投资要点 　　【国内外重点炼化项目价差跟踪】国内重点大炼化项目本周价差为2673元/吨，环比+0元/吨（环比+0%）；国外重点大炼化项目本周价差为1124元/吨，环比-117元/吨（环比-9%）。 　　【聚酯板块】本周POY/FDY/DTY行业均价分别为6989/7250/8268元/吨，环比分别-186/-229/-161元/吨，POY/FDY/DTY行业周均利润为64/-29/50元/吨，环比分别+1/-27/+18元/吨，POY/FDY/DTY行业库存为21.7/22.4/28.6天，环比分别+4.5/+3.5/+3.3天，长丝开工率为90.9%，环比+0.4pct。下游方面，本周织机开工率为58.1%，环比-0.9pct，织造企业原料库存为10.4天，环比-1.1天，织造企业成品库存为28.0天，环比+0.8天。 　　【炼油板块】国内成品油:本周汽油/柴油/航煤价格下跌。美国成品油:本周美国汽油价格下跌，柴油/航煤价格上涨。 　　【化工板块】本周PX均价为861.7美元/吨，环比-13.4美元/吨，较原油价差为365.2美元/吨，环比-4.4美元/吨，PX开工率为84.6%，环比-1.8pct。 　　【相关上市公司】民营大炼化&涤纶长丝：恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　本周（6月30日-7月4日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨1.4%，跑输上证综指0.002%。本周（6月30日-7月4日）氟化工指数收于4161.71点，上涨1.4%，跑输上证综指0.002%，跑输沪深300指数0.14%，跑赢基础化工指数0.73%，跑赢新材料指数0.12%。 　　氟化工周行情：制冷剂行情延续上涨趋势，报价坚挺上行 　　萤石：据百川盈孚数据，截至7月04日，萤石97湿粉市场均价3,200元/吨，较上周同期下跌2.88%；7月均价（截至7月04日）3,200元/吨，同比下跌13.61%；2025年(截至7月04日)均价3,556元/吨，较2024年均价上涨0.32%。 　　又据氟务在线跟踪，97%萤石湿粉市场陷入僵持阶段，企业高库存压力，加之成本抗跌支撑和需求疲软，部分选厂及矿山惜售情绪升温，导致市场整体交投氛围清淡。后市来看，在下游需求没有实质性改善或萤石供需平衡良好运转之前，产业链仍维持弱势震荡，低价采购成交后续难度提升，预计市场短期逐步探底。 　　制冷剂：截至07月04日，（1）R32价格、价差分别为53,000、40,784元/吨，较上周分别+0.95%、+1.00%；（2）R125价格、价差分别为45,500、30,351元/吨，较上周分别持平、-0.20%；（3）R134a价格、价差分别为49,500、31,603元/吨，较上周分别+1.02%、+2.49%；（4）R410a价格为49,500元/吨，较上周+1.02%；（5）R22价格、价差分别为35,000、26,732元/吨，较上周分别持平、+0.20%。其中外贸市场，（1）R32外贸参考价格为53,000元/吨，较上周持平；（2）R125外贸参考价格为45,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为48,000元/吨，较上周持平；（4）R410a外贸参考价格为49,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为31,000元/吨，较上周持平。 　　又据氟务在线跟踪，制冷剂市场暂稳运行，信心比黄金更为重要在淡季需求下烘托显著，企业提价提振信心。从细分产品来看，R22受产品更替及工商制冷剂下滑影响需求低迷，双方博弈僵持不改，目前主流成交价格小幅让利，但企业提价彰显稳市信心，小包装产品因控盘策略价格依旧保持坚挺。R32打破淡季市场规律，企业报价提振至5.4-5.5万元/吨，流通市场价格逐步落实报盘。R134a凭借售后市场需求支撑，成交价格稳定在4.8-4.9万元/吨区间。R125市场表现平稳，供需格局相对稳定。