投资要点 　　本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为2.8%、27.3%，相对沪深300的超额收益分别为-2.9%、-13.9%；本周、初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为11.3%、108.1%，相对于恒生科技指数跑赢10.5%、79.7%；本周化药（+6.0%）、生物制品（+2.7%）及医疗服务（+5.6%）等股价涨幅较大，中药（-1.1%）、医疗器械（-1.2%）及医药商业（-1.1%）股价有所下跌；本周A股涨幅居前普蕊斯（+35.61%）、海辰药业（+33.04%）、百济神州（+29.47%）、长春高新（+26%）、迈威生物（+27%），跌幅居前舒泰神（-22%）、海特生物（-15.01%）、昂利康（-13.78%）；本周H股涨幅居前三叶草生物（+19%）、圣诺医药（+3%）、泰凌医药（+8%），跌幅居前中生北控生物科技（-2%）、衍生集团（-3%）、中国智能健康（10%）。本周医药板块表现特点：医药板块较为强势，尤其是H股创新药；大市值医药个股涨幅明显、前期涨幅较大小市值个股下跌明显。 　　政策支持明确，技术突破显著，应用场景清晰，看好脑机接口产业链发展：脑机接口技术当前已经成为全球各国科技竞争的战略高地之一。2014-2023年期间，美国政府对“脑计划”的投入累计超过40亿美元。我国在脑机接口领域的顶层规划布局也在不断加强，2025年8月7日，工信部等七部门联合发布《脑机接口产业创新发展行动计划（2025-2028年）》进一步凸显国家对脑机接口产业发展的支持。2025年我国成功开展首例侵入式脑机接口的前瞻性临床试验，诚益通等企业在侵入式电极方面也有所布局；翔宇医疗已开发11款非侵入式脑机接口产品等。我们认为，神经康复、运动功能重建有望成为首批走向产业化、商业化的侵入式脑机接口应用场景，当前我国脑机接口产业有望迎来黄金发展期。建议关注国内在脑机接口领域布局企业如：诚益通、三博脑科、翔宇医疗、创新医疗等。 　　迈威生物自主开发的IL-11新药9MW3811的2期临床申请已获受理，用于治疗病理性瘢痕适应症。9月1日，NMPA批准翰森制药罕见病新药奈利珠单抗用免疫球蛋白G4相关疾病（IgG4-RD）成人患者的治疗。恒瑞医药GLP-1/GIP双靶点减肥药HRS9531申报上市，拟用于在控制饮食和增加运动基础上，对初始体重指数（BMI）≥28kg/m²（肥胖）、或≥24kg/m²（超重）并伴有至少一种体重相关合并症（如高血糖、高血压、血脂异常等）的成人患者进行长期体重管理。博瑞医药自主研发的1类创新药BGM1812注射液1期临床申请已获受理。成都倍特生物制药有限公司的司美格鲁肽注射液上市申请获受理，成为国产第8家申报司美格鲁肽上市的企业。 　　具体配置建议：看好的子行业排序分别为：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等。具体标的选择思路。从AI制药角度，建议关注晶泰控股、成都先导等。从GLP1角度，建议关注博瑞医药、歌礼制药、联邦制药、众生药业及信达生物等。从PD1/VEGF双抗角度，建议关注：康方生物、神州细胞、华海药业、荣昌生物等。从创新药角度，重点关注信达生物、百济神州、石药集团、三生制药、恒瑞医药、泽璟制药、百利天恒、科伦博泰、迪哲医药、海思科、科伦博泰等。从CXO、上游科研服务角度，建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等。从低估值角度，重点推荐佐力药业、东阿阿胶、华润三九等。从左侧角度，重点关注奥锐特、药明康德、联影医疗等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17850/15071/14287元/吨，环比分别-71/-250/-690元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为4584/2805/2936元/吨，环比分别+35/-143/-627元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1114/4248/495/4246元/吨，环比分别- 　　0/+86/+0/+16元/吨。②本周聚乙烯均价为7768元/吨，环比-36元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1346/1913/-68元/吨，环比分别-14/-17/-29元/吨。