十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。 　　行业动态 　　本周（12.15-12.21）均价跟踪的100个化工品种中，共有42个品种价格上涨，37个品种价格下跌，21个品种价格稳定。跟踪的产品中47%的产品月均价环比上涨，44%的产品月均价环比下跌，9%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是硝酸（华东地区）硫酸（浙江巨化98%）、原盐（山东海盐）、双酚A（华东）、TDI（华东）；周均价跌幅居前的品种分别是PVA、NYMEX天然气、LLDPE（余姚7042/吉化）、三氯乙烯（华东）乙二醇。 　　本周（12.15-12.21）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于56.52美元/桶，收盘价周跌幅1.60%；布伦特原油期货价格收于59.82美元/桶，收盘价周跌幅2.13%。宏观方面，根据21世纪经济报道，在美国政府结束“停摆”后，通胀数据意外低于预期。美国劳工部12月18日发布的数据显示，11月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨2.7%，低于9月的3%。剔除波动较大的食品和能源价格后，11月核心消费者价格指数同比上涨2.6%。供应方面，根据EIA数据，截至12月12日当周，美国原油日均产量1,384.3万桶，较前一周日均产量减少1.0万桶，较去年同期日均产量增加23.9万桶。需求方面，EIA数据显示，截至12月12日当周，美国石油需求总量日均2,057.3万桶，较前一周减少50.9万桶，其中美国汽油日均需求量907.8万桶，较前一周增加62.2万桶。库存方面，根据EIA数据，截至12月12日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,660万桶，较前一周减少10.0万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于3.98美元/mmbtu，收盘价周跌幅3.16%。EIA天然气库存周报显示，截至12月12日当周，美国天然气库存总量为35,790亿立方英尺，较前一周减少1,670亿立方英尺，较去年同期减少610亿立方英尺，降幅为1.7%，同时较5年均值高320亿立方英尺，增幅为0.9%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（12.15-12.21）辛醇价格下跌。根据百川盈孚，12月19日辛醇市场均价为6,612元/吨较上周下跌4.97%，较去年同期下跌16.37%。根据百川盈孚，供应方面，截至12月18日辛醇开工率约为83.84%，较12月11日开工负荷上涨7.46%，预计周产量6.65万吨。东明东方装置正常运行，齐鲁石化11月19号起8.5万辛醇装置停车，华南某厂中低负荷运行，华东某厂装置恢复，山东某厂负荷稍有提升，卫星装置负荷提升中，山东建兰以及江苏华昌预计下周出产品。需求方面，终端处于淡季，下游产品向下传导缓慢，叠加山东部分地区受环保因素限制，企业开工不足，需求端消耗有限。成本方面，本周国内丙烯市场价格下行，12月18日国内山东地区丙烯主流成交均价为5,955元/吨，较上周同期均价下跌135元/吨跌幅2.22%。展望后市，供给端存在新产能投产预期利空，需求端整体较弱，百川盈孚预计近期辛醇价格走弱。 　　本周（12.15-12.21）草甘膦价格下跌。根据百川盈孚，12月19日草甘膦市场均价为24,901元/吨，较上周下跌1.58%，较去年同期上涨5.04%。根据百川盈孚，供应方面，华东、华中部分企业装置检修，其余企业大多正常开工，实时供应减少。当前国内主流企业大多开工良好，库存持续走高，市场供应充足，并且临近年末，供应端销售压力大。需求方面，草甘膦市场观望情绪较浓，海外需求依旧低迷，以少量补货为主，百川盈孚预计短中期内需求端好转困难。成本方面，本周上游原料亚氨基二乙腈、甘氨酸、甲醇价格下跌，液氯价格上涨黄磷价格盘整，草甘膦生产成本较上周有所减少。展望后市，供应端较为充足，需求端低迷，百川盈孚预计近期草甘膦价格或将下跌。 　　投资建议 　　截至12月19日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为24.74倍，处在历史（2002年至今）73.47%分位数；市净率为2.24倍，处在历史55.99%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.91倍，处在历史（2002年至今）35.53%分位数；市净率为1.25倍处在历史33.75%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3、自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　12月金股：万华化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　支撑评级的要点 　　化工品价格处于历史低位，盈利能力周期性触底。截至2025年10月，化工工业PPI连续37个月呈现同比负增长。在我们跟踪的119个化工品种中，价格分位数在10%以下的品种占比为26.89%，价格分位数在30%以下的品种占比为60.50%。价格分位数在50%以上的品种占比为23.53%。