新和成(002001) 　　主要观点： 　　事件描述 　　2024年10月24日，新和成发布2024年三季度报告。公司24Q3实现归母净利润17.85亿元，同比增长188.87%，环比增长33.75%；实现扣非归母净利润17.25亿元，同比增长199.77%，环比增长32.67%。 　　24Q3业绩大幅增长，营养品模块景气度持续 　　公司2024年Q3业绩大幅增长，主要系营养品板块供需格局持续向好、核心产品量价齐升。据百川盈孚数据，新和成主要产品VA/VE/VC受益于维生素市场供需格局、价格持续上涨，其三季度市场均价为189.1/121.2/26.4元/公斤，环比分别+130.03%/+77.05%/+1.60%，对公司业绩形成极大支持。 　　维生素供给端，巴斯夫路德维希港爆炸事件影响尚在延续，据10月17日公司公告，巴斯夫预计于25年4月恢复VA生产、25年7月恢复VE生产，期间供给缺口仍然存在，预计将持续对产品价格形成支撑。需求端VA/VE/VC三季度出口量环比分别+11.89%/+0.21%/-7.96%，出口需求上升；国内猪周期进入上行通道，生猪养殖利润持续改善，三季度平均毛利率22.80%，较Q2增长15.44PCT，维生素下游饲料需求有望持续增长。 　　蛋氨酸方面，三季度出口量/国内工厂库存较Q2分别-38.44%/+73.15%，市场均价21.0元/公斤，环比-3.73%、略有下降，预计随Q4补库需求将有所回升。 　　固液蛋氨酸产能有序扩张，新材料项目建设启动 　　公司固液蛋氨酸产能有序扩张，推动我国蛋氨酸市场份额提升；天津己二腈项目已进入实施阶段，有望实现关键原料至下游尼龙的一体化产业链。营养品板块，据8月21日项目环境影响报告，公司计划在山东基地装置基础上进行改造、提升当前30万吨/年产能至37万吨/年，同时公司与中石化成立合资公司建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）的生产装置正在建设中，预计2024年年底建成、25年进入试车阶段。所有项目建成后，我国蛋氨酸市场份额将进一步提升。新材料板块，天津子公司一期项目规划建设10万吨/年己二腈-己二胺产能，二期项目规划建设40万吨/年己二腈-己二胺产能、并向下游延伸建设40万吨/年尼龙66项目。己二腈是PA66的重要生产原料，长期受国外厂商的垄断，导致我国尼龙产业发展受阻，己二腈国产替代进程在需求刺激下不断加速、未来市场广阔，公司110吨中试线已成功开车投产，有望在完成天津基地建设后率先实现己二腈量产，并实现己二腈-己二胺-PA66的完整产业链。 　　投资建议 　　预计公司2024-2026年归母净利润分别为47.45、50.74、64.15亿元，同比增速为75.5%、6.9%、26.4%。对应PE分别为16、15、12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　(1)宏观经济风险; 　　(2)原材料价格大幅波动; 　　(3)产能建设不及预期; 　　(4)汇率及贸易风险。

中心思想 业绩短期承压，长期成长空间广阔 爱美客在2024年第三季度面临营收和归母净利润增长放缓的压力，主要受宏观经济环境下消费者意愿低迷的影响。尽管短期业绩承压，公司凭借其清晰的产品规划和丰富的在研管线，预计未来将持续打开新的成长空间。开源证券因此下调了公司2024-2026年的盈利预测，但鉴于其长期成长潜力及当前估值水平，维持“买入”评级。 创新管线驱动未来增长潜力 公司在医美产品矩阵的布局上展现出前瞻性，不仅现有核心产品如“嗨体”和“宝尼达2.0”持续贡献业绩，更有多款重磅在研产品，包括肉毒素、司美格鲁肽（体重管理适应症）以及玻尿酸酶、溶脂针等，正稳步推进。这些差异化管线的陆续落地，有望为公司注入新的增长动力，巩固其在医美市场的领先地位，并拓展更广阔的市场领域。 主要内容 2024年第三季度业绩回顾与展望 业绩增长承压 爱美客在2024年前三季度实现了营收和归母净利润的稳健增长，分别达到23.76亿元（同比增长9.5%）和15.86亿元（同比增长11.8%）。然而，值得注意的是，第三季度单季度的增长速度显著放缓，营收仅为7.19亿元（同比增长1.1%），归母净利润为4.65亿元（同比增长2.1%）。这一增长压力的主要原因被归结为当前市场环境下消费者意愿的低迷。尽管政策层面已有所转向以刺激消费，但终端消费信心的恢复仍需时日，这直接影响了公司的短期业绩表现。 盈利预测调整与投资评级 鉴于终端消费回暖所需时间以及公司第三季度的实际表现，开源证券对爱美客的盈利预测进行了调整。预计公司2024-2026年的归母净利润将分别为20.75亿元、24.96亿元和29.56亿元，相较于原预测值（22.98亿元、29.75亿元、36.58亿元）有所下调。对应每股收益（EPS）分别为6.86元、8.25元和9.77元。当前股价（208.70元）对应的市盈率（PE）分别为30.4倍、25.3倍和21.4倍。尽管盈利预测有所调整，但分析师认为公司产品规划清晰，未来差异化管线的陆续落地有望赋能长期成长，且当前估值合理，因此维持“买入”评级。 盈利能力与费用结构分析 毛利率略有下滑 从盈利能力来看，爱美客在2024年前三季度及第三季度的毛利率分别为94.8%和94.6%，同比均略有下滑0.5个百分点。这一轻微下滑主要归因于毛利率相对较低的溶液类产品在公司产品结构中的占比有所提升。尽管如此，公司整体毛利率仍保持在极高水平，体现了其产品的高附加值和市场竞争力。 期间费用率变化 在费用方面，2024年第三季度公司的期间费用率为20.4%，同比上升了1.2个百分点。 