核心要点 　　时点：AI强周期下，成长与确定性兼具将是下一个资本涌入点。①2026年中，年度涨幅10倍股美光、海力士闪现，全球市值Top20年度跃迁创21世纪新高。②为究规律，我们研究全球市值Top20二十七年变迁；发现2000年以来，全球市值Top20中的11个年度三倍以上股，是资本重估稀缺资源的典型缩影。③下一资本涌入点，将是专利悬崖前，成长与业绩确定兼具的中国创新药。 　　创新药：中国创新初长成，BD量产与业绩兑现双落地。①周期风起：不是医药产业的全面繁荣，而是高价值资产率先升温。②产业瓶颈：专利悬崖前，MNC寻找的是匹配原有体系的潜力替代支柱。③中国初长成：管线、BD、获批与销售四重验证。 　　下个风口：高质量BD池、新机制分子与AI制药。 　　①万亿MNC加速引进中国创新资产，高质量BD池，支撑龙头持续增长。我们认为，估值重回低位的中国头部创新药企，拥有丰富管线，即潜在可对外BD授权的高质量创新资产池，成为资本下一风口的概率较大。②后PD-1时代，谁将接棒数百亿单品重磅，或在全新多机制组合。③从Claude研究提效到TNIK进入3期，AI制药，重塑创新药全生态。 　　谋定而动：看好丰厚BD池、全球领先新机制与AI头部药企。 　　在通过复盘过去27年全球5万余家上市公司历年市值Top20的赛道属性、年度涨跌幅与行业周期，并梳理近68年全球医药BD交易及近30年全球“药王”变迁，我们认为，当前最值得关注的是成长性与安全边际兼具的三类企业：（1）大而强：已经稳居行业头部、拥有丰厚创新资产管线的龙头药企。（2）小而美：在全新靶点或多维机制组合中保持全球前三临床进度，并可能凭借单个分子的显著临床差异形成巨大BD价值的中小型创新药企业。（3）前沿创新：例如，同时掌握专业模型及专有数据、自动化实验闭环和核心管线权益的头部AI药企。我们认为，仅凭持续增加研发投入便能换取未来成长空间的时代已经过去；下一轮资本集中涌入点，将出现在同时具备合理估值、盈利支撑与产业创新突破的稀缺环节。

　　投资逻辑 　　7月21~22日，CDE官网显示，信达生物IBI3042及甘李药业的GZC8072片临床试验申请先后获得NMPA受理，其中IBI3042是全球首款进入临床阶段的小分子GLP-1周制剂。行业龙头诺和诺德及礼来的口服给药GLP-1制剂于今年初先后获批上市，商业化进展顺利，其中诺和诺德Wegovy Pill（口服司美格鲁肽/减重）获批上市15周累计处方量已经超过200万，处方量增长速度大幅高于此前注射类GLP-1药物（替尔泊肽等）。信达生物IBI3042及甘李药业GZC8072片先后申报临床，标志着国产口服GLP-1类药物的竞争从日制剂全面升级至周制剂维度，国产创新药展现出引领GLP-1口服赛道长效化进程的潜力。 　　药品：7月22日，Summit Therapeautics公告更新III期HARMONi研究的总生存期（OS）数据。依沃西全球多中心III期HARMONi研究在2026年6月进行的最新OS分析结果表明，全部意向治疗（ITT）人群OS获益持续改善至HR=0.76；西方人群的OS获益也进一步提升至HR=0.76。随着随访时间的延长，依沃西的OS获益趋势进一步凸显，同时展现出中国人群与西方人群的获益一致性，产品的成药确定性进一步提升。 　　CXO：国内外投融资水平持续高增长。2026年6月海外融资金额546亿美元，同比+158%，环比+78%，这也是2021年以来海外投融资单月最高值；2026年6月国内融资金额11亿美元，同比+120%，环比-56%。 　　生物制品：信达生物IBI3042及甘李药业的GZC8072片临床试验申请先后获得NMPA受理，其中IBI3042是全球首款进入临床阶段的小分子GLP-1周制剂；在肥胖食蟹猴中，每周一次给予IBI3042（7mg/kg）的减重效果与每日一次给予奥oforglipron（1mg/kg）相当或更优，建议持续关注后续临床数据读出及商业化推进节奏。 　　医疗器械：国内创新合作研发推进，产品竞争力有望持续提升。