R410a在旺季售后市场需求的推动下，企业4.9万元/吨的报价得以有效落实。R227因消防领域集中需求增长，供不应求短期难改，盈利还将继续释放。目前正值需求消耗旺季，头部经销商的低价库存基本售罄。受需求释放、库存低位等多重利好因素影响，后续量少价增趋势难改。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等。其他受益标的：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　【美国原油】 　　1）原油价格：原油价格：本周Brent/WTI原油期货周均价分别68.2/66.3美元/桶，较上周分别-0.2/+0.6美元/桶。 　　2）原油库存：美国原油总库存、商业原油库存、战略原油库存、库欣原油库存分别8.2/4.2/4.0/0.2亿桶，环比+408/+385/+24/-149万桶。 　　3）原油产量：美国原油产量为1343万桶/天，环比0万桶/天。美国活跃原油钻机本周425台，环比-7台。美国活跃压裂车队本周179部，环比-3部。 　　4）原油需求：美国炼厂原油加工量为1711万桶/天，环比+12万桶/天；美国炼厂原油开工率为94.9%，环比+0.2pct。 　　5）原油进出口量：美国原油进口量、出口量、净进口量为692/231/461万桶/天，环比+98/-197/+294万桶/天。 　　【美国成品油】 　　1）成品油价格和价差：美国汽油、柴油、航煤周均价分别88/99/89美元/桶，环比-1.2/+1.9/-5.1美元/桶；与原油价差分别20/31/21美元/桶，环比0.0/+3.1/-3.9美元/桶。 　　2）成品油库存：美国汽油、柴油、航空煤油库存分别2.3/1.0/0.5亿桶，环比+419/-171/+63万桶。 　　3）成品油产量：美国汽油、柴油、航空煤油产量分别962/4503/192万桶/天，环比-49/+25/-5万桶/天。 　　4）成品油需求：美国汽油、柴油、航空煤油消费量分别864/404/173万桶/天，环比-105/+25/+3万桶/天。 　　5）成品油进出口：①美国汽油进口量、出口量、净出口量分别17/78/61万桶/天，环比-8/+2/+10万桶/天。②美国柴油进口量、出口量、净出口量分别12/135/124万桶/天，环比+5/-30/-34万桶/天。③美国航空煤油进口量、出口量、净出口量分别7/17/9万桶/天，环比+6/-9/-15万桶/天。 　　【相关上市公司】推荐：中国海油/中国海洋石油（600938.SH/0883.HK）、中国石油/中国石油股份（601857.SH/0857.HK）、中国石化/中国石油化工股份（600028.SH/0386.HK）、中海油服（601808.SH）、海油工程（600583.SH）、海油发展（600968.SH）；建议关注：石化油服/中石化油服（600871.SH/1033.HK）、中油工程（600339.SH）、石化机械（000852.SZ）。 　　【风险提示】1）地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。3）新能源加大替代传统石油需求的风险。4）OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。5）美国解除对伊朗制裁，伊朗原油快速回归市场的风险。6）美国对页岩油生产环保、融资等政策调整的风险。7）全球2050净零排放政策调整的风险。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：6月30日至7月4日，医药指数上涨3.64%，相对沪深300指数超额收益为2.10%。本周，涨幅靠前的主要为创新药标的如塞力医疗、广生堂、神州细胞、热景生物，核心因素为临床数据更新催化，我们认为6月下旬以来创新药板块的调整已到位，继续看好创新药，关注下半年有BD强催化的核心标的。