化工行业业务规模扩张，营业收入增长，但盈利能力却明显承压，2022年-2024年，基础化工行业归母净利连续三年下滑，2025年以来，逐步企稳。 　　供应端，在建工程增速同比转负，扩产接近尾声。2025年6月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额实现近5年首次同比转负，截至2025三季度末，基础化工行业上市公司固定资产为14628.58亿元，同比增长15.56%，较2024年末增长12.04%。但在建工程已出现拐点，2025年Q1，在建工程同比增速实现近四年首次转负，截至2025Q3，在建工程进一步降至3,584.15亿元，同比下降15.11%，较2024年末下降10.18%。从库存数据来看，化工行业仍处于累库周期。截至2025年9月，化学原料及化学制品制造业、橡胶和塑料制品业产成品库存数量或仍呈增加趋势。 　　需求端，刺激政策提振内需，化工品出口持续增长。化工品的下游涵盖房地产、汽车、家电、纺织服装、农林牧渔等多个行业，2025年地产需求承压，汽车、化纤等需求持续向好。随着“十五五”期间扩内需政策落地，以及新能源、AI应用、人形机器人等下游产业的快速发展，我国的化工品需求有望实现良好增长。另一方面，化工行业出口韧性凸显，截至2025年9月，化学原料和化学制品制造业出口商品数量指数为122.40。2000年以来，上市企业海外营收占比逐步提升，2024年，基础化工行业和石油石化行业的境外营收占比分别为23.23%、17.09%，较2014年分别提升5.52pct、1.85pct。中国化学品出口已呈现多元化特点，抗风险能力提升，未来随着全球化学品市场需求释放，中国化工产品出口空间广阔。 　　全球产业格局调整，国内化工企业竞争力提升。根据欧洲化学工业委员会的统计数据，2023年，中国化学品销售额为22381亿欧元，全球占比为43.1%，销售额及份额位居全球第一，相比于2013年，2023年中国化学品销售额增长111.55%，市场份额提升9.04pct。根据WTO的统计数据，2024年中国化学品出口总额为2549.60亿美元，全球占比8.88%，位居全球第二，仅次于美国。近年来，海外化工产能受成本高昂、装置老旧等因素陆续退出，中国化工企业竞争力持续提升。““十五五”规划”建议中提出推动重点产业提质升级，“巩固提升矿业、化工等产业在全球产业分工中的地位和竞争力。”，未来中国化工产业的全球竞争力有望巩固提升。 　　行业自律减产+政策协同，化工“反内卷”持续深化。2024年以来，涤纶长丝、农药、聚酯瓶片、工业硅、PTA、己内酰胺等子行业先后通过行业协会倡议、龙头企业联合减产等手段，推动产品价格及利润修复。同时，根据《2024年-2025年节能降碳行动方案》、《炼化行业单位产品能源消耗限额》、《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》以及《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》的要求，石化行业有望通过提高行业能耗标准、限制新增产能、新建项目减量置换、老旧装置改造升级等方式，实现产品结构调整，淘汰落后产能，实现供给优化。我们认为，化工行业的“反内卷”已经从单一的“联合自律减产”向“行业自律减产+政策协同”升级，有望助推行业从规模扩张向高质量增长转变，加速周期拐点来临。 　　投资主线 　　化工行业当前处于周期底部，“反内卷”有望加速行业竞争格局优化，推动景气度上行，龙头企业有望实现盈利估值双提升，推荐万华化学、华鲁恒升，中国石油，宝丰能源，新和成等。2）关注率先推行自律减产的涤纶长丝、农化、氟化工、有机硅等子行业，推荐桐昆股份、新凤鸣、利尔化学、联化科技、云天化、巨化股份、浙江龙盛，建议关注合盛硅业、兴发集团、新安股份、鲁西化工、扬农化工。3）产能存在上限，当前处于周期底部的炼化行业，有望受益于落后产能出清，景气度快速回升，推荐中国石化、中国石油、恒力石化、东方盛虹、卫星化学，建议关注荣盛石化。 　　评级面临的主要风险 　　“反内卷”行动不及预期；全球经济增速放缓；国内稳增长政策力度减弱等。

　　十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。 　　行业动态 　　本周（12.08-12.14）均价跟踪的100个化工品种中，共有42个品种价格上涨，37个品种价格下跌，21个品种价格稳定。跟踪的产品中47%的产品月均价环比上涨，44%的产品月均价环比下跌，9%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是硝酸（华东地区）硫酸（浙江巨化98%）、原盐（山东海盐）、双酚A（华东）、TDI（华东）；周均价跌幅居前的品种分别是PVA、LLDPE（余姚7042/吉化）、三氯乙烯（华东）、NYMEX天然气乙二醇。 　　本周（12.08-12.14）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于57.44美元/桶，收盘价周跌幅2.45%；布伦特原油期货价格收于61.12美元/桶，收盘价周跌幅2.19%。宏观方面，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到3.5%至3.75%之间，这是今年以来美联储连续第三次降息。供应方面，根据EIA数据，截至12月5日当周，美国原油日均产量1,385.3万桶，较前一周日均产量增加3.8万桶，较去年同期日均产量增加22.2万桶。