# 中心思想 * **业绩高增长与费用优化并存：** 健帆生物在2020年前三季度实现了营收和净利润的显著增长，同时通过有效的费用控制，提升了盈利能力。 * **肾病与肝病领域协同发展，国内外市场并重：** 公司在巩固国内市场领先地位的同时，积极拓展海外市场，为长期增长奠定基础。 # 主要内容 ## 业绩简评：Q3单季度业绩超预期 * **营收与利润双增长：** 2020年前三季度，健帆生物实现营收13.15亿元，同比增长35.4%；归母净利润6.27亿元，同比增长50.1%。Q3单季度营收4.46亿元，同比增长42.6%；归母净利润1.87亿元，同比增长66.5%，单季度业绩超预期。 ## 经营分析 * **费用控制与营销恢复：** 前三季度毛利率保持稳定，销售费用率、管理费用率、研发费用率均有所下降，利润端增速快于收入端。Q3销售费用率有所回升，表明公司营销活动逐步恢复正常。 * **肾病与肝病领域协同驱动：** 在肾病领域，产品已覆盖全国超过5300余家大中型医院；在肝病领域，产品已覆盖900余家三级医院，为DPMAS技术的推广及普及奠定了基础。 * **国内外市场拓展：** 公司巩固国内领先竞争优势，同时积极拓展海外市场，产品已销往60多个国家，并被纳入多个国家的医保。 ## 盈利调整与投资建议 * **维持“买入”评级：** 预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为7.76、10.57、14.48亿元，同比增长36%、36%、37%，维持“买入”评级。 ## 附录：三张报表预测摘要 * **财务数据预测：** 提供了2017-2022年的损益表、资产负债表和现金流量表的预测数据，包括主营业务收入、净利润、每股收益、净资产收益率等关键指标。 # 总结 本报告分析了健帆生物2020年前三季度的业绩表现，指出公司在营收和利润方面均实现了显著增长，并通过有效的费用控制提升了盈利能力。公司在肾病和肝病领域协同发展，同时积极拓展国内外市场，为长期增长奠定了基础。维持“买入”评级，并对公司未来的盈利能力进行了预测。

中心思想 本报告对沃森生物2020年三季报进行了解读，核心观点如下： 业绩增长驱动力： 13价肺炎疫苗和23价肺炎疫苗的销售放量是推动公司前三季度营收和净利润大幅增长的主要动力。 长期发展基础： 公司在mRNA疫苗技术平台上的布局以及新冠疫苗的研发进展，为公司长期发展奠定了坚实基础。 投资评级： 维持“买入”评级，看好公司13价肺炎疫苗的销售前景以及长期研发投入带来的增长潜力。 主要内容 前三季度业绩分析 营收与利润双增长： 公司前三季度实现营收15.67亿元，同比增长96.46%；归母净利润4.35亿元，同比增长261.79%。 Q3业绩加速增长： Q3实现营收9.93亿元，同比增长234.49%；归母净利润3.74亿元，同比增长955.45%。 经营活动现金流健康： 经营活动净现金流1.13亿元，同比增长104.47%。 肺炎疫苗销售分析 13价肺炎疫苗放量： 前三季度13价肺炎疫苗批签发量达到331万支，其中Q3批签发211万支，预计全年有望实现300万支的销售。 23价肺炎疫苗加速： 23价肺炎疫苗前三季度批签发共计223万支，其中Q3约149万支，同比增长131%。 市场认知提升： 新冠疫情背景下，居民对疫苗的认知进一步提升，尤其是对肺部健康保健的意识大为提升。 其他疫苗销售情况 流脑疫苗系列： AC流脑多糖疫苗、AC结合疫苗批签发量同比下降，ACYW135流脑多糖疫苗批签发量同比增长。 Hib疫苗： Hib疫苗批签发量同比增长。 百白破疫苗： 百白破疫苗批签发量同比增长。 研发进展与未来发展 mRNA疫苗平台： 公司与艾博生物合作，共同促进基于mRNA的带状疱疹疫苗及新冠疫苗产品研发及商业化。 新冠疫苗临床试验： 公司合作开发的mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床试验，临床前研究显示出良好的保护效果。 研发费用投入： 前三季度公司研发费用达到1.54亿元，同比增长达到262%。