投资摘要： 　　我国化工行业景气有望底部回暖，行业供需格局预期改善。2024年化工品价格指数小幅震荡下行，能源等成本高企，化工行业仍处于低景气阶段，但从供给、需求、库存角度看，行业已出现积极变化。具体来说，供给端化工行业投资增速已经开始放缓，部分产品产能投放趋于尾声，行业新增产能投放对于市场供应端的冲击或有所减轻；需求端国内制造业、产品出口等内外需情况均有所好转，化工品需求存在边际改善的预期；库存端去库存周期结束，2024年下半年出现小幅补库。综合来看，在行业供需格局预期改善的背景下，我国化工行业景气有底部回暖的迹象。 　　展望2025年，伴随着供应端改善、需求端复苏的预期，化工行业景气度有望边际回暖。我们认为部分细分领域存在较好的投资机会。因此，我们建议重点关注以下三大投资方向： 　　（1）供需格局有望改善的子行业。结合前述我们对于国内化工供给和需求格局的分析，我们认为，从供给端来看，受到行业竞争加剧、市场价格下行、投资回报率降低等因素的影响，国内化工行业固定资产投资增速有所放缓，部分产品产能投放趋于尾声。此外，国家节能降碳政策的要求驱动相关高耗能行业落后产能逐步淘汰改造。叠加海外老旧化工品产能退出力度加大；从需求端来看，国内制造业需求和出口需求均已有明显改善，目前国内宏观经济政策持续发力，整体需求端有望持续改善；此外，大规模设备更新、消费品以旧换新等具体政策，也有助于拉动汽车、家电产业链相关化工品的需求。因此我们认为国内部分化工子行业的供需格局有改善趋势，我们看好钛白粉、添加剂（氨基酸和维生素）、化纤、制冷剂等子行业的供需格局有望逐步好转。 　　（2）资本开支扩张和研发驱动成长的龙头企业。经历供给侧改革之后，国内化工行业的集中度已经有了较大的提升。未来，受到环保、安全、能耗等政策限制，化工行业资本开支向龙头集聚，投资方向主要是聚焦原有产品产能扩张、围绕产业链向下游高附加值产品延伸、或通过研发驱动向更多高壁垒的精细化学品和新材料领域拓展，一批优质的国内龙头公司市场份额有望继续增加。资本开支方面，2024年前3季度化工行业上市公司资本开支仍由“三桶油”、万华化学和几家民营大炼化企业为主导，资本开支在百亿元以上的上市公司包括“三桶油”万华化学、荣盛石化、恒力石化、东方盛虹等；研发费用方面，除“三桶油”外，2024年前3季度化工行业上市公司研发费用较高的上市公司包括荣盛石化、万华化学、金发科技、桐昆股份等。 　　（3）部分新材料需求增加，国产替代持续推进。部分新兴产业发展拉动相关化工新材料的需求。5G、新型显示、生物医疗、自动控制等终端应用逐步进入规模化发展，催生了各类配套材料的发展机遇。我国在本土企业的不断发展与追赶中，将持续推进高端材料的国产替代。以电子化工材料、陶瓷材料为代表的高端化工新材料市场需求有望增加，同时也处于国产替代机遇期。 　　投资策略：我们认为2025年国内化工行业供需格局有改善预期、行业景气度有望边际回暖。不论是从价格周期角度、还是行业竞争格局边际变化的角度来看，我们认为部分细分领域存在较好的投资机会。我们建议重点关注：①供需格局有望改善的子行业；②资本开支扩张和研发驱动成长的龙头企业；③受益于需求增加、或国产替代持续推进的部分高端化工新材料。投资标的方面，我们推荐龙佰集团、华鲁恒升、扬农化工、新和成、国瓷材料。 　　风险提示：化工品需求不及预期；成本端大宗能源价格大幅上涨；产品价格大幅下滑；贸易摩擦导致出口大幅下滑；供给端行业新增产能投放超出预期。

