# 中心思想 ## 业绩增长与板块亮点 海翔药业发布的中报显示，公司业绩增长主要得益于医药板块的强劲表现，尤其是国际高端市场销售的快速增长和培南系列产品的量价齐升。染料板块也实现了稳健增长，为公司整体业绩做出了贡献。 ## 未来展望与投资评级 尽管三季报指引略低于市场预期，但公司在染料和医药板块的长期发展前景依然值得期待。公司在染料板块的全产业链布局和产能扩张，以及在医药板块的产品结构优化和区位优势，都将为未来的增长提供动力。维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **营业收入与净利润增长：** * 报告期内，公司实现营业收入17.33亿元，同比增长26.84%；归属母公司净利润4.96亿元，同比增长79.73%。 ## 医药板块分析 * **业绩增长原因：** * 国际高端市场销售快速增长。 * 培南系列产品量价双升。 * 国际公司的CDMO/CMO合作产品增多。 * **具体数据：** * 医药板块实现营业收入9.35亿元，同比增长36.35%。 * 实现净利润1.91亿元，同比增长167.81%。 * **未来发展：** * 苏北沿海化工园区的整治使得公司的区位优势凸显。 * 特色原料药、CMO/CDMO业务都有快速发展。 * 产品布局逐步转向心血管类、代谢类、精神疾病领域和免疫类产品。 * 远期在达比加群酯、阿卡波糖等方向的布局值得关注。 * 川南基地有丰富的土地储备。 ## 染料板块分析 * **业绩增长：** * 染料板块实现营业收入7.98亿元，同比增长19.95%。 * 实现净利润3.05亿元，同比增长48.97%。 * **发展战略：** * 通过全产业链布局降低成本，避免染料中间体价格波动的影响。 * 及时在台州进行备份产能建设。 * 产线建设高度自动化，人工成本大幅降低。 * **产能扩张：** * 在建的台州前进1.55万吨染料项目按计划9月份逐步转固。 * 在建的振港1.8万吨染料项目也在稳步推进。 * 待两个项目实施完毕，公司的染料产能翻两番。 ## 三季报指引 * **业绩预期：** * 预计三季度的业绩区间为1.74-2.54亿元，略低于市场预期。 * **影响因素：** * 中美贸易摩擦导致纺织服装下游需求低迷。 * 染料板块受季节性影响，三季度历来需求最淡。 * **潜在风险：** * 如果苏北沿海化工园区不能在国庆后快速复产，部分染料中间体以及商品染料可能存在断供风险。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** * 预计公司2019-2021年净利润分别为10.19亿元、15.31亿元和19.44亿元。 * EPS分别为0.63元、0.95元和1.20元。 * **投资评级：** * 当前股价对应PE分别为11X、8X和6X，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 在建染料项目投产不及预期。 * 染料行业环保政策的不确定性。 # 总结 ## 核心业务增长与未来潜力 海翔药业的中报显示，医药和染料两大板块均实现稳健增长，其中医药板块表现尤为突出。公司通过全产业链布局、产能扩张和产品结构优化，为未来的可持续增长奠定了基础。 ## 投资建议与风险提示 尽管短期内面临一些不确定性因素，但考虑到公司在医药和染料行业的竞争优势和长期发展潜力，维持“买入”评级。投资者应关注在建项目投产进度和染料行业环保政策的变化。

中心思想 本报告的核心观点是：专业体检行业将成为中国大众健康管理的超级行业，并孕育出伟大的企业，美年健康作为行业龙头，凭借其强大的管理能力和持续创新，引领行业发展，并拥有巨大的增长潜力。 体检行业成为超级行业的驱动因素 体检行业之所以能够成为超级行业，主要源于需求端和供给端的共同作用：需求端，人口老龄化、慢性病高发、亚健康人群庞大以及健康意识提升，共同造就了巨大的市场空间；供给端，“低频高价”、“可复制”、“可选的医疗消费”等商业特点，为伟大企业的诞生提供了基础。 美年健康的竞争优势及未来发展 美年健康凭借资本运作实现快速扩张，建立了覆盖全国的体检中心网络，并通过“先参后控”模式有效控制风险，保证了股东利益。