需求方面，EIA数据显示，截至12月5日当周，美国石油需求总量日均2,108.2万桶，较前一周增加89.3万桶，其中美国汽油日均需求量845.6万桶，较前一周增加13.0万桶。库存方面，根据EIA数据，截至12月5日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,760万桶，较前一周减少160万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于4.11美元/mmbtu，收盘价周跌幅16.29%。EIA天然气库存周报显示，截至12月5日当周，美国天然气库存总量为37,460亿立方英尺，较前一周减少1,170亿立方英尺，较去年同期减少280亿立方英尺，降幅为0.7%，同时较5年均值高1,030亿立方英尺，增幅为2.8%。展望后市短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（12.08-12.14）TDI价格上涨。根据百川盈孚，12月12日TDI市场均价为14,713元/吨，较上周上涨2.49%，较上月上涨5.51%，较去年同期上涨14.05%。根据百川盈孚，供给方面，本周TDI产量走低，整体开工率约58.55%。河北某工厂装置运行正常；福建工厂因装置异常停车，百川盈孚预计停车时间一周；新疆工厂20万吨/年装置运行正常；上海C工厂TDI装置处于检修状态；烟台TDI工厂30万吨/年装置运行正常；德国科思创因7月12日火灾影响导致多马根TDI生产线暂停，复产时间未知；韩华化学15万吨/年TDI装置于11月3日全线停车检修，于11月25日前后恢复生产，重启后负荷先提至七成，满负荷或延至12月中旬；韩国OCI一套5万吨/年TDI装置将于2026年1月16日停车检修，或持续至月底；其他工厂开工正常。需求方面，传统淡季行情下终端需求疲软。成本利润方面，TDI本周平均成本为11,819元/吨，较上周下跌0.92%，较去年同期下跌2.9%；平均毛利润为2,766.71元/吨，较上周提升31.79%，较去年同期提升318.04%。展望后市，TDI供给端部分厂家停车、检修以及控量，需求端较为疲软，百川盈孚预计近期TDI市场偏强运行。 　　本周（12.08-12.14）蛋氨酸价格下跌。根据百川盈孚，12月12日蛋氨酸市场均价为17,900元/吨，较上周下跌2.45%，较上月下跌9.14%，较去年同期下跌9.28%。根据百川盈孚，供应方面，本周蛋氨酸产量18,350吨，较上周不变，开工率为89.42%。需求方面，固体蛋氨酸需求变化不大，因行情持续弱势，下游库存存储低位。成本利润方面，本周蛋氨酸成本为13,853.73元/吨，环比下降0.06%；单吨毛利润4,296.27元，环比下降10.28%；毛利率23.67%；国内工厂价格继续跌势，企业利润空间持续收缩但盈利水平仍然可观。展望后市蛋氨酸需求较弱，厂家持续移库，以出货为主，百川盈孚预计近期蛋氨酸市场维持跌势。投资建议 　　截至12月12日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为24.14倍，处在历史（2002年至今）71.18%分位数；市净率为2.19倍，处在历史51.73%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.85倍，处在历史（2002年至今）35.15%分位数；市净率为1.24倍，处在历史32.84%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　12月金股：万华化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　隆平高科(000998) 　　转基因布局具备先发优势，公司经营彰显韧性，种业龙头地位稳固 　　隆平高科为国内种业龙头，公司凭借控股股东优势持续完善产业布局。公司性状及优势品种储备丰富，产品持续迭代，在种业市场结构优化及产业升级的背景下，种企龙头凭借自身科研实力有望实现技术溢价，展现出龙头强者恒强的态势。在种业库存压力下，公司前三季度业绩表现彰显韧性，看好公司中长期发展前景，给予增持评级。支撑评级的要点 　　隆平高科以杂交水稻起家，为国内种业龙头，产业结构布局完善。得益于多年对优势品种的深耕布局，公司水稻、玉米种业规模持续增长，市占率均位列行业第一。受益于控股股东在资金支持及资源整合方面的优势及丰富经验，公司积极把握全球种业整合机遇，投资隆平发展，获得了优质的种质资源及国际领先的生物技术。公司研发投入领先行业，围绕生物育种的节点技术提前布局，参股多家生物育种公司，在转基因品种及性状储备方面具备先发优势及战略价值。 　　公司积极面对行业调整周期，3Q25公司营收逆势增长，归母净利润同比减亏，高质量发展背景下，资产质量持续提升。受制种面积及种子价格增长有限的刚性约束，行业当前处于存量竞争，供给端弹性较小，头部企业通过并购来不断完善业务布局，行业集中度持续提升，龙头企业呈现出强者恒强的特点。隆平高科作为种业龙头，经营业绩彰显韧性，1-3Q25公司营收28.41亿元，同比-1.4%，其中3Q25公司营收6.75亿元，同比+125.7%。3Q25公司收入端实现较大幅度增长主要系公司强化市场研判与优化营销策略，加大市场开拓力度，子公司隆平发展销售收入逆势增长2.89亿元有关。1-3Q25公司归母净利-6.64亿元，同比-39.6%其中3Q25归母净利-5.0亿元，同比+14.8%。若剔除3.4亿元投资收益，1-3Q25公司归母净利同比减亏18.6%。