中心思想 市场逻辑回归与医药板块投资主线 本报告核心观点指出，在经历9月底以来政策驱动的市场大幅波动后，二级市场正逐步回归由基本面驱动的中长期逻辑。医药板块在连续三年多回调后，预计2024年第四季度有望逐步恢复。这一恢复得益于反腐和集采的常态化深入，以及消费医疗板块受益于地方政府化债和房地产托底等财政刺激措施，居民信心有望逐步修复，从而带动消费力回升。 政策驱动下的结构性机遇 报告强调了当前医药行业的结构性投资机遇。建议重点布局创新药械板块的核心优质资产，以及有望受益于投融资需求回升的创新产业链上游资产。同时，消费医疗板块因居民信心修复带来的消费力回升，也成为重要的投资主线。具体而言，报告建议关注受益于地方政府化债的企业、优质创新药核心资产及科研创新产业链上游企业、受益于集采政策或边际出清的企业，以及医疗消费服务龙头企业。此外，TCE（T细胞衔接器）作为创新药领域备受瞩目的赛道，因其在肿瘤和自身免疫疾病领域的巨大潜力及持续的研发进展和BD交易，被视为重要的赛道性投资机会。 主要内容 医药行业周观点概览 市场表现与政策亮点 本周市场表现（2024年10月8日至10月11日）：医药生物板块收益率为-6.00%，相对沪深300指数收益率为-2.75%，在31个一级子行业指数中排名第18位。其中，化学制药板块周跌幅最小，为-5.16%（相对沪深300收益率为-1.90%）；医疗服务板块跌幅最大，为-6.84%（相对沪深300收益率为-3.58%）。 近一个月市场表现（2024年9月12日至10月11日）：医药生物板块收益率为18.20%，相对沪深300指数收益率为-4.33%，在31个一级子行业指数中排名第21位。医疗服务子板块月涨幅最大，为28.57%（相对沪深300收益率为6.04%）；化学制药板块跌幅最大，为13.76%（相对沪深300收益率为-8.76%）。 行业政策动态：近日，广东省、湖南省、山西省、四川省和湖北省医保局相继发布文件，宣布将辅助生殖类医疗服务项目纳入基本医疗保险支付范围。其中，湖北省医保局于10月12日明确将“取卵术”等8项辅助生殖类医疗服务项目纳入医保和工伤保险基金支付范围，并按照乙类管理，参保人员全省统一乙类先行自付比例为20%。 核心投资策略与风险提示 投资思路转变：市场在经历政策驱动的短期大幅波动后，正逐步回归基本面驱动的中长期逻辑。医药板块自2021年以来已连续大幅回调超过三年，预计2024年第三季度季报情况可能未显著改善，但第四季度有望逐步恢复。 恢复驱动因素：一方面得益于反腐和集采政策的持续深入和常态化；另一方面，消费医疗有望受益于地方政府化债和房地产托底等系列财政刺激措施，居民信心有望逐步修复，从而带动消费力回升。 投资主线建议： 受益于地方政府化债的企业： 第三方医检业务：金域医学、迪安诊断、凯普生物，有望加快收回政府拖欠的应收账款。 客户以地方政府为主的业务：聚光科技、禾信仪器、莱伯泰科等。 主要依靠医疗机构或政府采购的业务：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、华康医疗、艾隆科技等。 优质创新药核心资产和科研创新产业链上游： 创新药：信达生物、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药等。 科研产业链相关：泰格医药、纳微科技、诺禾致源、华大智造、阿拉丁、泰坦科技、洁特生物等，有望逐步受益于科创企业投融资修复。 受益于集采政策或边际出清的企业： 药用玻璃包材：山东药玻、力诺特玻，受益于一致性评价标准提升和中硼硅模制瓶上量。 骨科集采：爱康医疗、春立医疗，降价基本出清。 人工骨市场：奥精医疗，受益于同种异体骨媒体关注事件导致市场份额提升。 仿制药：福安药业、宣泰医药，可能受益于集采。 医疗消费医疗服务龙头企业：爱尔眼科、通策医疗、爱博医疗、鱼跃医疗、可孚医疗。 风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。 创新药TCE赛道深度分析 TCE赛道潜力：TCE（T细胞衔接器）作为广受瞩目的赛道，在肿瘤和自身免疫疾病领域已展现出巨大潜力。今年以来，该领域的研发进展和BD交易不断，有望成为赛道性的投资机会。 近期TCE领域进展： 10月8日，中国生物制药与友芝友生物签署独家许可与合作协议，获得M701（靶向EpCAM和CD3的双特异性抗体）在中国大陆的开发、注册、生产和商业化许可，首付款及研发里程碑款项约3.15亿元人民币。M701目前处于III期临床阶段，用于治疗肿瘤引起的恶性胸水和恶性腹水。 10月8日，宜联生物宣布与安进公司达成全球临床研究和药品供应合作协议，评估宜联生物的靶向B7-H3抗体偶联药物YL201与安进的靶向DLL3和CD3的双特异性T细胞衔接蛋白IMDELLTRA联合治疗广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）的潜力。 10月9日，维立志博自主研发的1类PD-L1/4-1BB双特异性抗体LBL-024获中国国家药品监督管理局（NMPA）突破性治疗药物认定，用于单药治疗既往接受过二线及以上化疗后进展的晚期肺外神经内分泌癌（EP-NEC）患者，临床数据显示客观缓解率（ORR）和总生存期（OS）均提高2倍以上。 10月10日，Genmab在Clinicaltrials.gov网站上注册了PD-L1/4-1BB双抗联合Keytruda治疗PD-1/PD-L1经治的PD-L1阳性非小细胞肺癌的三期临床试验。 