销售费用率：本季度销售费用率为9.0%，同比基本持平（+0.1pct），表明公司在市场推广和销售方面的投入保持相对稳定。 管理费用率：管理费用率为3.3%，同比下降了1.2个百分点。这主要得益于公司在2023年同期因港股上市产生的相关费用在本年度不再发生，从而优化了管理效率。 财务费用率：财务费用率为-0.5%，同比上升了1.4个百分点。这一变化主要是由于公司购买了较大额度的理财产品，其收益被计入投资收益和公允价值变动损益，导致利息收入减少，从而影响了财务费用表现。 医美产品管线布局与未来成长空间 现有产品优势 爱美客在医美产品领域拥有丰富且具有竞争力的产品矩阵： “嗨体”：作为公司的入门级核心产品，“嗨体”以其高性价比和强大的品牌心智，在消费者中建立了良好的口碑。随着医美行业整体回暖，预计“嗨体”有望迎来新的增长提振。 “宝尼达 2.0”：该产品已获批用于改善轻中度颏后缩，凭借其特有的“聚乙烯醇凝胶微球”技术，在效果持续时间方面展现出差异化优势，有望在特定细分市场取得突破。 “科俪莱·黄金双妍针”：公司与朗姿股份携手推出的定制化产品，旨在探索现有产品在不同渠道和应用场景下的新增长路径，进一步拓宽市场覆盖。 在研管线进展 爱美客的在研管线同样亮点频频，为公司未来成长提供了坚实支撑： 肉毒素：上市申请已获受理，标志着公司在这一重要医美产品领域的布局进入关键阶段。 利丁双卡因麻膏：即将进入注册申报阶段，有望与注射类产品形成协同效应，提升用户体验。 司美格鲁肽：针对体重管理适应症的临床试验申请已于10月获批，预示着公司将进军潜力巨大的减重市场，实现业务多元化。 其他在研产品：玻尿酸酶、溶脂针（去氧胆酸）以及独家代理韩国Jeisys的光电能量源设备等项目均在稳步推进中。 整体而言，爱美客丰富的医美产品矩阵和持续推进的在研管线，有望在未来陆续落地，为公司持续打开新的成长空间，巩固其在医美行业的领先地位。 风险提示 投资者在评估爱美客的投资价值时，需关注以下潜在风险： 终端需求疲软：宏观经济波动和消费者信心不足可能导致医美服务和产品的终端需求持续低迷，影响公司业绩。 市场竞争加剧：医美市场竞争日益激烈，新进入者和现有竞争对手的产品创新及市场策略可能对公司构成挑战。 产品获批或推广进度不及预期：在研产品从临床试验到上市审批，再到市场推广，均存在不确定性，任何环节的延误都可能影响公司的业绩增长预期。 财务数据与估值指标 关键财务指标 根据开源证券的财务预测摘要，爱美客的关键财务指标如下： 营业收入：预计从2022年的1939百万元增长至2026年的4515百万元，年复合增长率保持较高水平，但2024年增速放缓至10.6%。 归母净利润：预计从2022年的1264百万元增长至2026年的2956百万元，2024年增速为11.7%，2025年和2026年增速分别为20.3%和18.4%。 毛利率：预计在2024-2026年维持在94.8%的高位。 净利率：预计在2024-2026年维持在65.4%-65.5%的水平。 ROE：预计在2024-2026年保持在24.6%-25.8%之间，显示出良好的资本回报能力。 EPS：预计从2022年的4.18元增长至2026年的9.77元。 估值水平 基于最新的盈利预测，爱美客的估值指标如下： P/E（市盈率）：2024E、2025E、2026E分别为30.4倍、25.3倍、21.4倍，显示出随着盈利增长，估值水平逐步趋于合理。 P/B（市净率）：2024E、2025E、2026E分别为8.0倍、6.5倍、5.3倍。 EV/EBITDA：2024E、2025E、2026E分别为24.8倍、20.3倍、16.6倍。 总结 爱美客在2024年第三季度面临宏观经济环境带来的业绩增长压力，营收和归母净利润增速有所放缓。鉴于此，开源证券下调了公司未来三年的盈利预测。然而，公司凭借其在医美领域丰富的现有产品组合（如“嗨体”、“宝尼达2.0”）以及持续推进的多元化在研管线（包括肉毒素、司美格鲁肽等），展现出强大的长期成长潜力。这些创新产品的陆续上市，有望为公司打开新的市场空间，驱动未来业绩增长。尽管短期承压，但公司估值合理，分析师维持“买入”评级，并提示投资者关注终端需求、市场竞争及产品获批推广进度等风险因素。

　　新和成(002001) 　　2024年10月23日公司发布了2024年3季度报告，公司前三季度实现营业总收入157.8亿元，同比增长43.3%；归母净利润为39.9亿元，同比增长89.9%。其中3季度单季度实现营业总收入59.4亿元，同比增长65.2%，环比增长11.1%；归母净利润为17.9亿元，同比增长188.9%，环比增长33.8%。 　　经营分析 　　维生素价格上涨，公司盈利能力快速提升。在行业供需改善的背景下，维生素价格步入上行周期，博亚和讯数据显示今年3季度维生素E、维生素A和维生素C的市场均价分别为124.5、193.1、26.5元/千克，价格同比提升幅度分别为78%、131%、30%；其中维生素A和维生素C环比今年2季度价格提升幅度分别为77%、123%。随着产品价格的上涨公司盈利能力也开始持续改善，2024年3季度公司销售毛利率为43.6%，同比提升8.3pct、环比提升4.7pct；销售净利率为30.2%，同比提升12.9pct，环比提升5pct。 　　营养品板块新产能开始释放，其他板块新项目稳步推进。公司坚持“化工+”和“生物+”战略主航道，新项目和新产品的开发建设有序进行。营养品板块的蛋氨酸项目产能得到释放，已实现30万吨/年项目达产，市场竞争力增强；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目建设稳步推进；4000吨/年胱氨酸稳定生产运行；草铵膦项目中试顺利。