2022年化工业绩基本向好，23年一季度业绩环比改善明显。受宏观经济放缓、能源价格高位、疫情等因素影响，下游需求总体疲软，供需矛盾加剧，多数化工品价格下跌。2022年化工行业实现营业收入105907.17亿元，同比增长26.87%，实现归母净利润为5848.07亿元，同比增长38.23%。23Q1化工行业实现营业收入24598.69亿元，同比增长3.34%，环比下降7.69%；实现归母净利润为1344.2亿元，同比下降2.2%，环比增长53.83%。其中，基础化工实现营业收入4991.78亿元，同比下降3.28%，环比减少8.55%；实现归母净利润337.55亿元，同比减少45.51%，环比增长33.71%；石油石化实现营业收入19606.91亿元，同比增长5.17%，环比减少7.46%；实现归母净利润1006.65亿元，同比增长33.33%，环比增长62%。 　　基金持股比例有所下降，北向资金积极增持石化行业央企。2023Q1基础化工持股比例为2.68%，同比-0.83pct，环比-1.3pct；石油石化持股占比为0.61%，同比-0.07pct，环比-0.61pct。基金对氮肥、膜材料等子行业持仓市值占比有所提升，23Q1基金对氮肥、膜材料持股比例分别为11.42%、6.78%，相较于2022年分别提高5.53pct、4.75pct，同比22Q1提升11.42pct、3.66pct。年初至今北向资金积极增持石化行业央企，同时对传统炭黑、染料、纯碱龙头加大持仓力度。基础化工板块沪深股通持股数量前五的分别为卫星化学、万华化学、华峰化学、君正集团、华鲁恒升。石化板块沪深股通持股数量前五的分别为中国石化、中国石油、海油工程、海油发展、广汇能源。 　　子行业盈利分化明显，需求有望迎来边际改善。22年农药、钾肥、氟化工等行业业绩同比增幅较大，粘胶、氨纶同比下滑较多。23Q1钛白粉、复合肥等行业环比增幅较大，胶黏剂、锦纶等环比下滑较多。钛白粉板块受宏观经济增长速度放缓、房地产等主要终端消费行业低迷的影响，高成本与弱需求博弈。2022年钛白粉板块实现收入412.71亿元，同比+28.13%，实现归母净利润41.1亿元，同比-35.6%。23Q1钛白粉板块实现收入109.17亿元，同比+2.83%，实现归母净利润6.55亿元，同比-57.79%。一季度业绩环比有所改善，随着各项积极政策持续发力，叠加需求端的逐渐修复，预计钛白粉表观消费量将保持稳定增长，盈利有望边际改善。氟化工板块盈利向好，高景气持续，作为新能源材料的氟化工产品，受下游高景气的拉动，主要产品价格维持高位，2022年氟化工板块实现收入471.37亿元，同比+33.49%，实现归母净利润62.96亿元，同比+74.8%。23Q1氟化工板块实现收入122.89亿元，同比-7.2%，实现归母净利润6.27亿元，同比-67.33%。随着二季度旺季来临，终端需求稳步回升，加之成本面支撑，行业高景气持续。钾肥板块2022年业绩超预期增长，实现收入424.08亿元，同比+120.49%，实现归母净利润232.48亿元，同比+241.84%。23Q1氯化钾市场价格整体呈现下滑局势，钾肥板块实现收入77.22亿元，同比-22.46%，实现归母净利润36.51亿元，同比-23%，未来需关注国际市场及中国印度大合同进展，氯化钾市场仍存潜在需求待释放。 　　投资建议：2023年预计成本端对化工品价格的影响将减弱，需求有望逐步回暖，由于供应端仍处产能投放周期，供需矛盾压力依然较大，需求复苏不足以支撑价格持续上涨，伴随着成本压力的缓解，化工行业盈利能力有望边际改善。 　　我们建议关注：（1）全球种植面积继续扩大背景下，农药化肥景气有望保持。2022年的农化行业处在21年双控双限的周期修复中，17年以来的农化产能建设周期结束，产能逐步释放，原药产品价格高位回调。2022年12月份召开的中央经济工作会议中提出了全面推动乡村振兴，实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动，绿色农药将成为2023年农药行业发展方向，同时粮食安全危机下全球肥料需求增速加大，带动对于钾肥、氮肥等需求，农化有望持续高景气。重点关注扬农化工、盐湖股份。（2）近年来国内的光伏EVA需求较大，市场供需处于紧平衡的状态；POE目前全部依靠进口，技术壁垒很高，政策有望加速国产替代步伐。EVA、POE等与新能源相关的化工原料需求有望保持较快增长，中长期来看，随着新能源产业的快速发展，市场对于新材料需求量不断增加，看好受益国产替代的龙头公司，关注万华化学。 　　风险提示：宏观经济波动的风险；新建产能项目不达预期的风险；原材料价格波动风险。

中心思想 疫情消退驱动医药板块复苏 2023年，随着疫情干扰的逐步消退，中国医药生物行业正经历显著复苏。尽管2022年受宏观因素和疫情扰动，医药板块估值一度跌至近十年低点，但2023年第一季度（23Q1）数据显示，多数细分领域已逐步走出疫情影响，实现稳健经营或强劲反弹。线下药店、中药、医疗服务等板块展现出高增长或明显提速，而体外诊断、医疗研发外包等受益于新冠疫情的板块则因需求萎缩而面临业绩回调。整体而言，行业正从疫情影响中恢复，并呈现出结构性分化。 结构性机遇凸显三大主线 在行业复苏的大背景下，报告强调2023年医药板块的投资机遇将聚焦于三大主线：医疗硬科技、中医药和创新药。医疗硬科技受益于国家政策对国产替代和医疗新基建的强力支持，高端设备器械和生命科学上游领域有望实现技术突破和市场扩容。中医药行业在国家战略扶持下迎来黄金发展期，品牌中成药、中药配方颗粒和中药创新药均具备增长潜力。创新药领域则在医保支付方式改革（DRG/DIP）的推动下，更加强调临床价值，高临床价值药物将获得更好的商业环境，驱动企业实现第二增长曲线。 主要内容 市场行情回顾与板块表现 在2023年4月24日至5月5日的两周内，A股医药生物指数下跌0.24%，表现优于沪深300指数0.15个百分点和创业板综指1.52个百分点，在31个申万子行业中排名第16位，整体表现一般。港股恒生医疗健康指数同期下跌0.84%，跑输恒生国企指数1.34个百分点，在11个Wind香港行业板块中排名第8位。从A股细分板块来看，中药Ⅲ涨幅最大，达到5.53%，主要受一季报行情和国企重估概念驱动；医疗研发外包跌幅最大，为10.8%。港股方面，医疗保健技术Ⅲ涨幅最大（0.71%），生命科学工具和服务Ⅲ跌幅最大（7.88%）。个股表现上，A股锦好医疗以56.49%的涨幅居首，主要得益于一季度业绩超预期；*ST和佳跌幅最大，达52.38%，主要因退市风险。