中心思想 业绩强劲增长，研发驱动未来发展 重磅品种驱动，市场潜力广阔 奥翔药业（603229）作为一家精品型原料药企业，正处于快速发展期，其核心观点在于通过持续高研发投入，不断提升技术壁垒，从而驱动公司业绩实现高增长。2019年，公司收入和归母净利润分别同比增长26.25%和28.55%，经营性现金流更是大幅增长662.63%，显示出强劲的盈利能力和现金流状况。公司产品以手性结构多、研发难度大、技术壁垒高、生产工艺独特为特点，确保了高毛利率水平。未来，公司将坚持“中间体+原料药+制剂”的综合发展道路，并兼顾国内外市场，以全球市场驱动实现持续创新。泊沙康唑、阿哌沙班、非布司他、阿比特龙等重磅品种的放量以及布罗佐喷钠等在研新药的推进，将为公司带来广阔的市场发展潜力。东兴证券首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司2020-2022年净利润将持续增长。 主要内容 1. 特色高毛利原料药企业，中间体+原料+制剂综合发展 1.1 奥翔正处于快速发展期，大力投入研发带来持续竞争力 奥翔药业成立于2010年，2017年在A股上市，主营特色原料药、医药中间体的研发、生产与销售，并提供CDMO服务。公司自上市以来保持高速发展，2019年实现收入3.08亿元，同比增长26.25%；归母净利润0.56亿元，同比增长28.55%，扣非后同比增长41.76%。2012-2019年，公司收入和净利润的复合年增长率（CAGR）分别达到26.6%和58%，显示出强劲的增长势头。 公司营收体量与可比公司相比仍处于发展早期，未来发展空间巨大。其产品具有高技术壁垒，如手性结构多、研发难度大、生产工艺独特等，使得公司业务毛利率常年保持在50%以上。公司高度重视研发投入，历年研发费用率均在10%以上并逐年增加，即使扣除1.1类在研新药布罗佐喷钠的投入，2019年研发费用率仍维持在10%左右，这为公司带来了丰富的品种储备和持续的市场竞争力。 公司产品主要分为肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类和抗肿瘤类八大类，并拥有1.1类在研新药布罗佐喷钠。公司战略明确，将坚持“中间体+原料药+制剂”的综合发展模式，同时兼顾国内与国外市场，通过持续创新商业模式，实现全球市场驱动。从各项业务毛利率来看，前列腺素类毛利率最高，肝病类业务因成熟度高毛利率也相对较高，高端氟产品毛利率持续提升，心血管类业务毛利率在结构性调整后正在恢复。 2. 抗菌类药物为贡献主力，其他领域业务也在快速发展 2.1 抗菌类业务：泊沙康唑原料药市场将快速扩容 抗菌类业务是奥翔药业的第一大业务，2019年收入达1.15亿元，同比增长48.06%，占总收入的37.38%。主要产品包括西沙他星中间体系列、泊沙康唑中间体系列及CHP等。其中，泊沙康唑是公司IPO募投的重磅品种之一，其放量是抗菌类业务大幅增长的主要贡献。 泊沙康唑作为第二代三唑类抗菌药，抗菌谱广，对多种真菌感染有效，安全性强，尤其在预防免疫功能缺陷患者的深部真菌感染方面优势明显。米内网数据显示，2019年泊沙康唑全球销售额达6.62亿美元。随着癌症化疗、移植、HIV/AIDS感染及糖尿病等高风险患者的增加，侵袭性真菌感染（IFIs）发病率不断攀升，泊沙康唑的市场前景广阔。大部分专利于2019年到期，预计仿制药将纷纷上市，原料药需求将迅速提高。目前泊沙康唑市场竞争格局良好，公司拥有自主专利合成工艺且成本低，已向美国、瑞典、英国和捷克等国家递交DMF文件，具备较强竞争力。 2.2 心脑血管业务：短暂结构性调整，阿哌沙班后续有望带动业务增长 公司心脑血管业务2019年收入为0.26亿元，同比降低37.54%，主要系公司主动调整业务结构。该业务未来仍有可观发展潜力，主要产品包括阿哌沙班系列、米格列醇系列等。米格列醇是公司的成熟产品，而阿哌沙班系列是公司的潜力品种。 阿哌沙班是一种新型口服抗凝药，属于Xa因子抑制剂，能有效预防静脉血栓栓塞症且不增加出血风险。2019年阿哌沙班全球市场销售额达到121.5亿美元，同比增长23%，位列2019年全球药物销售TOP10第二名。Global Data预测，到2025年其销售额预计将达187亿美元，是重磅炸弹级别的抗凝药，市场需求巨大。阿哌沙班海外化合物专利预计2023年到期，中国内地化合物专利虽于2019年12月被最终无效，但随着未来海外专利的到期，国外仿制药需求将大幅增加，公司阿哌沙班系列产品有望迎来快速增长。 2.3 风湿业务与抗肿瘤业务正快速发力 2019年，公司风湿业务产品收入1453万元，同比增长75.92%；抗肿瘤业务产品收入1462万元，同比减少9.61%。随着非布司他、阿比特龙系列产品销量的增长，公司风湿与抗肿瘤业务正快速发力。 风湿去痛领域的增长主要得益于非布司他产品的快速放量。非布司他适用于具有痛风症状的高尿酸血症的长期治疗，原研为日本帝人制药。2017年武田非布司他全球销售额达到468亿日元。公司的非布司他主要出口美国、欧洲和日本等市场，已成为数家欧美大型仿制药企业的合格供应商。非布司他在美国的主要专利于2019年到期，后续仿制药将陆续上市，公司非布司他系列产品销量也将持续增加。 抗肿瘤药物主要有CL001及DEPB等。CL001是某原研抗癌药物的关键中间体。DEPB是合成治疗前列腺癌阿比特龙的关键中间体。阿比特龙是一种靶向细胞色素CYP17抑制剂，2018年原研产品全球销售额达34.98亿美元。