中心思想 VV116临床成功奠定国产新冠口服药领先地位 君实生物研发的核苷类新冠口服小分子药物VV116在对比Paxlovid的3期临床研究中达到主要终点，研究基础扎实，此前试验已证实其显著降低92%的危重症及死亡风险、缩短核酸转阴时间2.57天，为本次成功奠定基础。 公司临床执行力与抗疫情怀推动市场弹性 基于上海疫情快速推进临床入组（822例），VV116有望成为我国首个获批的国产新冠口服药，销售峰值预计超200亿元，DCF价值超700亿元，体现公司创新实力与社会责任感，维持“买入”评级。 主要内容 事件：VV116对比PAXLOVID治疗轻中度COVID-19的3期临床达到主要终点 2022年5月23日，君实生物宣布VV116与Paxlovid头对头治疗轻中度新冠肺炎的3期注册临床成功，快速完成822例受试者入组并获得积极结果。 观点：多项前期研究及临床设计支撑药物价值 前期研究基础扎实，疗效多次验证 2021年乌兹别克斯坦临床显示VV116对比法匹拉韦可降低92%的危重症及死亡风险。 华山医院张文宏教授团队研究显示：早期非重症患者使用VV116后核酸转阴平均天数3.52天，首次阳性5日内用药平均转阴8.56天，较对照组11.13天缩短2.57天。 体外及I期临床均获积极结果，项目基础扎实。 本次3期临床快速推进体现公司卓越执行力 3月上海局部疫情后，公司迅速加快轻中症2/3期临床入组，并果断启动与Paxlovid对比的3期研究。 方案设计合理、结果披露迅速、头对头数据说服力强，展示精准药物发现视角、灵活组织协调能力和优秀临床推进能力。 预计VV116即将NDA获批，市场空间巨大 将基于本次3期数据向CDE提交NDA申请，有望较快获批成为首个国产新冠口服小分子药物。 轻中症患者2/3期国际多中心临床预计6月完成入组，中重症患者国际多中心3期临床预计7月完成入组。 如在国内获批，销售峰值超200亿元，项目DCF价值超700亿元，未计入政府采购、提前备货及海外市场。 盈利预测与投资评级：维持“买入”评级 暂不考虑VV116商业化，预计2022-2024年收入分别为22.74亿元、36.87亿元、48.93亿元，归母净利润分别为-10.37亿元、-8.11亿元、-2.31亿元。考虑国内抗疫形势及Omicron传播力，获批将带来较大收入弹性，看好公司发展。 风险提示 研发失败的风险；项目推进不及预期的风险。 总结 本报告核心聚焦君实生物VV116对比Paxlovid治疗轻中度新冠肺炎3期临床成功的重大事件。报告从前期疗效验证、临床执行速度、市场空间测算三个维度论证了VV116的价值。前期多项研究数据（降低92%危重症风险、核酸转阴缩短2.57天）为本次成功奠定基础；公司822例大样本3期临床快速推进彰显卓越执行力；预计VV116有望成为首个国产新冠口服药，销售峰值超200亿元、DCF价值超700亿元。基于当前抗疫形势，公司获强劲收入弹性，维持“买入”评级，但需关注研发与推进风险。

中心思想 一站式服务生态与协同导流构筑竞争壁垒 美丽田园作为中国领先的一站式美容机构集团，依托“生美+医美”双轮驱动，构建覆盖日常面部及身体护理、能量仪器与注射、抗衰医学的全生命周期服务体系。2021年三大业务收入占比分别约为59%、38%和3%，其中能量仪器与注射服务凭借高客单价和复购率，贡献38%的收入弹性。 公司差异化优势在于通过日常护理积累的7.6万活跃会员，向轻医美和抗衰业务导流占比达26.3%，有效降低获客成本（销售费率由2019年的19.8%降至2021年的16.8%），显著优于同行平均水平（25%-35%）。这一协同模式不仅提升客户生命周期价值，也为公司在分散的市场格局中构建护城河。 行业高景气叠加精准布局驱动长期增长 健康与美丽管理服务市场空间广阔，细分赛道增速分化。日常面部及身体护理市场规模2016-2019年CAGR达9.4%，预计2030年增至6,402亿元（未来十年CAGR 5.6%）；能量仪器与注射服务2016-2020年CAGR 25.9%，预计2030年达4,166亿元（未来十年CAGR 18.3%），渗透率对标韩国仍有3倍提升空间；抗衰医学服务2016-2020年CAGR 24.9%，预计2030年达290亿元（未来十年CAGR 17.6%），蓝海属性显著。 尽管行业格局分散（日常护理CR5约0.7%，轻医美CR5约6.5%），美丽田园在两大子领域均位列前五（日常护理市占率0.2%第1，轻医美市占率0.6%第4）。公司计划2023-2026年新增111家日常护理直营店、18家轻医美及抗衰门店，并收购28家加盟店，叠加同店销售增速20.4%的回暖趋势，有望进一步巩固龙头地位并享受行业扩容红利。 主要内容 1.公司简介：中国领先的一站式美容机构集团 1.1 发展历程： 1993年从生美起家，2010年切入轻医美，2018年布局抗衰医学，形成三大业务矩阵。截至2021年，直营店177家、加盟店160家，覆盖21个高线城市。 1.2 股权结构： 6名一致行动人合计持股55.77%，CITIC PE持股35.94%，高管团队深耕行业（CEO连松泳超10年化妆品经验），2022年推出股份激励计划绑定核心人才。 1.3 主营业务： 日常面部及身体护理（美丽田园、贝黎诗）收入占比58.8%，毛利率40.3%；能量仪器与注射（秀可儿）收入占比37.8%，毛利率57.4%；抗衰医学（研源医疗）收入占比3.4%，毛利率43%。秀可儿成为盈利核心引擎。 1.4 财务表现： 2019-2021年营收CAGR 12.6%至17.8亿元，归母净利润CAGR 17.4%至1.9亿元。受疫情扰动毛利率维持在46%-50%，归母净利率从10.0%稳步提升至10.9%。销售费用率持续下降（19.8%→16.8%），经营现金流充裕（2021年6.63亿元），存货周转天数降至31.3天。 2.健康与美丽管理服务行业：格局分散，细分赛道高速增长 2.1 身体及皮肤护理服务： 整体市场2020年规模4,489亿元，预计2030年达10,567亿元（CAGR 8.9%）。行业CR5仅1.5%，美丽田园市占率0.3%居第二。 2.1.1 日常面部及身体护理服务市场： 2016-2019年CAGR 9.4%至4,097亿元，2020年因疫情回落至3,716亿元，预计2030年6,402亿元（CAGR 5.6%）。