精锋医疗宣布完成对元昊动力PrimalVerse的投资，进一步布局“AI+手术机器人”具身智能领域，推动手术机器人由精准执行工具升级为具备场景理解、风险预判与协同操作能力的智能外科基础设施。 　　医疗服务及消费医疗：2026年7月22日，锦欣生殖发布2026年上半年业绩预报，截至2026年6月30日止6个月，公司实现不孕初诊数2.42万人次，同比增长9.1%；取卵周期数为1.47万次，同比增长6.1%。2026年上半年净利润超9千万元，实现扭亏为盈。 　　药店：部分龙头公司基本面已经企稳回升，业绩增长有望持续向好，建议关注当前处于估值低位的龙头公司，如益丰药房、大参林等。 　　投资建议 　　全球GLP-1赛道持续维持高景气度，长效化及口服给药是当前创新药物迭代重要方向，诺和诺德及礼来等行业巨头GLP-1口服制剂起量迅速，持续开辟增量市场。GLP-1口服周制剂相较于现阶段获批上市的GLP-1类药物，依从性优势有进一步提升的潜力；信达生物IBI3042及甘李药业GZC8072片先后申报临床，标志着国产口服GLP-1类药物的竞争从日制剂全面升级至周制剂维度，建议持续关注后续临床及商业化进展。 　　重点标的 　　恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、康诺亚、甘李药业、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　本周行情综述 　　原油：本周原油价格大幅上涨主要由于霍尔木兹海峡流量下降的同时，胡塞武装袭击沙特油轮使霍尔木兹海峡的备用通道曼德海峡流量同样出现下降。根据Kpler数据，途径曼德海峡的原油装载量本周自600万桶/天下滑至不足200万桶/天。同时，由于乌克兰袭击CPC管道以及黑海码头，本周哈萨克斯坦产量下滑30万桶/天。管道受损可能导致哈萨克斯坦未来1-2个月产量下滑100-150万桶/天。霍尔木兹+曼德海峡+CPC管道受损的多重供应冲击大幅推升地缘风险溢价导致原油价格上升。截止7月24日，WTI现货收于89.31美元，环比+6.82美元；BRENT现货收于98.42美元，环比+13.43美元。EIA7月17日当周商业原油库存环比+201万桶，前值-169.2万桶。其中库欣原油环比-67.4万桶，前值+43万桶。汽油库存环比+76.5万桶，前值-153.3万桶。炼厂开工率环比-0.1%至96.1%。美国原油库存上升，净进口量环比增加。美国产量1379.8万桶/天，美国净进口数据环比+24.6%。截至7月24日当周，美国活跃石油钻机数环比-2部至450部。 　　炼油：国内炼厂开工短期难有明显回升，成品油整体供应偏温和。汽油方面，成本端涨价预期持续提振主营推价信心；柴油有望伴随调价兑现逐步回暖。国内主营炼厂平均开工负荷为74.91%，较上周上涨6.39个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷为48.36%，较上周下跌0.16个百分点。本周期山东地炼平均炼油毛利为165.93元/吨，较上周期上涨90.52元/吨。本周期主营炼厂平均炼油毛利为615.49元/吨，较上周期上涨976.32元/吨。批零价差方面，周内汽柴油批发价格小幅上涨，但批发价格受原油涨价带动持续走强，故汽柴油批零价差继续缩窄。零批价格具体来看，批零价差方面周内汽油零批价差1005元/吨，前值1332元/吨，上周下跌327元/吨，跌幅24.54%；柴油批零价差662元/吨，前值为864元/吨，上周下跌202元/吨，跌幅23.37%。 　　聚酯：PXN压缩明显，目前不足200美元/吨，PTA行业加工费为367.87元/吨。外围不确定性风险较高，成本端宽幅波动，预计下周涤纶长丝市场延续坚挺走势，后续仍需关注原油以及订单下达情况。涤纶POY150D平均盈利水平为538.95元/吨，较上周平均毛利上涨136.45元/吨；涤纶FDY150D平均盈利水平为268.95元/吨，较上周平均毛利上涨81.45元/吨；涤纶DTY150D平均盈利水平为-240元/吨，较上周平均毛利下降55元/吨。