金凯生科(301509) 　　投资要点 　　下周二（7月18日）有一家创业板上市公司“金凯生科”询价。 　　金凯生科（301509）：公司主要从事小分子药物中间体以及少量原料药CDMO服务。公司2020-2022年分别实现营业收入4.64亿元/5.49亿元/7.17亿元，YOY依次为11.83%/18.25%/30.50%,三年营业收入的年复合增速19.95%；实现归母净利润0.59亿元/0.85亿元/1.61亿元，YOY依次为1.33%/43.46%/90.96%，三年归母净利润的年复合增速40.54%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入2.14亿元，同比上升38.48%；实现归母净利润0.41亿元，同比上升22.46%。根据初步预测，预计公司2023年1-6月实现归母净利润8,500万元至10,200万元，较上年同期变动-14.88%至2.15%。 　　投资亮点：1、公司依托较为全面和特色的含氟工艺在小分子CDMO领域形成了一定的竞争优势。2018至2020年FDA批准的113个小分子实体药物中，含氟药物占比近四成。公司拥有丰富的特色氟化技术和合成经验，能结合产品特点采取针对性的氟化技术，解决含氟类产品合成过程中物料不稳定、分离困难等痛点，为客户提供高效率、高质量、低成本、安全环保的中间体或原料药CDMO服务。2022年公司CDMO业务收入中含氟类产品贡献营收超过60%，其中含氟类中间体产品通常被应用在抗肿瘤、心血管、神经系统、免疫机能调节等领域。在抗肿瘤领域，公司的某款三氟甲苯产品被用作全球第一个治疗肝癌的多靶点、多激酶抑制剂索拉非尼，以及治疗转移性结直肠癌、肝细胞癌的瑞戈非尼的中间体。目前已进入小试阶段的氟气氟化及部分特殊氟化装置投产有望进一步完善强化公司在小分子CDMO领域的氟化能力。2、国际化技术团队领衔，客户覆盖全球知名药企。依托内部培养及对外并购，公司建立了一支深谙国际标准的、国际化背景的技术研发团队，并在大连、阜新、美国威斯康星州三地设立了研发中心，助力深刻理解并快速响应跨国制药公司需求，掌握优质客户资源。目前公司已与包括拜耳、强生、诺华、阿斯利康、辉瑞、GSK、礼来等位列美国制药经理人杂志（《PharmExec》）2022年全球制药企业TOP50榜单企业以及ConcertPharmaceutical等10余家特色治疗领域的创新药企建立了较强的客户粘性，2020-2022年取得了多款重磅药、创新药的中间体订单，收入稳步增长，CAGR24.22%；并储备了一定数量的临床期项目，若未来获批上市、成为重磅药有望增厚业绩贡献。 　　同行业上市公司对比：综合考虑业务与产品类型等方面，选取凯莱英、博腾股份、九洲药业、药石科技、永太科技、联化科技、诚达药业、诚达药业为金凯生科的可比上市公司；从上述可比公司来看，2022年平均收入规模为55.63亿元，销售毛利率为40.48%；剔除极值的可比PE-TTM（算术平均）为22.15X；相较而言，公司营收规模低于行业可比公司平均，毛利率高于行业可比公司平均。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

中心思想 奥士康：成本优势显著，新兴市场驱动增长 本报告深入分析了奥士康（002913）在PCB行业的领先地位及其未来增长潜力。公司凭借显著的成本优势和领先的盈利能力，在行业竞争中保持韧性。通过“超大排版”技术和数字化工厂建设，公司有效提升了生产效率和产品良率，降低了制造成本，为人均产值的大幅增长奠定了基础。 战略布局：服务器与汽车电子双轮驱动 奥士康的未来增长核心在于其在新兴高增长领域的战略布局。在服务器领域，受益于AI算力需求的激增和新一代平台服务器的渗透，公司凭借多年的技术积累和丰富的客户资源，有望在高端PCB市场迎来收获期。在汽车电子领域，新能源汽车的电动化、智能化和轻量化趋势，正驱动车载PCB需求量价齐升，公司通过持续的客户开发和产品布局，已在此领域占据有利位置。此外，光伏逆变器和数字能源等新能源领域也将成为新的增长点。基于对公司核心业务的深入分析，本报告维持“增持”评级，并预计公司营收和利润将保持长期稳定的增长。 主要内容 核心业务增长与技术优势 数字化转型与产能扩张奠定基础 奥士康作为全球知名的PCB供应商，产品广泛应用于通信、数据存储及服务器、汽车电子、工控、消费等多个领域。公司拥有湖南和广东两大生产基地共四个工厂，月产能合计达76万平方米，并正在建设泰国生产基地，预计2024年Q2试产，一期设计月产能12万平方米，旨在完善海外布局，提升国际竞争力和服务能力。公司客户资源丰富，涵盖华为、中兴、浪潮、惠普、比亚迪、蔚来、联想、三星等国内外知名企业，有效分散了单一行业波动的风险。 公司通过“超大排版”技术和数字化工厂建设，打造了行业领先优势。“超大排版”技术通过优化排版布局和标准化工序，可使生产效率提升30%，效益提升25%以上，显著降低了制造成本并提高了材料利用率。数字化转型则涵盖产供销全流程的客户关系管理系统、设备互联互通的网络化管理体系以及基于数据智能的智能化管理，大幅提高了人均产值，预计满产后人均年产值可从60-80万元提升至250-300万元。 