中心思想 2023年医药行业投资展望 本报告对2023年医药行业投资机会持全面乐观态度，认为该行业在经历长期调整后，当前估值处于历史低位，且多个高景气板块仍处于底部，蕴藏丰富的投资机会。随着国内疫情管控政策的放开，诊疗量有望恢复，叠加政策对创新、中医药和国产替代的持续支持，医药行业有望迎来整体复苏和结构性增长。 多重利好驱动板块复苏 报告指出，创新药、医疗器械、中医药、医疗服务和特色原料药等细分领域均具备明确的增长驱动力。创新药正从数量逻辑转向质量逻辑，国际化和创新技术突破成为核心；医疗器械受益于集采落地后的新成长、诊疗恢复带来的高增长以及国产替代加速；中医药在政策支持下产业趋势清晰，改革激励和综合实力突出的企业将受益；医疗服务在肿瘤下沉市场、中医诊疗以及眼科、口腔等领域展现长期价值；特色原料药行业则有望迎来困境反转，成本端改善和专利到期带来新增量。 主要内容 行情回顾与整体观点 市场表现与行业排名 2023年1月16日至20日，中信医药指数上涨2.49%，跑输沪深300指数0.14个百分点，在中信30个一级行业中排名第14位。本周涨幅前十名股票包括广誉远（26.66%）、微芯生物（21.48%）等，跌幅前十名股票包括悦康药业（-14.88%）、翰宇药业（-13.64%）等。 医药行业整体投资主线 当前医药行业估值处于历史低位，全基配置水平亦然。报告预计2023年医药行业将充满投资机会，主要驱动力包括：创新药从数量逻辑向质量逻辑转变，重视差异化和国际化管线；医疗器械高值耗材集采落地后的新成长、IVD诊疗恢复带来的高增长、医疗设备国产替代加速以及低值耗材的低估值高增长；中药政策支持逐步落地，产业趋势明确，看好改革激励和综合实力突出的企业；医疗服务受益于政策支持和诊疗量恢复，肿瘤下沉市场、中医诊疗、眼科、口腔、康复等领域具备长期价值；特色原料药行业有望困境反转，成本端改善和重磅品种专利到期带来新增量。 创新药领域分析 创新药国际化与技术突破 2022年，国产创新药共发生50起对海外企业的授权，数量创历史新高，其中科伦对默沙东的交易总金额和康方对Summit交易的首付款均创历史新高。2023年1月，和黄医药将呋喹替尼海外权益授权给武田制药，首付款4亿美元，创小分子授权历史新高。报告强调“产品为王”，看好技术、靶点全球领先的成熟品种。 创新技术进入收获期，中国公司有望引领突破。免疫双抗（如卡度尼利已获批上市，AK112、KN046、QL-1706处于临床III期）和靶向双抗有望迎来突破。实体瘤及异体CAR-T（如科济药业CT041）即将突破，相关资产估值处于低位，潜在弹性巨大。PROTAC/分子胶（如Arvinas/辉瑞的ARV-471已启动III期临床）和国产小核酸药物（如诺华Inclisiran获批，国产药物全面进入临床）也进入收获期。 ADC药物研发与投融资热度 2022年ADC药物领域取得多项临床进展，全球共有560项ADC药物项目，其中15款已上市，1款申请上市，11款处于临床III期。2022年全球偶联类型药物融资事件超过50起，其中国内融资事件达到33起，显示出极高的市场热度。报告看好尚未成药或尚未内卷的靶点产品、新结构/新设计产品（如双靶ADC：百利天恒BL-B01D1）以及具备海外授权潜力的国际化品种（如科伦药业授权默沙东的SKB264等）。 常规疾病领域与疫情影响 报告关注市场规模巨大的常规疾病领域，如自免赛道（用药时间长、空间大，如康诺亚、诺诚健华、荣昌、瑞石、再鼎），NASH（非酒精性脂肪性肝炎，尚无对症药物，市场有望达百亿美元级别，如Madrigal的Resmetirom III期阳性，关注歌礼制药、众生药业、福瑞股份），以及创新药中的消费品（如歌礼制药ASC40、开拓药业福瑞他恩）。 新冠疫情仍是重要影响因素，2023年医药行业将迎来复苏，医院诊疗量有望修复并冲击百亿人次。疫情相关产业将成为持续性业务，反复感染和long-covid可能带来新的需求。流感资产有望困境反转，随着国内防疫措施改变和国际交流频率攀升，流感疫情大概率再次流行，流感相关疫苗、药物、检测等产品公司景气度有望持续抬升。 医疗器械领域分析 高值耗材集采与新成长 骨科市场受益于老龄化，国内骨科手术渗透率低（创伤4.9%、脊柱1.5%、关节0.6%，远低于美国），集采后手术价格下降有望拉动手术量提升，国产龙头（如春立医疗、威高骨科、三友医疗）受益。 电生理赛道中国心律失常发病率高，但手术渗透率远低于发达国家（2020年房颤患者1159.6万人，手术量仅8.2万台），国产化率不足10%。随着国内企业技术突破和政策支持，进口替代有望加速，福建牵头的电生理集采中，主流国内企业（如惠泰医疗、微创电生理）均有中标，有望加速提升市占率。 IVD行业回归高增长 化学发光是IVD中规模最大（超300亿元）且增速较快（15-20%）的细分赛道，国产市占率20-25%，国产替代空间广阔，海外市场（如迈瑞、新产业）进一步打开成长空间。 分子诊断在疫情催化下快速扩容，特别是传染病领域，PCR实验室下沉有望带动检测放量。肿瘤伴随诊断是临床最刚性需求，国产企业在二代基因测序仪上取得突破，有望推动国内NGS市场快速发展。 POCT（即时检验）受益于国内分级诊疗和国家五大中心建设等政策利好，主要应用领域（心脏标志物、感染传染、生化血气）被外资占领，国产替代空间广阔。 医疗设备与低值耗材 医疗设备受益于国产替代大浪潮、贴息贷款政策（预计带来约2000亿元贷款需求）和ICU建设（卫健委要求定点医院ICU床位数达10%，其他三级医院综合ICU床位达4%），重点推荐内窥镜赛道（如澳华内镜、开立医疗、海泰新光）。 低值耗材处于低估值高增长状态，国内受益于产品升级（如现代敷料、一次性手术感控产品、导尿管升级）及渠道扩张，海外受益于新客户和新产品订单（如维力医疗、振德医疗）。 中医药领域分析 政策支持与产业趋势 2015年以来，国家对中医药产业的支持力度不断强化，从《中医药健康服务发展规划（2015—2020年）》到《“十四五”中医药发展规划》，政策实施细节逐步清晰，产业趋势已明确。报告全面看好中医药板块。 改革激励与行业提质增效 近年来，部分主流中药公司（如云南白药、同仁堂、华润三九、济川药业、东阿阿胶、太极集团、达仁堂、葵花药业、康缘药业、昆药集团、康恩贝、江中药业、羚锐制药、健民集团等）相继发布改革及激励方案，有望带动行业整体提质增效。头部品牌强者恒强，行业集中度快速提升。报告看好改革激励下基本面积极改善，同时具有大品牌、强渠道、多品种特征的公司（如东阿阿胶、康恩贝、达仁堂）。 院内中药企业发展机遇 医保报销政策边际优化，过往医保受限品种支付范围逐步恢复，部分中药品种院内销售额企稳回升。独家品种格局优异，中成药集采降价温和（如湖北等19省集采平均降幅42.27%，广东等6省集采平均降幅21%）。基药及医保目录持续扩容，中成药大量入围。新药上市审批提速，强化创新活力。报告看好产品、渠道、研发等综合实力突出的院内中药企业（如以岭药业、康缘药业）。 医疗服务领域分析 肿瘤医疗服务下沉市场 我国肿瘤医疗服务市场规模持续增长，2020年达4056亿元，预计2025年达7003亿元；新发病患者人数2020年为451万人，预计2025年为511万人。肿瘤下沉市场患者人数占比较大且增长更快，但医疗资源不足，存在严重供需错配，有望催生新机遇。报告推荐肿瘤医疗服务龙头海吉亚医疗。 中医诊疗高景气周期 政策和需求双重推动下，中医诊疗进入高景气周期。我国中医诊疗服务收入由2015年的1110亿元提升至2019年的2920亿元（CAGR 27.4%），有望于2025年实现9890亿元（2019-2025年CAGR 23%）。中医类总诊疗量由2015年的9.1亿次提升至2019年的11.6亿次（CAGR 6.4%），有望于2025年实现15.89亿人次（2019-2025年CAGR 5%）。报告推荐中医诊疗龙头固生堂。 长期价值细分赛道 眼科行业具有庞大消费基础和广阔需求，行业规模快速提升，标准化、流程化推广使其具备强可复制性和龙头效应，推荐爱尔眼科。