国药股份(600511) 　　投资要点： 　　公司事件：国药股份发布2024年中期业绩公告，24H1实现收入247.6亿元（同比+2.55%），实现归母净利润10.0亿元（同比+1.62%），实现扣非归母净利润10.0亿元（同比+5.46%）；单Q2季度实现收入126.3亿元（同比-2.16%），实现归母净利润5.4亿元（同比-5.11%），实现扣非归母净利润5.5亿元（同比+1.22%）。 　　商业板块利润率水平较为稳定，子公司业绩有所分化。24H1商业分部对外交易收入244.8亿元（同比+4.4%），净利率10.3亿元（同比+2.8%），净利润率为4.2%，基本维持去年同期水平。其中国药股份母公司实现收入106.7亿元（同比+4.2%），净利润7.5亿元（同比-7.5%）；国控北京实现收入70.2亿元（同比+6.9%），净利润1.4亿元（同比+4.9%）；北京华鸿实现收入31.6亿元（同比+11.5%），净利润2835.7万元（同比-29.4%）；天星普信实现收入28.4亿元（同比+0.6%），净利润4705.5万元（同比-17.6%）；北京康辰实现收入17.2亿元（同比-0.2%），净利润5726.7万元（同比-1.0%）；国药健坤实现收入1.9亿元（同比-17.5%），净利润659.5万元（同比+3030.1%）；前景口腔实现收入6923.6万元（同比+11.0%），净利润3153.7万元（同比+16.5%）；北京医疗科技实现收入1602.2万元（同比-29.3%），净利润21.4万元（同比+167.0%）；兰州盛原实现收入1.1亿元（同比+12.3%），净利润409.3万元（同比+16.7%）；国药新特药房实现收入2139.3万元（同比+41.9%），净利润-207.5万元（同比亏损有所扩大），业绩存在分化。 　　工业及物流业务业绩同比下滑，参股公司宜昌人福稳健增长。24H1药品生产及物流服务等业务共实现收入2.8亿元（同比-60.1%），净利润2919万元（同比-48.5%）。参股公司宜昌人福实现收入45亿元（同比+11.8%），净利润14.2亿元（同比+17.6%），实现稳健增长。 　　毛利率有所下滑，费用管控良好。24H1公司毛利率为7.1%，相比去年同期水平-0.6pct。公司持续推进精益化管理，实施各项降本增效措施，确保良好的管控效率，24H1公司销售/管理/财务费用率分别为1.6%/0.8%/-0.2%，相比去年同期水平分别-0.40/-0.03/-0.12pct。 　　盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为23.8亿元、26.3亿元、29.2亿元，增速分别为10.9%、10.7%、11.0%，当前股价对应的PE分别为9X、8X、7X。国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。

中心思想 依沃西临床数据超预期，奠定新一代I/O基石地位 康方生物全球首创PD-1/VEGF双特异性抗体依沃西（AK112）单药一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌（NSCLC）的III期临床研究（HARMONi-2/AK112-303）数据显著优于帕博利珠单抗单药，在无进展生存期（PFS）方面表现出压倒性优势，且安全性良好，尤其在传统VEGF禁忌的鳞癌患者中未增加出血风险。 盈利能力与市场前景展望 基于依沃西出色的临床表现和国内外市场进展，公司盈利能力预计将显著提升，估值具有吸引力。维持“买入”评级，但需关注临床研发、竞争格局、销售及政策风险。 主要内容 AK112-303 III期临床研究发布 2024年9月8日，康方生物在WCLC大会上以口头报告形式发布了全球首创PD-1/VEGF双特异性抗体依沃西单药对比帕博利珠单抗单药一线治疗PD-L1表达阳性（TPS≥1%）局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）的注册性III期临床研究（HARMONi-2/AK112-303）的重磅数据。该研究共入组398例受试者，其中依沃西单药组198例，帕博利珠单抗单药组200例，患者PD-L1表达水平和病理类型分布与真实世界一致。 