同时，公司持续创新，引领行业升级，构建了“检、存、管、医、保”的健康管理生态圈，巩固了其行业龙头地位。 主要内容 1. 专业体检行业发展前景 本节分析了专业体检行业成为中国大众健康管理超级行业的原因，并指出需求端和供给端的特点共同塑造了这一超级领域，并最终成就伟大企业的诞生。 具体分析了人口老龄化、慢性病高发、亚健康人群以及国家政策对体检行业发展的影响。 2. 需求端驱动行业扩容 本节深入探讨了人口结构老龄化、慢性病与亚健康人群、国家政策以及企业员工福利和个人支付能力提升对体检行业需求的推动作用。 通过数据和图表，展现了体检需求爆发的趋势，并分析了商业健康保险的潜在增量作用。 对比了中国和美国体检行业的现状，指出中国体检行业仍处于发展初期，拥有巨大的增长空间。 3. 供给端成就伟大企业 本节分析了体检行业“低频高价”、“可复制”、“可选的医疗消费”等商业特点，以及专业体检机构在医生资源、设备、数据分析等方面的优势，解释了这些因素如何促成伟大企业的快速成长。 同时，比较了公立医院和民营专业体检机构在体检服务方面的差异，指出专业体检机构的市场潜力。 4. 美年健康：行业龙头地位的建立 本节详细阐述了美年健康通过资本运作、区域扩张、体检中心扩张、客流量扩张以及客单价扩张等方式，如何快速成长为体检行业绝对龙头。 分析了其“先参后控”模式的优势和风险控制措施，并展示了公司收入和利润的快速增长。 5. 美年健康的管理能力与规模优势 本节重点分析了美年健康强大的管理能力，包括员工管理、营销管理、体检服务管理和后台管理，以及其构建的九大规范质控体系，这些都构成了其无法逾越的竞争壁垒。 数据显示，美年健康在员工管理、效率提升和质量控制方面取得了显著成效。 6. 美年健康的创新与行业引领作用 本节探讨了美年健康如何通过技术创新和服务创新，引领体检行业发展，并创造新的消费需求。 重点介绍了美年好医生平台的推出，以及公司构建的健康管理生态圈，这些都体现了美年健康对行业标准的重新定义。 7. 美年健康的发展历程 本节回顾了美年健康13年的发展历程，展现了其从诞生到腾飞的历程，以及公司股权结构的稳定性，以及快速扩张对业绩的推动作用。 8. 盈利预测与投资建议 本节对美年健康的未来盈利能力进行了预测，并与同行业公司进行了比较，最终给出“买入”评级，并分析了潜在的风险。 9. 风险提示 本节列出了投资美年健康的潜在风险，包括政策风险、并购整合风险、服务创新风险、商誉风险和事件风险等。 总结 本报告通过对中国体检行业市场现状、发展趋势以及美年健康公司发展战略的深入分析，得出结论：专业体检行业拥有巨大的市场潜力，美年健康凭借其强大的管理能力、持续的创新能力以及构建的健康管理生态圈，已经确立了行业龙头地位，并拥有巨大的增长潜力。 然而，投资者也需要关注报告中提到的各种潜在风险。 美年健康的未来发展，将很大程度上取决于其能否持续保持创新能力，并有效应对行业竞争和政策变化。

中心思想 双主业协同发展，市场地位稳固 海翔药业（002099）凭借其在染料和医药两大核心业务板块的协同发展，已在全球细分市场中确立了显著的领导地位。在医药板块，公司是培南类和克林霉素类原料药的全球龙头供应商，尤其在培南类抗生素关键中间体4-AA领域，公司是国内主要供应商之一。在染料板块，公司在蒽醌类活性艳蓝系列染料中占据全球过半市场份额，尤其活性艳蓝KN-R产品市场份额超过60%，具备强大的行业话语权。这种双主业驱动的战略布局，有效分散了单一业务的市场风险，并为公司提供了多元化的增长引擎。 环保趋严促供给侧改革，全产业链优势凸显 当前，全球经济弱复苏带动下游纺织服装行业回暖，为染料需求端提供了有力支撑。与此同时，中国印染行业的产能出清已接近尾声，行业集中度提升，有望直接拉动上游染料需求。更重要的是，自2018年环保督察高压和2019年盐城重大爆炸事故以来，安全环保压力已成为常态化高压，导致部分中小染料及其中间体产能停产甚至永久关停，促使染料供给持续收缩，价格维持高位。海翔药业凭借其前瞻性的全产业链布局，通过在台州基地扩产溴氨酸实现关键中间体自给，并横向拓展高毛利活性染料新品种，有效应对了行业洗牌，进一步巩固了其市场优势和盈利能力。 主要内容 战略重组奠定双主业格局 公司沿革与业务转型： 海翔药业（002099）成立于2001年，并于2006年12月在深交所上市。公司上市初期主营原料药和医药中间体，代表产品包括培南类抗生素及克林霉素原料药。