投资逻辑： 　　长假前后多家医药上市企业公告前三季度业绩预测和经营情况数据，我们认为医药板块经过长期调整和基本面政策面预期沉淀，底部特征清晰，机构特别是非医药主题产品配置比例普遍较低，伴随行业政策风险逐步出清和院内外诊疗需求改善，基本面、政策面、资金面有望形成合力，市场加配医药行业的倾向强烈，而三季报后医药板块业绩和政策预期进一步趋于稳定，可能展开更高级别的行情。 　　创新药：药品板块关注度持续上行，板块情绪不断走高资金持续流入，建议加大配置长期潜力赛道；除了GLP-1赛道、阿兹海默症、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等热点适应症领域的突破可能带来重大投资机会外，海外授权与合作同样是板块和个股的重点核心催化。三季报披露在即，注意规避潜在业绩受到影响较大的院内品种。赛道方面建议关注：①3季报业绩确定性较强的药品品种、②肿瘤ADC药物和③出海能力强的创新药。 　　医疗器械设备与体外诊断：由于不同子赛道受行业政策影响不同，器械板块预计Q3业绩将呈现一定分化。消费医疗器械政策免疫性较强预期Q3将保持稳定增长；院内创新器械中已经集采的电生理介入、刚需属性较强的主动脉介入手术等相关企业受政策影响较小，骨科耗材手术量受影响较大，此外需要通过招标采购流程的医疗设备类企业受影响较大。体外诊断三季度部分企业业绩承压，但总体仍较为稳健，进入四季度有望逐步恢复，当前江西生化及安徽化学发光集采进程并行推进，有望继续推动国产替代，总体板块性价比突出。 　　医疗服务：医疗服务板块去年Q4基数普遍较低，目前经营状态良好，有望实现快速增长。 　　疫苗：三季度疫苗接种以及宣传推广工作受外部因素影响较为有限，重点品种放量有望进一步加速，建议关注HPV疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等重磅品种，关注创新疫苗品种放量贡献业绩弹性。 　　药店：部分上市公司已于9月发布了近期经营情况公告，整体来看开店节奏稳健，经营符合预期。随着医改持续深化、行业集中度不断提高，我们认为药品零售行业将长期向好，重点关注品牌知名度高、合规程度高、处方外流承接能力强的龙头公司。 　　血制品：三季度白蛋白、静丙等品种院端供需仍处于紧平衡状态，行业景气度仍维持稳定向上；白蛋白及部分因子类产品被纳入京津冀集采，降价预期温和。头部企业浆站接续落地、产品线持续丰富，浆源拓展+效率提升的长期增长逻辑不变。 　　生长激素：三季度以来生长激素在用患者人群持续扩大，公司业绩增速有望企稳，当前生长激素渗透率仍有较大提升空间，公司业绩进入稳步增长通道，集采政策预期稳定，当前位置值得重点把握。 　　中药：三季度受行业运营环境整顿影响，中药院内渠道承压，八月份影响较大，九月份院内渠道销售有一定恢复。中药OTC产品受影响较小，业绩增速平稳。我们认为国改+基药调整仍为主线，基药目录调整进度近期颇受关注，有望在四季度落地，建议重点关注基药调整下具备品种放量逻辑的企业。 　　医美：三季度以来相关领域消费力复苏偏缓，预计三季度业绩增速相较上半年有所回落，但考虑Q4低基数效应明显，我们认为年底可能迎来消费复苏与表观改善的叠加机会。国内医美市场渗透率和韩日等成熟市场仍有差距，随着经济发展与合规监管强化推动渗透率提升，长期发展空间充足。重点关注重磅新品有望逐步放量的公司。 　　CXO：强者恒强，持续关注制造生产（M）端业绩确定性高的龙头公司。上半年龙头企业（如药明康德、凯莱英等）剔除大订单后主业仍实现较快增长，同时目前医药主题基金及非药公募基金CXO持仓占比均回落至历史较低位置，稳健的业绩表现下配置和避险价值凸显。 　　科学仪器：政策重点支持，顺周期下布局拐点已现。政策强调打好科技仪器设备国产化攻坚战，下半年整体景气度逐渐回暖，相应企业回款等逐渐好转，底部区域彰显配置价值。 　　重点公司 　　恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、智飞生物。 　　风险提示 　　行业秩序整顿力度超出预期；集采控费政策风险超出预期；消费复苏不及预期；医疗事故和舆情风险