H股卓悦控股涨幅最大（25.00%），天大药业跌幅最大（17.07%）。 细分医药板块业绩分析 线下药店：高增长与费用优化 线下药店板块在2022年和2023年第一季度（23Q1）均保持较高增速。2022年营收同比增长30.15%，23Q1营收同比增长30.62%。归母净利润方面，2022年同比增长29.39%，23Q1同比增长34.51%，利润增速快于收入增速。这主要得益于2022年底防疫措施优化后药品零售需求的旺盛，以及后疫情时代同店收入增速加快、新店盈利周期缩短导致费用率下降。2022年期间费用率为27.65%（同比-1.59pp），23Q1为26.71%（同比-2.03pp）。毛利率略有下降，但净利率有所上升。行业集中度提升和处方外流将持续推动行业成长，龙头药房加速拓店，数字化新零售和多元化经营拓展空间。 医药流通：边际改善与转型升级 医药流通板块在2022年收入同比增长4.13%，23Q1收入同比增长9.76%，呈现明显边际改善，主要受益于防疫措施优化后院内业务的恢复。2022年归母净利润同比下滑22.47%，扣非归母净利润同比下滑13.37%，主要受疫情和集采影响。但23Q1归母净利润同比增长5.68%，扣非归母净利润同比增长1.76%，行业逐步恢复稳健增长。毛利率和净利率在23Q1均有所下滑，与业务结构调整有关。行业增长驱动因素包括药品消费量增长、上下游机构覆盖和品种增加、智能化供应链提升效率、多元化药事服务能力以及监管政策收紧带来的行业集中度提升。龙头企业通过优化产品结构、拓展创新业务和纵向延伸产业链，有望抵消不利影响并提升盈利能力。 中药：政策红利与业绩提速 中药板块在2022年收入同比增长6.47%，23Q1收入同比增速显著提速至15.58%，主要与防疫政策优化后感冒、止咳、消炎、解热类中药需求旺盛有关。2022年归母净利润同比下降38.18%，与高基数相关；23Q1归母净利润同比增长56.99%，实现收入高增下的利润顺畅释放。23Q1毛利率和净利率同比显著提升，与四类药品收入占比提高有关。国家扶持政策持续出台，中医药行业迎来黄金发展期。长期来看，人口老龄化、疾病谱变迁以及国家顶层政策支持将驱动中医药行业巨大成长空间。 医疗服务：疫后强劲复苏 医疗服务板块在2022年收入同比增长19.02%，23Q1收入同比强劲增长49.46%，显示疫情管控措施优化后诊疗活动快速恢复。22年全年归母净利润为负增长，但23Q1实现扭亏为盈，盈利10.59亿元，主要得益于核心公司国际医学亏损幅度减小。眼科医疗服务上市公司复苏强劲，业绩亮眼；齿科医疗服务则受种植牙集采政策影响，消费者观望情绪明显。23Q1板块毛利率同比大幅提升。我国人均医疗卫生支出持续提升，人口老龄化推动需求扩大，国家政策支持社会办医，眼科、口腔、医美、辅助生殖等消费医疗专科具有良好发展前景。 医疗耗材：集采与疫情双重压力 医疗耗材板块在2022年收入同比下降14.58%，23Q1收入同比下降5.32%，利润端持续承压。这主要受各地散发疫情导致医院就诊量下降以及部分核心公司受集采影响盈利表现。22全年和23Q1归母净利润同比增速均有所回落。毛利率在23Q1有所提升，但净利率仍承压。随着疫情管控措施优化，医院就诊量回升，医疗耗材板块逐步迎来需求回暖。作为保障医疗与民生的核心赛道，医疗耗材的刚性需求不会降低，长期发展仍被看好。 医疗设备：政策支持与短期波动 医疗设备板块2022年营收增速为13.44%，与2021年持平，但23Q1营收同比下降44.56%。2022年增速持平主要因部分消费级医疗设备和疫情急救设备在经历高需求高基数后增速放缓。23Q1归母净利润同比下降73.42%。毛利率在23Q1有所提升，但净利率下降。后疫情时代，政府加大医疗基础设施投入，加强重大疫情救治基地建设、医院扩建、ICU等科室建设，以及县级医院基础设施改善，有望为医疗器械设备的扩容和换代带来机会。贴息贷款政策和大型医疗设备配置证放开等多项扶持政策，有望推动相关公司订单增长，拉动业绩。 医疗研发外包：高基数影响与产能扩张 医疗研发外包板块在2022年Q1-Q2受益于新冠口服小分子药物大订单实现高速增长，但进入22Q3后，随着新冠大订单交付完成，营收和归母净利润同比增速明显下滑。23Q1营收同比增长0.68%，扣非归母净利润同比下降1.19%，表观增速有限，主要受去年同期高基数影响。23Q1毛利率同比略提升1.77pp至41.24%，净利率同比上升1.98pp至23%。新冠疫情刺激了我国医疗研发外包公司产能扩张，并验证了交付能力，有利于后续承接海外订单。 原料药：成本缓解与业务拓展 原料药板块在2022年营收同比增长9.31%，23Q1同比增长11.46%。收入增长承压，主要受2022年及23年1月国内疫情反复导致生产不连续和终端需求受抑制。2022年归母净利润同比增长22.52%，扣非归母净利润同比增长31.23%；但23Q1归母净利润同比下滑7.32%，扣非归母净利润同比下滑7.04%。毛利率在22年和23Q1均有所下滑。随着上游原材料价格逐渐下降，原料药企业成本压力缓解，有望实现盈利拐点。特色原料药企业通过拓展CDMO、制剂一体化等新业务，并关注难仿药、首仿药等新品种的商业化放量。 化学制剂：创新转型与销售效率提升 化学制剂板块在2022年营收增速承压，归母净利润负增长，主要受新冠疫情导致医院终端客流量影响。但随着防疫政策优化，23Q1营收和利润增速出现明显恢复。2022年净利润率明显下滑，23Q1恢复至上年同期水平。销售费用率持续下降，反映药企向学术推广转型，终端销售更看重产品临床价值，销售费效比提升。随着疫情影响消退和带量采购常态化，前期压制因素基本消除。优秀的龙头企业已逐步完成从仿制药向创新药的转型，进入创新驱动增长的新阶段。 血液制品：稳健增长与龙头集中 血液制品板块在2022年全年和23Q1的整体增速保持稳健。尽管新冠疫情对部分血制品日常用量有影响，但静丙等产品在疫情严重时期发挥了救治作用，拉动了需求。2022年和23Q1毛利率相比2021年有所下降，可能与采浆成本上升和疫情影响生产运营周期有关。销售费用率有所下滑，其他费用率保持稳定。随着疫情影响消退，采浆活动和终端用药需求将恢复正常，行业将恢复稳健发展态势，优势继续向龙头集中。 疫苗：常规接种恢复与创新驱动 疫苗板块在2022年全年和23Q1的增速均较2021年明显下滑，主要由于新冠疫情蔓延导致常规疫苗接种活动无法有效开展。销售费用率和管理费用率均有同比上升趋势，净利率在2022年明显下降，但23Q1随着防疫政策优化已出现明显恢复。