阿比特龙的美国专利于2018年底被裁定无效，国内首仿药于2019年7月获批上市。随着阿比特龙仿制药在全球商业化的展开，公司DEPB产品销量也将随之大幅增加。 3. 在研产品丰富，储备项目众多 3.1 布罗佐喷钠正处于临床二期，肝炎类药物有待临床 布罗佐喷钠是公司1.1类在研新药，是从天然化合物芹黄素中提取而来，主要用于治疗轻、中度急性缺血性脑梗死。与同类药物丁基苯酞相比，布罗佐喷钠所需剂量更小，效果更好，且无不良反应，对心、脑缺血有很好的预防和治疗作用。目前，布罗佐喷钠正处于二期临床试验阶段，预计明年年底前完成，有望在2025年左右获批上市。根据同类药物恩必普在国内的销售额及增速来看，布罗佐喷钠制剂未来有望成为年销售额百亿级别的大品种。此外，公司还有两个肝炎类在研制剂项目已收到临床批件，正有待报产。 3.2 原料药项目储备众多，竞争格局良好 公司目前储备了众多原料药项目，覆盖风湿、精神、血栓、肿瘤和心血管等多个领域。这些项目的竞争格局良好，多数品种的竞争厂家均在5家以内，且下游国产制剂仿制厂家也基本还未批准。这些丰富的项目储备有望为公司未来的业务增长提供源源不断的动力。 4. 盈利预测与投资评级 东兴证券预计奥翔药业2020-2022年净利润分别为0.75亿元、1.0亿元和1.30亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.47元、0.62元和0.81元。鉴于公司广阔的发展潜力以及重磅品种带来的快速增长，东兴证券首次覆盖给予“推荐”评级。 5. 风险提示 报告提示了奥翔药业面临的主要风险，包括原料中间体市场竞争激烈风险、公司研发进度不及预期风险以及产品销售不及预期风险。 总结 奥翔药业作为一家以高研发投入驱动高增长的精品型原料药企业，2019年实现了显著的业绩增长，并展现出强大的盈利能力和现金流。公司凭借高技术壁垒的产品和持续的研发投入，确保了高毛利率和丰富的在研管线。抗菌类业务中的泊沙康唑、心脑血管业务中的阿哌沙班以及风湿和抗肿瘤业务中的非布司他和阿比特龙中间体，均因其巨大的市场潜力和专利到期带来的仿制药需求，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。此外，1.1类新药布罗佐喷钠的临床进展和众多原料药项目的储备，为公司中长期发展奠定了坚实基础。尽管面临市场竞争和研发销售不及预期的风险，但公司清晰的“中间体+原料药+制剂”发展战略和全球市场布局，使其具备持续增长的潜力，获得“推荐”的投资评级。

中心思想 养殖业务量利齐升，饲料与种业双轮成长 大北农2020年一季度养殖业务凭借非洲猪瘟防控优势实现高盈利，头均盈利超1500元；饲料业务结构调整、毛利率提升，随着能繁母猪存栏回升有望持续改善；转基因种业先发优势显著，预计21-22年带来3-5亿元利润增厚。公司已进入业绩快速增长通道。 转基因种子商业化预期打开长期估值空间 公司DBN9936转基因玉米品种获得生物安全证书，二代、三代品种后续推进中，预计3-5年内保持寡头垄断地位。若按30%市占率计算，种子市场规模翻倍将为公司贡献显著利润增量，是未来估值提升的核心驱动力。 主要内容 饲料业务走出低谷，结构调整盈利改善 2019年公司饲料销量379万吨，受非洲猪瘟影响猪料同比下滑25.4%，但调整大乳猪料及高端料占比后毛利率提升1个百分点至19.9%。 2020Q1饲料销量85-90万吨，同比降幅明显收窄；预计后期能繁母猪存栏回升将带动前端料需求，饲料业务边际改善趋势明确。 防疫优势显著，养殖盈利高景气 2019年平台出栏164.18万头（权益94.5万头），下半年扭亏；2020Q1出栏23.9万头，头均收入4526元/头，均重130公斤以上，头均盈利超1500元，处于行业最优水平。 现有能繁母猪12万头、后备母猪14万头以上，预计全年出栏逐季释放，生猪板块实现量利齐升。 转基因种业先发优势，潜在空间广阔 公司深耕转基因育种十年，DBN9936已获安全证书，二代、三代品种实验审批推进中。商业化落地将驱动玉米种子市场规模翻倍，龙头壁垒提升。 预计公司3-5年内维持寡头垄断，假设30%市占率，21-22年可贡献3-5亿元利润增厚。 盈利预测与投资评级 不考虑转基因业务，预计2020-2022年归母净利润分别为25.04、27.33、30.53亿元，对应EPS 0.60、0.65、0.66元；当前PE分别为15、14、14倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示 非洲猪瘟疫情反复、转基因商用落地不及预期等。 总结 行业景气叠加公司优势，业绩高增长确定性强 公司养殖板块凭借优异防疫能力享受猪价高弹性，饲料业务边际回暖提供稳定现金流，转基因种子业务打开中长期增长极。三线同步发力，盈利拐点已至。 估值处于低位，强烈推荐评级具备安全边际 当前股价对应2020年PE仅15倍，远低于历史中枢；若考虑转基因业务带来的利润增量，实际估值更低。公司成长性与估值匹配度高，维持“强烈推荐”。