国内药企TCE领域活跃：2024年以来，国内药企在TCE领域动作频频，包括中国生物制药引进勃林格殷格翰的CD3/DLL3双抗BI 764532和友芝友的CD3/EpCAM双抗M701，嘉和生物和岸迈生物以NewCo形式出海CD20/CD3双抗GB261、BCMA/CD3双抗EMB-06，同润生物以天价7亿美元首付款出海CD3/CD19双抗CN201等。 TCE相关标的：泽璟制药、信达生物、百济神州、康诺亚、智翔金泰等。 医药板块走势与估值分析 行业整体表现与估值水平 近期相对表现： 最近一个月（2024年9月12日至10月11日），医药生物行业指数涨幅为18.20%，跑输沪深300指数4.33个百分点，在申万31个一级行业指数中排名第21位。 最近三个月（2024年7月12日至10月11日），医药生物行业指数涨幅为10.53%，跑输沪深300指数1.41个百分点。 最近六个月（2024年4月12日至10月11日），医药生物行业指数涨幅为1.74%，跑输沪深300指数10.09个百分点。 估值水平： 医药生物行业指数当前PE（TTM）为26.54倍，低于近5年历史平均PE 31.81倍。 历史最高PE为52.76倍，历史最低PE为21.11倍。 上周医药行业PE（TTM）26.54倍，在申万一级行业中排名第6位，相对于沪深300指数PE（TTM）的溢价率为114.1%。 市场行情跟踪与子行业分析 月度与周度市场表现回顾 月度涨跌幅：医药生物行业最近一个月跑输沪深300指数4.33个百分点，涨幅排名第21位。 周度涨跌幅：医药生物行业最近一周（2024年10月8日至10月11日）跌幅为6.00%，跑输沪深300指数2.75个百分点，涨幅排名第18位。 子行业估值与涨跌幅差异 最近一年（2023年10月12日至2024年10月11日）涨跌幅： 化学制药跌幅最小，为-1.81%，当前PE（TTM）为30.30倍。 医疗服务跌幅最大，为-33.87%，当前PE（TTM）为29.67倍。 生物制品、中药、医疗器械、医药商业的1年期变动分别为-18.85%、-9.96%、-7.47%、-13.75%。 子行业周度涨跌幅：最近一周跌幅最小的子板块为化学制药，跌幅5.16%（相对沪深300：-1.90%）；跌幅最大的为医疗服务，跌幅6.84%（相对沪深300：-3.58%）。 子行业月度涨跌幅：最近一月涨幅最大的子板块为医疗服务，涨幅28.57%（相对沪深300：6.04%）；涨幅最小的为化学制药，涨幅13.76%（相对沪深300：-8.76%）。 医药板块个股周度亮点 A股表现：上周（2024年10月8日至10月11日），赛托生物和*ST景峰涨幅排名前二，分别上涨25.03%和9.97%。 赛托生物：与生成式人工智能(AI)驱动的英矽智能达成战略合作，将AI技术应用于合成生物学研究及创新药物研发。 *ST景峰：预重整延期一个月，全资子公司上海景峰制药有限公司拟以6469.28万元出售房产。 港股表现：嘉和生物-B和四环医药表现突出，分别上涨11.52%和2.78%。 重点关注个股表现与估值 个股数据概览 本报告提供了医药生物行业重点关注个股在最近一周和最近一个月的涨跌幅、市值、PE（TTM）以及盈利预测等详细数据，为投资者提供了具体的参考信息。 行业与公司最新动态汇总 政策法规更新 辅助生殖纳入医保：10月10日，广东省、湖南省、山西省、四川省医保局发布文件，将辅助生殖类医疗服务项目纳入基本医疗保险支付范围。10月12日，湖北省医保局也宣布将“取卵术”等8项辅助生殖类医疗服务项目纳入基本医疗保险和工伤保险基金支付范围，并按照乙类管理，参保人员全省统一乙类先行自付比例为20%。 药品再注册程序：10月11日，国家药监局发布《关于发布境内生产药品再注册申报程序和申报资料要求的通告》。 药品说明书修订：10月9日，国家药监局发布公告，要求修订美洛西林钠注射剂、阿魏酸哌嗪口服制剂、肤痒制剂的说明书。 上市公司重要公告 产品注册与获批：达安基因、乐心医疗、赛隆药业、新诺威、天宇股份、三元基因、康泰生物、国邦医药、康希诺、三鑫医疗、沃森生物、康拓医疗、鲁抗医药、华东医药、白云山、君实生物、普门科技等公司发布了产品注册证、上市批准通知书、临床试验批准、突破性治疗药物认定、一致性评价通过、欧盟MDR认证、CEP证书等公告。 业绩预告：诺泰生物、国药现代、东阿阿胶、华海药业、圣诺生物等公司发布了前三季度业绩预告，多数预计归母净利润实现同比增长。 股权变动与回购：甘李药业、海正药业、江苏吴中等公司发布了股票回购或限制性股票注销公告；甘李药业还发布了首次公开发行部分限售股上市

