投资逻辑　　 　　上周再现创新药大额BD，我们认为创新药产业长期逻辑不变，中国药企出海实力持续彰显，期待后续国内其他药企BD进一步催化。短期市场调整阶段，我们也建议关注优质防御资产，比如部分药店龙头现金状况良好，自我造血能力强，既能在行业合适时机加大并购提升市占率，又能通过分红回报投资者，且行业边际也有所回暖。三季报披露后，部分左侧板块如中药等，其低估值的优质资产也建议积极关注。 　　药品：国内药企出海实力再度印证，期待后续BD催化。10月22日，信达生物宣布与武田达成重磅全球战略合作，将三款第二代IO及ADC产品（IBI363、IBI343、IBI3001）授权出海，将获得12亿美元首付款（含1亿美元的溢价战略股权投资）以及潜在里程碑付款，总交易额最高可达114亿美元，后期同时公司还将获得销售分成。中国药企出海实力再度印证，期待后续国内其他药企BD进一步催化。 　　药店：行业出清期，部分龙头公司造血能力强，现金流充沛，时机成熟时有望加大并购，以此提升市占率。虽然几家头部连锁短期放缓自建门店速度，但投入相对减少，分红意愿相对提升。因此药店龙头进可攻、退可守，是医药板块相对优质的防御资产。建议重点关注益丰药房、大参林等。 　　中药：关注基药目录更新进展，关注具备入选新版基药目录潜力的公司，相关公司如方盛制药等。同时，重视估值底部的优质资产，如已经消化25H1高基数压力的华润三九。此外，部分中药公司保持高股息率，亦具备防御属性。生物制品：旨在治疗乙型肝炎的在研反义寡核苷酸(ASO)药物Bepirovirsen在B-Sure研究中长达2年的随访情况于AASLD（美国肝病学会年会）2025公布，数据显示，对于采用bepirovirsen加Peg-IFN序贯治疗的完全应答参与者，功能性治愈可维持长达1年。小核酸类药物有望为乙肝治疗提供新的解决方案，建议持续关注领域内研发进展。医疗器械：产品海外布局稳步推进，龙头企业国际化战略加速。心脉医疗Hercules/通天杖Low Profile直管型覆膜支架及输送系统在厄瓜多尔获得注册批准，此前公司已有多款主动脉介入治疗重点产品在厄瓜多尔获批上市并应用于临床，未来海外市场拓展有望维持高速增长趋势。 　　医疗服务及消费医疗：2025年1-8月，重庆全市医疗卫生机构总诊疗人次1.44亿人次（同比+1.69%）。其中2025年8月，全市医疗卫生机构总诊疗人次1708万人次（同比+4.38%），院内诊疗人次阶段性回暖，建议关注后续复苏节奏。 　　投资建议 　　我们认为创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。国内外创新药投融资数据边际改善，CXO行业订单趋势向上，伴随下游创新药技术迭代，行业回暖，有望迎来估值、业绩双双改善。同时，建议关注优质防御资产，比如部分药店龙头；三季报披露后，部分左侧板块如中药等，其低估值的优质资产也建议积极关注。 　　重点标的 　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、华润三九、益丰药房、大参林、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物、固生堂等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　本周市场强势向上，尤其是通讯和电子行业，其中申万化工指数上涨2.14%，跑赢沪深300指数1.1%。标的方面，本周进入到财报验证期，业绩较佳的标的表现较佳。估值方面，当前板块估值分位数依然较低，以基础化工PB分位数为例，当前值为29%。行业边际变化方面，机器人行业，本周马斯克推迟了Optimus机器人的量产表，原计划为今年量产。贸易关系方面，本周我们看到边际缓和的信号，包括中美将于10月24日至27日在马来西亚举行经贸磋商以及特朗普将与中国国家主席习近平举行双边会晤。AI行业，本周边际变化较多，一是OpenAI周二推出该公司首款由人工智能驱动的网页浏览器ChatGPT Atlas，旨在为用户提供更个性化的上网体验，同时还能执行代理任务，例如预订航班或编辑文档，DeepSeek推出革命性OCR模型，用“一图胜千言”的巧妙思路解决AI处理长文档的算力难题；二是多个事件反映出行业景气度继续向好，包括1.6T光模块需求持续上调、三星和SK海力士在Q4已将DRAM和NAND闪存价格上调高达30%、Anthropic与谷歌云达成百亿美元合作协议、Meta要签300亿美元融资案打造数据中心；三是市场担忧的商业闭环在本周也有所缓解，标志事件是甲骨文安抚投资者，预测数据中心毛利率30%-40%，此外，我们也看到AI应用端效果的不断显现，比如：阿里AI6款工具显著提升效率转化；四是关于量子计算的挑战，本周谷歌称量子芯片“Willow”现重大突破，算法可重复验证，五年内或迎实用化。