客群以31-50岁城市女性为主，CR5约0.7%，美丽田园以9.41亿元收入（市占率0.2%）位居第一。 2.1.2 能量仪器与注射服务市场： 2016-2020年CAGR 25.9%至773亿元，预计2030年达4,166亿元（CAGR 18.3%）。每千人次项目数仅16.1次（韩国50.7次），渗透率提升空间大。CR5约6.5%，美丽田园市占率0.6%排第四。非手术类医美服务量占比74%，中小型私立机构占80%以上。 2.2 抗衰医学服务： 新兴市场2016-2020年CAGR 24.9%至57亿元，预计2030年达290亿元（CAGR 17.6%）。驱动因素为亚健康人口超5.6亿（亚健康率33%-60%），客户年支出1万-20万元。行业仍处早期，未来科技化、年轻化趋势明显。 3.业务亮点：深耕高线城市，协同导流效果良好 3.1 业务协同： 三大业务SKU合计超800个，覆盖全生命周期。2021年日常护理活跃会员7.6万人，导流至轻医美1.7万人、抗衰0.3万人，导流率26.3%，大幅降低获客成本。人均消费额分别为1.18万/4.0万/1.6万元，客单价呈梯度提升。 3.1.1 日常面部及身体护理： 31类项目、超130个SKU，单价170-2,900元。2021年到店99.3万次，活跃会员人均消费1.18万元，到店12.5次。 3.1.2 能量仪器与注射： 10类项目、超300个SKU，单价800-66,000元。2021年到店5.3万次，活跃会员人均消费4.0万元，到店3.1次。因需定期维护，高粘性特点突出。 3.1.3 抗衰医学服务： 6类项目、近400个SKU，单价1万-20万元/年。2021年到店3.3万次，活跃会员人均消费1.6万元（剔除海南启研出售影响）。 3.2 渠道铺设： 直营为主（贡献94%收入），加盟为辅（提升覆盖面）。2021年177家直营店（一线城市87家、新一线70家），加盟店160家。门店爬坡期平均盈亏平衡期10个月，现金回收期21个月。 3.2.1 直营与加盟协同发展： 加盟店需200万以上投资及5年经验，公司通过统一平台管控，加盟店也贡献轻医美导流。2019-2021年直营店收入CAGR 13.4%至16.58亿元。 3.2.2 门店爬坡稳定： 2020-2021年整体同店销售增长率达20.4%，其中新成立门店（≤3年）增长42.5%，秀可儿门店增长18.2%+，显示运营韧性。 3.2.3 单店模型： 美丽田园/贝黎诗成熟门店坪效约1.09万元/㎡；秀可儿坪效3.74万元/㎡（前十大门店中最高达14.78万元/㎡），提升空间显著。 3.3 管理体系： 已开发32个专有信息系统（ERP、CRM、小程序等），研发投入逐年增至0.18亿元。拥有1,940名专业服务人员（美疗师占80.4%），人均年资6.1年，留任率74%行业领先。两所培训中心提供超13,000节课程，确保服务标准化。 3.4 用户积累： 2021年直营店活跃会员7.7万人（同比+12.5%），人均年消费20,832元，到店13.3次。累计96项客户标签，不利反馈率<0.1%，退款占比仅1.2%。线上线下营销协同提升品牌知名度。 4.未来规划：扩张门店网络，拓展产品组合 美丽田园计划2023-2026年新增111家日常护理直营店（25/30/30/30家），在新一线城市新增18家轻医美及抗衰门店（4/6/6/2家），并每年升级3家现有门店。同时收购28家加盟店（8/8/6/6家）。服务组合层面：与欧洲机构合作引进新设备，引入胶原蛋白等新材料，加强与生物科技公司合作，扩大SKU覆盖。此外，公司计划在北京和上海建立旗舰美容及抗衰服务中心，并持续加大IT数字化投入提升运营效率。 总结 美丽田园作为中国最大的一站式“生美+医美”连锁集团，凭借1993年积累的品牌资产和2010年后对轻医美、抗衰的精准布局，已形成“日常护理获客→轻医美转化→抗衰升单”的协同闭环。从财务数据看，公司营收保持双位数增长（2019-2021年CAGR 12.6%），归母净利率稳步提升至10.9%，销售费用率因协同导流持续下降，现金流充裕（2021年经营现金流6.63亿元），盈利能力与效率优于同行。行业层面，身体及皮肤护理与抗衰医学两大板块均处于高景气阶段（能量仪器与注射未来十年CAGR 18.3%，抗衰医学CAGR 17.6%），格局分散但集中度提升趋势明确，头部企业有望通过规模复制、品牌效应和数字化管理加速整合。公司核心亮点在于：下沉高线城市的门店网络（一线+新一线直营店占比89%）、高效的导流机制（26.3%转化率）带来低获客成本、以及完善的员工培训体系（留任率74%）保障服务一致性。未来随着门店扩张计划（2023-2026年新增超130家店）和产品组合升级，美丽田园有望进一步捕获行业增长红利，巩固其在中国健康与美丽管理服务市场的领先地位。风险需关注疫情反复、行业声誉风险、获客成本上升及监管趋严。

中心思想 数字经济战略地位空前提升，成为高质量发展核心驱动力 本报告认为，在2022年5月17日全国政协“推动数字经济持续健康发展”专题协商会的催化下，数字经济顶层战略地位再次被强调。数字经济不仅是应对人力成本上升、实现降本增效的必然选择，更是我国经济高质量发展与稳增长的重要抓手。政策与市场双重驱动下，IT行业有望稳健成长，相关细分领域（如汽车智能化、数据安全、关键基础设施）具备显著投资价值。 政策明确目标指引，数字化需求拐点已至 报告引用《“十四五”数字经济发展规划》数据：到2025年，我国数字经济核心产业增加值占GDP比重需从7.8%提升至10%。同时，2020年中国第一产业就业人口占比已降至24%，人力成本升至欧美80年代水平，对标国际经验，数字化需求拐点已现。政策与基本面双重支撑下，数字经济有望成为未来数年的投资主线。 主要内容 事件：全国政协专题协商会定调数字经济健康发展 2022年5月17日，全国政协在京召开“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，强调要学习领会习近平总书记关于发展数字经济的重要论述，科学研判形势，增强信心，辩证看待发展和安全的关系，不断做强做优做大数字经济。会上委员们就关键核心技术攻关、企业数字化转型、数据安全、国际合作等提出重要建议，统一公平、有序竞争的数字经济现代市场体系有望加速形成。 