口腔医疗服务受益于消费升级、渗透率提升，潜在空间广阔，龙头公司获医能力强，推荐通策医疗。康复医疗行业供需缺口大，受益于政策鼓励、观念普及、医保支付范围扩大，行业加速成长，建议关注三星医疗。 医药工业领域分析 特色原料药行业困境反转 近3年来特色原料药行业整体承压，受到汇率波动、上游原材料涨价、运费上涨、疫情反复等多重不利因素冲击，部分公司毛利率下降。截至2023年1月20日，原料药板块（申万）市盈率仅为27倍，远低于近十年平均值41倍和中位值38倍，估值处于历史低位。 报告认为特色原料药企业成本端有望迎来改善，人民币贬值、原材料价格（如甲醇、二氯甲烷价格已回落到疫情前水平）见顶回落等因素构成利好，运费也有望回到正常区间。 建议关注重磅品种专利到期带来的新增量（2019-2026年全球近3000亿美元原研药陆续专利到期，仿制药替代空间约298-596亿美元），以及纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。推荐同和药业、天宇股份、华海药业。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、贝达药业、康方生物、和黄医药、首药控股-U、百利天恒、华润三九、固生堂、康恩贝、健之佳、东阿阿胶、信立泰、毕得医药。新增推荐普门科技。 行业和个股事件 行业热点事件 1月16日，财政部发布通知，加强医疗资源建设投入，重点加强县级医院重症和传染病医疗资源建设，支持地方使用政府债券购置医疗设备。 1月17日，福建省牵头的心脏介入电生理、腔镜切割吻/缝合器两类医用耗材省际联盟集采产生中选结果，覆盖27个省区市，涉及采购总金额70亿元，平均降幅49.35%，预计每年节约医疗费用约30.73亿元。 1月17日，安徽省凝血类、心梗类临床检验试剂集采拟中选结果公示，心梗类试剂全部国产中选，凝血类试剂中国产占比达20家。 1月18日，国家医保局发布2022版医保药品目录，新增111个药品，平均降价60.1%，主要治疗领域包括抗肿瘤药、消化及抗感染等。 涨跌幅榜个股原因分析 本周涨幅前五名中，广誉远受益于中药板块和管理层变动，微芯生物因西格列他钠新纳入国家医保目录，普瑞眼科受益于医疗服务，诺思格受益于CRO，特宝生物因22年业绩预告超预期。跌幅前五名股票则多因前期涨幅较高，短期回调。 总结 华创医药周观点报告对2023年医药行业持积极乐观态度，认为在经历长期调整后，行业估值处于历史低位，且多重利好因素将驱动板块复苏。报告详细分析了创新药、医疗器械、中医药、医疗服务和医药工业等细分领域的投资机会。创新药受益于国际化趋势和技术突破，ADC药物研发和投融资持续火热；医疗器械在高值耗材集采落地、IVD诊疗恢复和国产替代加速背景下迎来新成长；中医药在政策支持和改革激励下产业趋势明确；医疗服务在肿瘤下沉市场、中医诊疗以及眼科、口腔等领域展现长期价值；特色原料药行业则有望通过成本改善和专利到期实现困境反转。报告强调了各细分领域的具体数据和政策支持，并给出了详细的推荐投资组合，为投资者提供了专业的市场分析和投资建议。

中心思想 业绩超预期与增长驱动 毕得医药2022年业绩快报显示，公司收入和净利润均实现高速增长，且净利润增速显著高于收入增速，略超市场预期。 这一强劲表现主要得益于其核心分子砌块和科学试剂业务的持续扩张，以及全球市场尤其是海外市场的成功拓展。 市场与产品双轮驱动战略 公司通过不断提升产品线的广度和深度，特别是特色产品线的贡献，巩固了市场地位。 同时，优化全球区域布局，有效控制运营成本，共同驱动了公司业绩的持续高增长，分析师因此上调了盈利预测并维持“推荐”评级。 主要内容 2022年业绩快报概览 全年业绩亮点： 毕得医药发布2022年业绩快报，全年实现营业收入8.34亿元，同比增长37.6%。归属于母公司所有者的净利润为1.46亿元，同比增长49.4%。扣除非经常性损益后的净利润为1.37亿元，同比增长52.2%。 第四季度表现： 单独第四季度来看，公司实现收入2.45亿元，同比增长36.6%。归母净利润0.48亿元，同比增长54.8%。扣非净利润0.41亿元，同比增长67.5%。 盈利能力提升： 净利润增速高于收入增速，表明公司在营收增长的同时，盈利能力和运营效率也得到了有效提升。 业务与市场表现分析 分子砌块与科学试剂业务增长 业务高速增长： 预计2022年分子砌块业务继续保持高速增长态势，而科学试剂业务因基数较小，其增速预计将高于公司整体收入增速。 产品广度与深度： 市场需求旺盛，公司持续快速提升产品广度和深度。截至2021年末，公司已能提供超过30万种结构新颖、功能多样的分子砌块，其中常备现货库存达到7.33万种。 横向发展策略： 公司分子砌块业务定位横向发展，通过多种途径不断提升现货种类数量，预计目前现货种类数量已有较好提升。 特色产品贡献： 含硼、含氟等特色产品线表现良好，为公司贡献了可观的收入增量。 海外市场拓展成效显著 海外市场亮眼表现： 公司依托海外区域中心布局，海外市场表现非常亮眼，其增速高于国内市场增速。 海外收入占比提升： 预计海外收入占比将进一步提升至50%左右，显示出公司全球化战略的显著成效。 全球布局加强： 公司区域中心建设成效显著，目前正继续加强全球区域中心布局，以进一步提升公司市场竞争力，有望驱动业绩持续高增长。 盈利能力与运营效率 毛利率波动： 受到产品结构变化、市场价格战等因素影响，预计公司2022年第四季度毛利率相较于前三季度有所下滑。 费用率优化： 尽管毛利率面临压力，公司通过不断提升经营管理效率，预计销售费用率和管理费用率均得到了较好优化。 净利率保持高位： 综合来看，公司整体净利率保持在较高水平，体现了其在成本控制和运营效率方面的有效管理。 投资展望与风险考量 盈利预测上调与估值分析 盈利预测上调： 鉴于公司2022年业绩略超预期，分析师对公司盈利预测进行了上调。预计2022-2024年归母净利润分别为1.46亿元、2.00亿元和2.72亿元（原预测值为1.40亿元、1.90亿元和2.61亿元）。 增长率预测： 预计归母净利润同比增长率分别为49.3%、37.2%和36.3%。 EPS与PE： 对应EPS分别为2.24元、3.08元和4.19元。当前股价对应PE分别为48倍（2022E）、35倍（2023E）和26倍（2024E）。 目标价与评级： 根据可比公司估值法，考虑到毕得医药强劲的竞争力以及产品和市场拓展的良好前景，分析师给予公司2023年40倍PE，目标市值约80亿元，目标价约123元，并维持“推荐”评级。 潜在经营风险提示 产品拓展风险： 公司产品横向拓展速度可能不及预期。 海外市场风险： 海外市场拓展可能不及预期，影响全球化战略的实施效果。 市场竞争风险： 市场竞争可能加剧，对公司盈利能力和市场份额造成压力。 总结 毕得医药2022年业绩快报显示，公司收入和净利润均实现高速增长，且净利润增速高于收入增速，略超市场预期。这一优异表现主要得益于分子砌块和科学试剂业务的强劲增长，以及海外市场的显著拓展。尽管第四季度毛利率受产品结构和价格战影响有所下滑，但公司通过提升经营管理效率，有效控制了费用，使得整体净利率保持在较高水平。基于此，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“推荐”评级，同时提示了产品横向拓展、海外市场拓展不及预期以及市场竞争加剧等潜在风险。