投资层面，建议重点关注景气度持续向上的存储产业链。 　　本周大事件 　　大事件一：白宫在23日宣布了特朗普第二任期首次对亚洲访问的具体安排。特朗普将于24日晚从华盛顿出发前往马来西亚，并在当地时间26日与马来西亚总理举行双边会晤，之后出席东盟领导人工作晚宴。特朗普将于27日飞往东京，并在28日与日本新任首相高市早苗会晤。29日，特朗普将前往韩国釜山，与韩国总统李在明会晤，并在亚太经合组织领导人午餐会上发表主旨演说。30日，特朗普将与中国国家主席习近平举行双边会晤。 　　大事件二：国家发展改革委党组书记、主任郑栅洁介绍，创新育新，就是要培育壮大新兴产业和未来产业。2024年，我国“三新”经济增加值占GDP比重超过18%。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出打造新兴支柱产业，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展，将催生数个万亿元级甚至更大规模的市场；《建议》还提出前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。这些产业蓄势发力，未来10年将再造一个中国高技术产业。 　　大事件三：存储芯片“超级周期”加速：三星、SK海力士双双涨价30%，有客户锁定2-3年长协。三星和SK海力士在Q4已将DRAM和NAND闪存价格上调高达30%，美国电子巨头和数据中心运营商正与韩国供应商洽谈长达2至3年的中长期供货合同。HBM生产挤占通用DRAM产能是涨价主因，分析师预计此轮短缺状况可能持续三到四年。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　鱼跃医疗(002223) 　　业绩简评 　　2025年10月24日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入65.45亿元，同比+9%；归母净利润14.66亿元，同比-4%；实现扣非归母净利润11.69亿元，同比-8%； 　　2025Q3公司实现收入18.86亿元，同比+10%；归母净利润2.63亿元，同比-36%；实现扣非归母净利润2.56亿元，同比-18%。 　　经营分析 　　收入增长平稳，销售费用增长影响短期利润。公司三季度收入端依然实现了10%的平稳增长，前三季度销售费用达到12.33亿元，同比+33.15%，销售费用率达到18.8%，同比+3.4pct，费用增长主要是人员工资奖金、电商平台费、广告费等增加所致。销售费用增长短期对利润增速产生一定压力，但预计将对公司国内外市场份额拓展产生正向影响，推动公司长期收入端实现较快增长。 　　产品持续创新迭代，行业龙头地位稳固。公司9月发布其最新款涡旋制氧机产品S-5W，此次产品进行了多方面升级，全新涡旋压缩机运行噪音降低到28dB(A)，可全年持续补氧，持续供养最久可达5000h，压缩机寿命最长超过15000h。可以通过雾化、吸氧、搭配呼吸机三种用法，支持智能遥控及定时功能。分子筛方面采用钠锂型分子筛，减少筛体更换频率，产氧速率更快。 　　数字化及可穿戴领域加速布局，打造更强产品竞争力。在数字化领域，以公司的CGM为例，产品集硬件、软件与算法于一体，实现了从研发、生产到用户反馈等全环节的数字化应用。另外公司正在研发覆盖更多健康指标的持续监测系列新品。在可穿戴化领域，公司将面向全球用户推出AI智能穿戴医疗设备，以健康管理为核心定位，涵盖呼吸治疗、血糖管理、血压监测等多个健康管理场景，为用户提供主动健康管理服务，全面提升用户健康水平。与此同时，公司正在对鱼跃AI Agent应用程序与现有的“鱼跃健康管家”平台进行整合升级，旨在更好地连接用户与现有及后续推出的产品，打造一体化的健康管理生态体系。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.44、21.42、24.52亿元，同比+2%、+16%、+14%，现价对应PE为20、17、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　业绩简评 　　2025年10月24日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入18.67亿元，同比+22%；归母净利润6.23亿元，同比+18%；实现扣非归母净利润6.02亿元，同比+19%； 　　2025Q3公司实现收入6.54亿元，同比+25%；归母净利润1.98亿元，同比+7%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比+6%。 　　