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2020-2022年EPS分别为0.65、1.00及1.35元。 投资建议： 维持“买入”评级，看好公司后续发展。 风险提示 新冠疫苗研发不确定性 其他产品研发进度、结果低于预期 13价疫苗等产品销售低于预期 政策风险 疫苗公共安全事件风险 新冠疫情负面影响超预期 总结 沃森生物在2020年前三季度实现了营收和净利润的大幅增长，主要得益于13价和23价肺炎疫苗的销售放量。公司积极布局mRNA疫苗技术平台，新冠疫苗研发进展顺利，为长期发展奠定了基础。天风证券维持对公司的“买入”评级，并提示投资者关注相关风险。

# 中心思想 * **业绩增长驱动力：** 沃森生物三季度业绩大幅增长主要得益于13价肺炎结合疫苗和23价肺炎多糖疫苗的强劲销售表现。 * **盈利能力提升：** 公司通过优化成本控制和提高毛利率，实现了盈利能力的显著提升，同时投资收益也对利润增长有所贡献。 * **未来增长潜力：** 随着重磅疫苗产品的陆续上市和国际化战略的推进，沃森生物未来具有良好的增长潜力，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与利润双增长：** 2020年前三季度，公司实现营收15.7亿元，同比增长96.5%；归母净利润4.4亿元，同比增长261.8%。 * **单季度业绩加速：** Q1/Q2/Q3单季度收入分别为1.1/4.6/9.9亿元，归母净利润分别为-0.18/0.8/3.7亿元，业绩增速逐季加速。 * **盈利能力提升：** 前三季度毛利率为86.3%，同比增长6.6个百分点；四费率下降4.3个百分点至55.5%，盈利能力大幅提升。 ## 疫苗产品分析 * **13价肺炎结合疫苗：** 1-9月批签发331万支，与辉瑞的381万支接近，预计前三季度销量约110万支，后续有望持续兑现业绩。 * **23价肺炎多糖疫苗：** 批签发213万支，同比下降7%，但因疫情导致终端需求旺盛，预计前三季度销售约250万支，全年有望维持高增长。 * **Hib疫苗：** 批签发216万支，同比下降13%。 ## 在研管线与国际化战略 * **在研管线丰富：** 九价HPV疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、重组EV71疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等进展有序推进，新冠mRNA疫苗处于I期临床。 * **H股上市计划：** 公司拟发行H股并在香港上市，有望提高资本实力和综合竞争力，提升业务的国际化水平。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2020-2022年归母净利润分别为9.4、13.2、17.1亿元，对应EPS为0.61、0.85、1.11元。 * **投资建议：** 维持“买入”评级。 # 总结 本报告对沃森生物2020年三季报进行了深入分析，指出公司业绩增长主要受益于13价肺炎结合疫苗和23价肺炎多糖疫苗的销售放量。公司盈利能力显著提升，在研管线丰富，并积极推进国际化战略。维持对公司“买入”评级，并提示了新冠研发进展不及预期、政策风险、竞争加剧风险等风险因素。

中心思想 业绩强劲增长，PCV13驱动核心业务 沃森生物在2020年第三季度展现出卓越的业绩表现，核心驱动力在于其13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13）的成功放量。公司Q3单季度实现营业收入9.93亿元，同比增长234.49%；扣非归母净利润达3.75亿元，同比激增1031.98%，远超市场预期。前三季度累计业绩亦实现高速增长，营业收入达到15.67亿元，同比增长96.46%；扣非归母净利润为4.35亿元，同比增长278.29%。PCV13的顺利批签发和市场推广，显著提升了公司的盈利能力和市场竞争力。 疫苗需求旺盛，研发管线持续推进 当前市场环境对疫苗行业构成利好，新冠疫情提升了民众对疫苗接种的普遍意识，加之秋冬季节肺炎、流感等呼吸道疾病高发，预计第四季度及未来疫苗接种需求将持续旺盛。