中心思想 医药行业估值修复与结构性机遇 本报告核心观点指出，当前医药行业在经历长期调整后，整体估值已处于历史低位，且全基金配置水平亦偏低，预示着2023年将充满投资机会。尽管前期市场有所反弹，但仍有众多高景气板块处于底部，同时热门板块中也存在待挖掘的投资机会。报告强调，政策环境的稳定，特别是医保谈判规则的明确，为创新药及中成药的长期商业价值提供了保障，有助于行业压力的基本出清，为市场带来确定性。 多元化投资主线驱动增长 报告梳理了多条明确的投资主线，涵盖创新药、医疗器械、中药、药房、医疗服务、医药工业及生命科学服务等多个细分领域。创新药正从数量逻辑转向质量逻辑，强调差异化和国际化管线，关注最终能够兑现利润的产品和公司；医疗器械受益于国产替代、财政贴息贷款和ICU建设的政策红利，市场空间广阔；中药和药房板块在后疫情时代展现出强劲的业绩增长和合理估值，尤其新冠对症治疗中药需求持续；医疗服务板块随着诊疗量恢复，估值回落，配置价值显著提升；医药工业则聚焦于制造升级和创新潜力，传统药企转型和特色原料药发展前景良好；生命科学服务则受益于进口替代

中心思想 新版诊疗方案对中医药的强化作用 《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第10版）》的发布，标志着国家层面进一步完善了新冠病毒感染的中医药治疗内容，显著强化了中医药在重型、危重型病例救治中的指导作用，并增加了随症用药方法，使其更贴合临床实际。同时，新版方案还细化了儿童病例的中医药治疗方案，并纳入了针灸治疗及恢复期咳嗽等中医治疗措施，全面提升了中医药在新冠防治体系中的战略地位和应用广度。 重点中成药的市场机遇分析 此次诊疗方案的修订为藿香正气、安宫牛黄丸、散寒化湿颗粒等核心中成药带来了重大的市场机遇。通过新增适应症、明确推荐顺序和扩大适用人群，这些中成药的市场需求和渗透率预计将大幅提升。特别是考虑到轻症患者基数庞大以及高热作为新冠主要症状的普遍性，相关产品的市场空间被认为广阔，为相关制药企业提供了明确的政策利好和增长动力。 主要内容 新冠诊疗第十版中医药修订要点 《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第10版）》对中医药治疗部分进行了多项关键修订，具体体现在以下几个方面： 藿香正气： 该药品的推荐力度显著增强。首先，它被新增为轻型患者治疗的第1推荐顺序，极大地拓宽了其在新冠治疗初期的应用范围。其次，新增其作为重型、危重型患者随症用药，专门用于伴有腹泻甚至水样便的症状。此外，还新增了儿童治疗的适应症，用于伴有腹泻、呕吐的儿童患者，使其成为成人及儿童腹泻的唯一推荐中成药。 安宫牛黄丸： 该药在重症和儿童高热治疗中获得明确推荐。新版方案新增其作为重型、危重型患者随症用药，特别针对高热不退者。同时，新增了儿童治疗的适应症，用于持续高热不退、神昏谵妄且有重症倾向的儿童，使其成为成人及儿童高热的唯一推荐中成药，其在危重症管理中的价值得到官方认可。 散寒化湿颗粒： 作为《第10版》中唯一新增入选的中成药，其被推荐用于轻型、中型患者的治疗，这表明其在新冠治疗中的独特疗效和地位得到了肯定，具有积极的政策导向意义。 其他中成药： 清肺排毒颗粒（片仔癀）新增了轻型、中型、重型及危重型适应症，覆盖了更广泛的病情阶段。化湿败毒颗粒（中国中药）新增了轻型、中型及危重型适应症。宣肺败毒颗粒（步长制药）和疏风解毒胶囊均新增了轻型适应症，进一步丰富了轻症患者的中医药治疗选择。 核心中成药的临床定位与市场潜力 本次修订对核心中成药的临床定位和市场潜力产生了深远影响： 藿香正气： 凭借其在轻症患者中的首选地位以及对成人及儿童腹泻的唯一推荐，预计将受益于庞大的轻症患者基数，市场需求将显著增长。其广泛的适用性和明确的推荐顺序，使其成为新冠治疗中不可或缺的常备药物。 安宫牛黄丸： 作为高热患者的唯一推荐，其疗效获得指南认可，鉴于高热是新冠主要症状之一，其市场空间被认为广阔。尤其是在重症和儿童高热的紧急情况下，其独特的临床价值将得到充分体现。 散寒化湿颗粒： 作为新版指南中唯一新增的中成药，其入选本身即是对其疗效和安全性的肯定，预示着其在轻中症治疗领域将获得新的市场份额和发展机遇。 整体市场影响： 新版指南的修订不仅强化了中医药在新冠诊疗中的地位，也为相关中成药企业带来了明确的政策利好和市场增长机遇。通过细化治疗方案和扩大适用范围，中医药产品在新冠防治中的渗透率和市场份额有望进一步提升。 总结 中医药在新冠防治中的战略地位提升 《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第10版）》的发布，是中医药在新冠病毒感染诊疗体系中地位得到进一步巩固和提升的关键里程碑。新版方案通过对中医药治疗内容的全面完善，包括加强对重型、危重型病例的救治指导，增加随症用药方法，以及细化儿童病例和恢复期治疗方案，使得中医药在新冠防治的各个阶段和不同人群中都能发挥更关键、更精准的作用。这不仅体现了国家对中医药独特优势的认可，也为中医药产业的未来发展奠定了坚实基础。 投资建议与潜在风险展望 基于新版指南对中成药的强化推荐，报告明确指出相关企业将迎来重要的发展机遇。具体而言，报告推荐关注同仁堂、以岭药业，并建议重点关注太极集团、康缘药业、天士力、济川药业、方盛制药等在相关领域具有优势的企业。这些企业有望从政策利好中获益，实现业绩增长。然而，报告也审慎提示了政策推进不及预期的风险，强调投资者在进行投资决策时，需充分考虑市场变化和政策执行的实际情况，审慎评估潜在风险。

中心思想 医药行业复苏与结构性机遇 2023年中国医药行业预计将迎来显著的投资机遇。当前，医药行业整体估值处于历史低位，全基配置水平亦然，但多个高景气板块仍蕴藏巨大潜力。随着国内防疫政策的调整，医院诊疗量和手术量有望逐步恢复，这将直接驱动麻醉药品和医疗器械市场的增长，同时创新药、医疗器械国产替代、中药政策支持、药房及新冠对症治疗中药的业绩增长以及医疗服务复苏等细分领域均展现出强劲的增长潜力。 手术恢复驱动麻醉市场增长 疫情对医院诊疗量和手术量造成了较大负面影响，进而压制了麻醉药品和器械的销售。然而，随着疫情管控的放开，手术量的恢复将成为麻醉市场增长的核心驱动力。在严格的监管壁垒下，麻醉镇痛市场竞争格局良好，且受益于医保支付范围的拓宽和国家政策对疼痛管理扩容的支持，非手术科室的应用场景不断丰富。同时，麻醉镇静领域虽面临老品种集采压力，但多款具有显著临床优势的创新产品上市，将引领行业进入新的增长周期。 主要内容 行情回顾与市场表现 本周（2023年1月7日），中信医药指数上涨2.43%，跑输沪深300指数0.39个百分点，在中信30个一级行业中排名第14位。本周涨幅前十名股票中，辰欣药业和济民医疗受益于疫情相关大输液需求，毕得医药作为分子砌块龙头表现突出，山外山和诺思格则因次新股效应而上涨。跌幅前十名股票如丰原药业、莎普爱思等，主要由于前期涨幅较高，短期出现回调。 板块观点与投资主线 整体观点 当前医药行业估值水平处于历史低位，全基配置水平亦然，但仍有较多高景气板块处于底部，反弹幅度较大的热门板块中也存在投资机会。预计2023年整个医药行业将充满投资机会。 创新药 创新药板块整体估值仍处于底部，行业基本面持续向好，产品销售、并购授权、临床进展等利好不断，且海外加息影响已部分消化，看好未来一年创新药板块表现。建议关注百济神州、信达生物、康方生物、和黄医药、诺诚健华、贝达药业、科济药业、金斯瑞生物科技、歌礼制药、康宁杰瑞、康诺亚、首药控股、科伦药业、荣昌生物等。 医疗器械 医疗设备受益于国产替代浪潮、贴息贷款政策及ICU床位建设，推荐澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗。低值耗材目前处于低估值高增长状态，推荐维力医疗、振德医疗，并关注新基建特别是防疫建设相关医疗设备的投资机会。 中药 政策端，中成药独家品种降价幅度持续温和，中药新药获批提速，政策支持逐步兑现。行业端，中药OTC领域品牌集中度持续提升，优质中药企业实施管理改革及股权激励，形成提质增效，基本面向好。建议关注中药OTC领域的达仁堂、东阿阿胶、康恩贝，以及院内中药领域的康缘药业、新天药业等。 药房+新冠对症治疗中药 该板块业绩亮眼，估值合理。12月单月药房同店（2年以上老店）增速大幅提升，预计将带动2022年全年同店增速及利润提速；新冠对症治疗相关中药的业绩增厚预计与药房相近。建议关注低估值及龙头药房如健之佳、一心堂、益丰药房，以及新冠对症治疗中药如华润三九、太极集团、济川药业等。 