中心思想 FB2001 雾化吸入开辟“治疗+预防”双赛道，战略合作保障商业化落地 前沿生物旗下新冠小分子药物 FB2001（3CL 蛋白酶抑制剂）凭借广谱抗病毒活性、良好安全性及无需联用增强剂的优势，在住院治疗与暴露后预防领域展现出巨大市场潜力。 公司通过雾化吸入给药方式拓展预防应用场景，并与凯莱英建立原料药战略合作，有望加速临床推进、控制成本并满足未来爆发性需求，维持“买入”评级。 主要内容 事件简述 7 月 11 日，前沿生物董事长在抗病毒药物研发大会上披露 FB2001 最新进展；同时公司与凯莱英签署《战略合作协议》，围绕 FB2001 原料药的研发、生产、注册建立合作关系。 核心观点 FB2001 药物机制与优势 与辉瑞新冠药同靶点（3CL 蛋白酶），为国内首个进入国际多中心 II/III 期临床的小分子 3CL 蛋白酶抑制剂。 作用机制明确：拟肽类化合物直接抑制病毒复制关键酶；3CL 蛋白酶序列高度保守，对阿尔法、贝塔、德尔塔、奥密克戎等变异株均具广谱抑制活性。 安全性佳：无人类同源物，可避免脱靶毒性；无需联用利托那韦等药代动力学增强剂，降低药物相互作用风险。 成本优势明显，且前沿生物拥有全球权益。 新冠住院及重症市场潜力巨大 奥密克戎流行期间（2021.12–2022.3）美国住院患者超 116 万人；死亡病例中 65 岁以上占约 68 万例。住院患者多合并基础疾病（高血压 56%、代谢疾病 41%、心血管疾病 37%），高危群体需求刚性。 目前全球仅瑞德西韦获批用于住院患者，2021 年销售收入 55.65 亿美元（+98%），2022Q1 收入 15.25 亿美元，累计治疗超 1100 万患者，体现临床急需。国内尚无同类住院小分子药物获批，FB2001 填补空白空间巨大。 雾化吸入助力“治疗+预防”市场 上海疫情密接人群超 95 万例，全球尚无暴露后预防用药获批，临床需求迫切；预防药物可减轻防疫管理压力与经济负担，与疫苗、抗体形成多层次防治体系。 临床前研究显示，FB2001 雾化吸入及滴鼻给药可显著降低 Omicron 感染小鼠肺部病毒载量，专家（卢洪洲）指出其对预防感染具有潜力。Omicron 偏好上呼吸道，雾化吸入给药具有医院、家庭、社会面应用的现实场景。 与凯莱英战略合作 合作聚焦 FB2001 原料药的关键临床产能支持、商业化准备及成本控制，有助于产品快速上市并构建竞争壁垒。 盈利预测与估值 预计 2022–2024 年收入分别为 2.52 亿、8.12 亿、11.16 亿元，同比增长 521.9%、222.2%、37.5%；归母净利润分别为 -2.23 亿、-1.56 亿、-0.25 亿元；EPS 分别为 -0.62、-0.43、-0.07 元；PE 分别为 -25x、-36x、-227x。维持“买入”评级。 风险提示 艾可宁销售不及预期风险；研发失败风险。 总结 本报告围绕前沿生物核心产品 FB2001 的最新进展展开分析，强调其在新冠治疗（住院重症）与预防（雾化吸入暴露后预防）两大市场的差异化潜力。通过对比瑞德西韦的市场规模（年收入超 55 亿美元）与住院患者刚性需求，论证 FB2001 作为国内首个 3CL 蛋白酶抑制剂的广阔商业化前景。同时，与凯莱英的原料药合作解决了产能与成本瓶颈，使产品具备更强的竞争壁垒。尽管公司短期内仍处于亏损阶段，但随着 FB2001 临床推进和上市预期，分析师维持“买入”评级。

中心思想 内外销双轮驱动，公司迈入新成长期 维力医疗作为国内医用导管领军企业，产品线丰富，覆盖全球市场需求。经历阶段性业绩波动后，2022年有望开启新的快速成长期。内销受益于产品持续创新升级和营销改革，将保持快速增长；海外依托技术产能优势深度绑定核心大客户，定制化项目提供增量。股权激励考核目标彰显发展信心，预计2022-2024年归母净利润复合增速约31%。 研发驱动产品升级，精准营销提升市占率 公司持续加大研发投入，近年推出的可视双腔支气管插管、负压清石鞘等创新产品获得临床广泛认可，多款新品获证，产品梯队丰富。同时，公司自2020年起整合销售渠道，2021年实现分线销售，销售人员大幅扩充，学术推广深入终端，内销占比提升带动整体毛利率改善。这些举措为长期增长奠定坚实基础。 主要内容 维力医疗：医用导管领先企业，迈入成长新阶段 医用导管产品丰富，深度覆盖全球市场需求：公司产品涵盖麻醉、泌尿、呼吸、血液透析等领域，全球取得医疗器械注册证300多个（国内126项、美国FDA 18项、CE 85项等），产品远销90余国，进入北美、欧洲、日本等主流市场；国内有效覆盖所有省区，入院超过4000家（三甲1000家以上）。 历史业绩稳步向上，营销改革有望提速发展：2012-2015年稳健增长；2016年国际环境影响阶段性下滑；2017-2018年受原材料涨价、汇兑损失及收购费用影响，净利润率低位；2019年狼和医疗并表拉动收入大幅增长，国内业务占比反超国外；2020年口罩业务弥补常规业务下滑；2021年口罩下滑但内销分线改革推进，销售费用率增至12.8%，为长期增长储备动能。毛利率从2016年低位恢复至2021年42.4%，净利率波动后有望回升。 