　　本期内容提要: 　　美国市场：汽车零部件及轮胎店销售额依然处于历史同期较高水平，汽柴油消费量、汽车销量相对稳定，总体来看轮胎下游需求比较稳定。2024年8月，美国汽车零部件及轮胎店零售额为123.82亿美元，环比上涨2.90%，同比上涨1.83%。2024年9月，美国汽油消费量为874.50万桶/天，环比下降3.80%，同比上涨2.47%；柴油消费量为375.40万桶/天，环比上涨1.94%，同比下降3.23%；美国汽车销量为117.66万辆，环比下降17.23%，同比下降12.04%。 　　美国进口市场：2024年8月，美国进口PCR数量为1736.41万条，环比下降1.06%，同比下降0.09%；美国进口TBR数量131.47万条，环比下降5.83%，同比下降8.43%。我们认为，2024年以来美国月度进口半钢胎、全钢胎数量均处于历史同期较高水平，美国进口需求依然稳健。 　　中国市场：出口需求较好，半钢胎开工率延续高位。8月，中国出口新的充气橡胶轮胎6186万条，环比上涨2.08%，同比上涨13.17%。9月，中国全钢胎月均开工率58.09%，同比减少5.42pct，环比增加1.78pct；半钢胎月均开工率78.59%，同比增加6.47pct，环比减少0.45pct。 　　原材料：9月轮胎原材料价格指数为179.18，环比上涨6.26%，同比上涨4.79%。其中，天然橡胶均价16068元/吨，环比上涨9.04%，同比上涨24.24%；丁苯橡胶均价16008元/吨，环比上涨5.95%，同比上涨18.90%；螺纹钢均价3407元/吨，环比上涨2.58%，同比下降11.48%；炭黑均价8575元/吨，环比上涨5.37%，同比下降12.27%。 　　2024年以来海运费受到红海危机等影响有所上涨，但总体对轮胎行业影响较小，9月海运费继续回落。7月中下旬以来多个航线的运价指数均出现回落：9月27日，FBX为4564.00点，较2024年最大值（8月23日，5551.80点）下滑17.79%；CCFI（美东航线）为1345.52点，较2024年最大值（7月19日，1900.11点）下滑29.19%；CCFI（美西航线）为1304.63点，较2024年最大值（7月26日，1694.26点）下滑23.00%。我们认为，海运费逐渐回落，对轮胎行业的影响有望消退。 　　赛轮轮胎发布2024年三季报业绩预告。10月10日，赛轮轮胎发布《赛轮轮胎2024年前三季度业绩预增公告》。公司预计2024年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润32.10亿元到32.80亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加11.85亿元到12.55亿元，同比增加58.52%到61.98%；预计2024年前三季度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润31.10亿元到31.80亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加10.11亿元到10.81亿元，同比增加48.17%到51.50%。（来自赛轮轮胎公告） 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的：赛轮轮胎、通用股份

　　本期内容提要： 　　房地产行业作为化工重要的终端下游，承载着较大的消费体量，本报告旨在追踪地产链上游化工产品月度变化情况，寻找产业链投资机会。 　　下游地产行业方面： 　　8月国房景气指数环比回暖，9月化工产品价格指数同环比下跌。 　　2024年8月，全国房地产开发景气指数为92.35点，同比下降1.14点，环比增长0.15点；2024年9月，中国化工产品价格指数(CCPI)均值为4389.06，同比下降11.87%，环比下降2.98%。 　　10余省份、50余城出台楼市优化政策。北上广深四个一线城市于10月1日前调整了住房限购等政策措施（上海、广州、深圳同日放宽住房限购），近期重庆、四川、广东、湖北、云南等10余个省（区、市）出台了省级层面促进房地产市场健康发展的政策文件，武汉、南昌、合肥、广元等50余个城市也出台了本市房地产市场优化政策。国庆期间，反映购房意愿的看房量、到访量大幅上升，多地商品房销量出现不同程度增长，市场信心有所恢复。（来自同花顺iFinD、扬子晚报网、中国住房和城乡建设部） 　　上游化工产品方面： 　　（1）玻璃产业链： 　　【玻璃】2024年9月，平板玻璃5mm月均价为1331.73元/吨，环比下降14.69%，同比下降34.77%；平板玻璃月均毛利为28.23元/吨，环比下降66.71%，同比下降93.89%。 　　【纯碱】2024年9月，重质纯碱月均价为1616.62元/吨，环比下降11.73%，同比下降50.79%；轻质纯碱月均价为1506.81元/吨，环比下降11.78%，同比下降51.30%；纯碱毛利月均值为18.64元/吨，环比下降93.19%，同比下降98.81%。 　　（2）水泥产业链： 　　【水泥】2024年9月，水泥月均价为344.53元/吨，环比增长0.85%，同比下降4.60%；水泥月均毛利为37.17元/吨，环比增长4.66%，同比下降34.80%。 　　【减水剂】2024年9月，萘系减水剂月均价为3870.24元/吨，环比下降0.12%，同比下降1.08%。2024年9月，聚羧酸减水剂单体TPEG月均价为7709.57元/吨，环比增长1.78%，同比增长1.73%；聚羧酸减水剂单体月均毛利为-193.33元/吨，环比增长74.90%，同比下降290.36%。 　　（3）涂料产业链： 　　【钛白粉】2024年9月，钛白粉月均价为15322.67元/吨，环比下降0.77%，同比下降6.17%；钛白粉月均毛利为-442.12元/吨，环比增长21.69%，同比下降551.94%。 　　（4）保温材料产业链： 　　【MDI】2024年9月，纯MDI月均价为18357.14元/吨，环比下降3.84%，同比下降16.62%。