沃森生物不仅现有产品线表现强劲，更在研发方面持续投入，前三季度研发费用同比增长262%。公司正全力推进二价HPV疫苗的申报生产和上市工作，并加速九价HPV疫苗和重组EV17疫苗等重磅产品的研发进度，为公司中长期发展储备了强大的增长潜力。 主要内容 2020年第三季度及前三季度业绩概览 沃森生物在2020年第三季度及前三季度取得了显著的财务增长，主要财务指标均表现亮眼。 第三季度单季业绩表现： 营业收入： 报告期内实现营业收入9.93亿元人民币，较2019年同期（2.97亿元）大幅增长234.49%。 扣非归母净利润： 扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润为3.75亿元人民币，相较于2019年同期（0.35亿元）飙升1031.98%，显示出核心业务的强劲盈利能力。 盈利能力指标： Q3毛利率高达90.41%，净利率为45.33%，较去年同期的81.15%和17.04%有显著提升，反映了公司产品结构优化和成本控制的有效性。 费用结构： 销售费用率为38.9%，管理费用率为4.6%，研发费用率为10.5%。其中，研发费用Q3单季同比增长697.1%，达到1.04亿元，体现了公司对研发创新的持续高投入。 前三季度累计业绩表现： 营业收入： 2020年前三季度累计实现营业收入15.67亿元人民币，较2019年同期（7.97亿元）增长96.46%。 扣非归母净利润： 累计扣非归母净利润为4.35亿元人民币，较2019年同期（1.14亿元）增长278.29%。 盈利能力指标： 前三季度毛利率为86.3%，净利率为34.6%，相较于2019年同期的79.7%和20.1%均有显著提升。 费用结构： 销售费用率为38.9%，管理费用率为18.2%，研发费用率为9.8%。研发费用累计达1.54亿元，同比增长262%，显示公司在研发领域的战略性投入。 资产减值影响： 第三季度计提资产减值损失约1250万元，对当期净利润产生一定影响，但报告指出后续资产减值压力将减小，有利于业绩持续增长。 核心产品PCV13放量与市场前景 13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13）是沃森生物本季度业绩超预期的核心驱动因素，其市场表现和未来潜力备受关注。 PCV13销售贡献： PCV13在第三季度实现了顺利放量，成为公司收入和利润大幅增长的主要增量来源。根据报告，上半年PCV13销量约20万支，贡献收入1.12亿元。Q3单季PCV13保持了快速增长趋势。 批签发数据分析： 2020年前三季度，PCV13的批签发量累计达到331万剂，其中第三季度单季批签发量为211万剂。这一数据表明公司PCV13的生产和供应能力强劲，能够有效满足市场需求。 未来需求展望： 低年龄组儿童需求： 肺炎疫苗对于低年龄组儿童具有刚性需求，接种第一针后通常还需接种第二至第四针，形成持续的市场需求。 民众接种意识提升： 随着秋冬季节的临近，以及新冠疫情对公共卫生意识的普遍提升，民众对疫苗接种的重视程度显著增加，特别是对肺炎疫苗的需求预计将在第四季度进一步放大。 市场潜力： PCV13作为国内首个自主研发的13价肺炎疫苗，在市场中具有先发优势和广阔的增长空间。 其他疫苗产品销售恢复与增长 除了PCV13，沃森生物的其他疫苗产品在第三季度也呈现出强劲的恢复性增长，预计全年销量将实现增长。 上半年疫情影响： 2020年上半年，受新冠疫情影响，除PCV13外的原有产品销售均受到一定冲击，接种工作一度受阻。 第三季度恢复性增长： 随着第三季度国内疫情的稳定，疫苗接种工作恢复正常，上半年积压的接种需求得到释放。同时，民众因疫情提升的健康意识也促进了疫苗产品的销售恢复。 23价肺炎疫苗表现： 批签发数据： 2020年前三季度，23价肺炎疫苗批签发量为212.96万剂，同比下降7%。然而，第三季度单季批签发量达到148.61万剂，同比大幅增长131.10%，显示出强劲的恢复势头。 市场需求： 随着秋冬季节肺炎高发，以及民众对肺炎预防的重视，预计23价肺炎疫苗的需求将持续增长。 Hib疫苗表现： 批签发数据： 2020年前三季度，Hib疫苗批签发量为216.12万剂，同比下降8%。