PX方面，国际油价大幅走高，石脑油价格同步上攀，PX成本压力剧增，PX市场价格涨幅不及原料涨幅，本周PXN压缩明显，目前不足200美元/吨，行业盈利水平下降；MX-PX价差亦有收窄，在120-130美元/吨区间波动。PTA方面，周内PTA现货加工费大幅压缩，主要由于PTA市场供应有所提升，且后续仍有PTA装置重启计划待兑现，后续PTA供需格局预计转弱，基差明显回落，PTA行业利润一般。截至7月23日，PTA行业加工费为367.87元/吨。 　　烯烃：乙烯市场，截至7月22日收盘，CFR东南亚收盘价格900美元/吨，较上周末价格上涨11.11%；CFR东北亚收盘价格950美元/吨，较上周末价格上涨6.15%；FD西北欧收盘价格在755欧元/吨，较上周末价格上涨2.3%；CIF西北欧收盘价格在829美元/吨，较上周末价格上涨7.66%；CFR中国收盘价格950美元/吨，较上周末价格上涨6.15%；FD美国海湾收盘价格在26美分/磅，较上周末价格下跌0.38%。短期供应偏紧格局仍存，下游买盘有限，抑制乙烯价格上行，后续需关注原油走势，预计下周乙烯市场稳中偏强。丙烯市场，国内山东地区丙烯主流成交均价为8375元/吨，较上周同期均价下跌475元/吨，跌幅为5.37%。供应面难见显著利好，下游厂家择低刚需跟进，需求面存一定支撑作用。市场交投氛围或有好转。预计下周国内丙烯主流市场价格或将先扬后抑。 　　风险提示 　　地缘政治扰动超预期；海外经济出现衰退；行业及国际政策环境变化。

　　投资逻辑： 　　成药性验证跨越，口服环肽范式正式确立。2026年口服环肽赛道完成从"科学概念"到"产业现实"的关键跃迁，成药性被彻底验证。JNJ-2113（Icotrokinra，商品名ICOTYDE）于2026年3月获FDA批准上市，成为全球首个靶向IL-23的口服环肽；默沙东MK-0616（Enlicitide）作为全球首个靶向PCSK9的口服环肽，在CORALreef系列III期临床中证实20mg每日一次口服可降低LDL-C达59.7%，疗效逼近注射型单抗，预计2026年递交NDA。二者分别从自免和代谢两大慢病领域，系统验证了口服环肽"兼具小分子口服便利与抗体级靶向活性"的双重优势，标志着多肽药物已实现从"只能注射"到"可以口服"的关键跨越，全新药物范式由此正式诞生。 　　增量空间广阔，慢病场景切换打开指数级天花板。市场普遍将口服环肽视为注射抗体的"口服替代"，但其价值远不止存量替代。一方面，银屑病、溃疡性结肠炎、高脂血症等需终身用药的慢病领域，口服剂型相较皮下注射具有不可替代的依从性优势，可显著降低治疗门槛，释放约50%–70%符合先进治疗条件但尚未接受治疗的患者增量；另一方面，环肽分子量恰好填补小分子（<500Da）与抗体（>5000Da）之间的结构性空白，不仅能高亲和力覆盖蛋白-蛋白相互作用（PPI）的广阔平坦界面，更有望穿透细胞膜靶向KRAS等既往"不可成药"的胞内靶点。Rusfertide作为首个铁调素模拟肽（FIC分子）已获FDA优先审评，中外制药AUBE00（pan-KRAS抑制剂）进入I期临床，表明口服环肽正在创造小分子与抗体均无法覆盖的增量治疗空间。 　　管线与BD共振，产业进入商业化兑现周期。全球环肽研发管线正经历系统性扩容，累计在研项目已从2021年的72项增长至2026年YTD的93项，2026年全年新增11项创近五年新高，且首次实现从申请临床到批准上市的全阶段覆盖，表明技术平台已进入全梯队推进的成熟期。产业资本正以真金白银验证平台价值：2026年YTD全球环肽BD交易总额达61.7亿美元创历史新高。ProtagonistTherapeutics作为口服环肽临床推进最快的企业，已实现"1款获批（ICOTYDE）+1款NDA（Rusfertide，PDUFA定于2026Q3）"的双后期资产布局，未来18个月催化剂密集；国内翰森制药HS-20118作为国产首个进入临床后期的IL-23R口服环肽，已展现可比的早期疗效与优异安全性。我们认为，未来3–5年口服环肽将进入持续的商业化兑现周期，掌握核心环化修饰技术与递送平台的企业有望享受超额收益。 　　