随着疫情影响消退，常规疫苗的终端推广与接种活动将恢复正常，疫苗板块将恢复良好增长态势。行业将逐步由销售驱动转向创新驱动，高景气度的大品种和多技术平台布局将是未来关注重点。 其他生物制品：研发投入与商业化转型 其他生物制品板块在2022年全年和23Q1均出现收入和利润下滑，主要受新冠疫情影响终端销售活动，以及板块内部分Biotech类企业大力投入研发导致亏损扩大。净利率水平在2022年和23Q1均同比下降。随着疫情影响消退，终端销售工作将恢复正常，板块营收将恢复健康增长。一部分已成功实现商业化的Biotech企业正逐步转型为Biopharma，初步具备将创新药临床价值转化为商业价值的能力，未来有望逐步收窄亏损，实现经营现金流净流入，进入研发与销售的良性循环。 体外诊断：新冠需求下降与常规业务恢复 体外诊断板块在2022年营业收入增速相对较高，主要得益于新冠相关产品及检测业务的带动。然而，23Q1营业收入承压，同比下降55.92%，主要原因是新冠检测相关产品收入明显下降，但常规诊疗恢复带动常规业务增长。2022年全年归母净利润增长显著，主要因规模效应使得期间费用占比下降；23Q1归母净利润增速低于营收增速，主要因收入下降和期间费用率上升。预计2023年随着医院常规诊疗业务的恢复，体外诊断板块有望实现常规业务的恢复和稳定增长。 生命科学上游：国产替代与费用压力 生命科学上游公司因分散在不同子板块，报告对其相关公司业绩进行回顾分析。随着新冠相关业务收入下降，以及下游客户研发热度受投融资和国内疫情反复等因素抑制，2022年生命科学上游重点公司表观收入增速放缓，净利润增速下降更明显。毕得医药等海外业务拓展较快的公司在2022年及23Q1仍取得较快增长。2022年多数公司毛利率和净利率下降，23Q1毛利率平均同比+8.6pp，净利率平均同比-15.2pp，其中新冠相关业务收入占比较大的公司净利率下降明显。目前国内生命科学上游整体处于投入阶段，短期费用压力较大，但中长期看好国产替代的长期逻辑。 2023年度投资策略：三大主线 医疗硬科技：技术突破与国产替代 2023年投资策略强调紧抓医疗硬科技主线。随着我国医疗新基建的如火如荼展开，政策性利好配合国产化替代渗透率的提高，涉及国产自主可控与进口替代逻辑的医疗硬科技板块有望受益。这包括高端设备器械（如CT、核磁、生化诊断仪器、化学发光、分子诊断等），企业正逐步实现技术突破，缩小与进口企业的差距。同时，生命科学/制药产业上游受益于下游基础研究、新药开发和商业化生产的需求扩容，科研服务行业规模有望持续增长。成本压力和稳定供应诉求催化国产替代，国产商品以质量为基石，加快品类扩充和销售拓展，叠加国家鼓励产业发展与支持采购国产双驱动，产业链上游有望快速发展。 中医药：传承创新与政策扶持 中医药是另一大投资主线。十八大以来，党中央、国务院高度重视中医药产业发展，出台多项鼓励政策，发展中医药已上升为国家战略，推动中医药产业高质量发展。中药板块受多重利好持续发展：品牌中成药OTC受益于行业产能出清和终端涨价，迎来上行周期；中药配方颗粒全面拥抱新国标和市场扩容，有望迎来量价齐升；中药创新药加速推动注册审评和上市，符合条件的药品可以进入医保实现放量。 创新药：临床价值导向与医保改革 创新药是第三大投资主线。近年来创新药的政策环境逐步发生变化，政策导向呈现出明显的“提质”倾向。同质化内卷走向尾声，终端竞争将走向以临床价值决胜，高临床价值药物将获得更好的商业环境。国家医保局部署DRGs/DIP支付方式改革，计划在2022~2024年实现全面覆盖，这将成为推动中国医药卫生体制发展底层逻辑发生根本性变革的重要政策，最终将推动医保的高质量发展，实现临床价值优胜劣汰。 行业政策与公司动态 国内医药市场与上市公司要闻 国家药监局发布《关于改革完善放射性药品审评审批管理体系的意见》，旨在扩充专家队伍、鼓励药品研发、优化审评机制、完善技术评价标准体系、加强检查检验能力建设和生产流通环节监管，利好放射性创新药企业。上市公司方面，恒瑞医药、君实生物、石药集团、上海医药、科伦博泰等公司的新药上市申请或临床申请获得受理或新进承办，显示研发活动活跃。片仔癀宣布上调锭剂国内和海外市场零售价格。此外，多家A+H股公司发布了2022年年报和2023年一季报，业绩表现各异，反映了疫情影响消退后的市场分化和企业经营策略的调整。 海外市场医药新闻 海外市场方面，百济神州宣布其PD-1单抗替雷利珠单抗在胃癌3期临床试验中达到主要终点，显示出更高的总生存期。Visus Therapeutics公司的老花眼眼药水疗法Brimochol PF在3期临床试验中获得积极顶线结果，达到主要终点。罗氏旗下基因泰克公司的抗体偶联药物（ADC）Polivy组合获美国FDA批准，成为近20年来FDA批准一线治疗弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）的首款新疗法。Madrigal Pharmaceuticals的resmetirom获FDA突破性疗法认定，用于治疗带有肝纤维化的非酒精性脂肪性肝炎（NASH）患者。Gamida Cell公司的细胞疗法Omisirge获FDA批准上市，用以降低因干细胞移植所发生的感染，是首款基于全球性随机3期临床研究获批的同种异体干细胞移植疗法。 研发与审评审批进展 上市公司研发进度更新 上周，恒瑞医药的夫那奇珠单抗注射液、君实生物的昂戈瑞西单抗注射液的上市申请新进承办，标志着这些创新药物向市场迈进的关键一步。石药集团的普卢格列汀片NDA申请新进承办，上海医药的SPH4336片IND申请新进承办，科伦博泰的注射用SKB264临床申请新进承办，显示国内药企在创新药研发方面持续投入。在临床试验阶段，再鼎医药的呫诺美林+曲司氯铵胶囊正在进行三期临床，三生制药的611抗IL4Rα抗体注射液正在进行二期临床，恒瑞医药的HRS-2189片正在进行一期临床，这些进展预示着未来可能上市的新药储备。 一致性评价审评审批进度更新 截至目前，共有5,587个品规正式通过了一致性评价，其中2,967个品规通过补充申请形式完成，2,620个品规通过生产申请完成。上周，共有76个品规正式通过了一致性评价，包括普利药业的奥卡西平片和新华制药的美洛昔康胶囊等，这表明国家对仿制药质量和疗效的持续关注和提升。 资金流向与宏观数据 沪深港通资金流向 在沪深港通资金流向方面，A股医药股中，迈瑞医疗、鱼跃医疗、云南白药净买入额居前，显示出资金对这些龙头企业的青睐。而恒瑞医药、白云山、华润三九则出现净卖出。持股比例方面，益丰药房、艾德生物、金域医学的沪深港通资金持股比例较高。H股医药股中，金斯瑞生物科技、国药控股、康方生物-B净买入额居前；药明生物、药明康德、锦欣生殖净卖出额居前。海吉亚医疗、亚盛医药-B、锦欣生殖的持股比例位居前列。 医疗机构诊疗人次与医保收支 2022年1月至11月，全国多地疫情严重，导致医疗机构诊疗总人次明显降低，医院累计总诊疗人次为36.06亿人次，同比减少5.2%。其中，三级医院、二级医院和一级医院的诊疗人次均有不同程度下降，而基层医疗机构诊