然而，自2012年起，由于市场竞争加剧和大规模并购投资带来的负担，公司经营面临挑战。为应对困境，公司于2014年4月实施了重大资产重组，通过定向发行股票收购了东港投资持有的台州前进100%股权，成功注入了盈利能力较强的染料资产。此次重组使东港投资成为公司的控股股东，并最终形成了以染料和医药为核心的双主业运营模式，成为一家集化工、医药原料生产于一体的综合性企业。 控股股东结构与财务表现： 截至2018年年报，海翔药业的控股股东东港投资持股比例为35.58%，实际控制人王云富通过东港工贸间接和直接持股比例合计达到42.92%，显示出较高的股权集中度。在财务表现方面，公司业绩呈现稳步增长态势。2018年，公司实现营业收入27.19亿元，同比增长17.74%；归属于母公司净利润6.05亿元，同比增长76.79%。具体来看，医药板块实现营业收入14.69亿元，同比增长13.24%，净利润1.99亿元，同比增长55.13%。染料板块实现销售收入12.50亿元，同比增长23.51%，产品均价上涨31%，净利润4.06亿元，同比增长89.82%。尽管2016-2017年公司盈利因处置长期股权投资损失和汇兑损益损失而受到影响，但2018年染料板块产品价格和毛利已显著恢复。公司积极致力于关键中间体的自我配套，并于2016年做出战略决策，回归台州建设备份产能，以应对江苏滨海化工园区整治带来的不确定性，为未来的发展奠定了坚实基础。 环保高压重塑染料市场格局 活性蒽醌染料的行业地位与公司优势： 中国是全球最大的染料生产国，产量约占全球总量的70%。在各类染料中，分散染料和活性染料是最常用的细分品种，分别占总产量的48%和27%。活性染料因其鲜艳的颜色、良好的均染性、高染色牢度等特点，主要应用于棉、麻、黏胶、丝绸、羊毛等纤维及其混纺织物的染色和印花。其中，蒽醌系活性染料以其独特的色泽鲜艳、高日晒牢度等优势，成为棉麻毛等织物用的高端染料，其毛利率水平可达60%以上。海翔药业在活性蒽醌染料领域占据龙头地位，其活性艳蓝KN-R（活性19号蓝）和活性蓝P-3R（活性49号蓝）是公司的主要染料产品。公司活性艳蓝KN-R的产能约为1.5万吨，是全球最大的KN-R生产商，销售量占全球的60%以上，使其在行业中拥有强大的话语权。 溴氨酸纵向一体化优势凸显： 溴氨酸（1-氨基-4-溴蒽醌-2-磺酸）是蒽醌型活性染料、酸性染料、分散染料的重要中间体，主要用于合成艳蓝品种。全球溴氨酸需求量估计在1-1.5万吨。受江苏省化工供给侧改革和2019年天嘉宜爆炸事故的持续影响，溴氨酸行业已形成寡头垄断格局，部分主要生产企业如亚邦股份的相关业务停产。海翔药业在台州基地的溴氨酸扩产项目预计于2019年投产，将实现相关产品的自我配套，略有富余，从而有效应对原材料供给收缩和价格上涨的风险，进一步巩固公司传统产品的优势。这一前瞻性的战略布局，不仅增强了公司的盈利能力，也为公司未来发展打开了新的空间，尤其是在印度地区因溴素问题难以实现溴氨酸自给的背景下，公司的纵向一体化优势更为突出。 横向拓展强化染料业务竞争力： 除了纵向完善原材料产业链，海翔药业还在积极横向拓展染料品种。公司规划了两个新建染料项目：一是台州振港公司的染料升级项目，计划增加18,500吨染料产品产能，主要涉及蒽醌分散染料（如分散艳蓝E-4R、分散红3B、分散翠蓝S-GL及其副产品）；二是台州前进化工15,500吨活性染料产业升级及配套项目，拟投产蒽醌类活性染料4000吨、偶氮类活性染料3000吨、酞青类活性染料5000吨以及噁嗪类活性染料3500吨。这些新增产能均为高毛利高端品种，且关键中间体均实现自我配套，预计有望在2019年释放，成为公司新的利润增长点。这些项目不仅能应对单一染料品种带来的市场需求风险，还能在化工产业供给侧改革深入、竞争对手面临“巧妇难为无米之炊”困境的背景下，进一步确立公司的寡头地位。 下游印染纺织行业显著回暖： 纺织服装行业是染料最大的终端需求领域，占染料需求总量的90%以上，其景气度直接影响染料需求。自2016年下半年起，全球经济弱复苏带动大宗商品价格触底回升，全球纺织服装行业回暖，2016年实际销售额达到13,637.95亿美元，同比增长3.35%，结束了连续三年的下降趋势。中国纺织品服装出口也随之回暖，2017年全年累计出口18096.1亿元，同比增长4.3%。同时，人民币持续走弱也进一步提振了出口。从内需角度看，二胎政策带动了母婴童装需求的持续增长，我国童装市场规模及增速可观；棚改货币化和房价上涨带来的财富效应驱动三四线城市人均可支配收入提高，使得消费升级向三四线城市下沉，进一步扩容了纺织服装的整体需求。 印染产能出清与行业壁垒提升： 印染行业作为典型的高污染高排放且严重过剩的产业，自2012年起迎来了供给侧改革，落后产能逐步淘汰，导致行业整体连续4年负增长。直至2016年底，随着落后产能逐渐出清，行业集中度提升，龙头企业设施