医疗服务 看好长坡厚雪的优质标的。随着医院诊疗量的逐步恢复，医疗服务板块整体有望迎来客流增长。经过一年多股价调整及业绩增长，板块估值已显著回落，配置价值大幅提升。推荐需求旺盛、复制性强的专科医疗服务龙头固生堂、海吉亚医疗，以及受益于复苏的细分赛道龙头锦欣生殖、通策医疗、爱尔眼科等。 医药工业 化药板块在经历七轮药品集采后，已进入存量出清、增量兑现的新阶段，看好集采出清后部分低估值、高增长的仿制药企，建议关注信立泰、华东医药。医药先进制造看好基于制造能力积淀的原料药和制剂一体化企业，预计未来十年许多领先企业有望在海外和国内市场不断取得突破，建议关注华海药业、天宇股份、同和药业。 血制品 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。短期随着防疫工作的调整，血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 生命科学服务 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间大。经过多年发展，已出现细分领域产品达到国际先进水平的国产公司。政策端国家高度重视供应链自主可控，需求端集采及医保控费、进口供应短缺使客户选择国产意愿变强，进口替代进程有望持续推进。建议关注细分行业龙头和有潜力发展为平台型的公司，重点关注毕得医药、华大智造、东富龙等。 本周关注：麻醉药品和器械市场分析 疫情影响与市场复苏 疫情对医院诊疗量和手术量造成了显著负面影响，导致麻醉药品（如瑞芬太尼、依托咪酯、利多卡因）和器械（如爱朋医疗的疼痛管理业务、维力医疗的麻醉业务）销售承压。例如，2022年上半年国内医院手术量同比下降0.1%。随着国内疫情放开，医院诊疗和手术量逐步恢复，麻醉镇痛药品市场有望在相对低的基数下实现快速增长。 麻醉药品分类与市场格局 麻醉用药可分为药理学分类（全身麻醉剂、局部麻醉剂、麻醉镇痛药、肌松药）和行政监管分类（麻醉药品和精神药品）。我国对麻醉药品和精神药品实行严格的行政管制，从原料药、制剂生产到流通、处方环节均有层层监管，导致行业内厂家少，竞争格局良好。2021年中国麻醉镇痛药品市场规模达159亿元，同比增长16%，宜昌人福、扬子江等龙头企业在自身优势品种领域市场份额高度集中。 镇痛领域增长动力 麻醉镇痛市场快速增长，2017-2021年复合年增长率为14%。医保支付方面，瑞芬太尼等部分镇痛药品取消“限手术麻醉”限制后，在ICU、妇科、骨科等科室疼痛管理的应用逐渐推广。政策方面，国家积极出台政策支持麻醉镇痛药品应用的拓展，如《关于印发加强和完善麻醉医疗服务意见的通知》要求医疗机构积极开展手术室外的麻醉与镇痛，拓展麻醉医疗服务领域。以宜昌人福为例，通过多科室推广，非手术科室收入快速增长，占比从2017年的11%提升至2021年的23%。 镇静领域挑战与创新机遇 麻醉镇静市场短期受疫情扰动及主要品种集采影响承压，2021年市场规模72亿元（-7%），2022年第一至三季度市场规模39亿元（-30%），如丙泊酚集采导致市场规模同比下滑47%。然而，近年来麻醉镇静领域新品频出，如人福医药的注射用苯磺酸瑞马唑仑、注射用磷丙泊酚二钠，恒瑞医药的注射用甲苯磺酸瑞马唑仑，海思科的环泊酚注射液等，这些产品具有起效快、代谢快、呼吸循环抑制轻、安全性高等临床优势，有望驱动中国麻醉镇静市场迎来创新驱动的高增长。 重点关注企业 人福医药: 麻药业务主要集中在子公司宜昌人福，是集团核心利润贡献点。公司作为国内麻醉镇痛用药龙头，有望受益于手术量复苏和多科室推广，麻醉镇痛业务持续高增长。同时，瑞马唑仑、磷丙泊酚二钠等镇静新品将成为新的增长驱动力。公司归核化战略加速推进，有望优化债务结构，回归高质量增长。 恩华药业: 公司逐步走出集采影响，通过调整销售队伍和加强学术推广，麻醉线有望进入高增长阶段。舒芬太尼、瑞芬太尼等镇痛新品快速放量，中枢神经类药物研发提速，多款1类新药在研。 维力医疗: 公司通过产品升级（如可视化麻醉产品、涂层创新导尿管）、营销改革和股权激励计划，有望提高销售额和毛利率，提升市场地位。麻醉业务是公司第二大业务板块，有望实现增长。 其他关注: 仙琚制药的麻醉肌松用药业务（顺阿曲库铵、罗库溴铵）逐步走出集采影响；爱朋医疗的疼痛管理产品在疫情影响后，凭借其领先技术，有望迎来恢复性增长。 行业热点与政策影响 新冠诊疗与基层医疗强化 国家卫健委发布《关于做好新冠重点人群动态服务和“关口前移”工作的通知》，要求基层医疗卫生机构配齐配足新冠病毒感染对症治疗的中成药、退热药、止咳药及抗原检测试剂盒，为高风险人群发放“健康包”，并配备氧气袋、氧气瓶及制氧机等设备，增加指夹式脉搏血氧仪配备数量。同时，强调坚持中西医结合，加快“三药三方”等中药在基层医疗卫生机构的配备和使用。 医保谈判与药品目录调整 2022年国家医保药品目录调整的现场谈判已于1月5日启动，将持续四天。本次医保谈判共有343种药品通过形式审查，包括198个目录外药品和145个目录内续约品种。重点关注辉瑞新冠口服药Paxlovid、多款PD-1/PD-L1类药物的新增适应症、全球首个肿瘤免疫双抗、“天价”国产CAR-T药物以及罕见病Castleman病治疗药司妥昔单抗等的谈判结果。 新冠诊疗方案更新 国家卫生健康委办公厅、国家中医药局综合司发布《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》。新方案将疾病名称由“新型冠状病毒肺炎”更名为“新型冠状病毒感染”，不再判定“疑似病例”，增加新冠病毒抗原检测阳性作为诊断标准。此外，进一步优化“临床分型”，不再要求病例“集中隔离收治”，进一步完善了治疗方法，不再对感染者出院时核酸检测结果提出要求，并调整了医疗机构内感染预防与控制等。 总结 本报告深入分析了2023年医药行业的投资前景，指出在整体估值低位和政策利好背景下，行业将迎来结构性复苏和增长。麻醉药品和器械作为疫情后手术量恢复的直接受益者，其市场潜力巨大，尤其是在疼痛管理扩容和创新产品驱动下。同时，创新药、医疗器械国产替代、中药政策支持、药房及新冠对症治疗中药的业绩增长以及医疗服务复苏等细分领域均展现出显著的投资机会。报告强调了政策支持、创新驱动和国产替代是推动医药行业发展的核心动力，并建议关注人福医药、恩华药业、维力医疗等重点标的。然而，投资者仍需警惕集采力度超预期、创新药谈判降价幅度超预期以及医院门诊量恢复低于预期等潜在风险。

中心思想 呋喹替尼全球化进程加速，市场潜力巨大 和黄医药已正式启动其核心创新药物呋喹替尼在美国食品药品监督管理局（FDA）的滚动上市申请，并计划随后向欧洲和日本监管机构提交申请。此举基于呋喹替尼在全球III期FRESCO-2临床试验中展现出的显著临床获益和良好安全性，预示着该产品在全球结直肠癌治疗市场中具备广阔的商业化前景。 国内适应症拓展与财务状况持续改善 呋喹替尼在国内的临床研究进展顺利，胃癌和子宫内膜癌等新适应症的开发有望进一步拓宽其市场覆盖，提升商业化价值。公司财务预测显示，营业收入将持续增长，且归母净利润的亏损幅度预计将大幅收窄，毛利率稳步提升，反映出公司经营状况的持续向好。华创证券维持“推荐”评级并上调目标价，体现了对公司未来增长潜力的积极预期。 主要内容 事项 呋喹替尼海外上市申请启动 和黄医药于2022年12月19日公告，已开始向美国食品药品监督管理局（FDA）滚动提交呋喹替尼用于治疗难治性转移性结直肠癌的新药上市申请。公司预计将在2023年上半年完成FDA的申请提交工作，并计划随后向欧洲药品管理局（EMA）及日本医药品和医疗器械局（PMDA）提交新药上市申请，旨在推动呋喹替尼在全球范围内的商业化进程。 评论 呋喹替尼全球化进程与临床优势 全球上市申请进展顺利： 呋喹替尼的全球注册临床III期FRESCO-2研究已成功达到总生存期（OS）和无进展生存期（PFS）双重主要终点。