，积极发展新能源。新能源发展仍然是双碳政策的主旋律，需要有序衔接，而新能源赛道仍然是未来发展的重点，带动的材料需求仍然具有持续的增长动力；而传统能源的稳定供应将进一步保证相关产业链平稳发展。 　　②关于能耗管控： 要严把新项目碳排放关，坚决遏制高耗能、高排放、低水平项目盲目发展，推动传统产业优化升级。会议虽然在持续发展的基础上进行了纠偏，但对于双高项目仍然坚决抑制盲目发展，在传统的两高行业中，仍然具有持续的优化动力，同时行业内部的结构性分化将有望进一步凸显，优质企业具有持续发展空间。 　　③关于核算体系： 新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，推动能源“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变。这对能耗核算体系的升级，再次重点关注了可再生能源和原料用能两大领域，强调了新的考核体系，针对生物合成、部分煤化工项目的发展提供了进一步的空间。 　　投资建议 　　 建议关注新能源快速发展带动的上游材料系列材料所在行业，由于能耗管控的重新核算带动的可再生能源以及煤化工等细分行业。 　　风险提示 　　政策落实风险；细分行业产品价格剧烈波动风险，新项目过度扩张风险估值偏高。

　　近期医疗板块各子行业因不同因素（如业绩预期变化、带量集采事件、市场抗疫物资需求预期变化、行业配置比例变化等）出现回调，与我们前期的整体策略判断（行业成长性可能有所放缓，而价值属性不断增强）符合。 　　但我们认为，随着估值和市场预期的迅速回调，医疗板块压力最大的时间已经过去，后续投资有望转入进攻姿态。这种判断基于多方面理由： 　　行业内企业估值水平的快速调整，价值属性凸显； 　　全国医疗机构诊疗流量逐步恢复，需求重回增长； 　　政策预期逐步清晰，估值充分消化； 　　年报一季报业绩窗口对股价催化； 　　行业内上市公司激励密集出台，反映企业信心。 　　近期新冠检测产品企业特别是抗原检测产品出口企业市场预期变化剧烈，普遍出现了较大波动。考虑奥密克戎突变株在海外仍呈现大流行状态，我们认为海外市场尤其是美国和欧洲对于新冠抗原快速检测产品的需求仍有望持续较长时间，防控需求带来的业绩持续性有望超出市场预期。 　　1月19日，广东省药品交易中心发布《广东联盟双氯芬酸等药品集中带量采购的文件》，对276个药品品种进行集采，其中生物制品方面涉及集采名单包括血制品和生长激素。生长激素、血制品等板块出现了一定回调，但我们认为如果考虑这些品种的供应稀缺性、良好的竞争格局以及出色的盈利能力，还有长期积累的销售推广壁垒，长期盈利和现金流成长能力依然非常可观，我们认为过分悲观情绪可能是长期布局的黄金机会。 　　我们认为后续医疗板块的投资布局仍然紧紧围绕“价值成长”这一主题来展开，重点参考估值水平和业绩增长能良好匹配的优质标的，建议积极布局优质医疗器械、中医药优质标的、新冠抗原检测、常规体外诊断、医疗信息化和医疗新基建、连锁药房等。 　　重点公司 　　迈瑞医疗、华润三九、新产业、东方生物、鱼跃医疗等。 　　风险提示 　　国内疫情反弹影响院内诊疗流量的恢复；药品器械带量集采和谈判议价力度超出预期；抗疫物资供应增多，量价格局恶化；医保支出和卫生财政增速回落，行业增量减少；研发和新产品上市不及预期；年报一季报行业不及预期；产品出口企业汇兑风险；医疗事故风险；企业激励投入增加，影响表观利润；医疗新基建投入力度不及预期。