康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：2024年一季度，公司实现营业收入13.59亿元（+0.48%，同比，下同），实现归母净利润1.48亿元（+4.68%），实现扣非归母净利润1.40亿元（+0.2%），业绩符合我们预期。 　　单季度业绩高基数，口服剂型表现亮眼：24年一季度，在23年同期高基数背景下，公司仍实现收入正增长。其中，按不同剂型分，24Q1公司口服液3.70亿元（+30.24%），考虑到公司口服液剂型中，金振口服液占比较高，我们认为，公司金振口服液24Q1已扭转23年下半年的颓势，24年有望持续拉动公司非注射剂型的增长。注射液剂型实现收入5.38亿元（-8.87%），胶囊剂型实现收入1.97亿元（-4.88%），颗粒剂、冲剂实现收入1.05亿元（-15.4%），片丸剂8215万元（+1.84%），贴剂5067万元（-13.1%），凝胶剂858万元（+260.97%）。非注射剂合计收入8.13亿元（+7.5%）。 　　研发投入持续加强，成果不断转化：24年一季度，公司持续优化销售费用管理，销售费用5.09亿元（-14.41%），销售费用率37.44%（-6.52pp）；管理费用1.17亿元（+111.89%），管理费用率8.57%（+4.5pp），主要系公司在人员架构调整的基础上，加大对人才的投入及管理相关活动的开展所致。研发费用2.04亿元（+15.02），研发费用率15.02%（+1.08pp），研发费用投入增速持续高于收入增长，推动研发立项、成果不断转化，24Q1，公司相继收到中药1.1类创新药羌芩颗粒临床试验批准通知书、1类化学新药注射用AAPB（两种规格）的《药物临床试验批准通知书》，分别瞄准流行性感冒和新型抗缺血性脑卒中神经保护剂市场，未来有望不断丰富公司产品矩阵。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司24-26年盈利预测为6.5/7.8/9.4亿元，当前市值对应PE为19/16/13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

　　新产业(300832) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入39.30亿元（+28.97%），归母净利润16.54亿元（+24.53%），扣非净利润15.47亿元（+24.72%），经营性现金流14.18亿元（+47.37%）；2023Q4实现营业收入10.22亿元（+36.16%），归母净利润4.67亿元（+15.77%），扣非净利润4.46亿元（+14.98%）。 　　国内：高速机顺利推广，带动试剂销量稳步提升。2023年公司国内主营业务实现收入26.01亿元（+25.53%），其中：①仪器：营收同比增长33.53%，主要受益于X8、X6等高速机型的顺利推广，公司全年实现全自动化学发光仪器装机1,465台（大型机占比63.34%）；②试剂：营收同比增长23.73%，随着公司服务覆盖的三级医院（2023年新增155家），尤其是三甲医院（2023年新增67家）持续增加，国内中大型机器及流水线产品装机增长，未来公司国内试剂业务收入有望持续保持稳定增长。 　　海外：试剂业务增速亮眼，全球影响力持续构建。2023年公司海外业务实现营业收入13.19亿元（+36.16%），其中：①仪器：收入同比增长16.91%，全年实现发光仪器销售3,564台，中大型机占比56.73%（+20.19pct）；②试剂：收入同比增长54.56%，主要受益于海外市场装机数量的快速增长及中大型机占比的持续提升。通过积极的学术推广与营销体系优化，叠加海外产线和渠道的日益完善，公司海外市场覆盖的广度与深度进一步提升，目前公司已完成海外10家全资子公司的设立，推动海外重点区域业务持续增长。 　　收入结构持续优化，盈利能力日益提升。公司2023年全年毛利率为72.96%（+2.7pct），国内/国外分别为76.59%（-0.75pct）/65.80%（+9.93pct），试剂/仪器分别为89.28%（+0.27pct）/29.70%（+6.60pct）。