全球经济衰退忧虑升温叠加市场静待伊核谈判结果，原油价格震 荡下跌。 本周（ 8.11-8.17）欧洲夏季热浪和天然气供应紧张促使更多石油用于发电，国际能源署上调全球石油需求增长预期，同时美元持续走弱也利好原油。不过市场预期美国墨西哥湾的供应中断将是短期的，且市场对经济衰退及需求下滑的担忧仍存，同时市场正在等待伊核谈判结果，原油价格震荡下跌， EIA 原油库存超预期下降限制了油价跌幅。截至 8 月 17 日当周， WTI 原油价格为 88.11 美元/桶，较上周末下跌 4.16%，较上月均价下跌22.79%，较年初价格上涨 15.81%；布伦特原油价格为 93.65 美元/桶，较上周末下跌 3.85%，较上月均价下跌 20.3%，较年初上涨18.57%。截至 8 月 12 日，美国原油库存减少 705.60 万桶至4.2495 亿桶， EIA 汽油库存减少 464.20 万桶至 2.1567 亿桶。（来自百川盈孚） 　　多家日本轮胎厂商对产能布局做出调整。 据轮胎世界网 8 月 18 日报道，横滨橡胶、住友橡胶、通伊欧轮胎三家轮胎厂商调整轮胎布局。横滨橡胶在印度的第三家非公路用轮胎工厂，宣布投产。 　　该工厂的投产时间，比原计划提前了 4 个月。除此之外，这家公司计划，继续扩充另外两家工厂的产能。横滨橡胶将非公路用轮胎业务，视为主要收益来源。住友橡胶计划在亚洲多地，增加高端轮胎产能。其中，日本宫崎工厂和泰国阿玛提工厂，将增加大尺寸乘用车胎产能。中国常熟和湖南工厂，以及土耳其工厂，将增加大尺寸电动汽车轮胎产能。通伊欧塞尔维亚工厂宣布投产。 　　该工厂生产的首批 540 条轮胎，刚下线就发往了美国。到 2023年，这家工厂每年可生产 500 万条乘用车轮胎。预计其中有 200万条销往美国， 300 万条销往欧洲。 　　海运费维持下降态势，多指数回落明显。 波 罗 的 海 货 运 指 数（ FBX）在 2021 年 9 月 10 日达到历史高位 11108.56 点，随后开始震荡回落， 8 月 19 日收于 5830.98 点，比上周（ 8 月 12 日） 下降 2.10%，基本回落到 2021 年 6 月的水平。 东南亚集装箱运价指数和中国出口集装箱运价指数（ CCFI）分别在 2021 年 12 月 24 日和 2022 年 2 月 11 日达到历史高位，随后均表现出明显回落。 截止2022 年 8 月 12 日，东南亚集装箱运价指数达到 3178.65， 中国出口集装箱运价指数（ CCFI） 达到 3073.28。 随着世界各国码头拥堵情况持续缓解，疫情情况逐渐缓解，港口陆续提升运力，我们预期海运价格将继续下降，回到合理区间，利好出口行业。 　　风险因素： 宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的： 赛轮轮胎。 （ 1）公司扩产节奏明确。 公司目前国内外均有在建产能。 海外的越南三期（ 100 万条全钢胎、 400 万条半钢胎和 5 万吨非公路轮胎）和柬埔寨项目（ 165 万条全钢胎和 900 万半钢胎）有望在 2023 年建成。 国内有望在 2022 年增加 240 万条全钢胎、 850 万条半钢胎、 1 万吨非公路轮胎产能。 6 月 26 日公司公布了青岛董家口年产 3000 万套高性能子午胎与 15 万吨非公路轮胎项目，该项目规划产能为 1000 万条/年全钢子午线轮胎、 2000 万条/年半钢子午线轮胎和 15 万吨/年非公路轮胎，计划从 2022 年到 2027 年分五期建设，项目一期为 5 万吨/年非公路轮胎，计划在 2023 年投产。 （ 2）海运不利正在退去。 波罗的海货运指数(FBX)自 2022 年 3 月 18 日起连续下滑，8 月 19 日滑落至 5830.98 点，已低于 2021 年下半年均值 9727 点。因此，我们认为 2021 年对公司利润造成重要影响的运费因素在 2022 年或将显著改善。 （ 3） 原材料方面，本周轮胎行业上游原料报价稳定。