# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **资产注入与外延式发展**：中国医药通过收购海南康力股权，持续推进资产注入，丰富医药工业产品线，并有望受益于控股股东通用技术集团的持续资产注入承诺。 * **工商贸协同发展**：公司医药工业、医药商业、国际贸易三大业务板块稳健发展，通过并购、设立子公司等方式完善全国商业网络布局，形成协同效应，提升整体竞争力。 # 主要内容 ## 公司动态事项点评 ### 收购海南康力54%股权：资产注入持续推进 公司以2.86亿元收购海南康力54%股权，完成后公司持有海南康力54%股权。海南康力以冻干粉针剂、无菌粉针剂为主，涵盖抗生素、营养用药、心脑血管用药等领域，拥有7条生产线并通过新版GMP认证。海南康力2016年实现营业收入2.19亿元，净利润3224.90万元，本次交易对应PE为16.43倍。预计本次交易将给公司每年增加归母净利润约1750万元，与公司现有的工商贸业务协同发展，增厚公司业绩。 ## 工商贸三大业务板块稳健发展 公司医药工业、医药商业、国际贸易三大业务稳健发展： * **医药工业**：主导产品阿托伐他汀钙销量同比增长，新产品瑞舒伐他汀钙胶囊销量同比增长超106%，同时获得多个品种的临床批件，产品管线布局丰富且盈利能力不断提高。 * **医药商业**：战略布局全国商业网络，投资并购河南泰丰，并在黑龙江、广东、湖北设立新公司，完善区域市场医药商业战略布局，提高市场地位。 * **国际贸易**：与委内瑞拉国家外贸公司签订医疗产品的一般贸易合同，合同总金额约1.1亿美元，有利于公司国际贸易业务业绩稳健增长。 公司通过收购海南康力进一步丰富医药工业业务的产品管线布局，同时在医药商业方面通过并购、设立省级子公司，完善全国商业网络布局，通过国际贸易业务进口代理产品并植入自有商业渠道销售，形成工商贸三大业务协同发展的经营格局。 ## 风险提示 * 两票制等行业政策风险 * 产品销售不及预期风险 * 海外贸易合同不及预期风险 * 资产注入低于预期风险 ## 投资建议 * **维持“谨慎增持”评级** 预计17、18年实现EPS为1.09、1.29元，以6月7日收盘价25.20元计算，动态PE分别为23.16倍和19.47倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为22.58倍，公司市盈率略高于行业平均水平。公司控股股东通用技术集团是国务院国资委批准的以医药为主业的三家央企之一，公司作为通用技术集团下属统一的医药上市平台，具有工商贸一体化的完整医药产业链。 # 总结 本报告分析了中国医药（600056）通过收购海南康力股权，持续推进资产注入，丰富医药工业产品线，并有望受益于控股股东通用技术集团的持续资产注入承诺。同时，公司医药工业、医药商业、国际贸易三大业务板块稳健发展，通过并购、设立子公司等方式完善全国商业网络布局，形成协同效应，提升整体竞争力。维持“谨慎增持”评级。

中心思想 行业寒冬已过，政策回暖助推疫苗行业复苏 2016年山东疫苗事件导致行业遭受重创，相关负面影响目前已基本出尽。政策层面出现明显回暖迹象，国务院修订《疫苗流通和预防接种管理条例》并发布行业规范文件，二类疫苗流通方式改革后，疫苗企业的生产和销售逐步恢复，行业有望触底反弹并恢复快速增长。 四大重磅品种研发领先，公司业绩反转可期 沃森生物拥有13价肺炎结合疫苗、HPV疫苗、曲妥珠单抗生物类似药、英夫利昔单抗生物类似药等4个已进入III期临床的重磅品种，每个品种全球销售额均超10亿美元，研发进度国内领先，预计2018-2020年陆续上市，将成为公司未来业绩爆发点。同时公司采取开源节流多重举措力争实现2017年经营性扭亏，业绩反转可期。 主要内容 一、公司是研发能力强劲的疫苗行业龙头 1.1 公司基本情况 沃森生物成立于2001年，是国内创新驱动型生物制药企业，覆盖传统疫苗、新型疫苗、单抗药物和血液制品等领域。公司独立承担数十项国家及省市重大科技专项，新产品研发和产业化能力国内领先。目前6个产品7个品规获得生产批件，数十个产品处于临床研究或临床前阶段。