行业观点 　　碳纤维性能优异，拥有广泛的应用领域。 碳纤维在力学性能方面，具有高强度、高模量，兼有碳材料的强抗拉力和纤维的柔软可加工性；在物理性能方面，具有耐高低温、导热、导电、摩擦系数小和各向异性；在化学性能方面，具有耐腐蚀性，优异的性能使得碳纤维可广泛应用于航空航天、风电叶片、碳碳复材、压力容器、体育休闲、汽车工业等领域。 　　 新能源推动碳纤维需求高增长，航空航天等领域空间广阔。 2021 年全球碳纤维需求量达 11.8 万吨，其中国内需求 6.24 万吨， 近年来随着新能源行业的发展， 碳纤维在风电叶片、碳碳复材、压力容器等领域的增长迅速。 产业趋势方面， 风电叶片逐步从内陆转向海上，大功率风电机组开始推广使用，推动叶片轻量化发展； 光伏硅片大尺寸进程下，碳碳复材逐步取代传统石墨； 氢燃料电池汽车在 2022 年步入爆发元年， 压力容器需求跟随提升。2021 年风电、光伏、燃料电池领域的碳纤维国内需求增速分别为 13%、133%、 50%，我们预计未来四年三大领域的 GAGR 也将分别达到 19%、18%、 22%， 2025 年需求量将达到 4.59 万吨、 1.37 万吨、 0.66 万吨。 在附加值很高的航空航天领域，商用飞机、国产大飞机、无人机以及军机需求的提升，将为碳纤维提供广阔空间，此外，轨交渗透率的提升和汽车轻量化方向也有望成为未来碳纤维需求新的增长点。 　　中国碳纤维产能快速扩张，大丝束成为重要方向。 2021 年全球碳纤维运行产能达 20.76 万吨，其中中国大陆运行产能达 6.34 万吨，位居第一，较2020 年增长 74%。 今明两年国内碳纤维仍处于投产高峰期，我们统计2022-2023 年国内待投项目的名义产能分别为 4.28 万吨和 3.55 万吨（不考虑投产节奏），产能的大幅投放将缓解去年由疫情和进口扰动带来的供需缺口，今年下半年以来，国内碳纤维价格也出现下滑趋势，预计未来国内供需矛盾将进一步缓解。在产业方向上，近年来我国逐步突破大丝束原丝和碳纤维制备技术， 成功将低成本大丝束转入规模化量产，我们统计 2021 年-2023年， 国内大丝束的新增名义产能分别占国内当前新增名义产能的 58%、93%、 61%，大丝束已成为我国碳纤维发展的重要方向，从而在与大丝束相关的风电叶片、压力容器、轨道交通、汽车轻量化等领域有望实现国产替代。 　　投资建议 　　随着产业结构的升级，新材料需求不断增加， 为我国碳纤维行业提供了肥沃的土壤； 大丝束技术的突破，为我国实现低成本碳纤维工业化提供了路径；行业将进一步集中，技术优势将带来规模优势和一体化优势。我们建议重点关注吉林化纤（ 供应链配套完善，大丝束产能快速扩张）、中复神鹰（ 高性能碳纤维龙头企业，布局航空航天与新能源领域）、 光威复材（ 全产业链布局，军品民品双轮驱动）、 中简科技（ 聚焦小丝束高端产品，供应航天军工）。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险； 风电市场开拓不及预期；航空航天等高端领域发展不及预期；新技术开发冲击风险；原材料价格大幅上涨风险； 成本下降不及预期风险。

中心思想 ADC 药物即将迎来上市爆发期，国内企业差异化布局占据先机 ADC 药物是当前创新药领域最热门赛道之一，全球已有 14 款产品获批，国内 2–3 年内将进入密集上市阶段。从靶点来看，HER2 仍为最热门靶点，EGFR、TROP2、CLDN18.2、c-Met 等靶点也吸引了大量研发投入。管线方面，国内已有 5 款 ADC 产品获批 11 项适应症，另有 2 款在 NDA 阶段、13 款处于临床 III 期，整体储备丰富。重点企业如荣昌生物、云顶新耀已实现商业化，恒瑞医药、科伦药业、信达生物等也处于临床后期，差异化适应症策略成为国产 ADC 突围的关键。 国内 ADC 核心看点：高靶点集中度与快速推进的临床管线 从靶点集中度看，HER2 靶点在全球和中国均占据主导地位，但 TROP2、c-Met、CLDN18.2 等差异化靶点也在快速崛起。