经营分析 　　收入端高速增长，研发投入提升较快。公司Q3在电生理及血管介入业务依然取得了较快的市场拓展，收入端同比增长25%。Q3研发投入合计达到9791万元，同比+41.98%，研发投入占营业收入的比例达到14.98%，同比+1.82pct，主要系报告期公司不断完善产品布局，进一步加大新产品、新技术研发投入，研发项目增加，对应的人员薪酬、材料费、测试费及委外研发费增加。创新研发支出将为公司长期产品竞争力提供坚实基础。 　　PFA新品上市后拓展迅速，完成全线产品三维化布局。2月公司磁定位线性压力PFA导管和磁定位环形PFA导管成功上市，公司的PFA产品凭借独特压力感应技术，可精准感知导管与心肌组织的接触压力，该产品上市前的临床研究数据表明其房颤三维脉冲环形+线性的解决方案对阵发性房颤患者治疗安全有效。同时，国内电生理传统三维非房颤手术仍在加速推进，射频消融类产品线中，公司磁定位压力感应消融导管获得注册证，磁定位标测导管产品线新增星型标测导管、十一极线性可调弯标测导管和四极线性可调弯标测导管等多个产品的注册证，一系列产品的上市，标志着公司完成全线产品三维化布局。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.20、10.34、13.18亿元，同比+22%、+26%、+27%，现价对应PE为56、44、35倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　三诺生物(300298) 　　业绩简评 　　2025年10月23日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入34.53亿元，同比+9%；归母净利润2.11亿元，同比-17%；实现扣非归母净利润1.80亿元，同比-22%； 　　2025Q3公司实现收入11.90亿元，同比+13%；归母净利润3035万元，同比-48%；实现扣非归母净利润2211万元，同比-58%。 　　经营分析 　　收入端增长加速，毛利率略有承压。Q3公司收入增速重回双位数增长，血糖类产品呈现加速增长趋势。第三季度公司毛利率43.29%，同比-12.1pct，主要系与罗氏专利交叉授权指出所致，预计有望将回归正常区间。未来公司将在保持以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务的第一曲线持续稳定增长的同时，努力培育和促进以CGM为基础的第二曲线快速成长。 　　专利诉讼影响短期利润，未来有望逐步恢复。2024年6月，罗氏向公司孙公司Trividia提起专利侵权诉讼，经协商2025年10月2日Trividia已与罗氏就BGM产品签订交叉专利许可和解协议，Trividia根据协议须向罗氏净额支付1900万美元。该事项对公司2025年Q3净利润影响金额约为1.36亿元，剔除该影响后公司2025年Q3实现归母净利润1.05亿元，同比+81.83%。相关专利诉讼已终结，预计未来公司利润有望恢复。 　　CGM产品持续取得突破，国内外推广同步进行。2025年公司CGM产品新增巴西、伊朗、尼泊尔、白俄罗斯、乌拉圭、越南等多个国家获批注册证，同时CGM二代产品获得欧盟MDR认证，并进一步扩大了公司两代CGM产品的适用场景在所有适用年龄（2岁及以上）人群佩戴部位为腹部的基础上，将13岁及以上人群的佩戴部位扩展为上臂或腹部，以满足不同用户的佩戴习惯。公司在CGM海外推广上已取得较大领先，未来有望加速商业化落地。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.95、5.15、6.41亿元，同比-10%、+75%、+24%，现价对应PE为36、21、17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