　　行业核心观点： 　　受政策冲击和消费低迷等影响，药店行业整体增速放缓，短期承压。医药改革、基本医疗保险、医保个账和门诊统筹等医药改革长期有利于提高行业集中度和连锁化率。依然看好在老龄化和处方外流趋势下，专业服务能力强且合规经营、聚焦满足消费者健康需求的大型连锁医药零售企业。 　　投资要点： 　　强监管、处方外流趋势下，大型连锁迎来新机遇 　　处方外流是长期趋势，定点零售药店纳入门诊统筹管理加速处方外流。目前国内处方药院外市场占比较低，相比日美仍旧有较大增长空间。不同地区药店门诊统筹进展不一，大型连锁药店门诊统筹受益有待释放； 　　院外市场是日常用药、家庭备药重要购药场景，在人口老龄化趋势下，叠加中老年人群特别是慢病人群，更多依赖医保统筹，药店纳入门诊统筹后，药店有望在承接慢病用药需求上承担重要角色，院外市场有望持续扩容； 　　大型连锁药店布局双通道、DTP药房、门诊统筹资质落地，积极承接处方外流，有望进一步提升客流。在监管趋严、价格透明度提高的趋势下，合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将进一步凸显优势。全国龙头医药连锁药店拥有较强的议价能力、丰富的产品矩阵、数字化赋能的合规管理等经营优势，能在“市场整合期”中进一步提高市场占有率，市场集中度和连锁率有望持续提升。 　　通过对上市药店主要财务数据和经营情况对比发现， 　　上市药店收入规模和门店数量整体呈正比，收入增长情况和门店扩张速度基本一致。近几年上市药店收入规模领先且增速较高的是益丰药房和大参林； 　　整体看，门店规模、收入规模较大的药店毛利率水平领先，体现出药店行业的规模效应。销售毛利率水平行业领先且近两年呈增长趋势的药店有益丰药房和老百姓； 　　在市场和政策因素导致行业增长放缓的背景下，多数连锁药店开始放缓门店扩张速度，聚焦存量门店发展和控费提效。三项费用率合计水平近几年呈降低趋势的只有大参林。近几年药店拓展门店投入前期相关费用的增长对公司短期内业绩造成负面影响。从2024年前三季度利润水平看，在行业收入下滑和刚性费用影响利润水平背景下，益丰药房和华人健康利润具韧性； 　　药店日均坪效水平受新增门店影响，新增门店处于培育期会拉低整体坪效水平。另外，一般省会城市、旗舰店等坪效水平更高。整体看，近几年上市药店日均坪效水平从高到低依次为大参林、漱玉平民、益丰药房、老百姓、华人健康、健之佳和一心堂； 　　与药店经营对应的运营效率指标主要有应付账款周转天数、库存周转天数、应收账款周转天数。从各上市药店近几年数据看，只有大参林存货周转天数呈缩短趋势，多数公司应收账款周转天数和应付账款周转天数呈增长趋势。 　　投资建议 　　随着我国已步入深度老龄化阶段，人口结构发展拐点到来，健康需求将进一步提升。在新一轮医药改革的推动下，医药分家持续深化，加速医院处方外流，加快零售药店业态升级分化。带量采购品种范围不断扩大，加速更多品种转战院外；门诊共济给纳入门诊统筹的药店带来机会，有望承接更多医院处方和客流；医药电商的快速发展，带来更多线上渠道的市场机会，将加速提升行业集中度和连锁化率。对满足消费者健康需求、专业服务能力强、供应链优势明显、合规经营的医药企业长期利好趋势不变。建议关注专业服务能力强且合规经营、聚焦满足消费者健康需求的大型连锁医药零售企业。 　　风险因素：个账改革等政策对药品零售行业影响超预期风险、处方外流等政策落地不达预期风险等

　　迎来需求增长、原材料供应增多的双向推动，建议关注国内拥有较大生物柴油产能的上市公司：卓越新能、嘉澳环保、海新能科、朗坤环境。 　　新疆煤化工引领设备投资新需求：随着我国油气对外依存度提升和中东部产煤省煤炭产量逐步下滑，新疆在我国能源供应体系中的重要性不断提升，新疆煤化工迎来发展新机遇。根据不完全统计，拟在建新疆煤化工项目投资已超过6000亿元。建议关注中国化学、东华科技、三维化学。 　　粮食安全重要性不断提高，化肥农药需求刚性：抓紧抓好粮食和重要农产品稳产保供，是近年中央一号文件的核心主题之一。农药领域建议关注有增产提效的国光股份，创制药先达股份；化肥领域建议关注格局改善的复合肥行业龙头新洋丰和史丹利。 　　新质生产力新材料龙头值得重点布局：随着下游对关键新材料国产替代需求不断提升，优质的平台型新材料公司将迎来快速发展机遇，我们认为有技术实力有产业支持的平台型新材料公司将迎来多点开花的局面。建议关注高端树脂龙头圣泉集团、无机材料龙头国瓷材料、吸附分离龙头蓝晓科技、合成生物学龙头华恒生物。 　　高景气行业仍是稀缺资源：化工行业整体开工率仍然不高，其中有相对供给约束的高景气赛道仍然值得重点关注。磷矿石投产主要集中在2026年，我们认为2025年行业仍然保持供需紧平衡。2025年二代制冷剂配额将进一步削减，三代制冷剂配额略有增加后行业仍然处于供需有序的局面。 　　风险提示：相关政策力度、落地不及预期、原材料价格持续上涨、下游消费需求不达预期、测算误差等风险

