本周港股继续强势反弹，内地管控逐步放开，疫情主体仍未关注热点。恒生指数单周（2022年12月5日至2022年12月9日）上涨6.56%。恒生医疗保健业单周涨幅8.47%，跑赢恒生指数1.91个百分点，在12个恒生行业中涨跌幅排第三名。 　　防疫政策调整，医疗场景消费需求有望复苏。12月13日0时起，“通信行程卡”服务正式下线，防疫政策再次调整。疫情期间，相关医疗服务需求受压制，后续消费医疗、处方药、医疗器械有望迎来复苏。呼吸类产品需求有望保持增长，手术及麻醉药短期弹性较大，医疗器械尤其是眼科口腔等消费属性医疗器械将迎来较快恢复。建议关注固生堂（2273.HK）、海吉亚医疗（6078.HK）、巨子生物（2367.HK）、医思健康（2138.HK）、远大医药（0512.HK）等。 　　此外，疫情管控放开峰值将近，线上需求攀升。近年由于新冠疫情的影响，以及新老年退休人群进入对医药电商带来了极大的推动，后续健康品类需求将提高、线上购买的行为覆盖范围将扩大，推动医药电商行业发展。另一方面，国家政策鼓励医联体分级诊疗及居民医疗信息互联互通，医疗信息数据建设需求提升及线上问诊渗透率的提高将不断加速医疗数字化进程。建议关注：互联网医药电商相关标的：阿里健康（0241.HK）、京东健康（6618.HK）、叮当健康（9886.HK）；连锁药店相关标的：一心堂（002727.SZ）,老百姓（603883.SH）,益丰药房（603939.SH）,大参林（603233.SH）等。线上问诊平台及医疗信息的互联互通建设相关标的：平安好医生（1833.HK）、医渡科技（2158.HK）、医脉通（2192.HK）、智云健康（9955.HK）、鹰瞳科技（2251.HK）、创业慧康（300451.SZ）、卫宁健康（300253.SZ）、嘉和美康（688246.SH）。 　　投资建议 　　未来建议关注以下几个赛道： 　　1）创新药：创新仍是主旋律，需要紧密跟踪相关企业的临床试验进展，重视潜力品种的放量。建议关注管线布局协同性强，具有核心技术平台，同时现金流充裕的优质创新药企,康方生物（9926.HK），信达生物（1801.HK），诺诚健华（9969.HK）、康宁杰瑞（9966.HK)。 　　2）医疗器械：前期市场对器械集采预期较为悲观；近期医保局重申创新器械暂不纳入集采，板块估值有望修复。长期看，板块子赛道众多，分子诊断及手术机器人等子赛道潜力巨大，创新企业具有技术壁垒。建议关注微创机器人-B（2252.HK）。 　　3）医疗服务：医疗服务渗透率低，未来相关需求增长前景广阔，关注疫情缓和后业绩弹性，建议关注固生堂（2273.HK）海吉亚医疗（6078.HK）、重组胶原蛋白龙头巨子生物（2367.HK）等。 　　4）CXO：CXO行业目前估值相对合理，配置性价比较高，国内产业链具备全球竞争优势，受益于海内外下游需求增长，行业高景气可以持续。长期看推荐一体化产业龙头药明康德（2359.HK）、康龙化成（3759.HK），泰格医药（3347.HK）。 　　5）疫苗+新冠药：第三针加强针推进、后续加强针政策（如第四针等）都是潜在增量空间，另外新冠药也是防控体系重要一环。前期相关标的跌幅较大，估值回归合理空间。建议关注康希诺生物（6185.HK）、君实生物（1877.HK）。 　　重点行业动态： 　　1、2022年12月6日，国家医保局发布公告指出2022年国家医保药品目录现场谈判延期开展，协议将于2022年12月31日到期的目录内谈判药品，原协议有效期自动顺延至新版目录正式实施。2022年9月，国家医保局发布《关于2022年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整通过形式审查药品名单的公告》，共计343个药品通过形式审查，其中目录外西药和中成药共有198个，目录内西药和中成药共有145个。 　　重点公司动态： 　　【康方生物（9926.HK）】康方生物宣布与SummitTherapeuticsInc.订立合作及许可协议。