投资逻辑： 　　本周医药生物板块在申万各一级行业中表现中等，年初至今表现较弱。但正如我们在2025年医药年度投资策略中所指出的，医药板块当前已经处于业绩、政策和资金三重反转的进程之中，我们对2025年医药板块上市公司营收利润增速回升、板块行情复苏有充分信心。 　　近两周第十批国家药品集采结果出炉，广东联盟中成药集中带量采购文件发布，国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购中选结果公示，国家医保局编制印发《麻醉类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，年底集采控费压力逐步出清，医药板块跨年行情有望逐步启动。 　　最后的考验是24Q4和25Q1业绩预期的消化：考虑前期基数和企业经营节奏特点，2024年报和2025一季报前后医药板块整体景气度有望进一步反转和改善，适当提前布局是值得考虑的选项。 　　海外GLP-1药物龙头诺和诺德受其潜在管线临床结果影响，股价出现剧烈波动。我们认为，GLP-1靶点相关药物的竞争极为激烈，国内企业在相关领域的布局正在逐步接近全球先进水平，特别是在双靶点、三靶点、小分子激动剂等领域创新持续涌现，未来预计国内企业的相关分子的综合竞争力将进一步得到海外交易确认和定价，建议积极关注相关赛道机会。 　　药品板块：创新药领域，本周贝达、翰森制药的多款产品出海获得新进展；信达生物的ROS1抑制剂获批上市，TROP2ISAC申报临床。仿制药领域，医保局制定新一轮“麻醉”价格项目统一规范，一方面减轻了患者的整体麻醉负担、避免过度监测所导致的资源浪费，另一方面将更多的麻醉资源向药品及技术劳务倾斜。 　　医疗器械：本周高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购中选结果公示》，企业中选率超过90%，本轮集采将在2025年上半年逐步落地，国产企业有望借此逐步扩大份额。 　　生物制品：减重领域GLP-1类药物竞争相对激烈，以礼来和诺和诺德为代表的龙头企业针对重点在研创新药物均已深度布局多个肥胖相关的细分适应症，未来预计仍将有密集数据读出，建议持续关注领域内研发进展以及格局变化。 　　中药：本周《广东联盟金莲花胶囊等中成药集中带量采购文件》发布，本次较此前征求意见稿，考虑到本次集采区域广泛，且续约规则相对友好，乌灵胶囊、复方丹参滴丸等独家品种有望在本次续约后保持相对稳定的价格体系。 　　医疗服务及消费医疗：近期国家卫生健康委、国家医保局等多个部门相继发布了多项政策，旨在促进医疗、医保、医药三方面的协同发展和改革，提升医疗服务的质量和效率，为医疗服务行业注入了新的活力。 　　医药上游：《生物安全法案》持续受阻，相关上游标的风险阶段性出清。12月18日从美国国会相关网站了解到，美国国会当日公布了可能将进行审议的2025年持续拨款和延期法案（CR法案，又名持续决议）中，《生物安全法案》未被纳入，也未出现药明系和华大智造等此前《生物安全法案》提及的相关实体名称。 　　投资建议： 　　在细分赛道选择上，继续首推看好国产医药创新特别是创新药和仿创药赛道（如ADC、GLP-1、精麻药物、长效干扰素等）；同时左侧板块（如部分中药、器械、连锁药房、医疗服务、CXO和上游供应链个股等）的个股反转机会将在2025年一季报前后涌现。 　　重点标的 　　科伦博泰、特宝生物、人福医药、华东医药、可孚医疗、心脉医疗、太极集团、益丰药房等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　事件 　　2024年12月19日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购中选结果公示》，第五批国家组织高值医用耗材拟中选结果正式出炉。 　　点评 　　医保控费工作常态化推进，企业中选率超过90%。本次集采纳入人工耳蜗、外周血管支架两类产品。本次集采人工耳蜗类耗材需求量共1.1万套，5家企业100%中选，人工耳蜗类耗材单套（含植入体、言语处理器）价格从平均20余万元降至5万元左右；外周血管支架类耗材需求量共25.8万个，18家企业中选。