在盈利能力方面，尽管2022年消费电子需求疲软，公司毛利率仍保持增长，全年为23.62%，单四季度高达27.77%。2023年Q1毛利率进一步提升至25.95%，净利率高达13.05%，显示出显著的盈利能力提升。与同行业其他PCB厂商相比，奥士康的毛利率和净利率提升较快，2023年Q1净利率已超过沪电股份、景旺电子等。公司持续加大研发投入，2022年研发费用达2.93亿元，研发费用率6.42%，为高端服务器、汽车电子等领域的拓展夯实了技术基础。 新兴市场机遇与公司战略布局 服务器领域：AI与新平台驱动量价齐升 AI背景下算力需求提升，服务器作为算力载体迎来新周期。全球数据中心市场规模稳定增长，2021年全球市场规模为679.3亿美元，同比增长9.79%；中国市场规模为1500.2亿人民币，同比增长28.50%，增速显著高于全球。服务器出货量整体增长，尽管2023年受零部件库存调节和财务支出控制影响可能有所下降，但AI服务器增速较快，预计2023年出货量增长率可达8%，2022-2026年复合增长率有望达到10.8%，渗透率逐渐提升。 服务器PCB的增量主要体现在两个方面： 平台升级带来价值量提升：新一代服务器平台（如PCIe5.0）对PCB层数和CCL材料提出更高要求。PCB层数从PCIe3.0的8-12层提升至PCIe5.0的16-20层，单价显著提升。CCL材料需从中低损耗等级提升至超低损耗等级。根据测算，预计2025年服务器PCB市场规模将达到891亿元。 AI加速卡打造新增量：AI大模型对算力需求激增，AI加速卡成为成本和算力综合最优的选择。AI加速卡使用HDI三阶、四阶PCB产品，单价高达7000-8000元/平方米，市场空间广阔。 奥士康在服务器领域深耕多年，自2015年开始布局，已形成显著的竞争优势。公司是Intel和AMD的受邀供应商，并与英伟达保持合作，产品技术可满足高端服务器需求。公司积累了从芯片厂商到ODM/OEM厂商（如惠普、富士康、和硕、英业达、纬创、台达、智邦）再到云端客户（如AWS、字节跳动）的丰富客户资源。产品矩阵完善，可提供通用服务器主板、AI服务器GPU板卡（AI加速卡）、电源、风扇、硬盘背板、内存卡等多种产品，覆盖云端、边缘、终端全系列。随着新客户突破和新产品放量，预计公司数据中心及服务器业务将保持较高增速。 汽车领域：电动化、智能化、轻量化驱动量价齐升 新能源汽车渗透率和销量的快速增长是汽车PCB需求激增的重要依托。2022年全球新能源汽车渗透率已超过20%，预计2025年将超过40%。全球新能源汽车销量从2022年的1082.4万辆预计增长至2025年的2542.2万辆，复合年增长率约为32.93%。 汽车电动化、智能化和轻量化趋势带来单车PCB价值量显著提升： 电动化和智能化：汽车电子成本占整车成本比例逐渐升高，纯电动车中高达65%。自动驾驶（L2及以上）渗透率不断提升，毫米波雷达、激光雷达等配套硬件设备需求显著增加，带动高频PCB需求增长。传统汽车单车PCB价值量约为500-600元，智能电动车可达1500-1700元，是传统汽车的3倍。 轻量化：FPC（柔性印制电路板）因其高度集成、超薄、超柔软等特点，在电池包等领域替代铜线线束趋势明确，单车电池包软板需求价值量约为300-400元。 根据测算，预计全球汽车PCB需求量有望在2025年达到接近900亿元，其中新能源汽车PCB需求量占比接近60%（约534亿元）。中国市场方面，预计2025年汽车PCB需求量约为343亿元，其中新能源汽车PCB需求量为267亿元。 奥士康在汽车电子领域深耕多年，产品主要应用于车身控制、照明系统、驾驶辅助、碰撞规避或雷达系统以及信息娱乐系统等。公司设有专门工厂生产汽车电子相关产品，客户包括比亚迪、矢崎、博格华纳、蔚来等优质企业。2021年公司汽车领域营收增速达40%，随着电动化、智能化水平提升和公司市场份额渗透，汽车业务将保持稳定快速增长。 盈利预测与投资建议 基于公司在新一代服务器平台、AI服务器以及汽车电子领域的快速发力，以及下游需求的逐渐回暖，预计公司营收和利润将保持长期稳定增长。 营业收入：预计2023/2024/2025年分别为50.23/61.67/81.24亿元。 归母净利润：预计2023/2024/2025年分别为6.95/9.05/12.45亿元。 EPS：预计2023/2024/2025年分别为2.19/2.85/3.92元。 对应PE：分别为17/13/9倍。 本报告维持奥士康“增持”评级。 风险提示 主要风险包括：下游需求复苏不及预期；新平台服务器PCB、AI加速卡等产品出货量不及预期；产能爬坡节奏、工厂建设进程不及预期；以及行业竞争激烈对产品价格和毛利率的不利影响。 总结 奥士康（002913）凭借其在“超大排版”和数字化工厂方面的技术优势，显著提升了生产效率和盈利能力，在PCB行业中建立了坚实的成本壁垒。公司战略性地聚焦于服务器和汽车电子两大高增长领域，并已取得显著进展。在服务器市场，AI算力需求的爆发和新一代平台服务器的普及，为公司带来了高端PCB产品量价齐升的巨大机遇。公司在技术储备、客户资源和产品矩阵方面的深厚积累，使其能够充分受益于这一趋势。在汽车电子市场，新能源汽车的电动化、智能化和轻量化发展，驱动了车载PCB需求的快速增长，公司通过持续的客户拓展和产品布局，有望在此领域实现量价齐升。 综合来看，奥士康通过核心业务的稳固发展和新兴市场的积极拓展，展现出强劲的增长潜力。尽管面临下游需求复苏、新产品出货量、产能建设和市场竞争等风险，但公司凭借其领先的技术实力、优化的产品结构和不断提升的盈利能力，有望在未来几年实现营收和利润的持续稳定增长。因此，本报告维持对奥士康的“增持”评级。