主要生产和销售自主疫苗产品包括Hib疫苗、AC结合疫苗、AC多糖疫苗、ACYW135多糖疫苗等，今年3月23价肺炎疫苗获批，正在推进上市。 1.2 国资平台股权注入 2016年9月，云南省工投集团以10.04元/股受让公司8.76%股权成为第一大股东。工投集团将协助公司制定战略规划、共建并购基金、推荐人才、争取政府支持、提供资金保障等全方位多层次合作。 1.3 多重举措力争今年实现经营性扭亏 2016年公司营业总收入5.91亿元，同比下降41.25%；归母净利润7046万元（主要依靠非经常性损益）。公司将通过深度开拓现有产品市场、推动23价肺炎疫苗和百白破疫苗上市、子公司提供技术服务增加收入、严控费用等措施实现经营性扭亏。 二、公司疫苗业务情况 2.1 疫苗市场情况 全球疫苗消费量年增长率约10%，重磅品种有13价肺炎结合疫苗、HPV疫苗、流感疫苗等。我国是全球最大疫苗生产国之一，2016年批签发5.536亿剂，预计2020年市场规模达310亿元。山东疫苗事件导致2016年全国批签发总量下降3.99%，二类疫苗下降5.31%。政策改革后行业逐步复苏。 2.2 公司疫苗产品2016年总体批签发数量增长15.58% 公司自主产品总体批签发同比增长15.58%。Hib疫苗批签发346.55万剂（下降11.19%），AC结合疫苗批签发115.48万剂（增长313.23%），AC多糖疫苗批签发586.93万剂（增长31.35%），ACYW135多糖疫苗批签发34.20万剂（下降52.60%）。 2.3 23价肺炎疫苗将成为公司新的收入增长点 2017年行业复苏背景下，公司主要产品批签发量有望增长。23价肺炎疫苗获批即将上市，国内市场由成都所和两家外企供应，随着老龄人口增多和政府福利政策扩大，该品种市场空间逐步扩大。 2.4 重磅新型疫苗研发进度国内领先 13价肺炎结合疫苗III期临床进展顺利，已完成血清采集送检，辉瑞该产品全球年销售额57.18亿美元。2价HPV疫苗III期临床持续开展妇科随访，进度国内领先，有望首家上市；9价HPV疫苗申报临床获受理。这两个品种全球销售额均超20亿美元。 三、公司单抗药物业务情况 3.1 单抗药物市场情况 2016年全球单抗药物销售总额近1000亿美元，全球销量前10药物中有6个单抗药物。2016年中国单抗市场约94亿元，预计2020年达280亿元，主要驱动力为新药上市、医保覆盖和大病医保。 3.2 公司曲妥珠单抗和英夫利昔单抗生物类似药均已进入三期临床 曲妥珠单抗（赫赛汀）2015年全球销售额68亿美元，适应症为HER-2阳性乳腺癌和胃癌，国内使用率低、增速快。英夫利昔单抗（类克）峰值销售额92亿美元。两个品种均进入III期临床，预计2019年前后上市。此外，阿达木单抗生物类似药韩国I期基本完成，PD-1单抗、IL-6单抗等获临床试验批件，研发储备丰富。 四、盈利预测 4.1 预测假设 假设新产品研发顺利、费用率稳定、毛利率稳定。 4.2 盈利预测 预计2017/2018年EPS为-0.02/0.02元，净利润增速-145.63%/199.30%。 五、投资评级 以2017年6月2日收盘价12.09元计算，2017/2018年PE分别为-578.19倍和582.29倍，估值高于行业平均值。公司作为国内疫苗龙头，行业复苏下生产经营恢复常态，四大重磅品种研发国内领先，业绩反转可期，给予“谨慎增持”评级。 六、风险提示 6.1 研发风险 药品研发存在不确定性，注册审批标准提高加大研发风险。 6.2 政策风险 监管力度不断加强，从研发到流通各环节要求提升，企业需快速适应。 6.3 市场竞争风险 公司现有产品均非独家，竞争厂家众多，传统疫苗市场竞争激烈。 6.4 整合风险 2012年以来外延并购增多，管理范围扩大，存在整合风险。 七、附表 包含损益简表及预测（2015-2019年）和公司历年财务指标（2012-2016年）。 总结 行业背景：2016年山东疫苗事件负面影响基本出尽，政策回暖，疫苗行业有望恢复快速增长。公司2016年批签发总量增长15.58%，显示出较强韧性。 