该研究纳入了欧美、日本及澳洲等地区的人群，其结果符合FDA的批准要求，为呋喹替尼的海外上市奠定了坚实基础。 显著的临床获益： 在针对691名三线或以上转移性结直肠癌患者的FRESCO-2试验中，呋喹替尼治疗组的中位总生存期（OS）为7.4个月，显著优于安慰剂组的4.8个月。同时，呋喹替尼组的中位无进展生存期（PFS）为3.7个月，也明显长于安慰剂组的1.8个月，充分体现了其在延长患者生存期方面的临床价值。 优异的安全性与竞争优势： 呋喹替尼在FRESCO-2研究中表现出良好的耐受性，未观察到严重的肝毒性不良反应。与现有竞品相比，呋喹替尼在疗效和安全性方面均展现出优势，具备强大的市场竞争力。 市场拓展潜力： 呋喹替尼已在中国获批用于结直肠癌三线治疗。随着海外上市的推进，其市场空间将得到进一步拓展。FDA已于2020年6月授予呋喹替尼快速通道资格，允许公司以滚动提交方式分批递交申请，预计2023年上半年完成提交后，有望在明后年实现海外上市。 国内适应症拓展与商业化价值提升 胃癌适应症进展： 2022年11月，和黄医药公告呋喹替尼联合紫杉醇二线治疗胃癌的III期临床研究FRUTIGA已达到无进展生存期（PFS）主要终点，预示着该适应症在国内上市的潜力。 子宫内膜癌适应症探索： 呋喹替尼联合PD-1二线治疗子宫内膜癌的临床研究也正在顺利推进中，有望为更多患者带来治疗选择。 国内市场扩张计划： 公司计划于2023年启动国内两项新适应症的上市申请递交工作，这将有助于进一步扩展呋喹替尼在国内的适应症人群，从而实现其更大的商业化价值。 投资建议与财务预测 评级与目标价： 华创证券维持对和黄医药的“推荐”评级，并基于公司管线调整及核心产品研发进展，将目标价上调至27港元。 营业收入预测： 预计公司2022年至2024年的营业收入分别为4.07亿美元、4.61亿美元和6.08亿美元。年同比增长率分别为14.2%、13.5%和31.8%，显示出稳健的增长态势，尤其在2024年增速显著加快。 归母净利润预测： 预计公司2022年至2024年的归母净利润分别为-2.24亿美元、-0.89亿美元和-0.07亿美元。尽管仍处于亏损状态，但亏损幅度预计将逐年大幅收窄，表明公司盈利能力持续改善，并逐步迈向盈亏平衡。 估值测算： 根据DCF模型测算，给予公司整体估值232亿港元。 风险提示 临床进度不达预期： 药物研发存在不确定性，临床试验结果可能不及预期。 商业化表现不达预期： 市场竞争激烈，产品上市后的销售表现可能低于预期。 竞争格局变动： 新的竞争者或替代疗法可能出现，改变市场格局。 对外合作不达预期： 与合作伙伴的合作可能面临挑战，影响产品开发和商业化。 主要财务指标分析 营收与利润趋势 营业收入： 和黄医药的营业收入预计将持续增长，从2021年的3.56亿美元增至2024年的6.08亿美元。年增速在13.5%至31.8%之间波动，其中2024年预计将实现31.8%的强劲增长，显示出公司业务扩张的良好势头。 归母净利润： 公司目前处于亏损状态，但亏损额预计将显著收窄。从2021年的-1.95亿美元，预计到2024年将大幅减少至-0.07亿美元，表明公司盈利能力持续改善，并有望在未来实现盈亏平衡。 每股盈利（EPS）： 同样呈现亏损收窄趋势，从2021年的-0.23美元/股改善至2024年的-0.01美元/股。 盈利能力与偿债能力 毛利率： 预计将持续提升，从2021年的27.5%稳步增长至2024年的57.4%，反映出公司产品结构优化和成本控制能力的增强。 净利率： 尽管仍为负值，但预计将从2021年的-54.7%大幅改善至2024年的-1.1%，接近盈亏平衡点。 资产负债率： 预计从2021年的24.3%上升至2024年的37.2%，可能与公司业务扩张和融资需求增加有关，但仍处于合理水平。 流动比率和速动比率： 保持在3.6至4.0的健康水平，表明公司短期偿债能力良好，资产流动性充足。 总结 呋喹替尼全球化与公司价值提升 和黄医药正积极推动其核心产品呋喹替尼的全球化进程，已启动在美国FDA的上市申请，并计划拓展至欧洲和日本市场。呋喹替尼在全球III期FRESCO-2临床试验中展现出显著的疗效和安全性优势，为其海外上市提供了坚实的数据支持，有望在全球结直肠癌治疗领域占据重要地位。 市场前景广阔与财务状况改善 同时，呋喹替尼在国内的适应症拓展也进展顺利，胃癌和子宫内膜癌等新适应症的开发有望进一步提升其商业化价值。财务预测显示，公司营业收入将持续增长，且归母净利润亏损幅度将大幅收窄，毛利率显著提升，反映出公司经营状况的持续改善和盈利能力的增强。华创证券维持“推荐”评级并上调目标价，体现了对和黄医药未来发展潜力的积极预期。

中心思想 核心观点：医药行业蓄势待发，估值低位蕴含业绩驱动牛市潜力 当前医药行业整体估值处于历史低位，非医药基金配置比例较低。随着防疫政策优化，行业有望在低基数下实现高增速，未来一年或更长时间维度内，有望形成业绩驱动的牛市。 投资主线：聚焦创新、国产替代与华润系优质资产 投资主线聚焦创新药、医疗器械国产替代、中医药政策支持、医药消费疫后修复、医药工业制造升级以及生命科学服务进口替代。 本报告特别关注华润系医药上市公司，其在各自细分领域具有显著优势和发展潜力，是当前市场中值得重点关注的优质资产。 主要内容 本周市场表现 本周（截至2022/12/17），中信医药指数上涨0.14%，跑赢沪深300指数1.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第5位。 涨幅前十名股票多与新冠相关药物或原料药生产商有关，如多瑞医药（85.61%）、亨迪药业（55.00%）、上海凯宝（45.83%）、新华制药（41.28%）等。 跌幅前十名股票多为前期涨幅较高后的短期

中心思想 核心投资逻辑：分子砌块龙头地位与全球化布局 毕得医药（688073）作为国内公斤级以下药物分子砌块的领先企业，凭借其在产品研发设计、定制化合成、结构确证及纯度检测等方面的核心技术体系，构建了种类丰富、规模庞大的产品库。公司积极响应新药研发产业链前端的旺盛需求，通过横向拓展产品种类、提升供货及时性、确保产品高品质及实现高效成本控制，构筑了强劲的市场竞争力。同时，公司前瞻性地布局全球市场，通过设立区域中心，有效服务海外客户并紧跟国际医药前沿，为业绩持续高增长奠定基础。 业绩展望与估值：高增长预期下的“推荐”评级 基于公司强劲的市场竞争力、持续的产品及市场拓展策略，以及全球化布局带来的显著成效，预计毕得医药在2022-2024年将实现营收和归母净利润的持续高速增长。具体预测显示，2022-2024年营收将分别达到8.39亿元、11.35亿元和15.22亿元，同比增速分别为38.3%、35.4%和34.1%；归母净利润将分别达到1.40亿元、1.90亿元和2.61亿元，同比增速分别为43.9%、35.0%和37.7%。当前股价对应的2023年PE为28倍，考虑到公司强大的竞争力及全球化战略的积极影响，首次覆盖给予“推荐”评级，目标价112元，对应2023年38倍PE，目标市值约72亿元。 主要内容 毕得医药：国内分子砌块领域的领军者及其市场表现 毕得医药成立于2007年，是国内最早一批专注于新药研发产业链前端的药物分子砌块品牌商之一。公司通过多年的技术积累和市场深耕，形成了以药物分子砌块研发设计、定制化合成、分子结构确证、纯度检测及纯化等为代表的核心技术体系。截至2021年末，公司已构建起一个种类全、规模大的药物分子砌块产品库，可向新药研发机构提供超过30万种结构新颖、功能多样的药物分子砌块，其中常备现货库存达到7.33万种，确立了其在国内公斤级以下分子砌块市场的龙头地位，并获得了业界和客户的广泛认可。 公司的股权结构清晰，实际控制人为戴岚和戴龙姐弟，合计持有约46.9%的股权，并通过员工持股平台实施股权激励。公司下设7家一级子公司和4家二级子公司，明确分工，覆盖了从研发、生产到国内外销售的完整业务链条，例如凯美克和蒈顺科技负责研发生产，Bepharm负责Ambeed品牌全球销售，毕路得及其子公司则专注于境外销售，并在美国、印度、德国设立区域中心。 