但第三季度单季批签发量为80.21万剂，同比增长48.24%，同样呈现出显著的恢复性增长。 全年预期： 综合来看，预计公司23价肺炎疫苗和Hib等产品全年销量仍将实现一定增长，为公司整体业绩贡献力量。 研发管线进展与未来增长潜力 沃森生物持续加大研发投入，积极推进多款重磅疫苗产品的研发，为公司的长期可持续发展奠定基础。 研发投入显著增长： 2020年前三季度，公司研发费用达到1.54亿元人民币，较去年同期大幅增长262%。这表明公司高度重视创新驱动，致力于提升核心竞争力。 重点研发项目进展： 二价HPV疫苗： 公司正全力推进二价HPV疫苗的申报生产和上市工作。该疫苗有望成为继PCV13之后，公司又一重磅产品，为公司带来新的业绩增长点。 九价HPV疫苗： 九价HPV疫苗的研发进度正在加快。作为市场潜力巨大的产品，其成功上市将进一步巩固公司在疫苗领域的领先地位。 重组EV17疫苗： 重组EV17疫苗等其他创新项目的研发也在同步推进，丰富了公司的产品管线，为未来发展提供了多元化的增长动力。 资产减值压力减小： 报告指出，虽然第三季度计提了约1250万元的资产减值，但后续资产减值压力预计将减小，这将更有利于公司业绩的稳定增长。 盈利预测与投资评级 基于公司强劲的业绩表现和积极的市场前景，中银证券维持了对沃森生物的盈利预测和“增持”评级。 盈利预测： 维持此前对沃森生物的盈利预测，预计2020年至2022年全面摊薄每股收益（EPS）分别为0.59元、0.89元和1.17元人民币。 估值分析： 按照2020年10月20日的收市价计算，对应的市盈率（P/E）分别为98倍、64倍和49倍。 评级维持： 鉴于公司第三季度业绩超预期，且当前疫苗行业整体需求旺盛，分析师认为全年盈利预测存在上调的可能性。因此，维持对沃森生物的“增持”投资评级。 风险提示 尽管沃森生物前景广阔，但投资者仍需关注以下潜在风险： 疫苗行业政策风险： 疫苗行业受政策法规影响较大，政策变化可能对公司的生产经营和市场销售产生影响。 竞争对手产品上市风险： 竞争对手的新产品上市时间可能快于预期，加剧市场竞争，对公司产品的市场份额和盈利能力构成挑战。 总结 沃森生物在2020年第三季度取得了令人瞩目的业绩，核心产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13）的成功放量是主要驱动力，带动公司收入和扣非归母净利润实现爆发式增长，远超市场预期。在新冠疫情提升民众疫苗接种意识和秋冬季节高发病因素的共同作用下，公司其他疫苗产品如23价肺炎疫苗和Hib疫苗的销售也呈现强劲的恢复性增长态势，全年业绩增长可期。公司持续加大研发投入，积极推进二价HPV疫苗等重磅产品管线，为未来业绩增长提供坚实支撑。尽管面临疫苗行业政策变化和市场竞争加剧的风险，但鉴于公司当前强劲的业绩表现和未来巨大的增长潜力，中银证券维持了对沃森生物的“增持”投资评级。

# 中心思想 本报告对艾德生物(300685)的三季报进行了点评，核心观点如下： * **业绩恢复与现金流改善：** 公司Q3业绩恢复高增长，经营性现金流持续改善，显示疫情影响基本消除，检测试剂收入快速恢复。 * **伴随诊断合作扩大：** 公司继续加强伴随诊断合作，与多家知名药企达成战略合作，11基因产品海外注册进展顺利，凸显公司在国内外伴随诊断领域的优势地位和品牌影响力。 * **投资建议维持“买入”评级：** 考虑到疫情影响消散、11基因品种即将获批放量等因素，维持“买入”评级，并预测公司未来三年营收和净利润将保持快速增长。 # 主要内容 ## Q3业绩恢复高增长，经营性现金流持续改善 * **营收与利润分析：** 公司前三季度营收同比增长17.35%，归母净利润同比增长15.87%（剔除股权激励费用影响后同比增长25.21%）。Q3单季营收同比增长37.15%，归母净利润同比增长47.67%，基本恢复高增长。 * **费用分析：** 研发费用率同比增长2.02pct，销售费用率同比下降7.10pct，管理费用率同比增长3.07pct。信用减值损失同比下滑30.67%。 * **现金流分析：** 经营性现金流净额同比增长11.16%，改善明显。 ## 继续加强伴随诊断合作，11基因产品海外注册进展顺利 * **战略合作：** 公司先后与默克、海和生物达成靶向药物临床研究合作，11基因产品将用于默克MET抑制剂Tepotinib和海和生物在研MET抑制剂Glumetinib在日本的伴随诊断注册和药物临床。 * **海外注册：** 公司今年在日本、中国和欧盟同步启动11基因产品的注册，目前在日本已完成产品注册临床试验，于2020年8月被日本PMDA受理，预计2020年年底或2021年年初获批。 ## 投资建议与盈利预测 * **盈利预测：** 预计2020-2022年营业收入为7.13/9.33/11.84亿元，同比增长23.37%/30.83%/26.89%，归母净利润为1.79/2.46/3.30亿元，同比增长32.48%/37.12%/33.94%，EPS分别为1.22/1.67/2.24元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 疫情影响海外市场开拓 * 产品面临降价风险 * NGS产品市场竞争风险 # 总结 本报告分析了艾德生物2020年三季报，指出公司Q3业绩恢复高增长，经营性现金流持续改善，伴随诊断合作继续扩大，11基因产品海外注册进展顺利。维持“买入”评级，并预测公司未来三年营收和净利润将保持快速增长。同时，报告也提示了疫情影响海外市场开拓、产品面临降价风险以及NGS产品市场竞争风险。

中心思想 业绩持续改善与全年展望 润达医疗在2020年前三季度，尤其是在第三季度，展现出显著的业绩环比改善趋势，并已超越去年同期水平。尽管受疫情影响，前三季度累计营收和归母净利润有所下滑，但第三季度营收同比增长4.41%，归母净利润同比增长6.07%，预示着公司业务正强劲复苏。展望第四季度，在疫情控制良好、常规结算期以及新冠试剂盒和区域检验中心业务的推动下，公司业绩有望继续实现环比和同比正向增长，全年业绩有望小幅回升。 IVD服务转型驱动未来增长 公司被定位为IVD（体外诊断）服务转型的领头军，其未来业绩增长的核心动力将来源于向集约化和区域检验中心服务模式的成功转型。报告分析认为，IVD带量采购大规模开展的可能性较小，即使部分标准化产品进行集采，润达医疗作为具备全面服务能力的龙头服务商，仍将受益。公司在实验室建设、质量体系、试剂管理和人员培训等方面的不可替代的服务能力，为其在行业转型中奠定了坚实基础，预计明年业绩将加速增长。 主要内容 三季度业绩环比继续改善 润达医疗于2020年10月19日公布的前三季度业绩快报显示，公司实现营业收入49.25亿元，同比下滑5.16%；归母净利润2.36亿元，同比下滑19.25%。然而，第三季度业绩表现出强劲的环比改善，实现营业收入19.81亿元，较去年同期增长4.41%；归属于上市公司股东的净利润1.25亿元，较去年同期增长6.07%。这表明公司业务已从疫情影响中快速恢复，并已超过去年同期水平。从地区来看，第三季度华中、西南、华东、华北地区营业收入均实现同比增长，恢复较快，而东北地区仍在恢复中。 四季度业绩有望继续改善 报告分析，公司第四季度业绩有望继续改善，主要基于以下几点： 疫情控制与医院服务常态化： 随着国内疫情得到有效控制，医院服务有望维持常态水平，为公司业务增长提供稳定环境。第四季度作为公司常规结算期，预计将实现环比和同比正向增长。 新冠试剂检测业务贡献： 公司新冠试剂检测试剂盒于6月底获批，预计将在下半年开始贡献业绩。 区域检验中心业务稳步推进： 截至2019年底，公司已获得近100家客户的PCR实验室建设订单，单个订单金额在50万-100万元不等，预计将为公司新增营业收入5000万至1亿元，并带来每年3-4亿元的新增试剂收入。目前，公司的毛利率水平已恢复到去年同期水平。 IVD带量采购影响分析 报告判断IVD带量采购在国内大规模开展的可能性较小，主要原因包括： 产品复杂性与适配性： IVD试剂产品种类繁多（上万种），且试剂与仪器的适配性各异，难以像药品一样进行一致性评价，缺乏统一衡量标准和集采基础。 国产化率与行业发展阶段： 目前IVD产品国产化率较低，行业正处于国产替代的初级阶段，大规模集采不利于国内IVD企业的发展。 