中心思想 业绩持续高增长与盈利能力稳健 百诚医药在2023年及2024年第一季度展现出强劲的财务增长势头，营收和归母净利润均实现超预期增长。公司通过多元化的业务布局，包括药学研究、技术成果转化、临床服务和CDMO等，有效驱动了整体业绩的快速提升。尽管面临部分业务调整，但整体盈利能力保持在较高水平，显示出公司稳健的经营基础和市场竞争力。 业务结构优化与未来增长潜力 报告强调，百诚医药的各业务板块均保持较快增长，特别是CDMO业务随着产能爬坡正逐步进入快速成长期，成为新的增长点。公司新签订单和在手订单充裕，为未来业绩的持续高增长提供了坚实保障。分析师维持“增持”评级，反映了对公司未来发展潜力和市场表现的积极预期，尽管也提示了潜在的市场和经营风险。 主要内容 财务表现：营收与利润超预期增长 百诚医药在2023财年及2024年第一季度取得了显著的财务成就，利润端表现超出市场预期。 2023年度业绩概览： 实现营业收入10.17亿元，同比增长67.51%。 归属于上市公司股东的净利润为2.72亿元，同比增长40.07%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为2.59亿元，同比增长52.48%。 2023年第四季度单季表现： 实现营业收入3.04亿元，同比增长62.66%。 归属于上市公司股东的净利润为0.7亿元，同比增长44%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为0.58亿元，同比增长57.96%。 2024年第一季度业绩： 实现营业收入2.16亿元，同比增长34.04%。 归属于上市公司股东的净利润为0.5亿元，同比增长42.06%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为0.49亿元，同比增长41.00%。 这些数据显示公司持续保持高速增长态势，尤其在利润增长方面表现突出。 业务板块分析：多元驱动与结构调整 公司业绩的优异表现得益于各个业务板块的协同发展和快速增长。 药学研究与技术成果转化： 2023年，药学研究业务实现营收3.38亿元，同比增长54.81%。 技术成果转化业务实现营收3.92亿元，同比增长77.66%。 这两个核心板块持续保持较快增长，是公司营收的重要支柱。 临床服务与CDMO： 临床服务业务在2023年实现营收1.93亿元，同比大幅增长141.25%。 CDMO（合同研发生产组织）业务实现营收0.52亿元，同比激增152.35%。报告指出，CDMO业务随着赛默产能的爬坡，正逐渐进入业绩快速成长期，有望成为公司未来增长的新引擎。 权益分成业务： 2023年，权益分成业务营收为0.3亿元，同比下降48.74%。 下降的主要原因被认为是缬沙坦氨氯地平片集采续约降价的影响。然而，随着权益分成品种的日益增加，预计该业务在2024年有望重回增长轨道。 盈利能力与费用控制：毛利率稳定与研发投入加大 公司在保持高增长的同时，也展现了良好的盈利能力和有效的费用控制。 整体及分板块毛利率： 2023年公司整体毛利率为65.53%，同比下降1.84个百分点，但仍维持在较高水平。 2024年第一季度整体毛利率进一步提升至68.19%，同比增长2.5个百分点，显示出盈利能力的稳健性。 分板块看，药学研究毛利率为64.76%（+4.26pct），技术成果转化毛利率为78.62%（+0.61pct），均表现良好。 临床服务毛利率为44.02%（-1.33pct），略有下滑，主要系部分临床试验项目难度较大、试验次数增多导致相应成本增加。 期间费用率： 2023年，销售费用率为0.95%（-0.34pct），管理费用率为12.64%（-4.06pct），财务费用率为23.69%（-3.65pct），研发费用率为-2.08%（+4.8pct）。 募集资金使用后，财务费用略有增长，对净利润率产生轻微影响。 公司加大了创新研发投入，2023年研发费用同比增长45.13%，但研发费用率控制在较好水平，体现了公司对未来发展的战略性投入。 订单状况：新签与在手订单保障未来业绩 充足的订单储备是公司未来业绩增长的有力保障。 新签订单： 2023年，公司新签订单（含税）达到13.60亿元，同比增长35.06%，显示出市场对公司服务的强劲需求。 在手订单： 截至报告期末，公司在手订单（不含税）约为15.86亿元，同比增长18.90%。 充裕的在手订单为公司未来业绩的持续高增长奠定了坚实基础，随着这些订单的陆续交付，预计2024年业绩将保持高增长。 投资建议与风险提示 基于对公司业绩和市场前景的分析，分析师给出了明确的投资建议并提示了潜在风险。 未来业绩预测： 预计公司2024-2026年将分别实现营业收入13.91亿元、18.75亿元和24.16亿元。 归母净利润预计分别为3.79亿元、5.18亿元和6.70亿元。 对应2024-2026年的PE分别为20.72倍、15.15倍和11.71倍。 投资评级： 维持对公司“增持”评级。 风险提示： 新签订单不及预期。 行业竞争加剧。 宏观经济下行。 总结 百诚医药在2023年及2024年第一季度展现出强劲的财务增长势头，营收和归母净利润均实现超预期增长。公司核心业务板块，包括药学研究、技术成果转化、临床服务和CDMO，均保持快速发展，其中CDMO业务的崛起为公司提供了新的增长动力。尽管权益分成业务受集采影响有所下滑，但预计未来将重回增长轨道。公司整体毛利率维持在较高水平，并通过加大研发投入以巩固长期竞争力。充足的新签订单和在手订单为公司未来业绩的持续高增长提供了坚实保障。基于对公司基本面和未来发展潜力的分析，分析师维持“增持”评级，并提示了新签订单、行业竞争及宏观经济等潜在风险。

