开立医疗(300633) 　　投资要点 　　公司业绩短期承压。2024H1，公司实现营收10.13亿元（YoY-2.94%），归母净利润1.71亿元（YoY-37.53%），扣非归母净利润1.55（YoY-43.27%）；其中Q2单季，公司实现营收5.33亿元（YoY-6.48%），环比增长11.27%；归母净利润0.70亿元（YoY-47.70%），环比下降29.75%；扣非归母净利润0.63亿元（YoY-57.49%）。公司业绩短期承压，主要是终端医院采购减少所致，当前季度环比提升，下半年有望逐季向好。 　　盈利能力短期下滑，投入加码保障长期发展。2024H1，公司毛利率与净利率分别为67.43%、16.84%，分别同比下降1.55、9.33pct。期间费用率方面，销售、管理、研发、财务费用率分别为28.37%、6.20%、20.95%、-2.86%，同比分别上升6.18、0.89、4.68、0.20pct；销售、研发费用率显著增长主要是公司加大投入，相关团队扩充所致。整体来看公司在当前行业整体承压的情况下依旧加大研发与销售端投入，未来成长性得到保障。 　　超声、内镜销售平稳，产品梯队完善竞争力强。分品类来看，报告期内，公司超声业务实现营收6.10亿元（YoY-5.94%），实现毛利率62.99%（-3.53pct）；内镜业务实现营收3.87亿元（YoY+2.84%），实现毛利率73.77%（-0.05pct）。上半年受到终端医院采购减少因素影响，招标量同比下滑较多，产品入院不达预期。我们预计伴随下半年大型设备以旧换新政策逐步推进，终端医院陆续恢复采购，公司超声、内镜业务有望重回良好增长态势。从中长期来看，公司超声产品持续迭代升级，有望逐步实现高端进口替代；内镜业务产品梯队持续完善，满足高端、中端、低端等多层次用户需求的内窥镜产品系列，可提供比较完善的科室综合解决方案，国内市占率有望持续快速提升。 　　投资建议：我们预计受益于下半年设备以旧换新政策逐步落地等，终端医院采购有望逐步恢复；公司产品梯队持续完善，国内市占率有望持续提升。预计公司2024-2026年的营收分别为26.46/31.86/37.73亿元，归母净利润分别为5.88/7.24/8.86（原值：5.88/7.23/8.85）亿元，对应EPS分别为1.36/1.67/2.05（原值：1.37/1.68/2.05）元，对应PE分别为21.94/17.82/14.57。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，产品研发进展不及预期风险，汇率变动风险等。

　　普门科技(688389) 　　投资要点 　　收入结构优化，业绩符合预期。2024年上半年，公司实现营收5.90亿元（YoY+5.64%），归母净利润1.72亿元（YoY+27.78%），扣非后归母净利润1.63亿元（YoY+29.16%）；其中，Q2单季度实现营收2.84亿元（YoY+1.27%），归母净利润6466万元（YoY+39.33%），扣非后归母净利润5995万元（YoY+37.86%）。报告期内，公司收入结构持续优化，高毛利产品占比提升，业绩总体符合预期。 　　高毛利产品占比持续提升，盈利能力显著增强。2024H1，公司毛利率为69.82%（+4.61pct），其中体外诊断、治疗康复类的毛利率分别为70.54%、70.53%，体外诊断毛利率创近年新高，预计主要是耗材放量所致；净利率为29.01%（+4.98pct）。公司盈利能力整体提升主要是高毛利率产品销售占比持续提升及规模化效应持续显现所致。期间费用率方面，管理费用率为6.19%，同比提升0.62pct；销售、研发、财务费用率分别为16.97%、16.74%、-3.67%，分别同比下降2.66、0.70、0.09pct，主要是公司持续推进降本增效所致。随着公司收入结构的持续优化，费用端持续降本增效，盈利能力仍有一定提升空间。 　　体外诊断业务呈良好增长态势，电化学发光新产品上市前景可期。2024H1，公司体外诊断业务收入为4.68亿元（YoY+21.67%）；预计收入快速增长主要是发光和糖化系列表现突出，临床应用持续上量，拉动体外诊断板块业绩增长。