　　以岭药业(002603) 　　事件：以岭药业发布2023年半年度业绩预告，2023年上半年度归母净利润15.7～16.8亿元，同比增长50～60%；扣非归母净利润14.7～16.3亿元，同比增长40～55%。 　　创新中药布局全面，上半年业绩大幅增长。公司2023年上半年度归母净利润15.7～16.8亿元，同比增长50～60%；扣非归母净利润14.7～16.3亿元，同比增长40～55%。单Q2来看，归母净利润为3.7～4.75亿元，同比下降16～34%；扣非归母净利润约为2.93～4.5亿元，同比下降20~48%。 　　连花清瘟系列品牌效应显著，感冒呼吸领域独占鳌头。公司产品连花清瘟持续占据感冒呼吸市场绝对优势，从医疗终端看，在2022上半年公立医疗市场中成药感冒用药销售排名位列第1名；从零售终端看，2022年连花清瘟胶囊在感冒用药/清热类销售额排名也位居第一，市场份额2017-2022年由2.44%增至10.20%。同时公司还全方位布局“大呼吸”品种集群，有望在连花清瘟系列产品的品牌效应下占据更多市场份额。 　　心脑血管领域品类丰富，市场份额持续领先。公司心脑血管领域三大专利中药通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊在2022上半年公立医疗市场中成药心血管疾病内服用药排名中，分别排名第2名、第4名和第9名。在零售药店端通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊的市场份额由2017年的5.79%增至2022年的6.40%。同时公司积极开展循证研究，增强心脑血管系统产品科技实力，进一步扩大其学术影响力，有助于巩固公司在心脑血管领域的领先地位。 　　注重创新中药研发，多领域产品布局初显。公司现有研发管线覆盖在研中药创新药品种40余个，涉及临床12个系统疾病，在研产品多，覆盖领域广，为公司未来业绩增长带来可持续驱动力。2021年公司2个新品益肾养心安神片和解郁除烦胶囊获批上市，并于23年1月列入医保目录。 　　投资建议：公司在络病理论指导下，围绕中药、化生药、大健康等业务板块，以市场为导向，进一步提升药品创新能力，丰富产品管线，我们预计2023-2025年归母净利润分别为25/29/33亿元，PE分别为17/15/13倍，首次覆盖，给予”推荐”评级。 　　风险提示：研发进展的不确定性；代理业务的经营风险；政策性风险；产品销售不及预期的风险；药品注册进度的不确定性。

中心思想 业绩超预期增长与盈利能力显著改善 美年健康2023年上半年业绩预告显示，公司实现归母净利润扭亏为盈，预计同比增长100%-104.5%，扣非归母净利润亦实现大幅增长，营收同比增长约50%，远超市场预期。这标志着公司在经历疫情影响后，经营状况实现强劲反弹，盈利能力显著提升，从2022年上半年的巨额亏损转为盈利。 多重驱动因素支撑未来发展 公司业绩的改善主要得益于多方面因素的协同作用，包括体检服务需求端的量价齐升、医疗质量体系的优化、运营效率的提升以及总部赋能带来的降本增效。同时，疫后需求的快速恢复、公司品牌和医质的持续提升以及内部治理的改善，共同构筑了公司新一轮业绩增长的拐点。分析师上调了公司未来盈利预测，并维持“买入”评级，显示出对公司未来发展的信心。 主要内容 2023年上半年业绩表现与驱动因素 业绩预告超市场预期： 美年健康于2023年7月14日公告半年度业绩预告，预计2023年上半年实现归母净利润0–3000万元，同比增长100%–104.5%；扣非归母净利润0–3000万元，预计同比增长100.00%–104.32%。相较于2022年上半年归母净利润亏损6.67亿元和扣非归母净利润亏损6.95亿元，公司实现显著扭亏为盈。按公司公告预计2023年上半年收入增长约50%计算，估计2023年第二季度公司收入约23亿元，归母净利润约1.67-1.97亿元，整体业绩表现超出市场预期。 营收与净利润增长的主要驱动力： 需求推动与量价齐升： 公司通过合理提升基础套餐里原先定价较低的产品价格，规范梳理套餐价格体系，使其回归合理水平。同时，增加优质创新品类，配置先进检测手段以优化客户体验。此外，公司积极挖掘中高端客户需求，优化客户结构，并减少折扣幅度，实现了客单价和体检量的同步增长。 医质体系优化与运营服务改善： 公司通过精细化运营不断升级医质服务，进一步带动了客户满意度、复购率与客单价的提升。持续强化面向B端的政企大客体系，并快速推荐面向C端的会员运营体系，有效提升了产品复购与新增长引擎的衍生收入。数字化运营的推进也显著提高了服务质量与效率。 总部赋能与降本增效： 公司充分发挥总部的专业赋能和平台支撑作用，优化总部组织效能，建设集采、人力、财务共享中心。通过构建城市集群核心经营单元以提高人效，从而实现降本增效和加强规模效应。 疫后恢复、战略提升与未来展望 疫后需求快速恢复与公司竞争力提升： 疫情结束后，体检需求快速恢复。