核心观点 　　聚焦供给压力，油价重心回落截至9月27日，Brent和WTI油价分别达到71.98美元/桶和68.18美元/桶，较上周分别下降3.37%和3.97%；就周均价而言，本周均价环比分别下降0.91%和2.16%。供给端，一方面，利比亚冲突双方正式签署协议，当地原油产量有望恢复。另一方面，市场担忧12月OPEC+将继续推进石油增产计划。此外，美国墨西哥湾地区天气抚动继续存在，但市场预期不会对原油生产造成实质性影响，9月20日当周，美国原油产量为1320万桶/日，环比持平。需求端，9月20日当周，美国炼厂开工率为90.9%，环比下降1.2个百分点。考虑到受秋季检修影响，近期美国炼厂开工率或将持续走低，预计将对原油需求施压。中短期来看，近期美联储宣布开启降息，前期市场担忧的经济硬着陆概率降低，经济软着陆的概率提升。库存端，9月20日当周，美国商业原油库存量41304万桶，环比下降447万桶，后续或面临季节性累库压力。我们认为，近期国内外多项政策提振市场情绪但在不出现极端供应中断意外的情况下，10月原油市场供需预期偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油负收益、丙烧负收益依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-413元/吨，年初至今为-27元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-31元/吨，年初至今为-28元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏弱。焦炭、电石等价格涨幅靠前在我门重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有35个产品实现上涨、占比20.6%，73个产品下跌、占比42.9%，62个产品持平、占比36.5%，本周化工品价格表现偏弱。本周价格涨幅居前的产品有液氯（山东）、燃料油（上期听）、丙烯酸甲酯（华东）、原盐（山东）、焦炭（山东）、PVC（电石法，华东）、电石（西北）、苯胺（华东）、天然橡胶（上期所）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现偏弱，乙二醇、内烯酸酯等价差涨幅靠前在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有56个价差实现上涨、占比43.1%，67个价差下跌、占比51.5%，7个价差持平、占比5.4%，本周化工品价差表现偏弱。本周价差涨幅居前的有苯醉价差（邻二甲苯）、DOF价差（邻二甲苯）、MTBE价差（碳四）、尿素价差（气头）、乙二醇价差（石油）、软泡聚酸价差（PO）、丙烯酸甲酯价差（丙烷）、丁酮价差（碳四）、PA6价差（己内酰胺）等。 　　投资建议本周化工品价格表现偏弱，价差仍处于震荡筑底阶段。1）估值方面，截至9月27日，基础化工和石油化工PE（TTM）分别为28.8x、17.1x，较2014年以来的历史均值40.7x、17.7x溢价水平分别为-29.2%、-3.4%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来的历史均值以下水平，具有中长期配置价值。近期国内重磅经济刺激政策密集出台，市场情绪显著提振，有利于化工行业估值修复。2）盈利方面，受供需双重压力影响，今年以来多数化工品价差表现承压。目前基础化工和石油化工在建工程仍处高位，随着政策刺激效果逐渐体现，化工品终端消费或有一定改善，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。综上，估值修复行情过后，我们看好化工结构性机会，建议重点布局成长属性标的。