香精香料板块，系列醛项目、SA项目、香料产业园一期项目稳步推进。新材料板块，PPS新领域应用开发顺利；EJ项目持续细节优化，推进大生产审批；HA项目产品已正常生产、销售。随着当前在建项目的陆续投产，公司自身产品布局不断优化完善的同时业绩也将实现快速增长。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司为维生素龙头企业，营养品板块开始放量的同时新项目建设持续推进，共同助力公司长期成长。考虑到维生素板块涨价超预期，我们上调公司2024-2026年归母净利润分别为58.7、65.5、70.3亿元（上调幅度分别为58%、56%、45%），当前市值对应PE分别为12.86、11.53、10.74倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　产品价格下跌；新项目进度不及预期；行业需求下滑

中心思想 业绩增长放缓与市场挑战 爱美客2024年第三季度业绩增长显著放缓，营业收入和归母净利润同比增速分别为1.1%和2.1%，主要受整体消费疲软及医美行业经营承压影响。高端产品线，特别是再生类产品，受市场竞争加剧冲击较大，导致其收入占比下滑并小幅拉低了毛利率。 精细化运营与未来增长动能 尽管面临外部挑战，公司通过精细化运营有效控制了销售和管理费用，使得期间费用率同比下降，并最终提升了归母净利率。同时，公司在研项目稳步推进，新产品获批及司美格鲁肽注射液进入临床试验，预示着产品矩阵的不断丰富，有望降低对单一大单品的依赖，为未来业绩增长积蓄动能。 主要内容 消费整体疲软影响单季度表现 2024年前三季度，爱美客实现营业收入23.8亿元，同比增长9.5%；归母净利润15.9亿元，同比增长11.8%。 2024年第三季度，公司营业收入为7.2亿元，同比增长1.1%；归母净利润为4.6亿元，同比增长2.1%。 业绩放缓主要归因于7、8月份医美行业整体承压，求美者消费意愿偏弱。 嗨体系列产品保持稳健增长，但高端类产品（尤其是再生类产品）受影响较大，且随着江苏吴中艾塑菲的入局，品类内部竞争加剧。 高端产品线收入占比下滑导致毛利率小幅降低，出色费用管控下净利率有所提升 2024年前三季度，公司毛利率为94.8%，同比下降0.5个百分点；归母净利率为66.7%，同比提升1.4个百分点。 2024年第三季度，公司毛利率为94.5%，同比下降0.5个百分点；归母净利率为64.7%，同比提升0.7个百分点。 毛利率小幅下降主要系高端产品增长放缓，收入占比降低所致。 2024年前三季度，公司期间费用率同比下降1.1个百分点至19.3%。其中，销售费用率和管理费用率分别同比下降1.1和1.3个百分点，显示出精细化运营管理的成效。研发费用率和财务费用率有所上升，财务费用率增加主要系购买理财产品增加。 在研项目稳步推进，产品矩阵不断丰富 2024年10月，公司用于颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶正式获批，进一步丰富了凝胶类产品线。 同月，公司司美格鲁肽注射液项目顺利进入临床试验阶段，有望突破体重管理新赛道。 “注射用A型肉毒毒素”、“第二代面部埋植线”、“利多卡因丁卡因乳膏”和“注射用透明质酸酶”等在研项目亦在稳步推进中，旨在降低对“嗨体”等大单品的依赖度，为公司业绩持续增长积蓄动能。 医美龙头企业，维持“买入”评级 考虑到宏观经济影响下医美行业整体增长放缓及市场竞争加剧，分析师下调了公司2024-2026年营收预测至31.39/37.67/46.34亿元（下调幅度分别为5%/5%/9%）。 相应下调2024-2026年归母净利润预测至20.58/24.13/28.93亿元（下调幅度分别为4%/5%/8%），对应EPS分别为6.80、7.98、9.57元。 当前股价对应PE分别为32、27、23倍。 尽管面临挑战，公司作为医美龙头企业，研发实力强劲，在研管线众多，后续业绩增长动能充沛。分析师认为公司目前的估值水平已反映了行业竞争加剧的预期，因此维持“买入”评级。 风险提示包括行业竞争加剧、行业政策变化风险以及新品商业推广不及预期风险。 总结 爱美客在2024年第三季度面临消费疲软和市场竞争加剧的双重压力，导致单季度业绩增长放缓。然而，公司通过有效的费用管控提升了净利率，并持续推进多项在研项目，不断丰富产品矩阵，为未来的多元化增长奠定基础。尽管分析师下调了盈利预测，但鉴于其作为医美龙头的地位、强大的研发实力和丰富的管线储备，公司仍被认为具备充足的增长动能，维持“买入”评级。

中心思想 宏观承压下的业绩韧性与费用优化 爱美客在2024年前三季度及单三季度面临中高端消费意愿受宏观经济影响的挑战，导致部分高端产品销售增速放缓甚至下滑。然而，公司通过精细化管理实现了销售费用和管理费用的显著优化，有效对冲了营收增速放缓带来的压力，使得前三季度归母净利润仍保持两位数增长，单三季度净利润也实现微增，展现出较强的经营韧性和成本控制能力。 新品驱动未来增长，维持“推荐”评级 尽管短期业绩承压导致分析师对未来盈利预测进行了下修，但爱美客凭借其在医美领域的龙头地位和丰富的产品管线，特别是宝尼达新适应证的获批以及肉毒毒素等重磅新品的上市预期，为公司中长期增长提供了坚实支撑。结合当前估值处于历史中低位区间，分析师维持了“推荐”评级，认为公司具备长期投资价值。 