截至2023年第一季度，公司旗下正在经营的体检中心为611家，其中控股体检中心291家，参股体检中心320家。近年来，公司通过制定严格的医疗质量标准、加强医疗质量检查等措施，不断提升医质水平与竞争力。同时，通过完善的自媒体矩阵和外部媒体合作重塑美年品牌，获得更多高质客户订单。健康体检大数据与AI人工智能的结合，也推动了数字化运营与智能化服务。 内部治理改善与利润弹性释放： 疫情期间，公司持续优化内部治理和销售体系。随着疫情影响的结束，公司快速迎来需求端的恢复、收入增长以及利润释放。预计下半年体检旺季有望迎来更大的利润弹性。 盈利预测上调与投资评级维持： 考虑到公司门店盈利能力和经营效率的显著提升，以及利润率的提高，分析师将公司2023-2024年归母净利润预测由5.25/8.37亿元上调至6.37/9.24亿元，并预计2025年为12.66亿元。对应当前市值的P/E分别为44/31/22倍，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了客单价提升或不达预期的风险；并购整合或不达预期风险；医疗纠纷风险；以及政策不确定性风险等。 总结 美年健康2023年上半年业绩预告显示，公司成功实现扭亏为盈，营收实现约50%的高增长，业绩表现远超市场预期。这一显著改善主要得益于体检需求的强劲复苏、公司在提升客单价和优化客户结构方面的策略、医疗服务质量与运营效率的持续提升，以及总部赋能带来的成本控制和规模效应。公司在疫后积极优化内部治理，并通过数字化和智能化手段提升服务竞争力，预计下半年体检旺季将进一步释放利润弹性。分析师基于对公司盈利能力和经营效率提升的信心，上调了未来盈利预测并维持“买入”评级，但同时提示了客单价、并购整合、医疗纠纷及政策不确定性等潜在风险。整体而言，美年健康正迎来新一轮业绩增长的拐点。

中心思想 核心业务稳健增长与短期利润波动 昭衍新药（603127.SH）的主营业务——实验室服务持续保持强劲增长态势，营业收入实现显著提升。然而，2023年上半年公司表观净利润受到生物性资产公允价值变动等非经常性损益的较大扰动，导致短期利润数据出现大幅下滑。剔除这些非经常性因素后，公司核心业务的盈利能力依然稳健且快速增长。 战略布局驱动长期发展 公司正积极通过海外市场拓展（如收购美国临床前CRO Biomere）和产业链纵向延伸（包括临床CRO及药物警戒服务）来拓宽业务边界，旨在凭借成本与效率优势扩大全球市场份额，并享受行业红利。这些战略性布局有望为公司打开新的长期成长空间，巩固其在临床前评价外包行业的龙头地位。 主要内容 2023年半年度业绩分析与核心业务表现 2023年半年度业绩概览： 公司预计2023年上半年实现营业收入9.73-10.51亿元，同比增长25.3%-35.3%，中值约10.12亿元，同比增长30.3%，显示主营业务收入持续增长。 归母净利润预计0.73-1.10亿元，同比下降70.4%-80.4%，中值约0.91亿元，同比下降75.4%。 扣非归母净利润预计0.60-0.95亿元，同比下降72.5%-82.5%，中值约0.78亿元，同比下降77.5%。 主营业务强劲增长与利润结构分析： 表观利润下降主要系生物性资产价值变动（2023H1中值约-1.83亿元，同比下降250.7%）及资产管理收益降低（2023H1中值约6455万元，同比下降13.2%）所致。 剔除生物资产公允价值变动收益和资产管理收益的影响后，公司实验室服务业务净利润中值约1.96亿元，同比增长31.3%，持续保持快速增长。 分季度看，2023Q2营收中值约6.43亿元，同比增长27.0%；实验室服务业务净利润中值约1.26亿元，同比增长30.0%，在去年高基数态势下依然维持快速增长。 核心业务增长主要得益于实验室服务业务的稳定增长、经营性管控的加强以及资金管理能力提升带来的额外收益。 2023Q2归母净利润中值约-0.96亿元，同比下降139.24%；扣非净利润中值约-1.07亿元，同比下降150.38%，主要受公司持有的生物资产因市价下跌导致公允价值变动损失的较大消极影响。 战略性市场拓展与未来增长潜力 持续扩大海外临床前CRO份额： 公司通过收购美国临床前CRO Biomere，将业务视野拓宽至全球市场。 凭借自建动物养殖基地与工程师红利，公司有望在成本与效率上赢得优势，逐步扩大市场份额，持续带来新增量。 积极延伸临床CRO及药物警戒服务： 临床CRO： 苏州昭衍医药聚焦早期临床与BE（生物等效性）外包服务，当前处于低基数的高速成长期。 药物警戒： 昭衍鸣讯业务覆盖全面，有望享受行业红利带来持续高速增长。 盈利预测与潜在风险评估 盈利预测与投资建议： 基于公司订单持续稳健，预计2023-2025年公司营业收入分别为30.01亿元、39.77亿元、49.77亿元，同比增长32.32%、32.53%、25.15%。 预计2023-2025年归母净利润分别为11.12亿元、13.62亿元、16.36亿元，同比增长3.55%、22.42%、20.13%，利润增速受非人灵长类价格波动影响。 报告维持“买入”评级，认为国内临床前评价外包行业景气度高，公司龙头地位稳固，且未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性。 