　　特宝生物(688278) 　　2025年10月22日，公司发布2025年三季度业绩报告，前三季度公司实现收入24.80亿元，同比增长26.85%，实现归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%，实现扣非归母净利润6.73亿元，同比增长15.91%；分季度看，2025年第三季度公司实现收入9.69亿元，同比增长26.68%，实现归母净利润2.38亿元，同比减少4.63%，实现扣非归母净利润2.42亿元，同比减少3.55%。 　　经营分析 　　生长激素二季度末商业化进程启动，费用投放增加。公司怡培生长激素注射液（商品名：益佩生®）于2025年5月29日正式获得国家药品监督管理局批准上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。报告期内益佩生商业化进程持续推进，6月18日，由新华网与中国儿童少年基金会共同发起的“儿童生长发育创新成果发布暨‘小竹笋’儿童健康关爱公益项目启动仪式”在新华社举行，公司怡培生长激素于会场正式发布。9月23日，上海交通大学医学院附属上海儿童医学中心与公司达成战略合作协议，双方将围绕“儿童特色疾病及大健康领域”展开深度合作。25Q3公司销售费用为4.10亿元，销售费用率为42.34%，环比增长4.14个百分点；三季度公司利润端主要受新产品上市推广对应的销售费用投放增加影响。 　　治愈适应症落地，业绩拉动作用有待体现。2025年10月12日，公司发布公告，公司产品派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症上市许可申请获得批准，具体为：“本品联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除。适用于以下患者：核苷（酸）经治、HBsAg1500IU/mL以下、持续病毒学抑制、HBeAg阴性或HBeAg10COI以下的慢性乙型肝炎患者”。派格宾新适应症落地，进一步巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位，并有望持续提升长效干扰素的在慢乙肝治疗领域的渗透率。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到新产品上市销售费用的增加的客观影响，我们下调盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润10.36（+25%）、14.02（+35%）、18.37（+31%）亿元，对应当前EPS分别为2.55元、3.45元、4.52元，对应当前P/E分别为29、21、16倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

　　中国药企重磅研究发布数量刷新历史记录，成为ESMO会议的全场焦点。2025年ESMO年会于欧洲当地时间10月17日至21日在德国柏林以线上+线下的形式举行，多项创新药研究在ESMO披露重磅数据，创新药行业迎来每年的重要投资窗口之一。2025年入选ESMO常规口头摘要的中国研究共计35项、其中正式口头汇报14项（2024年为5项），正式口头报告、迷你口头报告占比分别达40%、60%；入选LBA的中国研究共计23项（2024年为7项），刷新历史记录，内容涵盖多个瘤种及治疗领域，彰显了中国企业在国际舞台上的科研实力与学术影响力。 　　国产ADC重磅汇报频出，逐一改写现有临床治疗标准：（1）国产ADC在多个领域展现出迭代化疗的潜力，代表性产品如科伦博泰生物的芦康沙妥珠单抗（TROP2ADC，SKB264），首次发布针对二线EGFR-TKI经治NSCLC的III期临床数据、以及针对化疗经治HR+/HER2-晚期乳腺癌的III期临床数据，均为ADC领域的新突破，其中针对2LEGFRm NSCLC的mOS数据亮眼（HR=0.60），针对HR+HER2-乳腺癌展现的竞争力超越现有的TROP2ADC市场定位、未来有望与DS-8201竞争（HER2低表达人群）；百利天恒EGFR/HER3ADC iza-bren披露首个注册III期临床研究结果，针对鼻咽癌后线治疗取得突破，完成了从概念验证到疗效验证的关键里程碑。（2）在部分靶向治疗领域，ADC正在相比传统的靶向治疗进行迭代，如恒瑞医药HER2ADC SHR-A1811兼顾强效和安全性，创造HER2阳性晚期乳腺癌二线治疗领域新纪录，其中各个亚组人群全面获益，针对传统的难治人群优势凸显，为HER2阳性乳腺癌患者带来更长生存与更优获益。 　　国产双抗/多抗数据亮眼，有望升级现有的免疫疗法及靶向疗法：（1）双抗/多抗引领的肿瘤免疫治疗，以PD-1/VEGF双抗为代表，如康方生物的PD-1/VEGF双抗依沃西首次发布对比替雷利珠单抗联合化疗一线治疗晚期鳞状NSCLC的III期临床数据，依沃西+化疗vs替雷利珠+化疗mPFS为11.14vs6.90mo；HR=0.60，展现出引领临床迭代的实力，未来的mOS获益趋势值得看好，有望重塑肺鳞癌一线治疗标准；三生制药的PD-1/VEGF双抗SSGJ-707联用化疗治疗1L CRC的ORR数据优异，且安全性良好；荣昌生物的PD1/VEGF双抗与CLDN18.2ADC联用展现初步潜力，未来有望针对PD-1单抗展开迭代；（2）双抗/多抗引领的靶向治疗，如石药集团/康宁杰瑞的HER2双抗KN026突破胃癌治疗瓶颈，在III期临床中展现mPFS与mOS双强阳性，具有全球同类最优潜力。 　　