中心思想 可再生柴油行业面临的利润危机 全球可再生柴油行业正经历一场深刻的利润危机，以Vertex Energy暂停生产为典型案例，凸显了该行业在高昂生产成本、对政府补贴的高度依赖以及补贴政策波动性下的脆弱性。尽管生产效率有所提升且部分原料成本下降，但关键补贴（尤其是联邦可再生标识号RIN）的急剧缩水，严重侵蚀了全链条利润，导致许多工厂面临亏损。 高成本与补贴依赖的挑战 可再生柴油的生产成本远高于传统化石柴油，使其在自由市场中缺乏竞争力，必须依靠联邦税收抵免、低碳燃料标准抵免和RIN等多种补贴才能实现盈利。然而，当这些补贴未能跟上供应增长步伐或因政策调整而大幅下降时，高成本的生产模式便难以为继。这促使行业进入去泡沫和去产能阶段，企业被迫采取更严格的成本管理措施，并积极转向更具成本效益和低碳强度的原料，以应对宏观经济逆风和补贴政策的不确定性。 主要内容 Vertex Energy暂停生产案例分析 Vertex Energy于周四宣布暂停其阿拉巴马州炼厂的可再生柴油生产，并计划利用现有加氢产能转产更多化石基燃料。这一决策是基于公司第一季度报告的净亏损1770万美元，其中可再生柴油业务亏损高达1050万美元，尽管该季度可再生柴油产量达到4090桶/日。Vertex Energy位于阿拉巴马州Mobile的工厂年产能为1.5亿加仑，主要使用废弃食用油（UCO）、蒸馏玉米油（DCO）、豆油和牛油作为原料。该工厂在2023年底将部分装置改造后，产能扩张至8000万桶/日，但2024年第一季度的运行率仅为51.1%。其可再生燃料生产毛利率从2023年第四季度的每桶12.11美元下降至今年第一季度的每桶10.29美元，表明尽管公司在原料优化策略上取得进展，但宏观经济逆风对其盈利能力造成了显著冲击。 可再生柴油的高成本结构与补贴依赖 可再生柴油的生产成本远高于传统化石柴油，使其在自由市场中无法盈利，必须依赖政府补贴。以2021年4月一家以豆油为原料的代表性可再生柴油厂为例，其生产成本高达5.30美元/加仑，而同期传统石化柴油的批发市场价格仅为1.90美元/加仑。这意味着在没有补贴的情况下，每加仑可再生柴油的生产将亏损3.4美元。 成本构成分析显示，原料成本是主要部分，生产价值1.90美元的可再生柴油需要价值4.30美元的豆油，加上0.5美元的运营成本和0.5美元的资金成本。为了弥补这一巨大的成本差距，可再生柴油行业高度依赖政府的指令和补贴。在上述案例中，补贴形式包括：1美元/加仑的联邦税收抵免（BTC）、0.90美元/加仑的加州低碳燃料标准抵免（LCFS）以及2.4美元/加仑的联邦可再生标识号抵免（RIN）。这三项补贴合计4.3美元/加仑，将原本负3.4美元/加仑的自由市场利润转化为0.9美元/加仑的正补贴利润。这表明可再生柴油市场具有补贴丰厚、高成本生产需补贴合理化，以及最终全链利润对原料成本变动和补贴变化高度敏感的特点。 RIN价格暴跌对市场收益的侵蚀 尽管可再生柴油的生产效率和部分原料成本有所改善，但补贴的急剧下降严重侵蚀了市场收益。对比2021年和2024年4月的数据，代表性RD工厂的RD价格从1.90美元增至2.50美元，收入增加60美分；豆油价格下跌使生产成本从5.30美元降至4.60美元，节省70美分。这意味着可再生柴油的生产利润提高了1.30美元/加仑，本应是利好消息。 然而，补贴方面却出现大幅下降：联邦税收抵免（BTC）保持1美元不变，但加州低碳燃料标准抵免（LCFS）从90美分降至30美分，下降了60美分；联邦可再生标识号抵免（RIN）从2.4美元降至1.7美元，下降了70美分。补贴合计下降了2.30美元。最终结果是，尽管生产利润大幅改善，但全链利润却从2021年的90美分利润下降到2024年的10美分亏损。仅RIN价值1.7美元的下降就抵消了1.3美元的生产利润改善，总补贴金额下降2.3美元，导致原本利润丰厚的工厂利润率大幅缩水。这突出表明，补贴价值的波动性甚至大于其所依赖的原料价格波动性，且RIN补贴是炼厂盈利的基础。由于RFS激励未能跟上供应增长的步伐，导致押注生物燃料作为石化燃料转型手段的工厂利润大幅缩水。 行业趋势、成本控制与最新数据洞察 补贴的下降对高成本行业意味着更加严苛的成本管理。其中最重要的是原料的选择和运营成本的控制。为了控制原料成本，生物柴油厂正转向更多碳积分的低CI（碳强度）原料，如牛脂、玉米油和废弃食用油（UCO）。国泰君安期货此前对美国32家可再生工厂的利润跟踪显示，2024年，由于原料和运营成本差异，许多工厂将面临亏损可能，几乎所有工厂都将面临利润缩水的危机，这印证了行业去泡沫和去产能的逻辑。 