　　特宝生物(688278) 　　摘要： 　　重组蛋白长效制剂领军者，股权激励彰显高增长信心。特宝生物是国内重组蛋白长效制剂药物龙头企业，自1996年上市以来，公司已上市5个产品，依次为特尔立（1997）、特尔津（1999）、特尔康（2005）、派格宾（2016）、珮金（2023）。依托在乙肝临床治愈领域的良好表现，派格宾快速成长为公司核心产品，当前正处于高速放量期；同时借助三大核心平台技术，公司创新研发管线也稳步推进，长效升白药珮金已上市，长效生长激素NDA已受理、上市在即，即将贡献业绩新增量。2024年8月，公司发布股权激励计划，考核目标分别对应2024-2026年度净利润同比增长30%、30.8%和29.4%，未来三年业绩高增长目标明确。 　　乙肝临床治愈前景广阔，看好派格宾未来持续放量。国内慢乙肝患者规模庞大，临床治愈是理想治疗目标，目前权威防治指南均建议患者接受抗病毒治疗，现有的抗病毒药物包括聚乙二醇干扰素和核苷（酸）类药物。派格宾是国内唯一上市的长效干扰素药物，真实世界研究珠峰项目揭示，长效干扰素将慢乙肝临床治愈率从3%-7%显著提高至33.2%，成为全球最高水平。良好的临床治疗效果推动派格宾销售持续放量，2024年上半年公司实现营收11.90亿元，同比增长31.68%，归母净利润3.04亿元，同比增长50.53%，营收85%以上仍为核心产品派格宾。目前派格宾渗透率较低，短期内享有市场独占期，根据我们测算，目前慢乙肝抗病毒治疗人数约为500-600万，其中派格宾优势患者200-250万人，而派格宾累计覆盖的人数在2023年达到12.34万人，渗透率仅有6.4%，随着乙肝治愈门诊、公司公益项目等市场推广持续推进，派格宾的渗透率有望加速提升，市场空间广阔。 　　存量产品保持稳健，创新管线进入收获期。存量产品方面，公司特尔立、特尔津、特尔康销售维持稳定；2023年6月上市的珮金（长效升白药），与复星合作销售有望迅速放量；2024年1月益佩生（长效生长激素）NDA受理，长效生长激素具有百亿市场规模的潜力，目前国内仅长春金赛的金赛增上市，竞争格局良好；长效促红素已完成II期临床并准备开启III期，国内进度靠前；与康宁杰瑞合作的KN069（GLP-1/GIPR-Fc融合蛋白）正在开展肥胖和超重适应症的I期临床，未来有望进军百亿NASH市场；ACT50（PEG化αvβ3拮抗剂）和ACT60（糖皮质激素及IL-2类激动剂的联合药物组合）正在临床前研究阶段。 　　投资建议：公司是重组蛋白类长效制剂药物研发平台型企业，核心品种派格宾是目前国内唯一长效干扰素产品，国内慢性乙肝患者群体庞大，随着乙肝临床治愈理念的不断普及、科学证据的积累，以长效干扰素为基石的组合疗法渗透率有望持续提升。预计2024-2026年，公司归母净利润分别为7.79/10.65/13.80亿元，利润增速分别为40.21%/36.76%/29.59%，当前股价对应2024-2026年PE分别为32、23和18倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：乙肝新惠入组不及预期的风险，临床进度不及预期的风险，新产品推广销售不及预期的风险。

　　核心观点 　　美联储降息落地，油价重心回升截至9月20日，Brent和WTI油价分别达到74.49美元/桶和71.00美元/桶，较上周分别上涨4.02%和3.42%；就周均价而言，本周均价环比分别上涨4.01%和4.64%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降3.31%和0.91%。供给端，受热带风暴“弗朗辛”影响，美国墨西哥湾部分原油生产设施被关闭，9月13日当周，美国原油产量为1320万桶日，环比下降10万桶/日。需求端，9月13日当周，美国炼厂开工率为92.1%，环比下降0.7个百分点。考虑到美国炼厂秋季检修逐步开启，近期美国炼厂开工率面临下降压力，预计将对原油需求施压。中短期来看，当地时间9月18，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%-5.00%之间。前期市场担忧的经济硬着陆概率降低，经济软着陆的概率提升。库存端，9月13日当周，美国商业原油库存量41751万桶，环比下降163万桶，后续或面临季节性累库压力。我们认为，短期美联储降息提振市场情络，但基于原油供需面考虑，在不出现极端供应中断意外的情况下，9-10月份原油市场供需预期偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油负收益、内烧正收益假设原油采购+库存40天、丙烷采购+库存60天。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-299元/吨，年初至今为-17元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在4元/吨，年初至今为-28元/吨。 　　