行业走势：数字化为人力成本提升下的必然选择 报告通过数据对比指出：2020年第一产业就业人口占比降至24%，中国已临近工业化中期；人力成本水平接近欧美1980年代，而欧美当时正是数字化快速发展的起点。数字化本质是更自动、更智能的生产工具，可赋能千行百业。历史上国内软件行业收入增速常年高于GDP增速，当前IT行业步入产品化、云、人工智能等新技术驱动的新阶段，稳健成长可期。 投资标的：四大方向布局数字经济 报告明确列出投资标的四大细分方向： 汽车智能化：中科创达、德赛西威、经纬恒润、四维图新、东软集团等； 大安全：卫士通、奇安信、中国软件、深信服、安恒信息、天融信、中国长城等； 关键基础设施：纳思达、中科曙光、金山办公、浪潮信息、中国软件等； 产业数字智能：东方财富、朗新科技、国联股份、广联达、宝信软件、大华股份、中控技术、海康威视、恒生电子、中望软件、卫宁健康、创业慧康、赛意信息、科大讯飞、拓尔思等。 风险提示 报告提示政策推进不及预期、经济下行超预期、贸易摩擦加剧等潜在风险。 总结 本报告核心逻辑围绕“数字经济顶层地位再获强调”展开：5月17日全国政协专题协商会释放积极政策信号，叠加《“十四五”数字经济发展规划》明确量化目标（2025年数字经济核心产业增加值占GDP比重提升至10%），产业层面人力成本上升倒逼数字化需求拐点到来，IT行业长期成长趋势确立。报告建议投资者重点关注汽车智能化、大安全、关键基础设施及产业数字智能四大方向，并提示需警惕政策落地节奏与经济波动等风险。整体维持行业“增持”评级。

中心思想 疫情反复压制短期业绩，公司基本面依然稳固 受内地疫情和旅游政策影响，银河娱乐2022年第一季度净收益同比下跌20%至41亿港元，博彩净收益同比下降25%，经调整EBITDA同比下跌33%至5.8亿港元。VIP总投注额同比暴跌68%，中场+角子机总投注额同比下降12%，显示疫情影响下客流与投注活跃度显著下滑。 尽管短期经营数据承压，公司财务状况极为健康：截至2022年3月31日持有现金及流动资产350亿港元、净现金245亿港元，是澳门唯一有净利息收入的博企。同时，公司在中高端中场经营和成本控制方面持续获得市场份额，澳门银河单体物业EBITDA仍录得7.2亿港元盈利，经营韧性凸显。 中长期增长逻辑未变，资本开支持续投入 路氹三期已基本竣工，莱佛士酒店即将开幕（新增450个房间），三、四期项目合计将提供3000个房间和40万平方尺会议展览空间，显示公司对澳门博彩业中长期发展充满信心，持续加码高端综合度假村资产布局。 投资建议维持“买入”评级，预测2022-2024年收入分别为164.5亿、325.7亿、433.1亿港元，对应2023年EV/EBITDA仅12倍，估值具备吸引力。 主要内容 业绩概览：大陆疫情反复导致收入与EBITDA双双下滑 2022年第一季度净收益41亿港元，同比下跌20%；博彩净收益29亿港元，同比下跌25%。VIP总投注额179.1亿港元，同比下跌68%（主因澳门中介人VIP机制变化）；中场+角子机总投注额138.4亿港元，同比倒退12%。 经调整EBITDA为5.8亿港元，同比下跌33%，反映了客流受限及博彩收入结构向中场转移带来的利润波动。 业务分部表现：澳门银河EBITDA盈利，星际与百老汇亏损 澳门银河经调整EBITDA为7.2亿港元，同比仅下跌5%，酒店入住率37%，保持澳门盈利能力最强的单体物业地位。星际酒店转攻中场业务，EBITDA亏损5800万港元；百老汇EBITDA亏损1700万港元。 路氹三期基本竣工，莱佛士酒店即将开幕增加450个房间；三、四期合计提供3000个房间和40万平方尺会展空间，中长期供给扩张明确。 零售业务与经营亮点：零售表现强劲，份额持续提升 2022年第一季度零售业绩为历史第二高（仅次于2021年第二季度）。五一黄金周访客以广东等周边地区为主，银河娱乐酒店及餐饮需求旺盛，可用房间入住率保持较高水平。 公司在中高端中场经营和成本控制方面具备优势，持续获得市场份额，经营稳健。银河娱乐与新濠博亚是本季度澳门唯二实现EBITDA盈利的博彩经营商。 财务状况与投资建议：净现金充裕，维持买入评级 截至2022年3月31日，公司持有现金及流动资产350亿港元，净现金245亿港元，是澳门唯一有净利息收入的博企。财务状况极为健康，为后续资本开支及赌牌续约提供坚实安全垫。 投资建议预测2022-2024年收入分别为164.5/325.7/433.1亿港元，归母净利润分别为21.1/85.9/110.3亿港元，EBITDA分别为47.0/120.6/151.6亿港元。当前市值对应2023年EV/EBITDA为12倍，维持“买入”评级。 风险提示 银河四期落成慢于预期；疫情再度恶化风险；宏观经济减速对博彩顾客消费力的影响；2022年赌牌续约对市场格局的影响；国内资金监管趋严风险。 总结 报告综合分析了银河娱乐2022年第一季度业绩，指出受大陆疫情反复及旅游限制冲击，公司收入、EBITDA及投注额均出现同比下滑，其中VIP业务受中介机制变化影响尤为严重。然而，公司通过聚焦中场业务、强化成本控制及优化资产组合，依然实现了澳门银河物业的正向EBITDA，并成为澳门唯二盈利的博彩经营商之一。 从财务角度看，公司持有近245亿港元净现金，无债务压力且为澳门唯一有净利息收入的博企，抗风险能力突出。中长期方面，路氹三、四期项目持续投入（合计带来3000个房间及大面积会展空间），叠加零售业务强劲表现，为公司疫后复苏和份额提升奠定了基础。 报告基于2023年EV/EBITDA约12倍的估值水平，维持“买入”评级，同时提示投资者关注疫情反复、赌牌续约及宏观经济风险。总体而言，银河娱乐在行业低谷期展现出强劲的经营韧性和财务稳健性，中长期成长逻辑清晰。