中心思想 业绩稳健增长，儿童药龙头地位巩固 葵花药业在2018年实现了营业收入和归母净利润的双位数高速增长，分别达到44.72亿元和5.63亿元，同比增长16.00%和32.85%，符合市场预期。公司通过持续巩固“小葵花”儿童药第一品牌地位，并积极拓展妇科药和消化药等核心战略品类，形成了“黄金大单品+产品集群”的丰富产品系列。 多品类战略驱动，经营效率持续优化 公司凭借强大的品牌影响力、广泛的渠道覆盖能力以及不断提升的经营效率，实现了净利润率的稳步上升和经营性现金流的强劲增长。销售费用率和管理费用率的有效控制，进一步凸显了其作为OTC平台型企业的规模效应和内生增长动力，为未来的持续高速发展奠定了坚实基础。 主要内容 2018年业绩回顾与增长驱动 财务表现超预期，高分红彰显信心 2018年，葵花药业实现营业收入44.72亿元，同比增长16.00%；归属于上市公司股东的净利润5.63亿元，同比增长32.85%；扣非净利润4.90亿元，同比增长34.12%，均符合预期。其中，第四季度营业收入13.37亿元，同比增长8.31%；归母净利润2.18亿元，同比增长22.28%。公司同时公告了每10股派发现金红利10元（含税）的利润分配方案，股息率达5.48%，彰显了公司良好的盈利能力和对股东的回报意愿。 产品集群优势显著，品牌渠道协同发力 公司作为OTC行业龙头，已形成“黄金大单品+产品集群”的产品策略。2018年度，公司有63个产品销售额超过1000万元，其中11个产品销售额突破1亿元，大品种集群优势显著。在品牌建设方面，公司构建了“葵花”+“小葵花”的“1+1”优势品牌架构，“小葵花”连续六年被评为国内儿童药第一品牌。在渠道方面，公司建立了超过400支销售团队，产品覆盖全国约6000家医院和超30万家药品零售终端，并与近1000家药品流通企业、500家头部连锁药店及20万家核心单店建立了长期合作关系，渠道控销能力强大。 核心战略布局与品牌优势 六大领域全面布局，三大核心战略聚焦 葵花药业拥有300余个在销品种和超过1000个储备品种，在儿科、妇科、消化系统、呼吸感冒、风湿骨伤病、心脑血管病六大领域形成了全面布局。公司依照黄金大单品发展策略，重点规划了儿童药、妇科药和消化药三大核心战略，以期实现品类突破和市场领先。 小葵花围棋战略深化，妇科消化药蓄势待发 “小葵花”儿童药已成为我国儿童药品类龙头品牌，在儿童感冒、儿童发烧、儿童大健康三大品类具备行业领导地位。其中，小儿肺热咳喘口服液等7个单品销售过亿，芪斛楂颗粒等10余个产品销售过千万，产品梯队完善。妇科药品类方面，公司依托“小葵花”品牌和渠道优势，设定了五年内打造康妇消炎栓消费者品牌、培育5个5000万以上妇科主品的目标，并计划十年内实现妇科品类OTC总量领跑。消化药领域，公司持续推广“护肝片10亿黄金单品战略”并激活胃康灵的二次增长，同时建立“胃药家族”产品矩阵，形成多产品系列，实现品类破局。 经营效率提升与财务表现 现金流强劲增长，费用率持续优化 2018年，公司经营活动产生的净现金流为8.66亿元，同比增长52.71%，远高于收入和净利润的增长水平，表明公司内生发展态势良好。同期，销售费用和管理费用支出分别为14.47亿元和4.83亿元，同比增长13.3%和8.7%，均低于营业收入增幅。销售费用率和管理费用率分别同比下降0.77个百分点和0.72个百分点，体现了公司平台型销售模式下规模效应的显现和费用控制的有效性。 净利率稳步提升，规模效应日益显著 尽管2018年公司毛利率略有下降0.55个百分点至59.06%，但净利润率却上升了1.40个百分点至13.59%。这主要得益于公司四大模式的扩张、整体经营规模效应的显著体现，以及销售费用率和管理费用率的有效控制，共同推动了净利润率的持续提升，成为业绩增长的重要驱动力。