建议关注：1）创新药作为较为确定的产业趋势，建议关注：A股）热景生物、华纳药厂、微芯生物、悦康药业、前沿生物、福元医药、信立泰、一品红、科兴制药、泽璟制药、科伦药业、恒瑞医药；港股）三生制药、中国生物制药、科伦博泰、康方生物、信达生物、翰森制药；2）25年业绩或逐季度边际改善、估值水平较低且有边际改善的个股，建议关注长春高新（创新药）、昆药集团、马应龙、开立医疗、迈瑞医疗、鱼跃医疗、海泰新光、麦澜德等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量403家，下跌个股78家，涨幅居前为塞力医疗（+51.55%）、广生堂（+48.64%）、神州细胞（+45.01%）、热景生物（+44.30%）、上海谊众（+32.20%），跌幅居前为新赣江（-5.53%）、*ST荣控（-5.12%）、ST中珠（-4.79%）、皓宸医疗（-4.76%）、数字人（-4.63%）。 　　“HDAC+IO”有望成为下一代肿瘤免疫治疗药物潜力，建议关注微芯生物。西达本胺为全球首个亚型选择性HDAC抑制剂，目前获批适应症包括：MYC/BCL2双表达弥漫大B细胞淋巴瘤（DLBCL）、外周T细胞淋巴瘤(PTCL)以及乳腺癌。西达本胺2024年销售额5.0亿元，在PTCL方面，目前已经成为其“金标准”药物；DLBCL方面，适应症于2024年底纳入医保，其是全球首个在III期试验中较标准疗法R-CHOP显著提高完全缓解率（CRR）治疗方法，无事件生存期也明显获益，该适应症2025年放量值得期待。西达本胺后续临床方面：1）MSS/pMMR晚期结直肠癌（CRC）三期临床进行中，此前IITII期研究CAPability-01显示，西达本胺+贝伐珠单抗+信迪利单抗（CAP方案）三线治疗mCRC，ORR=44%、mPFS=7.3个月、中位随访19.1个月mOS未成熟，优于历史三线疗法。2）西达本胺联合纳武利尤单抗一线治疗晚期黑色素瘤全球多中心III期临床试验完成入组（合作伙伴HUYABIO），其II期临床试验随访结果：39例患者中ORR达65.8%，CR达15.8%，mPFS达36.9月，展现优异的疗效潜力。短期来看，PTCL+DLBCL+MSS/pMMR晚期结直肠癌带动西达本胺持续放量增长，黑色素瘤适应症打开海外市场想象空间。长期来看，由于西达本胺可在肿瘤免疫微环境中激活免疫细胞，增加CD8+T细胞浸润，将肿瘤免疫微环境“由冷变热”，增强免疫抗肿瘤疗效，公司目前通过“西达本胺+IO”在黑色素瘤和结直肠癌2项三期临床研究，逐步定义“HDAC+IO”下一代肿瘤免疫治疗药物的潜力，基于此，公司正在布局：1）开发基于“HDAC+IO”ADC，目前正在临床前研究后期阶段；2）布局公司自主研发的小分子PD-L1抑制剂CS23546与西达本胺的联合用药探索；3）探索自主研发的小分子药物联合用药潜力，临床前研究显示西达本胺、CS23546、西奥罗尼及CS231295等药物相互组合具有协同作用，我们期待“HDAC+IO”更多临床数据读出，或有望奠定西达本胺联合免疫治疗的用药基础，打开西达本胺市场天花板。 　　投资观点及建议关注标的：展望2025年，我们认为医药板块已经具备多方面的积极发展因素，基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），创新药打开中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）国内创新产业已具规模，一批药企的创新布局迎来收获，恒瑞医药、翰森制药、科伦药业等传统pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰、康方生物等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力持续提升，创新药械的BD持续创纪录，中国企业已成为全球MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；5）AI浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑，短期信心有望显著提升。