　　报告要点： 　　糖尿病患者数量庞大，用药市场空间广阔 　　2021年全球成年糖尿病患者已经达到了5.37亿，中国成年糖尿病患者已经达到约1.41亿人，庞大的患者基数为糖尿病用药奠定坚实的市场基础。根据YH Research数据，2023年全球糖尿病用药市场规模达到了974亿美元，预计2029年将达到1844亿美元，复合增长率超过10%。2023年我国糖尿病用药市场规模达到了751亿元。胰岛素是糖尿病治疗的最后一道防线，有悠久的发展历史，在糖尿病治疗药物中占据重要地位。 　　我国胰岛素渗透率较低，具有较大提升空间 　　近年来，我国糖尿病患病率呈逐渐攀升趋势，从而带动我国糖尿病用药市场快速增长，同时，胰岛素市场增长也相对较快，虽然2022年开始受集采等因素影响市场规模有所下降，2023年中国胰岛素市场规模为193亿元，2024年中国胰岛素市场有望迎来恢复，规模预计将达到223亿元。中国有1000万左右糖尿病患者使用胰岛素，糖尿病患者总数约为1.4亿人，渗透率约为7%。美国糖尿病患者胰岛素使用的渗透率超过了20%，相比之下，我国仍有较大提升空间。 　　三代胰岛素占比持续提升，带量采购加速进口取代 　　目前我国已经针对胰岛素进行两次国家层面带量采购，从而带动三代胰岛素销售量占比的快速提升，预计未来仍将持续提升。同时，集采前我国胰岛素市场三代胰岛素主要由海外企业占据，集采加速了进口取代，甘李药业和通化东宝等企业的三代胰岛素份额快速提升，未来仍有较大提升空间。 　　胰岛素出海持续加速，进军欧美打开成长新空间 　　2023年全球胰岛素市场规模在211亿美元，且主要集中在美国和欧洲市场，胰岛素主要生产企业数量也相对较少，市场集中度高，竞争格局好。2023年开始，美国胰岛素价格大幅下降，但仍远高于高内市场价格，整体来看，出海成为我国胰岛素企业发展的必经之路。目前甘李药业和通化东宝均已经将三代胰岛素在欧洲和美国申报注册，同时在新兴国家市场也在稳步推进，海外市场有望成为我国胰岛素企业的新增长点。 　　投资建议和重点公司 　　目前胰岛素集采已经在全国范围内铺开，对于相关企业业绩的影响也已经逐步接近尾声，未来随着三代胰岛素的逐步放量，业绩有望逐步恢复增长，建议关注甘李药业、通化东宝和联邦制药等我国胰岛素领军企业。 　　风险提示 　　行业竞争加剧风险，产品降价风险，研发不及预期风险。

　　报告摘要 　　投资要点: 　　本期(12.08-12.22)上证指数收于3368.07,下跌1.06%;沪深300指数收于3927.74,下跌1.14%;中小100指数收于6502.26,下跌0.99%;本期申万医药行业指数收于7535.20,下跌3.04%,在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第22位。其中,中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为0.06%、0.31%、-4.02%、-3.83%、-3.57%、-4.63%、-3.71%。重要资讯: 　　国家医保局明确明年工作重点 　　12月14日,全国医保工作会议提出,在坚持基本医保“保基本”的前提下,将更多新药好药纳入医保目录,真支持创新、支持真创新。探索创新药的多元支付机制,支持引导普惠型商业健康保险及时将创新药品纳入报销范围,研究探索形成丙类药品目录,并逐步扩大至其他符合条件的商业健康保险。丙类药品目录的设立,旨在填补现有医保药品目录中甲类和乙类药品之外的空白,探索商保与基本医保同步结算,打破DRG限制,让中高端参保人群享受更好医疗服务。 　　我国医保药品目录中的药品分为“甲类”和“乙类”,甲类药品是临床治疗必需、使用广泛、疗效好、同类药品中价格低的药品,全额纳入报销范围;乙类药品是可供临床治疗选择使用、疗效好、同类药品中比甲类药品价格高的药品,部分纳入报销范围。 　　