依沃西单药PFS显著获益及亚组分析 依沃西单药在多个维度展现出显著的PFS获益： ITT人群PFS显著延长： 在意向治疗（ITT）人群中，依沃西组的中位PFS（mPFS）为11.14个月，而帕博利珠单抗组为5.82个月，风险比（HR）为0.51（P＜0.0001），表明依沃西将疾病进展或死亡风险降低了49%。客观缓解率（ORR）依沃西组为50.0%，帕博利珠单抗组为38.5%；疾病控制率（DCR）依沃西组为89.9%，帕博利珠单抗组为70.5%。总生存期（OS）数据尚未成熟。 不同PD-L1表达水平亚组： 在PD-L1 TPS ≥50%人群中，PFS HR达0.46；在PD-L1 TPS 1-49%人群中，PFS HR达0.54，均显示出显著获益。 鳞癌和非鳞癌亚组： 在鳞状非小细胞肺癌人群中，PFS HR达0.48；在非鳞状非小细胞肺癌人群中，PFS HR达0.54，均表现出优异疗效。 伴有肝转移、脑转移亚组： 肝转移患者占12.6%，脑转移患者占16.7%。依沃西治疗有脑转移人群的PFS HR达0.55，无脑转移人群的PFS HR达0.53。治疗有肝转移人群的PFS HR达0.47，无肝转移人群的PFS HR达0.53，均显示出一致的获益。 依沃西安全性表现 依沃西整体安全性优异，尤其在传统VEGF禁忌的鳞癌患者中出血风险未增加： ITT人群安全性： 依沃西组治疗相关不良事件（TRAE）发生率为89.8%，帕博利珠单抗组为81.9%。≥3级TRAE发生率依沃西组为29.4%，帕博利珠单抗组为15.6%。≥3级免疫相关不良事件（irAE）发生率依沃西组为7.1%，帕博利珠单抗组为8.0%。潜在抗血管相关≥3级AE发生率依沃西组为10.2%，帕博利珠单抗组为1.0%。 鳞状非小细胞肺癌人群安全性： 鳞癌患者是传统抗VEGF治疗的禁忌人群，但研究显示依沃西治疗的出血风险与对照组相比未明显增加。依沃西与帕博利珠单抗≥3级TRAE发生率相当（22.2% vs 18.7%）。 国内外市场进展与未来展望 AK112-303亚组分析中，鳞癌患者PFS获益非常显著（PFS HR达0.48），增强了海外HARMONi-3研究（针对一线鳞状NSCLC联用化疗的头对头研究）成功的信心。在国内市场，依达方®单药一线治疗PD-L1+NSCLC的补充新药申请（sNDA）已于7月提交并获得优先审评。 盈利预测与估值分析 预计公司2024-2026年营业收入分别为25.67亿元、41.64亿元和65.96亿元，归母净利润分别为-3.48亿元、2.19亿元和12.80亿元。通过DCF方法计算，假设永续增长率为3%，WACC为9.70%，公司合理股权价值为555亿元人民币，对应593亿港元。 风险提示 主要风险包括临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、销售不及预期风险以及行业政策风险。 总结 康方生物的依沃西（AK112）在HARMONi-2/AK112-303 III期临床研究中展现出卓越的疗效和安全性，尤其在PFS方面显著优于帕博利珠单抗单药，且在多个亚组人群中均显示出一致的获益，包括传统VEGF禁忌的鳞癌患者。这一突破性数据不仅增强了海外HARMONi-3研究的成功信心，也推动了国内sNDA的优先审评。基于依沃西强大的临床数据和广阔的市场潜力，公司未来盈利能力有望大幅提升，维持“买入”评级。投资者应关注潜在的临床研发、市场竞争、销售表现及政策变化等风险。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：本周沪深300指数下跌（-2.70%），医药行业下滑(-2.05%)，整体板块缺少主线，个股涨幅方面，本周漱玉平民、老百姓等药店标的超跌反弹。近期医药整体行情表现疲软，短期建议关注：1）超跌、边际预期改善个股：在市场风格、医药政策等因素影响下，前期多个板块和个股跌幅显著如医疗设备（开立医疗、澳华内镜等），建议积极关注后续边际变化；2）院内资产： 　　从已公布的半年报来看，众多pharma的业绩已经触底反弹，展现了较强增长韧性，诊疗需求稳步提升，建议关注集采出清、新品放量的标的；3）创新药/械：顶层支持、产业趋势明确，创新品种正进入放量阶段，持续看好优质创新药/械个股；4）出海：全球市场容量更大，客户群体众多，长期对于公司丰富收入维度，规避局部风险较为重要，持续看好具有稳定出海能力的标的。