中心思想 VV116领跑国产新冠小分子，特瑞普利单抗突破大适应症 君实生物的核心产品VV116（新冠口服小分子）在国产赛道中进度领先，与Paxlovid头对头III期临床已完成入组，预计Q3获得紧急使用授权。基于临床数据与市场假设，VV116在国内销售峰值有望超过200亿元，归属公司的项目价值约为241亿元，且具有潜在广谱抗病毒应用价值。 特瑞普利单抗（PD-1）获批第5项适应症——联合紫杉醇/顺铂一线治疗食管鳞癌，成为首个年新患数超20万的高发癌种适应症。III期临床（JUPITER-06）中位总生存期达17个月，刷新同类疗法纪录，并优于其他国产PD-1单抗数据。该产品在辅助/新辅助治疗领域布局前瞻，覆盖肺癌、肝癌、胃癌、食管癌四大高发癌种，多个独家适应症即将进入收获期。 早期创新管线蓄势待发，公司兼具源头创新与国际化能力 BTLA单抗（Icatolimab）作为全球首个进入临床的抗肿瘤BTLA单抗，将于ASCO 2022公布两项早期临床数据，中美两国同步开发，国际化创新雏形已现。 公司早期管线差异化明显：CD112R（PVRIG）为first-in-class靶点，通过三药联用策略强化T细胞效应；CD39单抗（JS019）精准调控肿瘤微环境，安全性突出；长效IL-21融合蛋白（JS014）药代性质优越；PrecisionGATE™双抗平台规避脱靶毒性。此外，自研ADC平台快速输出新分子。长期来看，君实生物是稀缺的兼具源头创新能力和国际化前景的biotech。 主要内容 一、本周聚焦——君实生物近况&投资价值分析更新 1.1 VV116持续领跑国产新冠小分子赛道，项目价值达240亿 本周VV116多个III期临床取得进展：与Paxlovid头对头试验（上海瑞金医院中心）已完成480例入组，预计一个月内数据读出，Q3有望获得紧急使用授权；对比法匹拉韦的中重症试验预计2022年上半年完成入组，Q3读出数据；轻中症全球多中心试验同步推进。此外，VV116在乌兹别克斯坦已获批上市，售价185美元/疗程，临床数据显示较法匹拉韦显著降低死亡风险92%。 市场空间预测：假设中国累计感染率逐步上升、治疗率及渗透率合理演进，VV116国内销售峰值超200亿元，风险调整后项目价值约708亿元，按权益34%计算归属君实价值约241亿元。同时公司与旺山旺水合作研发3CL抑制剂VV993，具备联用潜力。 1.2 刷新食管鳞癌一线治疗III期临床总生存期纪录，特瑞普利单抗突破大适应症 2022年5月13日，特瑞普利单抗联合紫杉醇/顺铂一线治疗晚期食管鳞癌获批，为第5项适应症。JUPITER-06研究显示：中位PFS 5.7个月（HR=0.58），中位OS 17.0个月（HR=0.58），优于同类国产PD-1（卡瑞利珠单抗、信迪利单抗）及帕博利珠单抗数据，且无论PD-L1表达水平均获益。该适应症年新患数超20万，打开大适应症布局新阶段。 辅助/新辅助布局：特瑞普利单抗在非小细胞肺癌、食管鳞癌、胃癌、肝癌的围手术期治疗中均处于国内领先或独家地位，多个III期临床已启动，预计2022年还将获批非小细胞肺癌一线新适应症，并有多项III期数据读出。 1.3 BTLA单抗临床数据公布在即，早期创新管线蓄势待发 Icatolimab（BTLA单抗）为全球首个进入临床的抗肿瘤BTLA单抗，将在ASCO 2022公布单药及联合特瑞普利单抗治疗淋巴瘤、实体瘤的I期结果。中美两国同步推进Ib/II期剂量扩展，验证协同抗肿瘤作用。 其他早期管线：JS009（CD112R）实现first-in-class，与JS006（TIGIT）及特瑞普利单抗三药联用；JS019（CD39）精准调控肿瘤微环境、安全窗宽；JS014（IL-21）长效融合蛋白；PrecisionGATE™双抗平台规避脱靶毒性；ADC平台输出JS107（CLDN18.2-MMAE）等。公司早期研发视野前瞻，国际化进度领先。 二、医药板块创新药个股行情回顾 沪深医药创新药板块：周涨幅前五为科兴制药（+32.17%）、君实生物-U（+28.85%）、罗欣药业（+23.78%）、信立泰（+15.25%）、众生药业（+12.66%）；跌幅前五为百济神州-U（-7.05%）、华东医药（-1.09%）、艾迪药业（+0.22%）、丽珠集团（+0.78%）、恒瑞医药（+2.18%）。其中君实生物受VV116研发进展推动大涨，科兴制药因入选广东“三重”创新服务名单上涨。 港股医药创新药板块：涨幅前五为先声药业（+26.28%）、君实生物（+8.09%）、德琪医药-B（+7.07%）、金斯瑞生物科技（+6.32%）、翰森制药（+6.03%）；跌幅前五为三叶草生物-B（-22.98%）、百济神州（-18.49%）、康宁杰瑞制药-B（-11.13%）、嘉和生物-B（-9.80%）、开拓药业-B（-6.22%）。港股君实生物同样受益于新冠药概念，而百济神州受罗氏TIGIT单抗III期失败影响股价承压。 三、公司公告及行业动态一周汇总 NDA及上市信息：康弘药业康柏西普第4个适应症获批（RVO）；翰森制药培莫沙肽新适应症申报上市；葛兰素史克拉米夫定多替拉韦片扩大适应症；礼来/Incyte JAK抑制剂Olumiant获FDA批准用于COVID-19住院患者；Veru计划提交Sabizabulin EUA等。 临床进展：腾盛博药新冠中和抗体对奥密克戎BA.2保持活性；三生制药特比澳儿童ITP III期达到主要终点；君实生物JS203（CD20/CD3）临床申请获受理；罗氏TIGIT单抗tiragolumab III期未达PFS主要终点；众生药业3CL抑制剂RAY1216 IND获受理等。 License-in/out：罗欣药业与安翰医疗合作；辉瑞116亿美元收购Biohaven；复宏汉霖与Eurofarma签署三款生物类似药许可协议等。 其他：华润三九拟收购昆药集团28%股份；君实生物特瑞普利单抗新增临港生产基地；华润双鹤与真实生物签署阿兹夫定委托生产协议。 四、国内新药临床受理信息更新 本周IND受理重点：百济神州Sitravatinib胶囊（化药1类）；君实生物JS203（CD20/CD3双抗）；康诺亚CM310（IL-4Rα单抗）；辽宁成大ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗等。具体列表见报告图表15，涵盖化学药、生物制品、中药等类别。 总结 本报告聚焦君实生物，深入分析了其三大核心产品的最新进展与投资价值： VV116作为国产新冠口服小分子领跑者，临床研发高效推进，市场空间广阔，归属公司价值约241亿元，同时具备广谱抗病毒潜力。 特瑞普利单抗凭借食管鳞癌一线治疗突破大适应症布局，OS数据创纪录，并前瞻性布局辅助/新辅助治疗，预计2022年将持续有里程碑事件。 BTLA单抗即将公布关键临床数据，早期创新管线如CD112R、CD39、IL-21等差异化明显，公司展现出源头创新和国际化能力。 此外，报告回顾了医药创新板块个股行情，整理了行业一周动态，提示了负向政策超预期及行业增速不及预期的风险。总体而言，君实生物正处于从biotech向平台型创新药企转型的关键期，研发效率与国际化进度均处国内领先水平。