国内企业在热门靶点上的布局密集，同时通过适应症差异化（如胃癌、尿路上皮癌等）寻求市场空间。临床进展方面，从 2020 年首款 ADC 获批至今仅两年多，国内已有多个产品进入 III 期或 NDA 阶段，预计 2023–2025 年将迎来上市高峰，带动整个产业链需求。 主要内容 ADC 药物研发进展梳理 全球及国内 ADC 药物管线数量与阶段分布 全球已有 14 款 ADC 获批上市，II 期至 III 期产品梯队清晰，大量候选药物处于 I 期阶段。国内自 2020 年 1 月批准首款 ADC（恩美曲妥珠单抗）以来，已累计批准 5 款产品、11 项适应症，另有 2 款处于 NDA 阶段，13 款处于 III 期临床。整体管线丰富，预计 2–3 年内进入爆发期。 热门靶点分布 从全球在研靶点看，HER2 是最热门靶点，EGFR、TROP2、CLDN18.2、c-Met 紧随其后。国内靶点分布与全球趋势一致，HER2 项目数量领先，TROP2、CLDN18.2 等差异化靶点也有较多布局，竞争格局逐渐清晰。 国内已获批及在研 ADC 药物与适应症 已获批的 5 款产品包括：罗氏的恩美曲妥珠单抗（HER2 乳腺癌/胃癌）、Seagen/武田的维布妥昔单抗（CD30 淋巴瘤）、荣昌生物的维迪西妥单抗（HER2 胃癌/尿路上皮癌）、辉瑞的奥加伊妥珠单抗（CD22 急性淋巴细胞白血病）、云顶新耀的戈沙妥珠单抗（TROP2 三阴乳腺癌）。目前在 NDA 阶段的药物有德喜曲妥珠单抗（HER2 乳腺癌等）和维泊妥珠单抗（CD79b 弥漫大 B 细胞淋巴瘤）。III 期临床的候选药物覆盖 HER2、TROP2、c-Met、nectin-4 等多个靶点，适应症涵盖乳腺癌、肺癌、胃癌、尿路上皮癌等大癌种。 国内重点企业研发进展 荣昌生物：自主研发 HER2 ADC 维迪西妥单抗，已获批胃癌、胃食管交界处癌、尿路上皮癌三项适应症，HER2 阳性乳腺癌处于 II/III 期。差异化适应症策略成效显著。 云顶新耀：引进 TROP2 ADC 戈沙妥珠单抗，已获批三阴乳腺癌，尿路上皮癌和 HR 阳性乳腺癌处于 III 期临床。 恒瑞医药：自研 ADC 平台，HER2 ADC SHR-A1811 已进入 III 期临床，后续管线丰富。 科伦药业：自研 TROP2 ADC SKB264 处于三阴乳腺癌 III 期，HER2 ADC A166 处于关键临床阶段，两款产品已与默沙东达成授权许可协议。 风险提示 研发与临床进度风险 创新药研发存在失败或临床数据不及预期风险，有效性或安全性可能不达目标。临床试验进度可能受疫情或患者招募影响，存在延期风险。 上市申报与定价风险 创新药审评审批政策可能变化，导致上市申报结果或进度不及预期。ADC 药物定价较高，未来医保谈判或市场竞争可能导致价格低于预期。 竞争加剧风险 当前国内 ADC 产品较少，但随着更多产品获批上市，同靶点适应症竞争将加剧，可能影响销量和价格。 附录：ADC 药物研发全景梳理 附录包含图表 6 和图表 7，详细列出了国内 III 期及以上 ADC 药物的研发机构、适应症、中国及全球研发进展阶段（临床前至批准上市）。图表覆盖维布妥昔单抗、戈沙妥珠单抗、恩美曲妥珠单抗、维迪西妥单抗、德喜曲妥珠单抗、SHR-A1811、SKB264 等主要药物，展示了各产品在不同适应症上的研发全貌。 总结 国内 ADC 市场即将进入收获期，差异化布局与产业链机遇并存 从研发管线看，国内 ADC 药物已形成“已获批 5 款 + NDA 2 款 + III 期 13 款”的梯队格局，预计未来 2–3 年将迎来上市爆发期。热门靶点 HER2 竞争激烈，但 TROP2、CLDN18.2、c-Met 等差异化靶点为后来者提供了突围机会。重点企业如荣昌生物、云顶新耀已率先商业化，恒瑞医药、科伦药业等凭借自研平台和授权合作快速推进。风险方面需关注研发失败、临床延期、价格压力及竞争加剧。整体来看，ADC 赛道景气度持续提升，建议关注国内研发领先、具有差异化优势及技术平台的企业，同时上游 CXO 产业链也将受益于订单需求增长。