股权激励绑定员工利益，考核目标彰显信心：2021年11月发布第一期限制性股票激励计划，向94人授予379万股（授予价6.39元/股）。考核目标：2022年扣非净利润≥1.56亿元；2022-2023两年≥3.58亿元；2022-2024三年≥6.20亿元。对应2022-2024年复合增速约30%，体现公司对进入新成长阶段的强烈信心。 内销发力：持续创新+营销改革，驱动内销快速增长 医用导管应用前景广阔，国内千亿赛道掘金：全球医用导管市场2017-2022年复合增速6.14%，预计2022年达468亿美元。国内医用导管市场规模2013-2018年复合增速17.27%，2018年约587.7亿元，预计2022年增至943.4亿元（CAGR 12.56%）。人口老龄化加速（60岁以上人口2.6亿，占比18.7%），临床需求和技术发展共同推动行业增长。 内销占比提高，加速收入增长与盈利能力提升：内销毛利率（2021年55.7%）显著高于外销（27.1%），且内销为自主品牌，抗风险能力强。2021年内销收入占比超过外销，随着内销持续发力，整体毛利率和盈利能力有望进一步提升。 研发驱动产品创新升级，龙头引领行业发展：各产品线进展显著。麻醉：可视双腔支气管插管优势凸显，2021年内销同比+39.87%；导尿：国内龙头，BIP导尿管为国内唯一抗菌涂层三类证，超滑/测温导尿管升级，2021年内销+15.63%；泌尿外科：负压清石鞘革命性创新，带动全科产品增长，2021年内销+27.73%，外销+29.61%；护理：精细化推广效果明显，2021年内销+56.47%，外销+38.04%；呼吸：国内恢复增长（+19.85%），海外受疫情拖累；血透：需求庞大，产能扩产2022年投产，2021年内销+2.59%，外销+18.79%。 深度营销深入终端市场，学术推广打造品牌形象：2020年开始整合渠道，2021年实现分线销售（业务一部负责综合护理，业务二部负责泌尿，维力健益负责麻醉，沙工医疗负责血透）。销售人员从2019年底211人增至2021年底355人（占比14%），销售费用率增至12.8%。学术活动密集：综合护理线开展692场，推动导尿产品新进院520家（三甲185家）；泌尿外科线376场，推动清石鞘新进院190家；麻醉线196场，推动可视双腔支气管插管入围26家顶级胸科医院。 海外突破：发挥技术产能优势，持续开拓海外市场 国产品牌持续赶超进口，升级替代大有可为：国内品牌在价格和响应速度上具有比较优势，但高端产品仍依赖进口。公司产品已进入北美、欧洲、日本等主流市场，具备与国际巨头竞争的能力，市场份额提升空间大。 深度绑定核心大客户，定制化项目助力增长：疫情期间积极争取大客户非标定制项目，北美地区订单逆势上涨，签署多个OEM（硅胶防护面罩、鼻头配件、硅胶导尿管、加强气管插管）和ODM（间隙性导尿管、超滑乳胶导尿管）项目。目前多个项目处于研发阶段，未来几年将陆续转化为增量业务。 盈利预测与评级 预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.57、2.06、2.69亿元，同比增长47.5%、31.7%、30.6%，对应PE 29、22、17倍。内销持续发力、海外持续突破，公司正步入新的快速成长期。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 海外销售风险（贸易摩擦、汇率波动、区域局势）；医疗政策调整风险（降价压力、集采未中标）；产品研发不及预期风险（技术不可实现、知识产权纠纷）；疫情带来的经营风险（择期手术量减少、推广受阻）。 总结 维力医疗是国内医用导管龙头企业，产品线覆盖麻醉、导尿、泌尿、护理、呼吸、血透等领域，全球市场布局广泛。内销方面，通过持续的研发创新（如可视双腔支气管插管、负压清石鞘等）和深入的营销改革（分线销售、学术推广），各产品线实现快速增长，内销占比提升带动整体盈利能力和抗风险能力增强。海外方面，利用技术产能优势深度绑定核心大客户，多个定制化项目逐步转化为增量业务。股权激励考核目标（2022-2024年扣非净利润复合增速约30%）彰显管理层信心。根据盈利预测，2022-2024年归母净利润复合增速约31%，当前PE 29倍，估值合理。首次覆盖给予“买入”评级。需关注海外市场波动、政策变化、研发进展及疫情不确定性等风险。

中心思想 特步国际2022年H1业绩坚韧超预期，库存健康彰显渠道管理韧性 特步主品牌2022年Q2流水实现中双位数同比增长，在疫情背景下表现优于行业平均水平，核心原因在于其门店结构集中于三四线城市，受高线城市封控影响较小。H1主品牌流水同比增长20-25%，其中电商渠道表现优于线下，童装增速高于成人装。 渠道库存与折扣保持健康：H1主品牌渠道库存周转约4.5个月（较Q1及2021H1延长约半个月），618期间销售额同比增长61%有效消化部分库存，预计年底库存周转可恢复至4个月的健康水平；Q2终端折扣为7-7.5折，仍在正常范围内。 公司2022年H1收入与净利润同比增速均不少于35%，收入与流水增速的差异主要源于批发模式下同期发货基数较低，体现出发货节奏优化带来的财务表现弹性。 