投资建议与估值 　　随着多款中国创新药数据在ESMO密集发布，且PD-1PLUS双抗、ADC等领域的临床数据达到国际领先水平，引起较高关注，或有望提振创新药新一轮的出海机会。我们持续关注泛癌种潜力的新一代疗法，解决未满足临床需求的慢病药，以及ADC、双抗/多抗、小核酸等赛道的投资机会。 　　风险提示 　　新药研发失败风险；研发进度低于预期风险；药品降价风险。

　　利安隆(300596) 　　事件 　　10月20日，公司发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现营业收入45.09亿元，同比+5.72%，实现归母净利润3.92亿元，同比+24.92%。公司2025年第三季度实现营业收入15.14亿元，同比+4.77%，实现归母净利润1.51亿元，同比+60.83%。 　　分析 　　2025年前三季度，公司销售费用1.39亿元，同比+14.02%。管理费用1.71亿元，同比-2.61%。财务费用0.24亿元，同比-26.32%，主要系报告期内汇率变动所致。研发费用1.84亿元，同比-1.98%。前瞻布局新材料和生命科学业务。公司生命科学事业部已形成以生物砌块和合成生物为核心的产业。新材料方面，公司通过跨境并购实现聚酰亚胺技术引进并启动海内外产能和技术整合：（1）产能端：在宜兴建设生产基地和研发中心，推动境内外双研发中心、双产业基地布局。（2）客户端：与国内柔性线路板及柔性显示屏龙头企业建立合作，开始国产替代准入。海外布局方面，基于全球化发展战略，公司已在新加坡设立全资子公司RIANLONINTERNATIONAL PTE.LTD.，并通过新加坡子公司在马来西亚设立全资公司RIANLON MALAYSIA SDN.BHD.，公司将在马来西亚投资建设海外研发生产基地，旨在研发生产高分子材料抗老化添加剂、润滑油功能添加剂等产品。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预测2025-2027年公司收入分别为62.51、71.98、80.69亿元，归母净利润分别为5.38、6.49、8.14亿元，对应EPS分别为2.34、2.83、3.55元/股，对应的PE分别为17.25X、14.31X、11.40X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产能建设不及预期；抗老化剂需求不及预期；润滑油添加剂需求不及预期；产品竞争格局恶化。

　　本周化工市场综述 　　本周市场表现相对承压，海外局势变化较大，贸易带来的情绪不断变化，对于行业板块形成一定的影响。化工行业在产业链布局中处于中上游阶段，供应链的优势也一直持续，目前看对于化工板块的影响相对可控，估值也位于中低位，在博弈过程带来的情绪冲击中，可能存在一定的估值切换优势，建议关注具有明显抗贸易风险属性的行业及标的，比如农化板块、添加剂等领域。反内卷方向上，政策以延续方向为主，化工行业依然需要关注具体的供给侧政策落地，能够对安全、环保、能耗、审批等形成本质影响的政策将明显带来较大影响，而短期周期方向估值具有优势，政策有未来预期，风险释放相对较为充分，具有配置价值。 　　近期来看，国内化工行业的建设投资已经出现结构性变化，在相对高端领域的投资依然有企业持续，而传统的规模化投资收到行业竞争压力以及对未来的合理预期，已经有明显收窄，化工行业的分红已经成为企业决策的重要考量方向。近期连云港纽泰科化工有限公司年产12250吨双酚S、19000吨醋酸纤维素项目正式开工，鼎际得也公告控股子公司辽宁鼎际得石化科技有限公司POE高端新材料项目工业化装置于近日投产，已成功产出合格POE产品；AI行业，Meta将在路易斯安那州建设其全球最大的数据中心项目，并通过一个特殊目的载体（SPV）完成近300亿美元融资。另外沃尔玛宣布与OpenAI达成全新合作，将允许顾客和会员近期通过ChatGPT使用即时结账功能购买沃尔玛商品。AI的建设和应用端持续双向推进。 　　本周大事件 　　大事件一：Meta要签300亿美元融资案打造数据中心。Meta将在路易斯安那州建设其全球最大的数据中心项目，并通过一个特殊目的载体（SPV）完成近300亿美元融资。Meta仅保留20%股权，由Blue Owl和Pimco等机构主导出资，摩根士丹利安排融资结构并独家承销债券。