而丙类是医保目录外药品一般包括:保健品类、高档药、新研制的药、抗癌进口药等,需全额自费,是医保“甲类”和“乙类”目录之外,一个适合于商业保险使用的药品目录。近年来,商业保险行业也曾经尝试制定商保药品目录,但由于种种原因没有成形。 　　股市有风险入市需谨慎AVIC 　　国家药监局:全面深化监管改革,着力打造具有全球竞争力的医药创新生态 　　据国家药监局网站,12月20日,第十四届中国医疗器械监督管理国际会议在武汉开幕。国家药监局副局长徐景和指出,近年来,国家药监局全面推进医疗器械监管法治建设和监管科学研究应用,全面深化审评审批制度改革,全面加强产品全生命周期质量监管,全面强化监管体系和能力建设,医疗器械质量安全形势稳中向好。下一步,国家药监局将深入贯彻落实党的二十届三中全会和中央经济工作会议精神,统筹高水平安全和高质量发展,全面深化监管改革,着力打造具有全球竞争力的医药创新生态,促进医疗器械产业创新高质量发展,更好地保护和促进全球公众健康。 　　GSK重磅免疫联合疗法达3期试验主要终点 　　12月21日,GSK宣布FIRST-ENGOT-OV44X临床3期试验的主要结果,该试验评估PARP抑制剂Zejula(niraparib)和其PD-1抑制剂Jemperli(dostarlimab)用于一线治疗晚期卵巢癌的疗效与安全性。分析显示,试验达成主要终点无进展生存期(PFS),结果显示在标准护理方案卡铂-紫杉醇化疗和niraparib维持治疗基础上添加dostarlimab,无论是否联合贝伐珠单抗(bevacizumab),都表现出具有统计学意义的显著差异。 　　FIRST-ENGOT-OV44是一项国际性、双盲、随机的3期试验。该试验旨在评估在标准护理(SOC)铂类化疗和niraparib维持治疗基础上,无论是否联合贝伐珠单抗,添加dostarlimab作为III期或IV期非黏液性上皮性卵巢癌一线治疗的疗效与安全性。 　　分析显示,试验达成主要终点PFS但关键次要终点总生存期(OS)未达到统计学显著性。进一步的分析正在进行中,相关数据将提交给卫生监管机构并在即将召开的科学会议上公布。试验的安全性和耐受性结果总体上与各单一药物已知的安全性特征一致。 　　核心观点: 　　2024年12月12日,第十轮国家组织药品集中带量采购拟中选结果公布。本次集采有62种药品采购成功,覆盖高血压、糖尿病、肿瘤、心脑血管疾病、感染、精神疾病等领域,234家企业的385个产品获得拟中选资格。价格上,此次集采总体价格降幅达到74.5%,其中抗感染药物平均价格降幅最大,达到84.27%,血液和造血系统药物平均价格降幅最小,为59.73%。对比历年集采降价情况,第十批集采降幅更大,体现出当前仿制药市场已呈现出完全竞争状态。 　　AVIC 　　从竞争情况来看,此次集采由于与第九批集采间隔时间较长,仿制品种竞争更为激烈,满足7家及以上的品种较多。从给药途径看,本次国采中注射剂参与较多。第十批国采纳入的注射剂有37个,占比为60%,创历史新高。另外,降价超过90%的12个品规均为注射剂。注射剂高度依赖院内市场,成为企业必争之地,因此竞争也更加激烈。第十轮集采涉及到市场规模超过10亿元的大品种有15个,集采采购周期为3年。 　　此外,本次集采呈现出稳预期、稳供应、促改革的特点。1)稳预期,全国医疗机构每年采购需求量达90亿片(支),以“带量”方式稳定了未来三年企业的产能和供应链预期。2)稳供应,平均每个药品有6家以上企业中标,促进供应更加稳定多元。积极推动急抢救药、短缺药的保供稳价,在通过“带量”明确企业供应预期的同时,实行每个省份“一家企业主供、两家企业备供”的供应方式,提升临床供应韧性。3)促改革,中标企业无需要过度投入营销费用,即可将药品直接售达全国医疗机构,进一步优化流通环节、净化行业生态,助推全国统一大市场建设。 　　2018年以来,国家医保局已会同有关部门组织开展10批国家组织药品集采,累计成功采购435种药品。