事件 　　2022年9月8日，国家医保局发布《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》，按照九部委联合印发《2022年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》的要求，开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理工作。 　　评论 　　强化口腔种植等医疗服务价格调控，尊重技术劳务价值。《通知》指出，各地医疗保障部门要以单颗常规种植牙的医疗服务价格为重点，按照“诊查检查+种植体植入+牙冠置入”的医疗服务价格（包含种植全过程的诊查费、生化检验和影像检查费、种植体植入费、牙冠置入费、扫描设计建模费，不包括拔牙、牙周洁治、根管治疗、植骨、软组织移植）实施整体调控，三级公立医疗机构导入至整体不超过4500元每颗的区间，三级以下公立医疗机构参照当地医疗服务分级定价政策相应递减。 　　政策中针对三种特殊情形予以价格放宽待遇，包括1）经济发达、人力成本高、口腔种植技术领先的地区可以放宽20%；2）国家口腔医学中心/口腔种植专业列入国家临床重点专科的医疗机构可以放宽10%；3）口腔种植成功率高，公开服务质量信息、承诺接受监督和检查的医疗机构可以放宽10%。且三种情形可以进行叠加，即最高可放宽至4500*（1+20%+10%+10%）=6300元。除此之外，技术难度大、风险程度高的项目与常规种植牙手术价格可以拉开适当差距，历史价格偏低、以技术劳务为主的项目也可以适当提高价格。针对不同情况具体问题具体分析，充分体现了政策制定的科学性，种植相关服务价格调控方向基本确定，充分彰显对医务人员医疗技术价值的尊重。 　　规范口腔种植医疗服务和耗材收费方式，“技耗分离”成为指导方向。《通知》指出，有序推进口腔种植医疗服务“技耗分离”，主要采取“服务项目+专用耗材”分开计价的收费方式，通过挤压耗材不合理溢价收费空间，可以在充分尊重医疗技术劳务基础之上实现让利于民，为患者切实减轻种植牙费用负担。种植牙牙冠实行挂网采购，公立医疗机构根据临床需求自主选择，并按实际采购价格“零差率”销售，引导牙冠保持合理价格，进一步促进种植牙可及性的提升。 　　组织开展种植牙耗材集中采购，实施口腔种植收费综合治理。《通知》指出，组建种植牙耗材省际采购联盟，由四川省医疗保障局牵头组建种植牙耗材省际采购联盟，各省份均应参加。集中采购以成套的种植体系统为单元，包含种植体、修复基台，以及覆盖螺丝、愈合基台、转移杆、替代体等配件，广泛发动各级各类医疗机构参加。原则上各统筹地区参加本次集采的医疗机构数（含民营）占开展种植牙服务医疗机构的比例应达40%以上，或本区域报送需求总量占上年度实际使用总量的比例达50%以上。各省还将建立价格异常警示制度，以省为单位开展口腔种植价格调查检查，有望积极发挥公立机构带头作用，肃清虚假补贴、低价诱客等市场乱象，让患者享受到“实惠医疗”、“阳光医疗”。 　　投资建议 　　在老龄化程度加剧背景之下，种植牙作为牙列缺失的有效治疗手段，广泛开展存在深厚的民生价值。相关政府部门经过前期充分调研，专项工作细则同时兼顾了治理力度和可执行性，有望挤压种植牙医疗服务和耗材不合理的价格水分，在保障医务人员合理技术劳动所得、保障医疗机构正向运营发展的基础之上，切实减轻人民群众费用负担。 　　口腔医疗服务行业正常诊疗节奏上半年受疫情反复等因素影响，行业估值处于历史相对低位，有望伴随相关政策落地逐步触底回升。目前我国种植牙渗透率仍处于较低水平，专项治理开展后有望快速提升，同时还将进一步拉动牙周科、牙体牙髓科等种植相关科室业务体量，满足患者大量的隐藏口腔医疗需求，我们持续看好口腔医疗服务行业长期发展潜能。推荐标的：通策医疗、正海生物、时代天使、瑞尔集团等。 　　风险提示 　　疫情反复影响诊疗节奏的风险；政策环境变化风险；医疗服务纠纷事件的风险。