（ 4） 公司的“液体黄金”实现技术突破， 能够同时降低滚动阻力、提升耐磨性能和抗湿滑性能，在高油价和新能源汽车渗透率不断提升的背景下，有望给公司打开新的成长空间。 综合来看， 扩产节奏明确，海运和原材料不利正消散， 公司未来有望重回双增长正轨，在液体黄金产品拉动下实现业绩增长。 　　山东赫达。 公司主要经营纤维素醚、植物胶囊等产品。 2021 年，公司拥有纤维素醚年产能 3.4 万吨和植物胶囊年产能 277 亿粒，有 4.1 万吨纤维素醚和73亿粒植物胶囊年产能在建。公司海外业务占比过半，再加上植物胶囊质量轻、体积大，公司受到运费的影响较为显著。公司在疫情、原材料涨价、海运成本上涨等多重因素影响下仍保持高速增长。 2021 年营业总收入 15.60 亿元， 同比增加 19.22%；归母净利润3.30 亿元， 同比增加 30.65%；扣非净利润 3.15 亿元， 同比增加31.45%。 公司在 2022 年上半年实现营业收入 9.07 亿元，比上年同期增加 20.54%，实现归属于上市公司股东的净利润 2.25 亿元，比上年同期增长 21.28%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.24亿元，比上年同期增长26.03%，基本每股收益0.66元/股，比上年同期增加 20.00%。 公司还拟发行不超过 6 亿元的可转债以支持公司纤维素醚与植物胶囊扩产项目。 海运费在 2022 年上半年已明显回落，未来在海运费持续回落、公司产能持续放量的情况下，公司估值有望得到修复。 　　确成股份。 公司收入主要来自二氧化硅产品。公司目前沉淀法二氧化硅总产能位居世界第三，截止 2022 年上半年已建成产能为 33 万吨/年，在建产能 7.5 万吨。 公司拥有国内江苏无锡、安徽滁州、福建三明三个生产基地以及泰国一个海外生产基地，其中核心工厂无锡单体工厂以 15 万吨年产能位居世界前列。高分散二氧化硅作为一种配套专用材料，应用于绿色轮胎制造。高油价和新能源汽车渗透率不断提高，对轮胎提出了更高的节能环保要求，使得高分散二氧化硅将成为重要方向。 公司目前在建的福建 7.5 万吨二氧化硅项目是高分散产品。公司高分散二氧化硅产品已取得国内外多家轮胎公司的认证，并与之形成了良好合作关系，有望充分受益于绿色轮胎行业的景气。 8月 18 日， 公司发布 2022 年半年度报告， 2022 年上半年实现营业收入8.86 亿元，同比增长 25.87%； 归属于母公司所有者净利润 2.01 亿元，同比增长 41.30%；公司 2022 年二季度实现营业收入 4.45 亿元，同比增长21.77%，环比增长0.91%；实现扣非归母净利润1.18亿元，同比增长 57.14%，环比增长 51.28%。 此外，公司的出口业务占比近半， 2021 年下半年以来的海运费暴涨给公司利润带来了一定的影响，海运费在 2022 年上半年有所缓解， 海运费的降低有望持续提升公司盈利。

　　投资要点： 　　本期（8.13-8.20）上证综指收于3258.08，下跌0.57%；沪深300指数收于4151.07，下跌0.96%；中小100收于8424.71，下跌1.20%；本期申万医药生物行业指数收于8889.82，下跌3.31%，在申万31个级行业指数中涨跌幅排名居第29位。其中，中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为-2.08%、0.74%、-3.40%、-4.85%、-4.93%、-1.80%、-2.64%。 　　重要资讯： 　　2022国家医保谈判前夜，辉瑞、艾伯维等多款重磅产品大降价 　　据医药经济报报道，随着2022年国家医保谈判即将开启，部分创新药已经开启“降价通道”，其中不乏勃林格股格翰的注射用贝林妥欧单抗、辉瑞的派柏西利胶囊、艾伯维的维奈克拉片、罗氏的恩美曲妥珠单抗、再鼎医药的瑞派替尼等多款重磅品种，凸显了部分产品可能参与医保谈判的动力和决心。 　　