经营现状：公司采取开源节流多重举措力争2017年实现经营性扭亏，现有产品深度开拓、新产品23价肺炎和百白破疫苗上市、子公司技术服务创收、严控费用支出。国资平台注入提供全方位支持。 核心看点：四大重磅品种（13价肺炎结合疫苗、HPV疫苗、曲妥珠单抗生物类似药、英夫利昔单抗生物类似药）均已进入III期临床，研发进度国内领先，每个品种有望贡献超10亿元销售额，预计2018-2020年陆续上市，将成为公司未来业绩爆发点。 财务预测：预计2017年EPS为-0.02元（暂亏），2018年EPS为0.02元，2019年EPS为0.09元，业绩将逐步反转。但需关注研发风险、政策风险、市场竞争风险和整合风险。 投资建议：给予“谨慎增持”评级，看好公司作为国内疫苗龙头在行业复苏背景下的恢复性增长，以及四大重磅品种上市带来的长期增长潜力。

中心思想 本报告的核心观点是：国务院印发的《深化医药卫生体制改革2017年重点工作任务》对医药行业发展具有深远影响，将推动行业结构调整和资源整合，并为部分细分领域带来新的发展机遇。报告维持医药行业“增持”评级，并推荐受益于医改政策的几类公司。 医改政策驱动行业变革 2017年医改政策重点关注分级诊疗、现代医院管理、全民医保、药品供应保障和综合监管五大方面，这些政策将深刻改变医药行业的格局，推动行业向更高质量、更有效率的方向发展。 主要内容 分级诊疗：基层医疗市场潜力巨大 《工作任务》提出要扩大分级诊疗试点范围，全面启动医联体建设，这将显著提升基层医疗机构的服务能力和地位，为基层医疗市场带来巨大的发展机遇。 受益企业包括能够顺应分级诊疗制度推行并从中受益的公司，例如爱尔眼科和九州通等。 现代医院管理：公立医院改革释放民营医疗市场空间 政策强调合理控制公立医院规模和医疗费用增长，取消药品加成，降低药占比。这些措施将限制公立医院的发展，为民营医疗服务提供更大的市场空间，同时促进处方外流，利好零售药店。受益企业包括民营医疗服务行业公司，例如通策医疗，以及受益于处方外流的药品零售企业，例如益丰药房和老百姓。 全民医保：医保控费推动国产替代 医保支付方式改革将加强医保控费，这将有利于国产创新药、优质仿制药和国产优质医疗器械凭借性价比优势获得市场份额，实现进口替代。受益企业包括国产创新药和优质仿制药生产企业，例如恒瑞医药和亿帆医药等。 药品供应保障：行业整合加速 “一致性评价”和“两票制”的持续推进将加速医药行业整合，拥有更好质量、品种和创新能力的企业以及规模更大、管理更规范的医药流通龙头企业将受益。受益企业包括全国性及区域性医药流通龙头企业，例如上海医药、国药股份和国药一致等。 综合监管：规范行业发展 更全面、严格、科学的监管将引导医药行业健康发展，提升行业整体规范化水平。 行业经济数据跟踪 报告提供了2017年1-3月医药行业经济数据，包括累计产品销售收入（6749.10亿元，同比增长11.00%）和累计利润总额（718.10亿元，同比增长13.40%）。这些数据显示医药行业保持稳健增长态势。 投资建议 报告维持医药行业“增持”评级，并建议关注受益于医改政策的几类公司，包括：布局基层医疗、受益于“两票制”的医药流通龙头企业、受益于处方外流的药品零售企业、受益于医保支付方式改革的国产创新药和优质仿制药生产企业以及受益于医疗服务价格改革和公立医院规模控制的民营医疗服务行业公司。 总结 本报告基于国务院发布的《深化医药卫生体制改革2017年重点工作任务》，对医药行业未来发展趋势进行了分析。报告认为，医改政策将推动行业结构调整和资源整合，并为部分细分领域带来新的发展机遇。报告维持医药行业“增持”评级，并推荐了多家受益于医改政策的上市公司，为投资者提供投资参考。 报告中提供的行业经济数据也佐证了医药行业持续增长的态势。 然而，投资者需注意报告中提到的免责条款，投资决策应基于自身情况进行独立判断。