医保资金腾笼换鸟的趋势不变。这一趋势进一步验证了“转型创新”为企业未来的必经之路。我们认为,随着随着化药带量采购进入常态化阶段,仿制药的完全竞争局面有助于推动企业进一步创新转型,创新转型升级是企业必然选择,未来具有临床价值的创新药市场占有率会进一步提升,建议关注恒瑞医药、复星医药、科伦药业、信立泰等。 　　2024年12月19日,第五批国家高值耗材集采在天津开标产生中选结果,纳入人工耳蜗、外周血管支架两类产品。本次集采共有24家企业参与,其中23家企业的产品拟中选,企业中选率达到了96%,产品中选率超过90%。此次集采外资企业积极参与,在所有4个组别(人工耳蜗及3个外周血管支架组)中,头部外资企业均以第一名中选。 　　人工耳蜗类耗材方面,本次集采需求量共1.1万套,5家企业中选,包括奥地利美迪乐医疗、美国领先仿生、澳大利亚科利耳等外资企业,以及上海力声特、浙江诺尔康等内资企业。外周血管支架类耗材方面,本次集采需求量共25.8万个,18家企业中选,包括美国康蒂思、柯惠、雅培、波士顿科学,德国百多力等全球知名外资企业,以及上海美创医疗、归创通桥等内资企业,产品供应丰富多元。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年12月23日，医药板块涨跌幅-1.95%，跑输沪深300指数2.10pct，涨跌幅居申万31个子行业第16名。各医药子行业中，血液制品(-0.63%)、医疗设备(-0.67%)、医疗研发外包（-1.18%）表现居前，线下药店（-3.87%)、医院(-3.30%)、体外诊断（-2.46%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为普利制药(+14.69%)、双鹭药业(+10.07%)、亨迪药业(+5.14%)；跌幅榜前3位为悦康药业（-14.46%）、爱朋医疗(-13.27%)、睿昂基因（-10.87%)。 　　行业要闻： 　　12月23日，中国国家药监局（NMPA）官网公示，罗氏（Roche）申报的莫妥珠单抗注射液（Mosunetuzumab）上市申请已获得批准，适应症为用于治疗既往接受过至少两种系统性治疗的复发或难治性滤泡性淋巴瘤（FL）成人患者。该药是一款CD20/CD3T细胞衔接双特异性抗体，可以引导患者体内的T细胞迁移到目标B细胞附近，并且释放细胞毒性的蛋白消灭B细胞。 　　（来源：NMPA，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局正式批准签发的《药物临床试验批准通知书》，公司自主研发的创新生物药四特异性抗体GNC-038的药物临床试验获得批准，适应症为系统性红斑狼疮、类风湿关节炎。 　　一品红（300723）：公司发布公告，子公司一品红制药自主研发的创新药物APH01727片的临床试验获得美国FDA批准，该药是公司自主研发的口服小分子GLP-1R激动剂，拟用于2型糖尿病的治疗。 　　海尔生物（688139）：公司发布公告，公司筹划通过发行A股股票方式换股吸收合并上海莱士，本次交易正处于筹划阶段，具体交易方案以及能否实施尚存在不确定性。 　　汇宇制药（688553）：公司发布公告，公司产品注射用环磷酰胺新药简略申请（ANDA）获得美国FDA批准，该药是一种肿瘤药，主要用于治疗慢性淋巴细胞白血病（CLL）、急性淋巴细胞白血病（ALL）等。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　2024年互联网医疗用户规模预计将达到4.75亿人，《“数据要素X”三年行动计划（202-202降）》政策中强调了医疗健康数据的重要性，并为医疗数据交易提供政策支持和行动指南，推动数据要素价值的释放。 　　数字医疗软件企业获得融资难度加大，面临估值、融资、盈利三大挑战。尽管如此，医疗数据中仅有很少一部分被开发和使用，表明数字医疗的潜在价值远未被挖掘，市场潜力巨大。 　　数据交易所挂牌的数据类型覆盖了医疗、医药以及商业保险等多个维度。医疗数据产品包括从基础的医疗信息到复杂的临床研究数据等关键信息。这些数据产品的价格和交易模式反映了数据在不同应用场景下的价值和需求。 　　数字化赋能医疗服务通过智能化工具和平台优化诊疗流程，提升患者体验，同时提高医疗服务效率和质量。这种转型催生了新的医疗服务模式和商业模式，推动医疗行业向智能化、精准化和高效化转型。