③本周聚丙烯均价为6850元/吨，环比-140元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-292/1496/-307元/吨，环比分别-167/-93/-105元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2138/1732/4136/2239元/吨，环比分别-20/-9/-36/+37元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为187/44/-104/20元/吨，环比分别-10/-4/-98/+46元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　迈威生物(688062) 　　投资要点 　　9MW3811为迈威生物自主研发的IL-11单抗，全球进展领先且获硅谷巨头布局：9MW3811通过高亲和力结合IL-11，阻断IL-11/IL-11Ra下游信号通路，干预相关病理进程，聚焦抗纤维化与抗衰老领域未满足需求。其临床进度国内第一、全球前二，已获中美澳三国临床准入，中国及澳洲I期临床已完成且安全性良好。2025年6月，迈威将该产品除大中华区外全球开发及商业化权利独家许可Calico Life Sciences（由Alphabet及谷歌母公司旗下的抗衰老子公司，和Abbvie深度合作），获2500万美元一次性不可退还首付款、最高5.71亿美元里程碑付款及阶梯式特许权使用费。 　　9MW3811抗衰老机制明确，后续有望拓展病理性瘢痕适应症：9MW3811（IL-11单抗）的抗衰逻辑清晰且扎实，它通过精准靶向抑制IL-11信号，可直接阻断其下游ERK-mTORC1、JAK-STAT3等促衰老通路的异常激活，进而减少p16/p21等关键衰老标志物的表达，从分子层面改善代谢功能衰退、慢性炎症等核心衰老相关病理表现；在适应症拓展方面，9MW3811同步瞄准临床需求迫切且市场空间广阔（美国2030年预计186亿美元，中国59亿美元）的病理性瘢痕领域，上海九院研究证实“CD39+成纤维细胞-IL-11轴”是病理性瘢痕形成核心通路，该产品已申报II期临床，有望年底前启动入组，临床周期短，可快速获取人体POC数据；针对IL-11介导的肺成纤维细胞活化、胶原异常沉积等核心病理环节，MW3811也能从源头抑制肺纤维化进展，精准契合该领域未被满足的治疗需求。 　　多款重磅管线厚积薄发：1）9MW1911：国内进度最快、全球第二的ST2单抗COPD患者的Ib/IIa期80例患者已全部入组，预计2025年H2完成随访，力争年底前后读出有效性数据；2）9MW2821：全球进度领先、具BIC潜力的Nectin-4ADC，临床数据优异——1.25mg/kg推荐剂量下，对尿路上皮癌、宫颈癌、食管癌、三阴性乳腺癌的疾病控制率分别达91.9%、81.1%、67.4%、80%，多个肿瘤适应症III期临床推进中，最早2026年有望提交BLA；3）7MW4911与7MW3711：基于IDDC平台的ADC药物，分别靶向CDH17与B7-H3，采用毒素升级的新结构喜树碱衍生物，具备抗毒素耐药疗效，更好满足临床需求；4）TCE平台管线：自主搭建TCE平台，2MW7061（CD3;LILRB4）为公司首款预计进入临床的TCE药物，适应症为AML。 　　盈利预测与投资评级：我们维持对公司2025-2027年的营收预测，分别为11.08/12.37/20.92亿元，在研管线进展顺利，后续临床开发和商业化等多方面有望兑现，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险；药品审批和上市时间不及预期的风险；竞争格局加剧的风险。

　　益丰药房(603939) 　　投资要点 　　事件：公司2025H1实现营收117.22亿元（-0.34%，同比，下同），归母净利润8.80亿元（+10.32%），扣非归母净利润8.57亿元（+9.08%）。2025Q2实现57.13亿元（-1.36%），归母净利润4.31亿元（+10.13%），扣非归母净利润4.19亿元（+8.49%），业绩符合预期。 　　25H1各业务及产品毛利率提升。分行业看，2025H1公司零售实现收入101.99亿元（-1.91%），毛利率41.99%（+1.04pp）；加盟及分销收入11.69亿元（+17.20%），毛利率10.97%（+1.41pp）。分产品看，2025H1公司中西成药实现收入88.99亿元（+0.24%），毛利率35.62%（+0.77pp）；中药收入11.49亿元（-1.34%），毛利率48.53%（-0.21pp），非药收入13.20亿元（-2.44%），毛利率51.78%（+0.69pp）。 　　