报告期内，公司继续推进技术开发，提升产品竞争力：1）在电化学发光免疫分析检测平台，公司新推出全自动电化学发光免疫分析流水线LifoLas8000和全实验室自动化流水线LifoLas9000，产品持续升级换代提升市场竞争力；2）在液相色谱层析技术平台，公司围绕高速糖化血红蛋白分析仪产品进行优化升级，持续完善血红蛋白分析仪等产品配置，巩固公司在HPLC领域的技术领先，竞争力持续提升。 　　受高基数影响等，治疗与康复业务短期承压。报告期内，公司治疗与康复业务收入为1.14亿元（YoY-31.96%）；预计收入下滑主要受到去年同期疫情呼吸类产品高基数影响等。报告期内，公司对治疗与康复业务相关产品线持续进行创新升级，提升用户体验，丰富应用场景。临床医疗产品线：1）报告期内，公司在对现有产品进行外观优化、降低成本、提升性能、扩充功能等迭代升级，进一步满足消费者需求。2）公司推出增加了CPAP模式的高流量医用呼吸道湿化器，提供有效呼吸治疗方案。3）在原有空气波压力治疗系统的技术基础上，公司研发了间歇脉冲加压抗栓系统，为患者提供更优舒适体验。皮肤医美产品线1）公司将接触感应技术拓展应用至半导体激光脱毛仪，进一步保障消费者安全。2）公司利用AI技术和云平台系统，为消费者提供更加便捷和智能化的产品应用场景。 　　投资建议：公司高毛利IVD检验试剂快速增长，治疗康复业务逐步恢复，业绩有望保持良好增长态势。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.22/5.26/6.46亿元，对应EPS分别为0.98/1.23/1.51元，对应PE分别为13.15/10.54/8.59倍。公司产品结构持续优化，盈利能力显著提升，维持“买入”评级。 　　风险提示：耗材集采降价超预期风险；产品研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

　　博雅生物(300294) 　　投资要点 　　公司业绩符合预期。2024H1，公司实现营业收入8.96亿元（-41.87%）、归母净利润3.16亿元（-3.05%）、扣非归母净利润2.59亿元（+0.57%）；其中，Q2单季实现营业收入4.47亿元（-39.14%）、归母净利润1.64亿元（+5.36%）、扣非归母净利润1.32亿元（+10.02%）2024H1，公司销售毛利率为67.03%（+17.14pp），销售净利率35.25%（+13.66pp）。报告期内，公司业绩波动以及毛利率提升等主要是公司2023年进一步强化聚焦主业战略，先后转让天安药业和复大医药股权不再纳入合并报表所致，公司总体业绩符合预期。 　　血制品业务增长稳健。公司2024H1血制品业务实现营收7.90亿元（+3.64%），母公司净利润3.19亿元（-42.22%）。血制品板块收入增加主要是PCC和VIII因子销量增加，净利润下降主要是母公司去年同期收到控股子公司分红2.52亿元及理财收益同比下降等综合因素。从具体产品来看，人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、人纤维蛋白原分别实现收入2.33亿元（+3.48%）、2.20亿元（-14.27%）、2.08亿元（-1.64%）；其中，静丙销售同比下降主要是去年同期高基数所致，人纤维蛋白原销售下滑主要由于多地执行集采价格。其他业务方面，生化药业务（新百药业）实现收入1.02亿元（-44.98%），化学药业务（欣和药业）实现收入478万元（-3.85%），非核心业务对公司业绩影响持续弱化。 　　采浆量快速增长，浆站资源积极拓展。2024年上半年公司在营14个浆站采集量246.89吨同比增长14.63%。2024年7月，泰和浆站、乐平浆站获得《单采血许可证》，将贡献新的增量。公司收购绿十字香港控股有限公司100%股权，从而新增1张生产牌照，新增4个在营单采血浆站，显著增强了原料血浆规模，加速提升公司的规模与核心竞争力。公司主要产品收得率高，具备严格的工艺控制及完备的质量保障体系，营销能力高于行业平均水平核心品种（白蛋白、静丙、纤维蛋白原）实现产销平衡，吨浆产值和毛利率方面一直稳居行业前列。 　　研发管线持续推进，产品结构逐步优化。