其中仪器类产品毛利率提升主要基于X系列及中大型发光仪器销量占比增加，试剂类产品毛利率稳中有升，预计主要得益于自产降本效应的进一步显现及产品放量带来的生产成本摊薄，国内外毛利率变动主要与营收结构相关。此外，截至2023年，公司业务已覆盖国内1,535家三甲医院，覆盖率达57.46%，并为152个海外国家/地区的医疗终端提供服务，高等级医院的覆盖率提升及更多海外国家/地区的持续突破，为公司未来试剂上量打下良好基础。 　　研发保持较高投入水平，仪器及试剂产线愈发丰富。2023年公司研发投入3.66亿元（+15.21%），占营收比例为9.31%（-1.12pct）。研发成果方面：1）试剂：持续发挥关键原料研发平台优势，已实现25-羟基维生素D、醛固酮、雌二醇、游离三碘甲状腺原氨酸、总三碘甲状腺原氨酸、他克莫司共6项小分子双抗体夹心法试剂开发；2）仪器：秉承“销售一代、研发一代、储备一代”目标，已实现Molecision R8全自动核酸检测分析系统、Biossays E6Plus、MAGLUMI X10、Biossays C10、HEMOLUMI H6及SATLARS T8的转生产。截至2023年，公司面向全球销售10款全自动化学发光免疫分析仪，以及199项配套试剂（获欧盟准入188项；国内获证245个，覆盖试剂172项），涵盖肿瘤标志物、甲状腺、传染病、性腺、心肌标志物、炎症监测、糖代谢、骨代谢、肝纤维化、自身免疫抗体等检测项目。 　　投资建议：公司是国产化学发光龙头，国内外高端机型及流水线持续装机放量，带动试剂业务高速增长。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为20.63/25.36/30.63亿元，同比增长24.77%/22.89%/20.80%，EPS分别为2.63/3.23/3.90元，当前股价对应2024-2026年PE为25/20/17倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量、行业竞争加剧的风险。

　　开立医疗(300633) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报，2023年公司实现收入21.20亿元（yoy+20.3%），归母净利润4.54亿元（yoy+22.9%）。 　　其中，第四季度，公司收入为6.52亿元（yoy+27.58%），归母净利润为1.34亿元（yoy+7.56%），扣非净利润为1.21亿元（yoy+3.43%）。 　　事件点评： 　　内镜板块全年仍实现较快增长，同比增长约39% 　　从产品线看，2023年公司超声业务实现收入12.23亿元（yoy+13%），2023年上半年实现收入约6.49亿元（yoy+19.52%），下半年增速有所放缓，主要是国内超声业务受行业合规政策加严，招标节奏停滞导致。全年超声业务，分区域来看，预计海外超声收入增速超过20%，国内超声业务在低个位数增速增长。近年来公司超声业务增长的主要动力是高端彩超的放量，如S60/P60系列在各级医疗机构装机占比提升。公司也持续在高端彩超领域推出新产品，2023年公司新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，全面完善全身介入及妇产解决方案，在临床过程取得较高评价，预计未来公司在高端及超高端彩超市场也将持续提升市场占有率。 　　2023年公司内镜板块业务实现收入约8.50亿元（yoy+39%），预计其中软镜设备保持快速增长，硬镜平稳增长，耗材收入基本持平。内窥镜板块销售毛利率达74.42%（+4.85pct），我们预计主要为HD550/580高端内镜系列占比提升和镜体占比提升所致。软镜设备目前主要在国内市场销售，2024年预计随着公司内镜设备在欧盟等区域注册拿证，海外市场也将实现快速增长。 　　国内软镜市场以进口品牌为主，但国产品牌正在快速追赶。公司内镜产品丰富，推出了覆盖多科室应用，满足高端、中端、低端等多层次用户需求的内窥镜产品系列，如在消化呼吸领域，推出了HD-580、HD-550、HD-500、HD-400、HD-350、X-2200等内镜主机产品系列，全面覆盖软镜高、中、低端市场。