库存转化：本周原油负收益、丙烷正收益假设原油采购+库存40天、丙烷采购+库存60天。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-299元/吨，年初至今为-17元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在4元/吨，年初至今为-28元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格持稳为主，辛醇、丁二烯等价格涨幅靠前在我们重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有35个产品实现上涨、占比20.6%，58个产品下跌、占比34.1%，77个产品持平、占比45.3%，受中秋假期影响，本周化工品价格持稳为主。本周价格涨幅居前的产品有液氯（山东）、辛醇（华东）、正丁醇（华东）、DOP（华东）、天然橡胶（上期所）、燃料油（上期所）、原油（Brent）、顺丁橡胶（BR9000，中石油华东）、丁苯橡胶（1502，中石油华东）、丁二烯（山东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现较弱，SBS、环氧乙烷等价差涨幅靠前在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有40个价差实现上涨、占比30.8%，81个价差下跌、占比62.3%，9个价差持平、占比6.9%，本周化工品价差表现较弱。本周价差涨幅居前的有三聚氰胺价差（尿素）、顺丁橡胶价差（丁二烯）、辛醇价差（丙烯）、正丁醇价差（丙烯）、软泡聚酸价差（PO）、丁苯橡胶价差（丁二烯）、PA6价差（己内酰胺）、丙烯酸乙酯价差（丙烷）、SBS价差（丁二烯）、环氧乙烷价差（乙烯）等。 　　投资建议本周化工品价差表现较弱。我们看好化工行业结构性机会，建议重点布局成长属性标的。1）看好依托比较优势持续实施规模扩张的煤化工、轻经加工、轮胎龙头企业，建议关注宝丰能源、卫星化学、赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等。2）看好产能持续释放，驱动业绩弹性的资源型企业，建议关注亚钾国际、广汇能源、芭田股份、龙佰集团等。3）看好自主核心技术持续突破，加速实现国产替代的高端新材料企业，建议关注瑞华泰、呈和科技等。

　　供需预期偏弱，油价重心下移截至9月6日，Brent和WTI油价分别达到71.06美元/桶和67.67美元/桶，较上周分别下降9.82%和7.99%；就周均价而言，本周均价环比分别下降7.69%和6.97%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降7.76%和5.55%。供给端，9月5日，沙特、俄罗斯等8个OPEC+成员宣布将此前220万桶/日的额外自愿减产延长至2024年11月，2024年12月将根据市场情况逐步退出。需求端，8月30日当周，美国炼厂开工率为93.3%，环比持平。考虑到美国驾驶旺季临近尾声，按照季节规律，9月中旬附近炼厂开工率面临下降压力，预计将对原油需求施压。中短期来看，市场对美国经济放缓担忧仍存，原油消费增速或将承压。库存端，8月30日当周，美国商业原油库存量41831万桶，环比下降687万桶，处于季节性去库尾声阶段。我们认为，在不出现极端供应中断意外的情况下，当前原油市场供需预期偏弱，预计近期油价偏弱运行，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油负收益、丙烧负收益假设原油采购+库存40天、丙烷采购+库存60天。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在355元/吨，年初至今为2元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-1元/吨，年初至今为-28元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏弱，聚合MDI、黄磷等价格涨幅靠前在我们重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有32个产品实现上涨、占比18.8%，80个产品下跌、占比47.1%，58个产品持平、占比34.1%，本周化工品价格表现偏弱。