　　阳光诺和(688621) 　　事件 　　8月9日，阳光诺和发布2022年中报，公司实现营业收入3.24亿元，同比增长44.71%；归母净利润8738万元，同比增长48.19%；扣非后归母净利8167万元，同比增长42.62%，收入和利润端均实现高速增长。 　　简评 　　2022Q2业绩增长稳健，药学研究业务增长势头迅猛，疫情对上半年临床业务有一定影响，看好下半年临床业务恢复。单季度来看，2022Q2公司实现营业收入1.76亿元，同比增长37.50%；归母净利润5398万元，同比增长40.43%；扣非后归母净利5049万元，同比增长35.95%。分板块来看，2022H1药学研究业务实现2.31亿元，同比增长74.24%，临床试验及生物分析业务实现9324万元，同比增长2.37%，该业务主要受到新冠疫情影响，导致受试者入组及项目进度减慢，看好H2临床相关业务的恢复。 　　持续加码研发，研发投入不断加大。2022H1实现研发支出3613万元，同比增长82.69%，研发投入占比为11.14%，相较于2021H1提升2.32个百分点，主要是公司加大了对自主立项创新药、改良型新药、特色仿制药的研发投入。此外，公司不断丰富研发人才团队，研发人员共有771人，占比78.51%，其中硕博共有113人，占研发人员的比例为14.65%。 　　新签及在手订单饱满，未来业绩高成长。2022H1公司新签订单为5.45亿元，同比增长24.15%，我们预计疫情影响上半年临床新签订单，预计下半年进一步改善。公司目前累计存量订单为17.89亿元，同比增长32.81%，饱满的订单保证了未来业绩的高成长。此外，公司不断提升研发及市场开拓能力，进一步打造临床前及临床一体化服务平台，不断提升服务能力，保证订单的高效交付。 　　投资建议 　　我们预计2022-2024年归母净利润为1.50/2.14/3.13亿元，对应PE分别为55/39/26倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　解禁风险、核心技术人员流失风险、监管风险、IP保护风险、投资风险、汇率波动风险、原材料涨价风险、安全生产和环保风险。

　　山东药玻(600529) 　　事件 　　2022年8月9日，公司公告其非公开发行A股股票的申请获得证监会通过。根据公司去年9月公开的非公开发行A股股票预案，公司拟向不超过35名特定对象发行股票，募集资金不超过18.66亿元，其中11.96亿元用于一级耐水药用玻璃瓶项目、6.71亿元用于年产5.6亿只预灌封注射器扩产改造项目。 　　点评 　　顺应药玻行业升级趋势，中硼硅药玻产能扩增。（1）仿制药一致性评价、药包材关联审评审批加速药包材向更高质量的中硼硅材质升级；作为龙头药玻企业，公司将充分受益于药玻行业产业升级。以中硼硅药为代表的一级耐水玻璃瓶具有更好的耐水、抗酸、抗碱能力。（2）公司于2004年开始布局一级耐水药用玻璃，成为中国首个、世界第五个具有一级耐水药用玻璃模制瓶生产能力的厂家；公司于近年攻克中硼硅管制瓶拉管技术，模瓶、管瓶齐发展。（3）一级耐水药用玻璃项目将建设年产40亿只一级耐水药用玻璃瓶（规格为2-500ml，含一级耐水药用玻璃棕色瓶及一级耐碱玻璃瓶）的生产能力，包括一级耐水药用玻璃瓶、玻璃管的生产车间、窑炉以及配套生产线。公司快速提升一级耐水药用玻璃产能，抓住包材升级所带来的市场机遇。 　　前瞻布局安全性、便利性更高产品预灌封，中硼硅预灌封快速发展。（1）预灌封可实现存储、给药一体化，减少药液污染和浪费，是高端制剂广泛采用的包装方式；随着越来越多的创新生物制剂上市，预灌封注射器需求上涨。（2）预灌封注射器扩产改造项目顺应需求上涨趋势，通过对现有生产线进行改造，新增年产5.6亿只预灌封注射器生产能力。