品牌升级与渠道优化协同推进，新品牌放量提供增长第二极 产品层面：专业跑鞋迭代（160X 3.0）获得专业跑者认可，并推出环保创新产品（XDNA厂牌37款产品），专业品类流水增速预计高于休闲品类，受益于疫情后运动消费需求结构性增长。 渠道层面：9代形象店占比提升，2022全年主品牌净开店预计达200-300家且均为9代店，新店将显著提升品牌形象与门店平均销售表现。 多品牌布局：索康尼H1收入同比增长超100%，受益于跑步生态圈与线上渠道；时尚品牌盖世威/帕拉丁海外需求强劲，供应链问题逐步缓解。 主要内容 Q2经营亮点：流水增速领先行业，库存与折扣处于健康区间 流水表现：主品牌Q2流水同比增长中双位数（10%-15%区间），H1流水增长20-25%。电商表现优于线下，童装低基数下增速更高。618期间主品牌销售额同比增长61%，显示数字化渠道强韧性。 库存与折扣：H1主品牌渠道库存周转4.5个月，虽环比/同比延长约0.5个月，但618大促已消化部分库存，预计年底恢复至4个月。终端折扣7-7.5折，处于正常范围，未出现大幅折价清库存压力。 收入与业绩：2022H1收入与净利润增速均不少于35%，收入增速高于流水增速约10-15个百分点，主要系批发模式下发货基数较低，体现利润释放节奏优于流水节奏。 品牌力提升与渠道优化见证主品牌发展势头 产品创新：精英跑鞋160X 3.0在专业跑者中广受好评，“骄阳计划”推动青少年科学运动。XDNA厂牌推出37款环保产品，吸引年轻消费群体。专业品类增速预计高于休闲，反映运动消费升级趋势。 渠道升级：9代形象店占比持续提升，2022年净开店200-300家均为9代店，新店有助于提升区域品牌形象与同店销售。SKU丰富与品牌升级需求共同推动渠道优化，预计提升单店盈利能力。 多品牌布局加速：索康尼收入翻倍，时尚品牌海外需求回暖 专业运动品牌索康尼：H1收入同比增长超100%，尽管门店集中于高线城市受疫情影响，但线上渠道与非封控区域销售亮眼，跑步生态圈与产品力共振驱动表现。 时尚运动品牌（盖世威、帕拉丁）：海外市场需求强劲，前期供应链问题随疫情缓和逐步化解，预计下半年贡献增量收入。新品牌体量较小，对整体利润影响有限，但为中长期增长提供新引擎。 盈利预测与投资建议 核心假设：2022-2024年归母净利润分别为11.82亿元、14.34亿元、17.39亿元，对应EPS为0.45元、0.54元、0.66元。2022年PE为26倍（基于7月13日收盘价13.68港元），2023年PE为22倍。维持“买入”评级。 关键比率：2022年预计ROE为12.7%，毛利率42.5%，净利率9.3%，EBITDA增速37.0%。收入/业绩同比增长26.3%/30.1%，业绩增速略高于收入，主品牌利润率小幅提升。 风险提示：新品牌拓展不及预期；全球疫情反复；娱乐营销影响主品牌专业形象。 总结 特步国际2022年H1在疫情冲击下展现出行业领先的经营韧性，主品牌流水与库存管理表现优秀，多品牌布局步入收获期 主品牌2022年Q2流水中双位数增长及H1 20-25%的增长验证了其三四线门店优势与电商渠道的强劲拉动，库存周转4.5个月处于可控范围，618大促有效缓解库存压力，全年展望收入/业绩增长25-30%具备数据支撑。 品牌升级（专业跑鞋迭代、环保产品推新、9代店扩张）与多品牌第二增长极（索康尼H1收入翻倍、时尚品牌海外需求复苏）并行推进，为公司中长期增长提供结构性驱动力。 财务预测显示2022-2024年收入复合增长率约22%，净利润复合增长率约26%，当前PE（2022E）26倍处于历史合理区间，研究机构维持“买入”评级，核心逻辑在于主品牌龙头地位稳固、新品牌逐步放量及渠道效率提升带来的利润率改善。

中心思想 业绩超预期与多元驱动 和邦生物2022年中报业绩预告显示归母扣非净利润远超预期，Q2单季度环比增长显著，验证了公司核心业务在光伏及农化行业高景气下的强劲盈利弹性。 公司当前的核心增长逻辑是“传统化工+光伏材料”双轮驱动：纯碱、草甘膦依托供给端约束和需求增量维持高盈利，同时光伏硅片和光伏玻璃三季度即将投产，打开公司成长天花板和估值重塑空间。 估值中枢提升与转型前景 报告认为，2024年光伏板块业务有望为公司贡献约50%的归母净利润，随着新产能落地，公司将从传统化工企业向“化工+光伏材料”综合平台转型，估值中枢有望持续上移。 主要内容 传统化工板块：纯碱与草甘膦高景气延续 纯碱板块（联碱）：受益于光伏玻璃密集点火（在建产能4.4万吨/天，新增纯碱需求超310万吨）及出口高景气（3-5月出口量同比增速52.9%~228.9%），纯碱价格维持强势；氯化铵受农化景气度提升支撑。公司双吨成本约1969元/吨，费用控制能力领先行业。 双甘膦-草甘膦板块：转基因作物高景气推动双甘膦、草甘膦价格同比分别增长125.67%、95.46%。公司采用IDA工艺且配套齐全，原材料成本约2.76万元/吨，具备成本和环保优势。后续拟建设50万吨双甘膦，成长性突出。 光伏材料板块：三季度集中投产释放新动能 10GW光伏硅片：已启动1.5-2GW规模，产出合格产品并开始发货。报告指出N型硅片在HJT、TOPCon电池趋势下市场前景广阔。 