本周价格涨幅居前的产品有液氯（山东）、四氯乙烯（山东）、苯胺（华东）、煤焦油（华东）、二氯甲烷、液氨（鲁中南-江苏）、聚合MDI（上海）、LNG（全国）、碳酸二甲酯（华东）、黄磷等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现良好，油制聚丙烯、涤纶长丝等价差涨幅靠前在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有80个价差实现上涨、占比61.5%，46个价差下跌、占比35.4%，4个价差持平、占比3.1%，本周化工品价差表现良好。本周价差涨幅居前的有苯醉价差（邻二甲苯）、三聚氰胺价差（尿素）、顺醉价差（丁烷）、PBT价差（PTA）、聚丙烯价差（甲醇）、醋酸乙烯价差（电石）、聚丙烯价差（石油）、LLDPE价差（石油）、LLDPE价差（甲醇）、涤纶短纤价差（PTA）等。 　　投资建议本周化工品价格表现偏弱，但价差表现有所改善。我们看好化工行业结构性机会，建议重点布局成长属性标的。1）看好依托比较优势持续实施规模扩张的煤化工、轻泾加工、轮胎龙头企业，建议关注宝丰能源、卫星化学、赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等。2）看好产能持续释放，驱动业绩弹性的资源型企业，建议关注亚钾国际、广汇能源、芭田股份、龙佰集团等。3）看好自主核心技术持续突破，加速实现国产替代的高端新材料企业，建议关注瑞华泰、呈和科技等。

　　上半年行业整体承压，高基数下基本持平。2024H1医药行业上市公司营业收入增长0.1%，增速较去年同期下降9.8pct；归母净利润下降2.9%，去年同期增长4.4%；扣非归母净利润增长0.5%，增速较去年同期下降4.5pct。上半年行业收入增长放缓，归母净利润转为负增长，主要系去年同期新冠患者医疗需求叠加延后的常规诊疗需求释放，在多重因素影响下业绩基数整体偏高；今年上半年需求逐渐恢复至常态，同时DRG支付政策进一步推进，叠加宏观经济环境变化，医药行业整体阶段性承压。 　　行业内部细分板块分化明显、处方药增长较好。从诊疗场景看，2024Q2院内住院好于门诊，好于院外零售及消费医疗。分板块看：1）化学制剂、医疗器械板块收入利润双增长：化学制剂受反腐和集采影响逐渐减弱，处方药放量超过市场预期，创新药占比逐步提升；医疗设备国产替代进程加速，高值耗材集采影响进一步出清。2）生物制品、医疗商业、诊断板块收入持平、利润下滑：生物制品、诊断逐渐从疫情高基数恢复至常态；医药商业受宏观经济环境影响利润下滑。3）医疗服务、中药板块收入利润双下滑：诊疗服务需求疲软，研发外包服务面临投融资寒冬；中药感冒退烧药去库存周期，OTC院外消费品市场景气度下降。 　　行业进入调整期，盈利能力和运营质量处于历史低位。2024H1医药行业平均毛利率49.8%，平均净利率16.0%，较去年同期分别下降1.0pct、2.5pct，行业整体盈利能力呈下降趋势。销售费用率18.3%，较去年同期下降0.3pct，2023Q3医疗反腐工作开展以来，行业销售费用率持续下降；研发费用率7.8%，较去年同期提升1.2pct，在上半年全链条支持创新药发展的政策背景下，医药公司创新意愿持续加强，研发投入逐渐增加。在运营质量方面，2024H1医药行业净资产收益率ROE为4.6%，较去年同期下降0.9pct，位于历史底部区间；应收账款和存货周转天数分别为136.2、208.1天，较去年同期延长42.5、13.8天，反映医院端经营压力加大。 　　医药行业表现弱于沪深300。截至2024年9月5日，医药行业一年滚动市盈率为26.41倍，沪深300为11.10倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为137.92%，历史均值为168.50%，当前值较2005年以来的平均值低30.57个百分点，位于历史偏低水平。2023年初至2024年9月5日，SW医药生物指数下跌29.71%，沪深300下跌16.00%，医药板块相对沪深300收益低13.71个百分点。 　　投资建议：医药行业下半年利好因素值得期待，基本面行业增速三季度开始回升、政策面创新药支持政策落地、估值端美联储降息预期，考虑到2023Q3行业合规整顿开启，2024Q3开始行业在低基数下营收同比增速有望回升，我们认为医药行业有机会继续保持反弹行情，结构性机会较多，看好创新药及器械、创新药产业链、ICL及细分行业龙头个股。 　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。