门店网络持续优化。截至2025H1，公司拥有门店14701家，其中加盟4020家，上半年自建门店81家、新增加盟208家（轻资产模式加速网络覆盖）、闭店272家（以低效门店为主，优化资源聚焦高潜力区域）。区域布局聚焦中南（7197家）、华东（5350家）、华北（2154家）三大优势区域，核心市场密度持续提升，进一步强化供应链协同效率与区域竞争壁垒。 　　线上线下协同发展，多渠道助力营收。2025H1，公司以CRM和大数据为核心完善医药新零售体系，互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税）。其中O2O模式上线直营门店超10000家，覆盖线下所有主要城市，凭借供应链优势与精细化运营实现收入9.44亿元，占线上收入比重超70%；B2C模式聚焦慢病用药等长尾需求，贡献收入4.11亿元。累计建档会员达1.1亿人，会员销售占比84.93%，通过慢病管理服务提升复购率，且95.37%的直营门店取得医保定点资质，为营收提供核心保障。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司拓店放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由17.69/20.36/23.39调整为17.68/19.82/22.28亿元，对应当前市值的PE为17/15/13X，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入60.16亿元（+12.79%，同比，下同），实现归母净利润9.98亿元（+5.03%），实现扣非归母净利润9.66亿元（+21.01%）。2025单Q2季度，公司实现收入35.38亿元（+18.60%），实现归母净利润6.28亿元（+6.99%），实现扣非归母净利润5.87亿元（+17.96%），业绩符合我们预期。 　　上半年国内收入稳定增长：2025H1，分产品看，1）公司CT业务实现收入15.15亿元，国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima获批上市，率先实现国产光子计数能谱CT的全身多部位超高分辨成像与精准能谱成像；2）MR业务实现收入19.68亿元，同比增长16.81%，其中5.0T uMRJupiter装机超40台；3）MI业务实现收入8.41亿元，同比增长13.15%，PET/CT连续10年国内第一，全球装机超600台，美国市场超150台；4）XR实现收入3.24亿元，同比增长26.36%，其中DSA同比增长迅猛，uAngio AVIVA获NMPA、CE、FDA三重认证，进入全球主流市场；5）RT：市占率同比提升近18个百分点，中国市场排名升至第二，构建全流程产品矩阵，已覆盖全国150余家核心医疗机构，并在多国市场实现订单落地。 　　上半年海外市场表现亮眼：2025H1，公司国内收入48.73亿元（+10.74%），海外收入11.42亿元（+22.49%）。MR、MI深耕欧美高端市场与亚太新兴市场，五大产品线协同释放动能。硬件+服务闭环逐步形成，验证规模化与长效增长潜力。 　　盈利预测与投资评级：考虑到行业稳步复苏，公司上半年表现亮眼，我们将公司2025-2027年归母净利润由15.87/21.39/26.54亿元上调为17.85/22.27/27.38亿元，对应当前市值的PE分别为70/56/46倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险等。

　　百济神州(688235) 　　投资要点 　　事件：2025H1公司营收24.3亿美金（25Q1=11.2亿，25Q2=13.2亿），同比+42%，产品收入24.1亿美金（25Q1=11.1亿，25Q2=13.0亿），同比+43.8%。主要得益于泽布替尼在美国的领先地位和在欧洲等地销售持续增长。25Q2泽布替尼收入9.7亿美金，同比+53%（环比+23%），GAAP口径毛利率87.4%（+2.4pct），研发费用率39.8%（-9pct），销售及管理费用率41%（-16pct），GAAP口径持续盈利0.94亿美金，经调整净利润2.53亿美金。上调2025年收入指引50-53亿美金（前值49-53亿美金）。 　　重要催化剂：Sonrotoclax（BCL2抑制剂）：2025H2针对r/r MCL的数据读出并报产；16673（BTK CDAC）：全球首创，解决BTKi耐药问题。获美国FDA快速通道认定，R/R CLL的注册2期持续入组，26年读出数据。2025H2启动头对头礼来的匹妥布替尼针对R/R CLL的3期临床。