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数下滑（-2.05%），上涨个股数量97家，下跌个股数量392家。本周，医药商业（+1.8%）、化学制剂（-1.0%）相对表现较好，生物制品（-3.3%）、化学原料药（-3.0%）相对表现较差；年初以来，化学制剂（-14.3%）、化学原料药（-16.4%）和中药（-17.1%）相对表现较好，医疗服务（-41.5%）、生物制品（-35.9%）及医药生物（-25.1%）相对表现较差。 　　传统pharma和Biopharma中报业绩表现较好，创新转型成果显著。传统pharma和Biopharma中报业绩表现较好，创新转型成果显著。2018年至今仿制药集采已经过九批，对部分传统pharma业绩影响已显著消化，且随着创新药增长，该类公司收入结构已显著改善，创新药已经成为公司增长主要动力。中长期看，中国创新药已进入商业化快速兑现阶段，海外合作/销售加速，如康方生物卡度尼利2023首个上市完整年实现销售13.6亿元，艾力斯伏美替尼销售从2021年的2.36亿元到2023年19.8亿元，创新药商业化结果十分可观。此外，近些年部分Bioparma通过早期聚焦某一细分品种，借助产品优势在细分领域占据优势，产品快速商业化。整体来看：中国创新药已进入商业化兑现阶段，头部药企商业化优势显著，业绩兑现度高、速度快，看好传统Pharma和Biopharma。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来医药指数下跌超25%，估值处于历史低位，基金持仓预计亦处于历史相对较低位置。2024年半年报已全部披露，展望三季度和四季度，医药基本面有望逐步企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局建议关注以下方向：1）创新药械：建议关注恒瑞医药、和黄医药、科伦博泰、翰森制药、康方生物、信达生物、康诺亚、泽璟制药、信立泰、海思科、赛诺医疗等；2）出海：建议关注迈瑞医疗、联影医疗、三诺生物、美好医疗、福瑞股份、新产业、万孚生物、健友股份、科兴制药等；3？）老龄化及院外消费：建议关注鱼跃医疗、九典制药、可孚医疗、昆药集团、华润三九、太极集团、羚锐制药等；4）高壁垒行业：建议关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）；5）国产替代：建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等。6）小而美标的：建议关注百洋医药、普门科技、方盛制药、立方制药、麦澜德等。 　　本周投资组合：三诺生物、美好医疗、康方生物、派林生物、百洋医药。 　　本月投资组合：昆药集团、和黄医药、三诺生物、派林生物、美好医疗。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　麦澜德(688273) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收2.28亿元（yoy+11.73%，下同），实现归母净利润0.73亿元（yoy+23.39%），实现扣非归母净利润0.66亿元（yoy+32.81%）。2024年Q2实现营业收入1.24亿元（yoy+30.20%），实现归母净利润0.36亿元（yoy+37.28%），实现扣非归母净利润0.32亿元（yoy+42.47%），业绩符合预期。 　　生殖抗衰高速增长，第二曲线雏形初现。2024上半年，公司盆底康复产线实现收入1.06亿元（yoy-2.10%），24年3月推出“盆底智能诊疗系统“（PI-ONE系统），形成盆底康复诊疗完整闭环，耗材及配件收入0.51亿元（yoy+11.33%），运动康复911.52万元（yoy+28.01%），生殖康复收入0.56亿元（yoy+121.90%），截至24H1，公司生殖抗衰客户群体超过300家。公司境内业务收入2.28亿元（yoy+11.76%），境外业务收入66.05万元（yoy+2.79%）；按销售渠道划分，经销业务收入1.90亿元，占比83.3%，直销业务收入0.38亿元，占比16.7%。 　　产品结构调整带动毛利率提升，降本增效显著经营质量改善。2024上半年，公司主营业务毛利率为73.0%（yoy+4.69pct），其中生殖康复产线毛利率为93.22%，占整体收入占比提升至24.54%(yoy+12.18pct)，高毛利产线占比提升，带动公司整体毛利率向上。