公司利润同比减亏一方面得益于隆平发展毛利率改善（3季报公告隆平发展主营业务毛利率同比+7.39%）使得净利润同比增加；另一方面，上半年公司12亿元定增项目获批，现金流压力得到缓解。在境外基准利率不断加息的情况下，公司通过银团贷款有效降低了整体融资成本，有效控制汇率敞口风险。3Q25公司财务费用率同比-42.3pct，有息负债及资产负债率较年初相比得到改善，资本结构显著优化。在子公司毛利率改善背景下，1-3Q25公司毛利率为32.0%，同比+3.7pct，其中3Q25公司毛利率同比提升20.1pct至18.1%公司通过组织结构优化、降本增效等举措提升运营效率，整体经营持续改善。 　　公司在转基因品种及性状储备方面具备先发优势。随着转基因商业化落地，国内渗透率不断提升，中长期来看，龙头企业将享受份额提升及产品单价提升红利。隆平高科参股多家生物育种公司，依靠杭州瑞丰、国丰生物、隆平生物、海南绿谷等转基因性状公司稳步推进转基因玉米研发落地。在2023年12月国家公示的37个转基因玉米品种中，隆平高科占其中8个。性状端，国家公示的转基因玉米中，公司参股的杭州瑞丰有9个品种过审。从品种数量及产品矩阵来看，公司储备丰富，考虑到性状研发投入较大且研发周期长，目前国内仅有少数龙头公司参与，因此公司在转基因玉米商业化领域先发优势明显，后续有望充分享受种子提价、性状收费双重增益。 　　估值 　　种子是农业的“芯片”，对国家粮食安全至关重要。在国家振兴种业的政策背景下，行业的战略高度、政策力度、体制机制均有较大幅度提升，种业迎来高质量发展的新需求。我们认为，在种业市场结构优化及产业升级的背景下，种企龙头凭借自身科研实力有望实现技术溢价，展现出龙头强者恒强的态势。展望全年销售来看，下半年虽然面临市场竞争与库存压力，但公司通过积极推行多项举措，2H25销售端较去年同期有望改善。综合考虑隆平高科业务布局及当前所处的行业周期阶段，我们预计公司25至27年公司营业收入分别为85.8、92.2、99.3亿元，同比+0.1%、+7.5%、+7.7%归母净利分别为2.0、3.1、4.5亿元，同比分别+71.4%、+57.6%、+46.8%。当前市值对应PE分别为71.9X、45.6X、31.1X，给予增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　自然气候及极端天气影响销量。国际地缘政治及其他不可预见性事件影响公司业绩。转基因玉米推广速度不及预期。核心品种销量不及预期。

　　十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3、自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。 　　行业动态 　　本周（12.01-12.07）均价跟踪的100个化工品种中，共有42个品种价格上涨，29个品种价格下跌，29个品种价格稳定。跟踪的产品中41%的产品月均价环比上涨，47%的产品月均价环比下跌，12%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是硫磺(CFR中国现货价)、NYMEX天然气、硝酸(华东地区)、原盐（山东海盐）；周均价跌幅居前的品种分别是三氯乙烯（华东）、苯酚（华东）、LLDPE(余姚7042/吉化)、软泡聚醚（华东散水）乙二醇。 　　本周（12.01-12.07）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于60.08美元/桶，收盘价周涨幅1.28%；布伦特原油期货价格收于63.75美元/桶，收盘价周涨幅0.92%。宏观方面，美国总统特朗普29日在社交媒体发文称，委内瑞拉上空及周边空域“被视为全面关闭”，委内瑞拉随后举行军事演习并启动多边机制予以应对。当地时间12月6日，巴勒斯坦总统阿巴斯与德国总理默茨通电话。阿巴斯表示巴勒斯坦欢迎安理会第2803号决议以及美国总统特朗普提出的和平计划，下一步必须落实该和平计划的第二阶段，即哈马斯在加沙的统治必须结束、必须交出武器，以色列也必须完全撤出加沙。供应方面，根据EIA数据，截至11月28日当周，美国原油日均产量1,381.5万桶，较前一周日均产量减少0.1万桶，较去年同期日均产量增加30.2万桶。需求方面，EIA数据显示，截至11月28日当周，美国石油需求总量日均2,018.9万桶，较前一周减少5.1万桶，其中美国汽油日均需求量832.6万桶，较前一周减少40.0万桶。库存方面，根据EIA数据，截至11月28日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,920万桶，较前一周增加80万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于5.29美元/mmbtu，收盘价周涨幅7.52%。EIA天然气库存周报显示，截至11月28日当周，美国天然气库存总量为39,230亿立方英尺，较前一周减少120亿立方英尺，较去年同期减少180亿立方英尺，降幅为0.5%，同时较5年均值高1,910亿立方英尺增幅为5.1%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（12.01-12.07）TDI价格上涨。根据百川盈孚，截至12月7日，TDI市场均价14,356元/吨，较上周上涨3.84%，较上月上涨6.89%，较去年同期上涨11.29%。