2024年9月，聚合MDI月均价为18014.29元/吨，环比增长3.92%，同比增长7.71%。 　　（5）家居产业链： 　　【TDI】2024年9月，TDI月均价为13305.95元/吨，环比下降3.85%，同比下降25.52%；TDI月均毛利为1314.61元/吨，环比下降19.60%，同比下降79.02%。 　　（6）型材管材产业链： 　　【聚乙烯】2024年9月，聚乙烯月均价为8120.10元/吨，环比下降0.95%，同比下降3.03%。 　　【聚丙烯】2024年9月，聚丙烯粒料月均价为7540.67元/吨，环比下降1.13%，同比下降5.48%；聚丙烯粒料月均毛利为-285.36元/吨，环比增长39.65%，同比增长26.15%。 　　【PVC】2024年9月，PVC电石法月均价为5096.52元/吨，环比下降4.01%，同比下降16.88%；PVC月均毛利为-347.40元/吨，环比下降299.76%，同比下降1438.78%。 　　（7）胶粘剂产业链： 　　【DMC】2024年9月，DMC月均价为13866.67元/吨，环比增长2.85%，同比下降1.79%；DMC月均毛利为-462.50元/吨，环比增长54.80%，同比增长70.65%。 　　【PVA】2024年9月，PVA月均价为12212.53元/吨，环比下降3.01%，同比下降1.41%。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；行业周期下原材料成本增长或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险

　　本期内容提要: 　　市场表现：节前（9/23-9/30）医药生物板块收益率为28.14%，板块相对沪深300收益率为2.62%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第11。节前（9/23-9/30）6个子板块中，医疗服务板块涨幅最大，其涨幅为37.96%（相对沪深300收益率为+12.44%）；涨幅最小的为化学制药，涨幅为23.95%（相对沪深300收益率为-1.57%）。 　　2014-2015年牛市医药细分板块复盘：①从细分板块的涨跌幅上看，2014/6/19-2015/6/12期间医疗服务细分板块涨幅最大（医疗服务涨幅达183.85%）。②2014-2015年牛市可划分为4涨3跌，在第一轮上涨过程中，医药商业涨幅最大（期间涨幅达33.15%）。在第二轮上涨过程中，医药商业涨幅最大（期间涨幅为9.39%）。在第三轮上涨过程中，医疗服务板块涨幅最大（涨幅达77.9%）。在第四轮上涨过程中，医疗器械涨幅最大（涨幅达49.23%）。 　　周观点：我们认为在顺周期行情下，可以重点关注医疗消费相关投资机会，诸如医疗服务（终端医院）、线下药店、消费器械等。此外，我们预计从10月下半旬开始上市公司将逐步发布3季报，可关注3季报业绩有望超预期个股。具体思路为： 　　1）中长期关注科技创新的核心资产：①创新药关注信达生物、泽璟制药、康方生物等；②创新器械：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗；③科研上游产业链：诺禾致源、华大智造、百普赛斯、昭衍新药、泰坦科技、洁特生物、阿拉丁、奥浦迈，纳微科技等。 　　2）建议重点关注医疗消费投资机会：①医疗服务，诸如爱尔眼科、通策医疗、泰格医药。②消费器械，诸如鱼跃医疗、可孚医疗、金域医学、迪安诊断等。②线下药店，诸如益丰药房、老百姓、健之佳、大参林、一心堂等。③OTC消费相关标的，诸如华润三九、哈药股份等。 　　3）关注三季报有望超预期个股，建议关注：①哈药股份，受益于营销改革优化，3季度净利率有望继续提升。②国药现代，3季度子公司威奇达抗生素中间体原料药业务盈利有望提升。③力诺特玻，中硼硅模瓶开始上量+纯碱等上游成本大幅下行，3季度盈利能力有望改善。④浙江医药，3季度有望受益于VE大幅涨价。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　本期内容提要: 　　我国轮胎行业出海主要驱动力是贸易壁垒之下的全球轮胎供需结构区域性不平衡。全球轮胎市场消费量整体波动中保持长期向上增长趋势，2023年半钢胎和全钢胎消费量共17.86亿条，欧美需求占比50%以上，我国需求为3.27亿条、占比约18%，而我们推算得到我国半钢胎和全钢胎产能在10亿条以上，我国轮胎行业供给过剩，对外出口显得尤为重要。在欧美对我国轮胎出口设置了双反关税的背景下，出海建厂是企业规避贸易壁垒的方式，海外工厂成为了企业盈利的主要来源。 　　我们认为可以把中国轮胎企业在2012-2021的10年间的出海，定义为出海1.0时代。出海1.0时代，中国轮胎企业实现了海外产能从无到有的变化，也通过海外产能，承接了部分因为贸易制裁而丢失的欧美地区的订单，从而在这10年间，有海外工厂的企业与没有海外工厂的企业之间出现了显著的分化。在2022年以来的出海2.0时代，尤其是2023年下半年以来，我国轮胎企业出海的步伐加快，公布出海建厂规划的项目数量增多，市场担忧中国轮胎海外产能过剩。 　　供给方面，海外建厂的难度较大，从建设到投产到爬坡需要的时间较长。我们详细梳理了海外工厂的产能以及投产节奏等情况。