　　荣昌生物(688331) 　　事件 　　2022年8月30日，公司发布半年报，2022年上半年营收/归母净利润/扣非净利润分别为3.50/-4.89/-4.95亿元，其中营收同比增长1033.35%。业绩符合预期。 　　点评 　　泰它西普及维迪西妥单抗销售放量显著，商业化团队覆盖更多医院及药房。 　　（1）1H22营收3.50亿元，上年同期3091万元，同比增长1033.35%。主要原因在于注射用泰它西普（泰爱）和注射用维迪西妥单抗（爱地希）的销售收入增加以及Seagen技术授权收入增加。（2）全球首款、同类首创的双靶点融合蛋白泰它西普，已获批系统性红斑狼疮SLE；21年12月纳入医保目录治疗SLE，潜在同类治疗最佳，SLE的III期临床在美国进行中。（3）公司自研靶向HER2的国产首个ADC维迪西妥单抗，已获批胃癌GC及尿路上皮癌UC；21年8月实现海外License-out，21年12月纳入新版国家医保目录治疗HER2表达GC，22年4月纳入22年中国临床肿瘤学会CSCO指南的II类推荐，用于三线治疗；UC的II期临床在美国推进中。（4）1H22销售费用1.50亿元，同期增长146.27%。自身免疫商业化团队已组建241人，泰它西普已准入337家医院及717家双通道药房；肿瘤科商业化团队已组建291人，维迪西妥单抗已覆盖340家医院。 　　研发增加持续推进管线研发，三大技术平台助力研发。（1）1H22研发费用4.50亿元，同比增长37.68%，研发人员1107人，占公司总人数44%。目前共有7个分子针对20余种适应症进行临床开发；其中泰它西普及维迪西妥单抗正在中美两地进行14种适应症的临床试验、差异化产品VEGF/FGF双靶点融合蛋白RC28临床推进中，治疗wAMD、DME和DR等眼科适应症。（2）公司搭建抗体融合蛋白、抗体药物偶联物ADC、双抗三大核心技术平台；已建立符合GMP标准的21个2000升一次性袋式生物反应器等生产车间及配套设施，公司计划2025年末将原液总产能扩大至8万升以上。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年营收8.53/16.37/24.01亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　确证性临床以及研发进展不达预期、竞争加剧及医保放量不达预期的风险。

　　国际医学(000516) 　　业绩简评 　　2022年9月6日，公司公告，公司董事会审议通过了《关于调整2021年限制性股票激励计划公司业绩考核指标的议案》，公司独立董事对上述事项发表了同意的独立意见。 　　点评 　　复杂疫情防控形势下，及时调整业绩激励条件，鼓舞士气，共克时艰。（1）公司于2021年3月制定了2021年限制性股权激励计划，基于正常、稳定经营环境下公司的行业地位、业务规模与盈利能力，在激励与约束并重的原则下，设置了较为严格的业绩考核条件：即：以2020年度营业收入为基数，公司2021年、2022年和2023年实现的营业收入增长率不低于80%、160%和260%。（2）鉴于目前，国内新冠疫情时有发生，防控形势依然复杂，并对公司医疗服务主业产生了较大的影响；在特殊时期，更要鼓舞团队士气、共度时艰，公司将业绩考核条件调整为：以2020年度营业收入为基数，公司2021年、2022年和2023年实现的营业收入增长率不低于80%、85%和165%。（3）我们认为，应对外部经营环境变化下，公司激励方案的快速调整，以人为本，将使公司更好凝聚实力，厚积薄发。 　　强劲修复力已获验证：上半年停诊三个月，复诊后诊疗人数迅速回升，环比大幅改善。