整体企业中选率达到了96%，产品中选率超过90%。 　　规则设置进一步优化，充分考虑临床使用需求。本批耗材在集采规则设置上，充分结合临床使用特点设置分组竞争规则，并且按照创新程度设置比价系数，不仅保证了质价相统一，还提高了创新产品参与集采并中选的积极性，避免劣币驱逐良币。从具体情况看，人工耳蜗将植入体、言语处理器组成组套进行竞价，外周血管支架则综合考虑了不同部位的通用性、价格、竞争格局等，分为下肢动脉、非下肢动脉、静脉3个产品组，兼顾临床使用和企业供应同时，将每个产品组进一步分为2个竞价单元，让临床需求、供货能力类似的企业一起竞争，维护临床使用稳定性。另外，根据产品创新性差异设置比价系数，如人工耳蜗植入体中，不支持MR、仅支持1.5T、支持3T，比价系数为1:1.2:1.3。集采规则坚持稳中求进，聚焦“稳预期、稳临床、优供给、促增长”多重目标。根据医保局披露的信息，此次集采规则有四大目标：一是稳预期，本次采购周期为3年，通过3年稳定的采购量帮助中选企业形成长期稳定的市场预期。二是稳临床，临床常用内外资主流品牌基本中选，稳定临床使用。三是优供给，对功能较强、使用更方便的新一代产品按一定比例适当加价，支持创新产品进入临床。企业中选后可直供全国医疗机构，摆脱渠道销售旧模式，释放业态新动力，支持“新的”，挤压“虚的”，助推建设全国统一大市场。四是促增长，随着人工耳蜗和外周血管支架虚高价格空间去除，将提升临床可及性，有效推动听障人群等患者需求释放，促进行业发展增长。 　　设置复活规则，引导更多企业中选。为引导更多企业中选，兼顾患者使用需求，本次集采创新增设“复活”机会，按企业报价由低到高产生入围企业，入围企业报价不高于最低中选价1.5倍的直接中选，超过1.5倍的企业需重新报价，以更低的价格复活，且采购分配量会有所降低。通过此种规则，不仅提升了价格竞争的强度，还保障了市场供应能力。 　　2025年上半年逐步落地，国产企业有望逐步扩大份额。在落地情况上，根据国家医保局公布信息，预计2025年3月3日（全国爱耳日）前后落地人工耳蜗中选结果，外周血管介入类耗材拟于2025年5月落地实施中选结果。 　　投资建议 　　本次拟中选结果基本符合此前预期，由于规则设置较为宽松的复活规则，绝大部分国产及外资主流厂家均成功中标。外周国产头部厂商由于目前份额占比尚低，通过集采快速入院后有望快速扩大市场份额，议关注创新研发效率高、管线布局全面且生产供应能力较强的企业。 　　重点公司：心脉医疗等 　　风险提示 　　产品降价幅度过大风险；产品未纳入医保支付范围风险；产品成本上升风险；新产品销售推广不及预期风险；新产品研发进度不及预期风险。

　　三诺生物(300298) 　　2024年12月16日，公司发布公告称“持续葡萄糖监测系统”新产品已完成注册并获得两项医疗器械注册证。 　　型号为H6/h6产品可用于糖尿病成年患者的组织液葡萄糖水平的连续或定期监测，供用户在医疗机构使用，不需要校准，使用时间最长8天；型号为i6/i6s/i6Pro产品供用户在家庭环境使用，使用时间最长为15天。 　　经营分析 　　采用公司自研技术，体现创新研发能力。公司自主研发的持续葡萄糖监测系统采用的是第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确度高等优点，新产品获批标志着公司在现有CGM产品上不断升级迭代，体现了公司的研发创新能力，进一步丰富了公司糖尿病监测产品线的品类，有助于满足市场多元化的检测需求，建立“感知+评估+干预”的闭环。 　　工艺设计持续改进，尺寸优化带来更好患者体验。根据公司此前公告中的介绍，CGM二代新产品在设计、工艺上进一步改进，相较于一代产品，公司持续葡萄糖监测系统二代产品采用一体式植入，无需组装，用户佩戴更简单；此外公司进一步优化了产品尺寸，能够带给用户更好的佩戴体验。 　　签订欧洲CGM合作协议，海外市场有望逐步放量。12月3日公司披露了关于签订日常经营重要合同的公告，公司与A.MENARINIDIAGNOSTICS S.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号等事项进行约定，未来二代CGM产品海外上市后有望实现快速销售。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.68、5.07、6.37亿元，同比增长30%、38%、26%，现价对应PE为41、30、24倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