中心思想 大豆自给率提升下的农药投资机会 本报告的核心观点是，随着中国大豆自给率的提升，将为农药行业带来结构性需求增长。报告分析了中国大豆自给率提升的背景、对农药市场的影响，并重点关注了咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂等受益品种。报告预测，大豆自给率每提升10%，将带动国内相关农药新增需求约10亿元，并推荐了中旗股份、扬农化工、长青股份等相关上市公司。 主要内容 我国大豆自给率提升是大趋势 我国大豆自给率不足20%，严重依赖进口，成为粮食生产的主要瓶颈。受益于“大豆振兴计划”，中国大豆种植面积和产量将持续增加，自给率有望小幅提升。2019年我国大豆自给率仅为17%，进口依存度达到83%。 中国大豆自给率提升为细分品种带来需求增量 由于我国本土种植的大豆为非转基因作物，而进口大豆为转基因作物，导致农药使用结构存在差异。大豆自给率的提升将提升对农药产品的结构化需求。报告测算，大豆自给率每提升10%，将带动国内相关农药新增需求约10亿元，最受益品种主要为咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂。 咪唑啉酮类除草剂：国内大豆除草剂中用量最大的品种 咪唑啉酮类除草剂是国内大豆用除草剂中最大的品种，具有广谱、高效、环境友好的特点。甲氧咪草烟是咪唑啉酮类除草剂中最年轻的品种，市场前景较好。先达股份和中旗股份是国内主要的咪唑啉酮类除草剂生产企业。 二苯醚类除草剂：国内大豆除草剂中用量第二大品种 二苯醚类除草剂是原卟啉原氧化酶（PPO）抑制剂类除草剂的主要品类，具有高效、低毒、安全的作用特点。氟磺胺草醚是该类除草剂中销售额最大的品种，长青股份是国内主要生产企业。 大豆农药零增长的要求预计加快甲氧咪草烟等低毒高效产品的推广 根据“大豆振兴计划”中“绿色发展”的要求，高效低毒农药的推广是关键。甲氧咪草烟、苯并烯氟菌唑等新兴农药品种有望在我国大豆田推广，带动市场需求。 投资策略 国内大豆自给率提升将带来大豆种植面积和产量增加，对相关农药品种需求提升。推荐中旗股份（甲氧咪草烟）、扬农化工（甲氧咪草烟）、长青股份（氟磺胺草醚），建议关注先达股份（咪唑啉酮类除草剂）。 总结 本报告深入分析了中国大豆自给率提升对农药行业的影响，指出大豆自给率的提升将带来结构性需求增长，并重点关注了咪唑啉酮类和二苯醚类除草剂等受益品种。报告预测，甲氧咪草烟等高效低毒农药品种将迎来发展机遇，并给出了相应的投资建议。

中心思想 核心业务稳健发展，创新药前景可期 众生药业在传统中药和化药领域保持了稳健的经营基础，其核心产品在心脑血管、呼吸、眼科等领域持续贡献收入。同时，公司正积极转型并大力投入创新药研发，尤其在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等前沿领域取得了国内领先的研发进展，其创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，展现出巨大的市场潜力，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 财务表现短期承压，长期增长动力充足 尽管公司在2019年因计提坏账、研发项目终止及商誉减值等非经常性因素导致净利润同比下降，且2020年一季度受新冠疫情影响，主打产品销售受阻，导致短期业绩承压。然而，剔除这些影响后，公司存量业务仍保持平稳增长。随着疫情影响的逐步消退以及创新药研发成果的不断显现，公司长期增长的动力依然充足，未来盈利能力有望恢复并持续提升。 主要内容 公司概况与近期业绩回顾 公司主营业务及核心产品 众生药业（002317）主营业务涵盖中药和化药的研发、生产与销售，产品线主要集中在心脑血管、呼吸、眼科等治疗领域。公司的核心产品包括复方血栓通胶囊、脑栓通胶囊和众生丸等。此外，公司积极布局新药研发，在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等创新药领域取得了显著进展，研发进度居全国前列。 2019年及2020年一季度财务表现 根据公司发布的2019年年报，报告期内实现营业收入25.32亿元，同比增长7.2%；归属于上市公司股东的净利润为3.18亿元，同比下降27.07%；扣除非经常性损益的净利润为2.95亿元，同比下降29.39%。 2020年一季报显示，公司实现营业收入3.90亿元，同比下降36.57%；归属于上市公司股东的净利润为0.53亿元，同比下降58.15%；扣除非经常性损益的净利润为0.53亿元，同比下降57.47%。 经营业绩分析与影响因素 2019年存量业务平稳增长 2019年公司实现销售收入25.3亿元，同比增长7.2%。报告指出，全年收入增速略低于前三季度，主要系公司下半年逐步缩减医药贸易业务所致。若扣除医药贸易业务影响，2019年全年销售收入增速超过10%，显示公司核心业务保持了良好的增长态势。 利润方面，2019年公司实现净利润3.19亿元，同比下降26.8%。净利润下降主要受三项非经常性因素影响： 子公司众生医贸计提坏账准备5132.84万元。 终止5项研发项目，开发支出转入研发费用4539.28万元，其中包括三项与药明康德合作的创新药项目和两项一致性评价项目。 先强药业计提商誉减值4050.91万元。 剔除上述三项影响后，公司2019年实现净利润4.56亿元，同比增长约5%，表明公司主体经营业绩符合预期，存量业务表现平稳。 2020年一季度业绩受疫情影响 2020年第一季度，公司营业收入同比下降36.57%，归母净利润同比下降58.15%。业绩下滑主要受新冠疫情影响： 收入端： 尽管众生丸、清热祛湿颗粒等抗病毒和清热解毒类产品销售未受明显冲击，但由于非疫情相关科室就诊人数大幅下降，公司主要产品如复方血栓通和脑栓通的销售受到较大影响。鉴于主打产品多为慢病用药，患者需求长期存在，预计将伴随医院就诊人数的增加逐步恢复。 