公司不断加大研发投入，2024H1研发投入为4378万元，研发费用率为3.39%，持续推进创新管线进展，高浓度静注人免疫球蛋白补充申请获受理，2025年有望正式上市；血管性血友病因子（vWF)、C1酯酶抑制剂临床试验顺利推进，BYSW006项目处于上市申请阶段，公司产品结构逐步优化。 　　投资建议：暂不考虑收购绿十字的影响，我们预计公司2024-2026年的实现营收为21.08亿元、23.87亿元、26.79亿元，实现归母净利润6.61亿元、7.80亿元（原预测7.81亿元）、9.10亿元（原预测9.11亿元），对应EPS分别为1.31/1.55/1.81元，对应PE分别为24.48/20.75/17.78倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：浆站获批进度不及预期风险；产品研发进展不及预期风险；医药行业政策风险

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　公司上半年业绩低于预期。2024H1，公司实现营业收入12.23亿元，同比下降3.71%；实现归母净利润2.34亿元，同比下降15.84%；扣非归母净利润2.11亿元，同比下降7.52%；其中，Q2单季实现营收5.36亿元，同比下降8.12%；实现归母净利润9672万元，同比下降31.36%。报告期内，公司毛利率为48.27%，同比下降3.42pct，主要是执行新会计准则所致；净利率为19.55%，同比下降2.82pct，主要是去年同期参股公司股权处置带来投资收益等因素影响。报告期内，公司低温存储业务受太阳能疫苗方案订单执行延迟导致该项业务下滑50%，若剔除该项影响公司低温存储业务基本持平同期；上半年新产业占收入比重提升至42.63%，同比增长22.69%；公司医院用药自动化上半年新增订单同比增长200%；项目类业务商机空间超10亿元。公司上半年业绩增长承压；但考虑到新业务新订单的快速增长，公司下半年业绩有望逐季向好。 　　生命科学板块：持续创新升级，新品类加速成长。2023H1实现收入6.07亿元，同比增长2.28%。自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量成为新增长点。1）持续创新生物样本库场景方案，成长空间广阔。报告期内，公司发布第四代样本库——生命方舟系列智慧生物样本库方案，通过“单体式+组合拼接式”实现可拓展自动化工作站。据公司不完全统计，相关样本库实验室建设的市场空间近30亿元，公司已形成多样化场景方案，报告期内接连中标安徽农科院、大连石化研究所等行业示范项目，新增订单增长2倍，未来复制推广有望提速。2）继续深入分析检测、小/中试、QC质控、生产核心场景应用，细分场景持续拓展。报告期内，公司正式切入分析仪器赛道，上海元析仪器并购落地；中试推出中试冻干机实现从预冻到干燥全流程自动控制；QC质控新推出恒温恒湿箱保证长周期运行温度波动仅±0.2℃；生产场景推出可控冻融系统。目前，公司已逐步完善至稳定性试验、无菌检查、冻存融工段等9大细分场景方案，落地汉唐生物、碧博生物等用户，未来将继续向生物制药生产链多细分场景拓展。 　　医疗创新板块：2024H1实现收入6.12亿元，同比下降8.97%，主要受海外公共卫生大项目订单执行延迟影响。1）医院的用药自动化业务增长强劲。报告期内，公司推出全自动配液机器人、贴签分拣流水线、分包核对一体机等新产品方案，配药效率显著提升。系列方案落地苏州市第九人民医院在内的近50家医院，报告期营收规模已超去年全年；新增订单同比增长2倍，发展动力充沛。2）公卫、浆站的耗材和数字化服务业务持续复苏。报告期内，公司抓住公卫信息化提升需求，金卫信数字化公卫服务实现30%以上增长；海尔血技（重庆）把握采浆站新设机遇，积极推进血液耗材产品的不断完善及海外市场推广。智慧疫苗和血液场景解决方案积极应对用户预算不足的挑战，新落地疫苗接种点400多家，新中标甘肃省、河南省、日照市、西藏日喀则市桑珠孜区等公卫订单；服务河南丹阳、上海嘉定、西藏拉萨等地区自动化血站，推进日照血液城市网建设。 　　投资建议：公司在细分领域优势明显，积极拓展新型业务，新签订单高速增长，业绩有望逐季修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.91/6.00/7.19亿元，对应EPS分别为1.54/1.89/2.26元，对应PE分别为16.13/13.20/11.01倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品推广不及预期风险；市场竞争风险；汇率波动风险等。