具体配置方面，建议关注创新药械、制造出海（CXO及科研上游、供应链、器械及高端制剂）、国产替代（设备和高值耗材）、老龄化及院外消费（家用器械、中药等）、高壁垒行业（血制品、麻药），关注估值相对低位医药资产估值修复机会。 　　本周建议关注组合：热景生物、微芯生物、悦康药业、华纳药厂、神州细胞； 　　七月建议关注组合：热景生物、微芯生物、悦康药业、华纳药厂、神州细胞、中国生物制药、三生制药、泰恩康、康弘药业、科兴制药、昆药集团。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年7月4日，医药板块涨跌幅+0.39%，跑赢沪深300指数0.03pct，涨跌幅居申万31个子行业第8名。各医药子行业中，体外诊断(+1.61%)、其他生物制品（+1.10%)、医疗设备（+0.36%）表现居前，疫苗（-1.01%)、血液制品(-0.61%)、医院（-0.53%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为广生堂(+20.01%)、热景生物(+20.00%)、汇宇制药(+18.79%)；跌幅榜前3位为诚意药业（-9.04%）、昂利康(-7.81%)、东方海洋（-6.51%)。 　　行业要闻： 　　近日，Vertex宣布，欧盟委员会批准Alyftrek用于6岁及以上、CFTR基因中至少有一个非I类突变的囊性纤维化（CF）患者。在两项头对头关键临床试验中，Alyftrek在一秒用力呼气量百分比（ppFEV1）上与获批CF联合疗法相比疗效相当，且在降低汗液氯化物方面优于获批疗法，显示出患者的CFTR蛋白功能获得更大改善。Alyftrek的活性成分vanzacaftor和tezacaftor是校正剂，其作用机制是通过促进CFTR蛋白的加工与转运，从而增加细胞表面CFTR蛋白的表达量。Deutivacaftor是一种增效剂，旨在增加送达细胞表面的CFTR蛋白的通道开放概率，以改善细胞膜上盐和水的流动。 　　（来源：Vertex，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　中国医药（600056）：公司发布公告，子公司天方药业有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的盐酸乌拉地尔注射液《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　基蛋生物（603387）：公司发布公告，公司拟以1.5亿元投资建设智能化生产研发基地，该项目总建筑面积约65,538.81平方米，主要建设内容包含四层综合厂房、高标准仓储中心及配套研发办公设施，建成后将主要形成化学发光、生化、血球等产品线仪器及试剂的产能。 　　东方生物（688298）：公司发布公告，公司拟自有资金或自筹资金回购公司股份，回购金额为2500-3000万元，回购价格上限为32.44元/股，预计回购数量为77.0654-154.1307万元，约占总股本的0.38%-0.76%。 　　福元医药（601089）：公司发布公告，子公司福元药业有收到了国家药品监督管理局颁发的盐酸阿莫罗芬搽剂《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　关键药品法案（CMA）反映了欧洲应对药品短缺和不平等获取问题的日益增长的政治动力。其核心目标是强化供应链韧性，并确保患者及时、公平的获取，这些目标得到了欧洲基于研究的制药行业的全力支持。 　　我们的领域是公共卫生和经济发展的基石。它在欧洲推动了高价值就业、科学卓越和战略投资。然而，在一个快速变化的全球环境中，投资正越来越多地流向提供更大可预测性和更强大创新支持的地区。同时，欧洲的政策格局正在变得更加碎片化，这导致了欧盟在全球生物制药研发（R&D）中的份额下降。 　　CMA必须避免加剧这些压力。在引入新的监管义务和引导公共投资时，其实施必须经过仔细校准，以与现有的欧盟和国家立法保持一致，避免重复，并防止可能阻碍投资或延迟药品获取的行政负担。这包括确保与环境和化学立法保持一致，以防止无意中阻碍制造。 　　与其增加复杂性，CMA应促进精简化、基于风险的措施，以增强欧洲的竞争力，并加强长期供应安全，包括通过加强与值得信赖的国际伙伴的合作。 　　EFPIA已准备好与欧盟机构和所有利益相关者合作，确保CMA实现其目标，同时保持欧洲在药物创新和制造方面的领导地位。

