中心思想 业绩承压与增长潜力并存 国际医学2024年前三季度展现出稳健的收入增长态势，实现营收36.06亿元，同比增长7.85%。然而，公司同期归母净利润仍处于亏损状态，为-2.12亿元，显示出在收入增长的同时，盈利能力面临一定压力。尽管如此，第三季度期间费用率的优化，以及对第四季度医疗服务旺季的预期，预示着公司未来盈利状况有望逐步改善。高新医院的稳定增长和中心医院的持续爬坡是收入增长的主要驱动力。 财务预测调整与“推荐”评级维持 鉴于最新的三季报业绩，华创证券对国际医学2024-2026年的收入和归母净利润预测进行了下调。新的预测显示，2024年公司仍将面临亏损2.11亿元，但预计2025年和2026年将实现盈利，分别为0.05亿元和1.73亿元。尽管预测有所调整，华创证券基于DCF模型测算，维持了公司7.5元的目标价和“推荐”的投资评级，表明市场对公司长期发展潜力仍持肯定态度。同时，报告也明确指出了医疗服务价格调整、床位使用率提升不及预期以及医保政策变化等关键风险因素，提醒投资者关注。 主要内容 2024年三季报业绩回顾与盈利能力分析 收入稳健增长，盈利仍处亏损区间 国际医学于2024年10月24日发布了2024年三季报，报告显示公司前三季度实现营业总收入36.06亿元，较去年同期增长7.85%。其中，第三季度单季收入为11.86亿元，同比增长4.58%，延续了稳健的增长势头。这一增长主要得益于高新医院的稳定运营和中心医院的持续爬坡。然而，在收入增长的同时，公司的盈利状况仍不容乐观。前三季度归属于母公司股东的净利润为-2.12亿元，扣除非经常性损益后的归母净利润为-2.2亿元。第三季度单季归母净利润为-0.39亿元，扣非归母净利润为-0.81亿元，表明公司在报告期内仍处于亏损状态。 毛利率下降与费用控制优化 从盈利能力指标来看，2024年第三季度公司的毛利率为8.58%，同比下降了2.35个百分点，这可能反映了成本上升或服务结构变化对盈利空间的挤压。然而，在期间费用控制方面，公司展现出积极的优化趋势。第三季度销售费用率为0.64%，同比下降0.06个百分点；管理费用率为11.53%，同比下降1.11个百分点；财务费用率为3.50%，同比下降1.25个百分点。各项费用率的下降，在一定程度上缓解了毛利率下滑带来的盈利压力，体现了公司在运营效率提升方面的努力。 经营展望、财务预测调整与投资建议 四季度医疗服务旺季预期与盈利改善展望 展望第四季度，华创证券预计医疗服务行业将迎来传统旺季。随着季节性因素和市场需求的增加，国际医学的床位数有望持续突破新高，这将直接带动公司收入的环比增长。同时，规模效应的进一步显现和运营效率的持续提升，有望在收入增长的同时带来盈利状况的改善。高新医院预计将保持稳定增长，而中心医院的持续爬坡将贡献更多收入增量，共同支撑公司业绩向好发展。 2024-2026年财务预测大幅调整 基于公司三季报业绩及最新经营情况，华创证券对国际医学2024-2026年的财务预测进行了显著调整。 营业总收入预测： 2024年、2025年和2026年的收入预测分别调整为51.06亿元、58.41亿元和66.38亿元。这与此前预测的58.16亿元、70.92亿元和84.80亿元相比，均有不同程度的下调。调整后的收入同比增长率分别为10.6%、14.4%和13.6%。 归母净利润预测： 归母净利润预测调整幅度更大。2024年预计亏损2.11亿元（原预测盈利1.55亿元），2025年预计盈利0.05亿元（原预测盈利3.53亿元），2026年预计盈利1.73亿元（原预测盈利6.02亿元）。尽管预测值大幅下调，但报告仍预计公司将在2025年实现扭亏为盈，并在2026年进一步提升盈利水平，同比增速分别高达102.4%和3336.7%（基于低基数）。 维持“推荐”评级与目标价 尽管财务预测有所下调，华创证券基于DCF模型测算，认为国际医学的合理估值为169亿元，对应目标价格为7.5元。当前股价为5.95元（截至2024年11月8日），目标价仍有一定上行空间。因此，华创证券维持了对国际医学的“推荐”投资评级，表明分析师对公司长期价值和未来发展前景仍持积极态度。 潜在风险因素分析 市场与政策环境挑战 报告提示了国际医学面临的几项主要风险，这些风险可能对其未来的经营业绩和市场表现产生不利影响： 医疗服务价格调整幅度超预期： 医疗服务价格受国家政策和地方医保部门调控影响较大。若未来医疗服务价格调整幅度超出市场预期，可能直接影响公司的收入水平和盈利能力，尤其是在成本控制未能同步优化的前提下。 床位使用率提升不及预期： 国际医学作为医疗服务提供商，其收入增长与床位规模扩张及使用效率密切相关。若新投入使用的床位或现有床位的利用率未能达到预期水平，将导致固定资产投资回报率下降，并影响公司收入增长的实现。 医保政策变化风险： 医疗保障政策的调整，包括医保支付方式改革（如DRG/DIP）、报销比例变化、药品耗材集中采购等，可能对公司的患者结构、服务定价策略以及营收结算模式产生重大影响，进而影响公司经营业绩和现金流状况。 主要财务指标趋势分析 盈利能力逐步改善，负债率与营运效率需持续关注 从华创证券提供的主要财务预测指标来看，国际医学的盈利能力预计将呈现逐步改善的趋势。毛利率预计将从2023年的9.5%稳步提升至2024年的12.5%、2025年的16.6%和2026年的19.1%，这反映了公司在规模效应显现和服务结构优化方面的潜力。净利率也将从2023年的-10.2%显著改善，预计在2025年转正至0.1%，并在2026年达到2.6%。净资产收益率（ROE）同样预计在2025年由负转正至0.1%，2026年进一步提升至4.5%，显示公司资本回报能力的逐步恢复。投资资本回报率（ROIC）也预计从2023年的-3.2%提升至2026年的3.8%，表明公司利用投资资本创造价值的能力正在增强。 然而，在偿债能力方面，公司面临一定的挑战。资产负债率预计将从2023年的66.3%持续上升至2024年的70.2%、2025年的72.5%和2026年的73.7%，债务权益比也呈现类似的上升趋势，从2023年的122.9%增至2026年的187.3%。这表明公司在业务扩张过程中对债务融资的依赖程度较高，投资者需密切关注其未来的现金流状况和偿债风险。流动比率和速动比率预计在2026年分别达到1.0和1.0，显示短期偿债能力有所改善，但仍需警惕高负债率带来的潜在风险。 在营运能力方面，总资产周转率预计在0.4-0.5之间保持相对稳定，表明公司资产的整体利用效率变化不大。应收账款周转天数预计在42-52天之间波动，应付账款周转天数保持在172-177天，存货周转天数在6-9天，这些指标显示公司在应收应付管理和存货周转方面保持了相对稳定的运营效率。每股收益（EPS）预计在2025年转正，并在2026年达到0.08元，反映了盈利能力的逐步恢复对股东价值的贡献。估值比率方面，P/E和EV/EBITDA等指标在盈利

中心思想 医药板块估值底部与宏观环境改善 本报告核心观点指出，当前医药板块估值处于历史低位，且公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置也处于低位。随着美债利率等宏观环境因素的积极恢复，以及大领域大品种对行业的拉动效应，华创证券对2024年医药行业的增长保持乐观态度。市场有望迎来底部反转，为投资者提供多元化的投资机会。 多元化投资机会与创新驱动 报告强调，2024年医药行业的投资机会将“百花齐放”，涵盖创新药、医疗器械、中药、创新链（CXO+生命科学服务）、药房、医疗服务、医药工业和血制品等多个细分领域。创新驱动、国产替代、政策利好（如设备更新、处方外流、国企改革）以及市场需求复苏是主要增长动力。报告特别关注了药品零售市场在2024年1-8月的销售表现，指出线下门店销售额止跌企稳，O2O和B2C渠道保持增长，并对各细分领域龙头企业进行了推荐。 主要内容 行情回顾 本周（截至2024年11月8日），中信医药指数上涨6.42%，跑赢沪深300指数0.92个百分点，在中信30个一级行业中排名第14位。涨幅前十名股票包括浩欧博（148.84%）、博士眼镜（45.58%）等，跌幅前十名股票包括惠泰医疗（-10.13%）、双成药业（-8.50%）等。个股涨跌幅主要受并购、AI穿戴概念、三季报业绩、签订合资合同、解禁及控股股东减持等因素影响。 