中心思想 大豆自给率提升下的农药投资机会 本报告的核心观点是，随着中国大豆自给率的提升，将为农药行业带来结构性需求增长。报告分析了中国大豆自给率提升的背景、对农药市场的影响，并重点关注了咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂等受益品种。报告预测，大豆自给率每提升10%，将带动国内相关农药新增需求约10亿元，并推荐了中旗股份、扬农化工、长青股份等相关上市公司。 主要内容 我国大豆自给率提升是大趋势 我国大豆自给率不足20%，严重依赖进口，成为粮食生产的主要瓶颈。受益于“大豆振兴计划”，中国大豆种植面积和产量将持续增加，自给率有望小幅提升。2019年我国大豆自给率仅为17%，进口依存度达到83%。 中国大豆自给率提升为细分品种带来需求增量 由于我国本土种植的大豆为非转基因作物，而进口大豆为转基因作物，导致农药使用结构存在差异。大豆自给率的提升将提升对农药产品的结构化需求。报告测算，大豆自给率每提升10%，将带动国内相关农药新增需求约10亿元，最受益品种主要为咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂。 咪唑啉酮类除草剂：国内大豆除草剂中用量最大的品种 咪唑啉酮类除草剂是国内大豆用除草剂中最大的品种，具有广谱、高效、环境友好的特点。甲氧咪草烟是咪唑啉酮类除草剂中最年轻的品种，市场前景较好。先达股份和中旗股份是国内主要的咪唑啉酮类除草剂生产企业。 二苯醚类除草剂：国内大豆除草剂中用量第二大品种 二苯醚类除草剂是原卟啉原氧化酶（PPO）抑制剂类除草剂的主要品类，具有高效、低毒、安全的作用特点。氟磺胺草醚是该类除草剂中销售额最大的品种，长青股份是国内主要生产企业。 大豆农药零增长的要求预计加快甲氧咪草烟等低毒高效产品的推广 根据“大豆振兴计划”中“绿色发展”的要求，高效低毒农药的推广是关键。甲氧咪草烟、苯并烯氟菌唑等新兴农药品种有望在我国大豆田推广，带动市场需求。 投资策略 国内大豆自给率提升将带来大豆种植面积和产量增加，对相关农药品种需求提升。推荐中旗股份（甲氧咪草烟）、扬农化工（甲氧咪草烟）、长青股份（氟磺胺草醚），建议关注先达股份（咪唑啉酮类除草剂）。 总结 本报告深入分析了中国大豆自给率提升对农药行业的影响，指出大豆自给率的提升将带来结构性需求增长，并重点关注了咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂等受益品种。报告预测，甲氧咪草烟等高效低毒农药品种将迎来发展机遇，并给出了相应的投资建议。

中心思想 核心业务稳健发展，创新药前景可期 众生药业在传统中药和化药领域保持了稳健的经营基础，其核心产品在心脑血管、呼吸、眼科等领域持续贡献收入。同时，公司正积极转型并大力投入创新药研发，尤其在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等前沿领域取得了国内领先的研发进展，其创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，展现出巨大的市场潜力，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 财务表现短期承压，长期增长动力充足 尽管公司在2019年因计提坏账、研发项目终止及商誉减值等非经常性因素导致净利润同比下降，且2020年一季度受新冠疫情影响，主打产品销售受阻，导致短期业绩承压。然而，剔除这些影响后，公司存量业务仍保持平稳增长。随着疫情影响的逐步消退以及创新药研发成果的不断显现，公司长期增长的动力依然充足，未来盈利能力有望恢复并持续提升。 主要内容 公司概况与近期业绩回顾 公司主营业务及核心产品 众生药业（002317）主营业务涵盖中药和化药的研发、生产与销售，产品线主要集中在心脑血管、呼吸、眼科等治疗领域。公司的核心产品包括复方血栓通胶囊、脑栓通胶囊和众生丸等。此外，公司积极布局新药研发，在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等创新药领域取得了显著进展，研发进度居全国前列。 2019年及2020年一季度财务表现 根据公司发布的2019年年报，报告期内实现营业收入25.32亿元，同比增长7.2%；归属于上市公司股东的净利润为3.18亿元，同比下降27.07%；扣除非经常性损益的净利润为2.95亿元，同比下降29.39%。 