　　投资逻辑：本周医药生物板块在申万各一级行业中表现处于中下水平，年初至今表现较弱。但正如我们在2025年医药年度投资策略中所指出的，医药板块当前已经处于业绩、政策和资金三重反转的进程之中，我们对2025年医药板块上市公司营收利润增速回升、板块行情复苏有充分信心。 　　其中政策端的出清尤其值得关注：本周第十批国家药品集采结果出炉；中成药采购联盟集中采购相关数据信息公示；12月10日国家医保局、国家卫健委公开《关于完善医药集中带量采购和执行工作机制的通知》进一步完善带量采购相关规定。随着集采控费的忧虑情绪进一步出清，以及国内医药创新成果不断涌现，医药板块行情有望逐步启动。考虑前期基数和企业经营节奏特点，2024年报和2025一季报前后医药板块整体景气度有望进一步反转和改善，适当提前布局是值得考虑的选项。 　　药品板块：我们认为，随着国家支持创新药的各种政策逐步落地，中国药企创新实力及其成长空间还远未被资本市场所充分认知。我们看好本土原研“真创新”类药企，也看好国际化高水平引进能力领先的药企标的。建议关注龙头、出海与创新进展等方向。 　　医疗器械：带量采购机制进一步完善，我们判断未来外周介入、神经介入、电生理等国产高值耗材产品完成集采中标后有望在全国快速实现入院销售，进一步加快细分领域国产替代趋势。随着未来包括惠泰医疗、微电生理等更多国产企业的创新PFA电生理产品上市，脉冲消融技术在国内房颤治疗领域的渗透率有望快速提升。 　　医疗服务及消费医疗：12月9日中共中央政治局会议召开，会议提到实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求...稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好。前期优质消费医疗标的估值极度压缩，修复空间巨大；消费刺激政策出炉，后续医疗健康消费有望进入上行周期，业绩改善同样可观。我们对短期业绩持合理预计，对长期机会充满乐观。 　　中药：12月11日，湖北省医保局发布《关于全国中成药采购联盟集中采购相关数据信息的公示》，两家厂商百令片/百令胶囊、昆药集团的注射用血塞通（冻干）200mg/支、华润圣火血塞通软胶囊、昆药集团血塞通滴丸等产品本次续约降幅有望温和。 　　生物制品：天境生物长效生长激素申报上市，目前国内获批上市的长效生长激素仅金赛增（长春高新），开年以来特宝生物、维昇药业、诺和诺德、天境生物陆续向CDE提交长效生长激素产品上市申请，建议持续关注行业格局变化。 　　医药上游：上海颁布《上海市促进科学仪器和科研试剂创新发展行动方案（2025-2027年）》。该行动方案强调了对精密机械加工、光学设计、电子电路控制等关键技术的突破，以及对高精度传感器、特种探测器等关键元器件和零部件的研发。我们看好上海本土科学仪器、试剂耗材企业发展潜力。 　　投资建议 　　在细分赛道选择上，我们继续首推看好国产医药创新特别是创新药和仿创药赛道；同时左侧板块（如部分中药、器械、连锁药房、医疗服务、CXO和上游供应链个股等）的个股反转机会将在2025年一季报前后涌现。 　　重点标的 　　科伦博泰、特宝生物、人福医药、益丰药房、可孚医疗、药明合联、太极集团等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险、国谈/集采产品进院及销售放量不及预期带来的业绩风险等。