8GW光伏玻璃：一期1900吨/天光伏玻璃及2GW组件封装项目设备安装完毕，预计三季度投产。 光伏材料业务将贡献公司未来约50%的归母净利润，估值中枢有望提升。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年营业收入分别为159.97/259.77/319.02亿元；归母净利润分别为50.76/59.13/65.32亿元；对应PE为7.03/6.03/5.46倍。维持“买入”评级。 风险提示 新增产能投产不及预期；光伏需求不及预期。 财务数据核心摘要 报告同时提供了详细的资产负债表、利润表、现金流量表及财务比率，显示公司2022-2024年期间预计保持高营收增速和高ROE水平（29.2%/26.3%/24.4%），资产负债率较低，偿债能力稳健。 总结 和邦生物2022年上半年业绩超预期，核心驱动力来自纯碱、草甘膦两大主营产品的高景气周期，纯碱受益于光伏玻璃放量和出口高增，草甘膦受益于转基因作物需求。同时，公司光伏硅片和光伏玻璃业务将于三季度集中投产，标志着公司从传统化工向光伏材料领域战略转型的重要节点。根据财务预测，公司2022-2024年归母净利润复合增速可观，当前估值水平较低，未来光伏板块贡献将逐步提升，有望推动估值中枢上移。报告维持“买入”评级，但需关注新产能投产进度及光伏需求的不确定性。

中心思想 Q2业绩远超预期，医疗业务成主要驱动力 2022年第二季度，公司实现收入26.2~28.8亿元（同比增长48%~63%），归母净利润5.0~5.4亿元（同比增长79%~93%），均显著超出市场预期，主要受医疗耗材业务爆发式增长拉动。 医疗业务单Q2销售收入同比增105%~130%，受益于国内疫情反复带来的防疫产品需求激增；消费品业务（全棉时代）在疫情扰动下仍保持稳健，单Q2收入同比增1%~7%。 双轮驱动战略显效，自有品牌与渠道建设持续推进 医疗业务通过强化“winner”品牌建设（进驻近12万家药店、4000+家医院）及收购隆泰医疗、湖南平安医械、桂林乳胶等，完善品类矩阵，打造一站式医用耗材平台。 消费品业务依托私域流量（全棉时代用户超3500万，私域会员超1600万）和产品创新，自有平台占比有望提升；中长期看医疗与消费协同发展潜力充足。 主要内容 业绩概览：H1及Q2财务数据超预期 2022H1：收入49.2~51.8亿元（同比+22%~29%），归母净利润8.6~9.0亿元（同比+13%~18%），扣非净利润7.9~8.3亿元（同比+25%~32%）。H1业绩增速略慢于收入主因：①2021Q1医疗产品单价高基数；②棉纱等原材料成本上升。 Q2单季：收入26.2~28.8亿元（同比+48%~63%），业绩5.0~5.4亿元（同比+79%~93%），扣非业绩4.6~5.0亿元（同比+156%~178%）。业绩增速快于收入主因降本增效及消费品毛利率提升。 医疗业务：Q2翻倍增长，收并购完善品类矩阵 医用耗材2022H1销售收入30.5~32.5亿元（同比+37%~46%），其中Q2达16.4~18.4亿元（同比+105%~130%）。 分区域及产品：国内疫情反复催生防疫产品（口罩、防护服等）需求，Q2销售占比环比提升，主要受益于国内防疫需求。 渠道与品牌：截至2021年末已进驻近12万家药店、4000+家医院；2022年初运营官网小程序，会员数超50万。预计未来自有品牌持续发力。 收并购：4月以来收购隆泰医疗55%股权、湖南平安医械控股权、桂林乳胶100%股权，预计在产品、渠道、品牌层面形成互补协同，打造一站式医用耗材平台。 消费品业务：疫情下稳健增长，自有平台发力 全棉时代2022H1销售收入18.7~19.3亿元（同比+4%~8%），Q2收入9.8~10.4亿元（同比+1%~7%）。 分渠道：线下受疫情物流、客流影响，未来有望恢复；商超渠道增长良好。线上巩固私域流量，估算H1官网、小程序等自有平台销售表现更佳。 用户基础：截至2021年末全棉时代用户超3500万人，私域平台会员超1600万（门店会员近700万，官网和小程序会员近1000万）。预计自有平台占比将提升。 全年展望与投资建议：健康增长可期，维持“买入” 2022年全年：医疗业务渠道拓展有效、品类完善，国内需求良好，收入有望快速增长；消费品业务产品推新、自有平台建设及拓店持续，线上第三方平台销售有望逐渐恢复。预计全年收入增长20%+。 盈利预测：预计2022~2024年归母净利润分别14.3/16.5/19.1亿元，对应2022年PE 22倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧；品类扩张风险；海外业务拓展不及预期；外汇波动风险。 总结 本报告核心指出稳健医疗2022年Q2业绩超预期，医疗业务因防疫需求高速增长，消费品业务在疫情下保持稳健，公司通过收并购与渠道建设强化医疗耗材平台优势，同时消费品自有平台建设成效显著。展望全年，预计收入增长20%以上，中长期医疗与消费协同发展潜力可期。报告维持“买入”评级，但提示疫情反复、市场竞争等风险。