中心思想 北京区域稳健增长与省外扩张并举： 嘉事堂在北京地区保持稳健增长的同时，积极通过外延式并购拓展省外市场，实现业绩的快速增长。 GPO业务潜力巨大： 公司在GPO业务上积累了丰富经验，与多家企业签订合作协议，未来有望将GPO模式推广至全国，成为新的业绩增长点。 主要内容 公司动态事项点评 业绩增长分析： 嘉事堂2016年营收同比增长33.80%，归母净利润同比增长28.98%；2017年一季度营收同比增长25.02%，归母净利润同比增长30.47%。 区域市场表现： 北京地区2016年收入同比增长10.67%，毛利率提升1.89个百分点。省外地区收入增速明显高于北京地区，成为业绩主要增长点。 并购扩张 收购陕西嘉事堂医药： 公司于2016年10月收购西安欣森医药51%股权，更名为陕西嘉事堂医药，并于2016年第四季度完成并表。 拟收购成都荣锦： 公司拟收购成都荣锦51%股权，后者承诺2017H2-2020年实现销售收入和扣非净利润目标。 收购器械子公司少数股东股权 收购方案： 公司拟发行2,054万股募集8.48亿元收购12家器械子公司的少数股东股权，发行价格为41.30元/股。 收购影响： 收购完成后，公司对12家器械子公司的持股比例将增加至75%，有利于提高控制力，并增厚公司业绩。 GPO业务 GPO业务进展： 公司与首钢总公司的实际销售收入达6.61亿元，同比增长5.59%，与中航医疗签订战略合作协议。 GPO模式推广： 公司在GPO业务运营上具有丰富经验，未来有望复制“首钢”GPO模式推向全国市场。 投资建议 评级与估值： 给予“谨慎增持”评级，预计17、18年实现EPS为1.15、1.44元，动态PE分别为35.99倍和28.83倍。 投资逻辑： 公司是北京地区的大型医药商业公司，受益于阳光采购，省外业务通过外延式并购保持较快增速；建立了国内最大的高值医疗器械销售网络；不断尝试、探索、复制GPO、PBM等新型业务模式。 总结 嘉事堂通过北京区域的稳健增长和省外市场的积极扩张，实现了业绩的快速增长。收购西安欣森医药和拟收购成都荣锦的举措，进一步拓展了公司在陕西省和四川省的药品配送业务。收购器械子公司少数股东股权，有利于提高公司对器械子公司的控制力，并增厚公司业绩。GPO业务方面，公司积累了丰富经验，未来有望将GPO模式推广至全国，成为新的业绩增长点。综合考虑，给予公司“谨慎增持”评级。

# 中心思想 ## 业绩增长与盈利能力提升 本报告的核心观点是富祥股份凭借其在β-内酰胺酶抑制剂市场的优势地位，以及他唑巴坦产品量价齐升的态势，实现了业绩的快速增长和盈利能力的显著提升。公司通过规范市场认证、产能扩张以及并购等战略举措，进一步巩固了其市场竞争力，未来发展前景值得期待。 ## 投资评级调升的逻辑 基于公司良好的发展态势和未来增长潜力，上海证券研究所将富祥股份的投资评级调升至“增持”。这一评级调整是基于对公司产品竞争优势、市场开拓能力以及产能瓶颈缓解等因素的综合考量。 # 主要内容 ## 公司动态 * **利润分配预案** * 公司发布2016年年度报告及2017年一季报，同时发布2016年利润分配预案，拟每10股派现5元（含税）。 ## 事项点评 * **业绩快速增长，利润增速高于收入增速** * 2016年全年营业收入7.64亿元，同比增长31.73%；归母净利润1.74亿元，同比增长85.80%，利润增速高于收入增速，主要原因是公司销售毛利率水平提升。 * 2017年一季报营业收入2.31亿元，同比增长44.27%；归母净利润5,074.97万元，同比增长37.62%。 * **产品结构分析** * β-内酰胺酶抑制剂系列产品实现收入4.84亿元，同比增长34.11%，毛利率为49.57%（+8.90pp）。舒巴坦酸、舒巴坦钠通过日本PMDA认证，开拓了日本市场，并成为辉瑞、默克的供应商。 * 培南系列实现收入2.26亿元，同比增长25.90%，毛利率为31.05%，同比提升4.82pp，得益于原材料价格小幅回落及规模效应。 * **毛利率提升原因** * 公司2016年销售毛利率为42.75%，同比上升7.28pp，与高毛利产品他唑巴坦销售占比提升及规范市场订单量占比提升有关。 * **产能扩张与市场机遇** * 募投项目50吨/年高品质他唑巴坦，预计2017年年末实现投产，有利于缓解产能瓶颈，并为未来的新品种提供生产发展空间。 * 预测他唑巴坦下半年的产能能够稳定在100吨/年，价格或继续上涨，有望同比上涨超30%并保持。 * **并购与多元化发展** * 公司2016年收购潍坊奥通70%股权，潍坊奥通主要产品为嘧啶和嘌呤，2016年9-12月实现营业收入1088万元，同比保持较快增速。 * **费用分析** * 公司2016年摊销股权激励费用1598万元，加上研发费用投入3100万元及职工薪酬的上升，导致管理费用率和期间费用率同比上升较快。今年股权激励费用预计有1400万，或对公司业绩将产生一定影响。 ## 风险提示 * 他唑巴坦提价不及预期；股东减持风险；环保及生产安全风险等。 ## 投资建议 * **评级调升与估值分析** * 未来六个月内，调升“增持”评级。 * 预计17、18年实现EPS为2.24、3.10元，以4月25日收盘价54.80元计算，动态PE分别为24.47倍和17.68倍。 * 同类型可比上市公司17年、18年市盈率中值为31.34倍、24.28倍，公司市盈率低于行业平均水平。 * **投资逻辑** * 他唑巴坦有望维持量价齐升的态势，公司在生产工艺、产品质量控制等方面具有竞争优势，有利于公司业绩快速增长。 * 公司通过规范市场认证有助于进一步开拓高端市场，提高公司整体的盈利能力。 * 公司募投项目进展顺利，同时并购潍坊奥通有助于缓解公司的产能瓶颈。 ## 盈利预测与估值 * **关键财务数据预测** * 对2017E、2018E、2019E的营业收入、归属于母公司的净利润、每股收益等关键财务数据进行了预测，并给出了相应的增长率和市盈率。 # 总结 ## 核心竞争力与增长动力 富祥股份凭借其在β-内酰胺酶抑制剂市场的领先地位，以及他唑巴坦产品量价齐升的有利因素，实现了业绩的快速增长。公司通过规范市场认证、产能扩张以及并购等战略举措，不断提升其核心竞争力，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。 ## 投资价值与评级展望 综合考虑公司良好的发展态势和未来增长潜力，上海证券研究所将富祥股份的投资评级调升至“增持”，反映了对公司未来发展前景的乐观预期。投资者应关注公司在产能扩张、市场拓展以及产品创新等方面的进展，以把握投资机会。

# 中心思想 * **业绩增长与挑战并存：** 美康生物2016年收入端实现快速增长，但净利润增速相对较慢，主要原因是医学诊断服务业务尚处于培育期，多数医学检验所亏损。 * **“产品+服务一体化”模式潜力：** 看好公司未来“产品+服务一体化”发展模式，以及与日立诊断的合作，认为这将提升公司品牌形象和业绩水平。 ## 收入增长迅速但盈利能力待提升 美康生物的营业收入快速增长，主要得益于并购和业务扩张，尤其在体外诊断试剂、仪器和医学诊断服务方面。然而，由于新布局的医学诊断服务业务仍在培育期，多数医学检验所处于亏损状态，导致净利润增长相对较慢。 ## 看好“产品+服务一体化”模式 公司积极推进“产品+服务一体化”商业模式，并与日立诊断合作，有望提升品牌效应和业绩。通过经销商渠道协同发展下游诊断服务业务，并不断加快医学检验所在全国范围内的布局，这些举措都预示着公司未来的发展潜力。 # 主要内容 * **公司动态：** * 公司发布2016年年度报告及2017年一季报，并公布2016年利润分配预案，向全体股东每10股派发现金红利0.60元（含税）。 * **事项点评：** * **收入端增长较快，净利润略低于预期：** 2016年公司实现营业总收入10.55亿万元，同比增长54.44%；实现归属于上市公司股东的净利润为1.77亿元，同比增长10.06%。2017年一季度，公司实现营业总收入3.17亿元，同比增长84.61%；实现归属于上市公司股东的净利润4414.26万元，同比增长13.54%。 * **毛利率下降，期间费用率上升：** 2016年公司销售毛利率为54.08%，同比下降4.64个百分点，其中体外诊断试剂的毛利率同比下降6.89个百分点，主要由于毛利率较低的代理产品比例增长所致。2016年公司期间费率为34.09%，同比增长2.04个百分点，其中管理费用率增长2.62个百分点，主要系研发费用、无形资产摊销及人员薪酬上升所致。 * **产品线不断扩充，与日立诊断开启合作：** 公司自2015年4月上市以来，利用资本市场优势，不断进行业务扩充，围绕IVD主业进行全产业链布局。