根据今年医保目录调整工作安排，7-8月为产品申报阶段，随后进入专家评审阶段，并将在9月～10月进入最后的谈判/竞价阶段，对于有计划参与今年医保谈判的企业而言，现在正处于正式谈判前的关键准备期。对于创新药而言，想快速占据医院市场，进入医保是提升药物可及性必须选择的路径。 　　1-6月中国零售药店市场数据分析 　　近日，中康CMH《中国零售药店市场分析（上半年数据）》（下称《上半年零售市场分析》）新鲜出炉。2022年上半年，处方药销售额占比达57.8%，比OTC份额高出将近16个百分点。在药品市场上，包括肿瘤药、心脑血管疾病用药（不含高血压）在内的头部品类，依然呈现稳健增长；而维矿类、糖尿病用药、皮肤类用药在上半年均实现双位数提升。分市场而言，处方药市场上，TOP10集团榜单阿斯利康、晖致、诺华霸榜前三。消费者大健康市场（包含OTC和保健品），TOP10品牌榜单汤臣倍健、华润三九、Haleon（原GSK）占据前三位置。紧随其后的是广药集团和云南白药。从产品维度来看，TOP10品牌榜单上，999感冒灵、阿胶、莲花清痘胶囊成最受欢迎产品。补益产品也占据榜单多个位置，Haleon的钙尔奇系列、华润三九的锌钙特、汤臣倍建的健力多等产品均有不同程度的增长 　　60年来首款！FDA批准抑郁症新机制口服疗法 　　8月20日，Axsome Therapeutics公司宜布，美国FDA已经批准Auvelity（右美沙芬+安非他酮）缓释片上市，用于治疗抑郁症（MDD成人患者。Auvelity的疗效和安全性在包含超过1100名抑郁症患者的临床开发项目中得到验证。Auvelity的批准代表着抑郁症治疗领域的一个里程碑。它具有口服NMDA括抗剂的创新作用机制，经临床试验证明的快速抗抑郁效果，和相对良好的安全性特征。Auvelity代表着超过60年来，首款不基于单胺类神经递质的抑郁症口服疗法。Auvelity在用药周后就能观察到效果并且持续产生疗效，它可能对抑郁症的治疗模武产生显普影响。 　　核心观点： 　　本期申万医药生物行业指数收于8889.82，下跌3.31%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第29位。在7个二级板块中，医药商业板块跑赢上涨综指、沪深300和中小100 　　疫情方面，近几日，全球每日新增确诊病例在100万例左右波动，但总体来看有回落的趋势。国内疫情得到控制，新增确诊病例有所下降，我国单日新增确诊病例在600例左右。 　　消息方面，8月18日，国家医保局下发了《关于开展口腔种植收费和医疗服务价格调查登记工作的通知》（下称《通知》），此次《通知》的发布释放了强力集采的信号。《征求意见稿》明确，由四川省医保局牵头组建种植牙耗材省际采购联盟，各省份均应参加。具体的采购方案由四川省医保局会同各联盟省份医保局部门制定并组织实施。在集采规模上相当于国家集采。根据《征求意见稿》，集中采购以成套的种植体系统为单元，包含种植体、修复基台，以及覆盖螺丝、愈合基台、转移杆、替代体等配件。 　　从历史经验来看，我国2020、2021年分别对冠脉支架、人工关节等高值耗材开展集采工作。虽然集采工作开启后，高值耗材价格下降的预期将会持续兑现，但海外企业对于高值耗材市场的高市占率的现况将会被逐渐打破，国产替代将会成为趋势。我国种植体市场以韩国、欧美产品为主导，国产替代空间十分广阔。种植牙被纳入集采平台，将会重型上游企业的竞争格局。在集采的背景下，通过以量换价，产品更具性价比优势的国产企业将迎来超越机遇。从治疗属性上来看，种植牙耗材相较于冠脉支架和人工关节等医疗耗材，具备更高的医疗消费属性相较于此前82%-93%的降价幅度或将更为缓和。需求方面来看，随着我国进入中度老龄化社会，种植牙需求增加，而种植牙由于高昂的费用，导致我国的渗透率与欧美发达国家相比有较大的提升空间。种植牙集采带来的价格降低，有望促使我国种植牙需求得到进一步释放，口腔医疗市场渗透率或将进一步提升，口腔医疗市场或将迎来快速发展的黄金时期，建议关注布局行业中游的民营口腔医疗连锁机构，如通策医疗等。 　　