　　目前，银屑病无治愈方法，银屑病的治疗也是为了控制及稳定病情等。银屑病药物有化学药和生物制剂，此外银屑病药物产业链的下游患者在2020年达到6,636.6千人，且银屑病的患病率有上升趋势。自2017年起，银屑病药物陆续被纳入国家医保目录，其中海外原研药自2019年逐渐被纳入医保，被纳入医保后的银屑病药物普遍降价在60%以上，未来有望有更多的银屑病患者接受药物治疗 　　1.银屑病药物行业定义 　　银屑病的定义银屑病是一种慢性的、非传染性的、疼痛的、毁容的、致残的疾病。银屑病不只是一种皮肤病，它也是一种严重的慢性非传染性疾病，银屑病是明显可见但不具备传染性，银屑病的发病与卫生条件差无关，而且银屑病在多数情况下是影响皮肤，此外银屑病患者经常遭到污名、歧视和被排斥，银屑病的治疗也需要大量的努力和时间 　　2.银屑病药物行业分类 　　银屑病的分型银屑病的分型包括寻常型、脓疱型、关节病型及红皮病型银屑病，其中寻常型银屑病分为点滴状银屑病和斑块状银屑病，脓疱型银屑病分为局限性脓疱型银屑病和泛发性脓疱型银屑病。研究显示，按患者人数计算，寻常型银屑病、脓疱型银屑病、关节病型银屑病和红皮病型银屑病分别占所有银屑病比例的96.5%、1.6%、1.3%和0.7%

　　投资要点 　　年初以来，板块领先于大盘：本周化工（申万）行业指数涨幅为1.65%，创业板指数涨幅为2.65%，沪深300指数上涨1.13%，上证综指上涨1.42%，化工（申万）板块领先大盘0.22个百分点。2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-19.08%，创业板指数上涨幅度为-29.37%，沪深300指数上涨幅度为-21.63%，上证综指上涨幅度为-15.13%，化工（申万）板块落后大盘3.95个百分点。 　　事件： 　　4月27日，国家能源局举行新闻发布会，发布2023年一季度能源形势、可再生能源发展情况，解读《关于支持光伏发电产业发展规范用地管理有关工作的通知》、并介绍煤矿智能化建设有关工作进展情况。 　　点评： 　　能源保供能力增强，消费需求复苏回暖。4月27日，发展规划司副司长发布2023年一季度能源形势。随着国内疫情影响的逐步消散，社会生产生活加速恢复下，全国能源消费小幅增长，能源供需总体平稳。1）能源消费持续回升。考虑到国内部分地区去年同期受疫情影响明显，全社会用电基数整体偏低，今年3月全社会用电量同比+5.9%，显著高于前两月2.3%的增速。23Q1全社会用电量同比+3.6%，工业用电量同比+4.4%，占总用电增量的78%。天然气、成品油消费同比增速自2月以来明显回升；工业用能需求增加下，煤炭消费稳步增长。2）能源供应保障能力不断增强。23Q1，国内原煤、原油、天然气产量同比分别+5.5%、+2.0%、+4.5%。3）能源进口稳步增加。23Q1，我国煤炭、原油、天然气进口同比分别+96.1%、+6.7%、-3.6%。其中，1-2月天然气进口同比-9.4%，3月同比+11.6%。4）能源绿色低碳转型扎实推进。23Q1，全国可再生能源新增装机47.4GW，同比+86.5%，占新增装机的80.3%。其中，常规水电、抽水蓄能、风电、光伏发电、生物质发电分别新增并网1.21GW、1.5GW、10.4GW、33.66GW、0.63GW。截至23Q1，全国可再生能源装机达12.58亿千瓦。其中，常规水电、抽水蓄能、风电、光伏发电、生物质发电装机分别为3.68亿千瓦、4699万千瓦、3.76亿千瓦、4.25亿千瓦、4195万千瓦。发电量方面，23Q1，全国可再生能源发电量达5947亿千瓦时，同比+11.4%。其中，风电光伏发电量达3422亿千瓦时，同比+27.8%。 　　疫情影响逐步消退，23Q1行业步入淡季筑底期。从原油价格上看，2023年以来Brent油价于80美元/桶附近震荡企稳，成本端对化工品价格影响逐步减弱。同时，随着疫情影响的逐步消退以及各项稳增长政策举措的逐步落地，市场信心显著增强。尽管行业需求在年初报复性反弹后有所降温，但随着国内房地产开发投资走高，需求端回暖下，企业开工率和生产效益有望得到边际改善，行业或由淡季筑底逐步触底回弹。 　　投资观点：周期底部反转，看好龙头白马。产品跌价风险已充分释放，产能投产穿越周期，隐含赔率提升。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、合盛硅业、扬农化工等。政策驱动格局优化，看好民爆、氟化工。由于疫情原因，22年电子雷管（15元/发）替换普通雷管（2元/发）产能释放受阻，导致业绩不及预期。进入Q2民爆行业需求旺季，新建电子雷管产能将陆续贡献增量，有望带来较大业绩弹性，行业龙头外延并购整合进度加快，远期龙头有望出海打开成长空间。建议关注：南岭民爆、雪峰科技、壶化股份、金奥博、江南化工、广东宏大等。国内正处于二代制冷剂淘汰加速期及三代制冷剂冻结前夕，配额落地后行业供需格局有望改观，生产企业受益景气反转向上实现扭亏转盈，氟精细产品随着生产企业技术突破，成长空间广阔。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份、金石资源、东岳集团、多氟多、中欣氟材等。新材料借东风上行。随着国内高端新材料“卡脖子”技术的持续突破，新产能逐步上马下，高附加值产品国产化率的提升将显著增厚企业业绩弹性。建议关注：万润股份、国瓷材料、凯盛新材、美瑞新材、濮阳惠成等。消费复苏带来弹性。随着疫情带来的供应链中断问题逐步消退，消费端的逐步回暖将带动下游织机等开工负荷逐步提升，居民消费和出行的需求提升下，长丝价格有望回弹，行业库存有望得以释放。随着海外航线的打开，出口需求增长同样带来广阔空间。建议关注：桐昆股份、新凤鸣等。 　　产品价格涨跌互现：价格涨幅居前品种：异丁醛(30.00%)、双氧水(27.5%)(29.93%)、辛醇(15.30%)、DOP(11.64%)、丙烯酸丁酯(7.43%)、新戊二醇(3.41%)、美国HenryHub期货(3.23%)、PX(CFR中国)(3.19%)、苏氨酸(25公斤/件,99%)(3.03%)、THF(华东)(2.22%)。产品价格跌幅居前品种：磷酸二铵(美国海湾FOB,64%颗粒)(-7.31%)、固体烧碱(99%片碱,华东)(-4.48%)、甘氨酸(-4.17%)、煤焦油(-3.70%)、磷矿石(-2.60%)、六氟丙烯(浙江巨化)(-2.53%)、吡唑醚菌酯(-2.22%)、乙烯(CFR东南亚)(-2.10%)、R125(-1.96%)、DMF(-1.79%)。 　　风险提示事件：宏观经济下行；大宗原料价格剧烈波动；行业政策风险；公司新项目进展不及预期等。