在产品方面，毕得医药主要提供药物分子砌块和科学试剂。药物分子砌块按分子结构特征分为苯环类、杂环类及脂肪族类，广泛应用于药物靶点发现、苗头化合物筛选与优化、先导化合物筛选与优化以及临床候选物的确定等新药研发关键环节。科学试剂则包括催化剂、配体及活性小分子化合物，旨在加速化合物反应过程、提高反应收率或作为具有生物活性的研究工具。 财务数据显示，毕得医药的业绩表现持续靓丽。公司收入从2018年的1.63亿元增长至2021年的6.06亿元，复合年增长率（CAGR）高达55%。2022年前三季度，公司收入达到5.89亿元，同比增长37.95%。扣除非经常性损益后的净利润也从2018年的0.08亿元增长至2021年的0.90亿元，2022年前三季度更是达到0.96亿元，同比增长46.49%。药物分子砌块业务是公司收入的主要来源，2021年占比高达87.93%，而科学试剂业务的收入占比也从2018年的6.31%提升至2021年的12.04%，且两项业务均保持高速增长。尽管公司毛利率因高量级产品销售比重增加、产品结构调整、新收入准则实施及汇率波动等因素有所下滑，但整体仍维持在较高水平。同时，随着收入规模的快速提升，销售费用率和管理费用率显著下降，规模效应逐步显现，而研发费用率保持稳定，带动公司净利率明显上升。公司产品销售以直销为主，主要客户群体包括创新药企、科研院所及CRO机构等新药研发机构，以及医药综合服务商。 药物分子砌块市场：需求驱动与国产替代浪潮 新药研发热潮与挑战并存 全球新药研发活动持续升温，在研新药数量和研发支出均呈现增长态势。据Evaluate Pharma数据，2020年全球药物研发支出规模达到1980亿美元，预计到2026年将增至2540亿美元，复合年增长率约为4.2%。中国作为全球医药研发的重要力量，创新药投融资数量和金额持续增长，国产新药新增IND（临床试验申请）数量也逐年攀升，2021年首次IND新药数量达到644个，其中国产占比高达76%。然而，新药研发的难度也在不断提升，研发周期长达10-15年，成功率低（2018年临床I期到监管提交的综合成功率仅为11.4%），且单个新药的平均研发成本不断攀升，从2010年的11.9亿美元增长至2019年的19.8亿美元。这些挑战使得新药研发企业对能够加速研发进程、降低成本的工具和材料的需求日益迫切。 药物分子砌块：加速新药研发的关键要素 药物分子砌块作为用于设计和构建药物活性物质的小分子化合物，分子量通常小于300，是新药研发全生命周期中的底层结构化合物。在研发前期，通过组合不同性质和功能的分子砌块，可快速获得大量候选化合物进行筛选、评估和优化，从而大幅缩短研发时间、降低经济成本、提升研发效率。随着研发阶段的推进，对药物分子砌块的需求从种类丰富、结构新颖、功能多样、单品种用量小，逐渐转变为种类减少但单品种用量不断提升，采购量级从毫克级、克级上升到千克级甚至吨级，同时单价随用量增加而下降。据华经产业研究院估算，2020年全球药物分子砌块市场规模为185亿美元，预计到2024年将增长至218亿美元，复合年增长率为4%，显示出广阔的市场前景。 国产品牌崛起：进口替代与全球市场拓展 全球药物分子砌块市场长期以来主要由进口品牌占据，如Sigma-Aldrich、Combi-Blocks和Enamine等第一梯队企业，它们进入市场早、规模庞大、产品种类齐全、营销网络遍布全球。然而，以毕得医药、药石科技、皓元医药为代表的中国本土企业虽然发展时间较短，但凭借技术含量的逐步提升和显著低于进口产品的价格优势，正加速崛起。目前，国产企业可提供的药物分子砌块种类数量和常备现货种类数量已与进口厂家差距不大。例如，毕得医药的产品价格通常是国际巨头的20-50%，与国内同行相比也存在一定价格优势。这种性价比优势使得国产品牌有望不断冲击国际巨头在国内的市场份额，并逐步攻克部分国际市场份额，展现出强劲的进口替代效应和增长动力。 毕得医药的业务拓展与全球化战略 药物分子砌块：横向发展与核心竞争力 毕得医药在药物分子砌块业务上定位为横向发展，即通过不断提升产品种类，提供结构独特、功能多样的分子砌块，以快速响应客户多样化的新药研发需求。公司目前已具备提供超过30万种药物分子砌块的能力，常备现货库存达7.33万种（截至2021年末），在产品种类数量上领先于国内同行约3万种。公司通过询单大数据分析、市场调研、文献分析以及定制化产品反馈等多种途径，前瞻性地储备高需求产品和热点疾病领域所需产品。此外，公司还引入了史壮志博士等专家，重点布局含硼、含氟等具有独特物理化学和电子特性的分子砌块产品线，进一步强化了竞争力。 在产品质量方面，毕得医药具备高品质的检测及纯化能力，拥有完备的技术储备和解决能力，制定了10万多种产品的企业标准，并累积了60多万个检测数据。在供货及时性方面，公司通过前瞻性备货、优化合成路线以及设立8大区域中心（包括中国、美国、印度、德国）实现总部与区域中心的联动，确保快速响应客户需求，缩短物流时间和成本。在成本控制方面，公司依托对化学反应机理的深入研究，优化合成路线，减少反应步骤，简化后处理，并严格控制副反应比例，从而在保证产品质量和收率的同时，显著降低纯化成本，使其产品具备明显的性价比优势。 多方面的优势叠加使得毕得医药在公斤级以内药物分子砌块供应商中销售额大幅超过药石科技、皓元医药等其他国产厂家，行业地位突出。公司品牌美誉度也持续提升，被药明康德旗下平台览博网评为5星供应商。随着下游客户新药研发进程的推进，对符合其研发要求的分子砌块需求量级逐步提升，公司公斤级以上分子砌块销量占比也从2019年的4.51%提升至2021年的12.31%，预示着公司有望逐步渗透到新药研发的中后端。 科学试剂：与分子砌块业务的协同联动 毕得医药的科学试剂产品主要包括催化剂、配体及活性小分子化合物，常备现货产品近1万种。公司在催化剂及配体类产品上，无论是在现货种类、品质还是新颖性方面，都具备较强竞争力，其贵金属催化剂、廉价金属催化剂、有机小分子催化剂和可见光氧化还原催化剂等细分种类数量均超过国际同行。公司通过紧跟药物研发和科研动态，前瞻性地研发合成产品并备库，并通过设计新型配体骨架和引入不同取代基来保证产品的前瞻性和新颖性。在产品质量上，公司通过优化合成工艺和精准检测技术，确保产品高纯度。在价格方面，公司产品与国际和国内同行相比均具备一定优势。 科学试剂与药物分子砌块业务之间存在显著的协同联动效应。新药研发客户在使用药物分子砌块合成目标分子时，常会遇到合成步骤长、反应条件苛刻、产物收率低等问题，而催化剂和配体正是解决这些问题的关键。活性小分子化合物既可作为先导药物，也可能成为最终成药。因此，两类产品的客户群体高度重叠，客户在药物研发过程中对两类产品的购买具有较强的联动性，共同驱动公司业务增长。 全球市场布局：业绩持续高增的战略支点 为实现成为全球药物分子砌块领域领先企业的愿景，毕得医药自2018年起积极进行全球化战略布局，通过建立自主品牌开拓海外市场。公司先后在美国、印度、德国等全球新药研发高地设立并运营区域中心。这些区域中心的布局，一方面能够更快速、更直接地服务全球客户，提升客户满意度；另一方面，也使得公司能够紧密跟踪医药前沿研发方向，及时开发出结构新颖独特、功能多样的药物分子砌块和科学试剂，快速响应客户的多样化需求。 公司的海外区域中心布局效果立竿见影，2019-2021年，公司在北美、欧洲、印度市场的收入实现了高速增长。境外客户数量也实现了高速增长，其中境外新药研发机构数量从2019年的701家增长至2021年的2400家，成为收入增长的主要来源。此外，境外热销品种通常会在1-2年后成为境内热销品种，境外销售品种对国内产品备货具有重要的指导意义。 公司计划继续投资2.8亿元用于药物分子砌块区域中心项目，拟在美国、印度、上海和成都新建四个区域中心，并对现有区域中心进行扩产升级。这一举措将进一步提升公司的新品开发能力、生产供应能力和服务的及时性，从而增强公司在全球市场的竞争力，为公司业绩的持续高增长提供强劲动力。 总结 毕得医药作为国内公斤级以下药物分子砌块的龙头企业，凭借其在产品种类、质量、供货及时性和成本控制方面的核心竞争力，在新药研发产业链前端占据重要地位。公司通过横向拓展产品线，提供超过30万种结构新颖的分子砌块，并与科学试剂业务形成协同效应，共同服务于全球新药研发机构。面对全球新药研发持续升温和国产替代加速的行业趋势，毕得医药积极布局全球市场，通过设立海外区域中心，有效提升了国际市场份额和品牌影响力。公司业绩表现靓丽，预计未来几年将保持高速增长，其强劲的竞争力、前瞻性的全球化战略以及持续的研发投入，共同支撑了其作为高成长性投资标的的价值，获得“推荐”评级。然而，投资者仍需关注产品横向拓展速度、海外市场拓展及市场竞争加剧等潜在风险。