最新数据显示，截至5月3日，D4 RIN市场交易价格为43.75美分/加仑，而理论价值为27美分/加仑。美国一代生物柴油生产利润正在转好，但包括掺混利润在内的全链条利润持续下行。同时，美国二代生物柴油全链利润因R100价格下跌、原料价格上涨和补贴下跌而持续走弱，进一步证实了整个生物柴油行业面临的普遍挑战。 总结 Vertex Energy暂停可再生柴油生产的案例，深刻揭示了全球生物柴油行业在高成本、补贴依赖和市场波动下的严峻利润危机。尽管生产效率和原料成本有所改善，但联邦可再生标识号（RIN）等关键补贴的急剧下降，严重侵蚀了全链条利润，导致许多工厂面临亏损。这一趋势预示着行业正进入一个去泡沫和去产能的阶段，未来将更加注重严格的成本控制、优化运营效率以及向更具成本效益和低碳强度原料的转型，以应对不断变化的宏观经济逆风和补贴政策环境。

中心思想 核心产品驱动业绩增长与盈利能力提升 康辰药业在2023年及2024年第一季度展现出稳健的业绩增长态势，主要得益于核心产品“苏灵”的持续放量和“密盖息”鼻喷雾剂的快速增长。公司通过医保限制解除、市场拓展以及成本优化等策略，显著提升了盈利能力，归母净利润和扣非归母净利润均实现大幅增长。 创新研发管线加速推进，构筑未来增长潜力 公司在创新药研发方面取得了积极进展，多靶点创新药KC1036进入关键临床阶段，中成药金草片即将递交上市申请，犬用制剂也获得受理。这些研发项目的顺利推进预示着公司未来业绩增长的新动能，有望逐步进入收获期，为公司长期发展奠定坚实基础。 主要内容 核心产品市场表现与业绩贡献 整体财务表现强劲： 2023年全年，公司实现营业收入9.20亿元，同比增长6.15%。归母净利润达到1.50亿元，同比大幅增长48.24%；扣非归母净利润为1.27亿元，同比增长42.51%。利润端的显著增长主要归因于核心产品“苏灵”的稳步放量、成本端的持续改善以及所得税费用的显著降低。 2024年第一季度，公司延续良好势头，实现营业收入1.99亿元，同比增长20.67%。归母净利润和扣非归母净利润分别达到4165.32万元和3965.67万元，同比增幅高达62.28%和74.63%。这主要得益于“苏灵”收入的增长以及研发费用的有效控制。 “苏灵”稳步放量与市场拓展： “苏灵”作为公司的核心产品，在2023年医保限制解除后，销售收入实现稳步增长。全年销售量同比增长19.83%，销售收入达到6.13亿元，同比增长13.89%，是驱动公司业绩稳定增长的关键因素。 公司积极拓展“苏灵”的应用领域，犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶的注册申请已获受理，标志着产品在宠物医疗市场的布局。随着医保限制解除后的持续放量以及宠物领域的拓展，“苏灵”的销售额有望继续稳步增长，为公司贡献更多业绩增量。 “密盖息”鼻喷雾剂高速增长，完成业绩承诺： 2023年，“密盖息”产品线实现营业收入2.97亿元。其中，注射液销售收入为1.56亿元，同比下降19.72%；而鼻喷雾剂表现亮眼，实现销售收入1.41亿元，同比高速增长39.37%。 “密盖息”在2023年实现归母净利润1.23亿元，扣非归母净利润同样为1.23亿元，成功完成了年度不低于1.2亿元净利润的业绩承诺。 此外，通过将“密盖息”的运输方式从航空运输转为海运，其毛利率同比增长了3.89个百分点，显示出公司在成本控制方面的成效。随着鼻喷雾剂的持续高速增长，“密盖息”有望继续放量，为公司业绩增长提供支撑。 创新药研发进展及未来布局 KC1036进入关键临床阶段： 公司多靶点创新药KC1036的研发进展顺利。针对晚期食管鳞癌的III期临床研究和针对晚期胸腺肿瘤的II期临床研究正在积极进行中。 KC1036联合PD-1抗体一线维持治疗局部晚期或转移性食管鳞癌以及KC1036治疗12岁及以上青少年晚期尤文肉瘤的IND（新药临床试验申请）均已获得批准，进一步拓宽了该药物的潜在适应症和市场前景。 中成药及宠物药研发取得突破： 中成药金草片的III期临床试验已达到主要研究终点，有望在年内递交上市申请，预示着公司在中成药领域即将迎来新的产品上市。 犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶的注册申请已获受理，这不仅是“苏灵”在宠物领域拓展的重要一步，也体现了公司在动物用药市场的布局。 研发管线即将进入收获期： 公司在研项目进展顺利，多个产品即将进入收获期，有望为公司带来新的业绩增长点，支撑公司未来的可持续发展。 财务业绩分析与投资展望 盈利预测与估值： 根据2023年报数据，公司调整了收入假设，预测2024-2026年每股收益分别为1.02元、1.11元和1.46元。 基于可比公司的估值水平，公司获得2024年43倍市盈率的估值，对应目标价为43.86元。分析师维持“买入”评级。 从财务预测数据来看，公司营业收入预计在2024-2026年保持14.7%至20.9%的增长率，归母净利润增长率在2024年为8.4%，2025年为9.0%，2026年有望加速至31.3%。