整体观点和投资主线 创新药 看好国内创新药行业从数量逻辑向质量逻辑（BIC/FIC）转换，进入产品为王阶段。2024年建议重视国内差异化和海外国际化管线，关注能够兑现利润的产品和公司，如恒瑞、百济、贝达、信达、康方等。 医疗器械 受益于国务院设备更新政策加速推进，关注订单落地带来的业绩增量，首推迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗等。IVD关注集采弹性和高增长，首推新产业、安图生物等。高值耗材关注电生理和骨科赛道，推荐春立医疗、惠泰医疗等。低值耗材处于低估值高增长状态，关注维力医疗、振德医疗。ICL渗透率有望提升，推荐金域医学。 中药 基药目录颁布预期将反复博弈基药主线，关注昆药集团、康缘药业等。国企改革将带动基本面提升，重点关注昆药集团、太极集团等。新版医保目录解限品种及兼具老龄化属性、中药渗透率提升、医保免疫的OTC企业值得关注，如片仔癀、同仁堂等。具备爆款特质的潜力大单品如以岭药业（八子补肾）等。 创新链（CXO+生命科学服务） 海外投融资持续回暖，国内投融资有望触底回升，创新链浪潮正在来临。CXO产业周期向上，订单面已传导，预计2025年有望重回高增长。生命科学服务行业需求复苏，供给端出清，国产替代是大趋势，并购整合将助力公司做大做强。 药房 展望2024年，处方外流（门诊统筹+互联网处方）有望提速，竞争格局优化（线上线下融合、线下集中度提升），药房板块投资机会显著，建议关注老百姓、益丰药房、大参林等。 医疗服务 反腐和集采净化医疗市场环境，有望提升民营医疗综合竞争力。商保+自费医疗扩容带来差异化竞争优势。建议关注固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科）及其他细分赛道龙头。 医药工业 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 血制品 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间打开，品种丰富度提升，产能扩张，行业中长期成长路径清晰。疫情放开后，供需两端弹性释放，业绩有望改善，关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：药品零售市场1-8月销售表现 线下门店销售表现 2024年1-8月，全国零售药店累计市场规模达3410亿元，同比下滑2.6%。但三季度以来市场持续回温，7月和8月市场规模分别达409亿元和419亿元，同比提升1.0%和2.7%，显示市场或已迎来拐点。其中，处方药销售规模占比56.7%，同比增长2.0%；非处方药销售规模占比43.3%，同比下滑1.9%。7-8月客流小幅回升，店均订单量连续两月增长。品类方面，肝胆疾病用药同比增长约10%，肿瘤治疗药物增长20-25%。重点Rx品种中，血塞通销售额同比增长2%，安宫牛黄销售额同比下滑10%但7-8月回温，奥司他韦销售额同比下滑50%但7-8月增速分别达66%和79%。重点OTC品种中，复方阿胶浆销售额同比增长15%，感冒灵销售额同比增长15%，藿香正气销售额同比下滑21%但8月增长34%。 O2O渠道销售表现 2024年1-8月，O2O直送店药品市场规模达64.0亿元，同比增长13%，增速较去年有所放缓，占线下零售药店渠道比重同比增加0.5个百分点至4.2%。7-8月环比恢复，市场规模分别达7.7亿元和7.9亿元，同比增长5.1%和8.1%。O2O直送店中，处方药增速略快于非处方药，处方药销售规模占比达40.0%。品类方面，抗感染药物、止咳祛痰、感冒用药表现亮眼，增速在20-60%之间。 B2C渠道销售表现 2024年1-8月，B2C渠道药品累计市场规模达421亿元，同比增长9.6%。2024年8月，B2C药品市场规模达52亿元，同比增速达11.0%，保持较快增长但增速有所放缓。由于渠道特性，消费品属性更强的滋补保健类、维矿类、神经/助眠类品种表现较好，增速分别达10-20%、5-10%、20-40%。感冒清热、止咳祛痰等四类药受需求影响下滑较大，感冒清热类用药同比下滑超40%。 创新药：诺诚健华公司分析 血液瘤领域布局与销售增长 诺诚健华在血液瘤领域布局6款产品，覆盖骨髓瘤、白血病及非霍奇金淋巴瘤。已上市BTK抑制剂奥布替尼随着独家适应症r/r MZL获批并纳入医保，销售有望显著提升。公司计划年内递交奥布替尼一线治疗CLL/SLL新适应症上市申请，并在美国递交r/r MCL上市申请。国内首款CD19单抗坦昔妥单抗联合来那度胺治疗r/r DLBCL的上市申请已获CDE受理并纳入优先审评。 自免领域开启第二成长曲线 自免疾病市场庞大，诺诚健华凭借小分子研发能力布局多款差异化小分子药物。BTK抑制剂奥布替尼治疗原发性免疫性血小板减少症已推进至III期，治疗系统性红斑狼疮处于临床II期，治疗原发进展型多发性硬化的III期临床已获FDA同意。TYK2/JAK1抑制剂ICP-332治疗特应性皮炎II期数据积极，展现同类最优潜力，将于今年启动III期。高选择性TYK2抑制剂ICP-488治疗中重度斑块状银屑病II期研究达到主要终点，PASI 75应答率达77.3%-78.6%。公司还差异化布局口服IL-17小分子药物ICP-923。 实体瘤领域me-better品种进展 公司在实体瘤领域布局五款候选产品，包括pan-FGFR抑制剂ICP-192、二代TRK抑制剂ICP-723、SHP2抑制剂ICP-189等。ICP-723治疗NTRK融合阳性肿瘤和ICP-192治疗胆管瘤已进入注册II期临床，预计年底递交ICP-723上市申请。 医疗器械：高值耗材与IVD市场分析 高值耗材新成长机遇 高值耗材集采陆续落地，迎来新成长。骨科市场受益老龄化和手术渗透率低，集采后手术价格下降有望拉动手术量提升，国产龙头有望迎来新成长，重点关注春立医疗、威高骨科、三友医疗。电生理市场心律失常发病率高但手术渗透率低，国产化率不足10%，技术突破和政策支持将加速进口替代，关注惠泰医疗、微创电生理。神经外科赛道迈普医学产品线完善，销售放量在即。 IVD市场回归高增长 IVD受益诊疗恢复有望回归高增长，重点推荐发光和ICL。化学发光是IVD中规模最大且增速较快的细分赛道，国产替代空间广阔，集采有望加速国产替代，海外市场进一步打开成长空间，推荐迈瑞医疗、新产业、安图生物等。ICL市场渗透率低，在分级诊疗、医保控费、DRG/DIP改革推动下有望进入快速发展期，推荐金域医学。 医疗器械：医疗设备与低值耗材市场分析 医疗设备国产替代加速 医疗设备受益国产替代大浪潮和大规模设备更新政策。软镜赛道国产企业技术水平与进口差距缩小，产品性价比高，放量可期，关注澳华内镜、开立医疗。硬镜赛道微创手术渗透率有较大提升空间，国产替代加速。新华医疗多维度促进产品结构优化，海外业务发展迅速。三诺生物传统BGM主业稳健发展，CGM赛道有望爆发新活力。国务院设备更新方案将给国产医疗设备企业带来放量机会。 低值耗材估值性价比突出 低值耗材处于低估值高增长状态，国内入院情况逐步恢复，海外订单好转。2023年以来海外大客户去库存周期已消化，2023Q4和2024Q1订单明显好转，国内业务也在恢复中，推荐维力医疗、振德医疗。一次性手套行业在经历疫情后的调整后，供需关系趋于稳定，拐点有望到来，关注英科医疗、中红医疗。 医药消费：中药及医疗服务机会 药房板块投资机会 2024年药房板块投资机会显著，主要驱动因素包括处方外流提速（门诊统筹+互联网处方、电子处方流转平台建成）和竞争格局优化（B2C、O2O增速放缓，线上线下融合加速，上市连锁优势明显，线下集中度提升）。建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂。 中药板块投资机会 中药板块重点推荐基药、国企改革。基药目录颁布预期将反复博弈基药主线，关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等。央企考核体系调整将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，重点关注昆药集团、太极集团、康恩贝等。