　　本周市场有所震荡，其中申万化工指数下跌0.09%，跑赢沪深300指数0.9%。标的方面，涨跌幅靠前标的更多与主题有关，例如：固态电池产业链、机器人材料产业链。基础化工行业边际变化，本周主要建议关注两个事件，一是ICL将于2025-2027年与中国达成250万吨钾肥供应协议；二是河南神马芳纶项目全面建成投产。政策方面，中央政治局会议和中央经济工作会议先后召开，会议指出“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，实施更加积极有为的宏观政策”，政策端超预期，细分赛道需求有企稳回升可能。AI行业，本周OpenAI陆续推出产品发布会，谷歌推出新一代AI模型Gemini2.0Flash，行业逐步向应用端拓展。投资方面，成长为先周期接力，当下是成长方向的较佳投资时期，建议重点关注产业趋势里估值和业绩匹配的标的；此外建议关注格局较佳+供需存在变化的周期品。 　　本周大事件 　　大事件一：中共中央政治局召开会议，分析研究2025年经济工作，研究部署党风廉政建设和反腐败工作，中共中央总书记习近平主持会议。会议指出，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击。 　　大事件二：OpenAI超级视频模型Sora面向大众上线。OpenAI宣布，速度明显更快的Sora模型版本Sora Turbo面向ChatGPT Plus和ChatGPT Pro用户推出；Sora具有替换、删除或新增元素、重新剪辑、扩展及合并视频等功能；Sora目前纳入两个套餐，每月订阅收费20美元的Plus可生成视频分辨率高达720p，最长5秒，每月收费200美元的Pro生成视频分辨率高达1080p、最长20秒，可同时生成五个视频。 　　大事件三：谷歌Willow量子芯片横空出世。谷歌CEO宣布，谷歌最新的量子计算芯片Willow在基准测试中取得了惊人的成绩，在不到5分钟内完成了一项标准计算，而这需要顶尖超算超过10-25年。Willow的成就主要体现在两个方面：指数级减少错误、性能吊打超级计算机。 　　大事件四：谷歌推出新一代AI模型Gemini2.0Flash，支持生成图像，全面转向Agent，多模态输入输出。Gemini2.0Flash是2.0家族第一个模型，主推原生多模态输入输出+Agent，速度比1.5Pro快两倍，关键性能指标甚至超过了1.5Pro，支持原生工具调用、以及实时音视频流输入等新功能。 　　大事件五：光伏行业龙头与骨干企业不再打“价格战”。参与投标企业提供的部分企业报价图显示，行业龙头和骨干企业全部在协会11月公布的成本参考价上端，在光伏产业链价格低迷的情形下，它们仍能保持报价的客观与理性。在丢市场份额保价格和保市场份额降价格之间，采取低价竞争的企业往往前景堪忧。 　　大事件六：中央经济工作会议在北京举行，中国国家主席发表重要讲话。会议要求，明年实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债；实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配；大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求；以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系，开展“人工智能+”行动，培育未来产业，综合整治“内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为；持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　事件简介 　　中共中央政治局召开会议分析研究2025年经济工作，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好，不断提高人民生活水平，保持社会和谐稳定，高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。 　　事件分析 　　更加积极的财政政策将有望进一步带动国内经济发展，会议做了明确的方向指引。