投资建议 　　口服环肽是继GLP-1之后多肽领域最具确定性的前瞻布局方向，建议重点关注在该领域具备核心平台技术与临床管线的领先企业。海外建议关注ProtagonistTherapeutics（PTGX）：公司作为全球口服环肽赛道龙头，双后期资产ICOTYDE与Rusfertide分别步入商业化放量与监管审批阶段。国内建议关注翰森制药：其HS-20118为国产首个进入临床后期的IL-23R口服环肽，全球II期临床正在推进，有望在国内口服环肽赛道占据先发优势。 　　风险提示 　　临床试验进展不及预期、新药研发结果不及预期、市场推广及销售不及预期。

　　本周，康龙化成、昭衍新药等多家CXO龙头披露2026年半年度业绩预告，整体业绩表现大幅超出市场此前一致预期。 　　从各家企业披露的订单数据亦可印证行业需求高景气态势，以康龙化成为例，上半年新签订单同比增速突破30%，其中小分子CDMO业务新签订单同比增幅超50%。龙头公司披露业绩预告，我们看到新分子持续增长的强劲动力，也看到行业景气度上行逻辑不断夯实，中长期加速成长的发展趋势愈发明确，我们持续坚定看好CXO行业中长期投资机会。药品板块：7月14日，迪哲医药与阿斯利康达成协议，将舒沃替尼全球权益授权AZ，有望获得6亿美元首付款，交易潜在总金额最高15亿美元。26年1至6月，我国创新药对外授权交易总额约1100亿美元，达2025年全年总额的八成，再创历史新高。 　　生物制品：2026年7月15日，诺和诺德Wegovy®片剂肥胖适应症欧洲获批上市，这是口服Wegovy继美国、英国、阿联酋和巴林之后，获得的第五个监管批准。截至7月10日，口服Wegovy在美国的每周处方量已达15.3万张，领先于礼来Foundayo（1.955万张），建议持续关注口服减重药物商业化进展。 　　CXO：国内外投融资水平持续高增长。2026年6月海外融资金额546亿美元，同比+158%，环比+78%，这也是2021年以来海外投融资单月最高值；2026年6月国内融资金额11亿美元，同比+120%，环比-56%。 　　中药：近期流感发病率持续上升，相关公司有望在低基数下迎来业绩修复。 　　医疗器械：国内创新研发推进加速，引入海外优质产品资源。心脉医疗欧洲子公司Lombard Medical研发的腹主动脉疾病介入治疗领域产品Aorfix腹主动脉覆膜支架系统正式获批进入药监局创新医疗器械特别审查程序，有望为复杂腹主动脉瘤患者提供新的腔内介入治疗方案。 　　医疗服务及消费医疗：医保基金整体运行稳健、支付能力持续增强，为医疗服务行业提供了稳定的支付基础；DRG/DIP支付改革及即时结算全面落地，有望进一步改善医院经营效率及现金流水平，看好经营规范、运营效率较高的医疗服务机构长期发展。 　　投资建议 　　CXO行业已完整经历一轮产业周期，当下行业景气度上行信号明确。目前，随着外部压力缓释、全球投融资回暖，国内BD持续升温，行业已进入内外需共振、新分子赛道放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。1）外需：海外投融资回暖，MNC创新热情持续。流动性环境边际宽松之下，生物医药行业投融资回暖预期持续升温，市场风险偏好显著修复。展望2026年，海外头部CXO企业收入指引仍维持稳健小幅增长格局，叠加全球生物医药投融资逐步回暖、创新药研发需求稳步复苏，行业景气度延续上行态势，成长确定性进一步增强。2）内需：国内BD交易火热，带动需求复苏显著。随着全球药企研发意愿明显回暖，创新药研发投入稳步加码，下游需求持续向上传导至国内CRO全产业链。 　　重点标的 　　恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、康诺亚、劲方医药、甘李药业、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　恒瑞医药(600276) 　　事件 　　2026年6月，恒瑞医药环孢素滴眼液Ⅳ（恒宜®）获NMPA批准上市，用于治疗干眼所致的泪液生成减少。