　　诺泰生物(688076) 　　投资要点 　　公司业绩显著超预期。2024H1，公司实现营收8.31亿元（YoY+107.47%）、归母净利润2.27亿元（YoY+442.77%）；Q2单季度，公司实现营收4.76亿元（YoY+146.82%）、归母净利润1.61亿元（YoY+671.78%）。报告期内，公司毛利率为67.32%，同比提升9.73pct；净利润为27.87%，同比提升17.93pct；期间费用率来看，公司销售、管理、财务费用率分别为3.45%、15.71%、0.61%，同比分别下降4.50、6.64、0.33pct；研发费用率为13.53%，同比增长3.58pct。公司规模效应明显，高毛利产品占比提升，业绩显著超预期。 　　自主选品、定制类均实现高速增长。1）自主选品：多肽原料药快速放量：2024H1，公司自主选择产品实现收入5.45亿元，同比增长119.76%，毛利率为70.85%；其中，原料药及中间体实现收入3.77亿元，毛利率为77.36%；制剂实现收入1.68亿元，毛利率为56.19%。预计主要是多肽产品持续快速放量所致。当前，公司在多肽领域具备单批次十公斤级以上的大生产能力，生产成本大幅降低，处于行业领先水平。2）定制类：产能释放+项目推进，业务链向高附加值后端延伸。2024H1，公司定制类产品及服务实现收入2.86亿元，同比增长88.16%。报告期内，公司开发、承接多个CDMO创新药API项目，随着二期GMP产能逐步释放，业务链条将稳步向粘性及附加值更高的后端延续。公司与欧洲某大型药企签约总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同于今年Q2开始交付，预计下半年起将加快交付节奏。 　　自研管线持续丰富，多项产品取得积极进展。报告期内，公司醋酸西曲瑞克、依帕司他、阿戈美拉汀原料药获得中国上市许可。司美格鲁肽等多个长链修饰多肽药物的单批次产量已超过10公斤，收率、质量处于行业先进水平。制剂方面，在磷酸奥司他韦胶囊制剂市场发力的基础上，磷酸奥司他韦颗粒获得中国上市许可，磷酸奥司他韦干混悬剂亦在CDE技术审评中，有望年内实现奥司他韦剂型全覆盖，进一步提升公司在抗病毒药物领域的核心竞争力。报告期内，公司替尔泊肽原料药取得全球首家美国FDA DMF。 　　产能相继释放，生产能力得到保障。产能布局方面：1）新建601多肽车间提前完成封顶，预计年内完成安装调试，实现多肽产能5吨/年；新建602多肽车间预计2025H1完成建设、安装及调试，将再释放多肽产能5吨/年；2）启动多肽大规模化、科技化升级项目，新增更大吨位数多肽优质产能；3）新制剂工厂口服固体制剂车间硬胶囊剂生产线于7月通过药品GMP符合性检查，实现磷酸奥司他韦胶囊等制剂品种45亿粒的年产能。4）新制剂工厂建设项目二期启动，将提升公司注射剂及冻干粉针剂生产能力；5）前瞻性布局和发展寡核苷酸产能，项目推进顺利，705车间完成封顶。公司产能相继释放，保障订单供给，业绩有望维持快速增长。 　　BD团队矩阵式出击，全球业务持续推进。报告期内，公司业务拓展全球多地区：1）欧洲市场，与多家头部仿制药企开展口服司美格鲁肽、替尔泊肽原料药合作；2）北美市场，达成利拉鲁肽制剂美国市场原料药合作、新拓展首个动物创新药多肽CDMO项目；3）南美市场，签订司美格鲁肽制剂战略合作协议、达成利拉鲁肽制剂首仿上市原料药合作；4）印度市场，与头部仿制药企达成利拉鲁肽制剂全球上市原料药合作、签订并推进多个寡核苷酸CDMO服务；5）国内市场，达成GLP-1创新药原料药及制剂战略合作。 　　投资建议：公司中报业绩显著超预期，受益于GLP-1等多肽行业的快速发展，公司竞争优势的持续扩大，我们预计公司业绩仍将保持快速增长态势，适当上调公司2024-2026年的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.12/5.61/7.16（原预测：2.26/3.05/3.99）亿元，对应EPS分别为1.88/2.55/3.26（原预测：1.06/1.43/1.87）元，对应PE分别为31.8/23.4/18.3倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险、汇率波动风险、研发风险、集采降价超预期风险等。