　　受全球宏观经济等因素影响，行业盈利能力整体下滑。未来需求端有望持续复苏，当前板块估值较低，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　行业盈利能力承压，23Q1实现环比修复：2022年基础化工板块营业收入合计20,043.73亿元，同比增长14.84%；实现归母净利润合计1,833.98亿元，同比下降5.30%。行业销售毛利率、销售净利率分别为20.51%和9.15%，同比分别下降3.01pct和1.95pct。2022年ROE（摊薄）为13.28%，同比2021年下降2.73pct。从近三年来看，2021年的销售毛利率、销售净利率、ROE（摊薄）最高，分别为23.52%、11.10%、16.01%，而2022年有一定幅度的下降，但依然高于2020年的水平。23Q1基础化工板块营业收入合计4,502.08亿元，同比下降5.75%，环比下降9.57%；实现归母净利润304.79亿元，同比下降46.51%，环比上升36.53%。 　　2022年钾肥表现亮眼，22Q4/23Q1钛白粉收入端持续增长：营收方面，2022年，在统计的35个子行业中，有29个子行业全年营业收入较2021年全年实现正增长，其中14个子行业涨幅超过20%，钾肥、非金属材料Ⅲ、食品及饲料添加剂子行业增长居前，同比增速分别为109.05%、90.80%、46.08%。23Q1基础化工多数子行业营业收入同环比均出现较大下滑。受春节等因素的影响，2023年初行业景气度偏弱，仅有11个子行业23Q1营业收入同比22Q1有所增长；9个子行业23Q1环比较22Q4略有增长。22Q4/23Q1环比持续增长的子行业包括钛白粉和复合肥；23Q1同环比均增长的子行业包括钛白粉和聚氨酯。利润方面，2022年，16个子行业归母净利润同比增长，其中2个子行业归母净利润同比涨幅超100%。23Q1相较22Q4来看，20个子行业归母净利润实现环比增长；9个子行业归母净利润出现环比下降，其中3个子行业跌幅超过50%；另有民爆制品、膜材料、涂料油墨、其他塑料制品4个子行业归母净利润扭亏为盈，胶黏剂及胶带、炭黑2个子行业归母净利润转亏。22Q4/23Q1环比持续增长的子行业包括氨纶、复合肥；23Q1同环比均增长的子行业包括民爆制品、粘胶以及非金属材料III。 　　行业持续扩产：2022年基础化工行业在建工程为2,811.08亿元，同比增长47.29%，为近六年来最高增速。有7个子行业的在建工程同比下降，其余子行业在建工程均呈上升趋势。2022年在建工程同比增长超过100%的子行业为纯碱、胶黏剂及胶带、有机硅、其他橡胶制品、半导体材料、钾肥、氮肥、复合肥。2022年基础化工行业固定资产金额为8,821.69亿元，较2021年同期增长12.98%。2023Q1基础化工行业在建工程为3,108.25亿元，同比增长45.47%；固定资产金额为8,916.29亿元，同比增长14.06%。 　　投资建议 　　2022年及23Q1行业原料价格高位震荡，下游需求有待复苏，行业集中度提升，子行业景气度有所分化。截至5月10日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为16.97倍，处在历史（2002年至今）的12.43%分位数；市净率（MRQ剔除负值）为2.03倍，处在历史水平的15.83%分位数。经过调整，板块当前处于估值底部区域，考虑到下游需求将逐渐复苏，维持行业“强于大市”评级。中长期推荐投资主线： 　　1、龙头企业抗风险能力强，欧洲高能源背景下有望受益，并向新能源新材料领域持续延伸。推荐：万华化学、新和成、华鲁恒升。 　　2、国产替代需求迫切，新材料有望延续高景气。下游新增产能逐渐投放，预计半导体、新能源材料等企业产销将持续保持旺盛。推荐：万润股份、晶瑞电材、雅克科技、蓝晓科技、安集科技、皇马科技、光威复材，关注：鼎龙股份、华特气体、德邦科技。 　　3、氟化工景气度向好。推荐：巨化股份。另外基建领域可能边际改善，推荐：苏博特。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动风险风险；国际贸易摩擦风险；经济异常波动风险。

　　2022年行业整体营收实现稳定增长，增速同比有所下滑。2022年，SW（2021）医药生物行业实现营业总收入2.47万亿元，同比增长9.5%，增速同比下滑4.4个百分点；实现归属于母公司股东的净利润1939.7亿元，同比下降6.3%，增速同比下滑62.7个百分点；实现扣非归母净利润1744.8亿元，同比增长10.4%，增速同比下滑41.6个百分点。从单季业绩增速来看，2022年Q1-Q4，SW（2021）医药生物行业营收同比增速分别为14.3%、6.6%、9.5%和7.9%，归母净利润同比增速分别为23.0%、-7.5%、1.9%和-76.3%。 　　多数细分板块2022年收入增速有所回落。2022年，医药生物行业三级细分板块中，收入端仅医疗耗材和医院同比有所下滑，利润端其他生物制品、中药和医疗耗材等板块同比有所下滑。与上年同期增速相比，多数细分板块2022年收入增速和净利润增速均同比有所回落。 　　2023Q1收入增速有所回落。2023Q1，SW医药生物行业分别实现营业总收入和归母净利润6350.9亿元和557.8亿元，分别同比增长2.0%和-27.8%，增速分别同比下降12.3个百分点和50.8个百分点；实现扣非归母净利润506.5亿元，同比下滑32.3%，增速同比下降67.1个百分点。Q1业绩增速同比有所回落。 　　多数细分板块2023Q1整体营收增速同比有所回落，净利润端增速同比有所提升。2023Q1，医药生物行业三级细分板块中，收入端仅医疗耗材、其他生物制品、诊断服务和体外诊断同比有所下滑，利润端仅医疗耗材、其他生物制品、原料药、诊断服务和体外诊断同比有所下滑。