药康生物(688046) 　　投资要点 　　高速发展的模式动物领跑者：药康生物为全球客户提供有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，成立以来发展迅速，核心管理层具备深厚产业背景。2021年营收3.94亿元，2018-2021年CAGR达95.17%；归母净利润1.25亿元，2019-2021年CAGR达89.63%。我们认为公司的成长逻辑主要在于①模式动物行业景气度持续提升，支持公司动物模型业务高速增长；②功能药效CRO服务高速成长，2018-2021年营收CAGR高达171%；③海外业务发展前景乐观。2022-2024年公司营收复合增速有望超过40%。 　　模式动物赛道迅速扩容，三条路径打开发展空间：模式动物是生命科学研究与新药研发的刚需产品，从供给端来讲，Crispr/Cas9等基因编辑技术取得突破，模式动物品类日趋丰富，供给创造需求；从需求端来讲，生命科学研发投入持续增长，且在新药研发中模式动物能将临床试验风险有效前置，靶向与免疫治疗迅速发展势必带来更多需求。2019年全球动物模型市场规模146亿美元，中国为4亿美元，2019-2024年CAGR分别为9.2%/28.1%。虽然中国市场较小，但模式动物需求旺盛，市场处于快速扩容阶段；同时临床前CRO服务为模式动物企业的重要拓展方向；此外，国内模式动物企业品系数量已经领先全球，国产替代与产品出海具备更乐观的前景。因而从模式动物本身需求、CRO服务、海外市场三条路径来看，我们认为行业具备广阔的发展空间，远未达到天花板。 　　国内模式动物龙头，海外拓展未来可期：药康生物与南京生物研究院一脉相承，团队在国内较早进入模式动物领域，专业技术与模型开发效率领先行业。公司现有小鼠品系22000余种，SPF小鼠笼位22万+，无菌小鼠笼位2000+，产能规模为国内最大。商品化小鼠模型销售为公司优势业务，2021年营收2.53亿元，2018-2021年CAGR达97.4%。其中“斑点鼠”计划将定制化模型转为提前储备的标准化模型，目前已完成近20000种品系，具备广阔空间；人源化模型与功能药效业务均快速发展。此外，公司与UCDavis及CharlesRiver展开合作积极开拓海外市场，进一步打开发展空间。 　　盈利预测与投资评级：药康生物为国内模式动物龙头，我们预计2022-2024年营收分别为5.64/7.99/11.30亿元；归母净利润分别为1.78/2.52/3.59亿元；当前股价对应估值分别为56×、39×和28×。考虑到行业的快速增长与公司的竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期；技术授权与更新迭代风险；下游景气度下降风险等。

　　和元生物(688238) 　　专注于基因治疗领域，进入发展快车道 　　公司深耕CGTCRO/CDMO十年，已围绕CGT全面搭建相关技术平台，形成了以基因治疗载体开发与生产工艺为核心的两大技术集群，在病毒载体生产的关键技术上已达到国际先进水平，拥有基于一次性工艺的大规模GMP生产平台，可灵活高效的完成质粒、腺相关病毒、溶瘤病毒、慢病毒等多种产品的共线生产。公司经营状况良好，业绩有望持续增长：2021年营收2.55亿元，同比增长78.57%；扣非归母净利润0.41亿元，同比增速达53.69%。2022Q1公司实现营业收入7311.62万元，同比增长56.85%；实现扣非归母净利润1087.98万元，同比增长26.18%。 　　CGT赛道市场潜力巨大，高速发展孕育机会 　　基因治疗优势突出，目前基因治疗已经由科研领域的探索逐步转移到实际的药物研发中，已成为创新药研发的重要领域。受到上市进程加快和市场需求增加的双重激励，全球基因治疗药物研发活动在2015年后呈现爆发式增长的趋势，基因治疗行业快速升温。CGT企业以初创型Biotech为主，自建产线成本高，借助CXO企业先进工艺可实现快速布局。高技术门槛推升行业外包渗透率，基因治疗外包渗透率超过65%，远超传统生物制剂的35%。因此，随着基因治疗行业的高速发展，对基因治疗外包服务的需求也日益增长，成为推动基因治疗CXO行业发展的重要因素。2016年-2020年，中国CGTCRO市场规模从1.7亿元增长至3.1亿元，预计2025年将增至12.0亿元。2018年-2022年，中国CGTCDMO市场规模将从8.7亿元增长到预计32.6亿元，预计到2027年将增至197.4亿元。 　　