　　智飞生物(300122) 　　业绩简评 　　2023 年 10 月 9 日， 公司发布公告， 公司与 GSK 于 2023 年 10 月 8日签署独家经销和联合推广协议，双方主要就 GSK 研发生产的重组带状疱疹疫苗的供应、经销与联合推广达成合作。 GSK 将指定公司为合作区域内（系指中华人民共和国，就本协议而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区） 的独家进口商和经销商；协议还约定 GSK 将优先在合作区域内任何 RSV 老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为公司的独家合作伙伴，具体合作以公司与 GSK 后续商议并另行签署的协议为准。 　　经营分析 　　带状疱疹疫苗最低采购金额超 200 亿， 有望进一步拉动业绩增长。根据中国带状疱疹诊疗专家共识（2022 版），亚太地区带状疱疹发病率为（3～10） /1000 人年，并逐年递增 2.5%～5.0%，接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹的有效措施。 GSK 带状疱疹疫苗（商品名：欣安立适®）于 2020 年 6 月在中国上市，用于 50 岁及以上成人预防带状疱疹； 2022 年欣安立适®全球销售额接近 30 亿英镑，其中中国地区销售额实现翻倍增长。 根据公司公告，本次合作协议期限为 2023 年 10 月 8 日起至 2026 年 12 月 31 日止， 双方约定重组带状疱疹疫苗 2024-2026 年预计的最低年度采购金额分别为34.40 亿元、 68.80 亿元、 103.20 亿元，最低年度采购金额可根据实际情况协商调整，具体以双方书面确认的订单为准， 协议若履约正常，将有望进一步拉动公司整体业绩快速增长。 　　研发创新能力不断提升，自主产品建设加速推进。 截至 2023 年 9月， 公司自主研发项目共计 29 项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目 16 项。今年以来，公司 23 价肺炎球菌多糖疫苗获得注册批件；四价流感病毒裂解疫苗申请生产注册获得受理；卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）进入 II 期临床试验；重组 B 群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）进入 I 期临床试验。 公司在研产品管线丰富， 未来若顺利获批上市， 将进一步增强公司核心竞争力。 　　盈利预测、估值与评级 　　暂不考虑 GSK 合作协议对业绩的贡献， 我们维持盈利预测， 预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润 94.5（ +25%）、 114.9（+22%）、 130.2 亿元（+13%）。 2023-2025 年公司对应 EPS 分别为3.94、 4.79、 5.42 元，对应当前 PE 分别为 12、 10、 9 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发进度不及预期；产品推广及销售不及预期；政府政策调整风险；坏账增加风险。

　　特宝生物(688278) 　　业绩简评 　　2023年9月26日，公司发布2023年前三季度业绩预告的自愿性披露公告，公司2023年前三季度预计实现归母净利润3.40亿元~3.80亿元，同比增长70%~90%，扣非归母净利润3.80亿元~4.20亿元，同比增长56%~72%；单季度看，预计2023年Q3实现归母净利润1.38~1.78亿元，同比增长106%~166%，扣非归母净利润1.47~1.87亿元，同比增长58%~101%；公司第三季度业绩超预期。 　　经营分析 　　乙肝临床治愈理念不断深入，派格宾市场需求持续增加。公司致力于成为慢乙肝临床治愈领域的领导者，积极探索乙肝临床治愈方案优化。随着中国《慢性乙型肝炎防治指南》（2022年版）将核苷经治慢性乙型肝炎患者人群考虑使用聚乙二醇干扰素α追求临床治愈纳入推荐意见，临床治愈的观念得到进一步深化。公司核心产品派格宾于2016年获批上市，是国内首个拥有完全自主知识产权的长效干扰素产品，目前在慢乙肝治疗领域应用继续保持领先优势，销售收入持续保持高速增长。 　　长效人粒细胞刺激因子获批上市，有望贡献业绩增量。公司血液肿瘤线新产品珮金（通用名：拓培非格司亭注射液）于今年6月获批上市；公司此前与江苏复星医药销售有限公司签署独家商业化协议，同意授予江苏复星在中国大陆地区（港澳台地区除外）的独家推广及销售权利，合作产品获批上市后公司可获得不低于7300万元人民币的首付款和里程碑款项，并根据协议约定向江苏复星支付推广服务费，未来该产品有望进一步贡献业绩增量。 　　