目前医药行业整体估值水平处于历史底部位置，种植牙集采等集采范围的扩大成为制约上涨的主要因素，建议短期重点关注合成生物学、药店等集采免疫赛道，包括金城医药、一心堂等。已经披露的中报数据显示，行业基本面整体依旧稳健，低估值的板块有望迎来结构性的估值修复行情。同时，业绩确定性强、创新能力突出的相关板块及上市公司有望持续得到市场关注，如恩华药业、信立泰等。长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，建议继续围绕创新药及创新药产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和具备稀缺性和消费属性的医疗消费布局，同时挖掘估值相对较低的二线蓝筹： 　　1）创新药及创新药产业链，包括综合类和专科创新药企业、CXO产业建议关注恒瑞医药、博腾股份、恩华药业、凯莱英、复星医药、泰格医药、康龙化成、普洛药业和信立泰等； 　　2）进口替代能力突出的高端医疗器械龙头，建议关注迈瑞医疗和乐普医疗等； 　　3）受益市场集中度提升的医疗消费终端，建议关注一心堂、益丰药房金域医学和迪安诊断等； 　　4）具备稀缺性和消费属性的生物制品企业，包括智飞生物、长春高新华兰生物、康希诺和华润三九等 　　风险提示：新冠疫情波动风险、市场调整风险

　　事件 　　2022年8月18日，国家医保局结合前期调研和征求行业意见的情况，发布了《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知（征求意见稿）》，按照九部委联合印发《2022年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》的要求，开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理，切实降低种植牙医疗服务和耗材虚高价格，减轻人民群众费用负担。 　　评论 　　规范口腔种植医疗服务和耗材收费方式：《通知》指出，有序推进口腔种植医疗服务“技耗分离”，主要采取“服务项目+专用耗材”分开计价的收费方式，有望减少耗材不合理溢价收费情况，并充分体现医生技术劳务价值；种植牙牙冠实行挂网采购，公立医疗机构根据临床需求自主选择，并按实际采购价格“零差率”销售，引导种植牙牙冠形成合理价格；规范整合口腔种植价格项目，设置独立的医疗服务价格项目，且在医疗服务价格项目上体现差异。 　　强化口腔种植等医疗服务价格调控：《通知》指出，各地医疗保障部门要以单颗常规种植为重点，明确全流程价格的调控目标，指导集中带量采购、规范医疗服务价格项目，以及加强口腔种植医疗服务价格调控等整治工作。单颗常规种植的“检查设计+种植体植入+牙冠置入+专用耗材”全流程价格****（待定）元以上的地区，要采取针对性措施，将全流程价格导入至每颗不超过****（待定）元的新区间，同时将全流程价格中种植体植入手术及牙冠置入价格占比控制在60%左右，检查设计价格占比控制在10%左右，突出体现整个种植牙服务中的技术劳务价值。加强对公立医疗机构医疗服务价格的政策指导，加强民营医疗机构口腔种植价格监管和引导。积极发挥公立机构带头作用，以肃清市场乱象，打击虚假补贴等诱骗引流行为，改善种植牙服务可及性。 　　组织开展种植牙耗材集中：《通知》指出，组建种植牙耗材省际采购联盟，由四川省医疗保障局牵头组建种植牙耗材省际采购联盟，各省份均应参加，具体采购方案由四川省医疗保障局会同各联盟省份医疗保障部门制定并组织实施。集中采购以成套的种植体系统为单元，包含种植体、修复基台，以及覆盖螺丝、愈合基台、转移杆、替代体等配件。广泛发动各级各类医疗机构参加。原则上各统筹地区参加本次集采的医疗机构数（含民营）占开展种植牙服务医疗机构的比例应达40%以上，或本区域报送需求总量占上年度实际使用总量的比例达50%以上。各地对辖区内具备种植牙服务能力的医疗机构进行广泛动员。我们认为在老龄化程度加速背景下，种植牙作为牙列缺失的有效治疗手段，存在深厚的民生价值，近期受到政府部门高度重视。在前期充分调研的基础上，开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理，有望切实降低种植牙医疗服务和耗材虚高价格，减轻人民群众费用负担。 　　投资建议 　　目前我国种植牙渗透率仍处于较低水平，专项治理开展后有望快速提升，同时还进一步将拉动牙周科、牙体牙髓科等种植相关科室业务体量，满足患者大量的隐藏口腔医疗需求。除此之外，未来优秀的口腔医疗服务机构也可以通过打造改善型需求定价项目形成新的增长点。 　　风险提示 　　疫情反复影响诊疗节奏的风险；政策环境变化风险；医疗服务纠纷事件的风险。