利润端： 利润降幅大于收入降幅，主要原因包括：毛利率较高的主打品种受冲击更大；报告期内研发费用投入增加；以及存在固定成本等因素。 创新药研发管线布局与市场潜力 持续加大研发投入，聚焦前沿领域 众生药业持续加大研发投入，2016-2018年累计研发投入约4.2亿元，2019年研发投入超过1.5亿元。自2015年与药明康德合作以来，公司不断丰富研发管线布局，重点覆盖肝病、呼吸系统疾病、肿瘤、眼科等领域。目前，公司已有6项创新药处于临床一期和二期研发阶段。 流感新药ZSP1273进展及市场测算 研发进展： 流感领域新药ZSP1273是国内首个获批临床的甲流病毒RNA聚合酶抑制剂，有望成为甲流领域的best-in-class药物。该药已于2019年12月完成II期临床试验首例受试者入组，目前已完成II期患者入组工作，预计将于今年年中获得数据分析结果。若结果积极，有望推进至临床III期试验，并计划于下一流感季开展。 新型抗流感药物需求分析： 现有药物局限性： 当前全球抗流感病毒药以神经氨酸酶抑制剂（如奥司他韦）为主导，但存在两大局限性：一是药物用药时间窗口要求高，奥司他韦理想给药时间为发病后48小时内，相当比例患者难以在此时间窗口内求医并用药；二是面临潜在耐药性问题，奥司他韦自1999年获FDA批准上市至今已超20年，近年在我国放量迅速，面临潜在的耐药性风险。 RNA聚合酶抑制剂的优势： RNA聚合酶抑制剂被认为是流感治疗领域最有进展和最具前景的新型抗流感病毒药物。其作用机制不同于神经氨酸酶抑制剂作用于病毒表面，而是直接作用于病毒在宿主细胞内的复制过程，针对病毒RNA的复制和转录，且作用区域为病毒高度保守区域，因而是一类极其有效的抗病毒药物。Baloxavir作为RNA聚合酶抑制剂已于2018年在日本和美国上市，并获得日本传染病学会和美国CDC推荐用于抗流感病毒治疗，上市后迅速放量，2018年销售额约2.45亿美元，2019年一季度市场份额跃升至36%。 ZSP1273市场规模测算与潜力： 在流感治疗领域急需新型抗病毒药物的背景下，RNA聚合酶抑制剂类药物具备显著优势。若ZSP1273成功上市，将逐步分享抗流感病毒药物这一巨大市场。同时，随着流感防治知识的普及、流感与普通感冒区别的知晓度提升，流感发病人群中的整体求医率和抗病毒药物治疗率有望进一步升高。 根据详细测算，ZSP1273的市场规模有望超过22亿元人民币。测算依据包括： 人口基数： 儿童人口数235.26百万，成人人口数1160.12百万。 流感发病率： 儿童20%-30%，成人5%-10%。 发病人数： 儿童58.82百万，成人87.01百万。 抗流感病毒药物治疗比例： 儿童70%，成人30%。 公司产品渗透率： 儿童15%，成人25%。 治疗费用参考： 参考Xofluza（Baloxavir）在日本的单价（2438.8日元/20mg）和用法（单次口服，不同体重对应不同剂量），以及日本全疗程价格（儿童3414.32日元，成人4877.6日元）。 国内折价及预测平均治疗费用： 国内全疗程价格折价70%，预测平均治疗费用为儿童147.94元人民币，成人211.35元人民币。 分市场规模： 儿童市场规模预测9.14亿元，成人市场规模预测13.79亿元。 合计市场规模： 22.93亿元人民币。 NASH新药布局领先 在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）领域，公司采取了1项first-in-class和3项fast-follow（阳性化合物均有二期结果验证）的策略进行布局，研发进展在国内处于领先地位，在国际上亦具备竞争力。 盈利预测与投资评级 财务预测 基于公司传统业务的稳定增长以及流感、NASH等新药临床试验的稳步推进，研发成果逐步显现，预计公司2020-2022年将实现营业收入分别为22.60亿元、28.57亿元和31.59亿元；归母净利润分别为3.59亿元、4.48亿元和5.02亿元；每股收益（EPS）分别为0.44元、0.55元和0.62元。 投资评级 对应预测的每股收益，公司2020-2022年的市盈率（PE）分别为27.67倍、22.18倍和19.83倍。鉴于公司的发展前景，维持“推荐”评级。 风险提示 投资者需关注新药研发风险，包括研发失败、审批不通过或上市后销售不及预期等；同时，也需关注药品降价风险，可能对公司现有产品和未来新药的盈利能力造成影响。 总结 众生药业作为一家主营中药和化药的制药企业，在保持传统业务稳健发展的同时，正积极向创新药领域转型。尽管2019年及2020年一季度受非经常性损益和新冠疫情影响，公司财务表现短期承压，但剔除这些因素后，其核心业务仍展现出韧性。公司持续加大研发投入，在流感和NASH等前沿疾病领域布局了具有竞争力的创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，其研发进展顺利且市场潜力巨大，预计市场规模有望超过22亿元。随着创新药研发成果的逐步显现，公司有望迎来新的增长周期。尽管存在新药研发和药品降价等风险，但其创新驱动的长期增长潜力值得关注，因此维持“推荐”评级。