主要风险提示： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 产能提升不及预期风险，公司近年大幅扩充产能，存在投放不及预期的可能性。 核心技术人员流失风险，高素质专业人才是公司核心竞争要素，行业人才需求增长可能导致人才流失或短缺。 原材料供应及其价格上涨的风险，特别是非人灵长类实验动物价格上涨可能影响经营。 毛利率下降的风险，随着业务规模扩大，毛利率可能趋同行业水平。 Biomere收购后整合不及预期风险，海外公司管理可能面临整合挑战。 汇率波动风险，海外业务以美元结算，汇率波动可能对业绩产生影响。 总结 昭衍新药在2023年上半年展现出强劲的主营业务增长势头，营业收入实现显著提升。尽管生物性资产公允价值变动等非经常性损益短期内对表观净利润造成较大扰动，但剔除这些影响后，公司核心实验室服务业务的盈利能力依然保持快速增长。展望未来，公司通过积极的海外市场拓展和产业链纵向延伸，有望进一步巩固其在国内临床前评价外包行业的龙头地位，并打开新的长期成长空间。报告维持“买入”评级，但同时提示了包括产能、人才、原材料、整合及汇率等方面的潜在风险。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年半年度报告，上半年实现收入25.5亿元（+21.7%）；实现归母净利润2.8亿（+30.6%），实现扣非归母净利润2.6亿元（+29.9%）。单二季度实现收入12亿（+17.9%）；实现归母净利润1.3亿（+32.8%），实现扣非归母净利润1.2亿（+29.1%）。 　　打造三大核心品种，强化非注射剂业务布局。坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三个核心大品种，为公司销售规模稳定增长打造强壮根基；布局一批以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等为代表的发展级品种，打造非注射品种群梯队；加大培育以天舒胶囊、通塞脉片、龙血通络胶囊、大株红景天胶囊等为代表的心脑血管品种，使之成为战略储备品种，增厚销售发展基础。2023H1公司毛利率为75%（+3.4pp），净利率为11.1%（+1pp），销售费率为42.6%（+1.5pp），管理费率为18.5%（+1.3pp），财务费率为-0.3%（-0.2pp），研发费率为14.2%（+1pp）。 　　2023H1注射液、颗粒剂以及冲剂放量显著。分产品看，2023年上半年注射液实现收入11.6亿元（+53.9%），毛利率为74.8（+3.3pp），主要系热毒宁注射液销售同比增长所致；胶囊实现收入4.6亿元（-7.5%），毛利率为67.5%（+2.4pp）；口服液实现收入4.2亿元（-2.7%），毛利率为81.1%（+1.7pp）；颗粒剂、冲剂实现收入1.9亿元（+99.6%），毛利率为78.8%（+12.8pp），主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致；片丸剂实现收入1.8亿元（+5.3%），毛利率为72%（+3.5pp）；贴剂实现收入1.2亿元（-0.5%），毛利率为83.8%（+0.01pp）；凝胶剂实现收入0.1亿元（+10.9%），毛利率为87.4%（+3.9pp）。 　　研发实力雄厚，在研管线持续推进。2023年上半年公司持续推动新产品研发，中药获得临床试验批准通知书1个（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），Ⅲ期临床研究品种2个（SPPY颗粒、LWDHGTP片）；化药创新药获得临床试验批准通知书2个（KY0135片、KY1702胶囊），推进Ⅱ期临床2个（DC20、KY0467），开展Ⅱ期临床2个（SIPI-2011、WXSH0493片）；化药仿制药获得2个药品注册证书（吸入用异丙托溴铵溶液、米诺地尔搽剂）；生物药获得中国和美国临床试验批准通知书1个（KYS202002A注射液复发和难治性多发性骨髓瘤），获得CDE审评受理1个（KYS202002A注射液系统性红斑狼疮）；推动一批项目分别开展成药性研究、临床前研究、临床研究工作。 　　盈利预测与投资建议。公司是优秀的现代化创新型中药企业，主力品种持续放量，新药研发逐步兑现，预计2023-2025年归母净利润分别为5.5/7/8.2亿元，对应增速分别为25.9%/28.5%/16.9%，对应EPS分别为0.94/1.2/1.41元，对应PE分别为25/19/17倍，建议积极关注。 　　风险提示：药品集采降价风险；研发失败风险；销售改革推进不及预期的风险。