作为中国首个且唯一0.1%无水环孢素滴眼液，该产品带来多重治疗优势，有望引领临床用药迭代。随着多款创新产品陆续获批上市，公司的眼科布局正在步入收获期。 　　经营分析 　　干眼症市场为广阔蓝海，临床需求亟待满足。我国干眼症患病人群超3.6亿，是眼科门诊的第一常见病。近年来，随着临床治疗思路正从症状缓解向病因干预转型，领域内的创新制剂的需求日益提升，有望催生药物市场规模的快速增长。 　　公司新品具备极佳的临床疗效与安全性，有望引领临床用药迭代。恒宜基于全球首个无水药物递送技术平台EyeSol®研发，生物利用度较传统制剂显著提升17.6倍。其独特优势在于单药治疗最快15天即可起效，用药周期缩短了2/3，且眼部刺激发生率仅为4.9%，远低于传统同类产品。这种“强抗炎+抗蒸发”的双重作用机制极大地改善了患者的使用舒适度与依从性，展现出强劲的大单品潜力。 　　眼科领域的产品矩阵日益丰富，有望成为新增长极。公司此前已通过地夸磷索钠和他氟前列素等首仿产品积累了成熟的眼科商业化经验；而全氟己基辛烷（恒沁®）与环孢素滴眼液Ⅳ（恒宜®）则形成了机制互补的干眼症创新药联合双引擎。此外，用于延缓儿童近视进展的硫酸阿托品滴眼液上市申请已获得受理，预计2026年下半年获批。眼科板块多点开花，有望逐步成为恒瑞医药除肿瘤、代谢、自身免疫等管线外的全新业绩增长极。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司创新药收入高速增长，“借船出海”成效显著；在研管线丰富，创新研发步入收获期。考虑到BD首付款确认节奏，调整26/27/28年公司归母净利润预测为87/104/125亿元（原预测99/118/142亿元）。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发临床不及预期风险；海外授权兑现不及预期风险；国内控费力度超预期风险；汇兑损益风险等。

　　本周行情综述 　　原油：原油价格因地缘冲突全面升级大幅反弹。本周美伊军事对抗升级：美军连日空袭伊朗境内军事、海岸及港口配套设施；伊朗以导弹、无人机报复海湾多国美军基地，并立法管制霍尔木兹海峡，禁止美籍及关联船只通行。美国对伊石油制裁豁免于7月17日正式到期，美军恢复对伊港口海上封锁，直接限制伊朗原油出口能力。受局势升温影响，霍尔木兹海峡航运量维持低位，16日单日仅13艘商船通过，日均通行量仅为冲突前的10%，南侧安全航线出现油轮触雷事件。此外，伊朗已指令胡塞武装待命，若美军打击伊朗本土基建将封锁曼德海峡，市场航运安全担忧显著加剧。截止7月16日，WTI现货收于78.95美元，环比+6.87美元；BRENT现货收于83.17美元，环比+7.41美元。EIA7月10日当周商业原油库存环比-169.2万桶，前值+299.8万桶。其中库欣原油环比+43万桶，前值-5.2万桶。汽油库存环比-153.3万桶，前值-190.4万桶。炼厂开工率环比+0.4%至96.2%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1386.1万桶/天，美国净进口数据环比-16.9%。截至7月10日当周，美国活跃石油钻机数环比持平至445部。 　　炼油：汽油方面成本面利好带动，主营炼厂出货挺价心态浓厚。柴油方面，成本利好支撑，市场采购心态或继续改善。国内主营炼厂平均开工负荷为67.11%，较上周下跌0.61个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷为46.58%，较上周上涨3.63个百分点。本周期山东地炼平均炼油毛利为173.48元/吨，较上周期下跌131.55元/吨。本周期主营炼厂平均炼油毛利为-1445元/吨，较上周期上涨277.53元/吨。批零价差方面，周内汽柴油批发价格小幅下跌，但发改委限价年内最大跌幅兑现，故汽柴油批零价差稍有缩窄。