2020年一季报显示，公司实现营业收入3.90亿元，同比下降36.57%；归属于上市公司股东的净利润为0.53亿元，同比下降58.15%；扣除非经常性损益的净利润为0.53亿元，同比下降57.47%。 经营业绩分析与影响因素 2019年存量业务平稳增长 2019年公司实现销售收入25.3亿元，同比增长7.2%。报告指出，全年收入增速略低于前三季度，主要系公司下半年逐步缩减医药贸易业务所致。若扣除医药贸易业务影响，2019年全年销售收入增速超过10%，显示公司核心业务保持了良好的增长态势。 利润方面，2019年公司实现净利润3.19亿元，同比下降26.8%。净利润下降主要受三项非经常性因素影响： 子公司众生医贸计提坏账准备5132.84万元。 终止5项研发项目，开发支出转入研发费用4539.28万元，其中包括三项与药明康德合作的创新药项目和两项一致性评价项目。 先强药业计提商誉减值4050.91万元。 剔除上述三项影响后，公司2019年实现净利润4.56亿元，同比增长约5%，表明公司主体经营业绩符合预期，存量业务表现平稳。 2020年一季度业绩受疫情影响 2020年第一季度，公司营业收入同比下降36.57%，归母净利润同比下降58.15%。业绩下滑主要受新冠疫情影响： 收入端： 尽管众生丸、清热祛湿颗粒等抗病毒和清热解毒类产品销售未受明显冲击，但由于非疫情相关科室就诊人数大幅下降，公司主要产品如复方血栓通和脑栓通的销售受到较大影响。鉴于主打产品多为慢病用药，患者需求长期存在，预计将伴随医院就诊人数的增加逐步恢复。 利润端： 利润降幅大于收入降幅，主要原因包括：毛利率较高的主打品种受冲击更大；报告期内研发费用投入增加；以及存在固定成本等因素。 创新药研发管线布局与市场潜力 持续加大研发投入，聚焦前沿领域 众生药业持续加大研发投入，2016-2018年累计研发投入约4.2亿元，2019年研发投入超过1.5亿元。自2015年与药明康德合作以来，公司不断丰富研发管线布局，重点覆盖肝病、呼吸系统疾病、肿瘤、眼科等领域。目前，公司已有6项创新药处于临床一期和二期研发阶段。 流感新药ZSP1273进展及市场测算 研发进展： 流感领域新药ZSP1273是国内首个获批临床的甲流病毒RNA聚合酶抑制剂，有望成为甲流领域的best-in-class药物。该药已于2019年12月完成II期临床试验首例受试者入组，目前已完成II期患者入组工作，预计将于今年年中获得数据分析结果。若结果积极，有望推进至临床III期试验，并计划于下一流感季开展。 新型抗流感药物需求分析： 现有药物局限性： 当前全球抗流感病毒药以神经氨酸酶抑制剂（如奥司他韦）为主导，但存在两大局限性：一是药物用药时间窗口要求高，奥司他韦理想给药时间为发病后48小时内，相当比例患者难以在此时间窗口内求医并用药；二是面临潜在耐药性问题，奥司他韦自1999年获FDA批准上市至今已超20年，近年在我国放量迅速，面临潜在的耐药性风险。 RNA聚合酶抑制剂的优势： RNA聚合酶抑制剂被认为是流感治疗领域最有进展和最具前景的新型抗流感病毒药物。其作用机制不同于神经氨酸酶抑制剂作用于病毒表面，而是直接作用于病毒在宿主细胞内的复制过程，针对病毒RNA的复制和转录，且作用区域为病毒高度保守区域，因而是一类极其有效的抗病毒药物。Baloxavir作为RNA聚合酶抑制剂已于2018年在日本和美国上市，并获得日本传染病学会和美国CDC推荐用于抗流感病毒治疗，上市后迅速放量，2018年销售额约2.45亿美元，2019年一季度市场份额跃升至36%。 ZSP1273市场规模测算与潜力： 在流感治疗领域急需新型抗病毒药物的背景下，RNA聚合酶抑制剂类药物具备显著优势。若ZSP1273成功上市，将逐步分享抗流感病毒药物这一巨大市场。同时，随着流感防治知识的普及、流感与普通感冒区别的知晓度提升，流感发病人群中的整体求医率和抗病毒药物治疗率有望进一步升高。 根据详细测算，ZSP1273的市场规模有望超过22亿元人民币。测算依据包括： 人口基数： 儿童人口数235.26百万，成人人口数1160.12百万。 流感发病率： 儿童20%-30%，成人5%-10%。 发病人数： 儿童58.82百万，成人87.01百万。 抗流感病毒药物治疗比例： 儿童70%，成人30%。 公司产品渗透率： 儿童15%，成人25%。 治疗费用参考： 参考Xofluza（Baloxavir）在日本的单价（2438.8日元/20mg）和用法（单次口服，不同体重对应不同剂量），以及日本全疗程价格（儿童3414.32日元，成人4877.6日元）。 