根据我们的统计，2023年中国企业海外建成了半钢胎产能8350万条、全钢胎产能2439万条。不考虑在已投产工厂的基础上的扩建项目，我们统计得到：从企业数量来看，已有海外工厂的中国轮胎企业有12家，另有9家企业规划或建设了海外工厂；从工厂数量来看，已建成投产的海外工厂有15个，规划或建设中的海外第二工厂（或以上）共有6个，首次出海的海外工厂有10个。结合以往海外工厂的建设节奏、投产节奏、失败案例，再考虑到出海建厂所需要的资金、经验、不同地区的建设难度等，我们认为，出海建厂并非易事，在成功的项目中，12个海外（一期）工厂从项目公布到投产平均需要33个月（约3年），从投产到达产平均需要3年的时间。此外，部分出海项目已经终止或投产可能性较小，比如三角轮胎美国工厂项目（公司发公告终止该项目）、奥戈瑞轮胎印尼工厂项目（公司破产）、昊华轮胎斯里兰卡工厂项目（因为当地局势问题，投产具有较大不确定性）。 　　需求方面，全球轮胎需求有望保持增长，且中国企业仍有份额提升的广阔空间。全球以及欧美等市场的轮胎消费量主要是替换市场，替换市场轮胎需要主要随着汽车保有量的增长而增长。同时，全球轮胎行业存在着一线份额下降、二三线份额提升的趋势；中国轮胎目前出口至美国的轮胎合计量仍低于2014年高峰时期中国本土出口至美国的数量，对美出口仍有增长空间；单一的中国轮胎品牌目前所占份额依然较低，仍有较大上升空间。海外工厂在规避欧美对中国本土的贸易壁垒，销往欧美的同时，也可以满足其他地区的需求。 　　综合来看，我们认为市场对于轮胎出海产能过剩的担忧是片面的。从供需平衡的角度，尽管未来确实有大量的拟建产能，但从实际投产的节奏来看，我们认为2027年前出现产能过剩的概率较低。从产能总量来看，由于欧美市场的体量和对于高性价比轮胎的需求稳定并持续增加，欧洲和美国市场对于中国轮胎需求的总量也不存在着市场认知的产能过剩风险。 　　最后，更为重要的是，我们最需要强调在出海2.0时代，中国轮胎企业在海外的竞争，已经不是从0→1的竞争，而是从60分到90分甚至100分的竞争。比的是哪个企业选址合适，从而能够更快地投产、更稳定地生产、更好地控制生产成本，更比的是哪个企业在欧美市场、在欧美消费者的认知中，性能更好、品牌更可靠。只有走通第二条路，单个中国轮胎品牌的全球市占率才能从2023年最高的2%左右提升至5%甚至更高，这才是中国轮胎通往成长的真正长久之路。 　　投资建议：我们依然建议投资者关注积极出海建厂布局的轮胎公司，同时建议投资者关注积极提升自身品牌价值的公司。建议投资者关注赛轮轮胎、通用股份。 　　风险因素：下游需求大幅下降；原材料价格大幅上涨；欧美对东南亚轮胎发起新一轮双反或国内外其它贸易政策有不利变动

中心思想 医药板块估值底部与投资机遇 本报告核心观点指出，当前医药生物行业估值已处于历史底部区域。尽管上半年受宏观环境压力、医疗反腐、集采降价和DRGs等医保控费措施影响，医药板块整体增长承压，增速有所回落，但估值低位为投资者提供了布局优质资产的良好时机。 短期与中长期投资策略 报告建议，在当前医保控费环境下，短期内可重点关注稳健增长的医疗刚需类资产、院外消费医疗资产以及国际化领先的资产。从中长期角度看，应布局创新药械核心优质资产和医疗服务龙头企业，这些企业虽短期增速可能承压，但不改其长期市场地位和竞争力。报告同时提示了改革进度不及预期、销售不及预期、临床数据不及预期、集采降价幅度高于预期以及市场竞争加剧等潜在风险。 主要内容 市场表现与政策导向 1. 医药行业周观点 1.1 上周行情及上周重点关注新闻政策动态 上周（2024年9月16日至9月20日），医药生物板块收益率为-0.79%，相对沪深300指数收益率为-2.11%，在31个一级子行业中涨跌幅排名第31位。其中，医药商业板块周涨幅最大，达1.83%（相对沪深300收益率为+0.51%）；化学制药跌幅最大，为2.34%（相对沪深300收益率为-3.66%）。近一个月（2024年8月21日至9月20日），医药生物板块收益率为-4.68%，相对沪深300指数收益率为-1.05%，在31个一级子行业中排名第20位。医疗服务子板块月跌幅最小，为0.35%；中药II跌幅最大，为6.94%。 政策动态方面，9月18日，国家卫健委等部门发布《关于做好2024年基本公共卫生服务工作的通知》，明确人均补助标准再增加5元，达到94元，并继续用于扩大受益人群覆盖面。同日，国家卫健委等印发《综合医院中医药工作指南2024版》，要求三级综合医院均应设置中医临床科室。9月19日，国家医保局、财政部发布《关于进一步加强异地医保就医直接结算管理服务通知》，旨在加强异地就医备案管理、优化结算报销政策和基金监管。 1.2 核心观点 报告认为，当前医药行业估值处于底部区域。短期投资策略建议关注： 刚需型医疗企业： 如呼吸机海外去库存结束（美好医疗、怡和嘉业）、低值耗材海外需求提振（英科医疗、振德医疗、维力医疗）。 受益于集采市场格局变化的企业： 如福安药业、三鑫医疗、山河药辅、山东药玻、力诺特玻。 改革提升盈利能力的央国企： 如华润双鹤、国药现代、哈药股份。 人工骨市场份额提升的企业： 如奥精医疗。 中长期投资策略建议关注： 创新药： 如信达生物、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药。 创新器械： 如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、南微医学。 