此外，新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等）以及具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业八子补肾、太极集团藿香正气等）也值得关注。 医疗服务板块投资机会 反腐和集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，长期看民营医疗综合竞争力有望显著提升。商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注具备全国化扩张能力的优质标的，如固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科）及其他细分赛道龙头（海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖）。 医药工业：特色原料药行业困境反转 特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值已处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量，根据Evaluate Pharma数据，2019-2026年全球近3000亿美元原研药将陆续专利到期，仿制药替代空间巨大，将扩容特色原料药市场，建议关注同和药业、天宇股份。同时，纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如华海药业，具备较强成本优势。 创新链（CXO+生命科学服务）：底部反转 CXO产业周期向上 海外生物医药投融资连续几个季度回暖，国内投融资有望触底回升，CXO产业周期或趋势向上。投融资好转将从2024年上半年开始在CXO订单面逐渐体现，并持续带来订单向上，业绩面体现略滞后。目前海外需求大于国内需求，CDMO需求大于临床CRO需求大于临床前CRO需求。CDMO板块改善逻辑演绎更早更清晰，多数标的2024年上半年在手/新签订单表现亮眼，2024年第三季度趋势延续，预计2025年有望重回高增长车道。建议关注估值低、具备全球竞争力、产业周期趋势向上的国内头部CDMO（如药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英）以及有望在国内生物医药投融资回暖趋势下实现更大恢复弹性的国内头部CRO公司（如泰格医药、昭衍新药、诺思格）。 生命科学服务复苏与国产替代 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续，细分龙头市场份额有所提升，相关公司有望进入投入回报期并带来高利润弹性。海外生物医药投融资回暖将带动海外需求和通过CXO传导的国内工业端需求，国内科研端需求稳步增长，国内工业端药企需求有望伴随国内生物医药投融资触底回升。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代是趋势，尤其在仪器领域。政策端高度重视供应链自主可控，需求端集采、医保控费、进口供应短缺等因素使得客户选择国产意愿增强。此外，并购整合有望成为贯穿板块生命周期的一条主线，助力公司做大做强。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、迈普医学、三诺生物、和黄医药、科伦博泰、三生国健、来凯医药、翰森制药、艾迪药业、信达生物、乐普生物、诺诚健华、以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团、信立泰、华东医药、人福医药、苑东生物、通化东宝、同和药业、仙琚制药、华海药业、健之佳、漱玉平民、普瑞眼科、华厦眼科、三博脑科、国际医学、九州通、百普赛斯、华大智造、毕得医药、奥浦迈、诺思格、药明合联、泰格医药等公司。 行业热点 近期行业热点包括：Viking Therapeutics公布GLP-1R/GIPR双重激动剂VK2735皮下注射剂型II期研究积极结果，体重显著下降；华东医药的乌司奴单抗生物类似药HDM3001获批上市，为首款国产同类产品；诺和诺德2024年第三季度业绩显示，GLP-1类糖尿病药物和肥胖症药物销售额大幅增长，司美格鲁肽全年销售额有望突破270亿美元。 涨跌幅榜个股原因分析 本周涨幅前五名股票如浩欧博（并购）、博士眼镜（AI穿戴概念）、海南海药（签订合资合同）、博迅生物（解禁）等均有明确利好因素驱动。跌幅前五名股票如惠泰医疗（无特殊原因）、双成药业（此前涨幅较多，短暂回调）、康为世纪（三季报业绩）、海思科（控股股东减持）等则受不同因素影响。 风险提示 主要风险包括集采力度超预期、创新药谈判降价幅度超预期以及医疗领域整顿时间超预期。 总结 本报告对2024年医药生物行业持乐观态度，认为当前板块估值处于低位，宏观环境改善，有望迎来“百花齐放”的投资机会。报告详细分析了创新药、医疗器械、中药、创新链、药房、医疗服务、医药工业和血制品等八大细分领域的投资主线和推荐标的。特别关注了2024年1-8月药品零售市场的销售表现，数据显示线下门店销售额止跌企稳，O2O和B2C渠道保持增长，其中处方药和特定品类表现亮眼。报告还深入分析了诺诚健华在血液瘤、自免和实体瘤领域的进展，以及医疗器械（高值耗材、IVD、医疗设备、低值耗材）和创新链（CXO、生命科学服务）的国产替代和底部反转趋势。整体而言，政策支持、创新驱动和市场需求复苏将是推动医药行业增长的关键因素，但需警惕集采、创新药降价及医疗整顿等潜在风险。

中心思想 业绩承压下的战略调整 华熙生物在2024年第三季度及前三季度面临营收和归母净利润的同比下滑，显示公司短期业绩承压。为应对市场挑战，公司正积极调整化妆品业务的组织架构，并加大在合成生物与再生医学领域的研发投入，以期通过创新产品探索新的增长路径。 医美与研发驱动未来增长 尽管整体业绩面临压力，但公司的医美业务表现出强劲的增长势头，上半年医疗终端收入同比增长52%。通过持续推出如润致格格针、润致斐然等创新医美产品，并拓展医用敷料产品线，医美业务有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。同时，公司持续加码研发投入，为长期发展奠定基础。 主要内容 2024年三季度及前三季度业绩回顾 营收与净利润同比下滑： 2024年第三季度，华熙生物实现营收10.64亿元，同比下降7%；归母净利润0.2亿元，同比大幅下降77%；扣非归母净利润0.11亿元，同比下降85%。 前三季度整体表现： 2024年前三季度，公司累计实现营收38.75亿元，同比下降8%；归母净利润3.6亿元，同比下降29.6%；扣非归母净利润3.27亿元，同比下降24.6%。这些数据反映出公司在报告期内面临较大的经营挑战。 化妆品业务调整与新品布局 主要品牌GMV下滑： 根据通联数据，第三季度华熙生物旗下主要品牌在淘天与抖音平台的合计GMV均出现不同程度的下滑，其中润百颜下降33%，夸迪下降6%，肌活下降16%，米蓓尔下降43%。这表明线上化妆品市场竞争激烈以及公司内部调整带来的影响。 合成生物与再生医学赋能新品： 公司积极将合成生物与再生医学领域的研发成果应用于化妆品新品开发。例如，润百颜紧塑霜添加了华熙再生医学团队专研的Bloomcell成分，主打提升胶原自生力；夸迪CT50抗垮面霜则以院线“丝丽动能素”同源研发为卖点，定位真皮层抗垮。 医用敷料产品线拓展： 夸迪品牌于9月推出了“械字号”医用敷料产品，包括“绿十字系列”皮肤修护敷料、“蓝十字系列”医用透明质酸钠修复贴和修复液，以及“红十字系列”医用Ⅲ型人源化胶原蛋白修复贴和修复液，进一步丰富了产品矩阵。 医美业务产品线持续丰富 润致格格针获批上市： 2024年7月，公司自主研发的润致格格针正式获批，用于颈纹治疗，采用MoPA™自交联技术，提升透明质酸的稳定性和持久性，有效填补了市场空白。 润致斐然拓展唇部市场： 2024年10月，公司发布了润致斐然，专注于唇部美化修饰，进一步完善了医美产品管线。 医疗终端收入实现高速增长： 2024年上半年，公司医疗终端收入达到7.4亿元，同比增长52%，贡献营收的26.5%。预计第三季度在新品发布和终端铺设的带动下，医美终端业务仍将保持增长态势。 