与上年同期增速相比，收入端仅医疗耗材、医院、中药、线下药店、医药流通、其他生物制品和化学制剂增速同比有所提升，净利润端多数细分板块增速同比有所提升。医院、中药、血液制品、线下药店和医疗设备业绩实现快速增长。投资策略：医药生物行业2022年增速虽然有所回落，但整体营收还是实现了稳定增长，表明行业整体还是具有较强的增长韧性。从整体估值上看，截至2023年5月10日，行业整体PE（TTM，整体法）约为27.6倍，处于行业近十年以来PE均值的77%分位，目前行业整体估值处于相对低位。中药、医院、血液制品和线下药店等板块业绩在今年一季度实现快速增长，但行业内细分板块业绩分化较为明显，后续建议关注如有望受益于疫后复苏、增长后劲较足的细分板块中的优质个股或业绩有望迎来拐点的优质龙头。如政策友好，一季度业绩较好的中药板块公司华润三九（000999）、同仁堂（600085）和片仔癀（600436）等；CXO公司：药明康德（603259）、泰格医药（300347）、康龙化成（300759）、昭衍新药（603127）、凯莱英（002821）、博腾股份（300363）、九州药业（603456）、美迪西（688202）等；医疗设备公司：迈瑞医疗（300760）、东富龙（300171）、楚天科技（300358）、奕瑞科技（688301）、海泰新光（688677）等；疫后需求有望复苏的医美龙头爱美客（300896）、华熙生物（688363）；连锁医疗龙头爱尔眼科（300015）；OK镜龙头欧普康视（300595）；眼科器械龙头爱博医疗（688050）等；业绩增速有望回升的零售药房：大参林（603233）、益丰药房（603939）、老百姓（603883）、一心堂（002727）等。 　　风险提示：疫情反复，行业政策不确定性，研发低于预期，行业竞争加剧风险，产品安全质量风险，降价风险等。

中心思想 房地产经纪服务规范化与市场效率提升 住房和城乡建设部与市场监管总局联合印发意见，旨在规范房地产经纪服务，核心目标在于保护交易当事人合法权益，通过合理确定收费、严格明码标价及禁止操纵收费等措施，引导市场健康发展。此举有望压缩经纪服务费用，提升市场透明度与交易效率。 行业结构优化与投资机遇 新政通过规范收费标准和限制头部机构滥用市场支配地位，促进了房地产经纪行业的良性竞争与结构优化。短期内，费用压缩可能带来市场调整，但长期看，更公开透明的交易环境将增强消费者信任，加速存量房市场流通。报告维持对房地产行业的“看好”评级，认为在宽松政策和消费复苏预期下，具备强信用、优布局和市场化机制的房企将获得市场份额。 主要内容 政策背景与监管重点 2023年5月8日，住房和城乡建设部与市场监管总局联合发布《关于规范房地产经纪服务的意见》。该意见以问题为导向，核心在于保护交易当事人的合法权益，并明确了十个方面的监管措施。其中，有三项关键内容聚焦于房地产经纪服务收费的合理性，包括要求合理确定经纪服务收费标准、严格实行明码标价制度，以及严禁任何形式的操纵经纪服务收费行为。 经纪服务收费标准调整与分档定价机制 历史上，房地产经纪服务收费标准最早可追溯至1995年的规定，房屋买卖代理费按成交总价的0.5%-2.5%计收，独家代理最高不超过3%。2014年，定价权限下放至省级人民政府。目前各地收费上限普遍在2.5%-3%之间。新政明确提出，房地产经纪机构应合理降低住房买卖和租赁经纪服务费用，并鼓励实行“成交价格越高、服务费率越低”的分档定价原则，同时引导交易双方共同承担经纪服务费用。这一政策调整预计将有效规范市场收费标准，特别是分档定价机制有望显著压缩经纪服务费用。 规范市场支配地位与平台行为 《意见》特别强调，具有市场支配地位的房地产经纪机构不得滥用其市场优势地位，以不公平的高价收取经纪服务费用。此外，房地产互联网平台也被禁止强制要求加入平台的经纪机构实行统一的收费标准，或干预经纪机构自主决定收费。鉴于近年来行业集中度有所提升，此举旨在规范头部经纪机构的行为，引导其健康良性发展，以解决部分城市（如北京）存在的大中介收费高于中小中介的现象。 政策影响下的市场机遇与推荐标的 短期内，规范房地产经纪服务可能导致经纪服务费用被压缩。然而，从长远来看，更加公开透明的收费标准有助于建立消费者与地产经纪人之间的信任，从而提升地产经纪行业的服务效率，加速存量房市场的交易流通速率，有利于充分释放市场需求，推动房地产行业平稳健康发展。报告维持对行业的“看好”评级，并认为2023年在宽松政策和消费复苏预期下，投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企有望提升市场份额。推荐的受益标的包括保利发展、招商蛇口、华发股份、建发股份、越秀地产等优质央国企，以及万科A、金地集团、新城控股、美的置业等财务稳健的民企和混合所有制企业。 潜在风险因素分析 报告提示了多项潜在风险。首先，行业销售恢复可能不及预期，融资改善也可能低于预期，这可能导致房企资金风险进一步加大。其次，调控政策若出现超预期变化，可能加剧行业波动。投资者需密切关注这些不确定性因素对房地产市场及相关企业的影响。 总结 本次两部门联合印发的《关于规范房地产经纪服务的意见》是房地产行业监管的重要举措，旨在通过规范收费标准、推行分档定价、限制市场支配地位滥用等措施，保护消费者权益，提升市场透明度和交易效率。尽管短期内可能对经纪服务费用产生压缩效应，但长期来看，这将有助于优化行业生态，加速存量房市场流通，并为具备竞争优势的优质房企带来发展机遇。报告维持对行业的“看好”评级，并建议关注相关受益标的，同时警示行业销售恢复、融资改善及政策变化等潜在风险。