　　核心观点 　　PB-ROE模型在低值耗材类公司中的适用性：PB-ROE是价值型投资策略的一种，在熊市和振荡市有较好的选股胜率，尤其适用于接近成熟期的行业选股。全球范围内低值耗材行业产品成熟，行业发展周期长，行业内公司竞争格局稳定，整体规模增速在高个位数，生命周期偏成长后期或接近于成熟期，适用于PB-ROE的选股策略，PB-ROE模型也更易从可比公司中找到相对低估值的标的。 　　投资建议：优先选高ROE，低PB类标的，推荐采纳股份（已覆盖）及未来有ROE提升空间的康德莱（已覆盖），同时建议关注天益医疗（未覆盖）、振德医疗（未覆盖）、维力医疗（未覆盖）。 　　风险提示：估值模型适用性不当风险；公司盈利能力恶化风险，ROE下降，带动估值下降；行业竞争加剧风险，整体估值水平下移风险。

　　核心部件高壁垒构筑高集中格局，上游国产化加速突破。从全球格局看影像行业头部垄断特征显著，医学影像设备属于为数不多的高垄断高集中度细分子行业，根据西门子2018年公布数据，GPS医疗（GE、Philips、Siemens）三家份额全球占比68%以上，在高端的Advanced Therapies CR3更是高达80%。产业链纵向看，全球关键核心部件大多集中在GPS及少数第三方厂商手中，目前仅少数国产整机厂商及第三方上游部件商实现自研自产，高端产品核心零部件绝大部分依赖进口，上游的垄断造就全球影像设备高度集中的格局。产业链对比看，国产替代中游整机先行，上游核心部件国产厂商技术替代滞后。国内厂商盈利薄、成长慢、中低端的原因几何？国内整机生产过程更多为组装集成，高采购成本压缩国内影像企业空间，采购受限制约高端化，中低端加速竞争，进一步弱化公司盈利能力，国产企业打破GPS垄断及提高盈利的关键一环就是核心部件的突破甚至创新。国内以联影医疗为代表的整机厂商正跨越集成阶段，国产第三方部件厂商也逐步形成对影像供应链的赋能，加速布局上游核心部件，实现核心部件（如CT探测器、球管、高压发生器、超导磁体、超声换能器等）的加速突破。 　　窥核心部件之“核心”，见国产供应链“破壁”与“差异”，判国产高端进取之势。影像设备核心部件成本占比高，DR三大核心部件平板探测器+高压发生器+X射线管成本占到整机成本的50%+，CT三大核心部件球管+CT探测器+高压发生器成本占比为65%,MR核心部件磁体+GPA+RFPA+谱仪+线圈成本总计占比可高达80%。本文全方位梳理了影像设备（CT、MR、XR、PET/CT、超声）核心部件，总体来看，国内已经形成影像核心部件的国产化趋势，但结构上主要集中在中低端的部件突破。拨开核心部件之“芯”，我们进一步解析“上游的上游”，判断核心部件技术壁垒卡位的环节，明晰国产追赶进口瓶颈与否：核心部件中的CT探测器（闪烁体、硅光电倍增管（SiPM）、ASIC芯片）、CT球管（金属陶瓷管、液态金属轴承、阳极直接冷却技术）、高压发生器、超声探头（压电晶体、FPGA、波束合成芯片）等国产均有突破，但主要依赖外购，国内高端技术水平和产品性能与国际巨头仍有较大差距。DR（闪烁体、光电传感技术）、MR（超导磁体、GPA等）、PET探测器（LYSO闪烁体）等零部件国产厂商自主化与高端化程度相对较高，其中国产影像龙头联影成为我国第一家实现大部分核心部件自主研发的企业，并引领关键零部件自主生产与国产替代的创新浪潮。 　　国产影像设备加速破局，中高端蓝海创新追赶。历时40年，从技术跟进、市占率追赶再到高端技术垄断破除、并走向全球化，国内影像企业蓄势待发，发展动能强劲。