Summit将获授于美国、加拿大、欧洲及日本开发及商业化其突破性双特异性抗体依沃西(PD-1/VEGF，AK112)的独家许可权。康方生物将获得5亿美金的首付款以及最高45亿美金的商业化付款（低双位数销售分成）。5亿美金首付款刷新中国biotech对外授权首付款记录。 　　【荣昌生物（9995.HK；6882331.SH）】荣昌生物发公告称，公司自主研发的创新性抗体偶联药物(Antibody-drugconjugates,ADC)RC118获得美国食品药品监督管理局(FDA)颁发两项孤儿药资格认定，分别针对治疗胃癌(包括胃食管交界癌)及胰腺癌。RC118目前正在开展治疗Claudin18.2表达阳性患者的局部晚期不可切除或转移性恶性实体瘤的I期临床试验。目前正在进行剂量爬坡研究，并表现出良好的安全性与耐受性。 　　【加科思-B（1167.HK）】核心产品JAB-21822(KRASG12C抑制剂）其于2022年9月在国内进入注册性临床试验（国内第二），并于12月8日被CDE认定为突破性治疗品种，拟用于治疗既往接受过至少一种系统性治疗的携带KRASp.G12C突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者。 　　【赛生药业（6600.HK）】12月8日，公司宣布那昔妥单抗获NMPA批准用于治疗复发性或难治性高危神经母细胞瘤，公司为其2023年商业化进行准备工作。那昔妥单抗是一款靶向神经节苷脂（GD2）的人源化单克隆抗体，曾获美国FDA授予的优先审评资格、突破性疗法认定和孤儿药资格。据介绍，那昔妥单抗通过与肿瘤细胞表面的GD2结合，能够引起抗体介导的细胞毒性反应并激活补体系统，从而达到杀伤肿瘤的效果。 　　【和铂医药-B（2142.HK）】公司全资子公司诺纳生物(苏州)有限公司已与四川科伦博泰生物医药股份有限公司(科伦博泰)订立许可协议，以许可科伦博泰利用诺纳生物专有的全H2L2转基因HarbourMice®平台用于发现全人源抗体以及其应用，包括结合科伦博泰的抗体药物偶联物(ADC)技术开发ADC疗法。 　　风险提示：政策风险、药品研发进展不及预期风险、药品质量等突发事件风险。

　　展望2023年的化工行业策略，我们建议从中短期的供需视角以及长期的产业趋势把握投资机会： 　　供给端：1）资本开支及在建工程持续快速增长，向龙头集中；双碳背景下，供给侧有望进一步集中，差异化产品将更具竞争优势，建议关注各细分代表龙头。2）欧洲能源危机预计在2023年持续产生影响，我国能源成本优势凸显，建议关注欧洲产能占比较高如聚氨酯、维生素产业的对应龙头。 　　需求端：1）农产品价格高位运行，我国种植业发展目标明确，农化行业景气有望持续。看好需求相对刚性，粮食安全主线确定的农化板块。化肥板块更关注已形成一体化发展，并具备新能源增长需求的磷化工。2）防疫政策优化+地产政策强力推动，整体需求有望边际改善。目前地产链化工品价格、价差处于历史低位，景气度有复苏预期。 　　产业趋势：2020年来随着逆全球化持续叠加疫情战争，企业重新寻求科技核心竞争力。研发及资本投入或是企业市值的重要支撑。国产替代和新能源需求增长下，精细化工以及高端材料为代表的化工新材料是产业未来发展主要方向。着重关注以下细分成长：①环保及高端新材料催化剂；②国产化实现突破的己事腈；③需求潜力较大的茂金属聚乙烯；④受益N型电池渗透率提升的POE；⑤持续受益储能需求的电解液溶剂和隔膜；⑥2023年交付大年的风电产业链。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求不及预期；环保和安全事故风险等。