中心思想 研发投入影响短期业绩，Q1高增长预示拐点 浙江医药2019年业绩受ARX788临床费用高企影响，归母净利润同比下降5.97%，扣非净利润同比大幅下滑41.71%。然而，2020年第一季度公司实现归母净利润1.48亿元，同比增长11.64%，扣非净利润同比增长36.07%，显示出强劲的增长势头，验证了公司基本面拐点已至。 多元业务协同发展，戴维斯双击可期 公司在维生素、原料药和制剂三大业务板块协同发力，尤其受益于维生素产品价格上涨、奈诺沙星制剂放量以及创新药管线（如ARX788）的稳步推进。管理层积极调整销售策略并加强内部治理，预计未来业绩将加速释放，有望迎来“戴维斯双击”，即业绩增长与估值提升的双重利好。 主要内容 公司概况与核心业务 浙江医药作为国内维生素行业的龙头企业，其核心业务涵盖广泛，主要包括： 生命营养类产品： 如合成维生素E、天然维生素E、生物素、维生素A及其衍生物、维生素D3、β-胡罗卜素等。 医药产品： 包括抗耐药抗生素、心血管类及抗病毒类创新药物，其中部分为自主研发，部分为国外引进的抗肿瘤、抗感染类药物。 药物制剂产品： 如保健食品软胶囊、口服固体制剂、大容量注射液等。 2019年业绩承压与2020年Q1强劲增长 2019年年度业绩回顾： 公司全年实现营业收入70.44亿元，同比增长2.7%。 归属于母公司净利润为3.43亿元，同比下降5.97%。 扣除非经常性损益后的净利润同比大幅减少41.71%。 2019年Q4研发费用激增影响全年利润： 2019年第四季度单季度收入为17.24亿元，但归母净利润录得-1737万元，扣非归母净利润为-6886万元。这主要是由于ARX788的临床费用在四季度进行了大幅计提，单季度研发费用高达2.15亿元，几乎是前三季度研发费用总和，严重拖累了Q4及全年利润。公司计划未来通过寻找战略投资者来分摊新药研发的资金压力。 2020年第一季度业绩表现： 报告期内，公司实现营业收入16亿元，同比增长6.89%。 归属于母公司净利润为1.48亿元，同比增长11.64%。 扣除非经常性损益后的净利润同比增长36.07%。 尽管受到新冠疫情及复工复产推迟的影响，公司Q1利润增长仍超预期，显示出其业务的韧性和增长潜力。 三大业务板块协同发力驱动增长 维生素板块： 受新冠疫情导致的生产和供应链中断、下游库存低位运行以及猪周期回暖等多重因素影响，维生素A（VA）和维生素E（VE）价格持续上涨。欧洲疫情的蔓延进一步加速了海外企业产能受限，从而推动价格上涨。 根据Wind报价，VA（50万IU）价格自年初的310元/kg上涨至目前的525元/kg，涨幅超过50%。 VE（50%粉）价格自年初的48元/kg上涨至目前的75.5元/kg，涨幅同样超过50%。 维生素价格的显著上涨为公司带来了巨大的利润弹性。由于公司维生素装置于2月底才开工，预计从Q2开始，维生素业务将贡献更可观的利润。 制剂板块： 公司自主研发的奈诺沙星胶囊在本次疫情期间被武汉协和医院推荐为莫西沙星无效后的指定用药，获得了较大放量。 借此机会，奈诺沙星已成功进入国内多家重点医院，预计后续放量将更加迅速。 原料药板块： 受疫情在全球蔓延的影响，相关抗疫用药如万古霉素等高端抗生素需求旺盛，价格坚挺，为公司贡献了积极业绩。 2020年基本面催化剂与戴维斯双击预期 产品端催化剂： VE长景气周期正在逐步兑现，未来价格有望进一步增长，为公司带来更大的利润弹性。 5亿级大品种奈诺沙星注射液获批在即，将为公司贡献新的业绩增量。 ARX788乳腺癌三期临床稳步推进，胃癌一期临床正在入组。此前乳腺癌一期临床已证明其兼具安全性和疗效，未来获批上市的可能性较大，有望显著提升公司估值。 万古霉素505b2顺利完成验证，目前正在准备资料再提交。 管理端催化剂： 2020年起，公司积极调整销售策略，加强内部结构治理，提升利润管理水平，有望加速业绩释放。 ARX788三期临床和万古霉素505b2的有序推进，预示着新药研发和国际化战略将进一步提升公司估值。 结论： 2020年Q1业绩高增长验证了公司基本面拐点已至，未来有望加速成长，迎接戴维斯双击。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2020-2022年净利润分别为8.6亿元、11.20亿元和13.39亿元。 投资评级： 鉴于公司从维生素原料药向制剂国际化和创新药转型的积极态势，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 原料药价格波动风险、销量不达预期风险、其他风险。 总结 浙江医药在2019年因高额研发费用计提导致业绩承压，但2020年第一季度展现出超预期的强劲增长，验证了公司基本面拐点已至。公司在维生素、原料药和制剂三大业务板块协同发力，尤其受益于维生素产品价格的持续上涨、奈诺沙星制剂的市场拓展以及创新药ARX788的稳步推进。随着管理策略的调整和内部治理的加强，公司业绩有望加速释放，并凭借新药研发和国际化战略进一步提升估值，未来有望迎来业绩增长与估值提升的“戴维斯双击”。分析师维持“强烈推荐”评级，并预计2020-2022年净利润将持续增长。