一体化布局，CDMO业务高速成长，成为重要增长引擎 　　CGTCRO板块作为公司的传统业务，随着CGT行业迈入产业化发展阶段，客户群体也正在从科研端向工业端拓展，仍具备成长属性，保持增长趋势。公司在成立初期依靠基因治疗CRO业务稳定增长的基础上，近年来积极拓展业务范围，先发布局基因治疗CDMO业务，并将CDMO业务作为未来战略发展的重点和主要收入增长引擎。2021年基因治疗CDMO服务实现收入1.93亿元，同比增长89.52%，占营收比重为75.69%。CDMO订单不断增长，目前已为超过90个Pre-IND及临床I&II期项目提供服务，截至2021年8月，公司在手订单3.13亿元。 　　先发优势明显，打造技术+产能护城河 　　公司具备先进的生产工艺、质控技术、生产制造水平以及大规模产业化能力，奠定行业龙头地位。并将持续研发投入，保持创新驱动，提升基因治疗载体先进技术和工艺，同时促进关键原料的国产替代，防控“卡脖子”问题。在产能建设方面，公司建成国内第一条基因与细胞治疗GMP生产线，为了满足不断扩大的CDMO业务需求，继续扩建产能，临港基地建成之后，可实现92000m2的产能，GMP基地规模位居全球前列，和元智造精准医疗产业基地规划33条产线，其中一期11条产线计划于2023年投产，二期22条产线计划2025年投产，建成后将主要提供质粒、慢病毒、腺相关病毒、各种溶瘤病毒等产品的大规模生产服务，达产后可实现超过15亿元的CDMO/CMO业务收入。 　　投资建议 　　我们预计公司2022~2024年营收分别为3.64/5.68/8.53亿元；同比增速为42.7%/56.2%/50.2%；归母净利润分别为0.81/1.19/1.78亿元；净利润同比增速48.9%/47.6%/49.4%；对应2022~2024年EPS为0.21/0.30/0.45元/股；对应估值为97X/66X/44X。考虑公司作为黄金赛道CGTCXO行业稀缺标的，技术+产能护城河明显，具备先发优势，在基因治疗行业高速增长的驱动下，公司业绩有望实现快速增长，展现出高成长属性，我们首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　行业监管政策趋严风险；下游新药研发及商业化不及预期的风险；上游原材料及设备采购风险；产能扩建不及预期；行业竞争加剧风险。

　　亿帆医药(002019) 　　事件： 　　2022 年 6 月 1 日，亿帆医药控股子公司亿一生物以每股 7.2225 美元拟发行普通股进行融资。其中中国生物制药拟投资 2,000 万美元认购 2,769,132股，并同意在亿一生物 IPO 前的后续合格融资中投资不少于 1,000 万美元。公司拟通过全资子公司亿帆香港向控股子公司亿一生物增加投资 5,000 万美元认购 6,922,831 股，交易完成后将持有亿一生物 66.92%股份，保留控股股东身份。 　　降低负债改善现金流，利好亿一生物持续发展 　　本次增发将发行普通股 9,691,963 股，融资合计 7,000 万美元。融资金额将全部用于归还向亿帆医药的借款，一方面可降低亿一生物资产负债率，促进公司整体平稳运行；另一方面可改善亿一生物现金流，有利于提升创新药研发投入，利好公司长期持续发展。 　　中生制药拥有 F-652 商业化合作优先权，双方战略合作进一步深化 　　若亿一生物拟向亿一生物或亿帆医药以外就 F-652 在肝病或相关疾病在中国进行商业化合作，中生制药拥有优先权。我们认为该内容体现中生制药对 F-652 的认可，并预计双方可能针对 F-652 商业化进一步开展合作。此前双方已于 2021 年 8 月 30 日达成协议，中生制药子公司正大天晴将获得F-627 中国商业化独家授权。 亿一生物将最高获得 2.1 亿元的首付款、里程碑付款以及两位数的分级净销售额特许权使用费。我们认为正大天晴的销售团队及销售能力有望助推 F-627、F-652 实现大幅放量。 　　F-627 中美欧三地推进上市审批，多个在研创新药项目进展顺利 　　目前 F-627 已在中美欧三地获得上市申请受理， FDA 已完成对 F-627 技术审评，由于疫情影响暂时未开展现场核查。同时 F-627 国际商业化合作进展顺利，公司已与 KALTEQ、APOGEPHA 达成在希腊、塞浦路斯及德国独家经销合作， 同时将可能与 APOGEPHA 磋商欧盟其他高价值区域内合作。 