（3）预灌封注射器属高端产品，有助于公司优化产品结构，提供全面的产品选择。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年实现营收44.56/51.25/58.93亿元，同比增长14.99%/15.00%/15.00%；归母净利润6.62/7.84/9.17亿元，同比增长11.94%/18.41%/17.01%。公司当前股价对应22/23/24年25/21/18XPE，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　一致性评价及国内市场需求增长低于预期、海运费等成本上升的风险。

　　博瑞医药(688166) 　　掌握高难仿制原料药合成工艺，产能释放在即。（1）公司是国内稀缺的聚焦高难仿制药合成工艺开发的生物公司，掌握包括恩替卡韦、磺达肝癸钠、艾立布林等多个结构复杂、合成步骤多的原料药生产技术。（2）特色原料药附加值高，重磅原研专利到期为仿制药发展带来机遇；公司携手正大天晴实现恩替卡韦片国内首仿、国外专利挑战成功；快速高效、高超合成能力获验证。（3）生产基地接近满产，募投新建厂房陆续验收，产能压力将获得缓解。公司投产车间的产能利用率基本维持90%以上；新建原料药和高端制剂生产基地，产能明年有望集中释放。 　　成功转型“制剂一体化”，布局补铁剂、吸入剂等高端制剂。（1）带量采购背景下，更低成本的公司在报价上更具优势。公司从原料药向下游制剂端延伸，控制成本能力强于制剂厂商。（2）公司从2020年开始制剂销售，现已经拥有8款制剂产品。第七次带量采购中，公司米卡芬净钠中标，预计带来千万元营收增量。今年新获批阿加曲班注射液、奥司他韦干混悬剂；高难度艾立布林制剂已报产，或成首仿，原研中国销售近5亿。（3）在研制剂管线丰富，布局铁剂、吸入制剂，皆为高研发壁垒、需求刚性、市场竞争较好品种。 　　仿创结合，创新高分子偶联药物进入临床，打开远期天花板。基于偶联药物平台开发，区别于传统高分子偶联药物，公司的高分子偶联药物具有靶向性，候选药物BGC0228可将药物富集于病变组织，同时减少毒副作用；BGM0504为GLP-1/GIP双重激动剂，用于血糖控制、减重和NASH，已展现出比获批产品更佳的有效性潜力。 　　盈利预测与估值 　　我们认为公司未来制剂销售会随着新品种获批、集采进入快速放量期，原料药业务已经和客户形成较为稳定的合作关系。我们预计，公司2022/23/24年实现营收12.57/15.15/18.53亿元；考虑到产品进入集采后原料药制剂端均会承受价格压力，预计2022/23/24年毛利率为54.79%/54.48%/53.11%。 　　采用PE法对公司进行估值，参考同行业可比公司平均PE48X，我们审慎选取38X为公司2022年合理PE；我们认为，公司的合理市值为155.8亿元，对应股价27.13元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险 　　制剂产品销售不及预期、产能投建低于预期、创新药研发不及预期的风险。

　　欧普康视(300595) 　　业绩简评 　　2022年8月5日，公司发布2022年中报，2022年上半年公司实现营业收入6.84亿元，同比+20.05%，实现归母净利润2.58亿元，同比+0.90%，实现扣非净利润2.38亿元，同比+13.16%。 　　2022年二季度，公司实现营业收入3.13亿元，同比10.63%；实现归母净利润1.10亿元，同比下滑6.53%，实现扣非净利润1.01亿元，同比下滑2.80%。 　　经营分析 　　公司坚持通过投资扩大自有视光终端，角膜塑形镜的应用处于持续上升通道中。公司产品销量和营销服务终端收入持续增加，同时，公司主营产品的销售和视光收入受疫情的影响较大。一方面，公司产品具备较强竞争力，促进了已合作终端销量逐渐提升；另一方面，公司新增一批合作终端，同时通过投资增加了一批自有营销服务终端，销量持续增加。