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望乐观，维持买入评级 根据预测，葵花药业2019-2021年销售收入将分别达到51.38亿元、60.94亿元和71.79亿元，同比增长14.9%、18.6%和17.8%。归属于母公司净利润预计分别为6.78亿元、8.07亿元和9.58亿元，同比增长20.3%、19.1%和18.8%。每股收益（EPS）预计为1.16元、1.38元和1.64元。分析认为，公司业绩底部反转已确认，大品种在OTC端销售持续放量，以及小儿肺热咳喘系列药物进入医保目录将带来长期销售增长。基于此，维持“买入”评级。 风险提示 潜在风险需关注 报告提示，公司面临的主要风险包括：小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期；医院市场开拓低于预期。 总结 葵花药业在2018年展现出强劲的增长势头，营业收入和净利润均实现高速增长，并派发高额股息。公司通过巩固“小葵花”儿童药第一品牌地位，并积极布局妇科药和消化药等核心战略品类，构建了“黄金大单品+产品集群”的多元化产品体系。同时，凭借强大的品牌影响力、广泛的渠道覆盖以及持续优化的经营效率，公司实现了净利润率的稳步提升和经营性现金流的强劲增长。展望未来，公司业绩增长潜力巨大，尤其是在OTC大品种销售放量和核心产品进入医保目录的推动下，预计将保持持续高速增长。鉴于其稳健的财务表现、清晰的战略布局和不断提升的经营效率，维持“买入”评级。

中心思想 业绩符合预期，维持增持评级： 华润双鹤2018年营收和归母净利润均实现稳健增长，符合预期。输液和制剂两大板块均表现出色，推动公司整体业绩增长。维持对公司的“增持”评级。 结构优化和效率提升驱动增长： 输液板块通过产品结构优化和效率提升，实现了收入和毛利率的双重增长。制剂板块则受益于现有产品的放量和“两票制”带来的低开转高开，实现了快速增长。 主要内容 1. 公司概况 2018年业绩回顾： 公司2018年实现营收82.25亿元，同比增长28.08%；归母净利润9.69亿元，同比增长14.95%。四季度营收19.16亿元，同比增长14.99%；净利润1.25亿元，同比下降0.29%，主要原因是销售费用提升。 2. 核心观点 输液板块：结构优化与效率提升 产品结构优化： 软包装销量占比提升，直软输液收入大幅增长，新产品BFS收入增长显著。 效率提升： 输液板块毛利率大幅提升，人均产值和劳产率均有显著提高。预计未来毛利率有望继续提升。 制剂板块：稳定快速增长 增长驱动力： 现有产品逐步放量，“两票制”带来的低开转高开。 细分领域表现： 慢病平台和专科平台收入均实现快速增长，降压、降糖、降脂领域均有亮点产品。 毛利率提升： 制剂板块毛利率显著提升，除生产效率提高外，低开转高开也是重要因素。 盈利能力分析 毛利率与销售费用率： “低开转高开”是主要原因，公司加大销售推广力度。 净利率： 销售费用率大幅提升导致净利率有所下降，预计未来有望维持现有水平。 3. 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计2019-2021年归属母公司净利润分别为11.15亿元、12.82亿元和14.77亿元，同比增长15.1%、15.0%、15.2%；对应EPS分别为1.07元、1.23元和1.42元。 投资评级： 维持“增持”评级。 4. 风险提示 行业政策变化风险 生产要素成本（或价格）上涨的风险 产品价格风险 总结 本报告分析了华润双鹤2018年的业绩表现，指出公司输液板块通过结构优化和效率提升实现了收入和毛利率的双重增长，制剂板块则受益于现有产品的放量和“两票制”实现了快速增长。报告预测了公司未来三年的盈利情况，维持“增持”评级，并提示了相关风险。总体而言，华润双鹤在输液和制剂两大板块的良好表现推动了公司业绩的稳定增长。