国内折价及预测平均治疗费用： 国内全疗程价格折价70%，预测平均治疗费用为儿童147.94元人民币，成人211.35元人民币。 分市场规模： 儿童市场规模预测9.14亿元，成人市场规模预测13.79亿元。 合计市场规模： 22.93亿元人民币。 NASH新药布局领先 在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）领域，公司采取了1项first-in-class和3项fast-follow（阳性化合物均有二期结果验证）的策略进行布局，研发进展在国内处于领先地位，在国际上亦具备竞争力。 盈利预测与投资评级 财务预测 基于公司传统业务的稳定增长以及流感、NASH等新药临床试验的稳步推进，研发成果逐步显现，预计公司2020-2022年将实现营业收入分别为22.60亿元、28.57亿元和31.59亿元；归母净利润分别为3.59亿元、4.48亿元和5.02亿元；每股收益（EPS）分别为0.44元、0.55元和0.62元。 投资评级 对应预测的每股收益，公司2020-2022年的市盈率（PE）分别为27.67倍、22.18倍和19.83倍。鉴于公司的发展前景，维持“推荐”评级。 风险提示 投资者需关注新药研发风险，包括研发失败、审批不通过或上市后销售不及预期等；同时，也需关注药品降价风险，可能对公司现有产品和未来新药的盈利能力造成影响。 总结 众生药业作为一家主营中药和化药的制药企业，在保持传统业务稳健发展的同时，正积极向创新药领域转型。尽管2019年及2020年一季度受非经常性损益和新冠疫情影响，公司财务表现短期承压，但剔除这些因素后，其核心业务仍展现出韧性。公司持续加大研发投入，在流感和NASH等前沿疾病领域布局了具有竞争力的创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，其研发进展顺利且市场潜力巨大，预计市场规模有望超过22亿元。随着创新药研发成果的逐步显现，公司有望迎来新的增长周期。尽管存在新药研发和药品降价等风险，但其创新驱动的长期增长潜力值得关注，因此维持“推荐”评级。

中心思想 研发投入影响短期业绩，Q1高增长预示拐点 浙江医药2019年业绩受ARX788临床费用高企影响，归母净利润同比下降5.97%，扣非净利润同比大幅下滑41.71%。然而，2020年第一季度公司实现归母净利润1.48亿元，同比增长11.64%，扣非净利润同比增长36.07%，显示出强劲的增长势头，验证了公司基本面拐点已至。 多元业务协同发展，戴维斯双击可期 公司在维生素、原料药和制剂三大业务板块协同发力，尤其受益于维生素产品价格上涨、奈诺沙星制剂放量以及创新药管线（如ARX788）的稳步推进。管理层积极调整销售策略并加强内部治理，预计未来业绩将加速释放，有望迎来“戴维斯双击”，即业绩增长与估值提升的双重利好。 主要内容 公司概况与核心业务 浙江医药作为国内维生素行业的龙头企业，其核心业务涵盖广泛，主要包括： 生命营养类产品： 如合成维生素E、天然维生素E、生物素、维生素A及其衍生物、维生素D3、β-胡罗卜素等。 医药产品： 包括抗耐药抗生素、心血管类及抗病毒类创新药物，其中部分为自主研发，部分为国外引进的抗肿瘤、抗感染类药物。 药物制剂产品： 如保健食品软胶囊、口服固体制剂、大容量注射液等。 2019年业绩承压与2020年Q1强劲增长 2019年年度业绩回顾： 公司全年实现营业收入70.44亿元，同比增长2.7%。 归属于母公司净利润为3.43亿元，同比下降5.97%。 扣除非经常性损益后的净利润同比大幅减少41.71%。 2019年Q4研发费用激增影响全年利润： 2019年第四季度单季度收入为17.24亿元，但归母净利润录得-1737万元，扣非归母净利润为-6886万元。这主要是由于ARX788的临床费用在四季度进行了大幅计提，单季度研发费用高达2.15亿元，几乎是前三季度研发费用总和，严重拖累了Q4及全年利润。公司计划未来通过寻找战略投资者来分摊新药研发的资金压力。 2020年第一季度业绩表现： 报告期内，公司实现营业收入16亿元，同比增长6.89%。 归属于母公司净利润为1.48亿元，同比增长11.64%。 扣除非经常性损益后的净利润同比增长36.07%。 尽管受到新冠疫情及复工复产推迟的影响，公司Q1利润增长仍超预期，显示出其业务的韧性和增长潜力。 