零批价格具体来看，批零价差方面周内汽油零批价差1484元/吨，前值2382元/吨，上周下跌898元/吨，跌幅37.70%；柴油批零价差1222元/吨，前值为1721元/吨，上周下跌499元/吨，跌幅28.99%。 　　聚酯：PXN压缩至不足300美元/吨，PTA行业加工费为411.57元/吨。长丝市场缺乏强势向上驱动，预计下周高位盘整为主。涤纶POY150D平均盈利水平为402.50元/吨，较上周平均毛利下降38.03元/吨；涤纶FDY150D平均盈利水平为187.50元/吨，较上周平均毛利下降48.03元/吨；涤纶DTY150D平均盈利水平为-185元/吨，较上周平均毛利下降130元/吨。PX方面，国际油价明显走强，PX成本压力剧增，PX市场价格涨幅不及原料涨幅，本周PXN压缩至不足300美元/吨；MX-PX价差变动幅度相对有限，在140-160美元/吨附近波动。PTA方面，周内PTA现货加工费有所压缩，主要由于PTA市场供应有所提升，且后续仍有检修装置待重启，业者对后续格局偏悲观，基差明显回落，PTA行业利润稍有下滑。截至7月15日，PTA行业加工费为411.57元/吨。 　　烯烃：乙烯市场，截至7月15日收盘，CFR东南亚收盘价格810美元/吨，较上周末价格上涨2.53%；CFR东北亚收盘价格895美元/吨，较上周末价格上涨10.49%；FD西北欧收盘价格在738欧元/吨，较上周末价格上涨2.5%；CIF西北欧收盘价格在770美元/吨，较上周末价格上涨3.08%；CFR中国收盘价格895美元/吨，较上周末价格上涨10.49%；FD美国海湾收盘价格在26.1美分/磅，较上周末价格上涨11.06%。乙烯生产成本增加，现货货源或延续偏紧，新单有限，多执行合约订单为主，需持续关注国际原油走势，预计下周乙烯市场稳中上行。丙烯市场，国内山东地区丙烯主流成交均价为8850元/吨，较上周同期均价上涨850元/吨，涨幅为10.63%。后期多关注下游装置运行情况，交易双方多持看空心态，市场成交氛围冷清。预计下周国内丙烯主流市场价格或将逐步下行。 　　风险提示 　　地缘政治扰动超预期；海外经济出现衰退；行业及国际政策环境变化。

　　投资逻辑 　　产业端，创新药出海BD（商务合作）景气上行，当前估值错配带来布局机遇。国内创新药历经投融资沉淀、技术迭代，在ADC（抗体偶联药物）、双抗、小核酸等前沿子赛道的管线储备全球领先，叠加中国创新药产业在监管审评、临床效率、开发成本三重优势拥有较高壁垒，使得中国创新药企深度嵌入全球医药产业链：全球临床试验中国内布局权重持续且快速抬升；且本土药企与MNC（跨国药企）绑定后持续深化合作具有惯性动能。但当下市场对BD估值缺位，而我们认为管线出海将支撑药企产业长期迭代：中短期，BD合作收益落地，显著优化国内创新药企财务基本面；中长期，驱动国内医药产业接轨全球标准，并重塑药企研发实力，倒逼国内药企开展更多中美双报临床、以及加快FIC（First-In-Class）分子研发。最后，我们看好出海β可持续，系众多大单品专利到期缺口持续倒逼MNC外部管线投入进入上行长周期，据统计从2023年起TOP15 MNC每年投入2000亿左右资本开支进行外部合作，截至26年7月10日，今年以来TOP15 MNC外部资本开支已达2003亿美元，接近2025全年总额的73.5%，全球医药产业并购高景气格局已基本确立。且生物医药资本支出具有可持续性：成熟的商业模式可以提供现金流保持资本支出需求端增长；同时全球生物医药技术持续迭代为资本支出提供多元化的供给。2027年起众多已达成BD的分子将在海外开启商业化周期。 　　业绩端：后期管线有望集中上市+政策双向赋能，创新药行业进入业绩兑现黄金期。目前国内创新药包括临床Ⅲ期、NDA（申报上市）、或批准上市在内的后端管线数量持续扩容，叠加优先审评、附条件批准等通道加速新适应症落地，供给端支撑国内创新药市场持续放量。医保谈判常态化吸纳创新品种，持续打开创新药院内放量空间；且近期新版基药目录扩容，大幅拓宽创新药基层终端渠道。我们认为，国内龙头药企正形成“高研发投入—丰富管线—产品商业化—反哺研发”正向循环，创新药收入占比稳步提升，行业整体盈利弹性持续释放，迎来多年维度的业绩兑现窗口。 　　