毛利率预计将维持在89%以上的高水平，净利率在13.9%至16.4%之间波动。 风险提示： 公司面临主要在售产品的市场竞争风险，可能影响产品销售和市场份额。 创新药研发进度不及预期的风险，可能导致新产品上市延迟或失败。 假设条件变化影响测算结果的风险，可能导致盈利预测与实际情况存在偏差。 医药行业政策风险，如医保政策调整、药品集中采购等，可能对公司经营产生影响。 总结 康辰药业在2023年及2024年第一季度表现出强劲的业绩增长，核心产品“苏灵”在医保限制解除后持续放量，犬用制剂的注册申请也为未来增长打开了新空间。“密盖息”鼻喷雾剂的快速增长和业绩承诺的完成，进一步巩固了公司的市场地位。同时，公司在创新研发方面进展顺利，多靶点创新药KC1036进入关键临床阶段，中成药金草片即将递交上市申请，预示着公司未来业绩增长的多元化驱动。尽管面临市场竞争、研发进度和政策变化等风险，但基于核心产品的稳健增长和创新管线的积极推进，公司未来发展潜力值得期待，分析师维持“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长与创新驱动 博瑞医药在2023年及2024年第一季度实现了营业收入的稳健增长，分别达到11.8亿元（同比增长15.9%）和3.4亿元（同比增长11.5%）。尽管同期归母净利润和扣非归母净利润有所下滑，但公司在核心业务领域展现出韧性。公司通过持续的研发投入，创新转型成果逐渐显现，原料药业务受益于市场需求增长，制剂业务则通过集采中标实现快速增长。 战略融资优化财务结构 创新药BGM0504在减重和2型糖尿病治疗领域取得关键临床进展，参照同靶点明星产品替尔泊肽的巨大市场成功，预示着博瑞医药在该领域拥有广阔的增长潜力。公司近期发布的定向增发预案，旨在募集资金补充流动资金和偿还银行贷款，此举将显著优化资本结构，降低财务风险，并提升整体盈利能力，同时体现了实际控制人对公司未来发展的坚定信心。综合来看，博瑞医药正处于从传统业务稳健发展向创新驱动转型的关键时期，尽管短期盈利面临挑战，但长期增长潜力显著，维持“增持”评级。 主要内容 业绩概览与业务结构分析 博瑞医药2023年实现营业收入11.8亿元，同比增长15.9%；归母净利润2.0亿元，同比下降15.5%；扣非归母净利润1.9亿元，同比下降12.8%。2024年第一季度，公司营业收入达3.4亿元，同比增长11.5%；归母净利润0.64亿元，同比下降9.5%；扣非归母净利润0.6亿元，同比下降7.9%。尽管营收保持增长，但净利润短期内受到研发投入增加和部分产品毛利率波动的影响。 2023年，原料药产品实现收入8.85亿元，同比增长13.94%，主要得益于流感影响导致的奥司他韦原料药需求激增。制剂产品收入增长显著，达到1.38亿元，同比增长37.46%，主要受益于米卡芬净钠集采中标。此外，权益分成收入0.62亿元，同比增长20.46%；技术收入0.76亿元，同比下降10.17%。整体业务结构显示，原料药仍是主要收入来源，而制剂业务正成为新的增长点。 研发创新与市场拓展 公司在创新药领域持续投入，BGM0504注射液在减重和2型糖尿病治疗两项适应症上已获得Ⅱ期临床试验伦理批件，并已完成全部受试者入组。其中，糖尿病适应症5mg剂量组受试者已全部出组，10mg剂量组仅剩一例尚未出组。该产品与礼来制药的替尔泊肽（Tirzepatide）为同靶点药物。替尔泊肽的降糖版Mounjaro在2023年销售额暴涨10倍多至51.63亿美元，2024年Q1销售额达18.07亿美元，同比增长217%。减肥版Zepbound自2023年11月获批上市后，不到两个月创收近2亿美元，2024年Q1销售额已超过5亿美元。这些数据充分表明，相关治疗领域市场空间广阔，BGM0504有望为博瑞医药未来业绩提供重要增量。 在仿制药方面，公司积极推进多款产品研发。依维莫司片和吸入用布地奈德混悬液已在国内申报。羧基麦芽糖铁注射液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂处于稳定性阶段。沙美特罗替卡松吸入粉雾剂处于中试阶段，噻托溴铵吸入粉雾剂已完成小试。丰富的仿制药管线将为公司提供持续的业绩支撑。 战略融资与财务优化 博瑞医药于2024年5月6日发布定增募资预案，拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过5亿元，发行价格为22.56元/股。募集资金净额将全部用于补充流动资金和偿还银行贷款。此次定增的发行对象为公司实际控制人之一袁建栋先生，其全额认购体现了对公司未来发展的坚定信心。此举将有效满足公司未来持续提升创新能力和业务发展的流动资金需求，同时优化资本结构，提升流动比率和速动比率等指标水平，从而降低财务费用，有效控制财务风险并提升整体盈利能力。 投资展望与风险评估 考虑到研发投入的增加以及原料药端部分产品毛利率受阶段性需求变动、客户库存调整及产品价格波动的影响，分析师调整了公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年预测。