　　太极集团(600129) 　　太极集团以中西成药制造为核心业务，拥有医药工业、医药商业、药材种植、科研等完整的医药产业链。国药入主后，公司借助其优质平台及成熟管理经验实现业绩增长。此外，公司确定“十四五”战略规划：通过内生发展加外延扩张，力争“十四五”末营业收入达到500亿元，净利润率不低于医药行业平均水平。 　　投资要点 　　借助国药集团管理经验及和平台资源，持续推动混合制改革。 　　国药集团入主太极集团后，公司持续优化主业，提质增效：1）通过战略重组太极集团，在中药业务板块形成产业链优势互补，持续优化太极集团产业布局；2）太极集团借鉴国药成熟的管理经验、“即插即用”其先进的运营管理模式，持续提升运营管理效率；3）混改后太极集团聚焦主业，明确“一主两辅”（以发展具有中药材资源优势、智能制造特色的现代中药产业为主线，以深耕麻精药为特色的生物、化学药及川渝地区医药流通领域为辅线）产业发展新格局。 　　“十四五”战略发展规划持续推动，主品战略卓有成效 　　公司坚持“十四五”战略规划，充分发挥“太极”驰名商标、百年“桐君阁”老字号的品牌影响力，充分挖掘传统中药、品牌产品、经典名方的市场价值。2022年公司营业收入达140.51亿元（yoy+15.65%），归母净利润达3.50亿元（比上年同期-5.23亿元增加8.73亿元），业绩实现较大增长。 　　大单品适用场景拓展，潜力新业务拓展业绩增长极 　　公司强化调研、锚定赛道，精准品牌定位，重塑OTC品牌形象，深挖主品核心价值。积极拓展藿香正气口服液防暑功能以外大胃肠不适、祛除体湿等适应症的宣传，实现品类、季节、地域、人群的突破，我们预计公司核心大单品未来仍将保持较高增长；此外，随着公司推进虫草产业化运营，推进虫草基地建设，制定虫草地方标准，完成拟境培育虫草的商业化策划，我们预计拟境培育虫草业务将成为公司新的业绩增长极。 　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为175.97/219.48/270.50亿元，同比增长分别为25.24%/24.73%/23.24%；归属于上市公司股东的净利润分别为7.64/10.33/13.36亿元，EPS分别为1.37/1.86/2.40元。考虑到公司借助国药集团管理经验及和平台资源，持续推动混合制改革，看好公司发展，给予2024年35倍PE，目标价64.93元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：政策监管风险，质量风险，市场风险，成本风险，研发风险、测算具有主观风险，股价波动风险

　　鱼跃医疗(002223) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司发布业绩预告，预计2023H1录得净利润13.8亿元至15.0亿元，YOY+75%至90%，扣非后净利润11.5亿元至12.5亿元，YOY+80%至95%。以此测算，其中Q2单季度净利在6.7亿元至7.8亿元,YOY+106%至142%，扣非后净利4.5亿元至5.4亿元,YOY+82%至120%，Q2业绩表现好于我们的预期。 　　疫情提升需求，“618”大促亦表现较好：公司Q2业绩增长区间好于我们的预期，除2022Q2基期较低的因素外（2022Q2净利YOY-35.8%），我们认为主要是：（1）2022年末疫情及呼吸治疗类产品的短期缺货提升了民众的健康意识和备货需求，并且在2023年5月疫情期间需求提升更加明显；（2）另一方面，公司“618”大促表现亦较好，根据天猫健康618开门红数据显示，鱼跃官方旗舰店首小时成交超过去年全天，制氧机、动态血糖仪均是开门红热销产品，另外在京东618竞速榜中，鱼跃各类产品也位于排名前列。 　　预计Q3在低基期下仍将实现快速增长，CGM及AED新品上市推动成长：2022Q3基期仍较低（2022Q3净利增速为-10.6%），而目前公司整体恢复势头较好，我们认为在低基期下，公司常规产品销售将继续推动业绩实现快速增长。另外，公司今年初上市新一代CGM产品CT3系列以及国产AED600机型，将有助于推动糖尿病业务及急救业务板块增长。 　　盈利预计及投资建议：考虑到公司Q2业绩好于我们的预期，我们相应上调盈利预测。我们预计公司2023年、2024年实现净利润20.0亿元和23.0亿元，yoy分别+25.1%和+15.2%（原预计公司2023年、2024年实现净利润19.1亿元和21.9亿元，yoy分别+19.8%和+14.5%），折合EPS分别为1.99和2.29元。当前股价对应的PE分别为18倍和15倍，目前估值偏低，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；疫情带来的需求波动

中心思想 战略定力与多元增长驱动 本报告深入分析了伊利股份在2023年度投资者日活动中展现的核心战略与市场表现。尽管短期内面临消费市场弱复苏的挑战，伊利股份凭借其坚韧的战略目标、全面的创新能力、平衡的多品类布局以及强大的综合竞争力，展现出显著的增长韧性。公司明确了2025年全球乳业第三、2030年全球乳业第一的宏伟目标，并通过提升费用使用效率、深化数字化转型和精准营销来驱动业绩增长。 业绩展望与投资价值 报告指出，伊利股份在常温液奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务板块均有清晰的发展路径和亮眼的市场表现。特别是在高端化、功能化和国产化趋势下，公司通过产品创新和渠道深耕，持续巩固市场领导地位。鉴于奶价回落带来的利润空间以及公司稳健的盈利能力，报告维持了对伊利股份的“买入”评级，并预测未来三年（2023-2025年）的每股收益（EPS）将持续增长，凸显其长期投资价值。 