中心思想 医药行业处于修复第三阶段，大单品逻辑持续演绎 报告指出，医药行业在经历超跌反弹后，已进入“第三阶段”，即市场理性看待行业，个股活跃度提升，长逻辑成长性板块继续修复至溢价状态。本周（7.4-7.8）申万医药指数上涨1.23%，跑赢沪深300指数2.08个百分点，但跑输创业板指数0.05个百分点。结构上，阿兹夫定条线、CXO（尤其特色二三线）、中报业绩条线及大单品逻辑表现强劲。分析师强调，市场对医药的认知从过分悲观向正常修复的过程仍在延续，下半年相对收益乐观，驱动因素包括行业基本面比较优势、持仓集中度低等。 南新制药双重催化剂：狂犬单抗大单品落地在即与流感药物销售改善 报告深度分析狂犬单抗的投资价值，并重点提示南新制药两大核心变化：一是收购兴盟生物实质推进（签订补充协议三），其核心品种泽美洛韦玛佐瑞韦单抗注射液（狂犬单抗）已在中国报产，海外III期临床同步推进，中性假设下销售峰值可达35亿元，乐观情境达50亿元；二是南方流感疫情再起（南方ILI%为7.5%，显著高于2019-2021年同期），公司核心产品帕拉米韦注射液（抗流感药）有望迎来销售边际改善，提供安全边际。此外，帕拉米韦雾化吸入溶液在研，预计销售峰值可达20-30亿元。 主要内容 本周回顾与周专题 本周申万医药指数上涨1.23%，位列全行业第6，跑赢沪深300（-0.85%），但跑输创业板指数（+1.28%）。周专题重点再阐述狂犬单抗的投资价值，并提示南新制药近期收购兴盟生物的进展和流感药物变化。 近期复盘 本周表现：周一放量大涨后周二至周四回调，周五微涨。强势板块包括阿兹夫定条线、CXO（尤其二三线）、中报业绩条线及大单品逻辑。 原因分析：医药板块在6月反弹后有调整诉求，同时受汽车和新能源板块抽水效应影响，但个股活跃度较高。板块超跌反弹分为三个阶段：第一阶段（消费医疗外溢反弹）、第二阶段（超跌核心资产修复，如长春高新、恒瑞医药、智飞生物）、第三阶段（个股活跃度提升，长逻辑成长板块修复至溢价）。当前处于第二到第三阶段，CXO（尤其二三线）表现突出，大单品逻辑公司持续演绎。阿兹夫定获批预期推动相关个股表现，中报业绩线（7月15日前）有望持续。 当下展望：6月以来医药累计一定反弹幅度，需要盘整，但对下半年相对收益仍乐观，主要驱动为市场认知修复和比较优势。建议关注：超跌核心资产（CXO为首）、中报业绩线、大单品、国企改革、中药配方颗粒、特色医疗服务、流感等。同时关注BA.4/BA.5海外影响及国产小分子获批/国家收储预期。 数据支撑：2022年第25周南方省份哨点医院ILI%为7.5%，高于前一周7.0%，显著高于2019-2021年同期（4.2%、3.3%、4.0%）；第14-25周南方省份共报告685起ILI暴发疫情，高于2021年同期的144起。 板块观点 长期维度：过去4-5年医药牛市重“主线赛道头部公司估值扩张”，21年下半年至22年上半年为“估值消化性价比”，22年6月起修复过程开启，应逐步乐观。长期坚持4+X战略（医药科技升级、消费升级、制造升级、模式升级）。 中短期：见“当下展望”。 配置思路：政策线（国企改革、中药）、科技线（创新技术平台、大单品、新冠小分子）、成长线（医疗设备、医疗新基建、眼科、CXO、注射剂出口）、复苏线（特色医疗服务、流感、疫苗、制药装备、科研）、其他长期核心资产（长春高新、片仔癀、药店等）。 再聊狂犬单抗大单品，南新制药近期变化 狂犬病流行病学：狂犬病病死率接近100%，WHO提出2030年消除目标。国内每年狂犬病死亡人数仍位居法定报告传染病前列（2019年276人）。暴露后预防至关重要，III级暴露（约40%）需被动免疫制剂+疫苗联合使用。 市场缺口：HRIG（人源狂犬病人免疫球蛋白）产能受限，2013-2020年批签发最高仅1345万支，远低于市场所需3000-4000万支（以每年III级暴露500-700万人、每人6支计算）。市场约20亿元，预计需求持续增长。 狂犬单抗优势：疗效非劣于HRIG，且无血源感染风险、产能不受限。国内仅华北制药（奥木替韦单抗2022年1月获批，复合制剂获批临床）和兴盟生物（南新制药）布局。兴盟生物复合制剂（泽美洛韦玛佐瑞韦单抗）已在中国报产（2022年5月），美国III期临床进行中，临床结果显示优于HRIG。中性假设下（渗透率35%），销售峰值可达35亿元；乐观下（50%）可达50亿元。 南新制药主业变化：核心产品帕拉米韦注射液（抗流感药）受新冠影响2021年收入腰斩，但流感再起有望边际改善。预计流感市场空间367亿元，帕拉米韦注射液中性和乐观销售峰值分别约27亿元（渗透率7.5%）和37亿元（渗透率10%以上）。帕拉米韦雾化吸入溶液（I/II期）预计销售峰值20-30亿元。 目标市值：现阶段目标市值127.3亿元（主业41.6亿+帕拉米韦雾化50亿+兴盟生物35.7亿），对比当前市值43亿元及收购后合计56.6亿元，有125%上涨空间。 本周行业重点事件&政策回顾 事件一：CDE发布《药品审评过程中有因检查启动工作程序（征求意见稿）》，规范注册审评中风险控制，利好具备真实研发能力的药企。 事件二：卫健委公布2020年度三级公立医院绩效考核结果，医院向高质量发展迈进，科研经费和成果转化金额上升，利好创新药。 事件三：药监局发布《疫苗生产流通管理规定》，规范疫苗生产流通，促进疫苗行业健康发展。 