2022年3月、4月，公司镜片订单出现负增长，5月部分区域管控放松后订单同比基本持平，6月份重新回到正增长。2022H1毛利率76.31%（-0.18pct），主要是销售费用率20.29%（+1.29%），随公司向视光终端的布局，销售费用率有所提升。 　　公司在研的医疗器械项目顺利推进中。其中，硬性接触镜冲洗液的注册证获批；控股子公司合肥康视眼科医院的低浓度硫酸阿托品滴眼液获得医疗机构制剂注册批件；硬性接触镜润滑液已提交注册申请并受理，正在技术审评中；超高透氧角膜塑形镜的临床试验在三家机构的临床试验仍在进行中；巩膜镜临床试验已在安徽省药监局备案通过，即将进入临床试验阶段。 　　公司同步提升产品能力及服务能力，一体化布局协同效应逐渐显现。我们看好公司向下游布局经销商及视光终端的发展战略，视光中心盈利能力强，我们预计未来将成为公司重要盈利增长点。 　　盈利调整与投资建议 　　考虑到局部地区疫情反复影响角塑终端产品放量，我们分别下调22年净利润14%，预计公司22-24年实现归母净利润6.64、8.66、11.28亿元，分别同比增长20%、30%、30%，对应EPS分别为0.78、1.02、1.33元。给予“增持”评级。 　　风险提示 　　医疗事故风险；行业竞争格局加剧的风险；原材料供应商较为集中的风险。

中心思想 核心观点一：业绩拐点确立，中医服务网络规模化扩张推动盈利改善 报告显示，固生堂2022年上半年实现净利润5400万元，同比扭亏为盈（2021年同期亏损3.50亿元），经调整净利润同比增长35%-41%，超出市场预期。业绩改善主要源于“自建+并购”双轮驱动下中医医疗服务网络的快速完善，以及一次性费用开支的减少，公司基本面进入健康增长轨道。 核心观点二：优质医生资源壁垒巩固，战略合作构建长期竞争护城河 公司与多家顶级三甲中医院（如广州中医药大学第一附属医院、上海龙华医院、北京广安门医院等）建立战略合作，通过多点执业锁定稀缺中医人才。该模式难以复制，构成公司核心竞争壁垒，支撑未来营收持续高增长（预计2022-2024年收入CAGR约30%）。 主要内容 业绩简评 2022年上半年公司实现净利润5400万元，较2021年同期亏损3.50亿元实现扭亏为盈。经调整净利润同比增长35%-41%，业绩增长超预期。盈利能力改善主要受可转换可赎回优先股公允价值亏损减少及以股份为基础付款开支下降等一次性因素影响，同时主营业务收入增长亦贡献正向推动。 经营分析 “自建+并购”双轮驱动，中医服务网络逐步完善 公司通过自建与并购策略，在北京、上海、广州、深圳等核心城市广泛布局。2022年6月北京昆仑医院开业，强化了公司在华北区域的中医诊疗覆盖率，有望提升市场占有率。区域网络扩张为营收增长提供物理基础，预计2022-2024年营收分别为17.86亿、23.20亿、30.16亿元，同比增长约30%。 优质医师资源壁垒高筑，多点执业锁定核心人才 公司与多家三甲中医院签署合作协议，通过多点执业模式引入公立医院医生。该模式在优质中医师资源稀缺的背景下，为公司构建了难以复制的竞争壁垒。合作医院的品牌效应与医生个人影响力叠加，有效增强了患者信任度和复购率。 一次性费用开支减少，净利润实现扭亏 2021年同期受可转换可赎回优先股及可转股债权公允价值亏损、一次性股份支付影响，归母净利润亏损5.07亿元。2022年上半年相关非现金开支显著减少，叠加主营业务稳健增长，公司实现净利润转正。预计2022全年归母净利润为1.14亿元，净利润率约6.4%。 盈利调整与投资建议 预计公司2022-2024年经调整净利润分别为2.20亿、3.10亿、4.34亿元，同比增长82%、42%、41%。对应EPS分别为0.50元、0.68元、0.93元。基于营收高增长与盈利能力改善，维持“买入”评级。 风险提示 需关注并购扩张不及预期风险、医保政策变化风险、以及医生流失风险。若医生合作关系中断或政策收紧，可能影响公司核心竞争优势。 总结 固生堂通过“自建+并购”策略加速中医服务网络全国布局，同时以与顶尖三甲中医院的战略合作构建优质医生资源壁垒，2022年上半年实现业绩扭亏为盈，净利润及经调整净利润均超预期。财务数据显示，公司营收增长率连续保持在30%左右，预计2022-2024年归母净利润复合增长率约37%，盈利能力持续改善。但需警惕扩张过程中的管理风险和政策变动。总体而言，公司正处于规模化扩张与盈利释放的关键阶段，核心壁垒坚实，投资价值凸显。