三大业务板块协同发力驱动增长 维生素板块： 受新冠疫情导致的生产和供应链中断、下游库存低位运行以及猪周期回暖等多重因素影响，维生素A（VA）和维生素E（VE）价格持续上涨。欧洲疫情的蔓延进一步加速了海外企业产能受限，从而推动价格上涨。 根据Wind报价，VA（50万IU）价格自年初的310元/kg上涨至目前的525元/kg，涨幅超过50%。 VE（50%粉）价格自年初的48元/kg上涨至目前的75.5元/kg，涨幅同样超过50%。 维生素价格的显著上涨为公司带来了巨大的利润弹性。由于公司维生素装置于2月底才开工，预计从Q2开始，维生素业务将贡献更可观的利润。 制剂板块： 公司自主研发的奈诺沙星胶囊在本次疫情期间被武汉协和医院推荐为莫西沙星无效后的指定用药，获得了较大放量。 借此机会，奈诺沙星已成功进入国内多家重点医院，预计后续放量将更加迅速。 原料药板块： 受疫情在全球蔓延的影响，相关抗疫用药如万古霉素等高端抗生素需求旺盛，价格坚挺，为公司贡献了积极业绩。 2020年基本面催化剂与戴维斯双击预期 产品端催化剂： VE长景气周期正在逐步兑现，未来价格有望进一步增长，为公司带来更大的利润弹性。 5亿级大品种奈诺沙星注射液获批在即，将为公司贡献新的业绩增量。 ARX788乳腺癌三期临床稳步推进，胃癌一期临床正在入组。此前乳腺癌一期临床已证明其兼具安全性和疗效，未来获批上市的可能性较大，有望显著提升公司估值。 万古霉素505b2顺利完成验证，目前正在准备资料再提交。 管理端催化剂： 2020年起，公司积极调整销售策略，加强内部结构治理，提升利润管理水平，有望加速业绩释放。 ARX788三期临床和万古霉素505b2的有序推进，预示着新药研发和国际化战略将进一步提升公司估值。 结论： 2020年Q1业绩高增长验证了公司基本面拐点已至，未来有望加速成长，迎接戴维斯双击。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2020-2022年净利润分别为8.6亿元、11.20亿元和13.39亿元。 投资评级： 鉴于公司从维生素原料药向制剂国际化和创新药转型的积极态势，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 原料药价格波动风险、销量不达预期风险、其他风险。 总结 浙江医药在2019年因高额研发费用计提导致业绩承压，但2020年第一季度展现出超预期的强劲增长，验证了公司基本面拐点已至。公司在维生素、原料药和制剂三大业务板块协同发力，尤其受益于维生素产品价格的持续上涨、奈诺沙星制剂的市场拓展以及创新药ARX788的稳步推进。随着管理策略的调整和内部治理的加强，公司业绩有望加速释放，并凭借新药研发和国际化战略进一步提升估值，未来有望迎来业绩增长与估值提升的“戴维斯双击”。分析师维持“强烈推荐”评级，并预计2020-2022年净利润将持续增长。

# 中心思想 ## 基因行业领军者与精准医疗的深度布局 华大基因作为中国基因行业的奠基者，坚持“减少出生缺陷，加强肿瘤防控，精确治愈感染，助力精准医学”的方针，深入布局精准医疗。公司在生育健康、肿瘤防治、感染防控和多组学大数据等领域均有显著进展，并通过推广自主高端国产测序平台，提升数据质量和市场竞争力。 ## 新冠疫情下的业绩增长与未来展望 新冠疫情爆发后，华大基因的检测试剂盒需求大增，公司快速提升产能和检测通量，保证了检测产品及服务的供应，并全力满足全球疫情防控的需要。公司感染防控业务及精准医学检测综合解决方案业务在报告期内实现了高速增长。预计公司未来几年营业收入和归母净利润将保持增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司简介及财务表现 * **公司概况**：华大基因是中国基因行业的奠基者，致力于精准医疗的深入布局。 * **2019年业绩**：公司实现营业收入28.00亿元，同比增长10.41%；实现归母净利润2.76亿元，同比下降-28.53%。 * **2020Q1业绩**：公司实现营业收入7.91亿元，同比增长35.78%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长42.59%。 * **财务指标预测**：预计公司2020年-2022年营业收入分别为39.76亿、40.30亿元、44.54亿元；归母净利润分别为4.52亿元、4.70亿元、5.46亿元；EPS分别为1.13元、1.17元、1.37元。 ## 精准医疗布局与业务进展 * **遗传缺陷防控**：生育产品临床检测累计服务近1100万人次，完成超过600万例无创产前基因检测，为超过50万人进行地中海贫血基因检测。生育检测服务总计实现营收11.76亿元，同比增长11.56%。 * **肿瘤精准防治**：与400家以上三甲医院建立长期业务合作关系，累计提供超过8万人的肿瘤基因检测服务；累计完成超过460万例HPV检测。肿瘤检测服务总计实现营收2.83亿元，同比增长5.73%。 * **国产测序平台推广**：推广自主DNBSEQTM核心技术，多组学大数据业务实现营收6.81亿元，同比增长-0.53%。 * **感染防控业务**：感染防控业务实现0.81亿，同比增长52.32%。 * **综合解决方案服务**：精准医学检测综合解决方案实现营收5.71亿元，同比增长21.36%。 ## 新冠病毒检测与“火眼”实验室 * **核酸诊断“金标准”**：核酸检测灵敏度较高，可在患者潜伏期内确诊；总抗体的检测可有效防止漏检的发生。 * **试剂盒产能与认证**：华大基因新冠病毒核酸检测试剂盒产能达到200万人份/天，获得中国CFDA、欧盟CE、美国FDA、日本PMDA、澳大利亚TGA产品认证。 * **“火眼”实验室**：国内已建成10个以上火眼实验室，国内检测通量可达到6万例/天，累计检测样本约71万例；国际累计启动73个火眼实验室，国际检测通量超过约22万例/天。 ## 基因测序技术与行业地位 * **精准医疗关键技术**：基因测序为实现精准医疗的关键技术，可有效实现针对疾病的精准医疗。 * **自主研发与国产替代**：华大基因作为中国基因行业的奠基者，已实现测序平台技术的自主研发，发改委等8部委颁布的促进首套测序仪入院的鼓励政策将加快国产替代。 # 总结 ## 核心业务稳健增长与疫情带来的新机遇 华大基因作为基因行业的领军企业，在精准医疗领域深耕多年，各项业务稳健发展。新冠疫情爆发后，公司凭借快速反应和强大的技术实力，在检测试剂盒的研发、生产和应用方面取得了显著成绩，为疫情防控做出了重要贡献，同时也为公司带来了新的发展机遇。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券首次覆盖华大基因，给予“推荐”评级，并提示投资者关注疫情发展不及预期、产品销售不及预期以及行业竞争加剧等风险。

　　储油能力告急空头逼仓，负油价首现。4月20日纽约原油期货价格收盘时罕见跌入负值，收于每桶-37.63美元，跌幅超过300%。负油价并不反应原油真实价值，一方面反映的是现货仓储的紧张和交割的困难，另一方面则是由于很多并不想要现货交割的投机多头被迫平仓或转仓造成了WTI05合约的大幅下跌。美国爆发的新冠疫情极大的影响了石油产品消费，美国炼油厂日产量降至1280万桶，同比降24%，接近08年金融危机时的近三十年来最低水平。需求萎缩而页岩油产量并未大幅下降，库欣地区原油库存已达76%，即将在5月中旬被原油占满。布伦特原油期货价格不会出现负值，WTI06合约依然存在破零可能。 　　需求主导油价低迷，油价完成阶段性筑底，原油价格有望在Q3开始迎来反弹。OPEC+达成历史性协议、在5月将产量削减970万桶/日，短期内也不够抵消疫情造成的可能高达2000万桶/日的需求损失。从成本角度分析，油价已经完成筑底，但短期上涨动能不足。全球主要国家当前新冠疫情的形势正在逐渐好转，德国已经率先复工，美国联邦政府公布了逐步让美国重启的三步计划。因此原油价格有望在Q3开始迎来反弹，在那之前油价运行中枢依然将会围绕在布油30美元/桶左右。持续低油价下，原油产能被动退出将会大幅增加，原油价格未来或由边际成本定价，1-2年内重回60美元/桶。 　　美国油商破产、违约或将引发金融风险，油价暴跌也对大宗能化商品市场产生了巨大的冲击。大部分的能源化工商品价格都出现了大幅度的下跌，但是涨跌幅度有差别且存在结构性机会：越靠近产业链上游跌幅越大，石脑油、纯苯、PX和PTA跌幅都在30%以上；受到新冠疫情影响部分医用防护材料价格不跌反涨或下跌很少，主要包括口罩用材料聚丙烯、口罩用弹性材料氨纶、锦纶等。随着新冠疫情逐渐得到控制，全球经济重启必将带来需求的反弹，预计后续海外各国也将启动政府投资拉动消费。我们认为重大的变革之下同时也蕴藏着重大的投资机会 　　投资策略：中短期看好烷烃裂解和民营炼化，中长期看好油气公司业绩弹性。 　　风险提示：全球疫情防控不及预期，原油价格大幅波动，中美贸易争端加剧。

