中心思想 数字化驱动医疗变革与市场增长 中国医疗行业正经历由数字化驱动的深刻变革，旨在解决医疗资源分布不均问题，并满足人口老龄化、可支配收入增加及慢病患病率上升带来的日益增长的线上医疗需求。技术和物流能力的提升是这一转型的核心推动力，预计将带来行业范围内的商业机遇和增值服务。 头部平台引领行业发展与投资机遇 京东健康、阿里健康和平安好医生等头部线上医疗平台凭借其独特的优势（如母公司生态、供应链、医疗服务模式）在市场中占据领先地位。报告对这三家公司均给予“买入”评级，并指出其在短期医疗电商与长期增值服务方面的巨大潜力，同时提示了监管政策和市场竞争加剧的风险。 主要内容 市场机遇与数字化转型 投资观点 数字化是解决中国医疗资源和需求不均衡问题的最有效方案，政策将支持医疗服务业的数字化转型。 医疗电商平台在成本、透明度和效率上具有优势，预计将形成更多增值服务。 短期内，医疗器材、非处方药、保健品和处方药是零售药房市场的四大板块，预计2021-2023年国内收入年复合增速分别为20.0%、6.2%、13.5%和6.3%。线上渗透率预计在2023年分别达到37.2%、28.5%、13.2%和4.6%。 长期看，中国数字健康渗透率将从2020年的4.3%提升至2030年的24.0%，在线医疗服务平台仍处于成长初期，市场份额有望扩大。 重点推荐京东健康、阿里健康和平安好医生，首次覆盖均给予“买入”评级，目标价分别为89.1港元、9.0港元和31.30港元。 中国医疗支出增长空间较大 中国人均医疗支出（2018年501.1美元）远低于发达国家，表明巨大增长空间。 弗若斯特沙利文预计，中国医疗支出将从2020年的人民币7.3万亿元增至2030年的人民币17.6万亿元，2021-2030年CAGR为9.3%。 增长驱动因素包括：人口老龄化（预计2030年65岁及以上人口占总人口21.5%）、可支配收入增加（2014-2020年CAGR 8.1%）和慢病患病率上升（2019年慢病支出占医疗总支出69.6%，预计2030年升至84.4%）。 互联网核心消费人群（70后-90前，约4.45亿人）倾向于线上获取医疗产品和服务。 中国数字大健康市场规模预计将从2020年的人民币3,140亿元增长至2030年的人民币42,230亿元，CAGR为29.7%。 线上医疗服务有望解决医疗资源分布不均问题 中国线下医疗资源有限且分布不均，2020年三级医院仅占总数的8.5%，却服务了46.9%的患者。 2018年中国人均医生数量为21.6/万人，低于日本、美国等发达国家，且医生地理分布不均。 疫情加速线上医疗服务普及，政策支持（如2019年医保报销线上医疗服务，2021年规范互联网诊疗）将推进线上化结构性趋势。 线上问诊服务仍处于发展初期，2020年线上渗透率为12.2%，预计2023年将上升至33.7%。市场规模预计从2020年的人民币220亿元增长至2023年的人民币1,070亿元，CAGR为69.4%。 线上医药电商板块迎来结构性转型 2019年新《药品管理法》解禁处方药网售，提振线上医药电商市场长期增长。2018年处方药销售额占药品总销售额的66%。 疫情期间政策加速“互联网+”处方药医保报销，预计将鼓励更多用户转向线上。 监管政策（如2021年《药品网络销售监督管理办法》（送审稿））进一步规范在线医疗服务，引导行业健康发展。 弗若斯特沙利文预计，中国零售药房市场GMV将从2020年的人民币1,570亿元增长至2030年的人民币1.2万亿元，CAGR为22.6%。处方药线上销售额增速将领跑各医药品类，预计2030年处方药销售将占整体线上药品GMV的28%。 中国医药零售线上渗透率（2020年4.4%）仍有巨大提升空间，预计2023年将达到8.7%。 健康险成为新增长点 2020年中国健康险总保费收入为人民币8,170亿元，同比增长15.7%。亿欧预计2021-2025年线上健康险总保费收入CAGR将达到41.1%，超过行业平均值。 互联网平台成为保险公司触达潜在客户的强大渠道。头部线上医疗公司（如阿里健康）通过与传统保险公司合作，设计特定疾病保险产品，有望形成平台闭环服务链，支撑长期收入增长。 竞争格局与投资策略 中国线上医疗业竞争格局 市场由线上医疗服务、线上药房和线上健康管理三大板块组成。 线上医疗服务领域，平安好医生是龙头，主要竞争对手包括微医、好大夫和春雨医生。 线上药房领域，阿里健康和京东健康凭借母公司生态资源保持龙头地位。 线上健康管理领域主要参与者包括蓝信康、美年大健康等。 