会议明确明年将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性。叠加财政和货币政策的双重带动，有望调动国内的内需市场，通过基建民生等多维度的投资形成初期带动力，提升终端需求，形成经济增长的支撑。 　　扩大内需市场，刺激消费，有望消化国内持续释放的供给压力。新的一年要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。本次对于内需消费有了明确的表述，近两个月社零消费数据连续两个月出现回暖，政策的刺激将有望对需求形成有效改善，调动需求形成有效的内部循环。国内刺激消费将有望进一步带动吃穿住行用的需求提升，进一步向上游材料段形成支撑，从而对近两年来持续投放的新增产能形成一定的消化，改善现有的行业压力，带动员工收入预期的改善，从而促进内部正向循环的形成。 　　新质生产力仍然是发展的重要方向，新材料行业将保持发展动能。会议要求要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系。行业的高质量发展依然是政策关注的重点，在外部相对多变的环境下，国内的材料供给仍然面临着可能出现的供给潜在风险，因而在新材料方面，我国仍然具有进一步材料自给的安全保障需求和产品升级带来的产业链配套契机。伴随着国内技术资金不断投入，我国已经历了中高端材料工程化的摸索过程，后期结合产业链的配合和工程优化能力的改善，部分新材料企业将有望在政策支持下，由前期的摸索阶段逐步向个别产品的阶段性兑现进行过度，带动成长板块形成估值修复。 　　要加大区域战略实施力度，增强区域发展活力。此次会议着重点明了区域战略方向，从发展上看，具有新定位的区域将有望获得进一步发展的政策支持，结合区域自身的资源禀赋、地理条件、产业链配套等优势形成进一步增长空间，且在国家的政策支持下，有望加速落地和兑现，建议关注类似新疆煤化工等区域性布局机遇。 　　绿色发展的大方向仍未改变，后续行业有望形成整合和优化。会议强调要协同推进降碳减污扩绿增长，加快经济社会发展全面绿色转型，从政策方向上仍然坚持绿色减碳的发展方向，对于后期化工行业的高能耗、高碳排行业的发展仍然有量的约束和质的要求，目前很多传统的两高行业仍然有供给新增，行业内仍然有落后产能未能出清，此次政策依然坚持绿碳减排，将有望从长周期角度带动行业供给端形成出清和优化，从而减弱行业的供给压力。 　　投资建议 　　此次政策叠加前期的一揽子的政策给与市场信心，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步刺激消费回暖。因而建议关注三个维度：①前期估值调整过度的成长型公司，有望伴随市场信心修复，改善估值水平；②需求回暖过程中将打动顺周期产品供给消化，内需刺激有望带动周期品行业的压力减弱，形成边际向好；③优质的龙头企业将长周期获得持续竞争力，建议关注龙头企业。 　　风险提示 　　政策落地不及预期风险，进出口贸易政策变动风险，需求改善不及预期风险，原材料及产品价格剧烈波动风险等。

　　行业投资逻辑 　　本周医药板块表现处于A股各板块的中游水平，年初至今表现仍处于全行业较弱水平。我们于11月底推出2025年国金医药年度投资策略《2025轻装上阵，反转源于三大机会》，2024年医药承压持续探底，但长期需求稳定，且政策、资金、基本面都存在反转趋势，2025年医药赛道有望取得超额收益。 　　2025年，我们认为医药板块核心投资机会将围绕三大逻辑：1）创新出海；2）需求复苏；3）政策预期反转。在这些因素中，政策暖风先到（从本周来看，医药赛道政策持续转暖，行业整体预期有望趋于乐观）；再是研发创新出海（创新药赛道持续取得进展，依然将是2025年医药板块最热门赛道，尤其建议关注一线标的的临床数据读出和上市商业化进展，以及二线创新药的预期差波动机会），再之后是2025年上半年业绩增速有望见底回升（但这种业绩增速改善的来临需要时间，从目前行业沟通和历史基数考虑，预计对2024Q4和2025Q1仍宜保持谨慎乐观预期，2025年一季报前后将会是关键节点）。 　　