# 中心思想 ## 产品结构优化与核心竞争力提升 迪瑞医疗通过不断的产品结构优化和技术创新，持续增强其在医疗检验领域的竞争力。公司在生化分析、尿液分析等核心产品线上保持稳健增长，同时积极拓展妇科分泌物分析和化学发光免疫分析等新产品线，为未来的业绩增长奠定基础。 ## 疫情影响下的业绩分析与展望 短期内，新冠疫情对公司的常规医疗服务产生了一定的负面影响，导致2020年一季度业绩下滑。但长期来看，随着疫情的有效控制和诊疗秩序的恢复，公司业务有望逐渐恢复，且国际市场销售的增长也为公司业绩提供了支撑。 # 主要内容 ## 公司简介与经营概况 迪瑞医疗是国内领先的医疗检验仪器及配套试剂制造商，主营业务为医疗检验仪器及配套试纸试剂的研发、生产与销售。产品应用于日常体检及病情诊断，通过对人体尿液、血液等体液的检验，为预防、治疗疾病提供身体指标信息。 ## 2019年及2020年一季度业绩分析 * **2019年业绩**：公司2019年实现营业收入10.09亿元，同比增长8.07%；实现归属上市公司股东的净利润2.32亿元，同比增长17.28%。 * **2020年Q1业绩**：2020年Q1实现营业收入1.73亿元，同比下降26.06%；实现归属上市公司股东的净利润0.38亿元，同比下降21.03%。业绩下滑主要受疫情影响，但仪器出货量有所增加，利好后疫情期的试剂销售。 ## 体外诊断行业发展与公司业务增长 体外诊断行业发展前景广阔，预计2017年到2024年复合增速达到19.2%。公司强化销售渠道建设，加大产品推广力度，核心产品线生化分析、尿液分析收入增长态势良好。 ## 新产品线发展 全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600市场渗透率稳步攀升，2019年产品销售规模在2000万以上。同时，公司继续加快推进多型号化学发光免疫分析，截至2019年底，已经有约77项配套试剂获批，单台仪器盈利能力不断提升。 ## 研发创新与核心竞争力 公司高度重视技术研发，实现多条产品线研发项目同时开展，研发产品涵盖生化分析、尿液分析、血细胞分析、妇科分泌物分析、化学发光免疫分析、凝血分析等系列，持续增强公司核心竞争力。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2020年-2022年实现营业收入分别为10.34亿元、11.12亿、12.19亿元；归母净利润分别为2.62亿元、3.03亿元和3.50亿元；EPS分别为0.95元、1.10元和1.27元，对应PE分别为21.63X、18.66X和16.15X。维持“推荐”评级。 ## 财务数据预测 报告提供了详细的资产负债表、利润表和现金流量表预测，以及主要财务比率分析，为投资者提供参考。 # 总结 ## 核心竞争力与未来增长潜力 迪瑞医疗凭借其在体外诊断领域的深厚积累和不断创新的精神，持续优化产品结构，提升核心竞争力。尽管短期内受到疫情影响，但随着疫情的缓解和新产品线的拓展，公司有望实现业绩的稳健增长。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券维持对迪瑞医疗的“推荐”评级，并提示投资者关注产品销售和研发进度不及预期的风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心竞争力强化 富祥股份（300497）在2019年及2020年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，这主要得益于其核心产品β内酰胺酶抑制剂和碳青霉烯类原料药及中间体的产销两旺。公司凭借过硬的产品质量和全球主要供应商的地位，有效应对市场变化，尤其是在新冠疫情背景下，核心产品需求旺盛，价格保持坚挺并有进一步提升趋势。 新品种与新产能驱动长期发展 公司通过持续的产能扩张、新项目的投产以及丰富的在研产品线，为未来的长期成长奠定了坚实基础。舒巴坦、他唑巴坦等核心品种的产能扩建将有效弥补市场供需缺口，贡献更多利润。同时，多个储备项目如哌拉西林他唑巴坦混粉、注射液阿加曲班以及新型酶抑制剂AAI101的逐步兑现，以及定增新项目（高效培南类及那韦中间体）的规划，共同构筑了公司未来业绩增长的强大驱动力。公司积极布局CDMO和下游制剂，进一步拓宽了业务边界和增长潜力。 主要内容 2019年业绩回顾与2020年Q1高增长趋势 财务表现显著提升 富祥股份2019年全年实现营业收入13.57亿元，同比增长16.62%。