在渠道及服务方面，公司建立广泛的经销商网络和售后服务体系，持续优化网点维修中心，为当地客户和渠道提供更有效的、更快捷的服务。考虑国内软镜诊疗渗透率持续提升叠加HD-580等高端新品陆续放量，软镜板块收入预计2024年也仍将保持高速增长。 　　公司积极拓展微创外科板块，预计未来保持高速增长 　　公司此前也发布了针对微创外科的限制性股票激励计划，激励计划的考核目标为公司2023-2026在中国大陆地区外科业务总收入，考核目标为1/1.45/2.5/4亿，2024-2026年同比增长45%/72%/60%。2023年我们预计公司微创外科收入约7000万元，2024年预计大概率完成股权激励目标。 　　2019年，公司凭借在消化内镜领域的技术积累，快速推出第一款全高清腔镜摄像系统SV-M2K30。此后，公司的硬质内窥镜摄像系统以每年一款新产品的速度稳健发展，相继推出SV-M4K30超高清白光摄像系统、SV-M4K40超高清近红外荧光摄像系统，这些产品已覆盖了腔镜市场的主流产品类别。2023年，公司再次展现创新实力，推出了SV-M4K100系列4K超高清多模态摄像系统和精卫II系列全高清软硬镜一体摄像系统。此外，硬式内窥镜镜体、微创外科配套产品系列正在不断丰富，自主研发的10mm胸腹腔镜、气腹机等产品已获批上市并实现量产销售。这些新产品将为公司微创外科板块业务快速发展奠定坚实基础。 　　投资建议 　　我们增加对2026年的业绩预测，预计2024-2026年公司收入端有望分别实现25.72亿元、31.47亿元和38.28亿元，对应收入端增速分别为21.3%、22.4%和21.6%，2024-2026年归母净利润预计有望分别实现5.94亿元、7.49亿元和9.29亿元，利润端增速分别为30.7%、26.1%和24.0%。2024-2026年对应的EPS分别约1.38元、1.74元和2.16元，对应PE估值分别为27倍、21倍和17倍，考虑到公司是国产内镜和超声领域的头部优秀公司，公司内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，微创外科和血管介入业务正在培育期，产品线丰富，持续增长能力强，维持公司“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险。

　　同仁堂(600085) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年度报告，实现营业收入178.61亿元，同比+16.19%；归母净利润16.69亿元，同比+16.92%；扣非归母净利润16.57亿元，同比+18.32%。 　　分析点评 　　全年业绩表现平稳，Q4业绩略微承压 　　单季度来看，公司2023Q4收入为41.40亿元，同比-7.44%；归母净利润为2.78亿元，同比-34.47%；扣非归母净利润为2.79亿元，同比-31.83%，22年Q4高基数，23Q4业绩短期承压。 　　2023年全年，公司销售毛利率为47.29%，同比-1.51个百分点；销售净利率为14.46%，同比+0.15个百分点；销售费用率为19.24%，同比-0.74个百分点；管理费用率为8.53%，同比-0.20个百分点；研发费用率为1.57%，同比+0.16个百分点；财务费用率为-0.62%，同比-0.59个百分点；经营性现金流净额为18.69亿元，同比-39.58%，公司费用率持续优化，原材料价格上涨影响公司整体毛利率。 　　母公司及三大子公司发展稳定 　　母公司报表来看，收入为41.09亿元，同比增长11.21%，归母净利润为12.49亿元，同比增长14.49%。 　　子公司同仁堂科技、同仁堂国药及同仁堂商业稳定发展。 　　同仁堂科技：实现营业收入67.73亿元，同比增长13.04%，净利润9.92亿元，同比下降0.93%。 　　同仁堂国药：实现营业收入13.77亿元，同比下降7.94%，净利润5.32亿元，同比下降10.78%。针对海外市场，同仁堂国药立足港澳重点市场，积极进行多渠道的开发与宣传，针对大品种精准投放营销资源，持续优化核心市场终端布局。 　　