　　中药集采：核心观点 　　中药集采逐步扩面，逐步扩展到中药饮片。中药集采从2020年开始陆续在金华、河南等省市试点，逐步扩面到跨省联盟集采，湖北、广东、山东、北京也完成大品种中成药集采。2022年9月10日全国中成药联合采购办公室成立，涉及16个中成药，覆盖30个省，覆盖面进一步扩大。从品种上，2022年山东开启中药饮片集采，暂未涉及到配方颗粒。在国家医保控费背景下，我们预计中药集采未来将逐步从广度和深度逐步推进。 　　中成药集采规则相对友好，降幅温和：1）从分组依据来看：从广东省开始考虑到中成药竞争格局，广东省按照独家品种和非独家品种划分，山东省分组考虑到累计服用总天数，北京则根据竞争格局分为带量联动和带量谈判。2）打分依据：价格降幅不是唯一打分依据，还纳入其他指标，综合考虑医疗机构认可度、药品企业排名和供应能力、药品企业创新力、医药价格和招采信用评价、产品质量安全因素，不以价格为唯一衡量指标更符合中药企业的特色。3）从报价方式来看：广东省采取阶梯级报价，对于市场占有率较高、独家品种来说规则更为友好。4）从中选规则来看：广东省分独家品种规则友好；山东省设定复活机制，对市场占有率超过30%的企业，提供二次入围的选择，以保障主流企业更多机会降价中选后供应市场。5）从待分配量的分配方式来看：山东省更注重临床选择，待分配量由医疗机构在各中选企业中自由分配。广东省剩余70%待分配量由医药机构从所有中选企业产品中自主选择。从降幅上来看，湖北、广东、北京、山东降幅分别为-42%、-56%、-23%、-44%，整体相对化药更加温和。且独家品种降幅更小，广东省独家产品拟中标平均降幅为-21.8%。 　　中成药集不同于仿制药国采。1）从规则上看，全国的仿制药国采的中选规则为最低中标价，中成药的集采价格降幅不是唯一打分依据；2）从平均降幅来看，中成药的降幅普遍低于仿制药国采降幅，并且独家的中成药降幅相对更低；3）从品种上看，中成药有独家品种及国家中药保护品种等竞争壁垒，难以进行仿制药一致性评价，竞争格局保障独家品种长期竞争。此外部分消费属性的中成药品种主要销售渠道在院外市场。 　　投资策略：建议关注医保免疫中药消费品/OTC主线、中药创新药、中药饮片/配方颗粒主线等。 　　风险提示：提价不达预期；混改不达预期；业绩不达预期；政策超预期风险。

　　行业点评 　　近年来我国化工行业市场国际化持续推进。就全行业来看，2020年以后，我国化工品出口额持续提升。据国家统计局数据显示，2021和2022年1-10月我国化学原料及化学制品出口交货值分别为4763.4亿元和4856.8亿元，分别同比增长38.98%和28.10%，出口交货值占总营业收入的比例则从2020年的5.43%上升到2022年1-10月的6.39%。就上市公司来看，申银万国基础化工行业分类的388家公司中，2021年国外营收占比超50%的企业达38家，占比超35%的企业达81家，占基础化工行业分类公司的比例分别为9.84%和20.98%，出海成为我国化工企业经济活动的重要组成部分。 　　地缘政治冲突推高欧洲能源价格，推动我国化工企业加快国际化布局。首先，地缘政治动荡加剧欧洲能源价格上涨，我国化工品在向欧洲市场出口时占据优势。俄罗斯是欧洲国家化石能源的重要进口来源，2021年来自俄罗斯的石油、天然气和煤炭分别占欧洲进口量的27%、45.3%和46%。俄乌冲突发生以后，受欧美国家对俄制裁影响，俄罗斯能源出口受限，导致欧洲能源价格飙升，化工行业能源成本大幅增加，我国化工品成本优势有所凸显。同时，能源短缺和成本上升或导致当地化工装置被动降负，造成当地化工产品供给收缩，进一步为我国化工品扩大在欧市场创造了有利条件。 　　其次，全球经济贸易摩擦不断，海外建厂有利于减少冲突。美国和欧盟均为中国重要的出口国，然而，近年来，中美和中欧贸易争端时有发生。以美国为例，具体对华制裁措施包括征收高额关税和设置出口管制等。而在国外建厂，可在一定程度上规避美国和欧盟对来自中国进口商品的制裁和对向中国出口货物的管制措施，确保生产原料供应和产品出口。 　　最后，在国外建厂可充分利用当地的自然资源和劳动力，降低企业生产成本。例如东南亚是当前我国海外建厂的重点区域之一，东南亚具备丰富的自然资源，如天然橡胶、钾矿等，同时东南亚地区具备营商环境相对完善、劳动力廉价和能源成本低廉等多项优势，因此成为众多化工企业对外投资的理想地点。