　　丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　业绩基本平稳，控费能力良好。公司2024H1实现营业收入62.82亿元（-6.09%），归母净利润11.71亿元（+3.21%），归母扣非净利润11.55亿元（+5.65%）；其中Q2单季度实现营业收入30.40亿元（-7.24%），归母净利润5.63亿元（+1.90%）。2024年上半年，公司销售毛利率为65.96%，同比提升1.87pct，销售净利率为21.56%，同比提升4.01pct；公司销售费用率为27.69%（-1.72pct），管理费用率为5.27%（+0.62pct），研发费用率为7.81%（-1.32pct），公司降本增效成效明显。 　　化学制剂板块短期承压，诊断试剂板块增长亮眼。2024H1化学制剂板块实现营业收入32.24亿元（-7.37%），分领域看，1）消化道领域实现收入13.01亿元（-19.96%），主要是艾普拉唑降价以及持续受行业政策影响处方药销售承压导致。2）促性激素领域实现收入15.49亿元（+12.51%），去年基数较低，亮丙瑞林微球联盟集采后扩大覆盖面，以量补价曲普瑞林微球前列腺癌适应症进入医保放量，子宫内膜异位症有望2024H2获批进一步放量。3）精神领域实现收入2.97亿元（+6.68%）。报告期内，原料药及中间体板块实现收入17.61亿元（-1.16%），毛利率同比提升0.51pct，整体表现平稳。中药制剂板块实现收入7.45亿元（-21.89%），主要是受2023H1流感等高基数影响，抗病毒颗粒受影响较大。诊断试剂及设备板块营收3.94亿元（+32.33%），主要是呼吸道、重大传染病产品销售快速增长。 　　研发管线稳步推进，持续加快BD步伐。公司积极布局高壁垒复杂制剂和特色生物制品的研发，在研管线快速推进。注射用曲普瑞林微球（1M）前列腺癌已上市，子宫内膜异位症已提交发补材料，中枢性性早熟适应症启动临床；注射用阿立哌唑微球（1M）2023年已报产，目前已收到发补通知并开展相关研究，有望2025年上半年获批；司美格鲁肽注射液糖尿病已申报上市，减重获批开展III期临床；重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体银屑病III期临床完成入组，与北京鑫康合生物共同申报的强直性脊柱炎适应症也已于2024年7月完成III期临床入组。BD方面，引进了纽欧申医药的神经精神类药物KCNQ2/3创新药、祥根生物的抗感染领域DHODH抑制剂创新药、轩竹生物的男科领域PDE5抑制剂复达那非片进一步丰富了公司创新药产品管线。 　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为21.59亿元、23.84亿元（原预测23.77亿元）和26.64亿元（原预测26.57亿元），对应EPS分别为2.33元、2.57元和2.88，当前股价对应PE分别为15.09/13.66/12.23倍。公司经营稳健，长远布局高壁垒复杂制剂和特色生物药，产品逐渐进入收获期，有望带来新的业绩增量。维持“买入”评级 　　风险提示：制剂产品降价风险；研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险。