坚持自主创新，在研产品有望接续落地。公司坚持自主创新与研发，持续稳步加大研发投入。上半年公司开展的首个以乙肝表面抗原清除（临床治愈）为主要疗效指标的长效干扰素确证性临床试验已完成受试者用药，正在进行停药后随访，此外Y型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）完成Ⅲ期受试者招募，Y型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）项目已完成Ⅱ期临床研究，在研产品若顺利上市将持续丰富公司产品线，奠定业绩长期增长基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于公司业绩预告超预期，我们上调盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润4.71（+64%）、6.72（+43%）、9.02（+34%）亿元，对应当前EPS分别为1.16元、1.65元、2.22元，对应当前P/E分别为29、21、15倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　技术升级迭代风险；新产品销售推广不及预期风险；研发失败风险；技术成果无法有效转化风险。

　　山外山(688410) 　　业绩简述 　　2023年9月26日，公司发布关于2023年第三季度主要经营数据的公告，预计前三季度营业收入5.65~5.85亿元，同比+118%~+126%；单季度来看，预计2023Q3实现收入1.70~1.90亿元，同比+61%~+80%。 　　经营分析 　　三季度收入高速增长，产品认可度快速提升。公司三季度收入端依然延续了上半年的高速增长态势，产品在国内外医院认可度快速提升，血液净化设备国内市场份额持续增长。随着公司技术能力不断提升，市场核心竞争力不断加强，国内血液净化设备国产替代趋势有望加速。 　　透析耗材注册证逐步完备，未来有望逐步放量。公司耗材业务方面目前已陆续获得血液透析浓缩液、血液透析干粉、血液透析器、透析液过滤器、连续性血液净化管路、一次性使用血液灌流器等三类医疗器械注册证，基本完成自产血液净化耗材的全线布局。未来有望充分发掘自有耗材销售潜力，实现透析耗材市场放量。 　　股票激励计划设置较快增长目标，彰显长期发展信心。7月公司向2023年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票，业绩考核方面设置了较高的收入及利润增长目标，收入及利润在考核得分的权重中各占50%，高增长目标展现出公司对未来经营发展的信心，有望充分调动员工积极性。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在血液净化市场的发展前景，预计2023-2025年归母净利润分别为2.02、2.05、2.47亿元，同比增长240%、2%、20%，EPS分别为1.39、1.42、1.71元，现价对应PE为37、37、31倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　ICU科室建设不达预期风险；医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险。

　　心脉医疗(688016) 　　业绩简述 　　2023年9月26日，公司发布关于2023年1-9月主要经营数据的公告，预计1-9月营业收入8.64~8.97亿元，同比+30%~+35%；归母净利润3.85~4.00亿元，同比+28%~+33%。 　　单季度来看，预计2023Q3实现收入2.42~2.75亿元，同比+18%~+34%；实现归母净利润1.06~1.21亿元，同比+23%~+41%。 　　经营分析 　　前三季度销售规模持续扩大，新品入院进展顺利。1-9月公司业务规模持续扩大，海外销售超预期增长，带动公司营业收入同比快速增长。新品在入院家数及终端植入量方面均实现较快增长，上半年2款新上市的Fontus术中支架及Talos胸主动脉覆膜支架累计共进入超过200家医院，累计植入近2000例，未来公司在主动脉及外周血管介入市场竞争力将进一步巩固。 　　产品创新实力领先，多款在研品种项目同步推进。