投资要点： 　　行情回顾：本周（2025年2月17日-2025年2月21日）中信医药指数上涨1.9%，跑赢沪深300指数0.9pct，在中信一级行业分类中排名第8位；2025年初至今中信医药生物板块指数上涨3.9%，跑赢沪深300指数2.8pct，在中信行业分类中排名第11位。本周涨幅前五的个股为安必平（+48.91%）、迈威生物（+21.69%）、国际医学（+20.07%）、博士眼镜（+19.99%）和翔宇医疗（+16.64%）。 　　《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施》第二稿传出，丙类目录与商业报销共振，利好创新药高质量长期发展。2024年3月，创新药首次被纳入国务院政府工作报告。2025年2月20日，重磅文件《关于完善药品价格形成机制的意见》征求意见稿和《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施》第二轮征求意见稿在网络流传，核心内容包括：1）鼓励商业健康保险扩大创新药投资；2）允许企业自主定价，稳定企业预期；3）增设创新药专属目录即丙类目录，与商业报销联用。推动多层次医保体系，允许医保个人账户购买商保。我们认为，对比此前第一版，第二版征求意见稿进一步厘清市场重点关注的商保丙类目录方面相关政策，短期可落地性和可指导性明显增强。从2015年医改以来的“腾笼换鸟”、“供给改革”，中国创新药的研发能力得到跨越式增长，“医药新质生产力”这盘大棋逐步呼出欲出。我们认为医药情绪明确逆转，建议重点关注：具备全球FIC/BIC潜力的优质创新药资产，有望持续迎来全面价值重估。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股和H股医药均显著跑赢大盘，其中港股表现更为强势。周一到周四主要为AI医疗主题强势，周五在《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施》和《关于完善药品价格形成机制的意见》的政策催化下，医药CXO及创新药板块强势大涨，带动整个医药情绪。我们认为医药板块4年的调整很大一部分原因就是政策压制，从全产业链条鼓励创新、到支持商保再到价格形成机制的政策，说明了政策缓和开始转向，医药当前位置值得重视。我们认为估值+配置双重触底已经明确，AI主题的持续拉动和拓面下，整个医药板块热度持续升温，25年必须重视医药板块的配置。当前位置我们中短期推荐【AI医疗+创新线】两手抓：1）AI+医疗：优先考虑海外映射+数据壁垒及应用场景能逻辑自洽的方向，详见我们近三周的系列专题；2）创新主线：创新药及CXO为首的创新主线依旧是医药最明确的长期主线，商保险等政策持续催化下，推荐持续重点关注；3）Q1业绩：临近市场关注Q1业绩预期，在当前医药高热度下，亮眼的业绩表现有望得到放大，重点关注业绩强势或困境反转标的。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备招投标情况持续回暖，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：华大智造、美年健康、百济神州、康方生物、昭衍新药； 　　二月建议关注组合：艾力斯、信达生物、诺泰生物、华润三九、华大制造、讯飞医疗、晶泰控股。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨0.97%，创业板指数上涨2.99%，沪深300上涨1%，中信基础化工指数上涨1.76%，申万化工指数上涨1.19%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为改性塑料(17.83%)、电子化学品(8.39%)、膜材料(6.97%)、有机硅(4.94%)、橡胶制品(4.58%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为轮胎(-3.76%)、磷肥及磷化工(-3.17%)、纯碱(-1.61%)、钛白粉(-0.97%)、复合肥(-0.62%)。 　　