市场格局迅速变迁，国产后起之秀联影黑马式姿态份额强势进入前三，打破了GPS维持多年的三强天下，整体以联影为代表的国产厂商份额加速提升。结构看，低端已实现显著国产替代，中高端CT、MR的市场格局依然是GPS位列三甲，我们认为国产在中高端尤其是高端（如128排以上CT、5.0TMR）市占率中长期至少有一倍以上提升空间。国产在中端领域性能差异化优势显著，同时以创新高质换高价，跨过高端采购门槛，叠加GPS加速供应链国产化，推动行业发展进入到实打实的产品力核心比拼，也进一步推动国内产业的高端追赶。 　　投资建议：当前随着国内人才、技术、供应链的多维赋能，国内影像设备企业从数量来说并非稀缺，发展阶段也进入到从低端到高端的竞争。我们建议从以下三个方面优选个股：1）平台化角度，具备影像全产线的企业更容易平滑单个产品线的增长波动性（如更新换代的周期性、配置证等导致的需求制约等），销售端凭借全线产品及解决方案可互相协同导入院内，研发生产端由于各产品通用技术的复用成本优势显著；2）创新力角度，纵观GPS历史，持续的创新引领乃做大做强的第一要素，且从整机集成到上游核心部件的产业链自主可控是创新的根本，核心部件的自主化是企业技术高端化、保持竞争力的关键；3）盈利能力角度，大影像设备投入成本高、研发周期长、壁垒攻克难，是典型的持续投入持续进化的行业，只有通过掌握议价权+规模优势+核心部件自主等极致的成本管控，才能保持盈利的持续性以及高位的盈利能力。综上，我们认为投资首选具备平台化产线、全产业链创新、高盈利能力的标的，建议关注：联影医疗、迈瑞医疗、东软医疗、万东医疗、开立医疗、明峰医疗。 　　医学影像专题系列三，我们将持续深入拆分细分领域市场规模并复盘GPS成长启示录，旨在以细分产品视角呈现国内长期空间，以GPS成长之路展望国产厂商未来全球化做大做强路径。 　　风险提示：关键核心技术被侵权风险、研发不及预期或无法产业化风险、集采政策风险、国际化经营及业务拓展不及预期风险。

　　EVA是光伏需求最短板，看好未来2-3年EVA景气度。EVA装置建设周期在3年左右，2024年底之前仅有天利高新、古雷石化、宝丰能源合计75万吨装置投产。2022-2024年按照250/350/420GW新增装机测算，对于EVA需求分别为137/186/219万吨，在全球能源短缺背景下，需求端仍有较大超预期可能性。2025年全球光伏料需求量可达200万吨以上，高端光伏料供需紧张格局进一步加剧，我们认为2年内EVA行业仍然处于高景气周期，看好EVA价格未来中长期的继续上涨。 　　光伏双玻组件、N型电池市占率提升有望加速POE胶膜渗透。相对于EVA胶膜，POE胶膜最大的优势就是低水蒸气透过率和高体积电阻率，使组件能够长久高效使用。从实际应用情况看，EVA多用于单玻组件，POE多用于双玻组件。双玻组件具有耐水汽、耐腐蚀、耐风沙等优点；N型电池拥有转换效率高、温度系数低等综合优势。应用这两种技术的光伏组件未来的市占率有望持续提升，进而有力拉动POE材料的需求放量。而供给端预计短期内，国内POE粒子供应仍会延续高度进口依赖，POE的国产替代进程正在加快。 　　BIPV的推广有望率先带动PVB需求放量。《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》指出到2025年，全国新增建筑太阳能光伏（BIPV）装机容量0.5亿千瓦（50GW）以上，而相关行业标准建议玻璃幕墙采用夹层玻璃时其胶片宜选用PVB胶片，预计到2025年我国BIPV用PVB胶膜需求将达到25万吨。 　　相关标的：1）EVA行业：具备30万吨EVA产能的【东方盛虹】、具备15万吨EVA产能的【联泓新科】、子公司具备30万吨EVA装置的【荣盛石化】。2）POE行业：已完成1000吨/年POE装置中试，预计在2025年前有20万吨产能的【万华化学】、在已经开工的绿色化学新材料产业园项目中包含了年产10万吨α-烯烃与配套POE装置的【卫星化学】、子公司斯尔邦石化拟建设800吨/年POE中试装置的【东方盛虹】。3）PVB行业：具备2万吨PVB产能，同时拟收购至2023年PVB产能将达到3.6万吨/年的皖维皕盛的【皖维高新】。 　　风险提示：市场竞争加剧风险；原材料市场价格波动风险；下游需求不及预期风险；环保风险等。