中心思想 防疫政策优化下的医疗体系应对策略 本报告核心关注中国在优化防疫政策后，医疗体系如何通过加强医疗资源储备、提升疫苗接种率和优化就医流程来应对潜在挑战，确保医疗服务能力和公共卫生安全。 宏观经济稳增长与结构性政策发力 报告同时强调了中央政治局会议将“稳增长”置于突出位置，并通过地产金融支持、技术改造升级等结构性政策，推动经济恢复和高质量发展，以应对复杂的国内外经济形势。 主要内容 医疗体系的韧性建设与流程优化 医疗资源储备与扩容： 重症床位： 要求各地务必在12月底前完成重症床位扩容改造。以地市为单位，将方舱医院升级改造为亚定点医院，并按床位10%的比例改造监护床位。三级医院综合ICU床位需达总数4%，专科ICU按综合ICU标准扩容，另需改造4%的可转换ICU床位。目前全国重症医学床位总数13.81万张，其中三级医疗机构重症医学床位10.65万张。 医务人员配置： 目前“可转换ICU”储备医师10.6万人，护士17.77万人。要求12月底前，每张ICU床位配备1名医师和2.5-3名护士作为一线医护人员，并额外扩充20%-30%的医疗力量作为重症补充。重症医学医师总数8.05万人，重症专业护士22万人。 基层发热门诊： 加快推进乡镇卫生院和社区卫生服务中心发热诊室（门诊）建设进度，2023年3月底前力争覆盖率提高到90%左右，并以医联体为单位实现远程医疗全覆盖。 老年人疫苗接种： 11月29日，国务院联防联控机制发文要求加快提升80岁以上人群接种率，继续提高60-79岁人群接种率。同时，将老年人第一剂次加强免疫与全程接种时间间隔调整为3个月以上。 就医流程优化： 所有医疗机构均需接诊核酸阳性患者，不得拒诊。普通门诊进行预检分诊以区分核酸阳性和阴性患者，急诊不以核酸结果作为是否接诊的先决条件，住院患者仍需提前进行核酸检测。 经济复苏的政策驱动与结构调整 稳增长重心提升： 12月6日中共中央政治局会议提出“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”，将稳增长置于首位，强调积极财政政策加力提效、稳健货币政策精准有力。 房地产市场支持： “第三支箭”落地： 证监会宣布恢复上市房企并购重组及配套融资、再融资。 金融授信与保交楼： 截至11月25日，六大行已向17家房企提供意向性授信额度达12750亿元。人民银行将面向6家商业银行推出2000亿元“保交楼”贷款支持计划，提供零成本资金。 REITs试点扩容： 证监会副主席李超表示将研究推动REITs试点范围拓展至市场化长租房及商业不动产等领域。 技术改造与设备更新： 工信部： 修订《工业企业技术改造升级投资指南》，实施工业企业技术改造升级导向计划，引导企业开展新一轮技术改造和设备更新投资。 发改委： 大力推进重点行业和产品设备节能降碳更新改造，各地区需加大资金、政策等支持力度。 其他宏观政策： 外事访问： 12月7日-10日，习近平总书记对沙特进行国事访问，双方同意将中沙高级别联合委员会牵头人级别提升至总理级，并签署“一带一路”倡议与“2030愿景”对接实施方案。 立法议程： 十三届全国人大常委会第三十八次会议（12月27日至30日）将审议增值税法草案、金融稳定法草案、外国国家豁免法草案等。 金融支持实体经济： 人民银行行长易纲强调货币政策对宏观经济的有力支持，结构性工具“有进有退”。碳减排支持工具已累计使用2400多亿元，支持碳减排贷款超过4000亿元。 交通物流保通保畅： 国务院物流保通保畅工作领导小组办公室印发通知，全面取消各地设立的公路、航道、船闸防疫检查点，不再查验货车司乘人员、船舶船员的核酸检测阴性证明和健康码，取消货运车辆闭环管理和跨区域“落地检”。 总结 本报告分析了中国在2022年11月下旬至12月上旬期间，围绕防疫政策优化和宏观经济稳增长所采取的关键举措。在防疫方面，国家着力加强医疗资源储备，包括重症床位、医务人员配置和基层发热门诊建设，并加快推进老年人疫苗接种，同时优化就医流程以适应新形势。在宏观经济层面，中央政治局会议明确将“稳增长”作为突出重点，通过“第三支箭”等政策支持房地产市场平稳健康发展，并部署技术改造和设备更新以激发工业经济活力。此外，报告还关注了重要的外事活动和立法议程，以及金融对实体经济的支持和交通物流的优化措施，共同构成了中国应对内外挑战、推动经济社会发展的政策框架。

中心思想 创新药企核心竞争力与国际化战略 和黄医药（00013.HK）作为一家领先的小分子靶向药创新药企，凭借其强劲的自主研发实力和全面的产品管线布局，在癌症与免疫疾病治疗领域展现出巨大的国际化潜力。公司已成功自主研发13个抗肿瘤创新分子药物，其中呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼三款核心产品已在中国获批上市，并在全球范围内开展多项注册性临床研究，尤其呋喹替尼和赛沃替尼的国际多中心临床试验数据积极，有望支持其在欧美及日本市场获批，显著拓宽市场空间。 财务表现与未来增长展望 尽管公司目前仍处于研发投入期，预计2022-2024年将持续录得归母净亏损，但其营业收入预计将保持稳健增长，2022-2024年复合增长率达19.4%。创新产品销售额的快速增长，特别是呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼的销售放量，以及后续血液瘤管线的全面布局，为公司长期发展提供了坚实动力。根据DCF模型测算，公司整体估值达217亿港元，目标价25.12港元，首次覆盖给予“推荐”评级，凸显了市场对其未来增长潜力的认可。 主要内容 核心产品研发进展与市场潜力分析 和黄医药：领先的小分子靶向药创新药企 和黄医药成立于2000年，专注于癌症与免疫疾病创新药的发现、开发及商业化。公司已自主研发13个抗肿瘤创新分子药物，其中呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼已获批上市。 公司在全球开展超过45项临床研究，包括15项注册/潜在注册研究，并在中国建立了覆盖超过3000家肿瘤医院的商业化团队。 财务数据显示，2021年公司营业收入达3.56亿美元，同比增长56.21%；2022年上半年营收2.02亿美元，同比增长28%。创新产品销售额从2020年的约3370万美元增长至2021年的9850万美元，2022年上半年达8730万美元。 研发投入持续加大，2021年研发费用为2.99亿美元，同比增长71.13%；2022年上半年研发费用达1.82亿美元，同比增长47.97%，主要用于扩展创新肿瘤候选药物研发及建立国际临床团队。 呋喹替尼：强效高选择性VEGFR抑制剂 呋喹替尼是一种强效高选择性的VEGFR1、2、3抑制剂，于2018年在中国获批用于结直肠癌三线治疗。 全球VEGFR疗法市场庞大，2020年约200亿美元，预计2025年将增至337亿美元，年复合增长率为11.0%。 呋喹替尼销售额快速增长，2021年全年销售额达7100万美元，同比增长111%；2022年上半年销售额达5040万美元，同比增长25.7%。2022年第二季度市场占有率已达43%。 