　　微电生理(688351) 　　投资要点 　　业绩持续快速增长。2024H1，公司实现营收1.98亿元（YoY+39.57%）、归母净利润0.17亿元（YoY+689.30%）；经营活动现金流净额0.38亿元。从Q2单季度来看，公司实现营收1.09亿元（YoY+21.36%）、归母净利润0.13亿元（YoY+11.86%）。报告期内，TrueForce？压力导管、IceMagic？冷冻消融产品等新产品同比增长475%；三维手术量累计突破7万例（2023年报披露为5万例）。公司业绩快速增长，总体符合预期。 　　国内：政策助力+积极推广，产品持续放量。1）集采加速放量。随着北京、湖北和天津的集采中标执行，TrueForce？压力导管入院速度相对加快，使用量不断攀升，上市以来已完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术。2）完成冷冻消融产品全国挂网及新品应用。IceMagic？冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网，全球首个具有表面多路测温功能的IceMagic？多路测温冷冻消融导管已在华西医院等地开展上市后首批临床应用。3）积极开展学术推广，全力进军房颤市场。公司积极参加、举办多项学术专题会，搭建核心产品应用分享学术平台，进一步体现诊断及治疗一体化解决方案能力。 　　海外：持续加大出海力度，稳步建设品牌影响力。1）已实现36个国家地区覆盖。公司加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区。2）压力导管快速放量，打开海外房颤市场。2024H1，TrueForce？压力导管成为公司销售额占比最高的产品，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定了良好开端。3）积极开展学术推广，持续提升品牌影响力。公司携多款产品参加第45届美国心律协会年会、欧洲心律协会年会、第49届阿拉伯国际医疗器械展览会，全方位展现心律失常诊疗新图景，不断提升电生理手术全面解决方案国际品牌影响力。 　　管线储备丰富，成长性保障充分。1）内生外延加快完善PFA领域布局。公司脉冲消融导管已进入临床随访收尾阶段；参股的商阳医疗的脉冲电场消融项目已递交国内注册，预计2025H1可获批。2）RDN领域研发持续推进。肾动脉消融已开展多中心临床入组；FlashPoint？肾动脉射频消融系统通过NMPA创新医疗器械特别审查申请。公司自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成型测检验，计划下半年开展临床试验。3）持续推进合作研发，磁导航机器人预计年内获批。持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；已完成Columbus？三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。 　　投资建议：公司是电生理领域产品布局最广的国产企业，产品梯队持续完善，国内集采挂网逐步落地，海内外学术推广持续发力，业绩有望维持快速增长。我们预计公司2024-2026年的营收分别4.82/6.53/8.58亿元，归母净利润为0.61/1.10/1.50亿元。公司积极拓展海内外市场，随着产品加速放量，公司业绩有望持续增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品推广不及预期风险；集采降价超预期风险；汇率波动风险等。

　　特宝生物(688278) 　　投资要点 　　业绩增长强劲，盈利能力持续增强。2024H1，公司实现营业收入11.90亿元（+31.68%）、归母净利润3.04亿元（+50.53%）、扣非净利润3.30亿元（+41.67%）。其中Q2单季实现收入6.45亿元（+33.09%），归母净利润1.76亿元（+48.75%）。公司收入端随着核心产品派格宾持续放量保持快速增长，利润端因费用率的下降等实现高速增长。2024年上半年公司销售毛利率达到93.36%（+0.42pp），销售净利率达到25.58%（+3.2pp）；从期间费用上看，销售费用率为42.00%，同比下降3.71pp；管理费用率为10.04%，同比上升0.85pp；研发费用率为9.57%，同比上升1.03pp。公司销售费用率逐步下降，盈利能力持续增强，业绩表现优秀。 　　派格宾持续放量，不断拓展新适应症。派格宾广泛应用于乙肝临床治愈和降低乙肝相关肝癌发生风险的临床研究与实践，“珠峰”和“绿洲”等项目数据从真实世界证实了长效干扰素在提高乙肝临床治愈率、显著降低肝癌发生风险的重要价值，提高核苷经治慢性乙型肝炎患者和低表面抗原初治乙型肝炎患者临床治愈率的研究证据进一步得到专家和患者的认可，以派格宾为基础的乙肝临床治愈科学证据不断积累，带动派格宾需求端的持续增长。