公司在核心领域研发实力突出，预期2023年公司将完成13款在研产品注册资料递交，7款在研产品进入临床试验阶段并完成首例植入。上半年Cratos分支型主动脉覆膜支架及输送系统已完成上市前临床试验全部患者入组，主动脉及外周多款产品研发进展推进顺利。 　　定增方案逐步推进，生产及研发能力将进一步提升。目前公司向特定对象发行股票的计划仍在持续推进中，未来定增募集方案落地后，公司生产及研发能力都将进一步提升，在问询函回复公告中公司公布了包括点状支架、CTO开通器械、AVF适应症药物球囊等10余款众多新型研发品种，有望进一步巩固公司在外周及肿瘤介入领域的核心竞争力。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在主动脉及外周介入领域的竞争力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.85、6.36、8.30亿元，同比增长36%、31%、31%，EPS分别为6.74、8.83、11.54元，现价对应PE为28、21、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险。

　　迈威生物(688062) 　　事件 　　2023年9月21日，公司官网发布，公司的铁稳态大分子调节药物TMPRSS6单抗用于治疗真性红细胞增多症获美国FDA快速通道认定，有望后续在符合相关标准条件时获得优先审查和加速批准。 　　点评 　　PV适应症经过治疗可显著延长患者生存期，TMPRSS6单抗多适应症中美双开。①真性红细胞增多症（PV）是一种骨髓增生性疾病，由于异常的骨髓生成过量红细胞、白细胞和血小板。据Orphanet数据库显示，PV发生于所有年龄段，但最常见于50~70岁的人群，年发病率约为1/3.6万~1/10万，患病率为1/3300。StatPearls中一项研究表明，未经治疗的真性红细胞增多症（PV）平均生存期为18个月，而接受治疗的患者的中位生存期为14年，如果患者年龄小于60岁，则中位生存期为24年。②TMPRSS6单抗中美两地临床实验同步开展，2022年11月，针对真性红细胞增多症的临床试验获FDA批准。2023年1月，针对β-地中海贫血患者铁过载相关适应症以及真性红细胞增多症的临床试验获NMPA批准。此次真性红细胞增多症获FDA快速通道认定，有望加快产品的上市进程。 　　TMPRSS6单抗具有半衰期长、安全性好、治疗成本低等优势，与DISC合作有望加快临床及商业化进展。①TMPRSS6单抗对应靶点主要表达在肝细胞膜表面，可通过上调肝细胞表达铁调素水平，抑制铁吸收和释放，降低血清铁水平，从而调节体内铁稳态。②TMPRSS6单抗适应症拟包括β-地中海贫血、真性红细胞增多症等与铁稳态相关疾病，相关适应症领域尚无成熟有效的治疗方法或药物，已上市或处于临床开发阶段的多为小分子、多肽或基因治疗药物，TMPRSS6单抗相比具有半衰期长、安全性好、治疗成本低的优势。因此，未来有望获得孤儿药资格，并有望成为全球范围内首个调节体内铁稳态的大分子药物。③公司授予DISCMEDICINE,INC.除大中华区和东南亚以外所有区域内独家开发、生产和商业化及以其他方式开发的权利，公司可获最高达4.125亿美元的首付款及里程碑付款，另外可获得许可产品净销售额最高近两位数百分比的特许权使用费，其中DISC向公司支付一次性不可退还的首付款1000万美元。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计2023/24/25年公司营收4.3/9.1/19.0亿元，归母净利润-9.0/-7.3/-2.9亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　临床前品种的风险、市场推广及销售不及预期的风险、生物制品集中带量采购风险、生物类似物市场竞争风险，限售股解禁等风险。