　　迪哲医药(688192) 　　事件：2024年8月30日，迪哲医药发布2024半年度报告，2024H1公司实现营业收入2.04亿元，去年同期无收入；归母净利润-3.45亿元（+32.96%）；扣非归母净利润-3.81亿元（+28.90%）; 经营性现金流-3.01亿元。2024Q2单季度公司实现营业收入1.22亿元，去年同期无收入；归母净利润-1.21亿元(+56.13%)；扣非归母净利润-1.26亿元(+55.75%)；经营性现金流-1.75亿元。 　　首款产品销售强劲，研发投入持续加码。2023年8月公司首款创新药舒沃替尼获批，并于上市后4个月内实现0.91亿元销售；2024上半年舒沃替尼销售收入突破2亿元，并连续两个季度强势增长50%以上。得益于舒沃替尼的商业化放量，2024上半年公司归母净亏损3.45亿元，较去年同期大幅缩窄33%，净亏损已连续三个季度环比下降。2024上半年公司研发支出3.83亿元，较去年同期增长11.7%；公司研发团队规模持续扩大，加快推动后续管线研发进展；目前共有263名研发人员，较去年同期增长10.5%。 　　舒沃替尼纳入权威指南推荐，全球化开发顺利推进。舒沃替尼于2023年8月通过NMPA优先审评在中国获批上市，并获得《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南（2024）》Ⅰ级推荐。二线治疗全球注册临床WU-KONG1B达到主要研究终点，其中非亚裔受试者占比超过40%，目前正积极准备美国、欧盟等海外NDA申报。一线治疗全球多中心Ⅲ期临床WU-KONG28正在美洲、亚洲、欧洲的16个国家和地区积极推进。相较于同类竞品，舒沃替尼具备更优的疗效、更高的安全性、更好的患者依从性；凭借优异的临床数据，舒沃替尼成为全球唯一全线治疗EGFR Exon20ins NSCLC获得FDA突破性疗法认定的药物。 　　戈利昔替尼获批上市，突破PTCL治疗瓶颈。戈利昔替尼基于全球多中心注册临床JACKPOT8 Part B，于2024年6月通过NMPA优先审评批准上市，以作用于JAK/STAT通路的独特机制突破R/R PTCL治疗瓶颈，展现缓解率和生存期的全面获益。戈利昔替尼在获得药品注册证书的两天内正式开出全国首批处方，打破行业内非自有工厂最快发货记录。 　　投资建议：迪哲医药作为坚持源头创新的生物医药企业，目前已迈入研发和商业化高速发展的阶段；两款处于全球注册临床的领先产品舒沃替尼、戈利昔替尼均已在中国获批上市，多款具备全球竞争力的创新研发管线正在顺利推进。我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为4.51/9.48/16.47亿元；归母净利润分别为-7.96、-5.16、-2.94亿元，经过DCF估值模型测算，我们认为公司合理市值区间为188.70-255.77亿元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：研发管线进展不及预期的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；出海进展不及预期的风险。

　　联影医疗(688271) 　　摘要： 　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024年1~6月实现营业收入53.33亿元（+1.18%），归母净利润9.50亿元（+1.33%），扣非净利润7.98亿元（+1.39%），经营性现金流-6.25亿元。2024Q2实现营业收入29.83亿元（-2.47%），归母净利润5.87亿元（-3.49%），扣非净利润4.98亿元（-2.47%），经营性现金流0.32亿元。 　　国内招投标放缓影响短期业绩，海外业务保持快速增长态势。