　　投资要点 　　本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为3.9%、10%，相对沪深300的超额收益分别为3.0%、8.9%；本周、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为5.0%、62%，相对于恒生科技指数跑赢7.3%、44%；本周A股化药（+5.2%）、生物制品（+4.6%）、原料药（+5.8%）及医疗服务（+5.4%）等股价涨幅较大，中药（+1.34%）、医药商业（+3.2%）及医疗器械（+2.2%）等股价涨幅相对较小；本周A股涨幅居前塞力医疗（+55%）、广生堂（+53%）、神州细胞（+47%），跌幅居前百济神州-U（-9.9%）、易明医药（-8.8%）、ST中珠（-5.9%）；本周H股涨幅居前华昊中天医药-B（+95%）、正大企业国际（+41%）、圣诺医药（+36%），跌幅居前阿里健康（-13%）、科济药业-B（-9%）、乐普生物-B（-6%）。医药板块表现特点：本周医药板块持续反弹，其中创新药大涨，恒生生物科技近创新高。 　　PD1/VEGF双抗是二代IO治疗中最受人关注的组合：PD-(L)1抑制剂帕博利珠单抗（K药）凭借优秀的疗效占据大部分份额。但随着PD1/VEGF双抗的出现，更多临床试验已证明其是足以与K药相抗衡的品类。康方生物的依沃西在III期临床PD-L1+晚期NSCLC适应症中头对头击败K药，PFS接近翻倍（5.8m vs11.1m）。其合作伙伴Summit也在同步开展全球注册临床。三生的SSGJ-707紧随其后，在25年5月完成对辉瑞的授权合作，凭借12.5亿美元的首付款刷新中国对外BD金额纪录。目前国内的PD-L1/VEGF双抗出海后劲十足，华海制药、君实生物、神州细胞和荣昌生物等企业的成熟产品仍然尚未BD，且还有大量在研管线推进中。而康方生物和三生制药则进入商业化兑现期，PD1/VEGF双抗未来有望复刻PD-(L)1抑制剂的商业成功。 　　国产首个！正大天晴「重组人凝血因子VIIa」获批上市；正大天晴HER2双抗首次开启III期临床：7月3日，国家药品监督管理局（NMPA）官网显示，正大天晴的注射用重组人凝血因子VIIa（TQG203）已获批上市，适应症为抑制物阳性先天性血友病A或B患者以及某些特定类型罕见出血性疾病患者群体出血的治疗和外科手术或有创操作出血的防治。7月4日，药物临床试验登记与信息公示平台显示，正大天晴启动了一项评估TQB2930联合研究者选择的化疗对比曲妥珠单抗联合研究者选择的化疗治疗HER2阳性晚期乳腺癌的随机、开放、平行对照、多中心III期临床研究。这是该药开启的第一个III期临床研究。 　　具体配置建议：看好的子行业排序分别为：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等。具体标的选择思路：从PD1/VEGF双抗角度，建议关注：神州细胞、华海药业、荣昌生物、君实生物等。从成长性角度，建议关注博瑞医药、信达生物、联邦制药、百济神州、恒瑞医药、泽璟制药、三生制药、百利天恒、康方生物、科伦博泰、迪哲医药、海思科等。从上游科研服务角度，建议关注百普赛斯、皓元医药、金斯瑞生物、奥浦迈等。从低估值角度，重点推荐佐力药业、东阿阿胶、昆药集团、华润三九、方盛制药等。从高股息角度：关注江中药业、羚锐制药、云南白药、济川药业、葵花药业等。从左侧角度，关注诺泰生物、普洛药业、奥锐特、药明康德、联影医疗等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　投资要点 　　事件：根据百川盈孚，2025年7月3日，光引发剂主流品种907牌号参考出厂价88元/公斤、184牌号参考出厂价45元/公斤、TPO牌号参考出厂价83元/公斤，较今年年初价格分别上涨28%、32%、11%。 　　