　　本周化工市场综述 　　本周市场先下后上，其中申万化工指数下跌0.74%，跑输沪深300指数1.55%。标的方面，半导体材料标的有所承压，尤其是光刻胶标的。估值方面，当前行业PB历史分位数为30%，PE历史分位数为49%，我们认为在当前油价背景下，板块估值继续大幅下降空间不大。库存方面，化学原料及化学制品制造业产成品存货历史分位数为2%，草根调研看，部分子行业出现了补库，但后续补库强弱仍需跟踪。价格方面，中国化工产品价格指数从6月触底后开始持续回升至九月中旬开始回落，本周该指数的历史分位数为54%，我们观察到大部分化工品价格上行来自于成本支撑及补库。投资方面，建议重点关注财报超预期方向。 　　本周大事件 　　大事件一：近日，在深圳CIOE2023中国国际光电博览会上，中化国际以“为光赋能畅联未来”为主题，携旗下对位芳纶全家族产品亮相，为光通信行业带来光纤光缆非金属增强材料定制化解决方案。 　　针对通信光缆行业对产品性能提升的迫切需求，中化国际在本届展会上展示了对位芳纶长丝、短纤维、浆粕等产品，以及对位芳纶纱、对位芳纶阻水纱、对位芳纶撕裂绳、芳纶纤维增强塑料杆（AFRP）等四种光缆非金属增强材料。中化国际目前拥有5500吨/年对位芳纶产能，并正在推进2500吨/年扩建项目，预计2024年建成投产，届时公司对位芳纶总产能将达到8000吨/年。 　　大事件二：调研机构TrendForce最新发文称，预计2023年可折叠智能手机市场渗透率为1.6%，到2027年可能超过5%。根据该机构的预估，2023年折叠屏智能手机的出货量会飙升至1830万部，同比增长43%。然而，这只占今年智能手机总市场的1.6%。而到了2024年，折叠屏智能手机出货量将同比增长38%，出货量达到2520万部，市场份额将上升到2.2%。 　　大事件三：近日，湖北江陵县举行2023年三季度重大项目集中开工仪式，其中包括投资50亿元的华鲁恒升二期项目。华鲁恒升二期项目计划2024年10月投产，将与9月底投产、产值近百亿的华鲁恒升一期项目强力推进江陵县新能源新材料产业基地起势发展。 　　大事件四：据indianchemicalnews9月20日报道，陶氏公司在其位于德克萨斯州弗里波特（Freeport）的生产基地启动了一个新的MDI精馏和预聚体装置，正式投入商业运营。这项投资有助于优化陶氏现有的生产设施，并增强陶氏在汽车、建筑、消费品和工业市场等有较强吸引力的应用领域的领先地位。这个新的弗里波特（Freeport）MDI装置取代了陶氏在北美德克萨斯州拉波特（LaPorte）的产能，将向陶氏的客户额外提供30%的产品供应。在新MDI设施启动的同时，陶氏关闭了拉波特（LaPorte）工厂的聚氨酯生产设备。 　　大事件五：9月21日生态环境部消息，为切实履行《〈关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书〉基加利修正案》，实现氢氟碳化物受控用途生产和使用总量在2024年控制在基线值的履约目标，根据《消耗臭氧层物质管理条例》有关规定，我部组织起草了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》，现公开征求意见。 　　投资组合推荐 　　华鲁恒升、亚钾国际、赛轮轮胎、松井股份 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　事件简介 　　9月21日，生态环境部出台《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》（下称意见稿），征求意见截止至10月7日。意见稿根据蒙特利尔议定书基加利修正案，针对实2024年氢氟碳化物（HFCs）生产和使用进行规定，根据基准期的二氧化碳排放当量值的大方向设立分配方案。 　　观点分析 　　此次的意见稿有几点内容值得重点关注： 　　配方分配方案的设定相对稳妥，既有调整的空间，也不过分放松。《意见稿》以基准年HFCs的平均生产量和平均使用量，再分别加上含氢氯氟烃（HCFCs）生产和使用基线值的65%来确定我国HFCs生产基线值为18.52亿tCO2、HFCs使用基线值为9.04亿tCO2（含进口基线值0.05亿tCO2）；内用生产配额总量为8.98亿tCO2。2022年12月31日后依法依规投产的受控用途HFCs生产设施，允许通过配额调整获取配额。总体来说，此次的基准线的设立基本属于符合预期。而从行业的运行状态来看，进入2024年，行业的配额设定完毕，行业内虽然产能过剩，但企业并不会未来争抢配额扩损生产销售，三代制冷剂的行业运行将回归理性状态，产品恢复至盈利水平。 　　分配方案紧中略松，避免指标过多没有约束效果，同时也防止因为极其紧张的配额分配影响行业运行。《意见稿》中指出配额总量中HCFCs生产和使用基线值65%的部分，2024年暂不全部分配到生产单位和使用单位，生态环境部将根据履约工作进展和相关行业需求，及时商有关部门研究分配方案，包括用于增加配额发放量、半导体等行业HFC-23使用量等。