中心思想 医药板块强势反弹，热点主题驱动市场 本周（5.9-5.13）申万医药指数上涨4.11%，位列全行业第8，跑赢沪深300指数，显示出医药板块的整体强势。市场主要由“底部+增量逻辑”和新冠相关热点主题线共同驱动。君实生物的VV116、真实生物的阿兹夫定以及最新热点千金藤素等新冠治疗药物的研发进展，以及全球不明原因肝炎病例的快速上升，引发了市场对相关概念股的关注。 结构性机会凸显，长期投资聚焦“4+X”战略 在当前市场环境下，医药板块的成长股属性虽受宏观经济影响，但未来2-3个季度的业绩确定性和超跌后的筹码出清使其具备比较优势。短期投资主线聚焦疫情线和中药条线，而长期则应遵循“4+X”战略思路，即医药科技升级、医药消费升级、医药制造升级、医药模式升级以及其他特色细分领域龙头，以规避政策扰动并寻求优质资产的超跌机会。 主要内容 医药核心观点 市场回顾与热点主题 本周申万医药指数表现强劲，上涨4.11%，跑赢沪深300指数2.07个百分点，但略低于创业板指数0.94个百分点。年初至今，医药指数下跌19.97%，跑输沪深300但跑赢创业板。市场走势外部脱敏，A股表现良好，主要得益于前期超跌交易结构出清和上海复工复产预期。权重机构票企稳，中小市值股票表现亮眼，主要围绕超跌低位个股和新冠主题线发力。新冠领域的热点包括君实生物VV116、真实生物阿兹夫定及其供应链，以及最新出现的千金藤素概念。此外，全球不明原因肝炎病例的上升也引发了市场关注。 投资策略与长期主线 报告指出，医药板块在未来2-3个季度业绩相对确定，且经历近10个月下跌后筹码已充分出清，具备比较优势。短期投资主线建议关注疫情线（国产新冠小分子供应链、北京/台湾/朝鲜疫情复杂化等）和中药条线。长期来看，投资应规避政策扰动，聚焦“4+X”战略：医药科技创新（创新药、创新器械、创新疫苗、创新产业链CRO）、医药制造升级（制剂国际化、CDMO&CMO、特色API、生物制药上游设备耗材）、医药消费升级（品牌中药、儿科、眼科、口腔、医美、康复、肿瘤、辅助生殖、综合医疗服务）以及医药模式升级（互联网医疗&医疗电商、ICL），同时关注其他特色细分领域龙头。 重点主题线事件梳理 新冠相关药物进展 君实生物VV116： 作为国内进展第一梯队的新冠小分子治疗药物，预计将于Q3公布全球多中心数据。其I期临床研究显示出令人满意的安全性和耐受性，口服吸收迅速，重复给药可维持有效抗病毒浓度。VV116的药代性质优于瑞德西韦，口服生物利用度高。市场对其寄予厚望，相关供应链企业也值得关注。 千金藤素： 该老药新用，体外试验显示出显著的抗新冠病毒效果，抑制冠状病毒复制倍数高达15393倍，半数抑制病毒剂量为0.98μΜ。其作用机制是通过干扰新冠病毒S蛋白入侵宿主细胞。目前尚处于研发早期，未进入临床阶段，但短期内作为新冠主题概念股受到市场关注，相关制剂、原料药、专利及科研试剂企业可能受益。 真实生物阿兹夫定： 最初用于HIV治疗，已在动物和细胞水平上发现对SARS-CoV-2具有抗病毒活性，正在中国、巴西和俄罗斯进行多项III期临床研究。临床数据显示，阿兹夫定能显著缩短核酸负转化时间，且耐受性良好。新华制药、华润双鹤、奥翔药业等已公告签订加工生产框架协议，其供应链企业同样存在预期差。 不明原因肝炎关注 全球范围内，不明原因儿童肝炎病例持续上升，已报告348例确诊病例和70例待确认病例。病因尚不明确，推测可能与已知病毒新变种（如腺病毒41型）、新冠流行期间免疫系统发育差异、未发现的新病原体或非感染性因素有关。世界卫生组织调查显示，目前不支持与接种新冠病毒疫苗相关的假设。由于病因未明，市场可能关注肝病相关治疗性用药概念股。 行业政策与事件回顾 生物经济规划与医疗改革 国家发展改革委发布《“十四五”生物经济发展规划》，这是我国首部生物经济五年规划，明确了创新驱动、系统推进、合作共赢、造福人民、风险可控五项原则，提出生物经济将成为未来十年经济增长新动能，尤其在生物制药领域（疫苗、新一代抗体药物、细胞疗法、基因疗法）将保持热度。国务院提出建立“步行15分钟核酸采样圈”，旨在提高检测预警灵敏度，将拉动核酸检测相关产品需求。国家药监局发布《药品管理法实施条例（修订草案征求意见稿）》，细化了药品监管措施，鼓励罕见病“孤儿药”创新研发。 药物研发与市场动态 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，明确推进县级医院提标改造，提升传染病检测诊治和重症监护救治能力，这将扩大县级用药市场。罗氏PD-L1+TIGIT非小细胞肺癌III期临床试验失败，对TIGIT靶点领域带来挫折，后续走向有待观察。我国科学家发现的新冠治疗新药千金藤素获得国家发明专利授权，进一步证实其抗冠状病毒潜力，但仍需等待临床试验数据。 市场行情与热度分析 医药板块整体表现 本周申万医药指数上涨4.11%，在所有行业中排名第8。子行业方面，化学原料药表现最佳，上涨11.01%；医疗器械II表现最差，上涨0.69%。年初至今，化学原料药子行业跌幅最小（-6.67%），生物制品II跌幅最大（-25.17%）。 估值与成交额趋势 目前医药行业估值（TTM，剔除负值）为24.87X，较上周上升2.67个单位，但仍低于2005年以来均值（37.72X）12.85个单位，处于平均线下。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为44.93%，较上周上升11.59个百分点，但仍低于2005年以来均值（65.00%）20.07个百分点，处于相对低位。本周医药行业成交总额为5052.81亿元，占沪深总成交额的12.10%，高于2013年以来成交额均值（7.20%），显示行业热度上升。 个股表现与投资机会 本周涨跌幅排名前列的个股多与新冠供应链（如新华制药、同和药业、江苏吴中）或千金藤素概念（如生物谷）相关。滚动月涨跌幅方面，新华制药、上海谊众-U、华润双鹤、君实生物-U等因新冠口服药或大单品预期表现突出。报告在“4+X”研究框架下，详细列举了医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级及其他特色细分领域的特色上市公司估值业绩情况，为投资者提供了具体的配置思路和长期跟踪标的。 总结 本周医药生物行业表现强势，申万医药指数上涨4.11%，跑赢沪深300指数。市场主要由“底部+增量逻辑”和新冠相关热点主题线驱动，包括君实生物VV116、真实生物阿兹夫定和千金藤素等药物的研发进展，以及对不明原因肝炎的关注。政策层面，《“十四五”生物经济发展规划》和“步行15分钟核酸采样圈”等利好政策为行业发展提供了长期指引和短期催化。尽管行业估值仍处于历史平均水平之下，但成交额占比上升显示市场热度回升。展望未来，医药板块在业绩确定性和筹码出清方面具备比较优势，短期可关注疫情线和中药条线，长期则应聚焦“4+X”战略框架下的科技创新、制造升级、消费升级和模式升级等主线，并谨慎选择受疫情影响小、确定性高、低估值高增长的超跌个股，以把握结构性投资机会。