龙头服务商的受益性： 即使部分国产化率高的标准化产品（如生化试剂）开展集采，龙头服务商仍将受益。IVD服务商不仅具备经销职能，还需提供实验室建设、质量体系、试剂管理和检验人员培训等不可替代的服务，具备向上游转嫁成本的能力。 国内仪器厂商服务能力限制： 国内仪器生产厂商尚不具备大规模服务能力，且考虑到竞争关系，中期内也难以提供全系列IVD产品的代理和全体系服务。 公司是IVD服务转型的领头军 润达医疗被视为IVD服务转型的领头军，其未来业绩增长的动力将主要来自于向集约化以及区域检验中心服务模式转型带来的收入和盈利显著提升。公司具备成功转型所需的基础，预计明年业绩将加速增长。 盈利预测与投资评级 报告维持对公司2020年至2022年的盈利预测，预计每股收益分别为0.62元、0.85元和1.08元。对应2020年10月19日收盘价13.31元，市盈率分别为21.45倍、15.66倍和12.32倍。考虑到公司目前估值在国内IVD企业中处于较低水平，未能充分体现其在集约化和区域检验中心服务模式转型中的领头军地位和价值，报告维持润达医疗“买入”的投资评级。 风险提示 报告提示了以下风险：新冠疫情不确定性风险、集约业务及区域检验中心业务进展低于预期、国家政策不确定性以及下属公司整合风险。 总结 润达医疗在2020年第三季度实现了显著的业绩改善，营收和净利润均实现同比增长，显示出从疫情影响中快速恢复的能力。展望未来，在疫情控制、新冠试剂业务、区域检验中心业务的共同推动下，公司第四季度及全年业绩有望持续向好。报告分析认为，IVD带量采购对公司影响有限，甚至可能利好具备全面服务能力的龙头企业。作为IVD服务转型的领头军，润达医疗向集约化和区域检验中心服务模式的转型将是其未来业绩增长的核心驱动力。鉴于公司当前估值被低估且具备明确的增长路径，报告维持“买入”评级，并预计明年业绩将加速增长。

# 中心思想 ## 业绩增长与未来潜力 华海药业2020年前三季度业绩符合预期，全年有望实现高增长。公司通过制剂产品覆盖率的提升和原料药业务的恢复，实现了业绩的显著增长。同时，公司持续加大研发投入，特别是在生物药领域的布局，为未来的成长打开了空间。 ## 盈利能力持续加强 公司毛利率持续上行，费用率有效摊薄，原料药制剂一体化战略推动盈利能力不断加强。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 2020年前三季度，华海药业实现营业收入48.71亿元，同比增长21.41%；归母净利润8.41亿元，同比增长64.23%；扣非归母净利润7.81亿元，同比增长109.55%。经营性现金流11.68亿元，同比减少6.71%。 ## Q3业绩分析 2020Q3，公司实现营收15.65亿，同比增长15.20%，归母净利润2.62亿，同比增长48.10%，业绩继续高增态势，符合预期。主要得益于国内制剂市场覆盖率提升和沙坦类原料药CEP证书的恢复。 ## 研发投入与生物药布局 2020年前三季度，公司研发费用达3.79亿，同比增长20.67%。生物药研发推进良好，多个项目获得临床试验许可，有望成为未来新的增长点。 ## 盈利能力分析 2020年前三季度，公司实现毛利率63.80%，同比提升4.46pt；销售费用率和管理费用率均有所降低，净利率同比提升4.68pt至18.21%。原料药制剂一体化战略和制剂产品放量是盈利能力提升的关键因素。 ## 盈利预测与投资评级 预计2020-2022年归母净利润分别为11.20、16.16、21.01亿元，相应EPS分别为0.77、1.11、1.44元，对应PE估值分别为44、30、23倍。维持“买入”评级。 # 总结 华海药业2020年前三季度业绩表现强劲，符合预期，全年高增长可期。公司通过制剂产品市场覆盖率的提升、原料药业务的恢复以及持续的研发投入，实现了业绩的显著增长。尤其在生物药领域的布局，为公司未来的发展打开了新的增长空间。同时，公司毛利率的提升和费用率的有效控制，进一步增强了盈利能力。维持“买入”评级，但需关注原料药价格波动、集采中标情况以及汇兑损益风险。

# 中心思想 本报告分析了山河药辅（300452）2020年三季报，核心观点如下： * **业绩稳健增长：** 公司前三季度营收和扣非归母净利润均实现增长，延续了二季度的增长趋势。 * **子公司影响减弱：** 子公司曲阜天利受疫情影响逐渐减弱，未来有望释放产能，提升公司整体业绩。 * **产能扩张与新品种申报：** 公司积极扩建产能，并申报新品种，有望进一步扩大市场份额，增强竞争力。 * **维持“买入”评级：** 考虑到公司作为药用辅料龙头企业的地位和未来发展潜力，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司整体业绩分析 * **营收与利润增长：** 2020年前三季度，山河药辅实现营业收入3.8亿元，同比增长15.3%；归母净利润6836.7万元，同比增长9.9%；扣非归母净利润6117.4万元，同比增长15.8%。 * **费用率变动：** 销售费用率下降4.4个百分点至3.5%，主要原因是会计政策变更，将运费仓储费计入营业成本。管理费用率、财务费用率和研发费用率变化不大。 ## 母公司与子公司业绩分析 * **母公司业绩良好：** 母公司前三季度营业收入为3亿元，同比增长14.7%；净利润为6678.4万元，同比增长19.9%，业绩增长符合预期。 * **子公司业绩拖累：** 子公司曲阜天利受新厂区产能未有效释放和疫情影响，前三季度业绩同比下滑，拖累了公司整体毛利率。 ## 产能扩张与新品种申报 * **产能扩建：** 年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工，预计投产后将为公司带来新的业绩增长点。 * **新品种申报：** 公司新增硬脂富马酸钠、小麦淀粉等药用辅料产品，并获得CDE登记号和FDA的DMF归档号，有助于公司进一步开拓国内外市场。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2020-2022年EPS分别为0.54元、0.65元和0.79元，对应PE分别为47倍、39倍和32倍。 * **投资建议：** 考虑到公司作为药用辅料龙头企业的地位和未来发展潜力，维持“买入”评级。 # 总结 山河药辅2020年三季报显示，公司业绩保持稳健增长，母公司业绩良好，子公司受疫情影响逐渐减弱，未来有望释放产能。公司积极扩建产能，并申报新品种，有望进一步扩大市场份额，增强竞争力。维持“买入”评级。

# 中心思想 ## 业绩增长与发展空间 三鑫医疗(300453)发布2020年前三季度业绩报告，营收和净利润均实现显著增长，显示出公司良好的发展势头。报告分析了公司核心业务的增长原因，并展望了公司在中长期内的发展空间。 ## 投资评级与市场潜力 报告维持对三鑫医疗“买入”评级，理由是公司血液净化产品高速增长，其他业务逐渐恢复，且公司所处透析耗材市场空间巨大，有望受益于进口替代。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与净利润双增长**：2020年前三季度，公司实现营业收入6.8亿元，同比增长41.7%；实现归母净利润8206万元，同比增长105.5%。 * **Q3单季度稳健增长**：Q3单季度实现收入2.5亿元，同比增长27.3%；实现归母净利润3757万元，同比增长64.5%。 * **现金流大幅增加**：公司前三季度经营性现金流为1.7亿元，同比增长259.6%，主要系销售收入及销售回款增加所致。 ## 核心业务分析 * **血液净化类产品高速增长**：由于血液净化类产品是刚性需求，受疫情影响相对较小，预计血液净化业务前三季度增速在35%以上。 * **其他业务逐步恢复**：随着二季度开始国内疫情趋稳，预计公司其他业务将逐渐恢复。 ## 行业前景与公司战略 * **市场规模潜力巨大**：大病医保催化国内透析耗材市场规模达300亿，公司全产品线布局有望受益于透析机、透析器等进口替代。 * **战略性发展方向**：公司血液净化作为公司战略性发展方向，产品包括透析机、透析器、透析液/粉和透析管路等，其透析液国内市场份额最高。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：预计2020-2022年归母净利润分别为1.12亿、1.58亿和2.10亿元，相应2020-2022年EPS分别为0.43元、0.60元和0.80元。 * **投资评级**：维持“买入”评级。 # 总结 ## 核心业务驱动增长 三鑫医疗在2020年前三季度实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其核心业务——血液净化类产品的高速增长。 ## 市场潜力与投资价值 考虑到国内透析耗材市场巨大的发展潜力以及公司在进口替代方面的优势，维持对三鑫医疗“买入”评级。

中心思想 业绩持续高速增长与盈利能力显著提升 三鑫医疗在2020年前三季度实现了营收和归母净利润的持续快速增长，其中归母净利润增速远超营收增速，显示出公司盈利能力的显著提升。这主要得益于血液净化产品市场份额的扩大、并购整合效应以及防护类产品的增量贡献。 战略布局ESRD市场与产业链延伸 公司积极构建完整的血液净化生态产业链，通过内生增长和外延并购（如成都威力生、宁波菲拉尔）不断拓展业务领域，瞄准广阔的终末期肾病（ESRD）市场。同时，设立全资子公司汉方医学，旨在打造慢性肾病管理平台，进一步延伸肾脏病管理产业链，为公司提供多元化收入来源。 主要内容 2020年三季报业绩概览 公司发布的2020年三季报显示，前三季度实现营业收入6.8亿元，同比增长41.7%；归母净利润达到8205.7万元，同比增长105.5%；扣非归母净利润为7402.5万元，同比增长约122.2%。 血液净化业务强劲增长与盈利能力提升 2020年前三季度，公司血液净化产品实现高速增长。分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为1.7/2.6/2.5亿元，同比增速分别为+27.4%/+72.2%/+27.3%。单季度归母净利润分别为1214/3234/3757万元，同比增速分别为+141.7%/+167.9%/+64.5%。营收高增长主要源于血液净化产品市场份额提升、成都威力生和宁波拉菲尔的并表以及防护类产品的增量。盈利能力方面，前三季度毛利率为37.4%（同比提升4个百分点），期间费用率为21.9%（同比下降2个百分点），其中销售费用率为12.5%（同比下降1个百分点），毛销差扩大导致净利润增速远高于收入增速。 ESRD市场布局与产业链整合 公司致力于打造完整的血液净化生态产业链，积极拓展终末期肾病（ESRD）市场。2019年我国ESRD患者超过300万人，治疗率不足1/4，市场潜力巨大。公司目前市场占有率不足10%，未来发展前景广阔。通过控股血液净化设备制造商成都威力生，公司实现了内生外延整合。此外，收购宁波菲拉尔布局心胸外科体外循环产品，虽受疫情短期影响，但长期有助于拓宽业务领域，发掘新的盈利增长点。 慢性肾病管理平台建设 公司利用在血液净化和终末期肾衰竭治疗器械领域的优势，结合中国中医科学院江西分院等高端人才平台，设立全资子公司汉方医学。此举旨在延伸肾脏病管理产业链，开展中医药慢性肾病产品的研发，以期提供多元化的收入来源，提升公司的综合竞争力。 盈利预测与投资评级 考虑到未来公司血液净化产品将受益于进口替代，以及其他产品受疫情影响逐渐恢复，预计2020-2022年归母净利润分别为1.06亿元、1.44亿元和1.98亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.40元、0.55元和0.75元，对应市盈率（PE）分别为48倍、35倍和26倍。基于此，维持“买入”评级。 主要风险提示 报告提示了公司面临的风险，包括政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩以及市场竞争加剧等。 总结 三鑫医疗在2020年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，营收和净利润均实现高速增长，尤其在血液净化产品领域表现突出，盈利能力显著提升。公司通过战略性并购和产业链延伸，积极布局广阔的ESRD市场，并创新性地设立慢性肾病管理平台，为未来发展奠定基础。尽管存在政策、并购整合及市场竞争等风险，但基于其核心业务的增长潜力和战略布局，公司未来业绩增长可期，维持“买入”评级。