　　全球新一轮能源革命方兴未艾，大力发展可再生能源已经成为全球一致行动，其中光伏发电成本已降至化石能源发电成本区间，是最具竞争力的可再生发电品种之一。全球光伏新增装机量2016—2020年复合增速达到20%，多个机构预测2025年可达到330GW，2021-2025年复合增速保持20%。国内在“风光大基地+整县分布式”政策推动下，同样开启加速模式，2021-2025年间，年均光伏和风电的新增装机量将分别超过50GW。中国光伏产业作为全球的引领者，多个环节占比已达80%以上，产业链上的各公司未来也将充分受益于这一黄金发展期。 　　光伏胶膜作为决定组件效率、质量和寿命的核心材料，其技术路线稳定，没有产品替代的风险，国内胶膜企业在经历了进口替代过程之后，已经主导全球胶膜行业，市场竞争格局较为稳定。在4种主要光伏胶膜类型中，透明EVA和白色EVA胶膜仍将长期占据市场的主流。 　　全球EVA产能自2021年起开始扩张，其中海外供应基本稳定，增量主要来自中国大陆，2021年国内EVA新增80万吨/年，达到179万吨/年，产能增速达到81%。尽管如此，但供应仍然不足，2021年中国EVA进口量仍达111.67万吨，对外依存度仍然有54%。特别是高端光伏级EVA的技术壁垒更高，产能释放周期更长，中短期内供给仍处紧张状态。据我们测算，2025年，全球EVA光伏料需求约为176万吨，2021-2025年均增速16.6%。而国内EVA行业供需平衡测算显示，2022-2024年EVA行业供需差分别为-11/-8/-13万吨/年，处于供需紧平衡的态势，2025年随着第二轮投产高峰的来临，供需差为37万吨/年，或将出现供应过剩的局面。价格方面，2022年上半年虽然有新增投产压力，但是在原料价格上行、光伏装机增长的大背景下，EVA均价22934元/吨，同比+19.4%，下半年随着“金九银十”传统消费旺季的来临，预计EVA价格将维持高位区间。 　　2022年投产小高峰过后，2023-2024年国内新增产能较少，随着全球光伏行业的迅猛扩张，叠加巨大进口替代空间，预计EVA高景气周期将持续至2024年。强烈推荐具备15万吨/年产能，国内光伏级EVA的稳定长期供应商联泓新科，建议关注拥有斯尔邦30万吨/年产能的东方盛虹、拥有浙江石化30万吨/年产能的荣盛石化。 　　联泓新科：今年3月份EVA管式尾改造之后，产能提升至15万吨/年，上半年光伏料占比达80%，EVA毛利占比达到79.1%。未来公司规划20万吨/年EVA产能，预计2024-2025年投产。另外，原料配套9万吨/年VA产能，预计2023年上半年投产，届时将满足共35万吨/年EVA产能所需，进一步降低成本，增强盈利能力。除此之外，公司在锂电材料、生物可降解材料、特气等多领域布局，新材料平台越做越大，成长性显著。 　　东方盛虹：聚酯龙头已打造出“原油-芳烃/乙烯-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤”全产业链一体化格局，2021年收购斯尔邦100%股权进军化工新材料领域，斯尔邦是现有EVA产能30万吨/年，规划建设75万吨/年（60万吨光伏级+15万吨热熔级），未来将形成百万吨EVA产能。 　　荣盛石化：公司得益于“原油—芳烃/乙烯—PX/乙二醇—PTA—聚酯”的垂直一体化的产业布局，已建成全球领先的炼化综合性装置。浙石化二期配套PC、DMC、EVA等高端化工材料，其中，30万吨/年LDPE/EVA联产装置已于2021年12月一次投料成功，已稳定生产光伏料。 　　风险提示：光伏新增装机不及预期；EVA行业需求增长不及预期；产品价格大幅下行；公司项目进展不及预期。