中心思想 政策密集落地驱动环保板块估值修复，垃圾焚烧与生物经济成增长主线 本周（2022年5月9日-13日）环保板块随大盘反弹，涨幅达5.14%，跑赢上证综指2.39个百分点，显著跑赢创业板。核心驱动力来自三重政策催化：一是国务院再拨付500亿元可再生能源补贴，直接修复发电企业现金流，支撑可再生能源投资；二是《“十四五”生物经济发展规划》首次将生物能源与生物环保纳入国家战略，明确有序发展生物质发电、推动热电联产转型，并依托生物技术赋能污染治理；三是《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2022年版）》发布，设定九大领域煤耗、排放等硬性指标，倒逼煤炭消费转型升级。政策组合拳下，垃圾焚烧（固废处理）领域受益最为直接——行业集中度提升（2021H1拿单CR4达55.1%）、垃圾处理费稳步抬升（2021H1平均中标价同比提升22.3元/吨至100.7元/吨）、中长期仍有接近翻倍空间（2018-2030年15省规划新增产能54万吨/日、投资总规模2745亿元）。同时，环保专项债占比持续提升（2021年截至10月达7.5%，较2020年6.3%进一步提升），融资端改善叠加需求端加力，板块估值处于历史底部（环保PE相对创业板PE比值约0.35倍），配置性价比突出。 市场表现验证政策效应，细分领域分化明显 本周环保子板块中，大气治理（+8.80%）、节能（+7.31%）、水处理（+6.53%）涨幅居前，监测板块（+3.50%）相对落后，反映政策对传统污染治理领域的提振效果更强。个股方面，华控赛格（+34.77%）、龙净环保（+18.06%）、上海洗霸（+16.45%）领涨，而博天环境（-7.69%）、华西能源（-0.49%）等基本面偏弱或存在退市风险的个股表现承压。全国碳市场交易维持平稳，本周CEA成交量11.37万吨，成交额681.51万元，收盘价58.00元/吨与上周持平，累计成交额83.44亿元，碳交易机制暂未对板块产生额外扰动。 主要内容 本周投资观点：三大利好政策奠定行业复苏基础 1. 国务院拨付500亿元可再生能源补贴，缓解发电企业现金流压力 5月11日国常会宣布，在前期已拨付500亿元补贴及注资200亿元基础上，再拨付500亿元补贴资金、注资100亿元，支持煤电企业纾困并促进可再生能源发展。此次补贴落地将有效修复发电企业经营性现金流，降低财务杠杆率，利好装机优质、规划清晰的可再生能源运营商（如风电、光伏、垃圾焚烧企业）。 2. 《“十四五”生物经济发展规划》首次系统推动生物能源与生物环保产业 5月10日国家发改委印发《规划》，明确提出有序发展生物质发电，推动向热电联产转型升级；加快生物天然气、纤维素乙醇等关键技术研发；依托生物制造技术推动化工原料生物技术替代，助力环境污染治理产业链革新。具体措施包括：支持县域生物质能清洁供暖替代燃煤、推动城镇生活垃圾焚烧热电联产、推广生物可降解材料等。这将直接利好垃圾焚烧龙头企业（如伟明环保、瀚蓝环境）以及生物环保技术领先企业。 3. 煤炭清洁高效利用标准发布，推动煤炭消费转型升级 国家发改委等部门发布2022年版《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平》，针对煤炭洗选、燃煤发电、燃煤锅炉供热、煤制甲醇/烯烃/乙二醇等九大领域，列明煤耗、大气污染物排放、热效率、综合能耗等指标。对新建项目要求全面达到标杆水平，对存量项目设定改造时限，淘汰落后产能。这有助于火电运营商中高清洁、高效率机组的价值重估，同时促进可再生能源替代加速。 4. 融资好转需求加力，板块反弹望持续 报告基于国盛宏观组分析指出，货币政策稳字当头但信用收紧节奏温和；环保专项债占比由2019年的2.5%提升至2021年10月的7.5%，地方政府对生态环保项目的资金支持力度持续加大。同时，长江大保护、垃圾分类等政策催化下，行业增长空间广阔。当前环保板块机构持仓、估值均处于历史底部，配置性价比高。重点推荐垃圾焚烧（伟明环保、瀚蓝环境）、危废处置（浙富控股、高能环境）、水务运营（洪城环境）及检测磁材（中钢天源）等子领域。 板块行情回顾：环保板块跑赢大盘，大气和水处理领涨 本周（5月9日-13日）环保工程及服务指数上涨5.14%，跑赢上证综指2.39个百分点，跑赢创业板0.1个百分点；公用事业指数上涨4.31%，跑赢上证综指1.55个百分点，跑输创业板0.73个百分点。子板块涨幅排序：大气（8.80%）>节能（7.31%）>水处理（6.53%）>固废（5.27%）>水务运营（4.80%）>监测（3.50%）。个股涨幅前三：华控赛格（34.77%）、龙净环保（18.06%）、上海洗霸（16.45%）；跌幅前三：博天环境（-7.69%）、华西能源（-0.49%）、神雾环保（0.00%）。环保板块整体PE（TTM）约25倍，相对创业板PE比值约0.35倍，仍处于近年低位。 行业要闻回顾：碳中和教育、土壤污染防治、市政安全等多领域政策出台 教育部印发《加强碳达峰碳中和高等教育人才培养体系建设工作方案》，提出九大任务，重点加强碳减排、碳零排、碳负排关键技术攻关及储能、氢能、碳金融等新兴领域人才培养。 财政部联合生态环境部印发《土壤污染防治资金管理办法》，明确资金支持方向包括重金属污染源头治理、农用地及建设用地风险管控修复、土壤状况监测评估调查等。 