盈利能力与费用结构分析 毛利率保持增长： 2024年第三季度，公司毛利率为72.4%，同比提升1.2个百分点，环比下降1.0个百分点。在国货化妆品市场中，公司能够维持毛利率同比增长，显示其产品定价能力和品牌价值。 销售费用率优化： 第三季度销售费用率为42.5%，同比下降3.1个百分点，环比下降4.9个百分点，销售费用率得到有效优化。 管理与研发费用率变化： 管理费用率为16.6%，同比上升6.6个百分点，环比上升7.6个百分点；研发费用率为10.6%，同比上升2.7个百分点，环比上升3.4个百分点。这表明公司在管理和研发方面的投入有所增加。 投资建议与风险提示 下调营收及净利润预测： 考虑到化妆品板块组织架构调整仍在进行以及线上竞争加剧，华创证券下调了华熙生物2024-2026年的营收预测至57.11/60.90/68.49亿元（原预测为66.5/75.9/89.0亿元），归母净利润预测至5.86/6.95/8.18亿元（原预测为8.5/10.6/12.8亿元）。 维持“推荐”评级： 尽管下调了业绩预测，但基于公司在医美业务的增长潜力和持续的研发投入，华创证券维持了对华熙生物的“推荐”评级，目前市值对应2024-2026年PE分别为50X/42X/35X。 市场竞争与组织变革风险： 报告提示了线上化妆品竞争超预期和公司组织变革进度低于预期的风险。 总结 华熙生物2024年第三季度及前三季度业绩显示营收和净利润均面临短期压力，主要受化妆品业务线上竞争加剧和组织架构调整影响。公司积极通过合成生物和再生医学技术赋能化妆品新品开发，并拓展医用敷料产品线，以应对市场挑战。医美业务表现突出，润致格格针和润致斐然等新品的推出，以及医疗终端收入的显著增长，使其成为公司当前及未来业绩增长的重要引擎。财务方面，公司毛利率保持同比增长，销售费用率得到优化，同时持续加大研发投入。鉴于化妆品业务的调整和市场竞争，分析师下调了公司未来三年的营收和净利润预测，但仍维持“推荐”评级，并提示了市场竞争和组织变革的潜在风险。

中心思想 国际市场驱动业绩增长 迈瑞医疗2024年前三季度业绩保持稳健增长，剔除汇兑损益影响后归母净利润增速达11.0%。国际市场表现尤为强劲，收入同比增长18.3%，成为公司业绩增长的主要驱动力。 IVD业务领跑，产品线结构优化 体外诊断（IVD）业务以20.9%的增速领跑各产品线，并首次成为公司第一大收入板块，显示出其强大的增长潜力和市场竞争力。同时，医学影像业务受益于超高端产品放量，而生命信息与支持业务虽在国内市场承压，但在海外市场持续突破高端客户，展现了公司在全球范围内的战略布局成效。 主要内容 2024年前三季度及第三季度业绩概览 迈瑞医疗发布2024年三季报，前三季度实现营业收入294.8亿元，同比增长8.0%；归母净利润106.4亿元，同比增长8.2%。若剔除汇兑损益影响，归母净利润增速达到11.0%。单第三季度，公司营业收入为89.5亿元，同比增长1.4%；归母净利润30.8亿元，同比下降9.3%。尽管单Q3归母净利润有所下滑，但34.4%的净利率仍高于2023年全年水平。 区域市场表现分析 国际市场持续发力 2024年前三季度，国际市场收入达到120.2亿元，同比增长18.3%，其中欧洲和亚太市场增长均超过30%。单第三季度国际市场收入同比增长18.6%，显示出公司在全球化战略上的显著成效。 国内市场暂承压 同期，国内市场收入为174.7亿元，同比增长1.9%。国内市场增长放缓主要受多重因素影响，包括医疗领域整顿、医疗设备更新项目导致医院采购推迟，以及医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷。 各产品线业务发展 IVD业务：领跑增长与国际突破 2024年前三季度，IVD产线收入达到114.0亿元，同比增长20.9%，占总收入的38.7%，已成为公司第一大收入板块。其中，化学发光业务增长超过20%。受益于海外本地化生产的加速推进和中大样本量实验室的突破，国际IVD业务增长超过30%，成功突破全新高端客户超200家，并实现已有高端客户横向突破超80家。在国内市场，化学发光、生化、凝血等业务的市场占有率稳步提升，其中化学发光有望超越一名进口品牌，跃居市场第三。 医学影像业务：超高端产品驱动 2024年前三季度，医学影像业务收入为59.7亿元，同比增长11.4%，占总收入的20.2%。尽管国内超声终端采购仍处于低迷状态，导致国内整体市场规模下滑，但公司医学影像业务的增长主要得益于全身应用超高端超声产品Resona A20的放量，期间超声高端及超高端型号增长超过30%，进一步提升了公司在该领域的市场占有率。 生命信息与支持业务：国内承压与海外突破 2024年前三季度，生命信息与支持产线收入为108.9亿元，同比下降11.7%，占总收入的36.9%。国内市场受招标采购推迟影响，该业务下滑超过20%，国内整体市场规模出现更大幅度下滑，但公司市占率仍有显著提升。在海外市场，生命信息与支持业务持续突破高端战略客户，突破全新高端客户超65家，已有高端客户横向突破超150家，国际产线增长超过10%。 投资者回报策略 公司计划进行第二次中期分红，向全体股东每10股派发现金股利人民币16.50元（含税），合计派发20.01亿元（含税），使得2024年两次中期分红比例达到65.1%，以提升投资者回报。 投资建议与风险提示 结合2024年第三季度业绩（国内市场承压），华创证券调整了对迈瑞医疗2024-2026年的归母净利润预测，分别为128.2亿元、148.4亿元和172.7亿元（原预测为137.5亿元、164.4亿元、195.3亿元），同比增速分别为10.7%、15.8%和16.4%，对应PE分别为26倍、22倍和19倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值3982亿元，目标价约329元，对应2025年PE为27X，维持“推荐”评级。 风险提示包括国际业务推广进展不及预期和新产品上市进度不达预期。 总结 国际化战略成效显著 迈瑞医疗在2024年前三季度展现出稳健的经营韧性，尤其在国际市场取得了显著增长，有效对冲了国内市场因政策调整和需求低迷带来的压力。国际市场持续发力，特别是欧洲和亚太地区的强劲增长，凸显了公司全球化战略的成功。 业务结构优化与创新驱动 IVD业务首次成为公司第一大收入板块，并实现高速增长，显示出其强大的市场潜力和对公司业绩的支撑作用。医学影像业务通过超高端产品的放量，在市场整体下滑背景下实现了逆势增长，而生命信息与支持业务在海外市场的持续突破也验证了公司在高端客户拓展方面的能力。尽管国内市场面临挑战，但公司通过优化产品结构和深耕国际市场，保持了整体的推荐评级和积极的投资展望。

中心思想 普门科技2024年三季报业绩稳健增长，国际化与IVD业务成核心驱动 普门科技（688389）在2024年第三季度展现出符合市场预期的稳健业绩，其核心观点在于公司营收和净利润均实现增长，尤其在国际市场拓展和体外诊断（IVD）业务创新方面表现突出。报告强调，尽管国内市场受到医疗合规化等因素影响，但国际业务的持续高增长以及IVD业务在国内外的快速发展，共同构成了公司业绩增长的双重引擎。同时，公司盈利能力显著增强，并通过发布新一轮股权激励方案，彰显了管理层对未来业绩增长的坚定信心。 盈利能力持续优化，股权激励激发长期发展潜力 本报告的核心洞察还包括普门科技盈利能力的持续优化。2024年第三季度，公司毛利率有所提升，销售费用率显著下降，归母净利率大幅增长，这表明公司在成本控制和运营效率方面取得了积极进展。此外，公司推出的2024年股票期权激励计划，设定了未来三年（2024-2026年）明确的营收或净利润增长目标，不仅为公司未来的业绩增长提供了清晰的指引，也有效地将员工利益与公司长期发展深度绑定，有望进一步激发团队的积极性和创造力，为公司持续发展注入强劲动力。 主要内容 公司2024年三季报分析 业绩概览与增长驱动 普门科技于2024年11月05日发布了其2024年三季报，整体业绩表现符合市场预期，显示出公司在复杂市场环境下的韧性与成长潜力。从财务数据来看，2024年前三季度（Q1-3），公司实现营业收入8.57亿元人民币，同比增长5.89%。