2024上半年，公司销售费用率为19.47%（yoy-2.19pct），研发费用率11.57%（yoy-2.52pct），降本增效效果明显，同期销售净利率为33.24%（yoy+3.56pct）。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司收入分别为4.10、5.21、6.64亿元，同比增长20.20%、27.20%、27.38%；2024-2026年归母净利润分别为1.26、1.61、2.08亿元，增速分别为39.98%、27.86%、29.18%。当前股价对应的PE分别为17x、13x、10x，基于公司在盆底康复产品领先位置，康复产线多元化布局，维持“买入”评级。 　　风险提示。产线恢复波动风险、并购整合不及预期风险、新业务拓展不及预期风险。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收10.13亿元（yoy-2.94%，下同），实现归母净利润1.71亿元（yoy-37.53%），实现扣非归母净利润1.55亿元（yoy-43.27%）。2024年Q2实现营业收入5.33亿元（yoy-6.48%），实现归母净利润0.70亿元（yoy-47.70%），实现扣非归母净利润0.63亿元（yoy-57.49%）。 　　上半年业绩承压，静待设备更新政策落地。2024上半年公司彩超收入6.10亿元(yoy-5.94%)，内窥镜收入3.87亿元(yoy+2.84%)，设备招标阶段性影响，对公司主营业务造成干扰，增速放缓，随着各地设备以旧换新政策的推进，院端采购需求恢复，下半年有望拉动业务。同期国内收入5.45亿元，占比54%，海外收入4.68亿元，占比46%，公司区域发展较为均衡，营销网络覆盖全球近170个国家和地区，并持续在全球各地设立海外子公司和服务中心，建立更为高效的管理和执行机制。 　　核心业务毛利率小幅调整，加大投入逆势储备。公司毛利率为67.43%(yoy-1.55pct)，主要因核心产品毛利率有所调整，其中彩超毛利率为62.99%(-3.53pct)，内窥镜毛利率73.77%(yoy-0.05pct)。销售净利率16.84%(yoy-9.33pct)，费用有所增长而收入承压，其中销售费用2.80亿元(yoy+24.10%)，主要系职工薪酬、差旅费、市场推广费提升较大；研发投入2.12亿元（yoy+24.96%），除了产品端持续迭代外，目前公司研发人数共八百余名，较2023年底提升明显，为内窥镜、微创外科、心血管介入等业务布局储备资源。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为24.48/28.57/33.75亿元，增速分别为15.47%/16.68%/18.15%；2024-2026年归母净利润分别为4.72/5.94/7.53亿元，增速分别为3.96%/25.66%/26.84%，当前股价对应的PE分别为28x、22x、19x。基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，维持“买入”评级。 　　风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外贸易冲突。

　　国药一致(000028) 　　投资要点： 　　公司事件：国药一致发布2024年中期业绩公告，24H1实现收入377.9亿元（同比-1.6%），实现归母净利润7.4亿元（同比-10.5%），实现扣非归母净利润7.1亿元（同比-10.5%）；单Q2季度实现收入187亿元（同比-5.1%），实现归母净利润3.5亿元（同比-24.2%），实现扣非归母净利润3.4亿元（同比-22.9%）。 　　分销业务收入相对稳健，利润略有下滑。24H1分销业务实现营收270.8亿元，同比增长2.1%，实现净利润5.2亿元，同比下滑1.5%，收入增长相对稳健，利润下滑的主要原因为受经营环境影响，应收回款延迟，导致资金占用规模上升，相应的资金成本增加。其中国控广州实现收入211亿元（同比+2.6%），净利润3.8亿元（同比-1.7%），国控广西实现收入40.6亿元（同比-0.4%），净利润0.8亿元（同比-5.4%）。 　　零售业务承压，开店节奏稳健。