预计公司2024-2026年营业收入分别为13.02/14.87/17.62亿元，对应EPS分别为0.54/0.61/0.69元。基于2024年5月9日36.20元/股的收盘价，对应PE分别为67/60/52倍。鉴于公司在创新转型方面的积极进展和长期增长潜力，维持“增持”评级。 报告提示了多项风险，包括创新药研发风险、产品被替代的风险、一致性评价和带量采购等政策影响的价格风险、宏观环境风险、定增发行的审批风险。此外，还提及了公司董事长、总经理袁建栋及公司董事会秘书王征野曾收到监管警示函或通报批评的历史合规风险。 总结 博瑞医药在2023年及2024年第一季度展现出稳健的营收增长态势，尽管短期内净利润受到研发投入和市场因素影响有所波动。公司在原料药和制剂两大核心业务板块均取得积极进展，特别是制剂业务在集采中标的推动下实现快速增长。创新药BGM0504的临床试验进展顺利，结合同靶点药物替尔泊肽的巨大市场成功，预示着博瑞医药在代谢疾病领域拥有显著的长期增长潜力。通过定向增发募集资金，公司将有效优化财务结构，降低财务风险，并为未来的创新研发和业务扩张提供坚实的资金保障。尽管面临研发、市场竞争和政策等多重风险，但博瑞医药的创新转型战略和财务优化措施有望支撑其实现可持续发展，因此维持“增持”的投资评级。

　　美年健康(002044) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年实现营收108.93亿元（+26.44%），经营活动现金流100.85亿元，增加11.86%。2024Q1公司实现营收18.01亿元（-14.91%），归母净利润-2.87亿元（-66.67%），扣非净利润-3.02亿元（-71.58%），经营现金流净额-5.43亿元（-807.2%）。 　　点评： 　　公司业务扭亏为盈，2024年更进一步 　　2023年公司业绩符合预期，净利润5.06亿元，较去年增加10.65亿元，扭亏为盈。 　　从盈利能力和费用角度看，23年公司毛利率为42.79%（+8.35pct），体检服务毛利率为42.06%（+9.51pct）；销售费用25.62亿元（+24.45%）；管理费用8.32亿元（+3.59%）；财务费用2.99亿元（+3.58%）；规模效应凸显。 　　经营稳步向好，旗下品牌合作共赢 　　拆分品牌，2023年公司收入中美年大健康收入84.3亿（占77.4%），慈铭和慈铭奥亚收入22.8亿（占20.9%），美兆收入1.9亿（占1.7%）。公司体检中心数量达596家，接待人次2,834万，个人客户占比上升至20%。综合客单价为620.8元（+11.2%）。 　　从经营层面看，2023年公司体检服务营收105.61亿元（+28.81%），参股+控股接待人次2834万（+13.0%），其中控股门店接待人次1755万（+13.7%），综合客单价（包含入职体检和职业病检查，剔除核酸检测）620.8元（+11.2%）；团检/个检占比80%/20%，个检占比同比+2.8pct，经营稳中向好。 　　数字化运营取得显著效果，AI打开想象空间 　　报告期内公司数字化升级取得显著成效。公司聚焦核心业务场景，实施数字化运营，促进体检业务全面转型升级，扁鹊智慧体检云平台覆盖95%以上分院，完成核心业务流程再造，实现预约、检查、检验、影像诊断、报告生成等全流程数字化。 　　公司与润达医疗、华为合作，推出业内首个健康管理AI机器人“健康小美”，基于健康体检大数据为用户提供全周期AI解决方案，商业化前景可期。 　　1/4 　　投资建议：维持“买入”评级 　　预计公司2024~2026年将实现营业收入124.97/143.99/161.42亿元（24/25年前值118.84/131.45亿元），同比+14.7%/15.1%/12.1%（24/25年前值10.8%/10.6%）；实现净利润843/1207/1525百万元(24/25年前值754/927百万元），同比+66.7%/43.2%/26.4%（24/25年前值43.1%/23.0%）；维持“买入”评级。 　　风险提示 　　政策变化风险；区域运营风险；行业竞争加剧风险。

　　一品红(300723) 　　事件： 　　公司发布2023年度报告，实现营业收入25.03亿元，同比增长9.79%；归母净利润1.85亿元，同比下降36.49%；扣非后归母净利润1.20亿元，同比下降45.73%，EPS为0.42元。公司发布2024年一季报，实现营业收入6.23亿元，同比下降13.01%；归母净利润1亿元，同比下降9.53%；扣非后归母净利润0.98亿元，同比增长5.16%，EPS为0.22元。 　　2023年业绩放缓，期间费用水平控制良好 　　2023年公司整体业绩符合预期，利润端同比出现下降与公司研发投入增加，折旧增加以及部分投资的企业亏损有关。2023年销售费用率为44.88%（-9.89pct），管理费用率为13.16%（+3.74pct），财务费用率为1.31%（+0.36pct），公司销售费用率下降显著，主要与公司精细化管理以及学术推广减少有关，管理费用率小幅增长主要与办公楼固定资产折旧增加、办公室装修摊销等有关。