在产品线布局方面，通过自产、收购、代理等方式不断扩展产品线，在原有以生化产品为主的基础上，继续补充有市场竞争力的产品，如化学发光、精准医疗等。 * **医学诊断服务业务占比上升，未来可关注进展：** 公司选择在诊断产品销售取得优势的重点地区，开拓下游的诊断服务业务，充分发挥“产品+服务一体化”商业模式的竞争优势，积极推进区域医学检验中心的布局，目前已成立8家医学检验所，后续还将不断加快筹建步伐。公司2016年诊断服务业务实现收入1.19亿元，同比增长74.06%，占营业收入比重达11.24%，未来占比有可能进一步加大，可持续关注公司此项业务进展。 * **风险提示：** * 并购整合风险、行业竞争风险、研发风险。 * **投资建议：** * 未来六个月，维持“谨慎增持”评级。预计公司17、18年实现EPS为0.65、0.87元，以4月25日收盘价25.00元计算，动态PE分别为38.57倍和28.58倍。 # 总结 本报告对美康生物2016年年报及2017年一季报进行了分析，指出公司收入端增长迅速，但净利润增速受医学诊断服务业务培育期影响。报告强调了公司“产品+服务一体化”模式的潜力，以及与日立诊断合作带来的积极影响。同时，报告也提示了并购整合、行业竞争和研发风险。 总体而言，维持对美康生物“谨慎增持”评级，看好公司未来发展。 ## 核心业务稳健增长 美康生物在体外诊断领域持续深耕，通过内生增长和外延并购，不断丰富产品线和拓展市场。尤其值得关注的是，公司与日立诊断的合作，有望进一步提升其在生化诊断领域的竞争力。 ## 战略布局与未来展望 公司积极布局医学诊断服务业务，并推进区域医学检验中心的建设，这符合行业发展趋势，有望成为公司新的增长点。尽管短期内可能面临一定的盈利压力，但长期来看，这种“产品+服务一体化”的模式具有较强的竞争优势。

# 中心思想 ## 业绩增长与战略布局 本报告的核心观点是宝莱特公司业绩高速增长，尤其是在血透板块的布局完善，推动了公司整体发展。公司在健康监测和血透两大业务板块均保持良好增长态势，并通过市场推广、产品研发和渠道建设等方式，不断巩固和扩大市场份额。 ## 投资评级与未来展望 维持“谨慎增持”评级，主要基于公司在血透市场全产业链的业务体系和原有监护产品业务的增长。报告同时提示了整合风险、行业政策风险和市场竞争风险，并对公司未来盈利能力进行了预测。 # 主要内容 ## 公司动态 ### 2016年年报发布及利润分配 宝莱特于2017年4月21日发布2016年年报，并计划每10股派发现金红利0.50元（含税）。 ## 事项点评 ### 业绩高速增长，费用控制良好 公司2016年营业收入同比增长56.19%，归母净利润同比增长180.71%。毛利率稳定，期间费用率控制良好。 ### 健康监测板块市场推广成效显著 健康监测板块销售收入同比增长23.42%，主要得益于国内外市场推广力度的加大和新产品的研发。 ### 血透板块高速增长，全产业链布局完善 血透板块销售收入同比增长84.92%，占营业收入比例已达62.33%，成为公司最主要的收入和利润来源。公司在上游产品、中游销售渠道和下游肾科医疗服务领域均有布局。 ## 风险提示 公司面临整合风险、行业政策风险和市场竞争风险。 ## 投资建议 ### 维持“谨慎增持”评级 预计公司2017年和2018年EPS分别为0.62元和0.84元，维持“谨慎增持”评级。 ## 附表 ### 损益简表及预测 附表提供了公司2015年至2019年的损益简表及预测数据，包括营业收入、营业成本、利润总额、净利润和每股收益等指标。 # 总结 ## 核心业务增长与战略布局 宝莱特公司2016年业绩高速增长，主要受益于健康监测和血透两大业务板块的良好发展。公司通过市场推广、产品研发和全产业链布局，不断巩固和扩大市场份额。 ## 投资评级与风险提示 维持“谨慎增持”评级，但同时也提示了公司面临的整合风险、行业政策风险和市场竞争风险。

中心思想 资产重组落地，战略定位清晰 公司2016年完成重大资产重组，将国大药房、佛山南海等资产注入，并剥离工业业务，确立“全国零售+两广分销”的协同发展战略，有效解决同业竞争问题。 