针对R/R WM注册2期临床首例患者完成入组；实体瘤：CDK4i：潜在同类最佳，针对HR+/HER2-BC的一线和二线注册3期临床预计2026年启动；PRMT5i+MATA2i：25H2联合用药首例患者入组。炎症和免疫：IRAK4CDAC：2025H2完成特应性皮炎和结节性痒疹的2期入组中，读出poc数据。 　　盈利预测与投资评级：考虑到核心产品销售持续增长，实体瘤管线逐步进入收获期。我们预计公司整体营收未来三年保持稳健增长，三费费用控制合理，近几年有望快速释放利润。我们将2025-2026年的归母净利润4.03亿元和35.9亿元分别上调至8.13亿元和41.68亿元。预计2027年归母净利润为95.43亿元，对应2025-2027年PE估值为489/95/42X。公司作为国内创新药龙头，临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险等。

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入21.85亿元（-1.18%，同比，下同），实现归母净利润7.71亿元（-14.62%），实现扣非归母净利润7.26亿元（-16.33%）。2025单Q2季度，公司实现收入10.60亿元（-10.88%），实现归母净利润3.34亿元（-30.06%），实现扣非归母净利润3.09亿元（-34.00%），业绩低于我们预期。 　　上半年海外市场推进顺利：2025H1，公司海外实现收入9.54亿元（+19.62%）。2025年上半年，公司面向全球销售239项化学发光免疫诊断试剂，其中已取得欧盟准入的化学发光免疫诊断200项。在仪器方面，公司面向全球销售12款全自动化学发光免疫分析仪器。2025H1，公司通过持续优化代理体系与聚焦大中型客户开发，海外市场共计销售化学发光免疫分析仪1,971台，中大型高端机型占比提升至77.02%，客户结构持续向高质量方向发展。 　　国内市场覆盖度逐步提升：2025H1，国内实现收入12.29亿元（-12.81%），其中，国内试剂类业务收入同比下降18.96%，国内仪器类收入同比增长18.18%；公司延续大客户营销策略，通过高速化学发光免疫分析仪MAGLUMI X8、MAGLUMI X6及流水线产品SATLARS T8的推广，持续拓展国内大型医疗终端。2025H1，国内市场完成化学发光免疫分析仪装机774台，大型机装机占比达到74.81%。截止2025H1，公司产品服务的三级医院数量达到1,835家，三级医院覆盖率为47.60%，其中三甲医院的覆盖率达63.51%（依据2024年8月国家卫健委发布的《2023年我国卫生健康事业发展统计公报》数据计算）。 　　盈利预测与投资评级：考虑到上半年短期承压，公司业绩有望逐步复苏，我们将公司2025-2027年归母净利润由20.91/24.82/28.96亿元下调为18.49/22.52/27.57亿元，对应当前市值的PE分别为22/18/15倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险等。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入22.64亿元（+6.12%，同比，下同），实现归母净利润1.81亿元（-8.52%），实现扣非归母净利润1.58亿元（-11.31%）。2025单Q2季度，公司实现收入12.22亿元（+9.17%），实现归母净利润1.09亿元（-6.87%），实现扣非归母净利润0.91亿元（-9.36%），业绩符合我们预期。 　　上半年国内收入稳定增长：2025H1，分产品看，1）公司血糖测试仪实现收入16.59亿元（+6.88%）；2）糖尿病营养、护理等辅助产品业务实现收入1.49亿元（+11.47%）；3）糖化血红蛋白检测系统实现收入1.14亿元（-4.93%）；4）血脂检测系统实现收入0.94亿元（-23.29%）；5）血压计实现收入0.93亿元（+50.73%）；6)iPOCT实现收入0.89亿元（+1.27%）。 　　上半年海外市场表现亮眼，CGM持续突破：2025H1，公司国内收入12.66亿元（+5.40%），海外收入7.44亿元（+7.06%）。2025H1，公司CGM产品注册范围进一步扩大，新增巴西、伊朗、尼泊尔、白俄罗斯、乌拉圭、越南等多个国家获批注册证；公司持续葡萄糖监测系统二代产品获得欧盟MDR认证，并进一步扩大了公司两代CGM产品的适用场景：1）在所有适用年龄（2岁及以上）人群佩戴部位为腹部的基础上，将13岁及以上人群的佩戴部位扩展为上臂或腹部，以满足不同用户的佩戴习惯；2）除iCan CGM App外，用户可选择iCan View Glucose DataReader作为第二个主要的显示设备，该功能可以更好的满足欧洲医保对CGM产品的需求；3）公司开发的适配两代产品的加固贴均已获批，用户可选择是否使用加固贴，以满足不同场景的需求。