整体来看，公司费用率管控水平良好。 　　儿童药实现较快增长，慢病用药部分品种实现放量 　　2024年公司儿童药产品收入15.36亿元，同比增长17.01%，其中芩香清解口服液、奥司他韦胶囊、益气健脾口服液、盐酸左西替利嗪口服滴剂、孟鲁司特钠颗粒、盐酸氨溴索滴剂等品种实现收入快速增长。2024年公司慢病药产品收入7.70亿元，同比减少2.40%，收入端同比下降主要受行业政策影响所致，但公司新品种盐酸溴己新注射液、硝苯地平控释片等通过集采实现快速增长。预计未来公司儿童药有望继续快速增长，慢病用药新品种有望通过集采实现放量。 　　研发投入力度持续加大，长期发展动力充足 　　2024Q1公司自主研发投入6252.92万元，2023Q1为4812.17万元，同比增长29.94%。公司在研的高尿酸血症＆痛风创新药物AR882胶囊治疗原发性痛风伴高尿酸血症患者的有效性和安全性的多中心、随机、双盲、平行对照、II/III期临床试验在国内正式启动，II/III期同步进行，目前已经完成首例患者入组，预计II期试验将在2024年底前完成。公司研发投入力度持续加大，公司仿制药在研品种丰富，业绩增长动力充足。 　　投资建议与盈利预测 　　公司儿童药板块快速增长，慢病用药板块产品通过集采实现放量，同时公司研发力度持续加大，在研品种丰富，业绩有望长期稳健增长。预计2024-2026年，公司归属母公司股东净利润分别为2.48亿元、3.03亿元和3.88亿元，对应每股收益分别为0.55元/股、0.67元/股和0.85元/股，对应PE分别为42倍、34倍和27倍，维持“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　公司研发进度不及预期风险，产品放量不及预期风险，行业竞争加剧风险。

　　健民集团(600976) 　　投资要点： 　　深耕儿科OTC品牌大单品龙牡壮骨颗粒。1）2022年OTC端儿科中成药市场份额居首，市场竞争力较强。2）龙牡壮骨颗粒适用人群广泛，主推儿童广阔市场。3）公司销售策略优化，向高利润60袋/盒规格倾斜，高毛利结构将持续优化。4）医保支付范围解限，有望开拓院内市场，提高患者首次购买意愿，为公司业绩增长带来新的催化因素。 　　双跨品种立足院内向院外倾斜。1）儿科：夯实儿科传统优势OTC品种龙牡壮骨颗粒，打造小儿感冒产品集群。公司儿科RX主要品种为：小儿宣肺止咳颗粒、小儿宝泰康颗粒、小儿解感颗粒等，主攻院内广阔市场。2）特色中药：便通胶囊等独家品种积极开拓院外市场。七蕊胃舒胶囊为公司新上市的1.1类中药创新药，进医保后放量较快。3）妇科：以健脾生血颗粒、健脾生血片、小金胶囊等重点品种为主，2023年销售额达到5.73亿元。 　　公司依托健民大鹏体培牛黄独家业务，持续获得业绩增量。1）天然牛黄价格持续上涨，供不应求。体培牛黄价格低，与天然牛黄功能相近且质量稳定，生产周期较短需求强烈。2）健民大鹏为体培牛黄独家生产企业，健民集团持股比例稳定。体培牛黄业务为公司输送利润持续增长。 　　盈利预测与投资建议：健民集团立足中成药领域，以儿科用药为主体，妇科和特色中药共同驱动。同时，子公司健民大鹏的体培牛黄业务为公司持续注入业绩增量。我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为48.7/56.5/65.5亿元，增速为16%/16%/16%。2024/2025/2026年公司净利润分别为6.3/7.6/9.1亿元，增速为22%/21%/19%。我们看好公司产品的品牌竞争优势，加之体培牛黄独家地位，给予公司2024年20倍PE，目标价格为82.9元，首次覆盖，给“买入”评级。 　　风险提示：主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

　　博济医药(300404) 　　投资要点： 　　公告：博济医药发布2023年报和2024年一季报。 　　点评： 　　公司业绩稳健增长，订单快速增长。2023年，公司营业收入5.56亿元，同比增长31.19%；归母净利润0.24亿元，同比下降12.04%；扣非归母净利润0.10亿元，同比下降24.24%。公司新增业务合同金额约11.65亿元，同比增长约38.12%，其中，中药类研发服务新增合同金额约3.72亿元，同比增长约346.86%。2024年一季度，公司营业收入1.67亿元，同比增长62.08%；归母净利润0.17亿元，同比增长40.67%；扣非归母净利润0.14亿元，同比增长103.30%。 　　2023年分业务板块经营情况： 　　（1）临床研究服务：2023年，公司临床研究服务收入4.15亿元，同比增长49.58%，新增临床研究服务合同额9.42亿元，同比增长49.25%。2023年，公司从人才战略、适应症领域聚焦拓展、创新药物及创新性医疗技术试验、国际化服务、拓展服务范围、机构战略合作、信息化建设等方向入手，全面提升自身在行业中的综合竞争力。临床试验的服务交付能力、商务竞标能力、企业内部管理控制能力都有大幅提高。 　　