本周行业主要动态： 　　盛虹芳纶产业园项目即将投产。2月18日，据央视报道，盛虹控股集团在江苏连云港总投资达158亿元的芳纶产业园项目已经完成一期建设，预计下个月正式投产。盛虹芳纶产业园致力于打造集芳纶原料-芳纶纤维-芳纶复合材料研发、生产、销售于一体的世界级芳纶新材料基地。目前已完成国内最大单 　　套年产5000吨对位芳纶项目和年产60000吨苯二胺（一期）项目建设，正在加紧进行试生产调试，即将正式投产。同时，间位芳纶和下游高端复合材料二期项目也已开始规划建设，预计2到3年内全面完成产业园规划项目建设，届时将成为全球最大的芳纶全产业链生产基地之一。（资料来源：化工新材料、央视） 　　内蒙古宝丰300万吨烯烃项目正式建成。2月14日，总投资484亿元、全球单厂规模最大的烯烃厂——内蒙古宝丰300万吨烯烃项目在鄂尔多斯市乌审旗正式建成投产。煤炭经过气化、净化、甲醇合成、MTO、烯烃分离等工艺，生产出工业母料——烯烃产品。这些烯烃颗粒通过智能化产品包装线包装成袋装烯烃产品，经过货运和火车发往华东、华南等地市场，进一步填补我国市场缺口，提升进口替代能力。该项目经过18个月的紧张建设，日产烯烃产品4000多吨，通过现代煤化工技术革新，全系统能耗在现有基础上再降低近20%。项目采用的设备装置全部由我国自主生产制造，实现了进口替代，其中23项关键核心设备达到国际顶尖水平。（资料来源：现代煤化工、乌审旗发布公众号、化工新材料） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费 　　电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑 　　产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　昆药集团(600422) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年业绩快报。 　　公司预计2024年实现营收84亿元，较重述调整前+9.1%，较重述调整后-0.3%；实现归母净利润6.5亿元，较重述调整前+45.7%，较重述调整后+19.9%；实现归母扣非4.4亿元，同比+30.1%。（公司2024年以现金方式收购华润圣火51%股权，并将其纳入合并范围，属于同一控制下企业合并，公司对上年同期财务数据进行了重述调整并重新列报。） 　　24Q4单季预计公司实现归母扣非1.47亿元，23Q4单季度归母扣非为0.25亿元，实现快速增长。 　　华润赋能持续深化改革，圣火并表化解同业竞争。 　　2024年系公司公司加入华润大家庭、与华润三九稳步推进融合重塑的第二年；圣火完成并表标志着公司已解决核心产品血塞通软胶囊 　　“络泰”与华润圣火“理洫王”同业竞争问题，全国仅有的两张血软批文合为一家，未来公司有望进一步完善三七产业链优势布局，提升公司在心脑血管疾病治疗领域业务规模，持续增厚公司“老龄健康-慢病管理”领域的业绩。 　　全国中成药集采覆盖面增加，公司血塞通冻干、软胶囊、滴丸均中标。 　　25年2月10日第三批全国中成药采购联盟集中采购中选结果正式出炉，包括第一批中成药集采的接续和全国扩围，以及第三批中成药集采纳入的新品种。公司3个报价代表品均中选，血塞通（冻干）以9.22元/支*200mg、血塞通滴丸以24.38元/300丸*5mg、圣火血塞通软胶囊以24.18元/24丸*60mg中选。此次集采执行周期至27年底，我们认为此次中标有利于扩大公司三七系列产品的销售范围，提升产品在医疗机构的覆盖率，进一步提升昆药集团及“777”的品牌形象，以院内首诊带动院外复购，形成良好的院内、院外品牌联动。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为84/92.2/101.1亿元（前值为84.8/94/104.6亿元），增速为9%/10%/10%；净利润分别为6.5/7.6/9.3亿元（前值为5.6/7.2/8.9亿元），增速为46%/17%/23%。