中心思想 业绩增长与市场潜力 葵花药业2018年业绩延续了2017年以来的高速增长趋势，营业收入同比增长14.91%，归母净利润同比增长33.58%，符合市场预期。公司作为儿童药龙头，在OTC行业具有显著优势，未来业绩增长可期。 盈利预测与投资评级 报告预计公司2018-2020年销售收入和归母净利润将保持稳定增长，EPS持续提高。维持“买入”评级，但需关注小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期以及医院市场开拓低于预期的风险。 主要内容 事件：业绩快报分析 公司发布2018年业绩快报，营业收入44.30亿元，同比增长14.91%；归属于上市公司股东的净利润5.66亿元，同比增长33.58%，符合预期。Q4营业收入12.95亿元，同比增长4.94%；归属于上市公司股东的净利润2.21亿元，同比增长24.16%，同样符合预期。 2018年业绩延续高速增长，净利润率持续上升，2019年业绩增长可期 公司业绩延续高速增长，得益于“小葵花”品牌在儿童药市场的领先地位和深耕渠道的策略。小葵花金银花露、小儿柴桂、芪斛楂颗粒等优质儿童药系列产品的推出，为公司业绩长期增长提供动力。2018年净利润率持续上升，规模效应下销售费用率、广告费用率有望持续下降，预计2019年净利润率仍有提升空间。 盈利预测与投资评级 预计公司2018-2020年销售收入分别为44.3亿元、52.5亿元和61.9亿元，同比增长14.9%、18.6%和17.8%；归属母净利润分别为5.66亿元、6.87亿元和8.55亿元，同比增长33.5%、21.3%和24.6%；EPS分别为0.97元、1.18元和1.46元。维持“买入”评级。 风险提示 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期；医院市场开拓低于预期。 总结 本报告分析了葵花药业2018年的业绩快报，指出公司业绩延续高速增长，净利润率持续上升，并对未来业绩增长持乐观态度。报告强调了“小葵花”品牌在儿童药市场的优势和公司在OTC行业的潜力。同时，报告也给出了盈利预测和投资评级，并提示了相关风险。总体而言，该报告对葵花药业的投资价值持肯定态度，但投资者仍需关注潜在风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与结构调整 华润双鹤2018年三季报显示，公司营收和净利润均实现稳健增长，主要得益于输液板块的产品结构优化和制剂板块的稳定快速增长。 ## 未来增长动力 报告维持对华润双鹤“增持”评级，理由是输液产品线实现两位数增长，以及匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等产品的逐步放量，同时公司裁员带来的效率提升也有助于增厚利润。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 华润双鹤发布2018年三季报，实现营收63.10亿元，同比增长32.66%；归母净利润8.44亿元，同比增长16.43%；归母扣非净利润8.10亿元，同比增长16.11%。其中三季度实现营收22.22亿元，同比增长32.26%；净利润2.61亿元，同比增长21.57%。 ## 输液板块分析 公司前三季度输液板块实现收入22.26亿元，同比增速达29.57%。输液板块的快速增长主要原因为公司产品结构调整，价格较高的软袋、BFS等销量占比提升，而价格较低的塑瓶类占比逐渐下滑。输液板块毛利率为55.26%，相较于去年同期提升了10.6个百分点。 ## 制剂板块分析 公司制剂板块增速较快，前三季度实现收入40.06亿元，同比增速在36.84%。其中慢病平台和专科平台收入分别为23.29亿元和6亿元，增速分别为31.89%和55.93%。制剂板块收入的快速增长主要由两方面驱动：现有产品的逐步放量及“两票制”带来的低开转高开。制剂板块公司毛利率为70.93%，相较于2017年同期同比增长6.21个百分点。 ## 并购及整合 公司上半年以1.44亿元收购湖南省湘中制药有限公司股权45%。同时公司公告以8.48亿元收购华润双鹤利民药业有限公司股权40%，收购完成后持有利民股权100%。通过股权的收购，母公司华润双鹤将与其形成协同作用，通过销售渠道的整合合作，双鹤降压产品线的销售增速有望进一步提高。 ## 盈利预测与投资评级 预期2018-2020年，营业收入为74.11亿元、85.59亿元和99.03亿元，同比增长15.4%、15.5%和15.7%；归属母公司净利润为9.98亿元、12.18亿元和14.90亿元，同比增长18.4%、22.1%和22.4%；对应EPS为0.96元、1.17元和1.43元。维持对公司的“增持”评级。 ## 风险提示 行业政策变化风险；生产要素成本（或价格）上涨的风险；产品价格风险。 # 总结 ## 核心增长点 华润双鹤三季报业绩符合预期，输液板块结构优化和制剂板块的快速增长是主要驱动力。 ## 投资建议与风险 维持“增持”评级，但需关注行业政策、成本上涨和产品价格等风险因素。