2024年3月，派格宾联合核苷酸类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎的增加适应症的上市申请纳入优先审评，2024年7月，派格宾新增原发性血小板增多症IND获批。派格宾的竞争优势持续扩大，市场渗透率有望进一步提高。 　　在研项目加快推进，产品种类不断丰富。2024H1，公司研发投入1.36亿元（-18.64%），自主研发项目顺利推进，2024年1月，长效重组人生长激素上市申请获受理，预计明年上市；重组人促红素正在开展III期临床研究申请相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、AK0706项目处于I期临床研究。外部合作方面，公司以有偿方式取得苏州康宁杰瑞重组人GLP-1/GIPR融合蛋白在非酒精性脂肪肝领域的独占许可权利，不断丰富公司产品管线。 　　股权激励彰显长期发展信心。公司同期发布股权激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为600万股，占公司股本总额的1.47%，授予的激励对象共计677人。考核年度为2024~2026年三个会计年度，以2023年度净利润为基数，2024-2026年业绩考核目标分别为年度净利润增长率不低于30%、70%、120%（净利润均指剔除股份支付费用后归属于上市公司股东的净利润）。公司股权激励目标高，彰显公司长期发展信心。 　　投资建议：公司核心产品持续放量，我们预计公司2024-2026年实现营收28.39亿元、38.03亿元、49.94亿元，实现归母净利润7.72亿元、10.46亿元（原预测10.47亿元）、13.87亿元（原预测13.88亿元），对应EPS分别为1.90/2.57/3.41，对应PE分别为28.65倍/21.15倍/15.95倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策变动风险；产品商业化不及预期风险；技术升级迭代风险。

　　荣昌生物(688331) 　　投资要点 　　收入端快速增长，利润端亏损扩大。2024H1，公司实现收入7.42亿元（+75.59%），归母净利润-7.80亿元（去年同期为-7.03亿元），扣非净利润-7.94亿元（去年同期为-7.28亿元）报告期内，公司研发费用率108.69%（-19.25pp），销售费用率为52.53%（-30.36pp），管理费用率19.91%（-18.9pp），2024H1公司两大核心商业化产品泰它西普和维迪西妥单抗的销售持续放量，收入端增长整体符合预期，由于公司研发管线持续推进，研发费用支出较大，导致利润端同比亏损进一步扩大。 　　泰它西普新适应症获批上市，维迪西妥单抗积极开展联合用药。（1）泰它西普国内针对SLE25.93已转为完全批准，于2023年底获简易续约，在美国开展III期国际多中心临床研究，患者正54,433在招募中。类风湿关节炎（RA）适应症于2024年7月获NMPA批准。针对重症肌无力（MG16,195/0 　　53.70%中国III期临床已完成患者入组，2024年8月达到主要研究终点，美国于2024年8月首例患者5.30入组。针对原发性干燥综合症（pSS）中国III期临床完成患者入组，美国于2024年4月获快-25.62速通道资格认定。针对免疫球蛋白A肾病（IgAN）中国III期已完成患者入组。自身免疫系统疾病市场空间广阔，庞大的用药群体为泰它西普的持续放量奠定良好基础。（2）维迪西妥单抗针对UC和GC于2023年底获简易续约。针对UC领域，维迪西妥单抗联合PD-1联合化疗用于一线HER2表达UC患者的III期临床已完成患者入组、联合PD-1治疗围手术期肌层浸润性膀胱癌（MIBC）的II期完成患者招募工作。针对GC领域，联合PD-1及化疗或联合PD-1及赫赛汀治疗一线HER2表达或不表达胃癌患者的II/III期临床研究患者正在招募中。在BC领域，治疗HER2阳性伴肝转移的晚期乳腺癌的III期临床于2024年6月达到主要终点（3）公司还有RC28是VEGF/FGF融合蛋白，DME适应症III期临床已完成患者招募，wAMD的III期临床患者招募进行中。