　　1.1公司是聚酯薄膜国内领先企业 　　公司是一家专注于功能聚酯薄膜制造的高新技术企业，主要业务为中厚型特种功能性聚酯薄膜的研发、生产和销售。应用于新能源、电子通讯、电气绝缘等工业领域，厚度50-500μm之间。同时公司向聚酯薄膜下游行业进行延伸，开展精密涂布加工业务。 　　1.2光伏用聚酯是公司的主要应用领域 　　公司功能聚酯薄膜产品主要集中于三大应用领域。（1）新能源应用领域，公司太阳能光伏用聚酯薄膜收入占总营业收入的65%左右，动力电池用聚酯薄膜收入占总营业收入5%左右；（2）消费电子应用领域，公司可生产不同种类、不同功能、不同规格的电子光学用聚酯薄膜，其销售收入占总营业收入的15%左右；（3）电气绝缘应用领域，公司生产的特种电气绝缘薄膜主要用于各种电机马达槽间、匝间的绝缘材料，干式变压器线圈之间以及槽间的隔断绝缘材料等，其销售收入占总营业收入的10%左右。 　　2.1光学基膜产业链 　　聚酯薄膜的主要原材料为聚酯切片，而聚酯切片的原材料为原油。原油经过一定的工艺过程提炼出PX（对二甲苯），以PX为原料生成PTA，PTA和乙二醇聚合生成PET。聚酯经拉伸加工后制成各类聚酯薄膜，应用领域广泛。 　　2.2原油价格下跌利好BOPET行业 　　原油价格下跌利好BOPET行业。国际原油价格出现较大波动，导致聚酯切片的价格也出现较大波动。原油及其下游石化大宗商品价格波动上涨，公司一季度毛利率下降明显。随着自2022年高点，聚酯切片价格下跌，公司BOPET产品毛利率有望回升。 　　2.3背板组成结构 　　太阳能背板的原材料主要有PET基膜、氟材料和胶粘剂。其中PET基膜主要提供绝缘性能和力学性能，但耐候性比较差；氟材料主要分为氟膜和含氟树脂两种形式，提供绝缘性、耐候性和阻隔性；胶粘剂主要由合成树脂、固化剂和功能性添加剂等化学品组成，在复合型背板中用于粘结PET基膜与氟膜。 　　2.4透明背板是光伏组件发展方向之一 　　随着光伏行业的快速发展，双面光伏组件成为当下高效光伏组件封装的主流方式之一。双面光伏组件的正面和背面均能发电，较常规的单面组件，其发电量更多。 　　双面组件背面透光材料的选择主要为玻璃和透明背板。传统玻璃背板，即双玻组件，不仅存在工艺难度大、良品率低等工艺制程问题，而且还存在重量重、难安装、破损率高等应用方面的问题。如果使用透明背板，可以有效地解决双玻组件产生的问题。 　　透明背板发展受制于技术水平限制。透明背板由于材料特性和使用方面的要求，具有超高的透光率，将会导致太阳光中的紫外线可以穿透整个背板，对背板的内层材料造成破坏，因此目前透明背板发展受制于技术水平上的限制。透明背板中可见光透过率和耐紫外性能两个性能指标对电池组件的发电量和使用寿命起到了关键性作用。 　　2.5光伏基膜市场空间 　　光伏用聚脂薄膜需求量近40万吨。随着可以取代一面玻璃的透明背板应用的快速增长，以及能够应用于分布式电站场景的轻量化组件的出现，光伏背板市场出现了新的增长空间。太阳能装机容量1GW需要用太阳能背材基膜约500万平方米，光伏组件安装量和生产量的容配比按照1:1.2来计算；根据中国光伏行业协会对不同背板材料市场占比变化趋势预测，未来五年双面组件占所有组件的比例从39%逐步提升到60%，其中双面单玻组件占双面组件的比例逐步达到25%。 　　3.1发展成为功能膜材料平台 　　公司未来两年拟投资建设16万吨功能性聚酯薄膜生产线。1）2022年5月公司拟自筹资金4.87亿元，新建年产6万吨高端功能性聚酯薄膜生产线。项目建设内容为新建两条中厚型聚酯薄膜生产线，主要包括电子、电气用聚酯基膜，高端包装、装饰用聚酯基膜等目标产品。2）公司募集可转债6亿元用于新建年产5亿平米高端功能性聚酯薄膜项目、新建年产2.8万吨特种太阳能背材用聚酯薄膜生产线项目。 　　4.盈利预测 　　维持盈利预测与投资评级。我们预测公司2022-2024年归母净利润为2.92亿元、3.93亿元、5.2亿元，对应EPS为1.01元、1.36元、1.80元。参考同行业公司，给予公司2022年PE16.5倍，对应目标价16.66元，维持“优于大市”评级。 　　5风险提示 　　产品价格下跌风险 　　主导产品市场竞争加剧风险 　　新产能投产进度不及预期