# 中心思想 ## 多肽制剂稳健发展与原料药放量预期 本报告的核心观点是翰宇药业在多肽制剂领域保持稳健发展，同时原料药业务未来有望放量增长，驱动公司业绩提升。 ## 维持“买入”评级 基于对公司医保目录受益品种放量增长以及海外原料药需求持续增长的判断，维持对翰宇药业的“买入”评级。 # 主要内容 ## 事件概述 公司2018年前三季度营收9.05亿元，同比增长26.67%，归母净利润2.94亿元，同比增长25.27%。其中，2018Q3营收2.58亿元，同比增长9.63%，归母净利润0.84亿元，同比增长13.03%。 ## 原料药业务分析 * **海外市场增长强劲：** 海外市场实现营业收入2.72亿元，同比增长70.28%，主要受益于原料药客户肽新客户的拓展。 * **利拉鲁肽原料药潜力巨大：** 随着梯瓦利拉鲁肽专利挑战推进及2022年专利期临近，公司利拉鲁肽原料药在解决产能问题后，有望实现放量，大幅提升公司盈利水平。 * **阿托西班原料药销售稳定：** 公司阿托西班原料药在欧洲市场销售稳定。 ## 制剂业务分析 * **制剂产品营收增长显著：** 制剂产品营收4.64亿元，同比增长50.88%，主要受益于两票制低开转高开的影响以及核心品种特利加压素、生长抑素的显著增长。 * **小品种逐步放量：** 卡贝缩宫素、依替巴肽等小品种逐步放量，未来有望为公司制剂业务业绩提供较大弹性。 ## 研发投入与产品线 * **研发投入持续增加：** 公司前三季度研发投入5566万元，占营收的9.50%。 * **重磅产品研发进展：** 利拉鲁肽注射液已开展临床试验，醋酸格拉替雷注射液将尽快提交ANDA申请，胸腺法新已获得生产批件。 * **一致性评价带来机遇：** 公司持续开展注射剂产品一致性评价工作，有望迎来弯道超车机遇。 * **收购AMW提升竞争力：** 通过收购AMW，进一步探索多肽药物新型给药技术，提升药品效率。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年营业收入分别为15.62亿、19.94亿和25.31亿元，归属母公司净利润为4.53亿、6.18亿和8.49亿元，EPS分别为0.49元、0.67元和0.91元。 * **投资评级：** 维持对公司的“买入”评级。 ## 风险提示 * 国内制剂招标降价压力 * 招标进度不及预期 * 原料药出口低于预期 * 仿制药申报进度不及预期 * 成纪商誉减值风险 # 总结 ## 业绩增长动力分析 翰宇药业通过多肽制剂的稳健发展和原料药业务的潜在放量，实现了业绩的稳步增长。海外市场的拓展和新产品的研发为公司带来了新的增长点。 ## 投资建议与风险提示 维持“买入”评级，但需关注国内制剂招标降价压力、原料药出口、仿制药申报进度以及商誉减值等风险因素。

中心思想 业绩增长驱动与战略优势 葵花药业在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，并预计全年将保持30%-50%的高增长。这一增长主要得益于公司在OTC（非处方药）市场多年的深耕，通过品牌、普药、处方、大健康四大模式的协同发展，成功抓住了药品消费升级和行业集中化的趋势，逐步具备了成为OTC平台型销售公司的潜力。 盈利能力提升与投资展望 公司通过内生增长有效带动了净利润率的持续提升，这主要归因于规模效应的显现以及销售费用率和管理费用率的有效控制。在毛利率相对稳定的情况下，净利润率的提高成为业绩增长的重要加成。基于公司稳健的财务表现和清晰的战略优势，分析师维持“买入”评级，并对未来几年的业绩增长持乐观态度，同时提示了小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险。 