RC88（MSLN ADC）、RC148（PD-1和VEGF双特异性抗体）RC198（IL-15和IL15受体α融合蛋白）等多个在研品种进入临床阶段。随着在研管线持续推进，公司产品种类将不断丰富。 　　投资建议：公司核心产品的商业化推广能力提升，规模化效应逐步显现，我们预测公司2024-2026年实现营业收入15.86亿元、21.75亿元和29.52亿元，归属于母公司净利润-11.38亿元、-9.89亿元和-3.58亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：药物研发进展不及预期风险；商业化不及预期风险；市场竞争风险。

　　百诚医药(301096) 　　投资要点 　　业绩稳健，订单持续增长。公司发布2024年半年报：报告期内，公司营收为5.25亿元（YoY+23.88%），归母净利润为1.34亿元（YoY+12.35%）。上半年，公司新增订单金额（含税）为7.11亿元，同比增长13.38%。从Q2单季度来看，公司实现营收3.09亿元（YoY+17.65%），归母净利润0.84亿元（YoY+0.00%）。我们认为，公司业绩增速放缓主要是受行业竞争激烈及下游客户产品放量不及预期影响。 　　毛利率创近年新高，研发投入持续加大。2024H1，公司毛利率为68.75%（+2.19pct），净利率为25.56%（-2.62pct）；毛利率创2016年以来新高，主要是高毛利技术成果转化业务放量，占比快速提升所致。期间费用率方面，公司研发费用率为28.32%，较去年同期增加6.66pct，主要是公司持续加大对创新药、仿制药研发持续投入所致。报告期内，公司继续扩充研发团队至1271人，同比增加25.59%。同期，公司销售、管理、财务费用率分别为1.31%、11.76%、-0.29%，分别较去年变动0.30、-2.70、2.80pct；销售费用率增加主要是加大推广参展所致；财务费用率增加主要是资金消耗及借款增加所致。 　　前端业务竞争加剧短期承压，临床业务受益于高端项目推进快速增长。2024H1，公司临床前业务收入为1.13亿元（YoY-9.09%），毛利率为57.78%（-0.43pct）；临床前业务承压预计主要是受行业竞争加剧导致4类药相关项目价格下降影响。同期，公司临床业务实现收入0.93亿元（YoY+32.22%），毛利率为37.78%（-1.84pct）；临床业务持续快速增长预计主要是二、三类药物研发项目数量增加带动客户临床需求增加所致。我们认为，尽管行业竞争加剧，公司仍有望凭借技术、经验优势承接更多二三类药研发项目，且伴随研发推进，受托业务整体有望维持稳健增长。 　　受客户产品放量不及预期影响，CDMO与权益分成业务短期增速放缓。2024H1，子公司赛默制药对内外合计取得CDMO收入0.62亿元（YoY+3.21%），其中承接外部客户CDMO订单收入512.05万元，实现毛利率56.43%；累计已完成落地验证520多个项目，申报注册303个项目。同期，公司权益分成收入为455.41万元，拥有权益分成的项目89项，其中已获批的项目为19项。当前，赛默与权益分成业务承压，预计主要是客户产品放量不及预期所致。公司项目储备充分，赛默制药加速了公司受托及自研的项目推进，生产线涵盖24个剂型，产能充沛；伴随客户药品生产销售逐步恢复，公司整体业绩有望重回快速增长态势。 　　投资建议：伴随客户药品生产销售逐步恢复，赛默制药与权益分成收入有望重回快速增长轨道。同时，公司在研项目储备充分，加速推进创新药与难仿药研发进程，业务结构持续转型升级，奠定长期成长基础与业绩弹性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.76、5.08、6.68（原预测：3.76、5.08、6.71）亿元，EPS分别是3.45、4.66、6.13（原预测：3.45、4.66、6.16）元，对应PE分别10.7、7.9、6.0倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：订单项目进展不及预期风险，行业竞争加剧风险，集采推进不及预期等政策风险。