同期，归属于母公司股东的净利润达到2.57亿元人民币，同比大幅增长25.62%；扣除非经常性损益后的净利润为2.43亿元人民币，同比增长29.11%。这表明公司的核心业务盈利能力显著提升。 聚焦到第三季度（Q3）单季表现，公司实现营业收入2.67亿元人民币，同比增长6.45%。归母净利润为0.86亿元人民币，同比增长21.51%；扣非净利润为0.80亿元人民币，同比增长29.01%。季度数据显示，净利润增速远超营收增速，这主要得益于公司盈利能力的增强和费用结构的优化。国际业务的持续高增长以及IVD业务在国内外的快速发展，是推动公司整体业绩增长的关键驱动因素。尽管国内市场可能受到医疗合规化等政策因素的影响，但公司通过多元化布局和产品创新，有效对冲了潜在风险，实现了稳健增长。 国际市场拓展与IVD业务创新 在市场布局方面，普门科技的国际业务表现尤为亮眼，成为公司营收增长的重要引擎。2024年前三季度，公司国内市场收入为6.04亿元人民币，同比增长1.19%，占总收入的70.5%。这一增速与上半年相近，分析认为国内市场可能仍受到医疗合规化等政策因素的影响，增速相对平缓。然而，国际市场收入达到2.53亿元人民币，同比实现19.11%的显著增长，国际市场收入占比提升至29.5%。这表明公司在海外市场的拓展策略取得了显著成效。 公司持续聚焦提升核心重点国家的本土化营销运营能力，已在俄罗斯和印度尼西亚设立子公司，这不仅有助于更深入地了解当地市场需求，优化销售渠道，也为未来国际业务的持续扩张奠定了坚实基础。 体外诊断（IVD）业务是普门科技的另一大增长亮点，无论在国内还是国际市场均保持了较快增长。2024年前三季度，国内IVD业务收入达到4.42亿元人民币，同比增长15.17%；国际IVD业务收入为2.37亿元人民币，同比大幅增长25.74%。这反映出公司在IVD领域的强大竞争力和市场需求。 在产品创新方面，公司持续投入研发，并取得了突破性进展。2024年9月，普门科技成功推出了全新一代双抗体夹心25-羟基维生素D（25-OH Vitamin D Total）测定试剂盒（电化学发光法），该产品突破性地采用了小分子夹心法技术检测25-羟基维生素D，有望提升检测的准确性和效率。此外，2024年上半年，公司已推出了全自动电化学发光免疫分析流水线LifoLas 8000和全实验室自动化流水线LifoLas9000。这些创新产品的推出，预计将为公司IVD业务的稳定增长提供坚实基础，并进一步巩固其在IVD市场的领先地位。 盈利能力提升与费用结构优化 普门科技在2024年第三季度展现出显著的盈利能力增强趋势，这主要体现在毛利率的提升和费用结构的优化上。2024年第三季度，公司总体毛利率为70.07%，同比提高了0.98个百分点，这表明公司产品结构优化或成本控制措施取得了积极效果。 在费用方面，销售费用率为14.26%，同比大幅下降9.24个百分点，这可能是公司在销售策略调整、效率提升或市场推广投入结构优化方面的体现。管理费用率为6.63%，同比略有增加1.00个百分点，可能与公司规模扩大或管理投入增加有关。研发费用率为19.91%，同比增加3.42个百分点，这反映了公司持续加大研发投入，以保持技术领先和产品创新能力，为长期发展奠定基础。财务费用率为0.88%，同比增加4.50个百分点，可能与汇率波动或融资结构变化有关。 值得注意的是，公司归母净利率达到32.05%，同比大幅提升3.97个百分点。净利润增速（21.51%）超过收入增速（6.45%）的主要原因在于资产减值和信用减值变动，叠加毛利率的微增，共同提高了公司的整体盈利能力。这表明公司在精细化管理和风险控制方面取得了成效，有效提升了利润转化率。 股权激励计划与未来业绩展望 为进一步激发团队活力并绑定核心人才，普门科技于2024年9月发布了2024年股票期权激励计划。本次激励方案设定了明确的公司层面业绩考核目标：以2023年为基数，2024年至2026年营业收入或净利润增速分别不低于23%、46%、69%。这意味着2024年至2026年营业收入或净利润的同比增速将分别不低于23%、19%、16%。这一激励方案的发布，不仅彰显了公司管理层对未来业绩增长的坚定信心，也为员工提供了分享公司成长红利的机会，有助于吸引和留住优秀人才，共同推动公司长期发展。 基于2024年第三季度的业绩表现和对未来发展的预期，华创证券对普门科技的投资建议维持“推荐”评级。分析师结合最新业绩，对公司2024年至2026年的归母净利润预测进行了调整，预计分别为4.1亿元、4.9亿元和5.9亿元（原预测值为4.2亿元、5.1亿元和6.4亿元）。对应年度增长率分别为23.8%、19.9%和20.5%。每股盈利（EPS）预计分别为0.95元、1.14元和1.37元，对应的市盈率（PE）分别为18倍、15倍和13倍。 华创证券给予公司2025年18倍估值，对应目标价约为21元人民币。这一估值水平反映了市场对公司未来增长潜力的认可。 同时，报告也提示了潜在风险，包括：1）康复产品相关的利好政策落地不及预期，可能影响该业务板块的增长；2）光电医美产品推广不及预期，可能导致新业务拓展受阻；3）IVD市场竞争加剧，可能对公司市场份额和盈利能力造成压力。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些风险因素。 总结 普门科技2024年三季报显示公司业绩稳健增长，营收和净利润均实现良好提升，其中归母净利润增速显著高于营收增速。国际业务和IVD业务是公司业绩增长的核心驱动力，国际市场拓展成效显著，IVD业务在国内国际均保持快速增长，并持续推出创新产品。公司盈利能力持续增强，毛利率提升，销售费用率下降，归母净利率大幅提高。此外，公司发布了2024年股票期权激励计划，设定了未来三年的业绩增长目标，充分体现了管理层对公司未来发展的信心。华创证券维持“推荐”评级，并基于最新业绩调整了盈利预测，给予目标价21元，但同时提示了康复产品政策、光电医美推广及IVD市场竞争加剧等风险。

中心思想 集采承压下的短期业绩波动 春立医疗2024年三季报显示，公司业绩在短期内受到国家高值耗材带量采购（VBP）的显著冲击。前三季度及第三季度单季度的营业收入和归母净利润均出现大幅下滑，其中第三季度更是录得亏损。这主要是由于人工晶体、运动医学类耗材及人工关节集采落地实施，导致公司产品售价下降，同时公司为保持市场竞争力持续投入研发和销售费用，进一步压缩了盈利空间。 战略布局与长期增长潜力 尽管面临短期业绩压力，春立医疗通过持续的高强度研发投入，不断完善和丰富产品线，如骨科手术导航系统、椎间孔镜手术器械等新产品获批或上榜创新任务，展现了公司在技术创新和产品多元化方面的战略布局。展望未来，随着集采加速国产替代、人口老龄化推动骨科手术量增长以及海外业务的拓展，公司有望在2024年集采影响结束后重回高增长轨道，具备长期投资价值。 主要内容 2024年三季报财务表现分析 春立医疗2024年三季报数据显示，公司业绩受到国家带量采购的严重干扰，呈现显著下滑。 整体营收与利润大幅下降： 2024年前三季度，公司实现营业收入5.08亿元，同比大幅下降35.84%；归母净利润为0.61亿元，同比下降66.14%；扣非净利润为0.44亿元，同比下降72.82%。 第三季度单季亏损： 2024年第三季度，公司营业收入为1.28亿元，同比下降49.03%；归母净利润为-0.18亿元，扣非净利润为-0.22亿元，均出现亏损。 集采影响是主因： 业绩下滑主要归因于国家组织的人工晶体类及运动医学类耗材集中带量采购（2023年11月开标）和人工关节集中带量采购接续采购（2024年5月开标）的落地实施。公司运动医学产品及髋关节、全膝关节系统全线中标，但中标后产品售价下降，直接对24Q3的营收和利润造成了负面影响。 成本结构与盈利能力变化 第三季度，春立医疗的盈利能力受到营收下降和费用率上升的双重挤压，导致出现亏损。 毛利率下滑： 2024年第三季度，公司毛利率为62.70%，同比下降4.26个百分点，这直接反映了集采导致的产品售价下降。 费用率显著提高： 在营收和毛利率下降的情况下，公司为保持市场竞争力和未来发展，持续保持了较高的费用投入，导致各项费用率显著上升： 销售费用率为40.56%，同比提高13.97个百分点。 管理费用率为7.84%，同比提高3.88个百分点。 