主要内容 2024年前三季度及单三季度业绩回顾 整体财务表现稳健，费用控制成效显著： 爱美客在2024年前三季度实现营业收入23.76亿元，同比增长9.46%；归属于母公司股东的净利润达到15.86亿元，同比增长11.79%。扣除非经常性损益后，归母净利润为15.3亿元，同比增长9.66%。费用端，销售费用同比下降3%至2.06亿元，管理费用同比大幅下降18.25%至0.92亿元。研发费用为1.87亿元，研发费用率提升0.54个百分点至7.89%。财务费用为-0.27亿元，财务费用率-1.14%。 单季度业绩增速放缓，盈利能力保持稳定： 单三季度实现营业收入7.19亿元，同比增长1.1%；归属于母公司股东的净利润为4.65亿元，同比增长2.13%。单季度毛利率为94.55%，同比微降0.52个百分点，但净利率提升0.59个百分点至64.54%。单季度管理费用率下滑1.16个百分点至3.3%，有效抵消了销售费用率微增0.08个百分点至8.99%以及研发费用率增长0.82个百分点至8.58%的影响。 市场环境与产品结构影响分析 中高端消费承压，高端产品销售受阻： 报告指出，当前中高端消费意愿持续受到宏观经济环境的影响，导致爱美客偏高端定位的再生类产品（如濡白、如生系列）销售增速放缓。同时，高端产品宝尼达以及爱芙莱、爱美飞等老产品预计也出现了一定程度的下滑。 嗨体系列产品贡献主要增长动力： 在高端产品承压的同时，爱美客的嗨体及其系列产品对公司收入及业绩增长起到了正向贡献作用，成为公司业绩增长的重要支撑。 费用控制与盈利能力优化 费用率持续优化，提升经营效率： 前三季度，爱美客在费用控制方面取得了显著成效。销售费用率同比下降1.11个百分点至8.66%，管理费用率同比下降1.31个百分点至3.85%。尽管毛利率微降0.5个百分点至94.8%，但得益于费用率的优化，公司前三季度净利率反而提升了1.5个百分点至66.73%。 非经常性损益对净利润的积极影响： 公司前三季度财务费用为-0.27亿元，相较于上年同期的-0.42亿元有所减少。这主要是由于公司将部分存款置换为理财产品，其收益计入投资收益和公允价值变动损益，使非经常性收益由上年同期的0.23亿元增加0.32亿元至0.55亿元。倒算后，单三季度同口径下扣非归母净利润基本持平。 盈利预测调整与投资建议 业绩预测下修，反映短期市场挑战： 考虑到第三季度业绩表现，分析师对爱美客的盈利预测进行了下修。预计2024-2026年归母净利润分别为20.56亿元、24.04亿元和27.47亿元，低于原预测的23.0亿元、29.8亿元和36.1亿元。 估值处于中低位，新品管线提供长期支撑： 尽管业绩预测下修，但爱美客当前市值（截至2024年10月23日）对应的2024-2026年PE估值分别约为31.9倍、27.3倍和23.9倍，处于历史中低位区间。公司的新产品管线持续推进，宝尼达颏部后缩适应证已于9月底获批，预计2025年上市；此外，公司预计2025年还将有处于注册上市受理阶段的肉毒毒素产品获批上市。 维持“推荐”评级，看好长期发展潜力： 综合考虑当前估值水平、市场环境以及公司丰富的新品管线，分析师维持了对爱美客的“推荐”评级。 潜在风险因素 宏观经济波动风险： 医美行业作为可选消费，其业绩易受宏观经济波动影响，若经济环境恶化可能进一步影响消费意愿。 医美监管及政策扰动风险： 中国医美行业监管政策仍在不断完善，各地政策调整可能对公司短期经营带来不确定性。 新品获批情况不及预期风险： 医美产品获批存在不确定性，如临床结果不及预期或材料不完备，可能导致新品上市节奏不及预期。 市场环境变化及运营风险： 市场环境变化、公司决策失误或新产品推广运营不及预期，可能影响公司增长驱动力，甚至产生商誉减值。 总结 挑战与机遇并存的医美龙头 爱美客在2024年前三季度展现出在复杂宏观经济环境下的经营韧性。尽管中高端消费意愿受挫导致部分高端产品销售增速放缓，公司整体营收和归母净利润仍实现了稳健增长。这主要得益于其嗨体系列产品的强劲表现以及公司在销售和管理费用方面的有效控制，使得盈利能力得以维持甚至提升。单三季度业绩增速放缓，反映了当前市场面临的挑战，但也凸显了公司通过精细化管理对冲外部压力的能力。 长期价值投资考量 尽管分析师基于短期业绩表现对未来盈利预测进行了下修，但爱美客的长期增长潜力依然显著。公司当前估值处于历史中低位区间，为投资者提供了较好的介入时机。更重要的是，公司拥有丰富的在研产品管线，包括宝尼达新适应证的获批和肉毒毒素等重磅新品的上市预期，这些都将成为未来业绩增长的重要驱动力。投资者在关注宏观经济波动、政策监管以及新品推广等潜在风险的同时，应看到爱美客作为医美行业龙头，其持续的研发投入和市场拓展能力，有望在中长期内实现稳健发展，维持其投资价值。

中心思想 业绩稳健与成本优化并存 爱美客在2024年第三季度（24Q3）实现了与去年同期基本持平的业绩表现，尽管收入增速有所放缓，但公司通过精细化内部管理，在期间费用率方面取得了显著的降本增效成果，有效维持了整体盈利能力。这表明公司在面临市场环境压力时，展现出较强的经营韧性和成本控制能力。 新品布局与市场竞争展望 公司短期内将依靠现有核心产品的品牌影响力维持业绩，但长期增长的关键在于多线产品的持续布局和研发储备。随着肉毒素、宝尼达二代、司美格鲁肽注射液等新产品线的推进，爱美客有望进一步丰富产品矩阵，拓宽市场空间。然而，市场竞争的加剧以及友商新品的上市，将是公司未来发展需要密切关注的重要因素。 主要内容 24Q3财务表现与费用控制 爱美客在2024年前三季度（24Q1-Q3）实现了稳健的财务增长，但第三季度（24Q3）业绩增速放缓，同时展现出显著的成本控制成效。 