创新药：过去1周，国家支持创新各项举措春风不断，国家卫健委“医药领域科技创新”新闻发布会召开，推进创新思路举措再明确。与此同时，行业层面也硕果频出，仅在1周时间内，就有6款国产新药或新适应症获批上市或NDA（上市申请）获得NMPA（国家药监局）受理。 　　医疗服务及消费医疗：多重政策驱动，看好板块景气度提升。医保基金预算制度建立有望进一步规范药品和医用耗材的费用资金周转，同时可缓解医疗机构垫付压力，利好医疗机构长期可持续发展。中国医疗保险公众号发布《推动“医保+商保”一站式结算的思考》推文，商保作为政府医疗保险的有力补充，有望减少医保支付端压力。 　　生物制品：2024美肝会新药数据频出，AHB-137给药12周62%患者实现表面抗原清除；TCR-T细胞疗法SCG101单次输注实现快速HBsAg清除；广生堂GST-HG141针对低病毒血症2期临床表现优异；派格宾联合TDF可实现30%以上HBsAg清除，停药24周疗效维持率超90%。建议持续关注领域内药物研发进程。 　　医疗器械：高值耗材2024年国采发布第2号文件，外周领域存在国产替代机遇。三诺生物签订欧洲CGM经销合作协议，看好CGM产品创新迭代能力强、海外渠道布局领先的企业。 　　中药：羚锐制药发布公告，拟以不超过约7.82亿元的自有资金，收购银谷制药100%股权。近来，板块内部分公司积极通过并购公司、BD管线等方式，向创新方向延伸。建议关注现金流良好、具备外延发展基础的中药公司产业合作项目或创新管线推进情况。 　　医药上游：12月5日，财政部在官网发布了《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知》，该通知为征求意见稿，明确了本国产品的标准定义，同时明确了对于政府采购本国产品的支持方式，即招投标过程中对本国产品或打包项目中本国产品占比达80%的均给予额外20%的价格扣除优惠。《生物安全法案》遇阻，看好CXO龙头的全球竞争优势。 　　投资建议 　　我们仍然认为2025年医药板块最大投资机会将围绕于两条主线：创新药和仿创药的板块高景气度投资机会；以及器械、中药、药店、消费医疗服务等领域的个股见底反弹投资机会。 　　重点标的 　　科伦博泰、特宝生物、人福医药、益丰药房、可孚医疗等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　核心观点 　　钛矿：主流企业三季度供给出现分化，新增产能建设按计划推进。 　　Rio Tinto：维持全年90-110万吨钛渣产量指引，RTIT熔炉改造仍在进行。根据公司公告，2024年前三季度钛渣产量为75.5万吨，同比下降10%，前三季度单季度产量分别为25.4/23.8/26.3万吨，同比分别-11%/-22%/+7%。 　　Kenmare：三季度钛铁矿产量环比下滑，WCP A升级项目有序推进。根据公司公告，2024年前三季度钛铁矿产量为70.15万吨，同比下降2%，前三季度产量分别为20.55/23.86/25.74万吨，同比分别+1%/+8%/-12%，环比分别-24%/+16%/+8%。 　　Iluka：SR1窑炉继续停产，人造金红石产量同比大幅下行。根据公司公告，2024年前三季度钛铁矿产量为71.68万吨，同比下降2%，前三季度产量分别为20.55/23.86/25.74万吨，同比分别+1%/+8%/-12%，环比分别-24%/+16%/+8%。 　　Sheffield Resources：Thunderbird项目三季度钛铁矿产量环比基本持平。根据公司公告，Thunderbird项目前三季度钛铁矿产量合计约为31.23万吨，前三季度单季度产量分别为7.38/11.97/11.88万吨，预计到2025财年将继续维持年产1000-1200万吨矿石的采矿速率。 　　Eramet：三季度钛铁矿产量同比高增，FOB价格同比下行。根据公司公告，Eramet在今年前三季度钛铁矿累计产量为39.8万吨，同比增长29.2%，前三季度单季度产量为11.6/13.8/14.4万吨，同比分别+50.6%/+7.0%/+41.2%。 　　