受门诊统筹等行业政策变化、市场竞争加剧以及企业发展阶段调整等因素影响，24H1零售板块（即“国大药房”）实现营收112.0亿元，同比下降9.3%；实现净利润-0.14亿元，同比下降104.8%，实现归母净利润-0.17亿元，同比下降107.5%。截至2024年6月30日，国大药房拥有10702家门店，24H1净增186家，开店节奏稳健。 　　费用控制良好，毛利率有所下降。24H1公司销售/管理/财务费用率分别为7.0%/1.3%/0.3%，与去年同期相比+0.2/+0.0/+0.1pct。毛利率为11.0%（与去年同期水平相比-0.6pct），其中医药批发业务毛利率为5.7%（与去年同期水平相比+0.1pct），医药零售业务毛利率为22.7%（与去年同期水平相比-2.1pct），其中零售业务毛利率同比下滑主要是由于受到行业竞争、降价促销、产品结构中DTP品种及药品品种占比较大、DTP品种增长较快等多个因素影响。 　　盈利预测与估值：我们预计2024-2026年归母净利润分别为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元增速分别为11%/13.1%/13.8%，当前股价对应的PE分别为8X、7X、6X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；集采降价超预期。

　　圣湘生物(688289) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收7.17亿元（yoy+67.63%，下同），实现归母净利润1.57亿元（yoy+70.93%），实现扣非归母净利润1.21亿元（yoy+288.48%）。2024年Q2实现营业收入3.26亿元（yoy+40.21%），实现归母净利润0.76亿元（yoy+139.02%），实现扣非归母净利润0.47亿元（yoy+71.62%），业绩符合预期。 　　分子检测多领域发展，制定标准领跑行业。公司深化分子领域布局，强化平台化、国际化战略打造，在呼吸道、妇幼、血源等多个领域的技术、产品及市场布局取得长足发展，逐步走入放量增长阶段，其中呼吸道产品表现亮眼，2023年产品收入超过4亿元，同比增长达680%，并在2024上半年保持良好增长。国家疾病预防控制局披露，2023年国内流感发病数达1252.8万人，同比增长407.7%，为十年最高，圣湘呼吸道解决方案为流感等呼吸道疾病防控提供精准诊疗。公司作为分子诊断行业的领军企业，累计主导或参与近60项国内外行业标准制定，包括WHO肝炎试剂参考品世界标准制定、《呼吸道病毒多重核酸检测试剂盒》行业标准、《成人呼吸道感染病原诊断核酸检测技术临床应用专家共识(2023)》等的制定。 　　毛利率大幅提升，加大研发深耕诊断领域。2024年上半年公司主营业务毛利率为77.27%(yoy+10.53pct)，归母净利率21.86%(yoy+0.43pct)，期间费用率58.46%(yoy-8.9pct)，其中销售费用2.24亿元(yoy+44.81%)，主要来自市场投入相关费用增加；研发投入1.45亿元(yoy+41.77%)，公司持续深耕分子及体外诊断领域，2024年部分产品取得突破，包括人MTHFR基因多态性核酸检测试剂盒、乙型肝炎病毒核糖核酸(HBV RNA)检测试剂等产品取得国内注册证。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为15.60/21.35/27.33亿元，增速分别为54.94%/36.82%/28.03%；2024-2026年归母净利润分别为3.30/4.56/6.02亿元，增速分别为-9.19%/38.00%/32.09%。当前股价对应的PE分别为31x、22x、17x。基于公司分子产品布局完成，呼吸道产品渗透率不断提升，维持“买入”评级。 　　风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