上述获批和扩展，对公司在海外市场特别是认可欧盟MDR认证国家的医保市场业务拓展起到积极促进作用，进一步增强了公司持续葡萄糖监测类产品的综合竞争力和海外市场拓展能力。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司欧洲市场推广顺利，我们基本维持公司2025-2027年归母净利润为4.27/5.32/6.61亿元，对应当前市值的PE分别为28/22/18倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，市场竞争加剧风险等。

　　威高骨科(688161) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入7.41亿元（-1.28%，同比，下同），实现归母净利润1.42亿元（+52.43%），实现扣非归母净利润1.36亿元（+51.98%）。2025单Q2季度，公司实现收入4.51亿元（+11.95%），实现归母净利润0.90亿元（+54.86%），实现扣非归母净利润0.87亿元（+58.31%），业绩符合我们预期。 　　2025年上半年公司业务迎来拐点：2025H1分产品看，脊柱业务收入2.51亿（+13%），其中销量同比增长14%，25Q2环比25Q1收入增长21%；创伤业务收入1.3亿，25Q2环比25Q1收入增长12%；关节业务收入1.81亿，受销售模式调整影响收入同比下降21%，运动医学业务收入1.43亿（+13.26%）。 　　2025年上半年公司海外市场拓展顺利：2025年上半年，公司海外收入4321万元（+19%）。公司构建海外“三级市场”开发策略，集中优势资源开发战略市场（印尼，巴西，俄罗斯，泰国等），建立标杆销售渠道，提升销售业绩；深化本地化运营，深耕巩固已开发的商贸市场（中亚、非洲等）；快速进入空白市场（墨西哥、沙特、欧洲等），通过绑定属地内具备优质客户资源的渠道商，实现品牌的快速覆盖。公司通过海外贸易、工业产能海外建设和并购的有机结合，逐步实现海外市场的突破。 　　盈利预测与投资评级：考虑到下半年业务有望加速，我们维持公司2025-2027年归母净利润为3.14/3.64/4.20亿元，对应当前市值的PE分别为41/35/31倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险等，市场竞争加剧风险等。

　　爱博医疗(688050) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入7.87亿元（+14.72%，同比，下同），实现归母净利润2.13亿元（+2.53%），实现扣非归母净利润2.04亿元（+2.63%）。2025单Q2季度，公司实现收入4.30亿元（+14.44%），实现归母净利润1.21亿元（+14.85%），实现扣非归母净利润1.18亿元（+17.90%），业绩符合我们预期。 　　2025年上半年公司主业业务稳健，毛利率保持稳定。2025H1分产品看，人工晶体收入3.45亿（+8.23%），隐形眼镜收入2.36亿（+28.89%），视光类收入1.19亿（+5.63%），其他近视防控收入0.47亿（+15.58%）。各产品2025年上半年毛利率保持平稳，人工晶体毛利率86.42%，隐形眼镜毛利率27.76%，视光类毛利率84.76%，其他近视防控毛利率69.65%，其他视力保健毛利率18.88%。 　　加大研发投入，在研管线推进顺利：2025H1，公司研发费用0.49亿元，同比增长3.41%，2025年1月，公司有晶体眼人工晶状体（PR）国内获批上市，硅水凝胶软性接触镜（型号：S2DRT）已于近期获批上市。2025年上半年，公司非球面扩景深（EDoF）人工晶状体已进入产品注册阶段，非球面三焦散光矫正人工晶状体等临床项目进展良好。此外，2025年上半年，散光矫正型有晶体眼人工晶状体（PRT）、硅水凝胶隐形眼镜彩片（iBright NT Color）已进入临床试验。 　　盈利预测与投资评级：考虑到新产品销售推广费用可能增加，我们将公司2025-2027年归母净利润由4.66/5.84/7.17亿元下调为4.44/5.54/6.82亿元，对应当前市值的PE分别为35/28/23倍，考虑到公司新产品推广顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险等。