　　健友股份(603707) 　　事件 　　2022年8月2日，公司公告，公司的注射用盐酸万古霉素（500mg/瓶、1g/瓶）获得美国食药监局（FDA）批准,该药适用于耐甲氧西林葡萄球菌及其它细菌所致的严重感染。此前该药的另2个规格（5g/瓶、10g/瓶）刚获FDA批准；公司子公司健进制药的注射用硼替佐米(3.5mg/瓶)也在近期获得FDA最终批准，适应症为多发性骨髓瘤、套细胞淋巴瘤。 　　点评 　　万古霉素获批，未来国产化潜在空间大。（1）盐酸万古霉素是全球首个糖肽类抗生素，也是人类首个“超抗”（抗超级耐药菌的药物），是由链霉菌菌株产生的糖肽类，通过抑制细菌细胞壁的合成而发挥速效杀菌作用。该产品由礼来原研，商品名Vancocin，1958年获得美国FDA批准，1996年在中国上市。美国境内已有9家产品上市，2021年美国市场销售额约2.08亿美元。（2）2021年，中国样本医院的销售额约为5.68亿元，其中美国礼来公司占据市场主要份额约80%，未来国产化率将不断提升。（3）2022年初至8月2日，公司已新获FDA的注射剂批件8个，累计批件50个。 　　中美双报再添新品，抗肿瘤硼替佐米美国获批。（1）硼替佐米，是一种双肽基硼酸盐类似物，全球第一种人工合成的用于临床的新型蛋白酶体竞争性抑制剂，治疗多发性骨髓瘤的一线特效靶向药物。公司该产品于2020年3月获得FDA（专利未到期）暂时批准，2022年7月获得FDA最终批准，并已提前备货美国，7月27日起已在美国上市销售。（2）该品种原研产品为日本武田制药持有，商品名为Velcade，于2003年5月获得FDA批准上市，2004年4月在欧盟授权上市，2021财年销售额约1100亿日元（约8.1亿美元）。（3）美国已有BAXTER、FRESENIUSKABI、HOSPIRA等18家仿制药企业获FDA批准，2021年注射用硼替佐米美国市场销售额约为10.43亿美元；2021年在中国样本医院的销售额约为3.63亿元。（4）该产品作为公司的又一个中美双报产品，将进一步强化公司在肿瘤等大病种领域的制剂布局。 　　盈利预测及投资建议 　　考虑到2022年2季度，国内部分地区疫情封控对公司生产运输等影响，可能带来短期成本上升，我们维持公司2022/23/24的营收47.9/62.0/78.7亿元，净利润由14.12/19.14/25.20亿元，分别下调7%/10%/10%至13.06/17.23/22.78亿元。维持公司“买入”评级。 　　风险提示 　　高货值库存与较长的库存周转时间、制剂出口不达预期、原料涨价等风险。

　　采纳股份(301122) 　　投资逻辑 　　专注高端穿刺注射器械，逐步拓展实验室耗材领域。公司从成立之初的兽用器械领域，逐步拓展到医用器械及实验室耗材板块，产能规模逐步完善，已成为穿刺注射器械领先企业，通过 ODM/OEM 等方式为全球医疗企业提供穿刺注射类、实验室耗材等产品，2021 年出口收入占比达到 90%以上。 　　医用器械市场空间持续扩张，下游客户粘性显著。2019 年全球注射穿刺市场规模为 146 亿美元，预计未来将保持 8.5%稳定增长。以胰岛素注射器/笔为代表的医用产品将受益于糖尿病患病率快速上升趋势。公司作为国内同行业中 FDA 注册产品数量最多的企业，下游大客户的粘性强。剔除 2020 年疫情带来的口罩需求影响，医用器械板块未来依然将成为公司核心增长支撑。 　　国内兽用器械生产龙头，行业规范管理带来刚性增长。