资金端：板块估值底部，资金结构重塑将迎充足修复空间。港股创新药前期受海外流动性压制持续回调，估值回落至阶段低位，资金层面呈现结构性切换：外资减持接近底部，南下资金持仓占比提升，板块定价逻辑逐步转向国内基本面驱动+出海预期弹性；同时美股Biotech指数受并购、FDA（美国药监局）政策利好走强，全球医药情绪回暖。近期港股创新药板块交易活跃度底部回升，A/H估值价差存在修复空间，具备管线与商业化壁垒的优质标的迎来配置机遇。 　　投资建议 　　投资策略一，我们持续看好国内创新药出海β向上可持续性，提示投资者关注2027年起众多前期已达成BD的分子将在海外开启商业化新周期所带来的投资机会（详细参考图38），相关标的包括科伦博泰、和黄医药、康方生物、百利天恒、映恩生物、信达生物、百济神州、复宏汉霖、艾力斯、康诺亚等。 　　投资策略二，我们持续看好国内创新药步入业绩兑现黄金窗口（详细参考图41），相关标的包括恒瑞医药、复星医药、百济神州、中国生物制药、石药集团、翰森制药、信达生物、先声药业、康方生物等。 　　投资策略三，我们持续看好整体港股创新药板块因资金结构性切换带来的潜在估值修复机会，关注部分A/H标的价差修复机会（详细参考图50），相关标的包括荣昌生物、诺诚健华、君实生物、复星医药等。 　　综述，我们看好国内创新药行业26年下半年至27年的投资机会，给予买入投资评级。 　　风险提示 　　BD受海外地缘政策约束风险、创新药行业竞争加剧风险、医保控费降价不及预期风险、海外流动性收紧风险。

　　事件简介 　　2026年7月9日，国家卫健委发布《国家基本药物目录（2026年版）》，自2026年9月1日起施行。 　　投资逻辑 　　中西医并重，新版目录新增116种药品。新版目录共收录药品794种，其中，化学药品和生物制品476种，包含791个剂型、1355个规格；中成药318种，包含544个剂型、888个规格；新增药品品种116种，包含化学药品和生物制品68种、中成药48种。调出原版目录内化学药品和生物制品2种，无中成药品种调出。这是继2018版基药目录后的又一次更新，根据《国家基本药物目录管理办法》，坚持定期评估、动态管理，基药目录调整周期原则上不超过3年，必要时，可适时组织调整。因此，后续有望看到更多具备临床价值的药品纳入基药目录。 　　明确鼓励创新，调入国产Ⅰ类新药4种。近年来，大量创新药上市应用，在肿瘤、神经系统疾病、免疫系统疾病等多个疾病领域，为患者用药提供丰富的选择。因此，在本次目录更新调整中，相关部门尝试将创新药纳入遴选的调整范围。按照基本药物功能定位，将临床价值高、受众人群较多、适宜各级医疗卫生机构配备使用作为基础的遴选条件，本次目录最终调入国产的Ⅰ类新药4种，其中化学药品和生物制品3种，中成药1种。同时，根据《国家基本药物目录管理办法》规定，将在基本药物目录定期动态调整和优化中，缩短创新药从上市到进入基本药物目录的时间，支持创新药发展。 　　聚焦高发病率病种，注重基层用药可及性，扩大药品种类。本次目录新增糖尿病用药5种、高血压用药4种，这些药在治疗同一个疾病中属于不同的作用机理，丰富患者选择；新增慢性阻塞性肺疾病用药7种，常见消化道疾病用药8种，满足不同情况下临床用药的需求。新增慢病和常见病用药适宜各级医疗卫生机构配备使用，有利于基层医疗卫生机构扩大日常配备的药品种类，更好满足人民群众就近就便看病用药需求。 　　多措并举，促进基药落地使用。将强化基本药物配备使用管理，以省为单位统筹指导本辖区各级公立医疗卫生机构确定基本药物配备品种数量、预期使用量以及处方比例。指导医疗卫生机构尽快调整本机构用药供应目录，按照积极规范配用原则，加强基本药物临床应用管理，优先配备使用基本药物。另外，也会从提升基本药物规范使用能力、加强基本药物使用监测评估、进一步规范县域紧密型医联体用药目录、组织开展以基本药物为重点的药品临床综合评价等方面，推动新版目录落地实施，让基本药物尽快惠及人民群众。 　　过往来看，产品入选基药目录后，有望迎来快速放量。