供给端：光引发剂主要国内生产厂商停产，行业多年盈利承压，或推动行业内企业协同发展。 　　1）竞争格局：我国是光引发剂主要生产国，主要光引发剂产品均集中在我国生产。光引发剂种类繁多，主流品种为907、TPO、184、1173、DETX、ITX等，可以根据特定需求进行复配使用。据观研天下以及各公司年报，2024年我国光引发剂国内产能情况为：久日新材（2.3万吨，在建0.3万吨）、强力新材（1.7万吨，在建0.6万吨）、沃凯珑（1.3万吨）、IGM（1.2万吨）、扬帆新材（0.8万吨）、固润科技（0.5万吨）。 　　2）供给端的变化：①宁夏沃凯珑多次出现安全、环保问题，被列为失信被执行人，处于停产状态。2025年4月，宁夏一帆生物发生爆炸，所在园区加大整改力度，沃凯珑后续或难复产。②2025年6月9日，扬帆新材全资子公司江西扬帆109车间发生一起火灾事故，而后被责令停产整顿。 　　需求端：光引发剂是光固化的核心原材料，新兴领域发展推动光引发剂需求增长。 　　1）光引发剂基本情况：光引发剂是光固化材料（主要包括UV涂料、UV油墨、UV胶粘剂等）的核心原材料，没有光引发剂，UV涂料等就无法固化。光引发剂使用量在光固化材料中占比为3%-5%，但由于光引发剂价格相对昂贵，其成本一般占到光固化产品整体成本的10%-15%。光固化的原理：光引发剂在光（紫外光或可见光）的照射下，吸收特定波长的光子，产生自由基或阳离子，引发单体和低聚物发生聚合和交联反应，在极短的时间里生成网状结构的高分子聚合物，进而实现固化。光固化材料具备环保、高效、节能、适应性广等优良特性，是传统溶剂型涂料、油墨、胶粘剂的重要替代产品，也是国家减少VOCs排放、治理大气污染的重要手段和措施。 　　2）光固化材料下游应用广泛：①传统领域铸就需求基本盘：木器涂装、塑料制品涂装、装饰建材涂装、包装印刷等。②新兴领域打开需求空间：汽车部件、电器/电子产品涂装、PCB线路板、光纤制造、3D打印等。随着智能设备和高性能计算需求的增加，PCB作为基础元件，其市场需求有望快速增加，进而拉动上游制造端光引发剂的需求。 　　相关标的：久日新材、扬帆新材、强力新材、固润科技。 　　风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期。

　　事件简介　　 　　北京时间7月2日晚间消息，美国总统特朗普在社交媒体上宣布，已与越南达成贸易协议。特朗普表示，在经历数周密集外交后，他已与越南达成贸易协议。特朗普称，根据协议，越南所有出口至美国的商品将被征收20%的关税，而任何转运货物将被征收40%的关税。目前，美国尚未公布适用40%关税的具体商品清单。目前，尚不清楚该协议是否已最终达成，或者越南是否同意特朗普宣布的内容。最近几个月来，特朗普及其政府一直声称各国正排队与美国达成贸易协议。然而，在7月9日为期90天的所谓“对等关税”暂停期结束、最高50%的关税可能生效之前，各方几乎都保持沉默。恢复这些历史性关税可能会动摇金融市场和企业的计划。如果特朗普4月份宣布的关税保持不变，那么对越南输美商品的关税将至少升至46%。对越南商品的关税是他宣布的最高关税之一。 　　行业分析 　　东南亚为美国轮胎的主要进口地区，虽然存在关税风险但短期美国本土产能难以实现补充供应。根据隆众资讯数据，美国轮胎进口的主要来源国是泰国、墨西哥、加拿大、日本、越南，另外柬埔寨随着新建产能的逐步投放，出口美国轮胎数量呈现大幅增涨态势。2024年泰国出口美国乘用车轮胎4200余万条，占美国进口总量的25%左右；越南出口美国乘用车轮胎1550余万条，占美国进口总量的9%左右。卡客车轮胎方面，2024年泰国出口美国卡客车轮胎1600余万条，占美国进口总量的27%左右；越南出口美国卡客车轮胎880余万条，占美国进口总量的15%左右。考虑到美国本土产能供应弹性有限且新增产能周期长，若东南亚地区被普征关税那么企业大部分也可通过终端涨价实现传导。东南亚仍为国内轮胎企业出海首选，头部胎企开启第二轮出海实现全球化布局。美国自2014年开始陆续对我国乘用车和轻型货车轮胎、卡车和公共汽车轮胎、非公路轮胎发起双反调查，国内轮胎企业通过出海建厂应对政策变化，距离较近且橡胶产能丰富的东南亚成为了首选。