研发费用率为24.98%，同比提高9.00个百分点。 财务费用率为1.50%，同比提高2.90个百分点。 亏损原因： 营收和毛利率的下降，叠加各项费用率的提高，最终导致公司在2024年第三季度出现归母净利润亏损。 产品线拓展与研发投入 面对集采带来的市场挑战，春立医疗持续加大研发投入，积极拓展和完善产品线，为未来增长奠定基础。 创新成果显著： 2024年8月，公司的骨科手术导航系统长江INS-1项目成功入选工业和信息化部与国家药品监督管理局联合公布的“人工智能医疗器械创新任务揭榜优胜单位”名单，彰显了公司在高端医疗器械领域的创新能力。 新产品获批： 2024年10月，公司的椎间孔镜手术器械和一次性使用无菌关节镜入路套管获得批准，进一步丰富了公司的产品组合。 多元化布局： 公司在持续高强度研发投入下，关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔等多个产品线持续丰富，有助于分散单一产品线集采风险，并抓住不同细分市场的增长机遇。 市场展望与投资建议 华创证券对春立医疗的未来发展持乐观态度，并基于对集采影响的评估和公司长期增长潜力的考量，维持“推荐”评级。 集采影响趋于尾声： 预计运动医学集采和关节续标对公司的渠道退换货影响将在2024年结束，为公司业绩企稳回升创造条件。 未来增长驱动力： 国产替代加速： 集采政策将加速国产医疗器械对进口产品的替代，为公司带来市场份额增长机会。 人口老龄化： 国内人口老龄化趋势将持续推动骨科手术量的较快增长，提供稳定的市场需求。 海外业务拓展： 公司积极拓展海外市场，有望实现海外业务的快速增长，成为新的业绩增长点。 财务预测与估值： 考虑到24Q3业绩仍受集采干扰，华创证券下调了公司2024-2026年的归母净利润预测至1.4亿元、2.8亿元和3.5亿元（原预测为2.7亿元、3.3亿元、3.9亿元），同比增速分别为-49.5%、+99.5%和+24.2%。对应的EPS分别为0.37元、0.73元和0.91元，PE分别为37倍、19倍和15倍。 投资评级： 给予公司2025年27倍估值，对应目标价约20元，维持“推荐”评级。 风险提示： 1. 集采后价格下降、市场份额下滑风险；2. 新业务放量不达预期；3. 海外业务增长不达预期。 总结 春立医疗2024年三季报业绩受到国家高值耗材带量采购的显著冲击，营收和利润均出现大幅下滑，第三季度更是录得亏损。这主要源于集采导致的产品售价下降以及公司为维持市场竞争力而持续投入的销售和研发费用。然而，公司通过持续高强度的研发投入，不断丰富和完善产品线，在人工智能医疗器械和新型手术器械方面取得进展，展现了其在创新和多元化布局方面的战略韧性。展望未来，随着集采影响的逐步消化，以及国产替代、人口老龄化和海外业务拓展等因素的推动，春立医疗有望在2024年后重回增长轨道。华创证券基于对公司未来增长潜力的评估，维持“推荐”评级，并给出了20元的目标价，但同时提示了集采、新业务放量及海外业务增长不及预期的风险。

中心思想 创新药研发持续活跃，多领域取得积极进展 本周创新药市场展现出强劲的研发活力和积极的临床数据。强生公司的EGFR/c-Met双特异性抗体埃万妥单抗在结直肠癌（mCRC）治疗中取得了初步积极数据，并启动了关键的III期注册性临床试验，预示着其在实体瘤领域的广阔应用前景。同时，国内创新药企在研发申报和市场表现上均有显著动态，全球范围内乳腺癌、阿尔茨海默病及罕见肾病治疗也取得了重要突破。 市场与研发双驱动，行业景气度提升 报告数据显示，国内创新药企的研发投入持续高企，多项新药申请获受理，显示出中国创新药生态的蓬勃发展。全球领先药企如罗氏和诺华在肿瘤、神经退行性疾病和罕见病领域公布的积极临床结果，进一步验证了创新疗法的巨大潜力，共同推动了整个创新药行业的景气度。 主要内容 本周创新药重点关注 埃万妥单抗在实体瘤领域的拓展 强生公司的EGFR/c-Met双特异性抗体埃万妥单抗（Amivantamab）在肺癌领域已取得显著进展，其与兰泽替尼的联合疗法在III期MARIPOSA研究中头对头击败奥希替尼，将PFS延长至23.7个月（对比16.6个月，HR=0.70），并已获批用于一线治疗EGFR突变NSCLC。在此基础上，强生正积极探索埃万妥单抗在消化道肿瘤（如结直肠癌、胃癌、食管癌）、肝细胞癌等多种实体瘤中的应用。 在结直肠癌（mCRC）方面，Ib/II期OrigAMI-1试验的联合治疗队列（埃万妥单抗+FOLFOX/FOLFIRI）在EGFR疗法无效的RAS/BRAF野生型mCRC患者中表现出良好的抗肿瘤活性，ORR达49%，DCR达88%，中位PFS为7.5个月，中位DoR为7.4个月。值得注意的是，有21%的患者进行了治愈性手术。单药治疗队列在初治患者中也显示出41.2%的最佳时点应答率。鉴于这些积极数据，强生已于本月启动了埃万妥单抗联合化疗头对头西妥昔单抗联合化疗的III期注册性临床试验OrigAMI-2，计划入组1000例患者，旨在进一步评估其在一线治疗KRAS/NRAS和BRAF野生型不可切除或转移性左侧结直肠癌患者中的疗效。 国内EGFR/c-Met双抗研发进展 国内方面，贝达药业与Merus合作开发的EGFR/c-Met双抗MCLA-129的临床试验申请（IND）已获NMPA受理，拟用于晚期实体瘤（包括但不限于野生型结直肠癌、肝癌、头颈鳞癌、胰腺癌等）。MCLA-129采用“Dock & Block”机制阻断EGFR和c-Met信号，并利用GlymaxX®技术增强ADCC效应，有望在降低毒性的同时提高细胞杀伤潜力。 国内创新药回顾 市场表现与研发动态 本周国内创新药企市场表现分化，荣昌生物（+34.97%）、科济药业（+15.42%）等涨幅居前，而信达生物（-20.79%）、翰森制药（-14.02%）等跌幅较大。截至2024年11月3日，恒瑞医药、百济神州、翰森制药等Biotech公司市值位居前列。 在研发申报方面，本周国产新药IND数量为20个，NDA数量为1个，显示出国内创新药研发的活跃度。多家创新药企公布了第三季度财报及重要研发进展： 财务表现: 百利天恒、贝达药业、神州细胞、君实生物、亚虹医药、百奥泰、荣昌生物、益方生物、前沿生物、智翔金泰等公司公布了第三季度及前三季度业绩。多数公司研发投入占营业收入比例较高，部分公司如百利天恒、亚虹医药、智翔金泰等研发投入占比甚至超过100%，显示出创新药企重研发的特点。信达生物第三季度总产品收入超过23亿元，同比增长逾40%。 临床与监管进展: 三生国健重组抗BDCA2人源化单克隆抗体注射液获批SLE和CLE临床试验。 开拓药业酪氨酸酶抑制剂KT-939获得国际化妆品成分命名委员会（INCI）批准。 基石药业PD-L1抗体择捷美（舒格利单抗）PopPK研究成果发表，并获英国MHRA批准用于NSCLC一线治疗。 复宏汉霖地舒单抗生物类似药HLX14的BLA获美国FDA受理。 恒瑞医药多款创新药（HRS-4642注射液、阿得贝利单抗注射液等）获NMPA临床试验批准。 复旦张江奥贝胆酸片用于治疗PBC的NDA获NMPA受理。 和黄医药呋喹替尼销售额超2亿美元，触发2000万美元里程碑付款。 科伦博泰芦康沙妥珠单抗NDA获NMPA CDE受理，用于EGFR突变NSCLC。 微芯生物西奥罗尼胶囊联合PD-(L)1单抗及化疗在ES-SCLC一线治疗中开展临床试验。 翰森制药B7-H3靶向ADC HS-20093获NMPA突破性治疗药物认定，用于ES-SCLC。 科济药业靶向BCMA、Claudin18.2和GPRC5D的CAR-T细胞产品临床试验暂停已解除。 行业交易活动 本周创新药交易事件活跃，涉及多项期权、许可、合作、收购等类型，总交易金额巨大。例如，EvolveImmune Therapeutics与AbbVie达成新型多特异性抗体期权及投资协议，总交易金额达14.65亿美元；Neomorph与Biogen在分子胶降解剂领域合作，涉及14.50亿美元；恩沐生物将CMG1A46（I/II期临床）资产出售给GSK，交易金额达8.50亿美元；Monte Rosa Therapeutics与Novartis在VAV1 MGDs及MRT-6160项目上达成许可协议，总交易金额高达22.50亿美元。这些交易反映了全球生物医药领域对创新技术和产品的持续投入与整合。 