Image Resources：Atlas项目建设有序推进，预计25年Q1实现首批HMC生产。Image Resources目前处于建设阶段的项目为Atlas，Atlas项目将在25年一季度投产并产出首批HMC产品，首批HMC的出货在25年3-4月。 　　钛白粉：需求相较去年复苏，主要企业经营情况有所改善。 　　Chemours：3Q24钛白科技业务营收同比微降，盈利能力同环比均有提升。24年前三季度Chemours钛白科技业务累计净销售额为19.40亿美元，同比下降4.4%，其中Q3单季度净销售额6.79亿美元，同比下降1.6%，环比增长0.9%；累计调整后EBITDA为2.35亿美元，同比增长4.0%，其中Q3单季度调整后EBITDA为0.85亿美元，同比增长23.2%，环比增长6.3%，调整后EBITDA利润率为13%，为23年一季度以来单季度最高水平。 　　Kronos：前三季度开工率同比大幅提升，成本下降推动盈利修复。Kronos今年前三季度产能利用率分别为87%、99%、92%，单季度产量分别为12.1/13.7/14.1万吨，同比分别+15%/+54%/+38%，单季度毛利率分别为15%/20%/21%，相较于去年同期分别提升8%、10%、12%，盈利能力同比显著提升。 　　Tronox：三季度钛白粉销量维持同比增长，预计四季度将有所下滑。今年前三季度Tronox单季度钛白粉销量分别同比+18%/+16%/+12%，但根据公司公告，基于目前的下游客户情绪，北美等主要业务区域将经历较大的季节性需求下滑，四季度钛白粉销量预计环比下滑10-15%，但同比依旧能够维持中等个位数的增长。 　　投资建议 　　整体来看，短期内全球钛矿新增供应有限，我国作为全球钛白粉主要生产国对于钛矿的进口需求长期存在，钛矿作为钛白粉重要上游原材料的稀缺性也有望逐步凸显。与此同时，在国内钛白粉价格持续承压的背景下，具有上游资源布局以及规模、成本优势的龙头企业将具备明显的竞争优势，建议关注国内具备钛产业链一体化布局的龙头企业。 　　风险提示 　　下游需求不及预期风险；新增产能超预期的风险；项目建设进度不及预期风险；海外钛白粉反倾销力度超预期风险；新技术的潜在冲击。

　　本周市场震荡向上，其中申万化工指数上涨1.94%，跑赢沪深300指数0.5%。标的方面，主题方向表现强势，比如：机器人、固态电池主题；前期表现强势的SAF、重组概念有所回调。基础化工行业边际变化方面，建议关注以下几个事件，一是OPEC+增产计划推迟至明年4月，石油价格仍存在不确定；二是日本东曹宣布扩产HDI，该产品竞争有加剧的可能；三是本周百菌清价格继续延续上涨态势。AI行业，一是OpenAI12天12场新品发布会，AI应用初见端倪；二是腾讯大模型上线文生视频，并宣布开源，国产大模型蓄力向上；三是野村认为，今年推出的iPhone16系列在硬件上并未完全适配AI应用，明年下半年推出的iPhone17系列可能是苹果真正意义上的首款AI手机。电子行业，市场调查机构DSCC于12月2日发布报告称2024年第3季度全球折叠屏手机显示器出货量同比首次出现下滑。汽车行业，日欧多家汽车巨头遭遇危机，高管被迫离职。 　　本周大事件 　　大事件一：中国11月财新制造业PMI升至51.5，创五个月新高，加速扩张。11月新订单创2023年3月以来最高，其中出口订单四个月来首次恢复扩张，主要是由于需求基本面改善以及商家建库存等。此外，成本价格回升，企业乐观情绪回升，但用工仍保持谨慎。 　　大事件二：腾讯大模型上线文生视频，并宣布开源。腾讯混元大模型公布正式上线视频生成能力，这是继文生文、文生图、3D生成之后的又一新里程碑式功能，参数量130亿，是当前最大的视频开源模型。 　　大事件三：野村认为，今年推出的iPhone16系列在硬件上并未完全适配AI应用，明年下半年推出的iPhone17系列可能是苹果真正意义上的首款AI手机，届时苹果可能会重新调整其产品线。预计iPhone17系列将搭载A19系列处理器，在屏幕尺寸、像素、内存上均有所升级，Pro系列机身可能改用铝合金材质，并增加散热零部件。 　　