医疗消费与服务： 如可孚医疗、爱尔眼科、鱼跃医疗、泰格医药、通策医疗、金域医学、迪安诊断。 估值分析与细分行业洞察 2. 医药板块走势与估值 医药生物行业在最近1个月、3个月和6个月内均跑输沪深300指数，分别跑输1.05、2.97和10.28个百分点。当前医药生物行业指数的动态市盈率（PE TTM）为22.04倍，远低于近5年历史平均的31.88倍，接近历史最低点21.11倍，显示估值处于历史较低位置。上周，医药行业PE（TTM）在申万一级行业中排名第6，相对于沪深300指数PE（TTM）溢价率为109.8%。 3. 行情跟踪 3.1 行业月度涨跌幅 最近一个月（2024年8月21日至9月20日），医药生物板块跌幅为4.68%，跑输沪深300指数1.05个百分点，在申万31个一级行业中超额收益排名第20位。 3.2 行业周度涨跌幅 最近一周（2024年9月16日至9月20日），医药生物板块跌幅为0.79%，跑输沪深300指数2.11个百分点，在申万31个一级行业中超额收益排名第31位。 3.3 子行业相对估值 从细分子行业来看，最近一年（2023年9月21日至2024年9月20日），化学制药跌幅最小，为13.89%，当前PE（TTM）为25.76倍；医疗服务跌幅最大，为45.08%，当前PE（TTM）为24.04倍。生物制品、医疗器械、医药商业和中药的1年期变动分别为-31.01%、-22.83%、-26.10%和-22.25%。 3.4 子行业涨跌幅 最近一周，医药商业子板块涨幅最大（1.83%），化学制药跌幅最大（2.34%）。最近一月，医疗服务子板块跌幅最小（0.35%），中药II跌幅最大（6.94%）。 3.5 医药板块个股周涨跌幅 上周A股市场中，双成药业（+33.00%）因拟收购宁波奥拉半导体股份有限公司100%股份而涨幅领先；海创药业（+19.67%）因自主研发的HP515片用于治疗代谢性脂肪性肝炎（MASH）的临床试验申请获FDA批准而表现突出。港股市场中，亚盛医药-B和药明生物涨幅领先，分别为15.99%和15.94%。 4. 关注个股-最近一周涨跌幅及估值 报告提供了医药生物行业关注个股的最近一周和近一个月涨跌幅及估值动态，涵盖了A股和港股市场，为投资者提供了详细的数据参考。 5. 行业及公司动态 报告梳理了近期重要的行业政策和要闻，包括： 政策动态： 综合医院中医药工作指南、基本公共卫生服务经费补助标准提升、异地医保就医直接结算管理加强。 行业要闻： 职工医保个人账户共济范围扩大至近亲属、国家布局15个国家区域公共卫生中心、推广三明医改经验、新增5种门诊慢特病相关治疗费用纳入跨省直接结算范围。 上市公司公告： 多家公司发布了产品获批、临床试验进展、新产品注册证书以及政府补助等重要公告，例如科伦药业、石药集团、迈克生物、圣湘生物、人福医药、华海药业、翰宇药业等均有新产品或新批文进展。 总结 本周报对医药生物行业进行了深入分析，指出当前板块估值处于历史底部，为投资者提供了布局机会。报告详细阐述了短期内应关注医疗刚需、院外消费医疗及国际化领先资产，而中长期则应聚焦创新药械核心优质资产和医疗服务龙头企业。通过对市场表现、估值状况、细分行业走势以及最新政策和公司动态的全面梳理，本报告为投资者提供了专业且具分析性的市场洞察和投资策略建议，同时提示了相关风险。

　　本期内容提要: 　　市场表现：上周医药生物板块收益率为-0.79%，板块相对沪深300收益率为-2.11%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第31。6个子板块中，医药商业板块周涨幅最大，涨幅1.83%（相对沪深300收益率为0.51%）；跌幅最大的为化学制药，跌幅为2.34%（相对沪深300收益率为-3.66%）。 　　行业政策：9月18日，国家卫健委、财政部、国家中医药管理局、国家疾病预防控制局发布《关于做好2024年基本公共卫生服务工作的通知》，明确2024年人均基本公共卫生服务经费补助标准再增加5元，达到94元，新增经费和2020年至2023年累计增加的基本公共卫生服务财政补助经费，继续用于扩大受益人群覆盖面。 　　周观点：上半年因宏观环境压力、医疗反腐、集采降价和DRGs等医保控费措施影响，医药板块增长整体承压，增速回落，当前医药行业估值处于底部区域。考虑到第十批国采将至，由河南牵头的可替代药品集采、由安徽牵头的肿标、甲功集采陆续落地，我们认为短期可布局稳健增长的医疗刚需类资产、院外消费医疗资产、国际化较为领先的资产，中长期角度布局创新药械核心优质资产，相关投资主线如下： 　　1）短期角度，在国内医保控费环境下，建议关注刚需型医疗企业、海外业务增长突出的企业、改革提升盈利能力的部分央国企：①呼吸机海外去库存结束&订单逐步恢复，建议关注美好医疗、怡和嘉业；②低值耗材海外需求提振，建议关注英科医疗、振德医疗、维力医疗；③受益于药械集采，市场格局及需求变化，建议关注福安药业、三鑫医疗、山河药辅、山东药玻、力诺特玻等；④央国企管理改革带来盈利提升，建议关注华润双鹤、国药现代、哈药股份；⑤受益于同种异体骨市场事件，人工骨市场份额提升，建议关注奥精医疗。 　　