营收与净利润表现： 24Q1-Q3累计收入达到23.76亿元，同比增长9.46%；归母净利润为15.86亿元，同比增长11.79%；扣非归母净利润为15.30亿元，同比增长9.66%。 24Q3单季度收入为7.19亿元，同比增长1.10%，环比减少15.34%，主要受医美行业传统淡季影响。 24Q3归母净利润为4.65亿元，同比增长2.13%；扣非归母净利润为4.42亿元，同比下降4.35%，基本持平23Q3业绩水平。 非经常性损益共计5503万元，其中政府补助1580万元，投资或管理资产收益2856万元，对净利润有一定贡献。 盈利能力与费用率优化： 24Q1-Q3毛利率为94.8%，同比下降0.50个百分点；24Q3单季度毛利率为94.55%，同比下降0.52个百分点，保持在较高水平。 期间费用率呈现优化趋势：24Q1-Q3管理费用率和销售费用率同比分别下降1.31和1.11个百分点，显示公司精细化内部管理成效。 研发费用率同比增加0.54个百分点，体现公司对研发投入的重视。 24Q1-Q3销售费用为2.06亿元，同比下降3.00%。 24Q3期间管理费用为0.24亿元，同比大幅下降25.26%，管理费用率同比下降1.16个百分点，降本成效显著。 24Q1-Q3归母净利率为66.74%，同比增长1.39个百分点；24Q3归母净利率为64.65%，同比增长0.65个百分点，盈利能力持续提升。 核心产品线分析与未来增长点 公司在现有核心产品领域保持竞争力，并积极布局多元化产品线以应对市场变化和寻求长期增长。 溶液类产品： 以“嗨体”为代表的溶液类产品在24H1实现营收9.76亿元，同比增长11.65%，整体保持低双位数增长。 尽管华熙生物于7月30日获批的“注射用透明质酸钠复合溶液”适应症与嗨体同为颈部，短期内嗨体的核心竞争力仍被看好，但长期需密切关注产品布局及同类竞品上市情况。 凝胶类产品： 核心产品“濡白天使”作为国内首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，凭借其良好的市场口碑，预计将延续营收的稳健增长态势。 多元化产品布局与研发进展 爱美客通过丰富产品线和加强研发储备，为公司的可持续业务发展提供了坚实保障。 肉毒素产品： 公司独家代理的韩国Huons BioPharma公司生产的注射用A型肉毒毒素已于6月27日正式获国家药监局注册受理。一旦获批，将进一步丰富公司的产品品类，有望成为新的增长点。 其他创新产品： 公司储备了第二代面部埋植线（用于软组织提升）和可皮下注射的注射用透明质酸酶（用于溶解透明质酸）等产品。 2024年10月9日，公司公告称宝尼达二代产品（颏部后缩适应症）已正式获批。 同年10月14日公告表明，司美格鲁肽注射液（用于慢性体重管理）的临床试验申请已正式获国家药监局批准，预示公司在体重管理领域的新布局。 投资展望与潜在风险 基于公司当前的业绩表现、产品布局和市场前景，分析师维持了“买入”评级，但同时提示了潜在风险。 投资建议： 公司24Q1-Q3业绩平稳，收入增速放缓但降本增效成果显现。 分析师看好公司多线产品的核心竞争力及新品储备，并建议持续关注友商新品上市及产品布线情况。 在当前宏观环境略有承压的背景下，预计公司2024-2026年收入将分别达到34.91亿元、43.09亿元和52.58亿元，同比增速分别为21.8%、24.1%和22.4%。 同期归母净利润预计分别为22.63亿元、28.09亿元和34.40亿元，同比增速分别为21.8%、24.1%和22.4%。 对应预测市盈率（PE）分别为27.9倍、22.5倍和18.4倍。 基于以上预测，分析师维持对爱美客的“买入”评级。 风险提示： 宏观经济环境承压可能导致消费者购买力下降，影响医美产品需求。 医美产品市场竞争加剧，可能对公司市场份额和盈利能力造成冲击。 新产品推行不及预期，可能影响公司未来的业绩增长。 总结 爱美客在2024年第三季度展现出稳健的经营态势，尽管面临医美淡季和宏观环境压力，公司通过有效的成本控制和精细化管理，维持了较高的盈利能力。核心产品如“嗨体”和“濡白天使”短期内将继续贡献稳定业绩，而肉毒素、宝尼达二代以及司美格鲁肽注射液等丰富的产品线和研发储备，为公司提供了长期的增长潜力。分析师基于对公司未来收入和利润的积极预测，维持了“买入”评级，但同时提醒投资者关注宏观经济、市场竞争和新品推广等潜在风险。

中心思想 业绩增速放缓与结构性挑战并存 爱美客在2024年前三季度及第三季度面临营收增速显著放缓的挑战，其中第三季度营业总收入同比增速仅为1.1%，归母净利润增速为2.13%，扣非归母净利润甚至出现4.35%的同比下滑。这主要受到宏观经济消费环境变化的影响，导致公司高端凝胶类产品（如濡白天使、宝尼达）增长承压，而溶液类产品（如嗨体系列）虽保持稳健增长，但未能完全抵消高端品类的压力，反映出公司在当前市场环境下产品结构性增长的挑战。 成本优化与研发驱动未来增长 尽管收入端承压，爱美客在第三季度展现出优秀的成本控制能力，特别是管理费用率同比大幅下降1.16个百分点，有效提升了销售净利率。同时，公司持续加大研发投入，并取得了显著进展，包括“医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶”获批上市，以及司美格鲁肽注射液即将开展III期临床试验。丰富的产品研发管线，如A型肉毒毒素、第二代面部埋植线和注射用透明质酸酶等，为公司未来业务的可持续发展奠定了坚实基础，预示着公司将通过新产品和技术创新来驱动长期增长，以应对短期市场波动。 