F-652重组 IL22-Fc 融合蛋白具有全新机制及 FIC 潜力，目前在中美共开展 5 项适应症的临床研究：急性移植物抗宿主病、酒精性肝炎、慢加急性肝衰竭、急性胰腺炎和新冠肺炎。 F-899 重组人长效生长激素 I 期临床试验进展顺利，已完成五个剂量组研究工作。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司 2022 至 2024 年营业收入分别为 52.68、54.90、60.44 亿元，实现净利润 8.20、8.74、9.85 亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示： 交易能否完成存在不确定性，交易备案或审批无法通过的风险，协议无法顺利履约的风险，F-627 获批进展不及预期的风险

　　欧林生物(688319) 　　投资逻辑 　　核心产品破伤风疫苗面向犬伤、外伤患者以及血制品公司采购，为潜在销售过 15 亿重磅产品。破伤风预防分主动免疫和被动免疫，接受破伤风疫苗属于保护时间久、安全性好的主动免疫方式。现阶段竞品仅有武汉生物研究所生产的吸附破伤风疫苗，根据 PDB 批签发数据，公司市占率超八成。目标市场聚焦犬伤患者市场、外伤患者市场和血制品公司，其中外伤患者市场最大。根据测算，预计到 2025 年，破伤风疫苗在三大市场的销售规模可达 3.7亿、17 亿和 0.36 亿元。 　　重磅在研金葡菌疫苗Ⅱ期完成，有望填补市场空白。布局抗超级耐药金葡菌疫苗，临床为国内独家。金葡菌疫苗开发难度大，国际失败案例多。公司Ⅱ期临床成功完成，针对骨科患者，安全性和免疫原性皆优；Ⅲ期临床样品已制备完成。全球尚无获批金葡菌疫苗，或将填补空白。 　　AC 群脑膜炎球菌（结合）b 型流感嗜血杆菌（结合）联合疫苗上市在即，有望贡献近亿营收。AC-Hib 疫苗Ⅲ期临床已顺利完成，预计将于 2023 年获批，或带来近亿元营收新增量。与同类竞品智飞生物 AC- Hib 疫苗相比，进展同为Ⅲ期，但公司 AC-Hib 疫苗不含佐剂，产品安全性更好。上市产品破伤风疫苗、AC 结合疫苗、Hib 结合疫苗贡献稳定营收，后续在研多联多价苗吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗、吸附无细胞百（三组分）白破和AC-Hib 联合疫苗（六联苗）处临床前阶段。 　　盈利预测 　　目前在售产品为吸附破伤风疫苗、Hib 结合疫苗和 AC 结合疫苗；此外，ACHib 疫苗已处待申报生产状态，假设将于 2023 年下半年上市销售；假设 Hib结合疫苗、AC 结合疫苗于 2023 年纳入国家免疫规划。考虑价格、渗透率、市场竞争等因素，我们预测 2022/23/24 年实现营收 6.36/ 8.63/11.12 亿元。 　　估值 　　考虑到公司已有成熟产品上市销售，我们采取 PE 估值法对公司进行估值。我们参考同行业 PE 水平，同时，考虑到公司金葡菌疫苗有望成为填补世界空白的重磅疫苗，给予一定估值溢价，给予公司 22 年 75X PE 估值；我们认为，合理市值为 97.36 亿元，对应目标价 24.04 元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　候选产品研发失败的风险、产品价格下降的风险、行业政策变动的风险、限售股解禁的风险。

　　亿帆医药(002019) 　　事件 　　6月1日，公司发布公告，中国生物制药（Sino Biopharmaceutical Limited）拟投资2,000万美元认购公司控股创新药子公司亿一生物本次发行的普通股2,769,132股，并与公司及亿一生物签订《普通股认购协议》；公司拟通过全资子公司亿帆香港向控股子公司亿一生物增加投资5,000万美元，认购亿一生物本次发行普通股6,922,831股，并与亿一生物签署了《增资协议》。 　　点评 　　与中国生物制药再度合作，亿一生物资本结构有望优化。本次亿一生物拟通过发行股份融资7,000万美元，其中中国生物制药投资2,000万美元，亿帆医药增资5,000万美元，共发行普通股约970万股，每股7.2225美元。本次交易完成后，中国生物制药将成为亿一生物股东之一，并同意在亿一生物首发上市前的后续合格融资中，投资不少于1,000万美元；亿一生物股权结构也将发生变化，亿帆香港持股比例由66.49%上升至66.92%，中国生物制药持股2.44%。