事件四：腾盛博药长效新冠中和抗体（安巴韦单抗/罗米司韦单抗）在中国商业化上市，对奥密克戎BA.2及以往变异株有效，住院/死亡风险降低80%。 行情回顾与医药热度跟踪 指数表现：本周申万医药上涨1.23%至9855.90点；沪深300下跌0.85%；创业板上涨1.28%。年初至今医药下跌13.43%，跑输沪深300（-10.36%），跑赢创业板（-15.20%）。 子行业：表现最好为医疗服务II（+4.81%），最差为生物制品II（-1.04%）。年度医疗服务II跌幅最小（-8.29%）。 估值：当前行业PE（TTM，剔除负值）为26.96，低于2005年以来均值（37.80）。估值溢价率（vs A股剔除银行）为42.79%，低于历史均值（66.08%）。 成交额：本周医药成交额4322.26亿元，占沪深总成交额7.89%（历史均值7.21%），热度较上周上升。 个股：周涨幅前五：*ST恒康（+43.24%，重整完成）、南新制药（+38.81%，流感+收购进展）、瑞康医药（+34.20%）、奥翔药业（+26.88%）、诺禾致源（+26.33%）。月涨幅前五：*ST恒康（+104.18%）、南新制药（+64.27%）、美迪西（+56.71%）、奥翔药业（+53.28%）、莱茵生物（+50.74%）。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 报告列示了各细分领域（创新药、CXO、疫苗、制剂国际化、CDMO、生物制药上游、消费医疗等）主要公司的市值、归母净利润预测及PE估值。例如：药明康德2022/2023E PE分别为39/31倍，南新制药42/29倍，智飞生物26/20倍，长春高新18/14倍，爱尔眼科77/59倍。 总结 本报告核心研判医药行业已进入修复第三阶段，个股活跃度将提升，下半年相对收益乐观。重点推荐南新制药，其具备双重催化剂：一是收购兴盟生物推进，狂犬单抗（复合制剂）有望成为几十亿级别大品种，且具国际化出海潜力（销售峰值中性35亿、乐观50亿）；二是南方流感疫情显著高于往年，核心产品帕拉米韦注射液销售有望边际改善，帕拉米韦雾化吸入溶液（在研）预计峰值20-30亿元，共同提供安全边际。现阶段目标市值127.3亿元，相对当前市值有125%空间。同时，报告建议关注超跌核心资产（CXO）、中报业绩线、大单品、国企改革、中药配方颗粒、流感等方向，并提示政策风险、行业增速及估值假设误差风险。

中心思想 业绩超预期验证高增长逻辑，盈利能力持续提升 公司2022年上半年业绩预告显示，收入与净利润均实现超预期增长，同比增速分别达68.5%和73.3%，二季度收入环比增长9.5%，表明在旺盛订单需求下公司主营业务持续强劲。同时，归母净利润、扣非净利润等指标增速均高于收入增速，规模效应与经营效率优化推动盈利能力稳步提升。 行业龙头优势凸显，维持“买入”评级 作为新药研发生产外包服务龙头，公司通过一体化CRDMO/CTDMO模式与长尾战略，实现客户渗透率与黏性的正循环，增强了业绩增长确定性。基于对2022-2024年归母净利润的预测（83.7/100.8/131.6亿元），当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。 主要内容 业绩预增公告：收入归母净利润均超预期 公司上半年预计实现营业收入177.56亿元，同比增长68.5%；归母净利润46.36亿元，同比增长73.3%；归母扣非净利润38.50亿元，同比增长81.0%；经调整Non-IFRS归母净利润43.0亿元，同比增长75.7%。二季度单季收入92.82亿元，同比增长66.2%，归母净利润29.93亿元，同比增长154.6%，业绩增速显著高于此前指引范围。 旺盛订单需求下主营业务持续增长强劲 二季度收入增长超预期（此前公告预计增长63-65%），并保持季度环比增长9.5%。公司持续强化一体化CRDRO和CTDMO业务模式，积极落实上海疫情防控措施，发挥全球布局与全产业链覆盖优势，高效执行业务连续性计划，确保整体业绩目标的达成。 收入高速增长的同时盈利能力持续提升 上半年归母净利润、归母扣非净利润、经调整Non-IFRS归母净利润同比增速均高于收入增速，盈利能力持续提升。这主要得益于公司不断优化经营效率，产能利用率持续提升，规模效应进一步显现。 公司长逻辑再梳理 公司作为新药研发生产外包服务龙头，前瞻性的业务布局带来覆盖新药研发生产全产业链的服务能力。长尾战略下，客户渗透率与黏性不断提升，与一体化平台形成正循环，驱动公司持续强劲增长。 盈利预测与评级 预计2022-2024年归母净利润分别为83.7亿元、100.8亿元、131.6亿元，同比增长64.1%、20.5%、30.6%，对应PE分别为38x、32x、24x。看好公司作为龙头持续增长的确定性，维持“买入”评级。 风险提示 需关注疫情影响经营风险、订单执行不及预期、医药研发需求下降、国际贸易争端加剧及汇率变动等潜在风险。 总结 业绩驱动与龙头护城河构筑双重支撑 报告全面分析了公司2022年上半年业绩超预期的具体表现，确认了旺盛订单下的高增长趋势，同时通过盈利能力提升、一体化平台优势及长尾战略，凸显了行业龙头的核心竞争壁垒。盈利预测显示未来三年仍将保持较高增速，当前估值具有安全边际。 维持“买入”评级，看好持续增长确定性 结合报告中的财务数据与战略分析，公司具备在复杂环境下实现业绩目标的执行力，新药研发外包需求长期稳定，市占率有望继续提升。因此，维持“买入”评级，建议投资者把握行业龙头成长机遇。