归属于母公司股东的净利润达到3.04亿元，同比大幅增长56.02%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长53.21%。进入2020年第一季度，公司业绩继续保持高增长态势，预计实现归母净利润0.80-0.91亿元，同比增长50%-70%；扣非后净利润同比增长83%-108%，显示出强劲的增长趋势。 核心产品产销两旺 公司核心产品为β内酰胺酶抑制剂和碳青霉烯类原料药及中间体，是全球主要供应商之一。2019年，公司他唑巴坦、舒巴坦产品以零缺陷通过美国FDA复检，彰显了其卓越的产品质量。受新冠疫情影响，全球对舒巴坦、他唑巴坦和培南中间体等核心产品的需求旺盛，价格坚挺。春节假期和疫情导致的供应商复工延迟加剧了供应紧张，预计主要品种价格仍有进一步提价趋势，从而推动2020年Q1业绩持续高增长。 核心品种产能扩张与市场供需分析 舒巴坦供需缺口与产能扩充 目前舒巴坦国内市场总需求约800吨，主要供应方为富祥（500吨）和江西华邦医药（200吨）。去年上半年，受响水爆炸影响，舒巴坦龙头江苏华旭停产，导致市场仍存在约100吨的供给缺口。公司山东子公司800吨的DP3产线预计今年下半年投产，可部分切换生产舒巴坦，有望带来更多利润。根据健康网数据，舒巴坦钠在今年3月底报价900元/kg，相比去年年底提升约50元/kg，价格稳中有升。 他唑巴坦需求增长与市场地位 从2012年到2018年，下游含有他唑巴坦钠复方制剂的销量额增长46.58%，预计销量增长60%，持续拉动他唑巴坦原料药需求增长，预计未来全球需求将超过500吨。富祥股份是他唑巴坦国内第二大生产企业，目前国内市场尚无新增竞争者。今年，子公司江西祥太有望借助新扩产的DP3新增200吨他唑巴坦产能，进一步贡献利润。 MAP产品成本优势与毛利率提升 公司培南类产品主要为美罗培南主环（MAP），拥有从4-AA到MAP的完整产业链，具备显著的成本优势。当前受相关企业复工延迟影响，4-AA价格有所提升，这将利好公司MAP产品的毛利率提升。 多项目收获期与未来增长潜力 储备项目逐步兑现 公司后续储备项目众多，多个项目在今年迎来收获期： 哌拉西林他唑巴坦8:1混粉项目：此前可转债项目，预计今年下半年有望试产，明年贡献收益。 注射液阿加曲班：已递交审评，预计今年年中有望投产。 AAI101（以他唑巴坦为原料的新型酶抑制剂）：已给欧洲供货，原研企业正在进行3期临床，预计2021年上半年在欧美获批。 定增新项目提升增长潜力 公司于今年3月底发布定增计划，计划建设高效培南类项目及那韦中间体项目，以提升未来增长潜力： 培南类项目：预计投资9.6亿元，形成600吨4-AA及200吨美罗培南产能，达产后预计实现利润超2亿元。 那韦中间体项目：设计产能616吨，达产后预计实现利润超过3600万元。 在研产品布局与CDMO/制剂拓展 丰富在研产品线 公司以特色抗生素原料药为基础，积极布局CDMO和下游制剂。根据公司年报，目前共有9个主要在研产品，其中进展较为靠前的包括： AAI101：作为公司首个CDMO项目，目前原研企业在做3期临床，由公司供给相关原料药，预计2021年上半年在欧美获批。 西沙他星：已完成中试，下一步将推向商业化生产。 其他产品：泰诺福韦酯、恩曲他滨、依法韦仑等产品正在研发中。 盈利预测与投资评级 受益于主要产品利润贡献提升及新项目的逐步兑现，东兴证券研究所预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.96亿元、5.10亿元和6.42亿元。对应的每股收益（EPS）分别为1.37元、1.77元和2.22元。基于此，维持“推荐”评级。 总结 富祥股份（300497）凭借其在β内酰胺酶抑制剂和碳青霉烯类原料药及中间体领域的全球领先地位，在2019年实现了显著的业绩增长，并在2020年第一季度延续了强劲的增长势头。公司核心产品产销两旺，尤其是在疫情背景下需求坚挺，价格稳中有升。通过舒巴坦、他唑巴坦等核心品种的产能扩张，以及哌拉西林他唑巴坦混粉、注射液阿加曲班、AAI101等多个储备项目的逐步兑现，公司未来业绩增长具备坚实基础。此外，定增高效培南类项目和那韦中间体项目将进一步提升长期增长潜力。公司积极布局CDMO和下游制剂，丰富在研产品线，展现出持续创新和拓展业务边界的战略。综合来看，富祥股份在市场需求、产能提升和新项目驱动下，有望实现长期可持续发展。