# 中心思想 ## 基因行业领军者与精准医疗的深度布局 华大基因作为中国基因行业的奠基者，坚持“减少出生缺陷，加强肿瘤防控，精确治愈感染，助力精准医学”的方针，深入布局精准医疗。公司在生育健康、肿瘤防治、感染防控和多组学大数据等领域均有显著进展，并通过推广自主高端国产测序平台，提升数据质量和市场竞争力。 ## 新冠疫情下的业绩增长与未来展望 新冠疫情爆发后，华大基因的检测试剂盒需求大增，公司快速提升产能和检测通量，保证了检测产品及服务的供应，并全力满足全球疫情防控的需要。公司感染防控业务及精准医学检测综合解决方案业务在报告期内实现了高速增长。预计公司未来几年营业收入和归母净利润将保持增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司简介及财务表现 * **公司概况**：华大基因是中国基因行业的奠基者，致力于精准医疗的深入布局。 * **2019年业绩**：公司实现营业收入28.00亿元，同比增长10.41%；实现归母净利润2.76亿元，同比下降-28.53%。 * **2020Q1业绩**：公司实现营业收入7.91亿元，同比增长35.78%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长42.59%。 * **财务指标预测**：预计公司2020年-2022年营业收入分别为39.76亿、40.30亿元、44.54亿元；归母净利润分别为4.52亿元、4.70亿元、5.46亿元；EPS分别为1.13元、1.17元、1.37元。 ## 精准医疗布局与业务进展 * **遗传缺陷防控**：生育产品临床检测累计服务近1100万人次，完成超过600万例无创产前基因检测，为超过50万人进行地中海贫血基因检测。生育检测服务总计实现营收11.76亿元，同比增长11.56%。 * **肿瘤精准防治**：与400家以上三甲医院建立长期业务合作关系，累计提供超过8万人的肿瘤基因检测服务；累计完成超过460万例HPV检测。肿瘤检测服务总计实现营收2.83亿元，同比增长5.73%。 * **国产测序平台推广**：推广自主DNBSEQTM核心技术，多组学大数据业务实现营收6.81亿元，同比增长-0.53%。 * **感染防控业务**：感染防控业务实现0.81亿，同比增长52.32%。 * **综合解决方案服务**：精准医学检测综合解决方案实现营收5.71亿元，同比增长21.36%。 ## 新冠病毒检测与“火眼”实验室 * **核酸诊断“金标准”**：核酸检测灵敏度较高，可在患者潜伏期内确诊；总抗体的检测可有效防止漏检的发生。 * **试剂盒产能与认证**：华大基因新冠病毒核酸检测试剂盒产能达到200万人份/天，获得中国CFDA、欧盟CE、美国FDA、日本PMDA、澳大利亚TGA产品认证。 * **“火眼”实验室**：国内已建成10个以上火眼实验室，国内检测通量可达到6万例/天，累计检测样本约71万例；国际累计启动73个火眼实验室，国际检测通量超过约22万例/天。 ## 基因测序技术与行业地位 * **精准医疗关键技术**：基因测序为实现精准医疗的关键技术，可有效实现针对疾病的精准医疗。 * **自主研发与国产替代**：华大基因作为中国基因行业的奠基者，已实现测序平台技术的自主研发，发改委等8部委颁布的促进首套测序仪入院的鼓励政策将加快国产替代。 # 总结 ## 核心业务稳健增长与疫情带来的新机遇 华大基因作为基因行业的领军企业，在精准医疗领域深耕多年，各项业务稳健发展。新冠疫情爆发后，公司凭借快速反应和强大的技术实力，在检测试剂盒的研发、生产和应用方面取得了显著成绩，为疫情防控做出了重要贡献，同时也为公司带来了新的发展机遇。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券首次覆盖华大基因，给予“推荐”评级，并提示投资者关注疫情发展不及预期、产品销售不及预期以及行业竞争加剧等风险。

　　储油能力告急空头逼仓，负油价首现。4月20日纽约原油期货价格收盘时罕见跌入负值，收于每桶-37.63美元，跌幅超过300%。负油价并不反应原油真实价值，一方面反映的是现货仓储的紧张和交割的困难，另一方面则是由于很多并不想要现货交割的投机多头被迫平仓或转仓造成了WTI05合约的大幅下跌。美国爆发的新冠疫情极大的影响了石油产品消费，美国炼油厂日产量降至1280万桶，同比降24%，接近08年金融危机时的近三十年来最低水平。需求萎缩而页岩油产量并未大幅下降，库欣地区原油库存已达76%，即将在5月中旬被原油占满。布伦特原油期货价格不会出现负值，WTI06合约依然存在破零可能。 　　需求主导油价低迷，油价完成阶段性筑底，原油价格有望在Q3开始迎来反弹。OPEC+达成历史性协议、在5月将产量削减970万桶/日，短期内也不够抵消疫情造成的可能高达2000万桶/日的需求损失。从成本角度分析，油价已经完成筑底，但短期上涨动能不足。全球主要国家当前新冠疫情的形势正在逐渐好转，德国已经率先复工，美国联邦政府公布了逐步让美国重启的三步计划。因此原油价格有望在Q3开始迎来反弹，在那之前油价运行中枢依然将会围绕在布油30美元/桶左右。持续低油价下，原油产能被动退出将会大幅增加，原油价格未来或由边际成本定价，1-2年内重回60美元/桶。 　　美国油商破产、违约或将引发金融风险，油价暴跌也对大宗能化商品市场产生了巨大的冲击。大部分的能源化工商品价格都出现了大幅度的下跌，但是涨跌幅度有差别且存在结构性机会：越靠近产业链上游跌幅越大，石脑油、纯苯、PX和PTA跌幅都在30%以上；受到新冠疫情影响部分医用防护材料价格不跌反涨或下跌很少，主要包括口罩用材料聚丙烯、口罩用弹性材料氨纶、锦纶等。随着新冠疫情逐渐得到控制，全球经济重启必将带来需求的反弹，预计后续海外各国也将启动政府投资拉动消费。我们认为重大的变革之下同时也蕴藏着重大的投资机会 　　投资策略：中短期看好烷烃裂解和民营炼化，中长期看好油气公司业绩弹性。 　　风险提示：全球疫情防控不及预期，原油价格大幅波动，中美贸易争端加剧。