主要内容 2018年前三季度业绩概览与全年预期 根据公司发布的2018年三季报，葵花药业在2018年1-9月实现了营业收入31.35亿元，同比增长19.62%；归属于上市公司股东的净利润为3.45亿元，同比增长40.50%；扣除非经常性损益的净利润为3.06亿元，同比增长35.13%，整体表现符合市场预期。 就第三季度单季而言，公司实现营业收入7.99亿元，同比增长20.29%；归属于上市公司股东的净利润0.63亿元，同比增长15.40%；扣除非经常性损益后的净利润0.55亿元，同比增长25.06%。公司同时公告了2018年全年业绩预告，预计归母净利润将在5.51亿元至6.36亿元之间，同比增长幅度为30%-50%。 OTC平台战略驱动业绩持续增长 公司在OTC行业深耕多年，通过持续的品牌建设和渠道拓展，形成了品牌、普药、处方、大健康四大模式协同发展的战略格局，为公司业绩的长期增长提供了持久动力。在2016年渠道变革和药品消费升级的行业背景下，葵花药业迅速扩张并实现了高速增长，展现出成为OTC平台型销售公司的巨大潜力。 继一季度流感疫情带来的业绩快速提升后，公司在第二、三季度延续了良好的销售势头，其中Q3单季度销售收入同比增长20.29%，表现优于去年同期及今年Q2的增速。分析认为，推动公司业绩持续增长的核心动力来源于药品消费升级，具体表现为药品价格的上涨以及产品向品牌药集中的趋势。葵花药业在产品品牌、品种和渠道方面具备强大的竞争优势，随着行业向优质企业集中，公司有望迎来OTC品牌药的黄金发展期。预计2018年第四季度单季业绩将在2.06亿元至2.91亿元之间，对应单季度同比增长15.7%-66.9%。 内生增长提升盈利能力 2018年1-9月，葵花药业的销售费用率和管理费用率（含研发费用）分别为31.13%和11.64%，同比分别下降了1.95个百分点和0.72个百分点。销售费用和管理费用支出分别为9.76亿元和3.65亿元，同比增长12.57%和12.65%，均低于同期营业收入的增幅。这表明公司在费用控制方面取得了显著成效。 同期，公司的毛利率为57.43%，同比略有下降1.51%；而净利润率则为11.68%，同比上升了1.16%。随着公司四大模式的不断扩张，整体经营的规模效应日益显著，加之销售费用率和管理费用率的有效控制，公司在毛利率水平相对稳定的情况下，净利润率水平持续提升，成为业绩增长的重要驱动因素。 盈利预测与投资评级 分析师对葵花药业的未来业绩进行了预测： 销售收入： 预计2018-2020年分别为49.03亿元、60.75亿元和75.31亿元，同比增长27.2%、23.9%和24.0%。 归属母公司净利润： 预计2018-2020年分别为5.73亿元、7.35亿元和9.35亿元，同比增长35.1%、28.4%和27.2%。 每股收益（EPS）： 预计2018-2020年分别为0.98元、1.26元和1.60元。 分析师判断公司业绩底部反转已得到确认，大品种在OTC端的销售持续放量，同时小儿肺热咳喘系列药物进入医保目录预计将带来长期的销售增长。基于以上分析，维持对葵花药业的“买入”评级。 潜在风险提示 报告中也提示了潜在的风险因素，包括： 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后，其放量可能低于市场预期。 公司在医院市场的开拓进展可能低于预期。 总结 葵花药业在2018年前三季度表现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著提升，并预计全年将实现30%-50%的净利润高增长。公司通过在OTC市场深耕多年，成功构建了“品牌、普药、处方、大健康”四大协同发展模式，有效抓住了药品消费升级和行业集中化的市场机遇，逐步发展成为具备强大竞争力的OTC平台型销售公司。 财务数据显示，公司通过内生增长带来的规模效应和有效的成本控制，显著提升了净利润率，为业绩的持续增长提供了坚实基础。尽管存在小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险，但基于其稳健的财务表现、清晰的战略路径以及大品种在OTC端的持续放量和医保目录带来的增长潜力，分析师维持了对葵花药业的“买入”评级，对其未来发展持积极乐观态度。