（i）药物临床研究服务：2023年，公司服务150余项处在不同阶段的药物临床研究项目（不包含SMO服务以及检测类服务），助力客户获得生产批件5项，中药保护1项。 　　（ii）医疗器械：2023年，子公司九泰药械为七十余项医疗器械提供临床研究服务，提供医疗器械注册服务项目五十余项。 　　（iii）机构合作：2023年，公司已与800余家临床试验服务机构开展合作，已与娄底中心医院、河北医科大学第三医院等20余所临床试验服务机构签署了战略合作签约协议，为临床试验项目的开展提供了有力支持。 　　（iv）信息化管理：2023年，公司进一步完善升级信息化管理系统，提升临床试验项目管理效率、梳理优化内部管理流程、提升了精细化绩效管理的能力、加强了公司继往知识的沉淀。 　　（2）临床前研究服务：2023年，公司临床前研究服务收入0.78亿元，同比增长6.19%，新增临床前研究服务合同额1.63亿元，同比增长13.12%。公司子公司深圳博瑞在“创新药发现筛选和药学服务”的服务板块中增加并初步搭建完成“细胞生物学平台”，包括质粒定制、病毒包装等；“细胞质量检测技术平台”也在搭建和完善中，并通过第三方检验检测机构CMA和CNAS资质认定。公司的化药研究中心持续加强滴眼液制剂平台、吸入制剂平台建设，同时复杂注射制剂平台建设也初见成效。 　　（3）其他咨询服务：2023年，公司其他咨询服务收入0.49亿元，同比增长19.06%，新增其他咨询服务合同额0.60亿元，同比减少12.51%，主要由于外部环境变化，创新药企业境外申报进度放缓所致。2023年，为客户获得境内外IND许可约二十项。 　　（4）CDMO服务：公司CDMO服务由子公司科技园公司承接，科技园公司具有CDMO和企业孵化器两大功能。2023年，科技园公司已完成三期厂房的施工建设，完成9个药物品种的现场注册核查，包括4个原料药、4个片剂和1个胶囊剂以及通过溴芬酸钠原料药GMP符合性检查，提交3个品种的注册资料。 　　（5）临床前自主研发及技术成果转化服务：2023年，临床前自主研发收入25.37万元，技术成果转化服务未产生收入。2023年，公司自主研发的“一种高生物利用度的续断皂苷Ⅵ的提取纯化方法”、“一种中药组合物及其在制备具有治疗肺炎作用的药物中的应用”获得发明专利证书。 　　公司发挥一站式全流程CRO服务的企业特色，强化核心竞争力。公司将持续发展临床研究服务，并在保持优势的基础上，扩展临床前药学研究和药物评价业务，推动技术成果转化服务；加强自主创新能力，稳步开发自主研发品种；推进医药合同定制研发生产（CDMO）服务，建设成为一站式的新药研发平台。2024年，在临床研究服务板块，公司将强化中药业务、创新药临床研究服务能力，并加强商务能力，全面参与市场竞争；在临床前研究服务板块，公司将扩展药物评价业务，特别是生物药、细胞基因治疗产品的评价，并加强中药临床前研发中心和化药研发中心的建设；在CDMO服务板块，公司将拓展商务团队，提高接单能力，并加快项目注册申报进度。公司将以临床前业务带动临床业务；以临床、临床前业务带动CDMO业务；以药物发现带动CMC、药效、安评、临床业务。 　　盈利预测。我们预测公司2024-2026年收入分别为7.59、9.82、12.61亿元，同比增长分别为36.5%、29.5%、28.3%，2024-2026年净利润分别为0.75、1.02、1.27亿元，同比分别为207.1%、36.5%、24.0%，EPS分别为0.20、0.27、0.33元。考虑到公司作为CRO优秀公司，可比公司2024年PEG平均值为1.27，我们预测公司2024年、2025年归母净利润增速有望快于可比公司，我们给予其2024年60倍PE，对应公司合理价值44.8亿元，对应每股目标价11.74元，首次覆盖给予优于大市评级。 　　风险提示。临床试验执行风险、行业竞争加剧的风险、经营规模扩大带来的管理风险、生物医药投融资增速下滑风险。

　　益丰药房(603939) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司2023年实现营业收入225.88亿元，同比+13.59%；归母净利润14.12亿元，同比+11.90%；扣非归母净利润13.62亿元，同比+10.92%。公司2024Q1收入为59.71亿元，同比+13.39%；归母净利润为4.07亿元，同比+20.89%；扣非归母净利润为3.99亿元，同比+24.26%。 　　分析点评 　　23Q4收入稳健增长，经营现金流亮眼 　　23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为67.00亿元，同比+2.47%；归母净利润为4.13亿元，同比-5.81%；扣非归母净利润为3.95亿元，同比-8.65%。 　　23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为38.21%，同比-1.32个百分点；期间费用率29.08%，同比-0.65个百分点；其中销售费用率24.29%，同比-0.24个百分点；管理费用率（含研发费用）4.41%，同比-0.26个百分点；财务费用率0.38%，同比-0.15个百分点；经营性现金流净额为46.24亿元，同比+17.94%。 　　