全球新药速递 乳腺癌与阿尔茨海默病治疗突破 罗氏公司在乳腺癌和阿尔茨海默病治疗领域公布了积极的临床数据。 乳腺癌: III期INAVO120研究详细分析显示，inavolisib联合CDK4/6抑制剂哌柏西利和氟维司群，用于一线治疗内分泌耐药、PIK3CA突变、HR+/HER-局部晚期或转移性乳腺癌患者，将疾病恶化或死亡风险降低了57%（PFS 15.0个月 vs 7.3个月，HR=0.43），ORR达58.4%。 阿尔茨海默病（AD）: Ib/IIa期试验结果显示，罗氏在研Aβ单抗trontinemab（运用brain shuttle技术）在28周时几乎可全部清除轻度至中度AD患者大脑中的Aβ斑块，并能降低其他AD生物标志物水平。 诺华Fabhalta有望成为首个C3G获批疗法 诺华公司公布了APPEAR-C3G III期研究的12个月数据，显示口服补体抑制剂Fabhalta®（iptacopan）在C3肾小球病（C3G）患者中取得了有临床意义的持续疗效。C3G是一种罕见的进行性肾脏疾病，目前尚无获批疗法。Fabhalta作为口服特异性补体替代途径B因子抑制剂，在6个月时使蛋白尿减少了35.1%，并在12个月内持续减少，同时改善了eGFR斜率，且安全性良好。Fabhalta有望成为美国FDA批准的首个治疗C3G的药物。 总结 本周创新药市场亮点频现，强生埃万妥单抗在mCRC领域取得积极进展并启动注册性临床，预示着其市场潜力。国内创新药企研发投入持续高涨，IND/NDA数量可观，多项重要临床和监管里程碑事件发生，反映出中国创新药生态的活力。全球范围内，罗氏在乳腺癌和阿尔茨海默病治疗中取得突破性进展，诺华的补体抑制剂Fabhalta有望成为首个C3G获批疗法，这些都共同推动了全球创新药行业的进步。市场交易活跃，大型并购和合作不断，显示出资本对创新药领域的持续关注和信心。

中心思想 核心观点总结 本报告对达仁堂（600329）2024年三季报进行了专业分析，核心观点如下： 业绩短期承压，但结构性改善显著： 尽管公司前三季度整体收入和归母净利润同比有所下滑，但工业板块保持稳健增长，且第三季度归母净利润和扣非净利润已实现同比正增长，显示出业绩改善的积极信号。 营销架构2.0改革驱动长期增长： 公司正积极推进“三核九翼”大品种战略和营销架构2.0改革，通过专业化运营、渠道下沉和线上线下融合，旨在提升市场覆盖率和产品渗透率，为未来业绩增长奠定基础。 财务指标稳健，盈利能力提升： 第三季度毛利率和净利率均实现同比上升，表明公司盈利能力有所改善，尽管销售和管理费用有所增加，但其投入预期将支持营销改革的长期效益。 维持“推荐”评级，看好未来发展： 鉴于公司在营销改革方面的坚定投入和预期成效，以及未来几年稳健的利润增长预测，报告维持了“推荐”评级。 业绩与战略展望 达仁堂2024年前三季度的财务表现呈现出短期波动与长期战略调整并行的特点。数据显示，前三季度公司总收入和归母净利润分别同比下降3.1%和6.3%，但第三季度归母净利润同比增长7.7%，扣非净利润同比增长2.5%，这表明公司在经历调整后，盈利能力已开始恢复。 在战略层面，公司正通过“三核九翼”大品种战略聚焦核心产品，并以学术化、专业化推广为重点，辅以B2B、B2C、O2O等多元化互联网营销模式，拓宽销售渠道。营销架构2.0的逐步落地，特别是构建医疗、零售、创新三大事业部，并深入推进“626”工程等渠道下沉策略，预计将显著提升公司产品的市场竞争力。这些举措共同构成了公司未来业绩增长的核心驱动力，预示着达仁堂在市场变革中积极寻求突破和可持续发展。 主要内容 2024年三季报业绩概览 根据公司公告，达仁堂2024年前三季度实现收入56.1亿元，同比下降3.1%；归母净利润8.0亿元，同比下降6.3%；扣非净利润7.7亿元，同比下降8.9%。具体到第三季度，公司收入同比下降3.4%，但归母净利润同比增长7.7%，扣非净利润同比增长2.5%。这些数据表明，尽管前三季度整体业绩面临一定压力，但第三季度已展现出积极的改善趋势，净利润指标实现正增长，预示着公司经营状况正在逐步向好。 工业板块稳健增长与商业板块调整 在业务构成方面，2024年前三季度，达仁堂的工业板块表现出稳健的增长态势，实现收入35.9亿元，同比增长4.3%。这得益于公司坚定推进“三核九翼”大品种战略，并以学术化、专业化推广为核心，持续提升产品竞争力。与此形成对比的是，商业板块收入完成23.3亿元，同比减少14.5%，显示出商业板块面临一定的调整压力。为应对市场变化，公司积极创新营销模式，利用B2B、B2C、O2O等互联网渠道拓宽销售路径，并积极推进线上线下销售一体化，以期优化商业结构，提升整体运营效率。 营销架构2.0升级与渠道深化 达仁堂正逐步落地其营销架构2.0版本，旨在通过多维度改革提升市场竞争力。 营销引领与专业化赋能： 公司对健康科技营销平台进行深度赋能，强化专业化指导，紧密对接市场需求，加速从行政管理向市场经营的转型。 三大事业部构建专业运营： 为强化渠道专业性，公司构建了医疗、零售、创新三大事业部，分别负责不同市场领域的精细化运营。 渠道下沉与市场覆盖： 医疗与零售事业部设立了5大及9大区域，推行分公司制，旨在深入城市，提升区域市场渗透率。 “626”工程是渠道下沉的关键举措，计划精选2000家连锁药店，并从中优选626家（覆盖18万家药店），重点聚焦南方市场。 公司计划组建一支600人的推广团队，目标覆盖6万家药店。 长期目标是三年内实现10个重点品种全面覆盖18万家药店。 这些营销改革措施的逐步落地，预计将有效提升公司产品的市场覆盖率和销售效率，为未来的业绩增长提供强劲动力。 财务指标分析 2024年第三季度，达仁堂的财务指标表现稳健并呈现积极变化。 盈利能力提升： 第三季度毛利率同比上升6.5个百分点至46.6%，净利率达到8.6%，同比提升1.1个百分点，这表明公司在成本控制和产品结构优化方面取得了成效。 费用结构变化： 销售费率同比上升4.2个百分点至27.0%，主要系本期品牌建设费、咨询费以及职工薪酬同比增加所致。管理费率同比上升0.9个百分点至6.6%，原因同样包括品牌建设费、咨询费和职工薪酬的增加，同时期公司对未达到解锁条件的限制性股票进行了回购，冲回了摊销费用。财务费率同比提升0.4个百分点至0.4%。 综合来看，公司在提升盈利能力的同时，加大了在品牌建设和营销推广方面的投入，这些费用支出的增加是公司营销架构2.0改革的体现，预期将为未来的市场拓展和业绩增长提供支撑。 投资建议与风险提示 基于对公司业绩和战略的分析，华创证券维持对达仁堂的“推荐”评级。 投资建议： 报告预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到10.4亿元、12.2亿元和14.5亿元，同比增速分别为+5%、+18%和+18%。参考行业可比公司估值，给予公司2025年25倍目标PE，对应目标价39.8元。 风险提示： 投资者需关注以下潜在风险：核心产品销量可能不及预期，营销改革的推进和成效可能不及预期，以及医药行业政策波动的风险。 总结 达仁堂（600329）在2024年前三季度面临短期业绩调整，但工业板块保持稳健增长，且第三季度净利润已实现同比正增长，显示出积极的复苏态势。公司正通过“三核九翼”大品种战略和营销架构2.0改革，深化渠道布局，提升专业化运营能力，以期实现长期可持续发展。财务指标方面，第三季度毛利率和净利率的提升表明盈利能力有所改善，尽管销售和管理费用有所增加，但这些投入被视为支持未来增长的关键。综合来看，尽管存在核心产品销量、营销改革成效及政策波动等风险，但鉴于公司积极的战略调整和未来业绩增长潜力，报告维持“推荐”评级。