中心思想 特瑞普利单抗国际化进程重启，FDA审评节点明确 君实生物核心产品特瑞普利单抗重新向FDA提交鼻咽癌适应症BLA，PDUFA日期为2022年12月23日，有望年内获批成为美国首个鼻咽癌肿瘤免疫药物。 首次申报因疫情现场核查受阻，本次补充提交后生产基地线上核查已完成，FDA认可现有临床数据足以支持申报。 国内外商业化协同推进，营收结构承压但长期成长可期 国内大适应症（食管鳞癌一线、非小细胞肺癌）逐步获批，2022Q2销售额环比增长超60%；海外商业化计划与合作伙伴Coherus于2023Q1启动。 短期受新冠小分子尚未商业化影响，2022年营收预期下滑43.5%，但VV116若获批将带来较大收入弹性，维持“买入”评级。 主要内容 事件概述：FDA受理特瑞普利单抗BLA重新提交 2022年7月6日，FDA受理特瑞普利单抗联合吉西他滨/顺铂一线治疗及单药二线及以上治疗复发/转移性鼻咽癌的BLA，处方药用户付费法案目标审评日期定为2022年12月23日。 首次申报受阻原因：疫情导致现场核查延迟 特瑞普利单抗于2021年3月向FDA滚动提交BLA并获得优先审评认定，但2022年5月收到完整回复信，因疫情旅行限制无法在中国进行现场核查，要求公司完成一项质控流程变更。 本次重新提交前，生产基地现场核查线上部分已完成，申报障碍基本清除。 特瑞普利单抗已有丰富监管认定，临床数据坚实 截至2021年7月，特瑞普利单抗已获FDA授予2项突破性疗法认定、1项快速通道认定、1项优先审评和5项孤儿药资格认定，覆盖黏膜黑色素瘤、鼻咽癌、软组织肉瘤、食管癌及小细胞肺癌等领域。 本次BLA数据基于JUPITER-02研究和POLARIS-02研究，分别发表于《自然-医学》封面及《临床肿瘤学杂志》，学术认可度高。 国内外商业化同步推进，销售放量可期 国内：2021年5月获批食管鳞癌一线治疗，2022年一线非小细胞肺癌sNDA审评中，预计年内获批；2022Q2销售额预计超1.8亿元，环比Q1增长60%以上；肺癌、肝癌、乳腺癌等III期临床持续推进，辅助/新辅助治疗布局进度领先。 海外：预计2022年底前获FDA批准，2023Q1由Coherus在美国实现商业化，将成为美国首个鼻咽癌肿瘤免疫药物。 盈利预测与投资评级 暂不考虑VV116商业化，预计2022-2024年营业收入分别为22.74、36.87、50.93亿元，同比增速-43.5%、62.1%、38.1%；归母净利润分别为-10.37、-8.11、-2.15亿元，对应EPS -1.14、-0.89、-0.24元。 考虑国内抗疫形势与Omicron传播力，VV116获批将带来较大收入弹性，维持“买入”评级。 总结 君实生物特瑞普利单抗在经历首次因疫情现场核查受阻后，成功重新向FDA提交鼻咽癌BLA，审评节点明确（2022年12月23日），有望成为美国首个鼻咽癌免疫治疗药物。 产品已获多项FDA监管优先认定，临床数据扎实，生产基地核查线上部分完成，申报确定性增强。 国内大适应症获批推动销售额环比高增长，海外商业化与合作伙伴Coherus筹备中，未来成长空间明确。 短期业绩受新冠小分子未商业化影响承压，但VV116若获批将显著提升收入弹性，中长期发展逻辑不变，维持“买入”评级。

中心思想 底部配置时点已至，医药修复逻辑清晰 报告明确指出2022年下半年是医药板块底部黄金配置时点，目前医药处于修复过程的启动阶段，风险偏好逐步上行，投资者应积极乐观。 政策是干扰项而非决定项，长期来看，医药需求释放与跳跃式老龄化带来的确定性优势是核心支撑，行业基本面稳健，具备“进可攻退可守”的比较优势。 四大主线与多领域配置机会 报告提出了“4+X”长期战略思路（医药科技升级、消费升级、制造升级、模式升级），并强调了中短期的配置方向：政策线（国企改革、中药）、科技线（创新技术平台、大单品、新冠小分子）、成长线（医疗新基建、眼科、CXO等）、复苏线（特色医疗服务、流感、疫苗等）。 当前市场表现出“高低切”特征，消费医疗扩散、超跌核心资产修复、中报业绩线等逻辑正在演绎，医药板块有望呈现多细分领域齐放的状态。 主要内容 报告结构与关键章节概述 本周回顾与周专题：申万医药指数上涨2.35%，跑赢沪深300和创业板。周专题再次强调把握医药底部黄金配置时点。 近期复盘：整体趋势向上偏强势；消费医疗扩散逻辑、前期压制大票条线、阿兹夫定条线、中报业绩线等表现突出；市场展现“高低切”转化迹象，超跌修复分为三个阶段（逻辑外溢反弹→核心资产估值修复→成长板块溢价修复）。 当下展望：医药风险偏好上行，可关注超跌核心资产、中报业绩线、中药配方颗粒、国企改革、特色医疗服务、大单品、流感等。 板块观点：从几年维度看，2022年6月开始修复过程已开启；长期4+X战略不变。中短期参照“当下展望”。 