中心思想 医药流通行业价值重塑的四大驱动力 本报告核心观点指出，中国医药流通行业正经历由四大关键因素共同驱动的价值重塑。这些因素包括：集采政策影响的尘埃落定与头部企业市场份额的提升；疫情后市场需求的逐步复苏与业绩回暖；头部企业积极拓展高盈利性新业务，构建第二增长曲线；以及国有企业改革的深化，旨在提升经营质量和效率。这些变化共同扭转了过去因集采、疫情、利润压缩及国企效率等因素导致的行业估值低迷态势，预示着行业将迎来新的发展机遇和价值重估。 头部企业在变革中实现高质量增长 在行业变革中，具备强大资金实力、渠道网络和创新能力的头部企业展现出更强的韧性和适应性。它们不仅在集采常态化背景下巩固了市场地位，更通过向上游医药工业延伸、向下游零售药店布局（如DTP药房、批零一体化），以及发展品牌运营、SPD、互联网+等高附加值服务，有效拓宽了盈利空间。同时，国有医药流通企业在“一利五率”考核体系下，经营效率和价值创造能力显著提升，有望在“中特估”背景下获得更多关注。这些战略转型和改革措施，共同推动头部企业实现高质量的持续增长。 主要内容 行业环境与市场格局重塑 政策影响出清与市场集中度提升 医药流通行业在经历“两票制”和集采政策带来的短期阵痛后，行业增速和利润空间虽受影响（批发占比从2015年的42%降至2021年的21%，平均净利率从3%降至2%），但政策也加速了市场洗牌，促使行业集中度显著提升。药品批发百强销售额占比从2017年的70.7%增至2021年的74.5%，Top5和Top10企业销售额占比也分别提升至20%和26%，形成了“4+N”的稳定格局。随着第八批集采的落地，核心药品及器械产品集采利空影响逐步出清（目前已有333个品种纳入集采），加之新药上市数量增长和老龄化趋势，行业整体环境趋于向好。 疫后市场复苏与头部企业韧性 疫情期间，尽管院端需求受到短期影响，但头部医药流通企业凭借其强大的渠道能力和产业链布局，展现出较强的经营韧性。例如，国药控股、上海医药和九州通等企业在疫情期间仍保持了相对稳定的业绩表现。2022年，这些企业的业绩已呈现逐步回暖态势，并且随着2023年疫情影响的减弱和经济社会活动的全面恢复，疫后复苏有望继续兑现，推动行业整体业绩进一步增长。SW医药流通行业的收入同比增长率在2023年第一季度已显示积极恢复迹象，预示着行业整体业绩的进一步增长。 企业战略转型与效率提升 拓展新业务，构建第二成长曲线 面对传统批发分销业务利润空间受限的挑战，头部医药流通企业积极拓展高盈利性新业务，以打造第二成长曲线。这些新业务的盈利能力通常高于传统分销业务，例如九州通的医药批发及相关业务毛利率为6.9%，而医药零售毛利率为15.1%；上海医药的分销业务毛利率为7.5%，而工业业务毛利率高达40.7%。新业务的持续放量使得批发业务收入占比持续降低，业务结构得到优化，从而有望提升整体盈利能力。例如，上海医药、国药控股和华润医药的分销业务收入占比从2015年的95%、94%、83%分别降至2022年的89%、71%、81%。 具体拓展方向包括： 向上游医药工业延伸： 借助渠道优势，发力“研-产-销”一体化布局。以上海医药为例，2022年其工业板块实现收入267.58亿元，同比增长6.61%，贡献利润22.47亿元，同比增长10.55%。公司还加大了研发投入，2022年研发投入28亿元，占工业销售收入的10.47%，并有2个新药项目申请上市，6项处于关键性研究或临床三期阶段。 向下游批零一体化： 承接处方外流红利，布局DTP药房和零售药店网络。随着医药分家趋势的显著和“双通道”、医保统筹等政策的推动，处方外流加速。DTP药房因其“配送”属性和对品类的高要求，成为流通商承接处方外流的天然优势。上海医药是国内最早布局DTP药房的公司之一，其DTP药房网络已覆盖华东大部分地区。九州通也推出了“万店联盟”计划，目标在3年内扩张至3万家门店。 发展高附加值服务： 品牌运营： 随着创新药上市加速和集采中丢标品牌转向院外市场，第三方商业企业的品牌推广能力愈发重要。九州通2022年药品总代品牌推广业务实现销售收入66.51亿元，同比增长34.90%，毛利率达22.01%。百洋医药2022年品牌运营业务总收入达到37亿元，同比增长27%。 SPD（Supply Processing & Distribution）： 医疗机构成本管控需求提升，SPD模式应运而生。目前医疗器械SPD项目在全国公立医院渗透率超5%，且87%的项目由医药商业企业运营。国药控股2022年新增72个SPD项目，上海医药也率先实施SPD供应链管理，并与云南白药合作开展器械耗材商业销售。 互联网+： 医药流通企业凭借其仓储物流网络和供应链优势，积极布局to B/to C互联网医疗服务平台。九州通与电商平台系统打通，推出“幂健康”互联网医疗平台；上海医药则推出处方药新零售“互联网+”发展平台“上药云健康”。 国企改革深化，驱动价值创造 国有企业改革进入新阶段，央企经营指标体系从过去的“两利一率”逐步升级为2023年提出的“一利五率”考核体系，更加侧重质量效益和价值创造。具体包括：利润总额增速高于全国GDP增速（一增）；资产负债率总体保持稳定（一稳）；净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率四个指标进一步提升（四提升）。医药流通行业国资企业密集，如国药控股、上海医药等均为国企改革“双百企业”。随着激励指标多元化和国企活力的释放，这些企业在利润总额增速、资产负债率、净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率和营业现金比率等指标上均呈现积极改善趋势，有望在“中特估”背景下获得更多关注，推动业绩增长的稳定性和持续性。例如，上海医药、国药股份、中国医药等企业的分红比例稳定在30%及以上，分红额稳步提升，体现了其对股东回报的重视。 总结 本报告深入分析了中国医药流通行业面临的四大核心驱动力，认为这些因素正共同推动行业价值重塑。集采政策的常态化和影响出清，促使行业集中度显著提升，头部企业市场份额进一步巩固。疫情后的市场复苏为行业带来了业绩回暖的短期利好。同时，头部企业通过向上游医药工业延伸、向下游批零一体化布局以及发展品牌运营、SPD、互联网+等高附加值服务，成功构建了第二成长曲线，有效拓宽了盈利空间并优化了业务结构。此外，国有企业改革的深化，特别是“一利五率”考核体系的实施，显著提升了国有医药流通企业的经营