主要内容 战略愿景与核心驱动力 宏伟目标与增长引擎 伊利股份在投资者日活动中重申了其宏伟的中长期战略目标：力争在2025年成为全球乳业第三，并在2030年问鼎全球乳业第一。尽管2023年消费市场复苏相对缓慢，对公司短期收入造成一定影响，但公司仍坚定不移地维持利润率提升30个基点的目标。为实现这些目标，伊利股份将通过以下核心驱动力持续前进：一是全面创新，涵盖产品、技术和商业模式；二是多品类的平衡布局，以分散风险并抓住不同细分市场的机遇；三是品牌管理能力和渠道优势所支撑的综合竞争力；四是根植于高目标引领的企业文化。 品牌建设与效率提升 在品牌建设方面，伊利股份致力于提升费用使用效率。公司一方面坚持长期投入，通过持续的市场教育和品牌宣传，有效引导消费者购买意愿，抢占消费者心智。另一方面，公司积极抓住媒渠融合的趋势，充分利用数字化手段进行精准营销，并捕捉圈层营销的机遇，确保每一分品牌投入都能产生最大化的效益。 多元产品矩阵与市场表现 液态奶：压舱石与功能化新趋势 常温液奶作为伊利股份的“压舱石”业务，具有刚需和健康的双重属性。疫情期间消费者对健康的关注度提升，以及中国人均液态奶消费量与海外市场的巨大差距，均预示着液态奶市场仍有庞大的发展空间。从趋势上看，高端白奶的礼赠场景正在回归，同时，消费者对细分功能性产品的需求日益显现。伊利股份在多品牌下进行布局以满足这些需求： 金典品牌：在有机奶赛道表现强劲，近三年复合增长率高达12.2%。金典推出了首款常温活性乳铁蛋白有机奶，通过独创的专利技术将乳铁蛋白保留率从10%大幅提升至90%，精准满足了消费者对免疫力提升的需求。 安慕希品牌：作为中国酸奶市场的领导者，市占率高达66%。安慕希持续创新，推出了0蔗糖安慕希酸奶和首款常温活性益生菌酸奶，进一步聚焦健康与营养领域。 婴配粉与成人粉：高端化与健康化并进 婴配粉业务：尽管今年出生人口受到影响，行业竞争有所加剧，但公司预计明年我国生育意愿有望逐步释放。同时，随着新国标的实施，市场集中度将进一步提升，国产品牌市占率的增长将为伊利带来重要机遇。在产品端，公司通过推出更高端的珍护铂萃和珍护菁蕴系列，把握高端化趋势。在营销端，公司利用抖音、快手和小红书等平台精准触达消费者。在渠道端，伊利携手母婴系统，打造了行业最大的母婴生态圈“领婴汇”，实现共同健康发展。在会员管理方面，公司采用数字化系统，进一步赋能业务高速增长。 成人粉业务：欣活品牌连续8年保持市场第一，市占率高达35%，增速超过20%，是行业平均增速的两倍。公司通过推出多款新品，精准关注中老年人群的血糖和胆固醇等健康问题。 冷饮与奶酪：新增长极与B端优势 冷饮业务：伊利冷饮业务持续增长，其中巧乐兹品牌收入已突破50亿元。公司不断推陈出新，巧乐兹品牌过去三年新品销售贡献超过20%。在营销方面，公司积极挖掘与年轻人兴趣圈层关联的营销活动，并开展与巧乐兹历史相关的20周年代言人营销。在产品创新、品牌营销及数字化的加持下，巧乐兹有望成为伊利下一个百亿级品牌。 奶酪业务：奶酪市场具有巨大的长期成长空间。从C端看，当前行业面临产品品类过于单一（奶酪棒非刚需且单价较高）的压力，但伊利C端增速快于行业，并看好餐桌端奶酪的市场机会。从B端看，公司在餐饮及烘焙相关业务表现出色，马苏里拉产品实现了翻倍增长，并将推出冷冻稀奶油等新产品，进一步巩固B端优势。 财务展望与投资建议 盈利预测与投资评级 报告分析指出，尽管今年以来乳制品消费复苏相对缓慢，但行业发展的方向和趋势保持不变。从成本端看，原奶价格持续回落，为乳制品行业的利润率提升带来了空间。考虑到今年市场弱复苏的背景，报告略微调低了伊利股份今年的收入预期，但仍认为公司有望完成利润率目标。 根据预测，伊利股份的每股收益（EPS）将持续增长： 2023年预计为1.65元 2024年预计为1.85元 2025年预计为2.07元 关键财务指标预测如下： 营业总收入：2023E 1313.05亿元（同比增长6.6%），2024E 1415.99亿元（同比增长7.8%），2025E 1524.95亿元（同比增长7.7%）。 归属母公司净利润：2023E 104.94亿元（同比增长11.3%），2024E 118.04亿元（同比增长12.5%），2025E 131.79亿元（同比增长11.6%）。 毛利率：2023E 32.5%，2024E 33.1%，2025E 33.3%。 基于上述分析和预测，报告维持对伊利股份的“买入”投资评级。 风险因素提示 投资者需关注潜在风险，包括食品安全问题和行业竞争加剧。 总结 本报告全面回顾了伊利股份2023年度投资者日活动的核心内容，深入分析了公司在当前市场环境下的战略布局、业务进展及未来展望。伊利股份以其清晰的长期发展目标、多元化的产品矩阵、持续的创新能力和高效的品牌建设策略，展现出强大的市场竞争力和业绩韧性。尽管短期内面临消费复苏的挑战，但公司通过产品高端化、功能化和渠道精细化运营，持续巩固其在液态奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务领域的领导地位。随着原奶成本的下降，公司盈利能力有望进一步提升。报告维持对伊利股份的“买入”评级，认为其具备显著的长期投资价值。