# 中心思想 ## 产品结构优化与核心竞争力提升 迪瑞医疗通过不断的产品结构优化和技术创新，持续增强其在医疗检验领域的竞争力。公司在生化分析、尿液分析等核心产品线上保持稳健增长，同时积极拓展妇科分泌物分析和化学发光免疫分析等新产品线，为未来的业绩增长奠定基础。 ## 疫情影响下的业绩分析与展望 短期内，新冠疫情对公司的常规医疗服务产生了一定的负面影响，导致2020年一季度业绩下滑。但长期来看，随着疫情的有效控制和诊疗秩序的恢复，公司业务有望逐渐恢复，且国际市场销售的增长也为公司业绩提供了支撑。 # 主要内容 ## 公司简介与经营概况 迪瑞医疗是国内领先的医疗检验仪器及配套试剂制造商，主营业务为医疗检验仪器及配套试纸试剂的研发、生产与销售。产品应用于日常体检及病情诊断，通过对人体尿液、血液等体液的检验，为预防、治疗疾病提供身体指标信息。 ## 2019年及2020年一季度业绩分析 * **2019年业绩**：公司2019年实现营业收入10.09亿元，同比增长8.07%；实现归属上市公司股东的净利润2.32亿元，同比增长17.28%。 * **2020年Q1业绩**：2020年Q1实现营业收入1.73亿元，同比下降26.06%；实现归属上市公司股东的净利润0.38亿元，同比下降21.03%。业绩下滑主要受疫情影响，但仪器出货量有所增加，利好后疫情期的试剂销售。 ## 体外诊断行业发展与公司业务增长 体外诊断行业发展前景广阔，预计2017年到2024年复合增速达到19.2%。公司强化销售渠道建设，加大产品推广力度，核心产品线生化分析、尿液分析收入增长态势良好。 ## 新产品线发展 全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600市场渗透率稳步攀升，2019年产品销售规模在2000万以上。同时，公司继续加快推进多型号化学发光免疫分析，截至2019年底，已经有约77项配套试剂获批，单台仪器盈利能力不断提升。 ## 研发创新与核心竞争力 公司高度重视技术研发，实现多条产品线研发项目同时开展，研发产品涵盖生化分析、尿液分析、血细胞分析、妇科分泌物分析、化学发光免疫分析、凝血分析等系列，持续增强公司核心竞争力。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2020年-2022年实现营业收入分别为10.34亿元、11.12亿、12.19亿元；归母净利润分别为2.62亿元、3.03亿元和3.50亿元；EPS分别为0.95元、1.10元和1.27元，对应PE分别为21.63X、18.66X和16.15X。维持“推荐”评级。 ## 财务数据预测 报告提供了详细的资产负债表、利润表和现金流量表预测，以及主要财务比率分析，为投资者提供参考。 # 总结 ## 核心竞争力与未来增长潜力 迪瑞医疗凭借其在体外诊断领域的深厚积累和不断创新的精神，持续优化产品结构，提升核心竞争力。尽管短期内受到疫情影响，但随着疫情的缓解和新产品线的拓展，公司有望实现业绩的稳健增长。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券维持对迪瑞医疗的“推荐”评级，并提示投资者关注产品销售和研发进度不及预期的风险。

中心思想 新冠疫情催化POCT需求爆发，万孚生物业绩弹性显著 2020年第一季度公司实现营业收入5.52亿元，同比增长21.92%；归母净利润0.98亿元，同比增长34.82%，扣非后净利增长38.74%，业绩符合预期。 新型冠状病毒抗体检测试剂盒获得中国NMPA和欧盟CE双证，已出口至韩国、德国、意大利、巴西等20多个国家和地区，预收款项达4.14亿元，经营活动现金流净额同比增长1994.99%。 海外疫情持续蔓延带动订单需求旺盛，预计二季度业绩增长依然可观，新冠检测试剂盒成为短期业绩核心驱动力。 政策与技术创新双轮驱动，长期增长逻辑清晰 国内分级诊疗政策推动医疗资源下沉，胸痛中心建设要求急诊科开展24小时床旁检测（肌钙蛋白、D-二聚体等），促进POCT产品在临床科室覆盖率提升，公司心脑血管疾病产品线受益明显。 应对重大传染疫情，现场快速检测需求增强，科技部发布《新型冠状病毒现场快速检测产品研发应急项目申报指南》，明确核酸、抗原、抗体三类现场快速检测手段的发展方向。 分子诊断POCT技术门槛高、市场由国际巨头垄断，万孚生物于2017年以约1.25亿元认购英国Atlas Genetics公司14.95%股权，切入分子诊断POCT赛道，为长期发展储备技术动力。 主要内容 事件 公司2020年第一季度实现营业收入5.52亿元，同比增长21.92%；归母净利润0.98亿元，同比增长34.82%；扣非后净利润0.95亿元，同比增长38.74%；经营活动现金流净额4.88亿元，同比增长1994.99%；EPS为0.29元，业绩符合预期。 深耕POCT行业 公司经过多年积累，已形成依托九大技术平台涵盖心脑血管、传染病、毒检、炎症等领域的丰富产品线，充分满足分级诊疗、胸痛中心建设及临床科室对POCT产品的需求，奠定行业龙头地位。 新冠病毒检测试剂盒业务快速增长 疫情爆发后公司紧急研发新冠病毒检测试剂，优先保障国内需求。三款产品取得欧盟CE认证，其中抗体检测试剂盒（胶体金法）同时获得中国NMPA和欧盟CE双证。 海外订单需求旺盛，截至一季度末预收款项达4.14亿元，现金流充裕。产品覆盖韩国、德国、意大利、巴西、委内瑞拉等20多个国家和地区，二季度业绩增长预期可观。 行业及政策面向好 分级诊疗政策持续推动医疗资源下沉，促进POCT行业快速增长。胸痛中心建设要求急诊科开展24小时床旁检测（肌钙蛋白、D-二聚体），拉动公司心脑血管疾病产品销售。 