规定一方面以基准线的三代制冷剂的量来框定行业的基础数值，对于行业减少使用高GWP值的制冷剂有一定的促进作用，但也同时避免了行业配额过于紧张带来的大幅波动，而申请补充配额的时间分别为四月和八月底，分布于全年的时间段，有利于有效的对市场进行管控，避免贴近年底的大幅波动。 　　不同主体可以进行配额调整，在未来长期运行中，行业具有整合和集中发展的基础。《意见稿》规定用于调整的配额须为根据本方案确定的配额或获得配额后当年未使用的配额,同一品种HFCs配额可在生产单位间进行等量调整。不同厂家之间可以进行配额的调整，意味着行业在不断发展过程中，优势的龙头企业可以通过并购整合实现行业集中度提升，优化行业格局。 　　不同品种的调整转换年度确定一次，调整幅度有所限制，制冷剂的产品结构变化将相对平稳，从发展角度看，各类品种运行将相对均衡。《意见稿》规定生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs调整，同时须遵循以下原则：①调整不得增加总二氧化碳当量；②任一品种HFCs的配额调增量不得超过该生产单位根据本方案核定的该品种配额量的10%。通过这项决定，制冷剂不同品种之间的转换空间低于前期预期，低GWP值的制冷剂的运行状态预计好于预期，行业内高制冷剂的运行也有望稳中有所改善。 　　投资建议 　　此次征求意见稿的规定相对合理，对于三代制冷剂的管控缓缓图之，有利于行业平稳过度，同时对于三代制冷剂企业盈利修复有较好支撑，预计2024年开始三代制冷剂盈利将有望获得回升，建议关注制冷剂的龙头企业巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团等。 　　风险提示 　　政策变动风险，需求不达预期风险，原材料价格剧烈波动风险等。

　　投资逻辑 　　房地产行业利好政策密集出台，在地产复苏的背景下，相关化学品盈利将有所修复。2023年7月后，多地多部门密集发文，适时调整优化房地产政策，更好满足居民刚性和改善性住房需求的同时，也将对扩大消费、拉动投资、稳定经济增长产生有利影响。与地产链相关的化工品种主要位于竣工端，从房子的装修顺序上看，应该是管道、玻璃、涂料、冰箱冷柜、沙发等，在装修环节中辅以胶粘剂等辅料，根据梳理，与地产链强相关的化工品有钛白粉、聚合MDI、TDI、PVC、纯碱、有机硅等品种，与地产相关的需求占比粗略统计分别为60%、70%、90%、61%、49%、34%。 　　聚合MDI：行业集中度较高，价格弹性主要看厂家开工率和下游需求复苏力度。聚合MDI的供给集中度很高，全球仅万华、巴斯夫、科思创、亨斯迈等少数化工巨头能够生产，2022年国内产能262万吨，未来新增产能主要来自万华化学，其价格弹性主要看海外装置的开工和下游需求的修复。2023年以来，除了国内竣工端增速回升外，美国新建住房需求旺盛，国内家用冰箱产量中枢较去年抬升，对聚合MDI的需求有一定支撑，我们预计聚合MDI价格处于15000-20000元/吨区间震荡。 　　TDI：欧洲产能受到一定影响，利好TDI出口，短期价格较为坚挺。2022年全球TDI产能共计350万吨，其中欧洲产能93万吨，占比约26.6%，中国TDI产能150万吨，占比约42.9%，2022年欧洲能源价格大涨，欧洲装置或有开工不顺畅，从出口来看，我国2021-2022年出口有所提升，中长期来看，欧洲的产能或将因为成本高昂而逐步退出，中国企业的产能占比将进一步提升。 　　钛白粉：新增产能集中在2023-2024年，行业出口将进一步增加。钛白粉作为地产后周期产品，与竣工面积增速相关性更大，23年1-7月份，房地产竣工面积累积增速20.5%，钛白粉需求有所复苏，但在新增产能扩产的背景下，价格持续低迷，为消化过剩产能，国内钛白粉企业加大出口力度，2023年1-7月累计出口量同比增长11%。 　　纯碱：产能2023年逐步转向过剩，短期价格存在较大波动。纯碱未来新增产能主要是远兴能源630万吨产能,我们预计远兴能源投产之后，行业供需将逐步转向过剩。当前纯碱社会库存15万吨，位于低位，短期内价格波动剧烈，主要受到多因素干扰，我们认为，伴随着远兴能源纯碱的逐步投产，纯碱价格将逐步进入下行阶段。 　　PVC：行业集中度比较分散，未来盈利有所修复。PVC下游需求中60%以上用于房地产相关。根据百川盈孚数据，PVC在2022和2023年均有大量新增产能，但出于环保以及盈利压力，23年新增产能或有放缓，短期内对价格有一定支撑。随着地产竣工端的逐月回暖，7月以来PVC价格有所反弹，毛利逐月好转。 　　