供给方面，根据百川盈孚，本周TDI产量为31,239吨，较上周减少2.92%，较去年同期提升47.27%。本周国际、国内TDI生产企业接连发布涨价、检修通知，上海C工厂TDI装置本周进入检修状态；巴斯夫宣布，自12月1日起，东盟及南亚地区TDI涨价200美元/吨；韩国OCI一套5万吨/年TDI装置将于2026年1月16日停车检修，或持续至月底。需求方面，处于传统淡季下，海内外买盘多以刚需为主，较为平稳。成本利润方面，TDI本周平均毛利润为2099.29元/吨，较上周提升11.22%。展望后市，我们认为TDI价格仍需密切关注工厂动态及需求端变化。 　　本周（12.01-12.07）有机硅DMC价格上涨。根据百川盈孚，截至12月7日，有机硅DMC市场均价13,700元/吨，较上周上涨1.48%，较11月12日低点价格11,100/吨上涨23.42%根据百川盈孚，行业召开的减排挺价会议顺利落幕，会议决定上调各主要产品市场报价：DMC报13,700元/吨、107胶报14,200元/吨、生胶报14,500元/吨、甲基硅油报15,200元/吨。供应方面，根据百川盈孚，本周DMC产量为48,500吨，较上周减少2.81%，较去年同期减少8.14%。需求方面，下游企业以按需补库为主。成本利润方面，本周有机硅中间体毛利润为1,465.63元/吨，较上周增长29.92%，较去年同期增长194.18%。展望后市，行业“反内卷”氛围浓厚，供应端有所收缩，我们认为有机硅DMC价格或仍有上行空间。 　　投资建议 　　截至12月7日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为24.52倍，处在历史（2002年至今）75.42%分位数；市净率为2.24倍，处在历史57.66%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为13.27倍，处在历史（2002年至今）38.30%分位数；市净率为1.28倍，处在历史38.31%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大十二月份建议关注：1、低估值行业龙头公司；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　12月金股：万华化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　25年医疗行业各子板块涨幅分化明显，其中CXO以及创新药相关的板块涨幅较大，26年我们仍然看好依靠“产品驱动”的相关公司，核心在于“产品驱动”相关公司的产业趋势仍然向好，相关标的有望逐步进入盈利周期；除此之外，26年建议关注医疗服务板块的机会，虽然25年医疗服务板块表现并不亮眼，但我们认为医疗服务的长期逻辑仍在，且行业发展具备韧性。26年，医疗服务板块在25年低基数效应下，行业有望逐步复苏。 　　支撑评级的要点 　　25年板块涨跌幅分化明显，化学制药板块迎来估值扩张。整体看，25年A股整体表现较好，截至2025年10月31日，A股31个申万一级板块全部录得正收益，其中医药生物板块涨跌幅排名第10位，涨幅为34.95%。分子板块看，截至2025年10月31日，根据申万三级行业分类，各个子板块涨跌幅存在一定分化，其中，医药研发外包即CXO涨幅最高，涨幅为58.71%，其次为生物制品，涨幅57.59%，第三为化学制剂，涨幅为52.17%；而线下药店、血液制品涨幅相对靠后，分别为7.56%、0.87%。从估值上来看，截止到25年10月31日，医药生物板块整体市盈率为30.82倍，与20年相比，行业的估值仍然处于底部的水平。结合业绩端分析，生物制品、医药研发外包板块的估值提升与业绩呈正相关，估值的提高伴随业绩驱动。而疫苗、体外诊断板块前三季度归母净利润下滑明显，二者的估值提升主要为利润端下滑所致。化学制剂板块估值提升与业绩相关性不大，化学制剂板块的上涨更多源自于估值扩张，而线下药店和医药流通板块虽然业绩有提升，但是估值仍然下滑。 　　26年仍然看好依靠“产品驱动”的相关公司。近些年，“产品驱动”的相关公司逐步走出集采的影响，企业通过加大研发投入，新产品不断落地；另一方面，政策端也在逐步改善，“集采反内卷”“鼓励创新”等政策频出，进一步引导医药产业向创新驱动转型，更重要的是，企业伴随创新产品的不断落地，企业也逐步进入新的盈利周期，基于此，我们认为未来“产品驱动”的相关公司的产业逻辑仍然持续。关于创新药，我们认为创新药的产业趋势仍在，25年创新药BD出海是资本市场关注的焦点，创新药的BD不仅证明了中国创新药在全球范围内的竞争力，而且逐步成为中国创新药出海，走向国际的重要途径，其仍然是未来创新药行业的重要方向。除此之外，创新药相关公司的业绩兑现以及部分重点产品的临床进展，也是后续值得关注的重点。在医疗器械领域，我们认为医疗器械产业趋势与创新药类似，仍处于底部位置，且由于医疗器械渠道壁垒等因素，未来医疗器械的估值有望进一步扩张。 　　医疗服务具备韧性，26年有望逐步复苏。从今年医疗服务板块的表现看，医疗服务板块虽然表现并不亮眼，但从部分眼科公司诊疗量及手术量的数据上看，我们认为行业已经开始逐步复苏，并且从长期来看，医疗服务板块仍然具备韧性：1、我国老龄化的趋势愈发明显，老龄化的背景下，居民发病率预计逐步提高，医疗服务刚需性强，行业具备韧性；2、在集采、医保控费的背景下，小企业逐步退出，龙头医疗服务公司有望持续受益；3、行业仍然存在较多未解决的问题，如眼科领域的病理性近视、青光眼等，伴随行业新技术、新产品的推出，医疗服务行业仍然存在较大的发展空间，26年，医疗服务板块在25年低基数效应下，行业有望逐步复苏。 　　