同仁堂商业：实现营业收入103.45亿元，同比增长20.94%，净利润5.50亿元，同比增长51.97%。截至2023年底，同仁堂商业已有门店1001家，其中2023年内新增门店59家。 　　核心产品增长稳健，积极探索科研创新与品种开发 　　聚焦大品种战略，专注主业稳健发展。前五名系列（安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、五子衍宗系列、六味地黄系列及金匮肾气系列）收入49.53亿元，同比增长9.97%，毛利率为54.82%，同比减少5.44个百分点，其中心脑血管类产品年销量达1648.71万盒，同比减少0.94%；补益类产品年销量达3611.89万盒，同比增长24.16%。公司持续跟进大品种增补工作、强化品种推广力度。 　　公司持续推进产品开发与改造。23年公司加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对同仁牛黄清心丸等重点品种进行二次开发，完善大品种基础资料；开展潜力品种探索性研究，挖掘品种价值；完成川牛膝等内控标准研究，进行生产质量问题攻关;提前布局解决濒危珍稀药材资源问题。 　　投资建议 　　公司23年业绩符合预期，核心产品持续发展，收入方面，我们维持此前预测，并新增了26年预测，预计公司2024~2026年收入分别200.9/223.6/256.2亿元，分别同比增长13%/11%/15%，利润方面，考虑到原材料价格上涨所致的成本增长对毛利率的影响，我们下调了此前预测，预计公司2024~2026年归母净利润分别为20.0/23.6/27.8亿元（24-25年原预测值为21.6/24.8亿元），分别同比增长20%/18%/18%，对应估值为28X/24X/20X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。

　　仙琚制药(002332) 　　核心观点： 　　原料药+制剂一体化构筑核心竞争力，创新产品有望进入业绩释放期。仙琚制药创建于1972年，深耕甾体激素领域五十余年，坚持原料药制剂一体化经营战略，是国内甾体激素龙头企业，经多年研发积累，公司正在由传统仿制药向难仿高壁垒仿制药+创新药转型。受存量大单品集采影响，2023年前三季度，公司收入32.37亿元，同比下降6.24%，归母净利润4.72亿元，同比下降10.98%。展望2024年，公司存量大单品集采风险基本出清，难仿及特色制剂快速放量，原料药价格逐步恢复，高毛利规范市场订单快速放量，叠加原料药板块降本增效，各项业务均积极向好，2024年公司业绩有望触底向上。另外，公司重磅产品1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交NDA，创新产品将为公司提供长期增长动力。 　　制剂板块集采风险基本出清，难仿首仿产品持续放量，创新产品研发稳步推进。公司制剂板块主要分为妇科计生类、麻醉肌松类、呼吸类、皮肤科和普药。妇科类：2024年优思悦（首仿）+补佳乐（首仿）+庚酸针（院内持续拓展）有望弥补黄体酮胶囊（区域集采）收入下滑带来的影响，后续高价值产品地屈孕酮、黄体酮缓释凝胶和黄体酮水针高端剂型正稳步推进。麻醉肌松类：罗库溴铵和苯磺顺阿曲库铵集采完成，将保持稳定增长，舒更葡糖钠完成一致性评价，未来预计通过集采放量，1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交上市申请。呼吸类：糠酸莫米松鼻喷雾剂作为难仿制剂，仙琚市场份额已经超过原研，未来仍将持续快速放量，短期无集采风险；噻托溴铵吸入粉雾剂目前仅正大天晴通过一致性评价，仙琚预计今年完成一致性评价，预计通过集采实现快速放量；多个呼吸类在研品种二联复方制剂、双动力鼻喷剂等均在积极推进。皮肤科和普药：未来将持续拓展品牌认可度，保持稳定增长。 　　原料药：法规市场拓展打开长期成长空间，Newchem协同效应增强。2023年7月公司杨府原料药厂区和制剂厂区首次接受FDA现场检查并顺利通过，为公司进一步拓展美国API市场及全球规范市场带来积极影响。