中心思想 本报告的核心观点是：中国聚氨酯产业已从快速扩张期进入平稳发展期，但凭借其完整的工业体系、快速增长的下游市场以及显著的规模和技术优势，已成为全球最重要的聚氨酯生产基地之一。未来，聚氨酯材料的性能提升和新应用场景的开拓将成为其持续发展的动力。 报告重点关注上游原材料异氰酸酯（MDI、TDI）的寡头垄断格局以及下游应用领域的结构性分化，并推荐关注具有技术护城河的万华化学和具有成本优势的华峰氨纶。 中国聚氨酯产业的现状与地位 中国聚氨酯产业已发展成为全球最大的生产国和消费国，产量和消费量均占全球的半壁江山。这一成就源于中国完整的工业体系、快速增长的下游市场以及龙头企业的崛起，例如万华化学在MDI领域的全球领先地位。然而，全球聚氨酯行业整体已进入平稳发展期，中国市场也面临着增速放缓的挑战。 行业结构性分化与未来发展趋势 聚氨酯行业上游呈现寡头垄断，下游结构分化明显。上游原材料，特别是异氰酸酯的生产，技术壁垒和资金壁垒较高，产业集中度高。下游应用领域中，C.A.S.E.类产品（涂料、密封剂、胶黏剂和弹性体）及氨纶消费量持续增长，而泡沫塑料、浆料、鞋底原液等产品则进入相对瓶颈期。未来，通过材料改性提升性能，开拓新应用场景（如记忆枕、道床固化材料等）将是聚氨酯行业持续发展的关键驱动力。 防火性能的提升是扩大聚氨酯在建筑保温材料领域应用的关键。 主要内容 1. 新材料新性能，聚氨酯崭露头角 1.1 聚氨酯材料是烧瓶中摇出来的大风暴 报告概述了聚氨酯材料的发展历程，从实验室合成到广泛应用，并将其发展分为三个阶段：快速发展期（二战后至1970年代）、平稳增长期（1980-1990年代）和“第二春”（90年代至今）。图表展示了全球聚氨酯产业发展里程碑和全球聚氨酯类产品产量及下游消费占比变化。 1.2 中国聚氨酯产业的崛起是产业升级的真实写照 报告详细阐述了中国聚氨酯产业的发展历程，从起步阶段的摸索到改革开放后的快速发展，再到如今的全球领先地位。图表展示了中国聚氨酯产业发展历程、中国聚氨酯类产品产量及下游消费占比变化，以及中国与全球聚氨酯产品产量的对比。 报告特别指出万华化学在MDI领域的突出贡献，使其成为全球重要的聚氨酯原材料供应商。 2. 聚氨酯材料已步入成熟产业 2.1 聚氨酯下游应用十分广泛 报告分析了聚氨酯材料广泛的下游应用，包括制革制鞋、建筑、家具、家电等领域，以及具体的应用形态（硬泡、软泡、氨纶、弹性体、粘合剂、涂料等）。图表展示了中国聚氨酯类产品产量与全球对比，以及中国聚氨酯产业链。 2.2 上游原材料异氰酸酯仍是产业链中壁垒最高的部分 报告深入分析了聚氨酯上游原材料异氰酸酯（MDI、TDI）的生产工艺、技术壁垒和市场格局。图表展示了聚氨酯原料单体的工业合成线路，常见异氰酸酯单体性质对比，以及中国MDI、TDI产能变化及产业集中度、中国MDI和TDI进出口情况。 报告强调了异氰酸酯生产的高技术壁垒和资金壁垒，导致上游市场呈现寡头垄断格局。 2.3 聚氨酯材料结构性分化日趋显现 报告分析了聚氨酯材料下游应用领域的结构性分化，指出C.A.S.E.类产品和氨纶的消费量持续增长，而泡沫塑料、浆料、鞋底原液等产品增长放缓。 报告通过大量图表数据，分别分析了硬泡塑料、软泡塑料、聚氨酯合成革（浆料和鞋底原液）、涂料、胶黏剂和氨纶等不同产品领域的市场现状、发展趋势以及竞争格局。 3. 性能提升和新应用场景将为聚氨酯材料未来发展提供长期动力 3.1 通过产品改性提升性能可以释放大量需求空间 报告指出，通过材料改性提升聚氨酯材料的性能（例如防火性能）可以释放大量需求空间，尤其是在建筑保温材料领域。 报告分析了聚氨酯材料在建筑保温、冰箱、冷链等领域的应用前景。 3.2 新的产品应用场景也带来从无到有的新需求 报告介绍了聚氨酯材料在记忆枕、道床固化材料、塑胶跑道等新兴领域的应用，并分析了这些新应用场景带来的市场机遇。 图表展示了复合型高密度聚醚型聚氨酯记忆枕、聚氨酯固化道床和塑胶跑道的图片，并对记忆枕的特点进行了总结。 4. 风险提示 报告指出了中国产业外迁风险和全球经济增速不及预期的风险。 相关报告汇总 报告列出了东兴证券研究所的相关报告。 总结 本报告对中国聚氨酯产业进行了全面的市场分析，从产业发展历程、市场现状、行业结构、未来发展趋势以及投资策略等方面进行了深入探讨。报告指出，中国聚氨酯产业已成为全球领先者，但同时也面临着行业结构性分化和增速放缓的挑战。未来，性能提升和新应用场景的开拓将是行业持续发展的关键。 报告推荐关注上游具有技术护城河的万华化学和下游具有成本优势的华峰氨纶。 报告中大量图表数据对分析结论提供了有力支撑，展现了报告的专业性和分析深度。