资产重组后，公司成为国药集团旗下两广医药分销唯一平台，同时为国大药房零售业务提供融资平台，有助于通过并购和网络建设加速扩张。 零售业务高增长，盈利超预期 2016年国大药房实现净利润2.23亿元，同比增长60.93%，是控股股东业绩承诺（0.98亿元）的2.27倍，超出市场预期，成为公司利润新增长点。 分销业务实现收入311.36亿元，同比增长9.9%，在两广区域保持规模第一，并积极布局DTP药房（16家，销售超2亿元），有望承接处方外流红利。 基于业绩增长和估值优势（17年PE 25.16倍，略低于行业中位27.21倍），公司维持“谨慎增持”评级。 主要内容 事项点评 重大资产重组完成，“全国零售+两广分销”协同发展 2016年公司完成重大资产重组：以致君制药等股权认购现代制药；向国药控股购买国大药房100%股权等资产；募集配套资金支付现金对价。重组后，公司不再控股工业业务，解决同业竞争，明确“全国零售+两广分销+工业投资”发展战略。 2016年公司实现营业收入412.48亿元，同比增长9.07%；归母净利润11.87亿元，同比增长27.92%（含出售苏州致君股权投资收益1.22亿元）；扣非归母净利润8.34亿元，同比增长17.53%。毛利率下降0.45pp至11.15%，期间费用率下降0.40pp至7.66%。 分销业务增长稳健，布局DTP业务 分销业务2016年收入311.36亿元，同比增长9.9%；净利润6.04亿元，同比增长10.15%。终端网络覆盖一级以上医院1,660家、基层医疗客户3,348家、零售终端客户1,447家，在两广区域规模第一。 公司已开设16家DTP药房，销售规模超过2亿元，在取消药品加成和控制药占比背景下，有望凭借良好医院关系承接处方外流。 国大药房利润增速超预期，零售业务有望持续增厚业绩 全资子公司国大药房2016年零售收入91.09亿元，同比增长13.99%；净利润2.23亿元，同比增长60.93%，远超业绩承诺（9846.61万元）。截至2016年末拥有门店3,502家（直营2,503家，加盟999家），覆盖全国18个省近70个大中城市，连续五年销售规模排名第一。 利润高增长源于会员拓展、慢病管理等提升专业竞争力，以及精细化管理控制成本。借助公司资本优势，未来有望加速并购和网络建设，持续增厚业绩。 风险提示 两票制等行业政策风险；DTP业务增速不及预期的风险；资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等。 投资建议 未来六个月内维持“谨慎增持”评级。预计2017/2018年EPS为3.01/3.34元，以4月19日收盘价75.60元计算，动态PE分别为25.16倍和22.62倍，略低于同类型可比公司2017年市盈率中位值27.21倍。 核心逻辑：①资产重组后战略定位清晰，批零一体化协同发展；②分销业务两广第一，DTP承接处方外流；③零售业务国大药房增速快，有望成为新增长点。 数据预测与估值 财务预测：2016-2019年营业收入分别为412.48/451.62/498.21/548.42亿元，年增长率9.07%/9.49%/10.32%/10.08%；归母净利润分别为11.87/12.87/15.21/17.81亿元，年增长率27.92%/8.43%/18.22%/17.09%；每股收益分别为2.77/3.01/3.55/4.16元；对应PE分别为27.28/25.16/21.28/18.17倍。 附表 附表1：损益简表及预测（单位：百万元人民币），涵盖2016-2019年营业总收入、营业总成本、利润总额、净利润、归母净利润及摊薄每股收益等详细数据。 总结 公司战略转型清晰，批零一体化协同效应可期 2016年重大资产重组后，国药一致从“医药工业+分销”转变为“全国零售+两广分销”模式，解决了同业竞争问题，并构建批零一体化双轮驱动格局。分销业务在两广区域规模第一，DTP药房布局为承接处方外流奠定基础；零售业务国大药房借助资本平台有望加速扩张。 盈利稳健增长，零售业务贡献增量 2016年公司整体营收增长9.07%，归母净利润增长27.92%（含投资收益），扣非归母净利润增长17.53%。国大药房净利润增长60.93%，大幅超业绩承诺，成为利润增长核心驱动力。预计2017-2019年归母净利润复合增长率约14.52%，当前估值略低于行业平均水平，维持“谨慎增持”评级。