主要内容 2024年前三季度及第三季度业绩概览 爱美客在2024年前三季度实现了营业总收入23.76亿元，同比增长9.46%；归母净利润15.86亿元，同比增长11.79%；扣非归母净利润15.30亿元，同比增长9.66%。同期，公司经营活动现金流净额为15.25亿元，同比增长4.70%。 然而，从第三季度单季度的表现来看，公司业绩增速明显放缓。2024年第三季度，爱美客实现营业总收入7.19亿元，同比仅增长1.1%；归母净利润4.65亿元，同比增长2.13%；扣非归母净利润4.42亿元，同比下降4.35%。这表明公司在第三季度面临较大的经营压力，尤其是在扣除非经常性损益后，净利润出现了负增长。 产品线表现与市场环境影响 根据公司2024年半年报披露的数据，爱美客的溶液类注射产品（主要为嗨体系列）在上半年实现了12%的收入同比增长，显示出其在市场中的稳健增长态势。凝胶类产品（主要贡献为濡白天使系列产品）在上半年实现了15%的收入同比增长，表现出较好的增长势头。 然而，进入2024年第三季度，公司整体收入增长速度明显下降。分析认为，这主要是受到宏观经济消费环境的影响。在此背景下，预计第三季度溶液类产品仍有望保持稳健增长，但高端凝胶类产品，特别是濡白天使和宝尼达等高端产品，可能面临增长承压的局面。高端品类的增长放缓对公司整体收入增速产生了显著影响。 费用结构优化与盈利能力分析 在2024年第三季度，爱美客的销售毛利率为94.55%，销售净利率为64.54%。与去年同期相比，毛利率略有下降0.52个百分点，这可能与产品结构的变化有关。然而，销售净利率同比提升了0.59个百分点，显示出公司在盈利能力方面的韧性。 在期间费用方面，第三季度单季度，公司的销售费用率为8.99%，管理费用率为3.30%，研发费用率为8.58%，财务费用率为-0.52%。与去年同期相比，销售费用率上升0.08个百分点，研发费用率上升0.82个百分点，财务费用率上升1.44个百分点。值得注意的是，管理费用率同比大幅下降了1.16个百分点。总体来看，四项期间费用率合计同比上升1.18个百分点，但管理费用率的显著下降对控制整体成本、提升净利率起到了积极作用。 研发进展与未来产品储备 爱美客在产品研发方面持续投入并取得重要进展。2024年10月9日，公司公告用于改善轻中度颏部后缩的“医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶”获得批准上市，进一步丰富了公司的玻尿酸产品线。紧接着，10月14日，公司全资子公司北京诺博特生物收到国家药监局临床试验批准通知书，其司美格鲁肽注射液即将开展III期临床试验，标志着公司在减重领域迈出重要一步。 此外，公司在研产品储备丰富，包括用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、以及用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。这些丰富的产品线及研发储备为公司未来业务的可持续发展奠定了坚实基础，有望成为公司未来业绩增长的新动力。 盈利预测调整与投资评级 考虑到当前行业环境压力以及市场竞争加剧的因素，东吴证券对爱美客的盈利预测进行了调整。将公司2024-2026年的归母净利润预期分别由原先的23.07亿元、28.70亿元、34.78亿元，下调至20.84亿元、23.51亿元、26.56亿元。 根据调整后的盈利预测，对应当前市值的PE估值分别为31倍（2024E）、28倍（2025E）和25倍（2026E）。尽管盈利预测有所下调，但分析师仍维持对爱美客的“买入”评级，表明对公司长期发展潜力仍持乐观态度。 风险因素提示 报告中提示了爱美客面临的主要风险，包括市场竞争加剧的风险，以及新产品研发或推广不及预期的风险。这些风险可能对公司的未来业绩产生不利影响，投资者需予以关注。 总结 爱美客在2024年前三季度及第三季度面临营收增速放缓的挑战，特别是高端凝胶类产品增长承压，反映出宏观经济环境和市场竞争对公司业绩的影响。然而，公司通过有效的成本控制，尤其是管理费用率的显著下降，成功提升了销售净利率，展现出良好的经营效率。同时，公司在产品研发方面持续取得突破，新玻尿酸产品获批上市，司美格鲁肽注射液进入III期临床，以及丰富的在研产品管线，为公司未来增长提供了坚实基础。尽管盈利预测有所下调，但分析师仍维持“买入”评级，表明对公司长期发展潜力持积极看法，但投资者需关注市场竞争和新产品推广不及预期的风险。

中心思想 稳健的财务表现与盈利优化 爱美客在2024年前三季度展现出稳健的财务增长，总收入和归母净利润均实现两位数增长。尽管第三季度收入增速有所放缓，但公司通过持续优化费率管控，有效提升了净利率，显示出其在成本控制和盈利能力方面的优势。 创新管线驱动与市场领导力巩固 公司在产品研发方面持续投入并取得显著进展，宝尼达2.0的获批上市以及司美格鲁肽注射液进入III期临床试验，进一步丰富了产品管线并强化了核心竞争力。凭借在资质、产品和渠道方面的多元核心优势，爱美客有望在中长期持续巩固其在国内医美上游市场的领先地位。 主要内容 核心观点 2024年三季报财务表现分析 前三季度整体业绩： 2024年1-3季度，爱美客实现营业收入23.8亿元，同比增长9.46%；归属于上市公司股东的净利润为15.9亿元，同比增长11.79%；扣除非经常性损益后的归母净利润为15.3亿元，同比增长9.66%。这表明公司整体业绩保持了稳健的增长态势。 第三季度单季表现： 2024年第三季度，公司实现营业收入7.2亿元，同比增长1.10%；归母净利润4.6亿元，同比增长2.13%。值得注意的是，扣非归母净利润为4.4亿元，同比下降4.35%。