投资建议 　　我们建议关注： 　　1、具备稳健增长的领域。医疗器械和药品是最先经历集采的板块，不少品种的影响已经逐步出清，且竞争格局也已经相对稳定，器械领域建议关注骨科：三友医疗、大博医疗、爱康医疗、威高骨科；眼科：爱博医疗；心脑血管：惠泰医疗、心脉医疗、乐普医疗；药品领域建议关注：恒瑞医药、信立泰、京新药业、仙琚制药、康辰药业等标的。 　　2、创新药领域建议关注：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒、贝达药业、迈威生物、诺诚健华等标的。 　　3、医疗服务领域，我们建议关注：爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗等。 　　其他方面，我们建议关注CXO：阳光诺和、益诺思、昭衍新药、美迪西等标的；设备板块：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗等标的；中药：同仁堂、昆药集团、天士力、马应龙等；原料药：华海药业、司太立、普洛药业等；疫苗：百克生物、智飞生物、康希诺等；零售药店：健之佳、大参林、益丰药房等。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策实施力度超预期的风险；企业研发不及预期风险；产品销售不及预期风险。

　　三友医疗(688085) 　　公司公布25年三季报，前三季度实现营收3.91亿元，同比增长17.65%；归母净利润为6,198.13万元，同比增长623.19%，扣非归母净利润为4,935.58万元，同比增长1,737.69%；公司三季度快速增长，考虑到公司超声骨刀业务处于快速放量阶段，国际化业务也已开始逐步突破，我们看好公司未来的发展前景，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　集采影响基本消退，超声骨刀维持快速增长。过去两年由于骨科行业集采的因素，公司经营端存在一定的压力，但从三季度的经营情况看，集采对公司的影响基本已经消退。分季度看，公司第三季度实现营收1.42亿元，同比增长17.44%；归母净利润2,538.05万元，同比增268.13%；扣非后归母净利润2,333.17万元，同比增长418.26%。其中，公司超声骨刀业务表现亮眼，前三季度，水木天蓬合并层面实现营业收入1.15亿元，同比增长52.21%；实现归母净利润5,769.70万元，同比增长179.65%；已基本完成2025年度的业绩承诺。前三季度，水木天蓬的骨刀刀头发货数量和销售金额均实现50%以上的增速，这进一步体现终端市场对超声骨刀技术和产品的认可。目前，水木天蓬已经在18个省市完成物价挂网，未来，我们判断伴随水木天蓬在更多省份物价挂网的完成，超声骨刀销量有望持续提升。 　　国际化业务进展迅速，美国市场逐步突破。公司国际化业务进展迅速，第三季度，公司法国子公司Implanet实现营业收入291.59万欧元，同比增长26.37%，其中美国市场实现收入106.20万欧元，同比增长22.21%，连续第二个季度业绩超过法国区域，前三季度美国业务同比增长83.04%，已经成为公司国际化业务增长的重要引擎。我们认为，美国市场的突破进一步体现了公司平台布局的优势，公司通过“机器人+超声骨刀+JSS为代表的高端植入物”的布局相互协同，有望持续在海外市场中保持竞争优势，我们看好公司在美国市场的发展前景。 　　国内创新产品逐步进入收获阶段，国内业务未来有望保持稳定发展。公司在国内早期布局的创新产品逐步进入收获期。今年7月，法国Implanet的创新产品JAZZ固定拉力带系统获得了中国国家药监局的注册批准，进一步丰富了公司非融合脊柱产品线。9月，公司孵化并投资的春风化雨脊柱手术机器人及其相关智能化产品通过国家药监局医疗器械技术审评中心创新医疗器械特别审查程序，获批进入创新通道，成为三友医疗创新研发体系在2025年的又一重要里程碑。此外，公司另一控股子公司的“表面多孔聚醚醚酮椎间融合器”也已于2025年4月进入创新通道，伴随创新产品的逐步落地，公司国内业务有望保持稳定发展。 　　估值 　　公司三季度推出股权激励计划，预计会产一定的摊销费用，基于此我们对公司的盈利预测进行一定的调整，预计公司25-27年归母净利润为1.15/1.79/2.59亿元（原25-27年预测为1.22/2.02/2.67）亿元，对应EPS分别为0.34/0.54/0.78元，当前股价对应PE分别为55.7/35.7/24.7x，考虑到公司超声骨刀业务处于快速放量阶段，国际化业务也已开始逐步突破，我们看好公司未来的发展前景，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　集采进一步加强，对公司销售产生影响；公司国际化进展不达预期；超声骨刀放量不及预期 　　投资摘要