大事件四：日欧多家汽车巨头遭遇危机，高管被迫离职，深陷转型困境。传统汽车制造商在电动化转型中面临越来越大的挑战，斯特兰蒂斯首席执行官离职；大众汽计划关闭至少3家本土工厂、裁员上万人、全员降薪10%；日产汽车仅有“12-14个月的生存期”。 　　大事件五：OPEC+增产计划推迟至明年4月，国际油价短线走低。OPEC+在会议上表示，原则上已同意推迟原定的1月增产计划，将从2025年4月开始逐步解除石油减产，直到2026年9月。 　　大事件六：12月4日消息，市场调查机构DSCC于12月2日发布博文，报告称2024年第3季度全球折叠屏手机显示器出货量同比首次出现下滑，并预计2025年仍将持续下降。 　　大事件七：12月3日，日本东曹宣布计划在日本山口县周南市的南阳工厂中增加HDI衍生物产能，扩建后HDI年产能达3万吨（增加50%），总投资金额约60亿日元，预计2025年5月开始施工，2026年8月之后投产。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　本周市场有所震荡，其中申万化工指数上涨1.49%，跑赢沪深300指数0.17%。标的方面，涨价与主题齐头并进，包括杀菌剂涨价、航空煤油、供销社，下跌标的有一个共同特征就是大多是前期超涨后的回调。涨跌靠前大多偏主题。估值方面，本周基础化工板块PB历史分位数为25%，PE历史分位数为67%，当下板块的安全垫较高。大化工行业边际变化，主要关注以下事件，一是欧盟拟对俄罗斯、白俄罗斯两国农产品及化肥加征关税；二是宝丰内蒙古100万吨/年烯烃生产线一次开车成功；三是欧佩克+正在再次讨论推迟增产计划，且可能会推迟几个月。房地产行业，上周楼市成交整体环比上升11.75%，同比上涨6.26%。一线城市成交面积整体环比上升12.33%，同比上升32.09%，地产政策效果逐步显现。机器人行业，特斯拉机器人“里程碑”，22个自由度灵巧手来了。消费电子行业，华为“史上最强大Mate”正式发布，首发卫星寻呼功能。汽车行业，欧洲议会贸易委员会主席表示，中欧“即将”达成电动汽车关税争端协议。并购方向，深圳发布“并购十四条”，要完成“15万亿元、100单、300亿元”三个目标。投资方面，我们依然看好板块投资机会，当下板块下行风险不大，更多是上行风险，建议可以布局底部标的。 　　本周大事件： 　　大事件一：二线城市杭州楼市率先全面回暖。在今年10月的一揽子房地产新政出台后，杭州楼市迎来一波购房高潮——二手房成交量冲上历史高位，价格企稳；新房市场红盘不断，“打新”热度攀升；土地市场又出新“地王”，最高溢价率超过64%。 　　大事件二：特朗普团队正准备大型能源计划，促进天然气出口和石油钻探，上任首日即推出！特朗普的能源计划包括批准新的液化天然气项目出口许可证、加速美国海岸和联邦土地上的石油钻探，并废除一系列由前总统拜登所推行的气候立法和环保规定。 　　大事件三：中指研究院报告显示，上周楼市整体环比上升11.75%，同比上涨6.26%。一线城市成交面积整体环比上升12.33%，同比上升32.09%。其中上海环比涨幅最大，为50.1%；同比来看，广深均涨超一倍，深圳涨幅最大，为2.28倍。 　　大事件四：深圳重大发布，“并购十四条”来了，要完成三个小目标：15万亿元、100单、300亿元。《行动方案》提出，到2027年底，推动深圳境内外上市公司总市值突破15万亿元；推动并购重组市场持续活跃，完成并购重组项目总数量突破100单、交易总价值突破300亿元，形成一批优秀并购案例，助力深圳打造有重要影响力的创新资本形成中心。 　　大事件五：11月27日消息，代表们表示，主要OPEC+国家已经开始讨论推迟原定于1月启动的原油复产，可能会推迟几个月。因讨论未公开谈判而要求匿名的代表们表示，在全球供应过剩的迹象下，这些国家怀疑能否继续推进在1月增产的计划，并且可能还需要推迟计划在接下来几个月进一步增加的产量。 　　投资组合推荐： 　　宝丰能源、万华化学、金禾实业 　　风险提示： 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。