2024年1-6月，公司CT/MR/MI/XR/RT产品分别实现收入16.18/16.85/7.43/2.56/2.42亿元；服务收入同比增长23.84%至6.17亿元，占比进一步提升（11.57%，+2.12pct）。分地区来看，1）国内：2024H1收入略有下滑（44.01亿元，-3.35%），主要是行业整顿持续背景下各地招采流程有所延迟，且此前推出的大规模设备更新政策落地执行仍需一段时间，市场需求出现短暂积压。尽管如此，我们认为公司上半年经营情况仍好于行业平均水平，公司各产品线排名均处于行业前列，且随着设备更新政策对招采活力的带动效果陆续显现，公司作为行业龙头或将充分受益，下半年公司国内业绩有望恢复较快增长的趋势。2）海外：2024H1公司国际市场收入9.33亿元，同比增长约30%，占比达17.5%（+4pct），订单量和收入同比均保持高速增长态势，技术创新和产品多样化使得公司全球市场竞争力不断增强，形成了较高的订单达成率和转化率。随着公司持续深化国际市场拓展，目前业务已覆盖亚洲、美洲、欧洲、大洋洲、非洲等70多个国家/地区。 　　产品结构进一步优化，驱动盈利水平稳中有升。2024Q2公司综合毛利率为51.01%（+3.41pct），预计主要是毛利率较高的服务类业务及高端产品占比提升，以及提质增效带动的经营效率优化。2024H1公司期间费用率总体保持稳定，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为16.71%/4.48%/15.49%，同比+1.08pct/-0.20pct/-1.30pct。此外，2024年上半年，公司财务费用正向收益同比减少0.52亿元，主要受国内基准利率下调及国际汇率波动影响；2024H1公司产生信用减值0.73亿元（-311.12%），主要是应收账款原值增幅同比增加，需计提减值损失增加所致。 　　坚持高强度研发创新，产品市占率处领先水平。2024H1公司研发投入为10.17亿元（+11.11%），公司连续多年保持高强度研发，不断攻克医学影像设备、放射治疗产品等大型医疗装备领域的核心技术。截至2024年6月，公司已累计向市场推出120余款产品，上半年国内CT产品市场占有率综合排名第一、MR产品市场占有率排名第三、MI产品中PET/CT及PET/MR分别排名第一/第二、介入XR市场占有率排名第四、RT产品市场占有率排名第三。 　　投资建议：联影医疗是国产医疗影像设备制造龙头，拥有丰富产品线和先进产品性能，有望充分受益医疗新基建及大型设备更新等政策，海外市场前景亦颇为广阔，公司长期发展动力丰沛。考虑到国内招采活力仍有待进一步恢复，我们下调公司2024-2026年归母净利润至22.96/27.88/33.74亿元，同比增长16.32%/21.40%/21.03%，EPS分别为2.79/3.38/4.09元，当前股价对应2024-2026年PE37/30/25倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外拓展不及预期的风险、政策不确定的风险、招投标活力恢复不及预期的风险。

　　美年健康(002044) 　　事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年度报告，2024H1营业收入42.05亿元（-5.53%），归母净亏损2.16亿元，去年同期归母净利润0.10亿元；扣非后归母净亏损2.25亿元，去年同期扣非后归母净利润0.03亿元，同比由盈转亏；经营性现金流-5.92亿元。202402单季度营业收入24.04亿元（+2.98%），归母净利润0.71亿元（-60.02%），扣非后归母净利润0.77亿元（-56.80%），经营性现金流-0.49亿元 　　24H1业绩受到检节奏影响承压，02营收恢复正增长。2024H1公司营业收入下降5.53%，主要系202301受外部环境影响基数偏高，同时202401因企业年会数量增多、节假日出游人次提升等因素，导致已签单客户延识到检所致；上半年公司共接待988万人次，较去年同期下降20.6%。2024H1公司归母净利润为-2.16亿元，主要系参股转控股分院数量增加后，在上半年体检淡李业绩未充分释放，而房租、职工薪酬等为固定支出，导致整体利润下滑；另外，公司实施的股权激励计划计提股份支付相关费用较去年同期增加2691万元。202402公司营业收入同比实现正增长，预计受到检节奏影响的业务将在下半年体检行业旺季逐步释放业绩。 　　