随着泰国、越南等地新建轮胎产能逐渐落地，对美国的轮胎出口量也开始快速增长，2020年美国双反政策覆盖面也扩大到了泰国和越南等地，尽管今年4月开始美国关税的阴影也笼罩了东南亚地区，但是考虑到原料配套和成本优势东南亚依然是轮胎企业出海的首站。在新一轮出海浪潮下，已经完成东南亚基地布局的头部胎企开始放眼全球，出海布局也呈现出更加多样化的特点，例如：中策橡胶和赛轮轮胎都选择了布局印尼和墨西哥这两个地区；玲珑轮胎的塞尔维亚基地也在持续爬坡放量；森麒麟的摩洛哥基地也进入爬坡阶段，欧洲工厂也在持续推进中。随着头部胎企第二轮出海布局快速推进，完善全球化布局的同时也将迎来新一轮业绩增长。 　　投资建议 　　考虑到全球各地未来贸易政策的变化有不确定性，实现海外多基地布局的企业经营更具稳定性，并且随着未来海外基地产能顺利放量后将推动公司实现业绩增长和市占率提升。建议关注：①赛轮轮胎：作为国内龙头胎企拥有越南、柬埔寨、印尼和墨西哥四大海外基地，全球化布局持续完善的同时推进品牌建设；②森麒麟：拥有泰国和摩洛哥两大海外基地，同时继续推进欧洲工厂项目；③玲珑轮胎：作为国内龙头胎企配套业务持续领先，拥有泰国和塞尔维亚两大海外基地；④通用股份：实现了泰国和柬埔寨双基地布局，随着海外产能放量业绩步入高速增长期。 　　风险提示 　　关税政策频繁变动、原料价格大幅波动、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动、国内企业海外建厂导致竞争加剧

　　报告摘要 　　中药市场快速增长，新品兑现蓄满成长动能。在政策指引下，中药行业供给端、支付端、需求端利好措施不断，涵盖中药注册、审评审批、 　　质量控制、医保支付、中医药文化弘扬等方面，全方位促进中药行业的繁荣与发展。我国是世界上中药材资源最丰富、产量最大的国家之 　　一，市场需求量持续稳定上升。2022年我国中药材市场成交额达2085亿元，同比增长8.8%，预计2024年将达2357亿元。中游产成品市场规模约8000亿元，中成药占主要地位，中药饮片规模增速更快。 　　根据药融云数据库，2016-2023年，我国中药申请临床试验与获批临床试验数量呈上升的趋势。《基层中医药服务能力提升工程“十四五”行动计划》对中医药基层渗透率提出要求，正值十四五收官之年，中医药基层渗透率有望快速提升。 　　云南为中药材主要供应地。云南是全国中药资源最丰富的地区，中药材种植面积居全国第一。2023年云南中药材综合产值达1650亿元。全国药用生物资源12000余种，云南省占比51%；全国常规种植中药材品种中，48%的品种在云南省种植；全国大宗药材品种，云南省占比25%；“十大云药”占据全国主要份额。 　　全方位发力，云南中药材产业正值高质量发展。（1）打造“云药追溯”平台。将种植、加工、存储、销售全过程闭环溯源，通过编码技 　　术实现了正向追溯和反向追溯。（2）研发平台建设赋能中药材发展。云南省是第一批国家中药现代化科技产业基地省，且拥有许多中药 　　材科技创新平台。创新加持下，成果逐步落地，如云南白药集团研发的白药气雾剂、白药牙膏、白药胶囊等产品，销售收入超亿元；中国科学院昆明植物研究所成功驯化野生独蒜兰，实现每年1500万株种苗的生产能力，2023年云南独蒜兰产值达到4亿元；民族药研制品种数位居全国各省份之首。（3）云南省各州市持续出台政策鼓励中药材产业发展。（4）高质量发展成果陆续兑现。全国5000多个品种的中成药内，70%以上使用云南中药材；产业链建设有望带动“云药出海”。产品认证逐步完善，有机产品、绿色食品、驰名商标等认证快速推进。企业品牌建设效果显著，形成了“白药”、“昆药”等龙头企业品牌；培育打造了“腾药牌”、“一心堂”、“万绿”、“维和”、“赛灵”等知名企业品牌；做精做优了“傣药”、“彝药”、“藏药”等民族药品牌。 　　相关“链主”企业——云南白药：四大业务板块稳健发展，战略布局创新中药和核药；昆药集团：聚焦银发健康领域，创新成果持续兑现 　　风险提示：集采带来中药材售价降低的风险，中药材供需波动的风险，中药材种植研发不及预期的风险。