我们看好华润赋能昆药集团，以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨1.3%，创业板指数上涨1.88%，沪深300上涨1.19%，中信基础化工指数上涨1.23%，申万化工指数上涨1.45%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为氯碱(10.53%)、有机硅(3.61%)、膜材料(2.84%)、其他塑料制品(2.82%)、印染化学品(2.36%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为纯碱(-1.78%)、磷肥及磷化工(-1.33%)、改性塑料(-1.22%)、电子化学品(-1.2%)、粘胶(-0.89%)。 　　本周行业主要动态： 　　巴斯夫MDI再扩产。近日，上海市环境生态局发布了上海巴斯夫聚氨酯有限公司（SBPC）MDI生产扩能项目环境影响报告书受理信息公示。项目总投资4.5亿元，其中环保投资20万元，占比0.044%。项目计划分期建设，一期预计2025年5月开始施工建设，2025年6月竣工调试；二期预计2027年11月开始施工建设，2028年1月竣工调试。一期对硝酸装置、硝基苯/苯胺装置、MDA/粗MDI生产装置及配套的氯气净化装置进行扩建，二期对MDA/粗MDI生产装置及配套的氯气净化装置进行进一步扩建。 　　南山智尚超高分子量聚乙烯纤维项目全面运营。2月10日南山智尚在投资者平台回复相关提问表示，目前公司超高分子量聚乙烯纤维一期600吨、二期3000吨项目全面投入运营，产品主要分为特种防护纤维和民用纤维，包括400D、800D及以上特种防护系列纤维、1000D-1600D海洋绳网系列纤维、色丝、细旦丝等全品类产品。目前腱绳材料主流方案以超高分子量聚乙烯纤维、钢丝为主，其中超高分子量聚乙烯纤维因其高强度、低蠕变性、耐磨损以及折叠不受损等特性能够满足灵巧手动力传动的要求。公司目前正积极开拓机器人相关应用领域，但市场尚处于初级培育阶段，暂未形成相关订单，且下游市场需求存在诸多的不确定因素。 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　投资要点： 　　本周行情回顾。本周，Wind新材料指数收报3549.71点，环比下跌0.11%。其中，涨幅前五的有长阳科技(15.29%)、斯迪克(12.91%)、方大炭素(11.73%)、三祥新材(9.91%)、金丹科技(7.66%)；跌幅前五的有联瑞新材(-5.39%)、福斯特(-5.38%)、安集科技(-4.92%)、金发科技(-4.77%)、雅克科技(-4.59%)。六个子行业中，申万三级行业半导体材料指数收报6114.73点，环比下跌1.35%；申万三级行业显示器件材料指数收报1164.87点，环比上涨0.38%；中信三级行业有机硅材料指数收报6020.73点，环比上涨3.61%；中信三级行业碳纤维指数收报1102.62点，环比上涨2.04%；中信三级行业锂电指数收报1882.78点，环比上涨1.28%；Wind概念可降解塑料指数收报1748.21点，环比上涨1.67%。 　　中策橡胶IPO过会：年营收353亿，净利26亿拟募资49亿。中策橡胶集团股份有限公司（简称：“中策橡胶”）日前IPO过会，准备在上交所上市。中策橡胶曾计划募资70亿元，此番将募资金额下调至48.5亿元，其中，17亿用于子午线轮胎绿色5G数字工厂项目，8.5亿用于年产250万套全钢子午线载重轮胎生产线项目，6亿元用于中策橡胶（建德）有限公司春秋厂区改扩建及仓储配套项目——全钢子午线轮胎车间Ⅴ建设项目，8.5亿元用于中策橡胶（天津）有限公司高端绿色轮胎制造产业链提升改造项目，8.5亿元用于在泰国增资建设高性能子午胎项目。中策橡胶系2021年10月由中策橡胶有限整体变更设立的股份公司。中策橡胶主要从事全钢胎、半钢胎、斜交胎和车胎等轮胎产品的研发、生产和销售，是全国销售规模最大的轮胎制造企业之一。招股书显示，中策橡胶2021年、2022年、2023年营收分别为306亿元、318.89亿元、352.5亿元；净利分别为13.86亿元、12.25亿元、26.38亿元；扣非后净利分别为12.9亿元、10.81亿元、25亿元。