中心思想 化学发光产品高增长驱动业绩，全产业链布局奠定未来基础 迈克生物2016年业绩符合预期，营收14.89亿元（+39.77%），净利润3.12亿元（+24.29%），其中化学发光试剂收入1.77亿元（+80.02%）成为核心增长引擎。代理产品渠道扩张贡献收入增速，但低毛利率拖累利润弹性；公司通过外延收购（加斯戴克、美因健康）和上游原材料自给（迈克新材料）完善全产业链布局，核心竞争力持续增强。2017年Q1延续增长态势，预计未来化学发光与新增自产产品将驱动业绩稳步提升。 估值低于行业中枢，维持“谨慎增持”评级 当前股价23.24元对应2017/2018年PE为32.90/26.08倍，低于医疗器械行业35.52/28.40倍的中值水平。作为国内IVD龙头，公司产品线齐全、化学发光领先、渠道布局完善，业绩增长确定性较强，维持“谨慎增持”评级。 主要内容 事项点评 业绩符合预期，化学发光产品持续高速增长 2016年公司实现营业收入14.89亿元（+39.77%），归母净利润3.12亿元（+24.29%）。代理产品收入同比+65.40%（毛利率较低），自产产品收入同比+11.96%，化学发光试剂收入1.77亿元（+80.02%）。销售毛利率54.10%（同比-2.86pct），主要系低毛利代理产品占比提升；期间费用率27.22%保持稳定。2017年Q1营收3.63亿元（+28.99%），归母净利润8059万元（+17.36%），业绩平稳上升。化学发光及新增自产产品是未来主要增长点。 全产业链布局初具规模 2016年公司控股加斯戴克，引入血球技术并整合研发团队，丰富产品结构；参股美因健康切入基因检测，布局精准医疗；设立迈克新材料，向上游原材料延伸，降低自产成本并减少关键原材料进口依赖，提升综合竞争力。 风险提示 行业竞争加剧风险、研发进度不及预期、化学发光产品市场推广低于预期、外延并购整合风险。 投资建议 维持“谨慎增持”评级。预计2017/2018年EPS分别为0.71/0.89元，以4月18日收盘价23.24元计算，动态PE分别为32.90/26.08倍，低于医疗器械行业估值中枢（35.52/28.40倍）。公司作为IVD龙头，产品线齐全、化学发光领先、渠道扩张持续推进，业绩稳步增长。 数据预测与估值 指标 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1,488.78 1,984.34 2,554.61 3,165.71 增长率 39.77% 35.13% 28.74% 23.92% 归母净利润（百万元） 312.02 394.14 497.25 624.04 增长率 24.29% 26.32% 26.16% 25.50% 每股收益（元） 0.56 0.71 0.89 1.12 PER（X） 41.56 32.90 26.08 20.78 总结 业绩稳健增长，渠道与自产双轮驱动 公司2016年营收与净利润均符合预期，化学发光产品录得80%以上增速，代理产品渠道扩张贡献增量但降低整体毛利率。2017年Q1增长态势延续，全产业链布局（血球、基因检测、原材料）持续完善，增强长期竞争力。 估值具备安全边际，维持看好评级 当前估值低于行业均值，且化学发光与自产产品有望持续放量，公司在IVD领域的龙头地位、产品齐全度及渠道覆盖能力构成核心壁垒。风险提示需关注行业竞争及整合不确定性，但整体成长逻辑清晰，维持“谨慎增持”建议。

中心思想 核心业务与技术优势 透景生命专注于体外诊断（IVD）产品的研发、生产和销售，尤其在肿瘤标志物和人乳头瘤病毒（HPV）检测领域具有领先地位。公司综合运用高通量流式荧光、化学发光免疫分析、多重多色荧光PCR等先进技术平台，构建了覆盖肿瘤全病程的丰富产品线，并拥有114项医疗器械注册证，其中52项为三类注册证，彰显其强大的技术实力和产品合规性