中心思想 高端仪器龙头地位稳固，新业务驱动成长 康斯特作为高端校准检测仪器领域的领军企业，凭借二十余年的深耕细作，其产品技术水平已可与国际巨头比肩，具备强大的市场稀缺性。公司在数字压力检测产品方面占据主导地位，并持续拓展温湿度及过程信号检测产品线。 MEMS传感器与SAAS布局，开启多元增长空间 公司前瞻性布局高端MEMS压力传感器，该产品即将量产，有望打破海外垄断，实现成本降低和性能提升，并为公司拓展机器人、半导体设备等新兴应用领域提供强大支撑。同时，通过控股明德软件，公司深度布局SAAS工业数字化平台，将软硬件服务与AI技术融合，进一步提升客户粘性并推动工业数字化发展，为公司打开新的成长空间。 主要内容 核心业务稳健发展，财务表现持续向好 康斯特深耕高端校准检测仪器二十余年，产品涵盖数字压力检测、过程信号检测及温湿度检测，其中数字压力检测产品贡献了71.65%的收入，且毛利率高达70%以上，彰显其高技术含量和溢价能力。公司客户遍布计量院、冶金、机械、电力、石油石化等多个工业领域，2022年海外收入占比达43.74%，显示出其全球化经营的成功。在股权结构方面，公司实际控制人及核心高管团队拥有深厚的技术背景，确保了技术研发的持续领先。公司研发投入持续增强，2022年研发投入占营收比重达22.44%，研发人员占比35.02%，拥有106项专利，为技术创新提供了坚实基础。财务方面，公司营收和净利润在2020年短暂受挫后已恢复正常增速，2023年第一季度营收同比增长44.23%，归母净利润同比增长34.85%。尽管毛利率受低毛利率产品占比提升影响略有下降，但预计未来将随核心产品发力而回升。公司负债水平较低，2023年第一季度资产负债率仅11.8%，偿债能力强，经营现金流状况良好，为公司未来发展提供了稳健的财务保障。 行业机遇与产品创新，巩固市场竞争力 校准检测设备行业作为国家基础性行业，市场空间广阔。我国电子测量仪器市场规模在2022年已超过50亿美元，数字压力检测仪器市场规模在2021年达到56.6亿元，并保持7.3%的年复合增长率。在全球市场由福禄克、德鲁克等国际巨头主导的背景下，国内中高端产品对进口依赖严重，国产替代需求强烈，为康斯特等国内头部企业带来了巨大的发展机遇。公司凭借其技术优势，不断推出新产品以抢占市场，例如全自动压力校验仪、防爆智能过程校验仪和智能压力检验仪等，持续提升产品竞争力，以满足不同行业客户的多样化需求。 MEMS传感器突破垄断，拓展高端应用领域 MEMS压力传感器作为微电子和微机械技术结合的微型传感器，具有体积小、成本低、可靠性高、易集成等显著优势，是MEMS产品中应用最广泛的品类之一。2020年全球MEMS压力传感器销售额达18亿美元，中国市场产值在2021年达到162.09亿元。然而，高端MEMS压力传感器市场长期被博世、泰科电子等海外企业垄断，国内面临“卡脖子”问题。康斯特自2019年起深度布局MEMS压力传感器的研发与生产，计划投资2.1亿元建设IDM模式项目，预计年产30万只芯体，并深加工成10万只传感器和20万台压力变送器，达产后年销售收入可达8.19亿元，净利润2.05亿元。公司采用硅压阻式技术路线，在芯体设计、封装、测评与补偿算法等各环节均达到领先水平，产品精度可低至0.01级，且具备显著的价格优势。该产品即将进入量产阶段，初期将实现自产自用，后期有望对外供货，并具备向半导体设备、高端工业母机、航空航天、机器人等高精度要求领域拓展的能力，有望为公司打开新的成长空间。此外，公司基于MEMS压力传感器，正逐步拓展高端压力变送器产品线，该市场规模在2022年已接近44亿元，国产替代需求同样强烈。 SAAS平台赋能工业数字化，提升服务价值 2022年1月，康斯特以1530万元控股明德软件55%股权，旨在通过软硬件服务深度绑定核心客户，推进工业数字化发展。明德软件专注于检测行业数字化转型及信息化整体解决方案、工业物联网平台和计量器具全生命周期管理，已为全国400多家机构企业提供专业服务。明德软件的SAAS平台能够整合客户的业务、记录、证书报告、财务、市场、质量、办公等信息，解决流程工业中“跑冒滴漏”等运营痛点，提高工程师效率。该平台与公司校准检测产品产生协同效应，有助于降低研发成本。未来，通过AI技术赋能，SAAS平台将实现智能数据采集与检测、智能客服、企业培训等功能模块，推动自动化运营和数据分析，持续优化产品和服务，提升公司整体价值。 总结 康斯特作为高端校准检测仪器领域的龙头企业，凭借其深厚的技术积累和持续的研发投入，在国产替代的浪潮中展现出强劲的增长潜力。公司通过前瞻性布局高端MEMS压力传感器，有望打破海外技术垄断，实现核心元器件的自主可控，并拓展至机器人、半导体设备等新兴高精度应用市场。同时，控股明德软件布局SAAS工业数字化平台，将软硬件服务与AI技术深度融合，进一步提升了公司的综合服务能力和客户粘性。 根据预测，公司2023-2025年营业收入将分别达到5.24亿元、7.03亿元和9.61亿元，归母净利润分别为0.96亿元、1.44亿元和2.04亿元，EPS分别为0.45元、0.68元和0.96元。当前股价对应的市盈率（PE）低于可比公司平均估值，显示出其投资价值。鉴于公司主业扎实、核心竞争力强，且高端MEMS压力传感器和SAAS业务有望推动营收和净利润实现快速增长，首次覆盖给予“买入”评级。然而，仍需关注高端MEMS压力传感器发展、工业母机及机器人客户拓展以及SAAS系统发展不及预期的风险。