　　悦康药业(688658) 　　投资要点： 　　事件：悦康药业发布2024年中报，2024上半年实现营业收入19.5亿元，同比下降11.36%，归母净利润1.19亿元，同比下降42.75%，扣非归母净利润1.17亿元，同比下降41.60%。二季度单季实现收入9.82亿元，同比下降8.33%，归母净利润4925万元，同比下降59.57%，扣非归母净利润5216万元，同比下降55.38%。 　　24H1业绩符合预期。24H1收入端同比下降11.36%，主因核心产品银杏叶提取物注射液收入下降所致，公司整体毛利率为58.30%（同比-8.1pct），主因抗感染类产品生产成本上升所致。24H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为34.84%（同比-9.21pct）、5.60%（同比+1.07pct）、9.11%（同比+2.78pct）、0.05%（同比+0.44pct），其中销售费用同比下降29.9%，主要系公司收入下降导致相应的市场推广费下降。24H1归母净利润同比下降42.75%，主要因23H1公司终止实施2021年股票激励计划导致转回股份支付费用3721万元，增加了去年同期的归母净利润。 　　中药创新药即将进入收获期，增长空间充足。公司潜力大单品注射用羟基红花黄色素A临床Ⅲ期试验结束，已于2023年12月获得CDE受理NDA申请，该药是从红花中筛选出抗脑梗塞的有效单体羟基红花黄色素A且提取纯度超过97%，用于治疗急性缺血性脑卒中，我们预计将于25H1获批上市，潜在市场空间广阔。此外，通络健脑片（治疗血管性痴呆）、紫花温肺止嗽颗粒（治疗感冒后咳嗽）临床Ⅲ期试验结束，已于2024Q1获得CDE受理NDA申请，我们预计有望于2025年获批上市、贡献收入增量。 　　持续加大研发投入，打造高壁垒核心技术平台。24H1公司研发投入金额为2.02亿元，同比增长12.21%，研发投入占营收比重为12.21%，研发费用为1.78亿元，同比增长27.63%。公司已形成9大核心技术平台，包含以核酸创新药为基础的靶点发现平台、以多肽药物为基础的多肽药物开发平台等，围绕多肽药、核酸药等领域储备了十多项重点管线，创新能力持续增强。 　　盈利预测与估值。预计24-26年归母净利润分别为3.27亿元、4.28亿元、5.33亿元，同比增长77%、31%、25%，当前股价对应PE分别为26X、20X、16X。我们选取布局心血管领域中药注射剂及抗感染药物的信立泰、以岭药业和康缘药业作为可比公司，可比公司2024-2026年平均PE分别为28X/24X/20X。考虑到公司心脑血管、抗感染药物集采影响逐步消化，羟基红花黄色素A、通络健脑片等多款潜力大单品即将进入收获期，有望推动公司迈入新台阶，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：医药行业政策风险，新药研发进展不及预期的风险，新药市场推广风险，行业竞争加剧的风险等。

　　苑东生物(688513) 　　投资要点： 　　公司事件：公司发布2024年半年报，2024上半年实现营业收入6.7亿元，同比增长20.6%，实现归母净利润1.5亿元（同比增长11.4%）；24Q2，实现营业收入3.6亿元，同比增长27.7%，实现归母净利润0.7亿元（同比增长1.3%），符合市场预期。 　　制剂表现较为亮眼，技术服务短期波动影响毛利率。分业务来看，24H1公司制剂销售收入约5.7亿元，同比增长约27.8%，制剂端收入增长较为强劲；原料药销售收入约0.6亿元，同比增长约36.1%；CMO/CDMO销售收入约0.27亿元，同比增长约91.1%；技术服务收入约0.2亿元，同比下滑约65.0%。盈利能力方面，2024上半年，公司毛利率和归母净利率分别为77.7%和21.9%，去年同期分别为82.0%和23.7%，主要系高毛利率的技术服务业务上半年波动较大所致。费用率方面，24H1公司销售、管理和研发费用率分别为35.3%、6.5%和16.3%，23年同期分别为34.3%、8.6%和19.2%。 　　麻醉产品线不断丰富，未来有望成为重要增长点。麻醉镇痛领域是公司重点发展方向，截止24H1公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品15个，在研20余个，其中首个制剂国际化产品盐酸纳美芬注射液于2023年11月已获得美国FDA药品注册批准。米内数据显示，公司多个麻醉镇痛领域产品市场占有率排名名列前茅，逐步树立苑东麻醉镇痛品牌地位，考虑到麻醉药领域相对较好的竞争格局，我们认为麻醉药未来有望成为公司重要增长点。 　　研发投入较高，在研管线不断丰富，长期发展空间可期。