（1）2022年1月13日，公司在疫情中受到停业整顿3个月的处理。经停诊整改，于4月13日复诊，对2季度营收仍有近半月的影响。公司一、二季度营收分别为3.05和7.63亿元，环比增长150.33%；一、二季度的归母净亏损分别为4.28和1.67亿元，环比减亏60.95%。（2）自4月复诊后，高新、中心医院各项指标创新高。高新与中心医院的日最高住院量分别达到1349和2270床；上半年的门急诊服务量分别为53.3和31.34万人次，Q2环比增加分别为480.54%。 　　盈利预测与投资建议 　　我们调整盈利预测，维持2022年营收30.08亿元与归母净利润-3.11亿元的预测；将2023/24年营收下调23.14%/24.76%至43.39/59.46亿元；将归母净利润由0.34/3.85亿元，下调202%/49%至-0.43和2亿元。我们认为，公司是A股稀缺的、已验证其单院成功复制能力的民营三甲盈利性综合医院集团标的，高壁垒与成长性兼具。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医疗政策风险；市场竞争风险；人才短缺风险；床位使用率不及预期风险。

　　济川药业(600566) 　　投资逻辑 　　产品优势与销售能力强劲的中成药企业：公司专注于儿科、口腔、呼吸、消化、妇产及其它领域药品的生产和销售，于2013年借壳上市。2021年以来公司业绩弹性恢复，实现营业收入76.3亿元（+24%）；归母净利润17.2亿元（+35%）；扣非归母净利润15.6亿元（+26%）。2021年销售收入超过1亿元的产品共7个，其中超过10亿元的产品3个。 　　儿科产品驱动业绩稳健增长，二线品种多点开花。公司小儿豉翘清热颗粒预计将保持高增速：1）产品优势明显，在公立医院儿科感冒用中成药市场2020-2021年市占率连续两年第1位，未来有望纳入基药目录，实现全终端渠道进一步放量；2）产品由有蔗糖版本至无蔗糖版的替换在今年基本完成，产品盈利能力进一步提升；3）糖浆剂型处于临床三期，上市后提高定价能力且将有望进一步打开市场空间。二线产品快速放量，提高业绩增长确定性与未来潜力，健胃消食口服液、三拗片、黄龙止咳颗粒等学术认可度不断提高，连续入选多个用药指南、诊疗共识和教学教材；独家药品川芎清脑颗粒、甘海胃康胶囊谈判调入2020年国家医保目录，产品销量快速提升。 　　多年销售优势积淀，助力BD项目快速放量。公司销售以专业化学术推广为主、渠道分销为辅，成立了专业化的学术推广部门。公司发布2022年股权激励计划，在公司层面将BD（Business Development）引进产品数量纳入业绩考核目标，要求2022-2024年每年BD引进产品不少于4个。在销售优势的赋能之下，随着公司二线品种持续发力以及继续开发其他代理产品，未来公司业绩将进一步兑现。 　　投资建议 　　公司明星产品打开品牌优势，多产品全面发力，我们预计公司2022-2024年实现归母净利润20.2/22.4/25.0亿元，同比增长17%/11%/11%。我们选用相对估值法（市盈率法）对公司进行估值，给予2022年13倍PE，目标价29元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 　　风险提示 　　BD收购不及预期、产品结构单一风险、产品集采降价风险、产能无法及时消化的风险。