国家发改委等部门发布2022年版《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平》，设定九大领域标杆水平与基准水平，分类分批推动改造升级。 北京市印发《“十四五”时期土壤污染防治规划》，目标到2025年土壤环境状况保持稳定，风险基本全面管控，规划四大重点工程。 住建部发布《关于进一步做好市政基础设施安全运行管理的通知》，加强城市环境卫生安全管理，重点包括生活垃圾填埋场、焚烧厂等设施安全运行。 国家发改委、商务部发布《鼓励外商投资产业目录（2022年版）（征求意见稿）》，涉及大气污染防治设备、农村污水垃圾治理、危险废物处理等环保产业。 住建部发布新修订《城市道路清扫保洁与质量评价标准》（CJJ/T126-2022），自2022年5月1日起实施。 云南省发布《“十四五”长江经济带化工污染治理工作方案（征求意见稿）》，聚焦十余个行业重点污染物治理，推动化工产业绿色低碳循环发展。 重庆市10部门印发《重庆市污水资源化利用实施方案》，目标到2025年新增再生水生产能力约89万立方米/日，再生水利用率达15%以上。 重点公告汇总：多家公司发布股份变更、合同签订、对外担保等公告 本周涉及环保行业的重要公告包括：ST龙净控制权变更（紫金矿业成为控股股东）、双良节能签订142.3亿元单晶硅片销售框架协议及3.2亿元还原炉合同、伟明环保对外担保1亿元、侨银股份中标2925万元环卫项目、清水源拟4.85亿元收购宣城富旺金属57%股权、川投能源/浙能电力/中国核电参与中核汇能增资（合计超43亿元）、银星能源终止重组等。此外，多家公司发布股价异动公告（ST星源、金房节能、ST科林等），以及部分公司需关注退市风险（ST科林）。 风险提示 环保政策及督查力度不及预期，影响订单释放节奏。 行业需求不及预期，地方政府生态环境建设推进进度低于预期。 总结 政策红利密集释放，环保板块迎来估值修复窗口 本周（2022年5月9日-13日）环保板块表现强劲，跑赢主要股指，核心驱动力来自国务院可再生能源补贴、国家“十四五”生物经济规划及煤炭清洁高效利用标准等三重政策催化。数据显示，垃圾焚烧行业景气度持续提升：2021H1新增处理规模2.9万吨/日，行业集中度CR4达55.1%，垃圾处理费同比提升28.4%至100.7元/吨，中长期规划仍有接近翻倍空间。生物经济规划首次将生物能源与生物环保纳入国家战略，推动生物质发电向热电联产转型，利好垃圾焚烧及生物环保技术企业。煤炭清洁利用标准设定九大领域硬约束指标，加速落后产能淘汰，为清洁能源替代腾挪空间。 市场分化中优选运营类资产，关注基本面反转与成长确定性 板块内部表现分化：大气、节能、水处理涨幅靠前，监测板块相对落后；个股方面，华控赛格、龙净环保等因概念或基本面改善领涨，而博天环境、华西能源等面临退市或业绩压力的个股表现较弱。融资端看，环保专项债占比从2019年的2.5%提升至2021年的7.5%，叠加REITs等新工具推进，运营类资产（垃圾焚烧、水务、危废）的现金流改善与估值重估逻辑清晰。重点推荐ROE行业领先、订单充足的伟明环保（2022E PE 16.9x），管理优异的瀚蓝环境（2022E PE 11.4x）；危废龙头浙富控股（全产业链布局，产能大幅扩张）；高能环境（土壤修复+危废双轮驱动）；以及水务资产估值有望重估的洪城环境（股息率超4%）。总体而言，在政策、融资、需求三方面共振下，环保板块特别是运营类资产的长期配置价值已充分显现。

中心思想 VV116 临床数据与海外上市彰显全球竞争力，有望加速国内获批并填补市场空白 核心临床数据亮眼：VV116 在乌兹别克斯坦开展的临床研究显示，与法匹拉韦相比，可将患者进展为危重型及死亡的风险降低 92%，并显著提高病毒清除率，该数据已在乌兹别克斯坦获批上市，成为全球第二个正式获批用于新冠治疗的口服小分子药物（2021 年 12 月 28 日获乌国临床使用许可），定价 185 美元，为国内定价提供了参考空间。 关键里程碑完成：VV116 对比 Paxlovid 治疗轻中度新冠肺炎的头对头 3 期研究已在中国完成患者入组（2022 年 5 月 9 日状态更新），有望加速国内上市进程，填补国内自研新冠小分子药物市场的空白，并在当前 Omicron 传播背景下带来较大收入弹性。 多元抗病毒布局拓展价值：VV116 还具备广谱抗病毒潜力（如对呼吸道合胞病毒 RSV 的抑制作用），同时公司通过 3CL 蛋白酶抑制剂 VV993 及中和抗体 JS016、JS026 实现作用机制与治疗阶段全覆盖，持续领跑国内新冠药物赛道。 主要内容 VV116 乌兹别克斯坦上市与临床进展 事件：2022 年 5 月 10 日，乌兹别克斯坦创新发展部联合中科院中亚药物研发中心召开新闻发布会，正式宣布治疗 COVID-19 的原创新药 Renmindevir（VV116）上市（商品名 Mindvy）。此前 2021 年在塔什干的临床研究结果显示，与法匹拉韦相比，VV116 可显著改善临床症状，提高 SARS-CoV-2 清除率，并将患者进展为危重型及死亡的风险降低 92%，且安全性耐受性良好。基于该积极结果，VV116 于 2021 年 12 月 28 日获得乌国卫生部临床使用许可。 VV116 市场前景与定价分析 多项临床持续推进：VV116 已开展治疗轻中症的国际多中心 2/3 期、中重症国际多中心 3 期试验，其中与 Paxlovid 的头对头 3 期研究已完成患者入组，达研发里程碑。定价方面，Renmindevir 在乌兹别克斯坦定价 185 美元。考虑到乌国经济发展水平与支付能力低于中国，该定价可为国内市场定价打开空间，预期 VV116 获批后将带来较大的收入弹性。 VV116 广谱抗病毒潜力及公司新冠多元化布局 VV116 除新冠治疗外，作为潜在呼吸道合胞病毒（RSV）抑制剂的临床前数据已发表于 Nature 子刊，展示了广谱抗病毒作用潜力，极大拓展产品价值。公司新冠药物全面布局：小分子方面，3CL 蛋白酶抑制剂 VV993 可与 VV116 协同；大分子方面，中和抗体 JS016 已获 FDA 紧急使用授权并在美国分发超 85 万剂，JS026 广谱中和变异株，临床试验申请已获 NMPA 批准。四款产品覆盖不同机制与临床阶段，巩固领跑优势。 