　　十一月份建议关注：1、“十五五”规划建议提及相关子行业；2、低估值行业龙头公司；3“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。 　　行业动态 　　本周（11.10-11.16）均价跟踪的100个化工品种中，共有42个品种价格上涨，30个品种价格下跌，28个品种价格稳定。跟踪的产品中31%的产品月均价环比上涨，56%的产品月均价环比下跌，13%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是贲亭酸甲酯、硫酸（浙江巨化98%）、NYMEX天然气、硝酸（华东地区）、硫磺（CFR中国现货价）；周均价跌幅居前的品种分别是纯吡啶（华东）、二氯甲烷（华东）、尿素（波罗的海小粒装）、醋酸乙烯（华东）、蛋氨酸。 　　本周（11.10-11.16）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于60.09美元/桶，收盘价周涨幅0.57%；布伦特原油期货价格收于64.39美元/桶，收盘价周涨幅1.19%。宏观方面，根据环球时报，美国总统特朗普签署一项联邦政府临时拨款法案，结束已持续43天的联邦政府停摆。供应方面，根据金十数据，俄罗斯黑海港口新罗西斯克（Novorossiysk）在周五遭到乌克兰导弹和无人机袭击后，暂时中止了石油出口，中断的规模相当于220万桶/日，约占全球供应量的2%。根据EIA数据，截至11月7日当周，美国原油日均产量1,386.2万桶，较前一周日均产量增加21.1万桶，较去年同期日均产量增加46.2万桶。根据百川盈孚，欧佩克10月份原油日产量为2,843万桶，比9月份增加了3万桶。需求方面，EIA数据显示，截至11月7日当周，美国石油需求总量日均2,077.0万桶，较前一周增加41.5万桶，其中美国汽油日均需求量902.8万桶，较前一周增加15.4万桶。库存方面，根据EIA数据，截至11月7日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,800万桶，较前一周减少72万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于4.57美元/mmbtu，收盘价周涨幅5.79%。EIA天然气库存周报显示，截至11月7日当周，美国天然气库存总量为39,600亿立方英尺，较前一周增加450亿立方英尺，较去年同期减少60亿立方英尺，同比跌幅0.2%，同时较5年均值高1,720亿立方英尺，增幅4.5%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（11.10-11.16）六氟磷酸锂价格上涨。根据百川盈孚，11月15日六氟磷酸锂市场均价为13.5万元/吨，较上周上涨13.45%，较上月上涨87.50%，较年初上涨116.00%，较去年同期上涨141.07%。根据百川盈孚，供应方面，本周六氟磷酸锂产量同比小幅增长，企业生产持续处于高水平；个别企业开工走高，前期复产企业实现微小出量；行业整体可提升产量较为有限，在产有效产能高度释放，市场供应量处于紧张状态。库存方面，企业库存处于低位，行业内大部分订单集中供应终端大厂，相关消耗量较大，无法形成待售库存；行业库存持续处于低位，年内现状难改。需求方面，终端储能市场保持火热状态，叠加新能源车购置税抵免退坡在即，抢装潮支撑汽车销量冲高，终端电池厂订单增长；电解液头部企业保持高开工状态，中小企业产量也实现增长，寻求原料情绪积极。成本利润方面，本周六氟磷酸锂成本增长，对企业涨价支撑力增强。展望后市，市场供应量增长幅度有限，需求端动力与储能于年底实现双增长状态，近期主要原材料价格持续回升，百川盈孚预计近期六氟磷酸锂市场价格上涨。 　　本周（11.10-11.16）蛋氨酸价格下跌。根据百川盈孚，11月15日蛋氨酸市场均价为19.55元/公斤，较上周下跌1.76%，较上月下跌7.78%，较年初下跌0.81%，较去年同期下跌0.91%。根据百川盈孚，供应方面，本周蛋氨酸产量为18,350吨，较上周不变，开工率为89.42%。需求方面，固体蛋氨酸整体需求量尚可，因行情跌势明显，下游多次零单刚采。成本利润方面，本周固体蛋氨酸理论成本变化不大。展望后市，蛋氨酸供过于求，且2026年有新增产能新进厂家，价格跌势难止，百川盈孚预计近期蛋氨酸市场价格下跌。 　　投资建议 　　截至11月14日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为25.60倍，处在历史（2002年至今）76.49%分位数；市净率为2.35倍，处在历史61.83%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为13.24倍，处在历史（2002年至今）37.90%分位数；市净率为1.28倍，处在历史38.12%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，十一月份建议关注：1、“十五五”规划建议提及相关子行业；2、低估值行业龙头公司；3、“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　11月金股：华鲁恒升、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　佰仁医疗(688198) 　　公司公布三季报，前三季度公司实现营业收入3.82亿元，同比增长30.58%归母净利润为0.93亿元，同比增长57.93%，扣非归母净利润为0.80亿元，同比增长44.84%；单季度方面，第三季度实现营业收入1.34亿元，同比增长31.54%，归母净利润为0.21亿元，同比减少9.39%，扣非归母净利润为0.19亿元，同比减少17.72%。考虑到公司新产品处于放量阶段，同时公司研发持续投入，未来仍有望持续有多个新产品获批，我们看好公司未来的发展前景，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　第三季度营收依然保持较快增速，销售费用率有所提高。