以亚钾国际在老挝的布局为例，公司老挝100万吨/年钾肥改扩建项目于2022年4月公告达产，同时第二个和第三个百万吨产能项目持续推进。公司选择老挝作为投资地点的原因有以下几点：首先，老挝矿产资源丰富，亚钾国际目前拥有的老挝钾盐矿资源储量折氯化钾超10亿吨，超过国内钾盐资源储量；其次，老挝地处东南亚地区核心位置，钾肥运输较为便捷；第三，老挝营商环境较为宽松，几乎不存在地方行政性干预停工事件，即使在封城防疫期间也允许公司封厂管理运行；另外，老挝政府不征收矿产资源费，获取矿产资源的成本很低；最后，老挝劳动力成本和能源成本较为低廉。因此，公司以老挝作为国际化布局的地点优势显著。 　　投资建议 　　降低成本、拓展市场、整合资源是公司国际化布局时的重要考虑因素，在海外具有优质资产布局的企业或将受益，如亚钾国际、建龙微纳等。 　　风险提示 　　宏观经济波动、国内对外贸易政策变化、国际贸易摩擦等。

　　行情回顾：上周医药生物（申万）板块涨幅为2.25%，在申万28个一级行业中排名第7位，医疗器械（申万）板块涨幅为1.08%，在6个申万医药二级子行业中排名第3位。截止2022年12月11日，医疗器械板块PE均值为19.25倍，在医药生物6个二级行业中排名最末，相对申万医药生物行业的平均估值折价26.05%，相较于沪深300、全部A股溢价86.53%、45.28%。 　　全球疫情整体稳定，国内疫情持续。截至2022年12月11日，全球报告的确诊病例超6.49亿例，累计死亡病例超665万例，全球七日平均新冠新发病例540054例，全球新冠疫情单位感染人口数（PICP）为13；目前，全球范围内BA.5仍是主要流行毒株，全球占比70.1%；秋冬季节国内疫情抬头。国内疫情持续，以无症状和轻症患者为主。12月11日全国新增本土新冠确诊病例8626例(确诊病例2171例，无症状感染者6455例)，我国现阶段流行的新冠病毒以奥密克戎变异株BA.5的亚分支BA.5.2和BF.7为主。 　　国内疫情防控措施持续优化。12月7日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，要求：（1）科学精准划分风险区域；（2）进一步优化核酸检测，不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检；（3）优化调整隔离方式，无症状感染者和轻型病例可采取居家隔离；（4）落实高风险区“快封快解”等。同日，国务院联防联控机制发布《关于印发新冠病毒抗原检测应用方案的通知》，该方案在3月发布的试行版基础上，进一步明确了新冠抗原检测的适用对象、检测流程及频次、试剂保供及储备等要求。 　　投资建议：此前国内由于出行限制，医疗终端需求减少，随着抗原检测应用普及、落地检取消、无症状患者居家治疗等防控措施的落地，我们认为既往因疫情压制的医疗需求将逐步回升，长期看国内医疗需求增长态势不改，院内手术量（如因疫情后延的择期手术）有望迎来回弹，院外消费医疗也将持续回温。院内需求方面，我们看好与可择期进行的诊疗活动相关的、具备自主创新能力的医疗器械研发平台化厂家，如南微医学、迈瑞医疗、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光等；院外需求方面，在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下，我们关注疫情后期消费产品的需求复苏，建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、产品竞争格局较好的脱敏治疗龙头我武生物等；短期内，奥密克戎新毒株传染性强，国内疫情传播范围仍有可能进一步扩大，防疫需求继续存在，抗原自测在国内疫情防控优化新阶段下的作用强化，建议关注新冠检测相关公司如诺唯赞、泰林生物、万孚生物等。 　　风险提示：海内外疫情加剧，集采政策变化，政策力度不及预期等