研发方面，2024上半年公司研发投入约1.2亿元，占营收比例为18.3%，公司正加快由仿到创的转型，目前已有10余个1类新药在研。在小分子新药领域，公司自主研发的糖尿病领域小分子1类新药优格列汀片III期单药临床试验已取得临床试验总结报告；1类创新药EP-0108胶囊已获得CDE临床试验默示许可；1类创新药EP-0146已先后获得CDE和FDA的临床试验默示许可。在生物药领域，麻醉镇痛领域1类生物药EP9001A单抗注射液正在开展Ib/II期临床试验。在改良型新药研发方面，硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊正在开展临床研究，氨酚羟考酮缓释片申报生产已经获得CDE受理，水合氯醛口服溶液已申报生产。公司还有多个麻醉镇痛、抗肿瘤领域的大、小分子创新药处于临床前研究阶段。 　　盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为2.8、3.4、4.1亿元，同比增长率分别为23.0%、20.2%、23.2%，当前股价对应的PE分别为23、19、16倍。选取人福医药、恒瑞医药、恩华药业作为可比公司，可比公司2024年平均PE为28倍，考虑到公司在高景气度麻醉产品线不断丰富，且出海有望即将兑现，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：研发不及预期风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

　　亚辉龙(688575) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收9.60亿元（yoy-10.69%，下同），实现归母净利润1.73亿元（yoy+22.25%），实现扣非归母净利润1.61亿元（yoy+25.85%）。2024年Q2实现营业收入5.29亿元（yoy+27.41%），实现归母净利润1.07亿元（yoy+77.45%），实现扣非归母净利润1.04亿元（yoy+131.58%），业绩符合预期。 　　发光业务高速增长，装机数量稳定增加。2024上半年公司非新冠业务收入9.60亿(yoy+31.89%)，其中化学发光收入7.17亿(yoy+48.46%)，代理业务1.52亿(yoy-9.92%)。公司新增装机1170台，累计装机9430台，流水线累计装机129条。术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能、心肌标志物等试剂收入增长52.48%，自身免疫类试剂收入同比增长37.24%。生化业务收入1340.68万元(yoy+47.07%)。2024上半年国内非新冠收入6.88亿(yoy+42.69%），新增化学发光仪器装机638台，其中600速仪器301台，占新装机47.18%；同期海外非新冠收入1.02亿(yoy+52.28%），新增化学发光仪器装机532台，其中300速仪器45台，同比增长275%，海外业务覆盖超过110个国家和地区。 　　毛利率显著提升，研发布局增加IVD竞争力。2024年上半年公司主营业务毛利率为61.94%(yoy+12.58pct)，主要因非新冠自产收入大幅增长，非新冠业务毛利率69.95%(yoy+1.7pct)；销售净利率16.19%(yoy+5.64pct)。销售费用1.92亿元(yoy+10.70%)，主要因仪器装机量提升导致折旧费增加；研发投入1.55亿元(yoy+8.79%)，公司持续加大新产品研发投入，其中在微流控、测序、流式荧光多重检等方面投入比重39.60%，iTLA Max实验室智能化自动化流水线系统国内获批上市。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为22.02/27.91/34.69亿元，增速分别为7.27%/26.72%/24.29%；2024-2026年归母净利润分别为4.80/6.46/8.29亿元，增速分别为35.11%/34.74%/28.29%，当前股价对应的PE分别为24x、18x、14x。基于公司化学发光试剂项目持续丰富，新增装机量稳步增长，有望带动试剂增长，维持“买入”评级。 　　风险提示。海外地缘政治风险、国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。