IPO后，中策海潮持股为32.86%，杭实集团持股为20%，杭州金投持股为12%，彤程新材（603650）持股为7.14%；海潮好运持股为2.96%，杭州潮升持股为2.31%，海潮稳行持股为1.74%，上海力奔持股为0.63%，上海全瑞诺持股为0.37%。（资料来源：雷递财经） 　　500吨PEEK树脂聚合及改性项目公示。吉林市生态环境局发布了关于亿鸿新材料制造有限公司年产500吨聚醚醚酮树脂聚合及改性项目环境影响评价文件受理情况的公示。据悉，吉林省磐石冶金化工新材料产业园区，本项目PEEK树脂合成主要以对苯二酚、4,4’-二氟二苯甲酮为原料，熔融态二苯砜（DPS）为溶剂，碳酸钠为成盐剂，进行聚合反应形成粗品PEEK树脂。所生产的产品技术含量较高，生产规模适宜，并且采用了国内先进的工艺技术和设备。从具体工艺来看，项目在熔融态二苯砜（DPS）溶剂体系中，溶液在无氧条件下于300℃进行成盐和亲核取代的缩聚反应，得到聚醚醚酮树脂和氟化钠混合物粗品。（资料来源：DT新材料） 　　重点标的：半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产迅猛，看好头部企业产业红利优势最大化。光刻胶板块为我国自主可控之路上关键核心环节，看好彤程新材在进口替代方面的高速进展。特气方面，华特气体深耕电子特气领域十余年，不断创新研发，实现进口替代，西南基地叠加空分设备双重布局，一体化产业链版图初显，建议关注华特气体。电子化学品方面，下游晶圆厂逐步落成，芯片产能有望持续释放，建议关注：安集科技、鼎龙股份。下游需求推动产业升级和革新，行业迈入高速发展期。国内持续推进制造升级，高标准、高性能材料需求将逐步释放，新材料产业有望快速发展。国瓷材料三大业务保持高增速，有条不紊打造齿科巨头，新能源业务爆发式增长，横向拓展、纵向延伸打造新材料巨擘，建议关注新材料平台型公司国瓷材料。高分子材料的性能提升离不开高分子助剂，国内抗老化剂龙头利安隆，珠海新基地产能逐步释放，凭借康泰股份，进军千亿润滑油添加剂，打造第二增长点，建议关注国内抗老化剂龙头利安隆。碳中和背景下，绿电行业蓬勃发展，光伏风电装机量逐渐攀升，建议关注上游原材料金属硅龙头企业合盛硅业、EVA粒子技术行业领先的联泓新科、拥有三氯氢硅产能的新安股份以及三孚股份。 　　风险提示 　　下游需求不及预期，产品价格波动风险，新产能释放不及预期等

　　艾力斯(688578) 　　投资要点： 　　伏美替尼三代EGFR头部玩家，快速放量，多适应症拓展打开成长空间。公司拳头产品三代EGFR伏美替尼，持续拓展适应症，包括一线&二线治疗、术后辅助、PACC突变、外显子20突变。其中一线&二线适应症已获批，公司收入、利润均实现快速增长，2020年无收入、24Q1-3实现25.3亿元收入、10.6亿元利润。伏美替尼盈利能力强：24Q1-3毛利率96%，归母净利率42%。 　　二线&一线非小细胞肺癌：伏美替尼一线mPFS（20.8月）优于奥希替尼（18.9月），且安全性同类最优，具备强竞争力；国内市场目前主要由奥希替尼/阿美替尼/伏美替尼主导，仍处于快速放量阶段。 　　术后辅助：NSCLC术后标准治疗方案为含铂双药化疗，但获益有限+毒副作用明显。目前三代EGFR国内仅奥希替尼获批术后辅助（中位DFS为65.8月）、伏美替尼已启动注册临床，24H1完成入组。 　　外显子20突变：EGFR第三大突变，且对EGFR-TKI耐药，奥希替尼治疗患者生存获益低（ORR=6.5%，PFS=2.3月），高剂量（160mg）PFS能达到6.8-9.7个月，但TRAE高发（3级以上20-35%）。国内舒 　　沃替尼已获批治疗二线、后线，全球唯一靶向治疗，cORR=78.6%，mPFS=12.4月。伏美替尼240mg一线（ORR=69%，Mpfs=10.7月）、后线（ORR=50%，mPFS=7月），且安全性好，高剂量下TRAE导致治疗中断率最高仅为4.2%。 　　PACC突变：中国每年新增超过4万例，目前全球尚无有效获批药物。伏美替尼：在2024WCLC上公布了单药一线全球Ib期数据：由BICR评估的240mgQD和160mgQD剂量组的确认ORR分别为63.6%和34.8%。 　　