本次融资金额均用于归还亿帆医药借款，将有助降低亿一生物资产负债率，优化公司资本结构，增强亿一生物资本实力和持续发展能力。此前，2021年8月亿一生物子公司上海亿一将创新药F-627在中国境内商业化权益独家许可给中国生物制药下属子公司正大天晴药业集团南京顺欣。 　　亿一生物创新药全球审批进程静待佳音。近期亿一生物在研创新药在全球范围内取得多项进展，重磅品种F-627在美国FDA及欧洲EMA的BLA申请均获受理并分别进入技术审核的关键阶段，F-627美国FDA技术评审基本完成，受疫情影响批准前现场核查推迟，有待继续推进；国内方面，F-627于2022年2月国内上市申请获受理；在中国及欧洲部分地区签署商业化合作协议，为F-627未来海内外上市推广奠定基础。此外，F-652治疗ACLF国内IND申请于2021年获批，截至2022年4月21日已完成19例受试者入组，AH及GvHD适应症拟在美国开展的IIb临床试验，待进一步沟通并获FDA同意后将启动。 　　投资建议 　　公司创新药全球进展亮眼，待疫情好转将迎来FDA对F-627批准前现场核查；维生素B5系列经库存及回款情况好转有望带动公司业绩显著增长。我们维持盈利预测：公司2022-2024年营业收入分别为58.54/66.49/77.68亿元，同比增长32.78%/13.58%/16.82%；归属于上市公司股东的净利润分别为8.90/11.29/14.66亿元，EPS分别为0.72/0.92/1.19元。当前股价对应2022-2024年PE分别为17.55/13.82/10.65。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠疫情风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。

　　泽璟制药(688266) 　　投资要点 　　事件：2022年6月1日，公司自主研发的盐酸杰克替尼片用于治疗重型新型冠状病毒肺炎患者的临床试验申请获得受理。 　　杰克替尼新冠适应症IND申请获受理，新冠小分子药物市场广阔。杰克替尼是公司自主研发的一款新型JAK抑制剂类药物，已发现可通过抑制新冠病毒引起的全身过度免疫炎症反应，达到治疗重症肺炎的目的。此外，体外试验显示杰克替尼可以抑制AP2相关蛋白激酶1（AAK1）活性，阻止呼吸道病毒通过内吞作用进入机体，以及病毒的细胞内组装。我们认为，考虑到巴瑞替尼已于5月获FDA正式批准用于需要氧气支持的住院成人COVID-19患者，JAK抑制剂用于新冠治疗可谓取得里程碑式进展。鉴于杰克替尼与巴瑞替尼相似的作用机制和靶点，我们强烈看好杰克替尼未来获批新冠适应症的预期。新冠适应症有望进一步拓宽杰克替尼的市场空间，随着疫情的反复和迁延，药物放量值得期待。 　　医保以量换价+商业化团队建设+适应症落地，多纳非尼放量值得期待。重磅品种多纳非尼2021年上市半年便实现1.6亿元销售收入，初露锋芒。三重逻辑看好多纳非尼未来发展，第一，多纳非尼于2021年底纳入医保目录，2022年实现快速放量，Q1销售量较四季度环比增长60%；第二，公司加大多纳非尼商业化团队的建设，2022Q1新增超百名一线销售人员，进院和放量正在稳步推进；第三，多纳非尼后续适应症逐步落地，局部晚期/转移性放射性碘难治性分化型甲状腺癌适应症已提交NDA，有望于今年获批上市。我们认为，随着多纳非尼医保和医院准入的推进，叠加后续适应症的落地，有望长期为公司业绩赋能。 　　外用重组人凝血酶竞争格局良好，未来市场可观。生物止血药外用重组人凝血酶Ⅲ期临床结果达到预设主要终点，公司已经递交上市许可申请。该药品是国内唯一处于试验阶段的重组人凝血酶，竞争格局好，临床数据显示止血效果好，具备广泛应用于外科止血的潜力。根据Frost&Sullivan预测，我国外科手术局部止血市场规模约80亿元，叠加凝血酶属于《国家临床必需易短缺药品重点监测清单》中的品种，我们认为，重组人凝血酶上市后将为止血药市场带来新的选择，有望分得可观市场。 　　盈利预测与投资建议：随着公司研发投入的不断提升，管线的逐步落地，多纳非尼纳入医保后的快速放量，预计公司2022-2024年归母净利润分别为-2.12、-0.92和1.56亿元，对应EPS为-0.88、-0.38和0.65元，维持“持有”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策风险。