中心思想 北京DRG与带量采购联动模式的开创性意义 本报告核心观点指出，北京市首次将DRG支付与带量采购政策进行深度联动，此举不仅在全国范围内开创了医保支付与耗材采购协同的新模式，更以其科学温和的规则设置，为未来其他省份的集采形式和方向提供了重要的参考范例。这种联动机制旨在优化医疗资源配置，提升采购效率，同时确保医疗机构和企业的合理利益。 政策温和性与国产龙头企业的市场机遇 报告强调，本次联动采购方案在价格降幅设置上展现出理性与温和的特点，特别是通过分级降幅和DRG结余奖励机制，有效平衡了降价控费与企业创新发展的需求。在此背景下，国内细分赛道中的领先企业，如惠泰医疗、微电生理等，有望凭借其产品优势和市场竞争力，进一步巩固并扩大市场份额，迎来新的发展机遇。 主要内容 北京DRG与带量采购联动方案概览 政策背景与涉及领域 2023年5月10日，北京市医疗机构DRG联动采购集团发布了《关于我市第一批DRG付费和带量采购政策联动采购方案征求意见的通知》。该方案标志着北京市在医疗耗材采购领域迈出了创新性的一步，首次将DRG支付方式与带量采购政策进行深度联动。此次联动采购主要聚焦于高值医用耗材的三个关键细分领域：运动医学、神经介入和电生理类。具体产品包括电生理的标测/消融/通路耗材、运动医学的带线锚钉以及神经介入的颅内支架/密网支架/覆膜支架/弹簧圈，这些都是临床需求量大、技术含量高且市场竞争激烈的品类。 采购主体与周期设定 本次联动采购行动由北京市内的六家核心医疗机构，包括安贞医院和积水潭医院等共同发起，体现了医疗机构在采购中的主导作用。北京市所有医保定点医疗机构均可作为采购主体参加。采购周期设定为一年，旨在为企业提供相对稳定的市场预期，并允许政策在实施一年后根据实际运行情况进行评估和调整。在采购需求量方面，各医疗机构被要求填报未来一年的采购需求量，且填报总量不得低于其2021年实际采购量的90%。其中，填报量的90%将被确认为意向采购量，作为后续谈判和分配的基础，确保了采购量的稳定性和可预测性。 DRG支付与结余共享机制 本次方案的核心亮点之一是DRG支付与带量采购的深度联动机制。对于DRG联动采购所涉及的主要病组，北京市将在全市范围内推行实际付费。在政策实施的首年，DRG病组的支付标准不会因产品降价而降低，这一措施旨在减轻医疗机构因采购价格下降而可能面临的支付压力，并鼓励其积极参与集采。更重要的是，方案引入了DRG结余比例奖励政策。医疗机构将根据其产品是否参与DRG联动采购、谈判降幅以及任务量完成情况等因素，获得不同比例的DRG结余奖励。这意味着医疗机构可以通过积极参与集采、选择降价幅度大的产品并有效完成采购任务，与医保基金共享结余，从而获得实际的经济激励。从次年起，DRG支付标准将根据实际运行情况启动调整工作，以实现支付标准的动态优化和合理化。 采购规则的科学性与价格降幅分析 差异化降幅机制与市场份额分配 本次联动采购方案在价格降幅设置上展现出高度的科学性和理性，避免了“一刀切”的过度降价，旨在实现控费与市场活力的平衡。方案设置了“入门降幅”和“达标降幅”两组差异化的降幅标准。达到入门降幅的产品，可获得自身需求量的60%的市场份额；而达到达标降幅的产品，则可获得自身需求量的90%的市场份额，并有资格参与二次分配。二次分配的需求量包括谈判失败产品的90%需求量以及未达标产品的30%需求量。这种机制鼓励企业在合理范围内进行降价竞争，同时确保了优质产品和积极参与的企业能够获得更大的市场份额，有助于优化市场竞争格局。 心脏电生理领域的价格预期与市场格局 在心脏电生理领域，作为核心高值耗材，本次方案设定的入门降幅区间为8%-35%，达标降幅区间为13%-60%。报告分析认为，最终的中标价格预计不会低于2022年福建多省电生理集采的价格水平，这表明了政策制定者对该领域价格合理性的考量。对于国产龙头企业而言，如微电生理和惠泰医疗，本次集采有望成为其进一步提升市场份额的关键机遇。在相对温和的降价环境下，这些企业凭借其技术优势和成本控制能力，预计将更好地适应政策变化，并有望在市场竞争中脱颖而出。 神经介入领域的价格策略与中标条件 神经介入领域的产品，包括密网支架、颅内裸支架和颅内弹簧圈，也在此次联动采购的范围内。密网支架的入门降幅和达标降幅分别为15%和30%；颅内裸支架的入门降幅和达标降幅分别为25%和35%。这些降幅均被认为好于市场预期，显示出政策对该领域创新产品和高技术含量产品的保护性。对于颅内弹簧圈，方案则沿用了外省集采价格，企业只需确认供应即可中标。这种策略体现了对成熟产品价格的稳定性和对企业供应能力的重视，有助于保障临床需求。整体而言，神经介入领域的降幅设置相对温和，有利于维持行业健康发展，并为国产替代提供了有利条件。 市场影响与投资建议 受益企业分析 基于本次联动采购方案的科学性和温和性，报告建议重点关注在细分赛道中具有领先地位的国产企业。具体包括：惠泰医疗，其在电生理和血管介入领域具有较强竞争力；微电生理，作为电生理领域的专业企业，有望在集采中扩大市场份额；微创脑科学（尽管报告未覆盖，但作为神经介入领域的国产龙头），以及微创医疗等综合性医疗器械企业。这些企业预计将从政策的利好中受益，进一步巩固其市场地位。 潜在风险提示 尽管本次政策利好国产龙头企业，但仍存在一些潜在风险需要关注。首先是集采降价幅度超预期的风险，尽管目前规则温和，但未来政策调整或市场竞争加剧可能导致价格进一步下行。其次是竞争格局恶化的风险，随着更多企业进入市场或现有企业加大竞争力度，可能导致市场份额争夺加剧。最后是政策落地时间不及预期的风险，政策从发布到全面实施可能存在不确定性，影响企业业绩兑现的时间。 总结 北京市DRG与带量采购联动方案的公布，标志着中国医疗耗材采购模式进入了一个新的阶段。该方案以其科学温和的规则设置，首次实现了DRG支付与带量采购的深度协同，为全国其他省份提供了可借鉴的范例。通过差异化降幅机制、DRG结余共享以及对国产龙头企业的倾斜，政策旨在平衡控费、保障临床需求与促进行业创新发展。心脏电生理和神经介入领域的价格降幅被认为理性且好于预期，为惠泰医疗、微电生理等国产领先企业带来了重要的市场份额提升机遇。尽管存在集采降价超预期、竞争格局恶化和政策落地延迟等风险，但总体而言，本次联动方案对细分赛道中的国产龙头企业构成显著利好，有望推动医疗器械行业的结构性优化和高质量发展。

　　2023年二季度，维持医药生物行业“增持”评级。 　　从时间和空间上来看，医药生物行业估值在平衡过程持续22个月（从21年7月1日至今，区间最大跌幅达到40%），22年10月份以来行业反弹可看做本轮调整的末端和新周期起点的更替阶段。截止2023年5月5日，A股SW医药生物行业中位估值PE27.13倍（TTM），处于2010年1月以来的估值最低点，行业反弹有望持续。 　　重点关注方向包括：1）中医药主赛道（国家政策扶持十分明确，年内还可预期基药目录扩容）；2）医疗器械出口（影像设备、耗材、IVD等）；3）CXO行业（尤其是估值大幅下降之后，以及股东减持等潜在的利空逐步释放掉之后）；4）消费反弹：医美、家用医疗器械、医疗服务；5）中国创新：创新药械、新型疫苗；6）国企改革(中特估、混改等)。 　　建议重点关注标的：迈瑞医疗、华东医药、华润三九、珍宝岛、昭衍新药、凯莱英、博腾股份、荣昌生物、艾力斯、普洛药业、九洲药业、美年健康、益丰药房、一心堂、康德莱、三诺生物、迪安诊断、昌红科技。 　　风险提示：行业政策变动风险；药品/耗材降价风险；研发失败风险；医疗事故风险；市场竞争加剧风险等。