准动客户结构优化与创新单品开发，持续稳定提升客单价。2024H1公司客单价为653元，较去年同期594元增长9.93%。公司将持续推动客户结构优化，加大对政企客户投入，多渠道拓展优质客户，锁定优质客户排期，稳定提升优质客户渗透率，进一步提升客单价。另外，公司将持续强化重点学科建设，加大对胶囊胃镜机器人、血糖管理、乳腺癌早筛等创新单品的开发投入，深度挖掘创新单品对客单价提升的贡献。 　　数字化赋能降本增效。实现以利润为导向的增长目标。公司持续强化数字化技术对医疗服务领域的深度赋能，持续构建精细化运营的健康管理闭环体系，推动降本增效各项措施提升人效与坪效。在销售端，公司基于星辰客户管理系统分析销售佣金变化，聚焦提升销售人效；在运营端，公司通过扁智能体检管理云平台优化试剂使用与人员排班流程。另外，公司也在大力开展降租降本工作，并考虑引入市场化专业租赁服务机构提升门店坪效，实现以利润为导向的可持续增长目标。 　　投资建议：美年健康经过多年的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效品质提升、口碑回升。当前体检行业复苏势头强劲，整体进入依靠品质提升来推动价格上涨的良性循环周期。考虑宏观经济环境变化对体检需求端的影响，我们下调公司的盈利预测，预计2024-2026年的营业收入分别为110.57/123.02/136.19亿元，归母净利润分别为5.23/8.85/10.72亿元，EPS为0.13/0.23/0.27元，当前股价对应PE为25/15/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减值的风险。

　　九州通(600998) 　　事件：2024年8月27日，九州通发布2024半年度报告，2024H1公司实现营业收入771.71亿元（-2.76%）；归母净利润12.08亿元（-10.08%）；扣非归母净利润11.80亿元（-8.90%）；经营性现金流-32.01亿元。202402公司实现营业收入366.99亿元（-1.52%）；归母净利润6.70亿元（-14.31%）；扣非归母净利润6.59亿元（-8.81%）；经营性现金流4.53亿元。 　　剔除季节性流感因素，收入利润仍稳健增长。2023H1受疫情、流感等季节性疾病的影响，感冒、退烧药等相关品种销量大增，导致去年同期业绩高基数。如剔除上述特殊因素的影响，2024H1营业收入同比增长0.15%，归母净利润司比增长9.50%，扣非归母净利润同比增长11.84%，收入利润仍将保持稳健增长。另外相较于202401，公司Q2经营业绩呈现逐季向好的趋势，归母净利润、扣非归母净利润环比增长24.60%、26.28%，经营性现金流转为正数；公司将在年底加大对应收账款的清收力度，预计全年经营性现金流将为正数，与经营业绩相匹配。 　　“三新两化”战略顺利实施，创新业务快速发展。为应对传统分销业务承压下滑，公司积极推进“三新两化”战略并取得显著成果。新产品方面，2024H1公司CSO业务收入98.62亿元（+14.18%）；毛利11.91亿元。其中药品总代收入54.20亿元，毛利9.59亿元，代理品规数828个（预计全年过亿品规32个），包括浙江华海、东阳光等集采中标产品，以及阿斯利康、拜耳等外资产品；器械总代收入44.42亿元，毛利2.32亿元，代理品规数1081个（半年度过亿品规8个），包括强生、雅培、罗氏等11大厂家的15条产品线，未来对公司的业绩贡献将持续提升。新零售方面，公司充分利用供应链平台优势通过“万店加盟”、“批零一体化”及线上线下相结合的模式拓展数字化零售业务，截至2024年7月底，公司自营及加盟药店数量达到24387家。2024H1公司新零售业务收入14.56亿元（+1.02%）；毛利2.03亿元。新医疗方面公司自主研发的“九信诊所”互联网医疗平台正式上线，为基层诊所打造集供应链、运营服务、数字医疗为一体的专业服务平台，目前已发展“九信诊所会员店412家，全年日标发展会员店800家，打造标杆会员店50家。不动产证券化方面，公募REITS及Pre-REITS项目顺利推进，公司计划于今年10月份之前实现公募REITS发行上市及首期Pre-REITS发行成功，盘活公司医药仓储物流资产，重构轻资产运营模式，提升股东权益增值回报。 　　投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展暂不考虑REITS发行带来的利润增厚，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为1649.66/1835.18/2065.60亿元；归母净利润分别为22.05/26.88/30.65亿元，当前股价对应2024-2026年PE为11/9/8倍。首次覆盖，给予“推荐”评级 　　风险提示：新业务进展不及预期的风险：应收账款坏账的风险：市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。