2）中长期角度，当前医药板块处于估值底部，核心资产估值均有回落，优质的创新药械和医疗服务龙头企业，估值吸引力逐步凸显，短期增速承压，不改长期市场地位和竞争力，建议关注：①创新药如信达生物、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药等；②创新器械如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、南微医学等；③医疗消费&服务：可孚医疗、爱尔眼科、鱼跃医疗、泰格医药、通策医疗、金域医学、迪安诊断等。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　泽璟制药(688266) 　　事件：公司发布CD3×DLL3×DLL3三抗ZG006临床1期爬坡数据点评： 　　ZG006临床1期爬坡数据亮眼，有望重塑小细胞肺癌（SCLC）治疗面貌。参与此次爬坡试验的大多数受试者既往曾接受过至少两线抗肿瘤药物系统治疗，从有效性数据来看，21例疗效可评估的SCLC受试者中，7例获得部分缓解（PR），5例疾病稳定（SD）且其中4例为缩小的SD。在接受ZG00610mg及更高剂量的9例SCLC受试者中（10mg组4例、30mg组2例、60mg组3例），有6例PR，其中10mg组3例、30mg组1例、60mg组2例，ORR为66.7%，这一结果已超过目前已发布过SCLC后线治疗的其他竞争对手的TCE（安进，BI，默沙东/Harpoon）、Trop2ADC单药（恒瑞，吉利德）、B7H3ADC单药（第一三共，GSK/翰森），表现出了全球性“Best-in-class”竞争力。从安全性数据来看，24例受试者中，绝大多数治疗相关不良事件（TRAEs）的严重程度为1级或2级。未观察到剂量限制性毒性（DLTs）和免疫效应细胞相关神经毒性综合征（ICANS），也未发生导致治疗终止或死亡的TRAE，安全性数据也比较可观。 　　海内外小细胞肺癌SCLC领域竞争格局发生了深刻变化，泽璟制药具有独特竞争优势。针对SCLC赛道参与的公司越来越多，我们可以看到无论是B7H3ADC单药（第一三共，GSK/翰森）抑或是TROP2ADC（恒瑞，吉利德）单药后线治疗SCLC或许可以在ORR上高于AMG757（CD3/DLL3双抗），但都没有在mOS上击败AMG757，AMG757在2024WCLC上更新的最新数据显示：随着随访时间延长，其后线治疗SCLC mOS已从14.3个月延长至15.2个月，由此可见DLL3靶点治疗SCLC效果较好，AMG757表现出了对患者长久的获益，且AMG757现已成为美国后线治疗SCLC的标准疗法。所以我们看到为了应对这一压力，默沙东和第一三共合作开发DS-7300（B7H3ADC）和HPN328（CD3/DLL3/Albumin三抗）联用来治疗SCLC的策略。其他在SCLC赛道的B7H3ADC的公司（翰森/GSK、BioNTech）、TROP2ADC的公司（AZ、吉利德、恒瑞），为了在这一赛道取得优势或许需要和CD3/DLL3抗体联用。泽璟的ZG006研发进度全球领先且被FDA授予孤儿药资质，具有较强的竞争力。此外，泽璟制药在T cell engage这一具备较高潜力的广阔赛道处于国内领先态势，公司有望迎来新阶段。 　　盈利预测：考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2024-2026年公司收入分别为5.39亿元、12.25亿元、17.60亿元，分别同比增长39.6%、127.2%、43.6%；2024-2026年归母净利润分别为-1.87亿元、1.63亿元、4.51亿元。 　　风险因素：创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

　　本期内容提要: 　　基础能源（煤油气）价格回顾：截止2024/09/05，WTI原油价格为69.2美元/桶，周环比下跌7.14%；布伦特原油价格为75.05美元/桶，周环比下跌8.94%。截止2024/09/06，动力煤价格为693元/吨，周环比持平；LNG价格为5331元/吨，周环比上涨4.24%。 　　基础化工板块市场表现回顾：本周（2024/08/30-2024/09/06），上证指数下跌2.69%至2765.81点，深证成指下跌2.61%至8130.77点，基础化工板块下跌2.62%；申万一级行业中涨幅前三分别是汽车（+0.53%）、非银金融（-0.51%）、传媒（-0.74%）。基础化工子板块中，农化制品板块下跌1.25%，塑料Ⅱ板块下跌1.67%，橡胶板块下跌1.86%，化学制品板块下跌2.71%，化学纤维板块下跌3.14%，化学原料板块下跌4.24%，非金属材料Ⅱ板块下跌4.98%。 　　山西、江苏两省出台“两高”目录。近日，山西、江苏两省相继出台了2024年版省级“两高”项目管理目录，一批化工项目纳入“两高”项目管控范围。（1）日前，山西省发展改革委印发了《山西省“两高”项目管理目录(2024年版)》(以下简称《管理目录》)。《管理目录》涉及6大类，包括石油、煤炭及其他燃料加工业，化学原料和化学制品制造业等。大类后又细分为23小类行业，生产的主要产品或包含的工序有37种。化工行业进入目录的有14种，分别是煤制焦炭、煤制天然气、煤制油、煤制甲醇、煤制烯烃、煤制乙二醇、烧碱、纯碱、电石、黄磷、合成氨、尿素、磷酸一铵、磷酸二铵。（2）近日，江苏省发展改革委、江苏省工业和信息化厅、江苏省生态环境厅联合印发《江苏省“两高”项目管理目录(2024年版)》，目录自2024年10月1日起实施，有效期至2029年9月30日。