线上医疗服务业正处于发展初期 线上医疗服务公司凭借规模效应具有成本优势，行业仍处于早期渗透阶段。 获客和留存竞争早期，长期看供应链管理和强大技术能力是超越竞争对手的关键。 京东健康/阿里健康在药品和非药产品市场的整体GMV市占率预计将从2019年的1.6%/3.3%分别扩大至2023年的6.8%/5.7%。 线上医疗业主要门槛 技术和供应链能力：应对药品采购流程改革，提供高成本效益的线上零售药房解决方案。 成熟稳健的业务模式：头部平台盈利战略明确，线上药房业务是建立行业地位和用户门户的关键。 丰富的医疗资源：发展完善的医疗资源网络，与医疗机构形成密切合作。 头部线上医疗平台对比 京东健康（2019年收入计）是中国最大线上医疗平台。医药电商模式变现能力已验证，线上医疗服务多元化增加收入。 京东健康和阿里健康2020/FY21年医药电商收入占比均超过80%，平安好医生非电商收入占比为45.9%。 用户增速方面，阿里健康/京东健康FY22-24/21-23年预测年活跃用户数CAGR分别为30.5%/31.9%，高于平安好医生。 收入CAGR预测：京东健康（2021-2023年42.5%）>阿里健康（FY22-24年31.8%）>平安好医生（2021-2023年11.0%）。 毛利率方面，平安好医生预计将从2021年的27.2%上升至2023年的31.3%，主要得益于高毛利率的医疗服务收入占比提升。 运营效率方面，京东健康/阿里健康2020/FY21年调整后净利率为3.9%/4.1%，平安好医生同期调整后净亏损率为7.3%。京东健康/阿里健康营销费用率较低（7.4%/7.9%），受益于母公司流量。 平安好医生，一家头部线上医疗服务商 专注于线上医疗服务，毛利润主要来自医疗服务。2020年非电商业务营收合计占比45.9%，远超阿里健康/京东健康。 截至2021年6月30日，签约合作外部医生超过3.8万名，成立超过450个名医工作室。 公司自4Q21起深化战略升级，提供会员和增值服务，发展O2O业务，并利用平安集团资源发展B端客户。 阿里健康 vs 京东健康 两者收入主要来自医药电商业务，更具可比性。 自营业务：京东健康年活跃客户数（1.09亿）和ARPU（人民币216.6元）均高于阿里健康（9,000万活跃消费者，年化ARPU人民币180元），部分归功于其品类丰富和履约能力强。 平台业务：阿里健康录得更高的GMV，但整体抽佣率低于京东健康，主要原因在于阿里巴巴医疗类整体佣金抽成较低以及与天猫的收入分成方案。 重点推荐 京东健康 (6618 HK，买入，目标价：HKD89.10)：中国领先的在线零售药房，受益于母公司协同和强大的物流供应链，有望发展为完善的在线医疗健康服务提供商。 阿里健康 (241 HK，买入，目标价：HKD9.0)：阿里生态核心的在线医疗服务板块，凭借阿里生态用户群、基础设施和技术能力优势，有望从长期结构性变化中获益。 平安好医生 (1833 HK，买入，目标价：HKD31.30)：中国最大的在线健康服务平台，通过深化战略升级，聚焦会员和增值服务以及O2O业务，有望建立满足消费者需求、优化成本结构和提高ROE的商业模式。 风险提示 监管政策发展缓慢，可能影响行业发展节奏和政策落地速度。 随着新玩家携资金入场，互联网医疗行业竞争加剧，可能影响现有玩家利润率水平及发展节奏。 总结 中国医疗行业正经历由数字化驱动的

中心思想 医疗信息化：政策与内需共振下的景气拐点 本报告核心观点指出，中国医疗IT行业正处于政策红利与内生需求双重驱动下的景气拐点，具备长期成长潜力。随着2022年电子病历评审考核截止日期的临近，预计将加速释放约342亿元的建设需求，为行业带来短期增长动力。中长期来看，DRG/DIP支付方式改革、县级医疗“千县工程”以及大规模医疗新基建的启动，将进一步打开百亿级的增量市场空间。 新兴技术赋能，驱动行业迈向数据化与智能化 报告强调，“以评促建”模式下，以电子病历、智慧服务、智慧管理为核心的“三位一体”智慧医院建设将持续护航行业高景气度。同时，中台化、互联网化、医疗大数据与人工智能（AI）、物联网化和云化等新兴技术正深度赋能医疗信息化，推动行业从传统系统建设向数据驱动、智能化、高效化的新阶段转型，从而优化医疗资源配置，提升诊疗效率与质量，并催生广阔的产业发展机会。 主要内容 医疗信息化市场概览与增长驱动力 内需外政共同驱动，医疗信息化投入持续增长 产品体系初成： 经过近30年发展，中国医疗信息化已形成以医院信息化（HIS、CIS）、区域/公共