FRESCO：呋喹替尼三线治疗结直肠癌疗效积极 结直肠癌是全球第三大常见癌症，2020年全球新增超过193万确诊患者，中国新增超过55万。晚期结直肠癌5年生存率仅14%。 FRESCO研究（中国III期）结果显示，呋喹替尼组中位总生存期（OS）为9.30个月，安慰剂组为6.57个月（HR 0.65，p<0.001）；中位无进展生存期（PFS）为3.71个月，安慰剂组为1.84个月（HR 0.26，p<0.001）。疾病控制率（DCR）分别为62.2%和12.3%。安全性可控。 FRESCO-2：全球注册III期研究有望支持呋喹替尼海外上市 FRESCO-2研究（全球III期）在691例难治性转移性结直肠癌患者中开展，结果显示呋喹替尼组中位OS为7.4个月，安慰剂组为4.8个月（HR 0.66，p<0.001）；中位PFS为3.7个月，安慰剂组为1.8个月（HR 0.32，p<0.001）。DCR为55.5%，安慰剂组为16.1%。 与已获批的三线疗法瑞戈非尼和TAS-102相比，呋喹替尼展现出更强的优效性，且未报告严重肝毒性或重度骨髓抑制。 公司计划于2023年在美国、欧洲和日本提交上市申请。 多项注册研究进一步拓展呋喹替尼应用场景 FRUTIGA研究（胃癌III期）：呋喹替尼联合紫杉醇二线治疗晚期胃癌或胃食管结合部腺癌，达到PFS主要终点，OS观察到改善但未达统计学显著性，ORR、DCR和DoR均显著改善。 联合信迪利单抗治疗晚期结直肠癌：I/II期试验结果显示显著延长中位PFS。 多项联合PD-1疗法正在推进：与信达、百济神州合作，探索呋喹替尼与PD-1单抗在宫颈癌、子宫内膜癌、胃癌、肝细胞癌、非小细胞肺癌或肾细胞癌等多种癌种中的联合疗法。其中，晚期子宫内膜癌队列已扩展为单臂注册性II期研究（>130名患者），晚期肾细胞癌II/III期研究（约260名患者）已启动。 赛沃替尼：国内首款获批MET抑制剂 MET异常活化与多种癌症发生密切相关 MET基因异常活化与肾癌、肺癌、胃癌、结直肠癌等多种癌症的发生发展密切相关。在新诊断的非小细胞肺癌（NSCLC）患者中，约2%-3%伴有MET外显子14跳跃突变。MET突变也是EGFR TKI耐药后最常见的耐药机制之一（约7-15%）。 全球小分子MET抑制剂市场预计从2025年的65亿美元增长至2030年的162亿美元（年复合增长率20%）；中国市场预计从2025年的19.7亿美元增长至2030年的48亿美元（年复合增长率19.7%）。 赛沃替尼治疗原发性或耐药性MET驱动NSCLC 赛沃替尼（沃瑞沙）是一种强效、高选择性的口服MET酪氨酸激酶抑制剂，于2021年6月在中国获批上市，用于治疗MET外显子14跳跃突变的NSCLC患者，是国内唯一获批疗法。 2022年上半年销售额为2330万美元，相比2021年下半年增长46%，已惠及超过4000名新患者。公司正准备将其纳入2023年国家医保目录。 中国II期注册性研究显示，ORR和DCR分别达到42.9%和82.9%，中位OS为12.5个月。安全性良好。III期确证性试验正在进行中。 与阿斯利康合作：赛沃替尼的海外开发和全球商业化由阿斯利康主导，目前正在开展7项注册性临床研究（3项全球，4项中国）。 TATTON研究（全球Ib/II期）：针对伴有MET扩增、EGFR突变的NSCLC患者，ORR为33.3%-67%，中位PFS为5.5-11.1个月。 SAVANNAH研究（全球II期）：针对奥希替尼治疗后伴有MET扩增或过表达的EGFR突变NSCLC患者，高MET异常水平患者ORR达49%，中位PFS达7.1个月。III期SAFFRON研究正在招募患者。 中国III期研究（SACHI和SANOVO）也正在推进，探索赛沃替尼联合奥希替尼在不同NSCLC患者群体中的疗效。 赛沃替尼治疗MET驱动的肾癌和胃癌初步数据积极 MET异常活化在乳头状肾细胞癌（pRCC）中常见，发生率分别为扩增64%、突变17-33%、过表达55%。 SAVOIR研究（全球III期）：赛沃替尼单药治疗MET驱动pRCC，ORR为27%，中位PFS为7.0个月，优于舒尼替尼组（ORR 7%，PFS 5.6个月）。 CALYPSO研究（I/II期）：赛沃替尼联合度伐利尤单抗治疗MET驱动pRCC，ORR达57%，中位PFS为10.5个月，中位OS为27.4个月。 基于此，阿斯利康启动了关键性III期SAMETA研究。 赛沃替尼单药治疗MET扩增的晚期胃癌或胃食管结合部腺癌的II期研究已启动，基于VIKTORY研究（韩国II期）中MET扩增胃癌患者ORR达50%的积极数据。 索凡替尼：新型酪氨酸多激酶抑制剂 索凡替尼是一种具有抗血管生成和免疫调节双重活性的口服酪氨酸激酶抑制剂，特异性抑制VEGFR-1、-2、-3、FGFR1及CSF-1R激酶。 于2020年12月和2021年6月分别获批用于治疗非胰腺和胰腺神经内分泌瘤（NENs），并于2021年12月成功纳入国家医保目录。 2021年销售额为1160万美元，2022年上半年销售额达1360万美元，同比增长69%，惠及约7500名新患者，同比增长280%。 NENs患者中位生存期较长，但晚期患者预后差。2020年美国新增1.9万例NENs患者，中国每年新增约3.4万名晚期NENs患者。 SANET-ep研究（中国III期，非胰腺NENs）：中位PFS为9.2个月，安慰剂组为3.8个月。 SANET-p研究（中国III期，胰腺NENs）：中位PFS为10.9个月，安慰剂组为3.7个月，疾病进展或死亡风险降低51%。 国际进展：2022年4月收到FDA完整回复函，认为现有数据不足以支持在美国获批，需纳入更多代表美国患者人群的国际多中心临床试验。公司已撤回欧洲上市许可申请。日本注册性桥接研究正在进行，预计2023年公布结果。 与君实、信达及百济合作，探索索凡替尼与PD-1单抗联合疗法。SURTORI-01研究（中国III期）已启动，评估索凡替尼与特瑞普利单抗联合疗法治疗晚期神经内分泌癌的疗效和安全性。 后续管线全面布局血液瘤 和黄医药在血液肿瘤领域进行了全面布局，包括安迪利塞（PI3Kδ抑制剂）、索乐匹尼布（Syk抑制剂）和他泽司他（EZH2抑制剂，引进）。 安迪利塞（HMPL-689）：高选择性PI3Kδ抑制剂，国内注册临床正在招募滤泡性淋巴瘤及边缘区淋巴瘤患者，预计2022年底至2023上半年完成招募。概念验证研究显示ORR达54%，其中滤泡性淋巴瘤和边缘区淋巴瘤患者ORR分别达82%和50%。 索乐匹尼布（HMPL-523）：选择性Syk抑制剂，国内已启动治疗免疫性血小板减少症的注册研究及温抗体型自身免疫性溶血性贫血的II/III期研究。 他泽司他（达唯珂®）：EZH2抑制剂，已于2020年获FDA加速批准，2021年和黄医药获得大中华区权益，2022年5月在海南博鳌先行区获批使用。国内已启动单药疗法桥接研究用于三线以上复发/难治性滤泡性淋巴瘤，并计划开展与安迪利塞的联合疗法研究。 财务预测与投资风险评估 投资建议与盈利预测 基于核心产品上市时间（呋喹替尼欧美日2023年，赛沃替尼多适应症2024/2025年）、适应症人群（GLOBOCAN、SEER数据）及渗透率假设，预计公司三款核心产品销售总额将于2030年达到17.74亿美元的峰值。 预计公司2022-2024年营业收入分别为4.07、4.61和6.03亿美元，同比增长14.2%、13.5%和30.6%。归母净利润预计为-2.32、-1.31和-0.28亿美元。 根据DCF模型测算，给予公司整体估值217亿港元，对应目标价25.12港元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 临床进度不达预期：核心产品多项适应症处于临床研发阶段，研发进度将影响新适应症获批时间及产品销售额。 商业化表现不达预期：产品销售情况对公司盈利能力有重大影响。 竞争格局变动：在研产品适应症领域存在其他公司候选产品，竞品上市可能改变竞争格局，影响公司产品销售。 对外合作不达预期：公司多款产品对外