持续引进品种，内生+外延双轮驱动 　　基石药业、RET抑制剂普拉替尼：23年11月达成商业战略合作，公司获得中国大陆地区的独家商业化推广权；加科思KRASG12C抑制剂戈来雷塞和SHP2抑制剂JAB-3312：24年8月签署药品技术许可与开发协议，获得中国研究、开发、生产、注册以及商业化权益。 　　上海和誉、新一代EGFR口服小分子抑制剂AST2303：用于携带EGFRC797S突变的晚期非小细胞肺癌成人患者的治疗，已获批临床试验。 　　盈利预测与投资建议 　　艾力斯拳头品种伏美替尼疗效好，安全性优异，目前处于快速放量期，且公司在陆续拓展伏美替尼适应症，成长空间明显。外延方面 　　公司持续引进品种，包括RET抑制剂、KRAS抑制剂、SHP2抑制剂等，持续丰富管线。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.3/17/20亿元，且与可比公司估值相比，公司PE估值低于平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败风险，单一产品依赖风险，产品降价超预期风险

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2025年2月5日-2025年2月7日）中信医药指数上涨3.2%，跑赢沪深300指数1.2pct，在中信一级行业分类中排名第11位；2025年初至今中信医药生物板块指数下跌0.7%，跑赢沪深300指数0.4pct，在中信行业分类中排名第14位。本周涨幅前五的个股为华大智造（+37.6%）、华大基因（+28.5%）、普利制药（+24.0%）、金域医学（+23.1%）、药石科技（+20.0%）。 　　AI医疗专题：1）DeepSeek加速AI医疗变革，应用场景多模态融合化。AI医疗应用场景多点开花，Deepseek后时代AI医疗公司也逐步从单一模态转向多模态，未来的产业趋势更多细分AI应用公司转向AI综合性诊疗提供商。2）以数据优势+商业化前景+硬件结合出发把握细分赛道及个股。详细方向及标的见正文，我们建议关注：晶泰控股（AI制药），华大基因（AI基因检测），润达医疗和金域医学（AI检验/影像）和讯飞医疗和美年健康（AI医疗）；同时我们关注AI与硬件结合：AI在健康领域 　　应用离不开数据，ToC的数据入口可及性强，ToC的健康管理或为AI医疗最先落地的领域，近期海外较热的智能戒指等智能穿戴设备，AI+设备在健康管理领域或为最有商业化前景的领域，建议关注：九安医疗、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、鹰瞳科技-B等。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股迎来开门红，特别是周五强势大涨，成交量近2万亿。本周医药跑赢1.2pct，H股同样跑赢，医药开年随科技股上行，其中AI+医疗主题在海外影射和Deepseek大主题催化下大涨，华大智造、华大基因等领跑，医药的关注度有所上升，25年医药中科技属性强的方向都值得重视。我们认为医药板块经过4年回调，历史估值位置及公募仓位水平都已调整到明确低位，显著滞涨，近期随着科技主题拉动下，医药相关创新主线亦有望显著受益。当前环境下，医药板块我们建议可以关注AI医疗主题，同时我们仍建议关注：1）创新药：仍为医药最明确长期主线，国务院政策重点支持，后续商业健康险相关政策持续催化；2）25Q1业绩预期：进入25年后，市场有望开启估值切换，24年大环境影响下医药板块较多公司业绩承压，25Q1有望迎来业绩拐点，可重点关注业绩强势或困境反转的标的。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备招投标情况持续回暖，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，可以重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：华大基因、讯飞医疗、华大智造、华特达因、天士力； 　　二月建议关注组合：艾力斯、信达生物、诺泰生物、华润三九、华大制造、讯飞医疗、晶泰控股。