这反映出在特定季度内，收入增速有所放缓，且非经常性损益对净利润产生了积极影响。 盈利能力持续优化与费用管控成效 毛利率与净利率： 2024年1-3季度，公司毛利率为94.8%，同比略微下滑0.5个百分点，但仍维持在极高水平。同期净利率提升1.5个百分点至66.7%，显示出公司在盈利能力方面的持续优化。 费用率分析： 在费用端，销售费用率为8.7%，同比下降1.1个百分点；管理费用率为3.9%，同比下降1.3个百分点；研发费用率为7.9%，同比上升0.5个百分点。销售和管理费用的有效控制，是净利率提升的关键因素，而研发投入的增加则体现了公司对未来发展的战略布局。 在研管线稳步推进与核心壁垒强化 宝尼达2.0获批： 2024年10月9日，宝尼达2.0产品获得批准，适用于成人骨膜上层注射填充以改善轻中度颏部后缩。此举展现了爱美客作为国内医美龙头厂商在扩展产品适应症方面的长远战略眼光，有望助力宝尼达在下巴填充市场进一步拓展份额。 司美格鲁肽注射液进展： 全资子公司北京诺博特生物的司美格鲁肽注射液已获得《药物临床试验批准通知书》，即将开展III期临床试验。这标志着公司在高需求赛道（如减重）的布局取得重要进展，有望为未来业绩增长提供新的驱动力。 证照核心壁垒： 医美上游行业的核心竞争力在于证照壁垒。在强监管趋势下，爱美客通过扩展适应症和布局新产品，持续强化其证照核心壁垒，与国际龙头艾尔建、高德美等多适应症布局策略保持一致。 多元核心能力支撑下的长期领先地位 资质优势： 爱美客旗下拥有8张械三证书，在国内医美上游公司中位居前列，构筑了坚实的市场准入门槛。 产品矩阵： 公司深耕玻尿酸、再生材料等核心领域，并积极布局肉毒、减重等高需求赛道，形成了丰富且具有竞争力的产品矩阵。 渠道覆盖： 截至2023年底，爱美客已覆盖国内约7000家医疗美容机构，建立了广泛而深入的销售网络。 中长期展望： 综合来看，公司有望凭借前瞻性的证照布局、综合性的产品矩阵以及广泛的渠道覆盖，在日益竞争激烈的医美市场中持续保持领先地位。 投资建议 业绩预测与“增持”评级维持 业绩预测： 财通证券研究所预计爱美客在2024-2026年将分别实现营业收入31.9亿元、38.1亿元和45.4亿元。同期归母净利润预计分别为21.2亿元、25.3亿元和30.1亿元。 估值与评级： 基于上述盈利预测，对应2024-2026年的PE分别为31倍、26倍和22倍。鉴于公司作为医美上游龙头，在研管线储备丰富，且医美市场扩容及合规化将促进集中度提升，财通证券维持对爱美客的“增持”评级。 风险提示 宏观环境与政策变动风险 外部宏观环境变动风险： 宏观经济波动可能影响消费者购买力及医美市场需求。 医美政策变动风险： 医美行业的监管政策变化可能对公司的运营和产品销售产生影响。 产品研发与市场竞争风险 产品获批不及预期： 新产品研发和注册审批存在不确定性，可能导致产品上市时间或适应症范围不及预期。 市场竞争加剧风险： 医美市场竞争日益激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力造成压力。 总结 爱美客在2024年前三季度展现出稳健的财务增长，尽管第三季度收入增速有所放缓，但通过有效的费率管控，净利率得到显著提升。公司在产品研发方面持续发力，宝尼达2.0的获批和司美格鲁肽注射液进入III期临床，进一步巩固了其在医美上游市场的核心竞争力。凭借在资质、产品和渠道方面的多元优势，爱美客有望在中长期保持其领先地位。财通证券维持对公司“增持”评级，并预计未来三年营收和净利润将持续增长。然而，投资者仍需关注宏观环境、政策变动、产品获批进度以及市场竞争加剧等潜在风险。

　　凯因科技(688687) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年第三季度报告。 　　销售费用率明显下降，推动公司利润快速增长。2024Q1-Q3，公司实现营业收入10.11亿元，同比+0.82%；归母净利润1.08亿元，同比+19.74%；扣非归母净利润1.10亿元，同比+16.26%。单看2024Q3，公司实现营业收入4.14亿元，同比-4.51%，环比+7.85%；扣非归母净利润0.66亿元，同比+23.69%，环比+169.04%。公司2024Q3营业收入同比下降主要受安博司销售模式调整等影响，利润同比高增主要因为规模效应及药品集采等导致销售费用率明显下降。从盈利水平来看，2024Q3，公司毛利率为80.53%，同比-4.23pcts；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为43.59%、7.48%、10.20%、-0.75%，同比变动-13.50pcts、+1.99pcts、+4.58pcts、+0.06pcts，研发费用率明显提升主要由于公司持续加大研发投入，加快在研管线的研发进度。综合影响下，公司2024Q3的净利率水平为17.11%，同比+3.41pcts。 　　派益生乙肝适应症上市申请获受理，有望打造第二增长曲线。9月30日，公司公告：公司创新型生物制品培集成干扰素α-2注射液（商品名：派益生）增加成人慢性乙型肝炎新适应症的上市许可申请获得国家药监局受理，拟定适应症具体为：派益生联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群。中国现有慢性乙肝患者约2000-3000万例，乙肝患者人数众多。在真实世界研究中，“NAs+长效干扰素”联用治疗优势乙肝患者的临床治愈率超30.00%，已获《慢性乙型肝炎防控指南（2022年版）》推荐。