从收入端看，公司第三季度收入增速仍然维持相对较快的水平，与前三季度整体营收增速基本相当，前三季度结构性心脏病板块营收同比增长42.34%，其中人工生物心脏瓣膜实现收入1.67亿元，同比增长89.83%，我们推测主要由公司介入瓣产品放量拉动；公司第三季销售费用有所增加，第三季度销售费用率为31.86%，较去年同期提高4.19个百分点，管理费用率为8.25%，较去年同期提高0.87个百分点，研发费用率为32.52%，较去年同期提高1.11个百分点，销售费用率提高水平较大，我们推测一方面，公司独家产品介入瓣中瓣于今年上半年获批，目前正处于进院阶段，使销售费用有所提高；另一方面，从过去公司季度营收看，瓣膜手术三季度属于手术淡季，产品进院销售费用的增加也进一步使公司销售费用率的上升幅度更为明显，预计后续随着四季度瓣中瓣产品的放量销售，公司费用率有望逐步回归正常水平。 　　研发投入持续增加，多产品进入注册受理后评审发补回复阶段。公司前三季度研发费用为1.18亿元，占营业收入的比重为30.81%，仍然处于较高水平。按照公司25年战略规划，公司拟计划注册12项产品，截止到前三季度，公司已有8项产品进入注册受理后评审和发补回复阶段，未来伴随新产品的逐步获批，公司经营有望持续向上。 　　胶原-I临近获批节点，有望为公司带来新的业绩增量。根据公司24年10月29日公告，公司胶原纤维填充剂-I已经获得注册申请受理，从时间上来看，近期有望进入获批上市的节点，公司胶原-I由两条α1(I)链和一条α2(I)链组成三条α肽链，形成有序缠绕的三股螺旋结构，这种结构对于胶原蛋白在细胞外间质中实现细胞与细胞之间相互作用和作为组织骨架所提供的微环境，对促进组织修复再生至关重要。除此之外，公司在胶原-I的基础上，进一步研发了胶原-II和胶原-III，截至今年上半年，胶原-II已获得国家药品监督管理局受理，胶原-III已完成全部临床随访，未来随着公司胶原产品的陆续上市，有望为公司带来新的业绩增量。 　　估值 　　我们维持预测公司2025-2027年归母净利润为2.35/3.26/4.51亿元，对应EPS分别为1.71/2.37/3.27元，当前股价对应估值分别为63.7/45.9/33.2x，考虑到公司新产品处于放量阶段，同时公司研发持续投入，未来仍有望持续有多个新产品获批，我们看好公司未来的发展前景，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　新产品销售不达预期;新产品包括胶原产品获批不达预；费用水平不达预期。

　　昆药集团(600422) 　　公司公布25年三季报，前三季度实现营业收入47.51亿元，同比下降18.08%（重述后，以下均为重述后增速）；实现归母净利润2.69亿元，同比下降39.42%；实现扣非归母净利润为1.17亿元，同比下降59.52%。其中三季度单季公司实现营业收入14.00亿元，同比下降30.19%，实现归母净利润为0.71亿元，同比下降59.03%。考虑到公司不断加大研发投入，且在慢病领域深度布局，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　渠道调整导致销售承压。公司三季度业绩承压，主要系1：公司持续推进模式再造与渠道变革，公司777事业部与华润圣火加速融合，并基于战略共识进行重构，这可进一步解决公司理洫王血塞通软胶囊和络泰血塞通软胶囊的双品协同问题，虽然短期改革带来业绩承压，但目前改革已进入攻坚期与深水区，后续伴随着改革的逐步完成，相关业务有望以稳健节奏渐进修复。2、2025年三季度，医药零售端受医保控费、药店持续整合深化等多重因素影响，院外市场持续承压；3、医疗端集采执行进度晚于预期，且价格下行与竞争加剧对传统营销模式形成冲击，这也进一步使公司销售受到影响。 　　强化协同赋能，慢病领域拓局寻新径。公司进一步强化与华润三九的协同赋能，聚焦银发经济主赛道，将持续强化与华润三九的协同赋能，零售方面，在线下药店加速整合以及线上购药持续分流等业务模式的变化下，公司加速构建集约化商道体系，持续推动“昆中药”品牌升级和新产品系列预热，以期实现库存优化、动销改善及品牌传播；渠道建设方面，公司加强广覆盖能力建设，强化动销体系及队伍建设，以核心主品昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒为专项，全面提升动销能力。 　　研发持续投入，在研项目稳步推进。公司前三季度实现研发费用0.73亿元，同比增长5.06%，持续在心脑血管、骨科、抗肿瘤等治疗领域布局，25年前三季度，公司治疗缺血性脑卒中的天然药1类新药KYAZ01-2011-020有序推进II期临床治疗非酒精性脂肪肝的化药1类新药KYAH01-2018-111、治疗实体瘤的化药1类新药KYAH01-2016-079正在开展临床I期；化药2类改良型新药232正在进行临床研究的前期准备。其他仿制药项目等也在积极推进。 　　估值 　　由于公司处于渠道改革过程中，我们对公司的营收及销售费用进行了一定的调整，对盈利预测略微下调，预计2025-2027年归母净利润为6.30/7.22/8.76亿元（原预测为7.18/8.78/10.67亿元），对应EPS分别为0.83/0.95/1.16元，当前股价对应PE分别为16.5/14.4/11.9倍，考虑到公司不断加大研发投入，且在慢病领域深度布局，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　公司销售改革不达预期；公司销售进展不达预期；公司研发不达预期。