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点 　　全球仅一款TSLP单抗上市，24年销售额有望突破10亿美元。胸腺基质淋巴细胞生成素：即TSLP是IL-2类多效能细胞因子，在免疫反应尤其是二型免疫反应中发挥重要作用，参与过敏性疾病、慢性炎症性疾病等过程。TSLP位于炎症反应的上游，意味着可以进行早期干预。 　　全球仅一款TSLP单抗上市：安进/阿斯利康开发的TSLP单抗Tezepelumab（特泽利尤单抗），2021年12月获FDA批准上市，用于治疗年龄≥12岁的严重哮喘儿童患者和成人患者。24年11月，在国内申报上市。Tezepelumab给药频率为每4周一次，皮下注射给药。 　　销售放量明显：2022年-2023年特泽利尤单抗全球销售额分别为1.7/5.7亿美元，2024年前三季度全球销售额达到8.4亿美元。 　　多适应症拓展，打开成长空间： 　　哮喘：优势明显，无论嗜酸性粒细胞计数如何均有效；整体发作率降低55.7%，同类最优，EOS小于300的患者中降低41%。奥马珠单抗（IgE）： 　　作为附加治疗，相较安慰剂降低29.7%的哮喘发作率。本瑞利珠单抗（IL-5）：在嗜酸性粒细胞数量大于300/uL的患者中，获益明显：相较安慰剂降低73.9%的哮喘发作率，但数量小于300的患者仅降低17.2%；度普利尤单抗（IL-4）：整体发作率改善47.1%，EOS大于300的患者，发作率降低65.7%，小于300的患者降低35.6%； 　　慢性鼻窦炎伴鼻息肉：24年11月公布III期取得积极结果：与安慰剂相比，接受TEZSPIRE治疗的患者鼻息肉大小减少和鼻塞减少具有统计学意义和临床意义，期待详细数据； 　　特应性皮炎、慢阻肺：II期数据均无显著性差异，有待进一步观察。 　　国内厂家BD火热，超长效制剂值得关注。 　　博奥信：与Aclaris Therapeutics就BSI-045B（TSLP单抗）和BSI-502（TSLP/IL4R双抗）达成全球（除大中华区外）独家授权协议。（0.4亿美元首付款+超9亿美元里程碑+单位数分成+19.9%股权） 　　恒瑞-Aiolos-GSK：2023年8月，恒瑞医药与Aiolos Bio达成协议，将AIO-001（TSLP单抗）除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权益许可给Aiolos Bio，这也是该公司唯一的研发管线，首付款和近期里程碑付款为2500万美元，研发及销售里程碑款为10.25亿美元。而在2024年1月，GSK和Aiolos宣布GSK将收购Aiolos，此次收购包括高达10亿美元预付款和4亿美元的里程碑付款。 　　和铂医药：与Windward Bio就HBM9378达成许可协议（9.7亿美元首付款+里程碑付款） 　　国内管线TSLP哮喘管线：特泽利尤单抗全球领先：在美国已获批哮喘，哮喘国内处于III期临床，过敏性哮喘处于II期临床。国内目前处于III期临床的仅正大天晴的bosakitug，24年12月开始III期临床。差异化布局：1）长效：管线普遍为2-4周给药一次，恒瑞SHR-1905实现6月给药一次的超长效，和铂的HBM9378半衰期超过特泽利尤单抗的2-3倍；2）吸入：安进/阿斯利康的AZD8630，每日一次吸入给药;3)双抗：赛诺菲，康诺亚，信达，华奥泰，Celldex。国内慢性鼻窦炎伴鼻息肉，3家国内TSLP管线处于II期：博奥信bosakitug、康诺亚CM326、恒瑞医药SHR-1905。 　　建议关注：和铂医药，恒瑞医药，中国生物制药，康诺亚，信达生物，健康元，智翔金泰等。 　　风险提示：上市产品销售收入不及预期的风险、产品未能进入国家医保目录风险、竞争风险。