　　金域医学(603882) 　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024年1~6月实现营业收入38.81亿元（-9.92%），归母净利润0.90亿元（-68.53%），扣非净利润0.74亿元（-72.76%），经营性现金流0.34亿元（-90.31%）。202402实现营业收入20.40亿元（-6.91%），归母净利润1.08亿元（-19.92%），扣非净利润1.04亿元（-21.54%），经营性现金流1.73亿元（+28.99%）。 　　24Q2营收环比增长，盈利能力显著回升：2024Q2公司收入端同比仍有下滑，预计一方面是高基数影响（2023Q2仍有部分新冠及CXO收入，以及存在较多此前压制检验需求的释放），另一方面，2024Q2院端诊疗量及检验标本外送仍受到行业经营环境变化影响。但相较2024Q1，公司二季度经营情况明显改善，其中营业收入环比提升10.81%、同比降幅收窄6.41pct；公司24Q2毛利率环比提升（37.17%，环比+5.08pct），预计主要是收入端增长，而成本李度间摊销相对平均所致。此外，若剔除应收账款减值计提对表观净利润的负面影响，公司Q2经营性净利率已恢复至较高水平：2024Q2公司信用减值计提损失为1.56亿元，则当季真实净利润约2.41亿元（考虑税盾15%），测算经营净利率为11.84%。 　　减值计提影响或逐渐钝化，经营改善趋势有望延续：截至2024H1，公司全部账面营收账款余额67.36亿元，累计计提坏账准备11.81亿元（预计大部分为新冠相关），2024Q1/Q2信用减值损失分别为1.40/1.56亿元。从账龄结构来看，1~2年、2~3年、3年以上账款余额分别为16.05/10.10/1.08亿元，较2023年底分别-4.14/+7.01/+0.57亿元。基于季节性因素及行业环境等一度影响了公司应收账款回款速度，且长账龄账款计提比例提升已增加减值计提绝对额，我们预计后续应收账款对于公司表观业绩的影响，或将随着账款按节奏收回而逐季钝化。同时在经营层面，由于下半年增长基数较低、行业整顿常态化促使标本流向合规龙头、中小型企业出清驱动竞争格局优化，我们认为自Q3起行业及公司经营改善趋将得以延续，进而收入增速有望实现回正。 　　技术创新打造核心驱动力，数字化转型助力提质增效：公司持续聚焦重点产品开发及优化，2024H1推出92项新项目（血流感染向测序、赢病药物基因检测、血液ADP-tau217蛋白检测、指尖血IGF-1生长激素精准分型检测、OGM等），并在肾脏、感染、神经、血液、内分泌等重点疾病领域推出系列疾病综合解决方案和综合报告单，目前可向临床提供超4.000项检测项目。同时，公司坚持积极推进数字化转型，研发并推出医检行业大模型应用“小域医”构建以大模型为核心的服务体系，并积极探索医检数据要素基础体系建设，自动化接入及清洗的医检数据已涵盖总量超23PB（其中基因测序结果超12PB）并已完成广州数据交易所会员登记、提交2个数据产品登记挂牌申请 　　投资建议：金域医学作为国内ICL头部企业，有望借助技术及规模优势充分受益，看好公司医检主业常规业务高速增长。考虑到外部环境仍有待进一步修复，以及应收账款减值计提仍对利润有一定影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至6.10/9.05/12.10亿元，同比-5.24%/+48.44%/+33.60%，EPS分别为1.30/1.93/2.58元，当前股价对应2024-2026年PE21/14/10倍维持“推荐”评级。 　　风险提示：检验服务降价超预期的风险、应收账款回款进度不及预期的风险行业竞争持续加剧的风险、院端诊疗量恢复不及预期的风险