POCT产品的快捷、便利特性满足临床科室对快速确诊、实时监控、用药指导的需求，覆盖率有望持续提升。 应对重大传染疫情与核酸现场检测 核酸检测试剂盒依赖专业PCR设备及标准实验室，二级以下医院难以开展。科技部发布《新型冠状病毒(2019-nCoV)现场快速检测产品研发应急项目申报指南》，征集现场快速检测产品。 核酸现场快速检测设备及试剂：为患者确诊提供现场快速检测手段，缓解检测压力。 抗原快速检测试剂：为疑似患者排查和无症状感染者筛查提供不依赖设备的现场检测手段。 抗体快速检测试剂：为疑似患者排查提供血液样本的现场快速和高通量检测手段。 分子诊断POCT布局 分子诊断POCT将核酸提取、扩增及检测整合，技术门槛极高，目前市场由罗氏、赛沛、梅里埃、Alere等巨头垄断。 万孚生物于2017年以约1.25亿元认购英国Atlas Genetics公司14.95%股权，切入分子诊断POCT赛道。主要平台对比：Cephid GeneXpert（20-120min）、Roche Cobas Liat（20min）、BioFire FilmArray（45-60min）、Alere i（8-15min）、Atlas Genetics io（30min）等。 盈利预测与投资评级 预计2020-2022年营业收入分别为28.09亿元、35.53亿元、44.52亿元；归母净利润分别为5.59亿元、7.34亿元、9.57亿元；EPS分别为1.63元、2.14元、2.79元；对应PE分别为55.25X、42.10X、32.28X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：产品销售、市场推广不及预期。 总结 综合业绩驱动因素与投资价值评估 短期增长明确：新冠疫情下，公司新冠检测试剂盒业务快速放量，海外订单旺盛，一季度预收款和现金流大幅增长，二季度业绩有望延续高增长。 中长期逻辑扎实：分级诊疗、胸痛中心建设等政策红利持续释放，POCT临床渗透率提升；公司全品类产品布局（九大技术平台）奠定龙头地位；前瞻性布局分子诊断POCT领域，通过对外并购获取核心技术，为未来增长储备新动能。 财务表现稳健：2020Q1营收及净利润增速超30%，毛利率维持68%左右，净资产收益率预计从2019年的17.43%提升至2022年的26.56%，盈利能力持续增强，建议积极关注公司后续发展。

中心思想 养殖业务盈利超预期，成为2020Q1业绩扭亏的核心驱动力 公司2020Q1预计归母净利润4.3-5.1亿元，同比扭亏。主要原因是养殖板块量利齐升：出栏23.9万头，头均收入4526元，完全成本控制在23-24元/公斤，头均盈利超过1500元，盈利能力业内领先。这一数据侧面印证了公司非洲猪瘟防疫得当，压栏无忧，得以充分享受猪价高位景气。 转基因育种前景广阔，先发优势有望构建长期护城河 公司DBN9936转基因玉米已获生物安全证书，二代三代品种实验与审批持续推进。转基因种子商用落地预计带来玉米种子市场规模翻倍，公司凭借近十年深耕，预计在3-5年内保持寡头垄断地位。假设30%市占率，预计21-22年可贡献3-5亿元利润增厚，成为中长期重要增长点。 主要内容 一、事件：2020Q1业绩预告 公司公告2020Q1预计归母净利润4.3-5.1亿元，同比扭亏，业绩大幅改善主要源于养殖业务盈利兑现。 二、公司简介 公司是国内规模最大的预混合饲料企业，产业涵盖畜牧科技与服务、种植科技与服务、农业互联网三大领域，主营产品包括畜禽饲料、兽药疫苗、种猪与作物种子、农药化肥及农业互联网与金融服务等。 三、养殖业务分析 防疫得当，养殖盈利贡献超预期 公司2020Q1养殖平台出栏合计23.9万头，预计权益出栏15-17万头。头均收入达4526元/头，均重超130公斤，价格与出栏体重均处于行业最优水平。完全成本控制在23-24元/公斤，头均盈利超1500元，盈利能力业内领先。防疫能力优势直接转化为低成本和高收益。 养殖全年量利齐升，饲料业务边际改善 生产性生物资产自2019Q2环比回升，2020Q1能繁母猪存栏达10万头以上，后备母猪存栏10万头以上，预计全年出栏量逐季释放，叠加出色防疫能力，生猪板块有望量利齐升。能繁母猪及生猪存栏环比改善将促进前端料需求，饲料业务有望持续边际改善，贡献稳定收益。 四、转基因种业先发优势 公司转基因育种历经近十年深耕，DBN9936转基因玉米品种已获转基因生物安全证书，二代三代品种实验与审批同步推进。转基因种子商用落地将带来显著市场扩容和龙头壁垒提升，玉米种子市场规模预期翻倍。公司具备明显先发优势，预计3-5年内保持寡头垄断地位，假设市占率30%，预计转基因种子业务在21-22年能带来3-5亿元利润增厚。 五、盈利预测及投资评级 不考虑转基因种业贡献，预计公司2019-2021年净利润分别为5.12、25.04和27.33亿元，对应EPS分别为0.12、0.59和0.64元。当前股价对应PE分别为68、14和13倍。维持“强烈推荐”评级。风险提示：非洲猪瘟疫情风险；转基因商用落地不及预期。 总结 大北农2020Q1养殖业务盈利超预期，凭借出色的防疫能力和成本管控，实现头均盈利1500元以上，盈利能力业内领先。公司生产性生物资产持续增长，全年养殖业务有望量利齐升，饲料业务边际改善。同时，公司在转基因种业领域深耕近十年，先发优势明显，转基因商用落地有望开辟新的增长空间，预计21-22年利润增厚显著。整体来看，公司处于养殖景气周期与转基因商业化前夜，投资价值凸显，维持“强烈推荐”评级。