有机硅：供给端压力较大，预计未来价格底部盘整。我国有机硅行业的市场集中度较高，生产较为集中。根据百川盈孚数据，有机硅国内生产厂家有13家，目前有机硅产能（折合DMC）268万吨，行业CR5集中度为71%，2023-2025年国内还有127万吨产能待投，供给将明显过剩，我们预计有机硅价格处于单边下行态势。 　　投资建议与估值 　　在不同地产链化工品涨价5%/20%/30%的假设下，利润弹性的大致排序为PVC、钛白粉、有机硅、TDI、聚合MDI、纯碱。除了关注价格弹性之外，我们建议关注自身产能有扩张的标的，同时，需关注产品自身的供需格局，最好在24年格局有所好转，综合来看，我们建议关注：万华化学、龙佰集团、远兴能源、合盛硅业。 　　风险提示 　　宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；产能价格下跌风险；产能大幅扩张风险

　　本报告是我们日本医疗产业研究的最新力作， 当前国内医药市场正处于政策、市场和价格变化的密集变化期，我们特为广大投资者进一步梳理海外医疗与医保体系，并对国内医药发展方向与价值取向进行思考探讨。 　　简单对标美国的研究思维有时并不可取： 美国医药体制有着非常高的特殊性， 支付力极强，创新力顶尖，但效率差且经济负担沉重。“高举高打”的美式医疗体制和医药创新体制，不仅对于发展中国家过于“奢侈”，其实对日本、欧洲和全世界大部分国家来说都不具备可复制性。相比之下， 对日本医保控费与医药发展的路径梳理具有十分突出的意义，既能为国内未来医药政策预测提供参考，也能从日本医药企业兴衰中汲取个股投资经验。 　　日本并非一个“残酷”或“失败”的医药市场，和大部分发达国家水平接近： 市场过去往往认为日本由于降价政策过于严苛，产业整体发展不佳，但实际上日本医保体系的支付水平和医疗市场规模，相较美国以外的其他发达国家并不逊色， 且民生效益优秀。 日本医药产品定价也并没有显著低于其他发达国家， 和西欧定价水平差距不大。 　　日本医保医药控费路径复盘：多管齐下降低药占比和渠道空间。 80 年代以后， 日本医保支出压力随老龄化加速而迅速提升。 在本篇中，我们对日本面临医保支出压力下的政策行为路径做出了细致梳理：定价端医保严格控制新产品准入价格，同时持续调整医保报销标准倒逼医疗机构二次议价实现存量产品持续降价；供给端重点抓仿制药比例提升，原研仿制竞争带来螺旋降价；医疗端医药分业经营带来处方外流大潮，同时 DPC 制度的实施控制长期住院负担。 在上述措施的共同作用下，日本药价、药占比和渠道加价率均有显著下降，将日本医疗费用增长控制在可承受水平。 　　从长周期来看，日本企业的全球竞争力和产业地位确实存在下滑， 但我们认为这不应该归因于政策降价过度，而是基于整体日本经济的低迷、 国内市场体量不足以支撑全球高水平创新、 汇率因素的变化、国内企业规模小分散度高、产品结构老化、日本国内企业成本不占优势等多方面复杂因素。 但至少日本医药股相较国内其他行业仍然有着可观的超额收益， 且有部分企业成功实现出海突围，跻身世界级跨国药品/器械企业。 　　产业复盘启示：日本轨迹可以参考，但中国企业有更光明机会。 我们研究日本医药产业并非简单认为中国医药产业会复刻其命运。 考虑中国医药产业拥有规模庞大且增长迅速的本土市场，以及中国企业具备突出的成本优势和经营效率优势， 中国医药产业完全有能力和空间达到比日本医药产业巅峰时期更高的全球地位。 而日本的经验教训也为中国医药产业提供了重要启示， 医药既是产业，又是民生，这两层属性都不应该忽视。 我们认为中国未来的顶尖医药企业必须具备两项突出能力中至少一项，甚至兼而有之： 　　1） 要么打造最高质量创新，主打突破海外顶尖市场（如美国），具备强产品力和高度领先性； 　　2） 要么“多快好省”，在高质量创新的同时拥有最佳的效率，主打国内市场国产替代和海外市场的性价比需求。 　　投资建议 　　参考日本历史经验，分析其产业发展规律，我们重点看好两大类中国医药企业未来前景： 1）创新能力强、有望在海外凭借强产品力取得突破的优质企业； 2）效率优势突出，“多快好省”，能以最有效率和价格提供高质量产品和服务的企业。 　　重点公司：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、爱尔眼科、百济神州等。 　　风险提示 　　降价和控费政策超出预期；人口老龄化超出预期导致政策进一步收紧；创新风险和成本不断升高；国内成本升高导致产业转移风险；质量安全事故和舆情风险等。