配置思路：细分A-E五条线（政策线、科技线、成长线、复苏线、其他长期核心资产），并列出重点个股。 2022H2策略精要：回顾2022H1调整与底部震荡，核心资产估值进一步消化；分析“三年大牛”与“一年调整”的原因；提出下半年影响医药板块的核心五问（疫情、政策、国企改革、创新、消费医疗），并给出投资方向与个股。 本周行业重点事件&政策回顾：包括新冠肺炎防控方案第九版调整、高水平医院仪器设备采购同等政策、临床急需用药临时进口方案等。 行情回顾与医药热度跟踪： 医药行业行情回顾：本周医药指数上涨2.35%，年初至今下跌14.49%；各子行业中生物制品II表现最好（+5.31%），医药商业II最差（-1.80%）。 医药行业热度追踪：估值水平上升但低于历史均值（26.68x），溢价率40.27%处低位；本周医药成交额占比6.67%，较上周下降。 医药板块个股行情回顾：周涨幅前五为莱茵生物、百克生物、康华生物、*ST恒康、华润双鹤；月涨幅前五为百克生物、莱茵生物等。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新：提供创新药、创新器械、创新疫苗、CXO、品牌中药、特色API、药店等细分领域的代表性公司估值与业绩预测表。 风险提示：负向政策持续超预期、行业增速不及预期、假设或测算误差。 总结 该报告系统分析了2022H2医药行业投资策略，核心观点是医药板块已进入底部黄金配置区间，修复行情刚刚启动。报告从市场表现、政策环境、产业趋势、资金估值等多维度论证了当前布局的合理性，并围绕“4+X”框架给出了具体的政策线、科技线、成长线、复苏线四条配置主线，同时梳理了核心个股和重点跟踪标的。此外，报告对近期行业政策事件（防控方案调整、采购政策、药品进口等）进行了解读，并结合行情数据、热度指标和估值水平提供了客观的市场画像。整体来看，报告逻辑清晰，数据详实，为投资者下半年医药板块的决策提供了专业、全面的参考。

中心思想 瑞维鲁胺获批上市，临床优势与市场前景兼备 瑞维鲁胺作为新一代AR拮抗剂，具有副作用风险低、临床疗效显著等核心优势，有望成为高瘤负荷转移性激素敏感性前列腺癌（mHSPC）患者的新治疗选择。 公司凭借瑞维鲁胺的差异化竞争力，有望推动产品纳入2022年医保谈判，实现快速市场渗透，进而提升盈利能力和行业地位。 维持“买入”评级，看好长期发展 基于瑞维鲁胺获批事件及公司整体研发管线，预计2022-2024年归母净利润稳步增长，收入端逐步恢复上行趋势。 长期看，国际化开拓与创新药兑现是公司价值释放的关键驱动力，当前估值处于合理区间，维持“买入”投资评级。 主要内容 事件 2022年6月29日，NMPA官网显示恒瑞医药第二代AR拮抗剂瑞维鲁胺（SHR3680，商品名艾瑞恩）附条件获批上市，适应症为高瘤负荷的转移性激素敏感性前列腺癌（mHSPC）。 观点 瑞维鲁胺作用机制优越、副作用风险低 通过抑制雄激素与AR结合、核转位及共活化因子招募，发挥抗肿瘤作用，且无激动活性。 分子结构引入双羟基，提高亲水性和血浆暴露量，降低血脑屏障穿透，减少癫痫发作风险。2021年8月获CDE突破性治疗品种认定，10月纳入优先审评。 瑞维鲁胺临床疗效显著，登陆世界学术大会获国际研究者肯定 III期CHART研究显示：瑞维鲁胺联合ADT对比比卡鲁胺联合ADT，2年rPFS率分别为72.3%与50.0%，影像学进展或死亡风险降低56%；2年OS率分别为81.6%与70.3%，死亡风险降低42%。次要及探索性终点亦显著获益。 数据于2022 ASCO大会口头报告，国际研究者对其疗效高度认可。 关注中国患者临床需求，同时积极开拓国际市场 CHART研究主要纳入中国人群，贴近本土临床实践，体现研发的国民健康导向。 瑞维鲁胺已启动围手术期治疗高危前列腺癌的国际多中心III期研究（2021年9月入组），彰显公司国际化竞争力。 前列腺癌市场价值空前，瑞维鲁胺有望迅速纳入医保实现广泛渗透 2020年同类产品恩扎鲁胺全球销售额43亿美元，AR抑制剂空间广阔。中国前列腺癌发病率15.6/10万且持续增长，初诊患者多为转移性，预后较差。 瑞维鲁胺显著提升mHSPC患者生存获益，并已展现对mCRPC的治疗潜力。2022年医保谈判申报截止时间为6月30日，公司有望参与谈判，加速市场拓展。 盈利预测及投资评级 预计2022-2024年归母净利润分别为46.98亿元、54.45亿元、63.75亿元，同比增速3.7%、15.9%、17.1%，对应PE为48X、42X、36X。 长期看好公司发展，维持“买入”评级。 风险提示 国际化进度低于预期；创新药研发失败风险。 总结 核心逻辑：产品优势+医保催化推动增长 瑞维鲁胺获批基于优异临床数据和低副作用，契合前列腺癌高治疗需求，有望通过医保谈判实现快速放量，贡献收入增量。 公司盈利能力预计逐步恢复，2022-2024年归母净利润增速由3.7%提升至17.1%，估值具备安全边际。 战略价值：创新与国际化双轮驱动 瑞维鲁胺同时布局中国人群及国际多中心研究，体现了公司以临床价值为导向的创新策略和全球化信心。 短中期看医保准入，长期看海外市场开拓，产品价值空间有望充分释放，支撑公司向创新药龙头迈进。