门店扩张速度加快，新零售体系运作高效，医院处方外流拓展成效显著公司坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，通过“新开+并购+加盟”的门店拓展模式，深耕中南华东华北市场。2023年新增门店3,196家，其中包括自建门店1,613家，并购门店559家，加盟店1,024家。另，报告期内迁址门店61家，关闭门店153家。2023年末，公司门店总数13,250家（含加盟店2,986家），净增门店2,982家。 　　新零售体系高效运行。O2O上线直营门店超过9,000家，24小时营业配送门店600多家，覆盖了公司线下所有主要城市。在O2O、B2C和处方流转三引擎的策略支撑下，依托公司区域聚焦战略，智能化供应链系统以及精细化运营，B2C、O2O全年实现销售收入18.18亿元（不含税），其中，O2O（不含加盟）实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。 　　承接医院处方外流。公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4,200多家。 　　一季度新增门店数量增加，加盟店持续增长 　　24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为39.25%，同比-0.42个百分点；期间费用率29.21%，同比-0.94个百分点；其中销售费用率24.40%，同比-1.20个百分点；管理费用率（含研发费用）4.34%，同比+0.17个百分点；财务费用率0.47%，同比+0.09个百分点；经营性现金流净额为6.50亿元，同比-49.56%。 　　2024年一季度，公司新增门店701家，其中，自建门店364家，并购门店166家，新增加盟店171家。24Q1内迁址门店8家，关闭门店23家。24Q1公司门店总数13,920家（含加盟店3,157家），较上期末净增670家。 　　投资建议 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别275.1/337.2/412.8亿元，分别同比增长21.8%/22.6%/22.4%，归母净利润分别为17.2/21.6/26.9亿元，分别同比增长21.5%/25.9%/24.5%，对应估值为27X/22X/18X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

　　卫光生物(002880) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年报&2024年一季报，2023年实现收入10.5亿元，同比+57%，实现归母净利润2.2亿元，同比+86.1%，扣非归母净利润2.1亿元，同比+95.9%；2024年一季度收入2.3亿元，同比+8.5%，归母净利润4683万元，同比+2.4%，扣非归母净利润4552万元，同比+1.3%。 　　2023年收入增长拉动毛利，24Q1增速受基数影响。公司2023年各季度收入分别为2.1/2.5/2.8/3.1亿元(+51.3%/+164.3%/+55%/+22.1%)，归母净利润分别为4574/5529/5022/6741万元(+80.5%/+156.5%/+94%/+50.6%)，四季度业绩同比增速边际下降，主要系基数效应。全年销售毛利率41.3%，同比上升5.3pp，预计主要系生产销售恢复，收入大幅增长摊薄成本。销售费用率3.9%(-0.1pp)，管理费用率8.2%(+2.7pp)，管理费用有所增长，主要系职工薪酬和中介咨询费用支出增加。研发费用率为6.2%(+0.8pp)，主要系研发投入加大。公司高纯静丙已完成商业化生产线建设，预计2024年完成三期临床，纤维蛋白粘合剂、纤溶酶原等产品处于临床前阶段，有望于2024年进入临床。2023年归母净利率为21.4%，环比+3.8pp，主要系收入端大幅增长。24Q1公司收入利润稳中有增，去年同期相关重症拉动产品需求带来业绩高基数，预计未来业绩有望提速。 　　2023年采浆517吨，纤原收入增长超出整体业务增速。公司2023年采浆517吨，同比增长超过10%。全年人白、静丙、纤原、狂免2023年收入分别为4亿元、3.8亿元、4670万元、9175万元，其中纤原收入同比增速为106%。该产品适应症广泛，其临床渗透率仍有较高提升空间，预计其长期增速有望超过血制品行业整体增长，拉动公司整体业绩。 　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为2.6亿元、3.1亿元、3.7亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：采浆增长或不达预期，产品研发或不及预期，市场竞争加剧风险，行业政策风险。