考虑到：我国乙肝治疗市场空间广阔，派益生获批上市后面临的竞争格局良好，凯力唯快速放量体现出公司销售能力优秀，若派益生联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群的适应症成功获批上市，有望为公司业绩带来显著增量。 　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润1.42/1.80/2.32亿元，EPS分别为0.83/1.05/1.36元。考虑到：（1）未来3年，公司利润复合增速预计在20%以上；（2）派益生乙肝适应症上市申请已获受理，若后续成功获批上市，有望为公司业绩带来显著增量；（3）根据Wind一致预期，截止2024年10月22日，可比公司特宝生物2025年业绩对应的PE为31.52倍；给予公司2025年30-35倍PE，对应的目标价格为31.50-36.75元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；产品研发及销售进展不及预期风险等。

中心思想 业绩稳健增长与Echosens业绩拐点 福瑞股份在2024年前三季度展现出稳健的营收和归母净利润增长，尤其在剔除股权激励费用影响后，第三季度业绩符合预期。其控股子公司Echosens在第三季度实现了净利润的显著增长，扭转了上半年的下滑态势，预示着其盈利能力出现重要拐点。 MAFLD新药驱动FibroScan市场扩张 随着代谢相关脂肪性肝病（MAFLD）新药的陆续上市，特别是GLP-1类药物如司美格鲁肽在MAFLD治疗领域的巨大潜力，将显著推动FibroScan设备在内分泌科和初级保健等低渗透率市场的放量。跨国大药企的进入将进一步提升MAFLD的认知度和筛查诊疗需求，为福瑞股份的业绩增长提供长期驱动力。 主要内容 财务业绩与Echosens业务亮点 2024年前三季度财务表现分析: 福瑞股份在2024年前三季度实现营业收入9.80亿元，同比增长21.42%；归属于上市公司股东的净利润为1.02亿元，同比增长39.42%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.97亿元，同比增长21.98%。单第三季度，公司实现营收3.37亿元，同比增长19.37%。尽管单季归母净利润和扣非归母净利润有所下降，但剔除股权激励费用影响后，单三季度归母净利润为0.43亿元，同比增长28.38%，显示核心业务盈利能力依然强劲，符合市场预期。 Echosens盈利能力显著改善: 福瑞股份控股Echosens 50.09%的股权。Echosens在2024年第三季度实现了净利润0.21亿元，同比大幅增长46.04%。这一积极表现成功扭转了Echosens上半年净利润下滑的局面，预示着其盈利能力出现重要拐点，有望成为公司未来业绩增长的新引擎。 MAFLD新药驱动下的市场机遇与风险 MAFLD新药市场格局与FibroScan机遇: Madrigal的Resmetirom已于今年3月上市，成为MAFLD领域首个新药，主要应用于肝病科室。由于肝病科室是FibroScan覆盖率相对较高的领域，Resmetirom对FibroScan的业绩增量贡献相对有限。然而，GLP-1类药物被视为MAFLD的潜在巨大靶点，其在降低肝脂和改善代谢方面的显著效果，使其成为治疗MAFLD（多由二型糖尿病和肥胖引起）的关键。GLP-1药物将主要面向内分泌科和初级保健等场景，而这些正是FibroScan未来最主要的市场发力点。 司美格鲁肽临床进展与FibroScan放量预期: 司美格鲁肽预计在2024年第四季度披露MAFLD的注册性III期临床数据。其相关适应症的上市将极大地推动FibroScan的高速增长。鉴于内分泌和初级医疗保健场景中FibroScan的渗透率较低，新药上市前需要先行铺设仪器，以确保筛查和患者全流程跟踪，这将促使FibroScan率先实现市场放量。 跨国药企推动MAFLD认知度与诊疗需求: 礼来、勃林格英格翰和默沙东等跨国大药企的进入GLP-1领域，将迅速提升MAFLD的社会认知度。随着这些药物的陆续上市，MAFLD的筛查和诊疗人群将快速扩大，从而直接体现在福瑞股份的业绩增长上。 投资建议与未来业绩展望: 财通证券研究所预计福瑞股份在2024年至2026年的营业收入将分别达到15.94亿元、22.99亿元和32.25亿元，呈现出强劲的增长态势。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为2.01亿元、3.10亿元和4.73亿元。基于上述盈利预测，公司2024年至2026年的对应市盈率（PE）分别为64.26倍、41.57倍和27.26倍。鉴于公司未来的增长潜力，报告维持了“买入”的投资评级。 潜在风险提示: 公司面临FibroScan销售进度不及预期、MAFLD药物获批不及预期以及Echosens少数股东权益转让不确定性等风险。 总结 福瑞股份在2024年前三季度表现出稳健的财务增长，尤其在剔除股权激励影响后，第三季度业绩符合预期。其控股子公司Echosens在第三季度实现净利润大幅增长，扭转了上半年颓势，预示着其盈利能力出现积极拐点。展望未来，随着GLP-1类MAFLD新药（如司美格鲁肽）的上市及其在内分泌科和初级保健市场的推广，FibroScan设备有望在低渗透率市场实现快速放量。跨国药企的参与将进一步提升MAFLD的认知度和诊疗需求，为福瑞股份带来显著的业绩增长驱动力。尽管存在销售进度、药物获批及股权转让等风险，但基于强劲的增长预期和市场潜力，报告维持了对福瑞股份的“买入”评级。