中心思想 业绩持续超预期，核心产品驱动增长 东阿阿胶在2024年前三季度及第三季度均实现了营收和归母净利润的显著增长，表现超出市场预期。公司核心产品阿胶块、阿胶浆、阿胶糕和阿胶粉均呈现良好增长态势，其中阿胶浆和阿胶粉表现尤为突出，显示出公司在产品结构优化和市场拓展方面的成效。 经营效率提升，未来业绩潜力可期 公司经营效率持续优化，第三季度毛利率和净利率同比大幅提升，销售费用率有效下降。合同负债维持高位运行，预示着未来业绩释放的潜力。同时，经营性现金流健康，核心管理层履新以及对股东回报的重视，为公司长期稳健发展提供了坚实基础。 主要内容 2024年三季报财务表现分析 整体业绩超预期增长： 2024年1-3季度，公司实现营业收入43.3亿元，同比增长26%；归母净利润11.5亿元，同比增长47%；扣非净利润10.7亿元，同比增长52%。 2024年第三季度，公司实现收入15.8亿元，同比增长25%；归母净利润4.1亿元，同比增长64%；扣非净利润3.7亿元，同比增长75%。 数据显示，公司在营收和净利润方面均保持了强劲的增长势头，且净利润增速显著高于营收增速，体现了盈利能力的提升。 核心产品线增长态势 阿胶块稳健增长： 预计2024年1-3季度阿胶块收入实现双位数增长。公司通过“炼行计划”和“春雷行动”等措施，持续加强终端价格维护并提升品牌影响力，推动阿胶块实现良性恢复。预计第四季度公司将聚焦阿胶块动销，全年收入端有望维持较快增长。 阿胶浆高速放量： 受益于医保解限及营销发力，预计2024年1-3季度阿胶浆收入增速达到40%至50%。预计全年有望维持高速增长，并在2025-2026年保持快速增长。 阿胶糕与阿胶粉贡献增量： 预计2024年1-3季度阿胶糕实现15%至20%的增长。阿胶粉则着力线上渠道，前三季度收入预计突破亿元，成为新的增长点。 经营效率与财务健康状况 盈利能力持续优化： 2024年第三季度毛利率同比提升3.2个百分点至75.1%，净利率同比提升6.1个百分点至26.1%，显示公司盈利能力显著增强。 费用控制与合同负债高位运行： 2024年第三季度销售费率同比下降4.7个百分点，管理费率同比上升2.9个百分点，研发费率同比下降0.9个百分点，财务费率同比上升0.1个百分点。应收账款/票据维持相对低位（3Q24为5.6亿元，1H24为4.3亿元）。合同负债达到7.6亿元，同比基本持平但环比显著提升（1H24为4.5亿元），提示公司未来业绩仍有一定潜力。 现金流稳健： 2024年1-3季度经营性净现金流为14.4亿元，高于同期净利润，表明公司经营性现金流运行健康。 管理层变动与股东回报策略 核心管理层履新： 22024年10月，公司董事会选举总裁程杰先生为董事长，并任命孙金妮女士为新任总裁。新管理团队的履新有望引领公司继续向上发展。 重视股东回报： 2024年上半年公司首次进行中期分红，现金分红7.37亿元，占上半年归母净利润的99.77%，体现了公司对股东回报的高度重视。 投资建议与风险提示 维持“推荐”评级： 华创证券维持东阿阿胶“推荐”评级，目标价为70.4元，基于2025年25倍目标市盈率。 利润预测调整： 考虑到消费降级影响，将2025年利润预测调整为18.1亿元（前值为19.3亿元）。预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.9亿元（同比增长30%）、18.1亿元（同比增长22%）和21.8亿元（同比增长20%）。 风险提示： 核心产品销量不及预期，以及政策波动的风险。 总结 东阿阿胶2024年前三季度业绩表现强劲，营收和净利润均实现超预期增长。公司核心产品线，特别是阿胶浆和阿胶粉，展现出强大的增长动力，产品结构持续优化。经营效率显著提升，毛利率和净利率同比大幅增长，销售费用得到有效控制。高位运行的合同负债预示着公司未来业绩的持续释放潜力，且经营性现金流保持健康。此外，核心管理层的顺利交接以及公司对股东回报的重视，进一步增强了市场信心。尽管对2025年利润预测因消费降级影响进行了小幅调整，但公司整体增长趋势依然稳健，华创证券维持“推荐”评级。

中心思想 业绩企稳与结构优化 康恩贝在2024年前三季度经历了业绩调整，总收入和归母净利润同比有所下降，主要受消化道及呼吸系统药品市场需求回归常态和同期高基数影响。然而，第三季度单季度的收入和归母净利润实现正增长，显示出公司业绩企稳修复的积极态势。在业务结构方面，尽管中药业务面临挑战，但特色健康消费品业务表现亮眼，成为新的增长点。同时，公司通过优化费用结构提升了运营效率，并持续深化研发创新，为未来发展储备动能。 战略转型与未来展望 公司董事会换届的完成，标志着康恩贝开启了新的发展篇章。新一届领导团队将秉承混合所有制改革理念，致力于激发企业内生增长潜力，并加速外延发展，以巩固“一平台两龙头”的战略基础。尽管面临消费降级和医改大环境的持续影响，分析师对公司核心单品的企稳修复持乐观态度，维持“推荐”评级，并对未来业绩增长抱有预期，但同时也提示了核心产品销量不及预期的风险。 主要内容 2024年前三季度财务表现分析 整体业绩回顾与季度亮点 前三季度整体表现： 康恩贝2024年前三季度实现营业总收入49.1亿元，同比下降5.2%。归属于上市公司股东的净利润为5.2亿元，同比下降16.8%；扣除非经常性损益的净利润为4.2亿元，同比下降16.8%。收入下降的主要原因在于消化道及呼吸系统药品市场需求回归常态，导致相关产品销售同比下降。 第三季度亮点： 2024年第三季度单季表现出积极的修复迹象。当季实现收入同比增长3.2%，归母净利润同比大幅增长27.2%，显示出公司在经历调整后，盈利能力有所恢复。然而，扣非净利润同比下降7.3%，表明非经常性损益对当期归母净利润增长有一定贡献。 收入结构与业务板块表现 中药业务： 2024年前三季度，公司全品类中药业务实现收入24.9亿元，同比下降11.4%。这一下滑主要受同期高基数影响，以及核心产品市场需求恢复常态所致。 特色化学药业务： 特色化学药业务表现平稳，实现收入18.5亿元，同比增长0.6%。 特色健康消费品业务： 该业务板块表现亮眼，实现收入4.8亿元，同比增长9.9%，成为公司收入结构中的一个积极增长点。 其他业务： 其他业务实现收入1.0亿元，同比下降4.0%。 运营效率提升与研发创新驱动 费用结构优化成效 盈利能力与费用控制： 2024年第三季度，公司毛利率同比下降6.2个百分点，但净利率却实现了0.7个百分点的同比提升。这主要得益于公司在费用控制方面的努力。 销售费率下降： 第三季度销售费率同比下降4.0个百分点，表明公司在销售策略和效率方面进行了有效调整，有助于提升整体盈利水平。 管理与研发投入： 管理费率和研发费率分别同比上升0.7和0.1个百分点，反映了公司在管理效率提升和研发创新方面的持续投入。 中药新药研发进展 积极布局新药： 康恩贝积极布局中药新药研发，为未来增长储备动力。自2023年至今，公司已有多款中药新药取得重要进展。 上市申请提交： 中药2.1类新药清喉咽含片和中药3.1类新药苓桂术甘汤颗粒已提交上市申请，有望在未来贡献新的业绩增长点。 临床试验批准： 两款中药1.2类新药，即洋常春藤叶提取物及口服液和ZY13提取物及片，已获得药物临床试验批准，进一步丰富了公司的研发管线。 公司治理与投资前景 董事会换届与战略方向 治理结构优化： 康恩贝于2024年8月16日完成了董事会及监事会换届，为公司治理注入了新的活力。 战略展望： 新一届领导团队将秉承混合所有制改革理念，致力于激发企业内生增长动力，并加速外延发展，以实现年度经营目标，巩固“一平台两龙头”的战略基础，预示着公司未来可能迎来更积极的战略调整和市场拓展。 投资建议与风险评估 投资评级与目标价： 基于核心单品企稳修复的预期，华创证券维持对康恩贝的“推荐”评级。考虑到消费降级与医改大环境的影响，分析师调整了公司2024-2025年归母净利润预测至7.2亿元和8.3亿元（前值为8.6亿元和10.2亿元），并新增2026年预测9.4亿元。参考行业可比公司估值，给予公司2025年20倍目标PE，对应目标价6.4元。 业绩增长预测： 预计公司2024年至2026年归母净利润同比增速分别为22.0%、14.6%和13.0%，显示出未来几年稳健的增长潜力。 风险提示： 报告提示的主要风险是核心产品销量可能不及预期，这可能对公司的业绩产生负面影响。 总结 康恩贝在2024年前三季度面临市场需求常态化和高基数带来的业绩压力，但第三季度已展现出企稳修复的积极信号，尤其在归母净利润方面实现显著增长。公司通过优化费用结构提升了运营效率，特色健康消费品业务表现突出，同时持续深化中药新药研发，为未来发展奠定基础。董事会换届为公司带来了新的战略机遇，管理层致力于通过改革激发内生增长和外延发展。尽管外部环境仍存在挑战，分析师维持“推荐”评级，并预计公司未来几年将实现稳健的利润增长，但投资者需关注核心产品销量不及预期的风险。