　　鱼跃医疗(002223) 　　投资要点： 　　事件：1）公司2025年1月25日与Inogen共同签署了《证券购买协议》，鱼跃香港拟以自有资金2,720.98万美元认购Inogen定向增发的2,626,425股普通股，约占本次投资完成后Inogen已发行普通股的9.9%。同日，公司与Inogen共同签署了《战略合作协议》，约定在国际分销业务、商标许可及分销业务、联合研发、供应链优化四个方面，以业务协同为基础，开展深度战略合作。2）公司2025年2月5日公告新一代CGM产品取得国家药品监督管理局颁发的医疗器械注册证。 　　Inogen为北美知名制氧机厂商，本次参股有望加速公司海外拓展进程。Inogen成立于2001年，为全球便携式制氧机的头部厂商，产品已销售至59个国家和地区，在欧美拥有成熟的生产基地及领先的市场份额。公司 　　2023年营业收入为3.2亿美元，截至2024年9月30日账上总现金为1.2亿美元，资产负债情况良好。根据本次业务合作协议，公司将为Inogen的亚洲业务拓展、供应链降本增效、产品组合扩展与创新等方面提供战略性资源，公司制氧机、呼吸机等产品未来也将借力Inogen强品牌力进一步开拓欧美市场，实现双向赋能，推动公司产品出海进程。 　　新一代CGM产品国内获批，期待后续海外拿证进展。公司Anytime4系列CGM产品近日已获批NMPA，产品不需要用户进行校准，使用时间最长15天。CGM产品持续迭代升级，竞争力有望持续提升。同时产品欧洲注册稳步推进，后续海外拿证后有望进一步打开公司收入天花板。 　　2025年海外业务有望成为重要看点。出海为公司的重要发展方向，此前公司已在欧洲市场委派成熟的、本土化管理人才负责欧洲业务，并引入拥有丰富行业经验的成员，组建了高效的新团队，未来还将在物流方面进行本土化拓展。我们认为在公司持续、逐步成熟的海外销售布局下，25年出海业务有望继续实现亮眼表现。 　　盈利预测与投资建议：考虑到公司新品上市、出海进展持续兑现，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为80/92/107亿元，同比增长0%、15%、16%；归母净利润分别为20、23、27亿元，同比增长-16%、15%、16%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　呼吸机美国注册进展不及预期的影响，海外市场销售不及预期的影响，宏观消费环境的影响

　　核心观点 　　24Q4医药板块基金持仓整体情况： 　　重仓占比：医药重仓持仓占比持续下降，非药基金显著低配医药。 　　24Q4全部公募基金的医药重仓占比为8.8%，环比下降1.2pct，超配比例为2.62%，环比下降0.4pct； 　　24Q4全部公募主动基金的医药重仓占比为9.3%，环比下降1.2pct，超配比例为3.07%，环比下降0.08pct； 　　24Q4全部非药基金的医药重仓占比为4.0%，环比下降1.0pct，低配比例为2.26%，环比扩大0.42pct； 　　24Q4全部非药主动基金的医药重仓占比为4.8%，环比下降1.1pct，低配比例为1.42%，环比扩大0.28pct。 　　资金结构：被动基金占比持续提升。 　　24Q4医药主动基金重仓市值占医药整体重仓市值的比例为32%，环比下降0.5pct；非药主动基金占比为31%，环比下降2.9pct；医药被动基金占比为26%，环比提升1.8pct；非药被动基金占比为12%，环比提升1.6pct。 　　从基金规模来看，24Q4医药基金总规模为2867亿元（净值），环比-9.4%，其中医药主动基金为1492亿元，环比-14.7%，医药被动基金为1375亿元，环比-2.8%。从18Q1到24Q4，医药被动基金占比从15%提升至48%，占比持续提升。 　　从基金份额来看，24Q4医药基金总份额为5985亿份，环比+1.4%，其中医药主动基金为2338亿份，环比-5.6%，连续四个季度环比下滑，占比39%，医药被动基金为3647亿份，环比+6.5%，连续四个季度环比提升，占比61%，占比环比提升2.9pct。 　　细分行业：基金持股市值占重仓股流通市值比例变化： 　　创新药：整体持仓占比环比-0.03pct；CXO：整体持仓占比环比-0.47pct；化药制剂：整体持仓占比环比-0.57pct； 　　上游：整体持仓占比环比+0.39pct；中药：整体持仓占比环比-0.06pct；医疗服务：整体持仓占比环比-0.96pct； 　　生物制品：整体持仓占比环比-0.4pct；医药流通：整体持仓占比环比-0.3pct；