目录纳入的石油和化工项目有原油加工及石油制品制造，炼焦(焦化企业废气综合利用除外)，煤制合成气生产，煤制液体燃料生产，活性炭制造，硫酸、硝酸、盐酸、萤石法氟化氢制造，烧碱、纯碱制造(采用井下循环制碱工艺的除外)，电石制造，乙烯、丙烯、苯乙烯、电石法氯乙烯、对二甲苯(PX)、醋酸、甲醇、粮食法丁醇、丁二醇、粮食法丙酮、氯醇法环氧丙烷、氯醇法环氧氯丙烷、甲苯二异氰酸酯(TDI)、二苯基甲烷二异氰酸酯(MDI)、丙酮氰醇法甲基丙烯酸甲酯制造，黄磷制造，氮肥制造，磷肥制造，钾肥制造，立德粉、钛白粉、铅铬黄、氧化铁系颜料制造，电石法聚氯乙烯制造，四氯化碳溶剂法氯化橡胶制造，精对苯二甲酸(PTA)、乙二醇制造，炭黑制造。（来自中国化工报） 　　重点标的：赛轮轮胎、确成股份、通用股份。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降；行业周期下原材料成本上涨或产品价格下降；经济扩张政策不及预期

　　本期内容提要： 　　房地产行业作为化工重要的终端下游，承载着较大的消费体量，本报告旨在追踪地产链上游化工产品月度变化情况，寻找产业链投资机会。 　　下游地产行业方面： 　　7月国房景气指数环比企稳，8月化工产品价格指数同环比下跌。2024年7月，全国房地产开发景气指数为92.22点，同比下降1.48点，环比增长0.12点；2024年8月，中国化工产品价格指数(CCPI)均值为4523.72，同比下降3.61%，环比下降3.47%。 　　8月百城二手房价跌幅收窄。8月，百城二手住宅平均价格为14549元/平方米，环比下跌0.71%，跌幅较7月收窄0.03个百分点，已连续28个月环比下跌；同比跌幅为6.89%；百城新建住宅平均价格为16461元/平方米，环比上涨0.11%，同比上涨1.76%。8月，百城二手住宅价格环比下跌城市数量为100个，已连续5个月呈现百城二手房价格集体下跌状态，其中56个城市二手房价格环比跌幅收窄，较7月增加8个。百城新建住宅价格环比下跌城市数量为46个，较7月增加7个。（来自澎湃新闻、中指研究院） 　　上游化工产品方面： 　　（1）玻璃产业链： 　　【玻璃】2024年8月，平板玻璃5mm月均价为1561.06元/吨，环比下降8.73%，同比下降21.72%；平板玻璃月均毛利为84.79元/吨，环比下降64.22%，同比下降82.99%。 　　【纯碱】2024年8月，重质纯碱月均价为1831.45元/吨，环比下降11.13%，同比下降26.64%；轻质纯碱月均价为1708.09元/吨，环比下降8.74%，同比下降27.13%；纯碱毛利月均值为273.72元/吨，环比下降32.93%，同比下降64.77%。 　　（2）水泥产业链： 　　【水泥】2024年8月，水泥月均价为341.65元/吨，环比增长0.09%，同比下降9.36%；水泥月均毛利为35.52元/吨，环比增长5.68%，同比下降53.36%。 　　【减水剂】2024年8月，萘系减水剂月均价为3875.00元/吨，环比增长0.08%，同比增长1.81%。2024年8月，聚羧酸减水剂单体TPEG月均价为7575.00元/吨，环比增长2.04%，同比增长5.99%；聚羧酸减水剂单体月均毛利为-770.13元/吨，环比下降163.64%，同比下降724.56%。 　　（3）涂料产业链： 　　【钛白粉】2024年8月，钛白粉月均价为15441.36元/吨，环比下降0.02%，同比下降0.59%；钛白粉月均毛利为-564.60元/吨，环比下降41.48%，同比下降32.65%。 　　（4）保温材料产业链： 　　【MDI】2024年8月，纯MDI月均价为19090.91元/吨，环比增长5.93%，同比下降14.64%。2024年8月，聚合MDI月均价为17334.09元/吨，环比增长0.83%，同比增长1.03%。 　　（5）家居产业链： 　　【TDI】2024年8月，TDI月均价为13838.64元/吨，环比增长3.33%，同比下降25.69%；TDI月均毛利为1635.09元/吨，环比增长70.27%，同比下降77.67%。 　　（6）型材管材产业链： 　　【聚乙烯】2024年8月，聚乙烯月均价为8197.86元/吨，环比下降2.67%，同比下降0.52%。 　　【聚丙烯】2024年8月，聚丙烯粒料月均价为7626.73元/吨，环比下降0.81%，同比增长1.85%；聚丙烯粒料月均毛利为-472.82元/吨，环比增长38.37%，同比下降1392.74%。 　　【PVC】2024年8月，PVC电石法月均价为5309.55元/吨，环比下降3.91%，同比下降10.86%；PVC月均毛利为-86.90元/吨，环比下降1718.14%，同比下降33.68%。 　　（7）胶粘剂产业链： 　　【DMC】2024年8月，DMC月均价为13481.82元/吨，环比下降0.30%，同比增长0.81%；DMC月均毛利为-1043.13元/吨，环比增长24.48%，同比增长27.51%。 　　【PVA】2024年8月，PVA月均价为12591.71元/吨，环比下降0.71%，同比增长9.42%。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；行业周期下原材料成本增长或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险