　　投资要点： 　　本文回顾了中国医疗保险制度的改革史和医保谈判的发展史，同时分析了药物价格测算和续约谈判降幅的测算方法。2022年医保谈判延期开展具体时间待定，我们选取了参与本轮谈判的重点品种进行分析，以供参考。 　　40年制度改革成效初显，医保谈判已成体系。中国的医保制度改革经历了漫长的过程，目前已逐步实现了全覆盖，多层次的医疗保障体系。2018年后国家医保局的成立拉开了新一阶段改革的序幕，医保目录调整，国家医保谈判等规则和流程日趋完善，从17年谈判开始，截止2022年12月，已完成5轮谈判准入，此后每年一轮。我们认为随着医保目录调整的常态化和医保谈判规则的逐步明晰，未来的医保谈判价格降幅区间将可预期，对于医药企业来说可自主选择是否进入医保，医保谈判将不再是压制医药行业的核心不确定性因素。 　　医保价格如何测算？药物经济学评价对价值定价发挥了至关重要的作用。通过对比创新药品与参照品的增量健康产出与增量成本的差异，寻找新进药品具有“效价比”的价格基准。总结来讲，新疗法的疗效安全性增量，竞争格局，是否解决了未满足的临床需求等共同决定了其价值，在价格测算中把握“保基本”的定位，在考虑参保患者的承受能力基础上，尽可能利用政策手段促进新药落地，通过“以量换价”实现各方利益最大化，在医保可承受的前提下，实现患者和药企的双赢。 　　简易续约规则公布，未来谈判更加公平透明。2022年6月29日，国家医保局于公布了《2022年医保目录调整工作方案》首次公布了简易续约规则，整体降幅较为温和。简易续约根据A\B两个系数进行相加调整，简而言之，规则按照医保实际超支金额和支付范围调整的大小来进行降价，实际超支的医保资金越多，降幅越大；新纳入的适应症越大，降幅越大。续约规则的发布，明确了药品续约的流程及大致的价格降幅，我们认为，此后的医保续约谈判降幅将更加可预期。 　　2022谈判-创新药：本轮谈判中预计将有众多国产创新药纳入，其中恒瑞医药AR抑制剂瑞维鲁胺片、CDK4/6抑制剂达尔西利片、SGLT2抑制剂恒格列净片首次参与谈判，吡咯替尼，卡瑞利珠新增适应症谈判；荣昌生物HER2-ADC维迪西妥单抗新增尿路上皮癌适应症；再鼎医药两款新产品参与医保谈判，康方生物PD-1/CTLA4双抗卡度尼利有资格参与谈判；国内三款三代EGFR抑制剂均新增适应症谈判；PD-1领域竞争依旧激烈。建议重点关注恒瑞医药、荣昌生物、康方生物再鼎医药、翰森药业等。 　　2022谈判-中药：国家政策支持中医药发展，近年来医保谈判中药纳入数量增加，通过率较高。本轮谈判中建议重点关注康缘药业的银翘清热片，为感冒中成药新上市品类，用于治疗外感风热型普通感冒，银翘清热片是本轮医保目录调整的15个目录外中成药之一。以及以岭药业的解郁除烦胶囊和益肾养心安神片，均为2021年新获批神经领域处方药，也是以岭药业加码布局神经领域的重点产品。 　　风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等

　　疫情防控政策放开，感冒用药需求释放 　　自“二十条”发布以来，广州等多个城市陆续放开管控，并强调“每个人都是自己健康的第一责任人”，“新十条”发布进一步加快放开步伐。新冠病毒奥密克戎变异株毒性已较低，逐步放开已是大势所趋，但民众对新冠的认知仍需时间消化，短期将极大刺激家庭储备用药需求。若未来正式放开后，感染人群增加，需求将从储备转向使用。按照目前海外感染比例，30%～40%人口感染，病毒传播速度才会逐步下降，用药治疗和预防的人群预计将过1亿人，新增治疗用药市场预计超过500亿元。 　　推荐防疫相关的中药板块 　　利好家庭感冒用药，轻中症患者主要症状为发烧、咽喉痛、痒、干咳和头痛等症状，与普通感冒症状类似。感冒类中药品类包括连花清瘟、蒲地蓝等，推荐【以岭药业】、济川药业；上游清热解毒类中药材的涨价弹性，重点推荐【珍宝岛】。 　　获得新增线下流量，推荐零售药房 　　家庭购药储备+感冒用药管理放开，客流增加，尤其是感冒用药销售快速提高。若未来感染人数增加，线下O2O模式可能承担部分就诊需求。推荐【老百姓】、健之佳等。 　　风险提示 　　医药政策风险、新冠疫情不确定性风险及防疫政策变化风险、个股风险（产品研发失败等）。