规范市场持续拓展的优势：1）产能快速释放，杨府厂区产能利用率有望由23年的50%提高至60-65%；2）高毛利法规市场订单将有助于公司原料药板块整体盈利水平提升，提供新的业绩增量；3）对原料药价格波动具有更好的抵御能力，帮助公司逐步减缓周期扰动。另外，子公司Newchem主要生产高端原料药，未来有望通过引进前端工艺，通过国内关联审评方式，实现研产销协同。 　　投资建议：公司作为甾体激素行业原料药及制剂一体化龙头企业，随着存量大品种集采风险出清、新品逐步放量、叠加公司原料药持续拓展规范市场，我们看好公司长期成长，预计2023-2025年营业收入分别为41.21/46.07/53.48亿元，归母净利润分别为5.69/6.75/8.31亿元，对应PE分别为18/15/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：在研产品推进不及预期的风险；原料药规范市场拓展不及预期的风险；原料药价格波动的风险；制剂品种进一步集采降价的风险。

　　普洛药业(000739) 　　事件； 　　4月9日，公司发布公告表示，公司将与和泽医药联合成立项目立项小组、依托和泽医药的临床研究团队与平台，推进公司司美格鲁肽注射液药学研发工作以及潜在的用于治疗2型糖尿病和减重的临床疗效和安全性研究战略协议生效期限为十年。 　　深化布局司美格鲁肽产业链高景气赛道 　　司美格鲁肽是GLP-1受体激动剂，GLP-1R类产品具有减肥、降糖和心血管获益等功效。GLP-1R药物目前发展有两个趋势：一是从注射到口服，以增加患者的用药依存性；二是从单一把点到与其它把点联用，以提升咸重效果。之前司美格鲁肽在美国销售放量已经取得成功，这说明其在糖尿病、减重领域仍然存在较大市场空间。从研发角度来看，虽然国内企业在整体研发进展方面，与国外巨头相比仍旧存在一定差距，但基于糖尿病、减重领域市场的庞大和异质性，具有差异化优势的企业仍有可能在市场中占有席之地。此次公司与泽医药联合在该领域布局研发，有望进一步丰富公司产品管线，增厚公司业绩。 　　全年业绩快速增长 　　业绩方面，2023年公司实现营业收入1,147,416.24万元、同比增长8.81%；实现归属于上市公司股东的净利润105,534.07万元，同比增长6.69%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润102,643.78万元、同比增长22.73%。研发投人方面、公司持续加大研发投入，研发费用62,487.01万元，同比增长17.25%，占营业收入的5.45%生产能力方面，公司生产基地主要在浙江东阳本部、并在浙江衢州、山东潍坊和安徽池州等地设有生产子公司，具备满足原料药中间体、CDMO和制剂三大业务板块的生产服务能力。产品管线方面，公司产品线涉及人用药和兽用药，其中人用药包括抗感染类、抗肿瘤类、心脑血管类以及精神类等多个领域，公司自有品牌制剂的销售以国内市场为主，并逐步开拓国际市场支撑公司发展。 　　药物研发与产能提升为CDMO业务发展持续赋能 　　CDMO业务方面，报告期内，公司CDMO业务实现营业收入200,498.18万元，同比增长27.10%；实现毛利84,790.65万元，同比增长31.04%、毛利率42.29%。产能方面、公司CDMO多功能中试车间已投入使用，同时新增两条流体生产线，提升了公司CDMO业务竞争力。报告期内，公司报价项目905个，同比增长10%；进行中项目736个，同比增长40%。API项目共82个，同比增长49%；其中18个已经进入商业化阶段，10个正在验证阶段，54个处于研发阶段。整体看来，公司CDMO业务快速发展、有望为公司发展提供持续动力。 　　投资建议； 　　我们预计公司2024-2026年摊薄后的EPS分别为1.01元、1.20元和1.46元，对应的动态市盈率分别为12.28倍、10.34倍和8.50倍。普洛药业作为我国化学原料药生产、出口的龙头企业、公司CDMO收入占比持续提升，业务结构持续优化，盈利能力提升预期明确，产品管线有望持续丰富，维持买入评级。 　　风险提示：研发不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险