　　行业观点 　　今年2季度以来在部分地区疫情反复的背景下需求端有所承压，化工行业整体业绩向上趋势不变但速度稍有放缓，盈利能力稍有回落。2022年上半年化工行业整体实现营业收入3.47万亿元，同比增长31.3%；归母净利润2217亿元，同比增长21.3%；行业整体毛利率为18.7%，同比下滑2.7%；整体净利率为7%，同比下滑0.8%。2022年2季度化工行业整体实现营业收入1.84万亿元，同比增长29.2%，环比增长12.6%；归母净利润1160亿元，同比增长14.1%，环比增长9.8%；行业整体毛利率为17.5%，同比下降3.7%；净利率为6.9%，同比下降1.3%。 　　在海外通胀高企和疫情反复的背景下，市场的关注重点仍然集中于需求端的确定性。从子行业和个股2022年上半年的业绩和股价表现来看，化肥、纯碱和农药等子行业及相关企业企业的盈利能力较强且市场关注度较高。主要原因在于供需双好背景下产品价格大幅上行使得利润空间持续向上，其中化肥板块需求端偏刚性，供应方面在俄乌战争的背景下，俄罗斯作为全球重要的化肥生产国决定停止化肥出口，其氮肥、钾肥、磷肥、尿素的产量占比分别为23%、18%、15%、14%，是全球第一大氮肥出口国、第二大钾肥出口国，第四大磷肥出口国，在政策实施的预期下未来全球化肥供给或将趋紧；纯碱板块则受益于光伏领域的增长，需求端的支撑相对偏强。整体来看，在宏观环境不确定性增强的背景下，市场对于供给收缩与需求端确定性强的标的关注度较高。 　　龙头企业原材料和能源成本普遍上涨，化肥、农药等抗通胀板块表现仍然较好，原先承压的轮胎板块迎来拐点。今年以来龙头企业中华鲁恒升业绩表现仍然较为稳健，上半年公司实现165.3亿元，同比增长42.38%，归母净利润45.1亿元，同比增长18.64%。农药龙头扬农化工业绩继续高增，上半年实现营收95.65亿元，同比+43.14%；归母净利润15.15亿元，同比+91.36%。此外，过去在原料价格高位和海运费价格高涨背景下，盈利能力持续承压的轮胎板块也开始逐渐向好，玲珑轮胎上半年实现营业总收入84亿元，同比下滑16.3%，归母净利润1.11亿元，同比下滑85.7%，但2022Q2单季度实现营业总收入40.5亿元，净利润扭亏为盈达到2.03亿元，后续在产业链边际向好的趋势下业绩有望持续修复。 　　投资建议 　　今年以来市场持续受到多方面的因素扰动而承压，股价表现分化，以新能源为代表的高景气赛道表现亮眼，下半年经济不确定性增加，新能源需求确定性仍强，部分受估值压制的优质成长股或迎来中线布局机会。投资方向上，建议关注两个方向：一是景气赛道里面有壁垒有预期差的方向，比如：芳纶涂覆隔膜、导电炭黑；二是优质成长股带来的中线投资机会。 　　风险提示 　　疫情影响国内外需求下滑、原油价格剧烈波动、贸易政策影响产业布局。

　　正海生物(300653) 　　投资逻辑 　　腔医疗行业前景广阔，观念转变有望推动量价齐升。随着民众健康观念的转变和老龄化程度加剧，近年来我国口腔门诊就诊人次增速在5%左右。我国种植牙服务市场规模近几年保持20%以上的稳健增速，但渗透率较低，仍有广阔成长空间。口腔种植专项治理行动开展在即，集采将充分改善种植牙服务可及性，促使种植市场快速扩容。口腔修复材料市场规模受种植牙市场发展的直接影响，预计将维持较快增速。 　　集采顺利中标以价换量，国产替代进程加速。可吸收硬脑（脊）膜补片已在五个省份实行集采，公司产品是目前同类中唯一全部中标的产品。五省均处于公司主要销售区域，公司可吸收硬脑（脊）膜补片2022H1毛利率91%，较集采前下降4pcts。我们认为集采虽会造成价格下降，但同时促使营销费用等开支减少，对利润率产生的影响相对有限，未对公司业绩带来明显压力。口腔修复领域，种植牙集采有利于加速国产替代进程，公司产品有望凭借价格、质量优势抢占市场份额，打破国内市场瑞士盖氏一家独大的局面。 　　聚焦优势材料技术，再生医学产品矩阵完备。公司口腔修复膜产品采用组织工程学技术和特有的脱细胞工艺，可吸收硬脑（脊）膜补片良好的组织顺应性使得产品可缝可粘可同步降解。活性生物骨正处于注册申请冲刺阶段，将填补该品类国内市场的空白。