根据米内网数据，2018版国家基药目录新增的独家中成药中，有25个产品2022年在中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心及乡镇卫生院（合称中国公立医疗机构）终端的销售额比进入目录前（2018年）增长超过1亿元。 　　据国家卫健委初步测算，2026年新版目录药品占全国公立医疗卫生机构药品配备品种使用总量的71%，其中，基层、二级、三级公立医疗卫生机构基本药物使用量占比分别为78%、74%、65%，充分体现了基本药物在临床用药中的重要地位和使用的广泛性、普遍性。 　　投资建议 　　政策推动应用+临床刚需，我们看好本次目录新纳入产品在渠道准入加持下的增长潜力，建议关注目录新增产品，如石药集团的丁苯酞、荣昌生物的泰它西普，先声药业的依达拉奉右莰醇注射用浓溶液、康诺亚的司普奇拜单抗等；以及中成药如小儿豉翘清热颗粒、舒肝解郁胶囊、解郁除烦胶囊、荆花胃康胶丸、芍麻止痉颗粒、马应龙八宝眼膏、散结镇痛胶囊、四磨汤口服液、盘龙七片、都梁软胶囊、甘桔冰梅片、荷丹片/胶囊等。 　　风险提示 　　基药目录执行进展不及预期；产品放量不及预期等。

　　2026年版国家基药目录（9月1日实施，共794种药品）纳入16款创新药（含4款国产1类新药），覆盖自免、慢病等领域，标志着基药遴选从传统常用药向兼具临床价值与可及性的创新药延伸。在"1+X"模式及各级医院基药配备比例要求下，这一制度性准入将加速推动创新药在院内准入及基层市场的稳定使用。 　　创新药：7月8日，中国生物制药同日达成向阿斯利康授权TQC3721海外权益及扩大与葛兰素史克呼吸药物国内商业化合作两项重磅交易，进一步巩固其在呼吸领域的领先地位并加速国际化进程。 　　生物制品：Vivani Medical与诺和诺德签署一项新协议，授权诺和诺德评估Vivani的司美格鲁肽药物植入物NPM-139；Vivani基于专有的NanoPortal™平台正在开发一系列基于GLP-1的植入物，有望将给药间隔延长到半年度给药一次，建议持续关注研发进展。 　　CXO:国内外投融资水平持续高增长。2026年6月海外融资金额546亿美元，同比+158%，环比+78%，这也是2021年以来海外投融资单月最高值；2026年6月国内融资金额11亿美元，同比+120%，环比-56%。 　　中药：基药目录+十五五规划，近期中医药行业政策利好持续释放，建议持续关注十五五规划中配套细则落地，中医药产业有望持续受益于政策红利，呈向好发展态势。 　　医疗器械：创新产品临床应用加速，海外品牌力持续提升。微创机器人宣布比利时ORSI Academy与摩洛哥OncoradGroup双方成功以图迈机器人成功实施全球首次跨洲双向机器人远程手术，实现了单向32ms左右超低时延、稳定可靠的数据传输，国产手术机器人产品海外临床认可度持续提升。 　　医疗服务及消费医疗：口腔医疗器械市场是医疗健康领域中增长最为稳健的细分市场之一。近年来，在全球人口老龄化进程持续深化、居民口腔健康意识不断提升、正畸与口腔种植等消费需求持续扩张、牙科技术创新迭代加速等多重因素驱动下，关注口腔医疗器械市场需求持续释放，市场规模稳步攀升。 　　投资建议 　　我们认为，新版基药目录推出有望推动慢病创新药由医保准入向医疗机构配备和终端处方渗透延伸，利好具备明确临床价值、支付可及性及商业化能力的慢病创新药基层市场渗透和中长期放量。创新药企业扭亏节点到来，全年临床数据催化密集，叠加已BD出海管线海外临床进展顺利，我们持续看好创新药板块投资机会。具体布局思路而言：（1）布局业绩财报窗口期，掘金业绩超预期标的；（2）关注学会大会动态，把握重磅临床数据发布窗口；（3）聚焦核心赛道，持续关注小核酸、双抗、ADC等相关标的的投资机会，把握产业兑现期的红利行情。 　　重点标的 　　恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、君实生物、康诺亚、甘李药业、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。