盈利预测与投资评级 暂不考虑 VV116 商业化，预计 2022-2024 年收入分别为 22.74 亿元、36.87 亿元、48.93 亿元，同比增长 -43.5%、62.1%、32.7%；归母净利润分别为 -10.37 亿元、-8.11 亿元、-2.31 亿元，对应 EPS -1.14、-0.89、-0.25 元。考虑抗疫形势与 Omicron 传播力，VV116 获批将显著提升收入弹性，维持“买入”评级。风险提示：研发失败及项目推进不及预期。 总结 本报告围绕君实生物抗新冠口服药 VV116 的重大进展展开：其已在乌兹别克斯坦正式获批上市，关键临床数据（降低危重死亡风险 92%）和定价策略（185 美元）为国内获批与定价提供重要参考；与 Paxlovid 的头对头 3 期试验完成入组标志研发加速，有望填补国内自研新冠小分子药物空白。此外，VV116 的广谱抗病毒潜力及公司新冠产品组合（VV993、JS016、JS026）形成了全面覆盖。基于目前财务预测及抗疫需求，报告维持“买入”评级，看好公司在新冠治疗赛道的发展前景。

中心思想 医药板块估值现状与市场机遇 本报告核心观点指出，当前中国医药生物板块的整体估值已进入自2018年以来的历史低位，预示着潜在的触底回升机会。尽管2022年初至今申万医药指数整体下跌23.13%，跑输沪深300指数，但其在近期市场波动中表现出相对韧性，本周（5.4-5.6）上涨0.16%，跑赢沪深300和创业板指数。这种估值低位与相对强势的表现，共同构成了医药资产的比较优势，尤其是在国内外经济大势影响下，成长股属性受挫，但医药行业未来2-3个季度的业绩确定性及筹码出清优势将逐步强化。 政策驱动下的投资主线 报告强调，在当前复杂的市场环境下，投资策略应着重规避政策扰动，并从政策免疫角度进行选择。长期来看，医药行业的需求释放和老龄化趋势提供了确定性增长优势，应持续关注“4+X”战略主线，即医药科技升级、医药消费升级、医药制造升级和医药模式升级，以及其他特色细分龙头。短期内，随着各地常态化核酸检测政策的推进，疫情线（包括核酸常态化、国产新冠小分子及供应链、中药抗疫）和中药条线成为市场关注的重点，同时，超跌优质

中心思想 新冠疫苗数据验证高保护持久性，夯实公司长期价值基石 智飞生物重组蛋白新冠疫苗（CHO细胞）Ⅲ期临床试验结果在《新英格兰医学杂志》发表，证实其具有良好的安全性及有效性，为产品提供顶刊级权威背书。 全程接种6个月后，疫苗仍维持75.7%的总体保护效力及87.6%的重症保护效力，免疫持久性优势显著，有助于应对新冠常态化趋势。 该疫苗的成功不仅显著增厚公司利润，更积累了国际多中心临床经验、提升品牌形象，并推动管线中其他产品的研发进程，综合竞争力进一步提升。 短期业绩受扰动无需过度担忧，非新冠业务仍是长期核心 盈利预测暂不考虑新冠贡献，2022-2024年归母净利润预计分别为70.19亿、90.42亿、110.60亿元，对应同比增长-31.2%、28.8%、22.3%，核心非新冠业务（如HPV疫苗）仍保持稳健增长。 当前估值水平（2022年PE 22.3倍）已部分反映新冠业绩短期回落，但公司基本面扎实，维持“买入”评级，长期看好其成长性。 主要内容 事件：里程碑式临床结果发布，验证疫苗卓越性能 2022年5月4日，智飞生物重组新型冠状病毒蛋白疫苗（CHO细胞）Ⅲ期临床试验结果正式发表于《新英格兰医学杂志》，这是该疫苗获得国际顶级医学期刊认可的重要里程碑。 临床结果显示疫苗具有良好的安全性及有效性，全程接种后半年仍维持很高的保护效力，具备较好的免疫保护持久性。 临床试验设计：国际多中心、大样本、严谨方法 Ⅲ期临床试验为国际多中心研究，同时在乌兹别克斯坦、印度尼西亚、巴基斯坦、厄瓜多尔4个国家的31个临床中心和1个国内临床中心开展。 共招募18周岁以上受试者28,904人，其中60岁以上老年人占6.4%，采用随机、双盲和安慰剂对照方法，确保结果科学可靠。 临床三期结果：高保护效力覆盖变异株与重症 疫苗预防任何严重程度新冠肺炎的保护效力达81.4%，对重症-危重症病例保护效力达92.9%，对死亡病例保护效力达100%。 在18-59岁人群中保护效力81.2%，在60岁以上人群中保护效力87.6%，对德尔塔变异株保护率为81.4%，对阿尔法变异株保护率为92.7%。 长期有效性：全程接种6个月后仍保持高水平保护 截至2021年12月15日的长期有效性分析显示，全程接种后6个月，疫苗预防任何严重程度新冠肺炎的保护效力仍达75.7%。 对重症-危重症病例保护效力87.6%，对死亡病例保护效力86.5%，对德尔塔变异株保护率76.1%，对阿尔法变异株保护率88.3%。 公司竞争力提升：经验、品牌与研发协同共振 新冠疫苗的成功使公司积累了国际市场临床试验的丰富经验，加强了应对传染病爆发的攻坚能力。 同时树立了国际品牌形象，新冠疫苗上市销售带来的丰厚利润回报，为管线中其他产品的研发提供了重要资金支持，显著提高行业竞争力。 盈利预测与投资建议 预计新冠疫苗有望大幅提升公司业绩，但考虑到贡献数额较大且疫情呈现常态化趋势，暂不考虑新冠预测。 预计公司2022-2024年归母净利润分别为70.19亿元、90.42亿元、110.60亿元（2021年非新冠利润为46.29亿元），同比增长-31.2%、28.8%、22.3%；EPS分别为4.39元、5.65元、6.91元。维持“买入”评级。 风险提示 HPV销售低于预期；产品研发进度的不确定性。 财务数据概览 2021年营业收入306.52亿元，同比增长101.8%；归母净利润102.09亿元，同比增长209.2%。 2022-2024年预计营业收入分别为346.43亿、441.18亿、535.05亿元，归母净利润分别为70.19亿、90.42亿、110.60亿元，维持较高增长。 2022年预测ROE为29.6%，PE为22.3倍，PB为6.6倍。 总结 临床数据筑牢信心，非新冠业务支撑长期成长 智飞生物重组蛋白新冠疫苗的Ⅲ期临床数据以其高保护效力和优异的持久性，为产品建立了坚实科学基础，强化了公司在疫苗领域的行业地位。 短期业绩因新冠利润基数效应出现承压，但核心非新冠业务（HPV疫苗等）持续高增，研发管线推进顺利，长期成长逻辑清晰。 公司当前估值已消化新冠波动，财务基本面健康（2021年ROE高达57.8%，现金流充裕），维持“买入”评级，建议投资者关注公司在生物制品领域的长期战略价值和平台型疫苗企业的爆发潜力。