此外，公司光固化复合树脂、乳房补片、宫腔修复膜等产品已陆续进入临床阶段。 　　盈利预测与投资建议 　　我们认为公司口腔修复膜业务有望随着种植牙全国集采快速放量，可吸收硬脑（脊）膜补片业务在部分省区推行集采的背景下，贡献稳定的现金流。公司在研产品矩阵完备，重磅产品活性骨上市在即，预计公司2022-2024年归母净利润为2.15亿元、2.98亿元、3.95亿元，22-24年分别同比增长28%、39%、32%。参考同行业上市公司可比估值情况，给予公司2022年49倍PE估值，对应目标价58元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 　　风险提示 　　行业政策风险；市场竞争风险；研发注册不及预期的风险；新冠肺炎疫情风险；股东质押、减持风险。

　　行业观点 　　医疗板块半年报陆续完成披露，受Q2局部疫情反弹影响，板块内部分企业增速受到影响，但仍有板块内优质企业体现经营韧性，保持良好甚至加速增长势头。考虑到2022Q3开始行业经营实现稳步恢复，延迟需求不断释放，叠加估值切换、2021年医疗板块业绩基数前高后低，集采控费政策预期趋于稳定等因素，我们延续前期判断，即“医疗板块下半年打个翻身仗”的预期不会改变。 　　医疗器械：上半年板块增长趋势延续，疫情反复造成利润端承压。部分院内手术及诊疗器械公司2022Q2受疫情影响增速放缓，短期利润增长出现一定压力。目前三季度以来心血管、骨科、消化内镜、体外诊断等院内手术及诊疗器械实现了较好的恢复，后续下半年有望迎来反弹。 　　消费医疗：行业景气度持续提升，看好头部企业业绩恢复。医美板块在疫情承压之下，头部企业上半年实现稳健增长。上游景气度持续回升，多款产品陆续上市。中药板块OTC发展确定性较强，配方颗粒有望触底反弹。药店板块网售药强监管趋势不改，持续看好头部药房发展。消费器械板块看好CGM产品发展趋势，血糖监测市场规模有望持续扩增。预计随疫情逐步受控，前期受到一定程度压制的医疗服务终端的消费医疗需求有望逐步释放，看好暑期医疗服务终端的角膜塑形镜、离焦镜等消费医疗器械的持续放量。 　　医疗服务：影响短期线下就诊，看好下半年业绩修复机会。由于医疗需求刚性较强，且2021下半年基数偏低，我们认为医疗机构诊疗流量有望在下半年恢复，叠加延期满足的非紧急需求集中释放，后续有望迎来反弹行情。医药卫生体制改革持续深化的大背景下，DRG/DIP支付方式改革、医疗服务价格动态调整机制等细分领域内涵不断完善，医疗服务市场合规化水平有望实现整体提升，建议重点关注医疗服务龙头企业业绩修复机会。 　　生物制品：生长激素和HPV疫苗增长优异，下半年有望加速增长。生长激素克服疫情影响稳健增长，下半年有望加速恢复，随着局部疫情反弹逐步受控叠加暑期新患入组高峰，我们预计行业下半年有望加速恢复与放量。血制品龙头公司二季度增长优异，HPV疫苗等常规疫苗大品种持续高增长，行业产销两旺。 　　投资建议与重点公司 　　随着中报业绩逐步明朗，市场围绕二季度业绩表现的忧虑情绪解除，我们预计医药医疗板块下半年至2023年有望迎来业绩、估值、持仓等多方面反转机会，值得加大配置力度。 　　布局方向上，医药创新与消费医疗仍然是最大的增量成长机会，当前估值性价比突出，值得重点把握。建议重点关注生长激素、医疗服务、医美、医疗器械、中药等细分优质赛道以及相关行业龙头公司，长春高新、迈瑞医疗、爱尔眼科、爱美客、华润三九等。 　　投资策略上，估计相当长的时间内，医疗板块赛道投资、自上而下、估值扩张、强成长风格式的投资效果将会变差；相反，自上而下、个股投资、价值成长的风格将与医疗板块现状更加契合。 　　风险提示 　　疫情反弹影响超预期、集采降价控费政策范围与力度超出预期、需求恢复不及预期、研发效率下降风险、机构持仓统计误差。