该交易让Meta无需将巨额债务计入自身资产负债表，也为AI时代提供新融资模板，在数据中心扩张的同时避免影响公司信用评级。 　　大事件二：“AI基建潮”蔓延至欧洲，微软签订140亿美元“欧洲AI云大单”，租赁11.6万块英伟达GB300GPU。英国初创公司Nscale与微软达成一项或达140亿美元的巨额协议，将在美国和葡萄牙部署超过11.6万块英伟达GB300芯片，加速全球AI基础设施建设。尽管市场担忧泡沫，但Nscale凭借高能效的AI工厂和行业资深团队迅速崛起，并计划明年下半年上市。全球对人工智能基础设施的渴求正从美国蔓延至欧洲，其中英国初创公司Nscale与微软达成的一系列巨额合作，标志着这一趋势的加速。这笔最新交易价值或高达140亿美元，将为微软提供由英伟达最新芯片驱动的强大算力。 　　大事件三：沃尔玛宣布与OpenAI合作：可在ChatGPT聊天中直接购物。据界面新闻报道，当地时间10月14日，沃尔玛宣布与OpenAI达成全新合作，将允许顾客和会员近期通过ChatGPT使用即时结账功能购买沃尔玛商品。沃尔玛表示，此次与OpenAI的新协议将帮助零售商更深入地了解并预测客户需求，从而让线上购物体验变得更加个性化和主动化，而不再仅仅是被动响应用户搜索。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　投资逻辑 　　上周创新药板块有所回落，一方面是由于市场期待的创新药重磅BD未见落地，另一方面过去一个月海外BD陆续落地，而中国创新药BD缺席，再次引发对月前报道的特朗普政府行政令草案，将对美国跨国药企从中国药企购买管线的BD交易进行更严格审查的担忧。然而，上周四五密集落地的多个中国创新药出海授权，涉及罗氏、Kite Pharma等知名美国跨国企业及大型制药企业，缓解了市场的担忧。我们认为中国创新药BD出海的产业逻辑不变，且临近年底BD交易有望持续活跃。未来一周ESMO大会，更多被纳入重磅口头报告（LBA）的国产创新药优异临床数据即将披露，关注相关标的投资机会。 　　药品板块：本周BD再次密集落地缓解了市场的担忧，我们认为中国创新药BD出海的产业逻辑不变，且临近年底BD交易有望持续活跃。2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会召开，随着多款中国创新药数据在ESMO密集发布，且PD-1PLUS双抗、ADC等领域的临床数据达到国际领先水平，引起较高关注，或有望提振创新药新一轮的出海机会。 　　生物制品：日本厚生劳动省两周前宣布本季流感季节已开始，目前我国北方省份流感活动呈低水平，南方省份流感活动上升。流感疫苗安全、有效。建议所有≥6月龄且无接种禁忌的人都应接种流感疫苗，建议持续关注国内流感疫情边际变化对疫苗销售及接种的潜在影响。 　　医疗器械：医疗器械：国际化合作逐步落地，创新产品全球商业化有望加速。美国波士顿科学公司达成收购NaluMedical的最终协议。华大智造全资子公司MGILLC及CGI与Swiss Rockets签署许可协议，将公司的CoolMPS测序技术及通用测序技术有偿授权给Swiss Rockets。医疗器械领域未来也将会有更多企业合作，推动优质创新产品及技术加速全球商业化。 　　中药：片仔癀公布三季报，核心肝病用药毛利率同比仍承压，但25Q3环比25Q2有所改善。根据中药材天地网，天然牛黄（安国药市）价格近期有所回落，建议持续关注未来走势。 　　医疗服务及消费医疗：医疗服务及消费医疗：2025年9月26日，爱尔医疗投资集团与上海新眼光医疗器械股份有限公司正式签署战略投资协议，爱尔医疗投资集团以9.35%的持股比例成为新眼光医疗的战略股东。合作内容主要包括1）技术研发协同；2）供应链与市场合作，上下游协同发展有望加速国产高端设备的产品研发与技术创新，更好满足患者需求。 　　投资建议 　　我们继续对医药板块在2025年走出反转行情抱有强烈信心，创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。国内外创新药投融资数据边际改善，CXO行业订单趋势向上，伴随下游创新药技术迭代，行业回暖，有望迎来估值、业绩双双改善。继续看好创新药产业链投资机会。 　　重点标的 　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、华润三九、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物、固生堂等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。