2018 年全球兽用疫苗销售规模约 69.35 亿美元，同比增长 5.1%，整体进入稳步发展阶段。而中国市场有望随着下游饲养行业的集中化，以及各地农业部门对养殖动物的疫苗等预防管理日趋规范实现更快的增长。作为国内兽用注射穿刺器械市场份额最大的企业，公司产品凭借过硬的质量有望获得更多的 ODM 订单。 　　实验室耗材绑定核心客户，病毒采样管产品需求旺盛。公司实验室耗材业务前五大客户收入占比超过 99%，核心客户 Neogen、ThermoFisher 收入贡献超过 90%，核心客户绑定程度较强，未来有望随下游客户业务拓展与公司产能提升实现持续稳定增长。 　　IPO 募集建设生产及研发基地，助力公司实现产品放量。公司 2022 年 1 月在创业板 IPO 发行 2351 万股，募集资金净额达到 10.97 亿元，主要用于公司生产基地和研发中心的建设，募投项目建设完成后将有助于进一步扩充公司产品管线并增强公司盈利能力。 　　盈利预测与投资建议 　　我们看好公司在注射穿刺领域的发展前景，同时未来实验室耗材领域产品还将不断拓展。预计公司 2022-2024 年归母净利润 2.05/2.99/ 4.06 亿元，同比增长 57%/46%/36%，参考同行业上市公司可比估值情况，公司 12 个月内目标市值 80 亿元，目标价位 85.07 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　大客户收入占比较高风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；限售股解禁风险；人民币汇率波动风险。

　　复星医药(600196) 　　事件 　　2022年7月31日，公司发布公告确认，（1）拟出资4.02亿元增持上海复拓股权，公司持有股权由51%增至100%；（2）拟出资4.12亿元增持杏脉科技股权，集团持股比例由28%增至73%。 　　点评 　　全资拥有上海复拓，投资多个科创孵化项目。（1）上海复拓，是2017年成立的投资管理公司，下含科创孵化平台复星领智和从事微创医疗器械开发的复拓知达。复星领智，目前主要孵化4家公司，基因细胞治疗产品开发公司精缮科技、微生态菌群产品开发菌济健康、肿瘤精准治疗算法开发深爱科技以及个性化肿瘤免疫治疗星肽原。精缮科技，已有一款产品提交IND，其他尚处早期。（2）根据市场法估值，上海复拓股东权益估值约为8.21亿元；截至2022年3月31日，上海复拓总资产为4.93亿元。此前，公司拥有上海复拓51%的股权，待交易完成后将增至100%（3）上海复拓布局早期创新项目，加速前沿技术成果转化；公司进一步提高创新孵化平台持股比例，符合公司创新战略。 　　杏脉科技并表，AI数字医疗领域拓展。（1）杏脉医疗，是2018年成立的医疗影像及病理人工智能软件开发科创企业，通过人工智能技术分析结合医疗设备以实现AI辅助诊断。目前，杏脉科技已有超40款AI辅助诊断产品、已进入全国超500家医院，应用于放射科、检验科、病理科等科室。（2）杏脉科技尚处商业化探索初期，2021年杏脉医疗实现营业收入2354万元；根据市场法评估，杏脉科技权益估值约为8.02亿元。此前，公司拥有杏脉科技28.23%的股权，待交易完成后将增至72.63%；此次公司增资4.12亿元，将用于杏脉科技的研发投入、市场推广以及日常运营；有助于数字医疗领域的拓展。 　　盈利预测及投资建议 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年营收448.56/516.74/596.83亿元，归属母公司净利润54.83/64.51/77.18亿元，公司目前股价对应2022/23/24年21/18/15xPE，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发及上市进程不达预期、集采等政策影响产品盈利能力的风险。