中心思想 可持续航空燃料：航空减排的关键路径与万亿市场机遇 本报告深入分析了可持续航空燃料（SAF）在全球航空业减排中的核心地位、巨大的市场潜力及其产业发展趋势。面对全球气候变化的严峻挑战，SAF作为一种高效的航空减排手段，其全生命周期二氧化碳排放量最高可降低85%，被国际航空运输协会（IATA）预测为2050年航空业净零排放贡献的65%。报告指出，SAF产业正处于加速发展的起点，政策驱动是其确定性增长的关键因素，特别是2025年欧盟强制加注和2027年国际航空业碳抵消与削减机制（CORSIA）全面强制推广，将成为两大重要的需求拐点。预计到2050年，SAF的潜在市场空间将高达7520亿美元。在供给侧，虽然HEFA（酯类和脂肪酸类加氢工艺）是当前主流且技术成熟的生产路线，但海外产能的不确定性以及新建项目取消等因素可能导致供给偏紧。同时，国内SAF产能建设稳步推进，且受益于出口政策的相对宽松。报告强调，SAF的盈利能力受供需格局和收率改善双重影响，原料成本的优化（如UCO出口退税取消）将进一步提升其盈利中枢。 政策驱动下的市场爆发与盈利能力分析 报告核心观点在于，全球SAF市场即将迎来由政策强制推动的爆发式增长。欧盟、英国等国家已明确强制掺混比例，中国等国也正积极出台支持政策，共同构建SAF需求的确定性增长曲线。从市场规模来看，2025年全球SAF消费量有望达到208-415万吨，市场空间约65.44亿美元；2027年将进一步攀升至338-854万吨，市场空间约125.23亿美元。长期来看，2050年3.58亿吨的消费量将对应7520亿美元的巨大市场。在盈利能力方面，报告通过模型测算，在当前SAF售价与原材料价格水平下，不考虑副产品销售的单吨税后盈利可达2151元。收率是影响成本和盈利的核心变量，收率越高，原材料成本和单吨折旧摊销费用越低，规模优势越显著。此外，中国取消UCO出口退税政策，有望降低国内UCO价格，进一步增厚SAF生产企业的利润空间。报告建议关注具备SAF生产技术储备、HVO产能布局以及餐厨废油回收能力的企业，以把握这一万亿级市场的投资机遇。 主要内容 SAF：航空减排的战略选择与技术路径 航空减排的紧迫性与SAF的核心价值 全球气候变化背景下，净零排放已成为140多个国家的共识，但当前减排力度与目标仍有差距。交通领域是全球温室气体排放的第四大来源，占总排放的14.7%，其中航空业是第二大交通排放源，占全球总排放的1.8%，约合10.6亿吨二氧化碳当量。随着航空业发展，其排放量占比预计将持续增大。与陆路交通可通过电动或氢能源直接减排不同，航空业对燃料能量密度要求高，电动或氢能飞机技术尚不成熟，难以满足长途航线需求。因此，SAF凭借其高能量密度、灵活制备方式以及与现有航空动力系统的高度兼容性，成为当前全球航空业减碳的最佳手段。SAF是二代烃基生物柴油（HVO）生产过程中伴生的凝点更低的烷烃液体燃料，与传统石油航煤相比，其全生命周期的二氧化碳排放量最高可降低85%。国际航空运输协会（IATA）预测，到2050年，65%的航空业净零排放贡献将来自SAF，这为SAF打开了庞大的潜在市场空间。 主流生产工艺：HEFA的优势与发展现状 SAF的生产工艺主要分为四大类：酯类和脂肪酸类加氢工艺（HEFA）、醇喷合成工艺（AtJ）、费托合成工艺（FT）和电转液工艺（PtL）。截至2024年7月，美国ASTM体系已批准11种SAF合成技术路线。其中，HEFA是综合竞争力最强的成熟生产路线，可使用工业级混合油（UCO）、棕榈酸化油（POME）等废弃油脂作为原料，通过预处理、加氢脱氧、异构降凝等流程生产SAF。目前，全球绝大部分SAF的生产均采用HEFA技术，如芬兰Neste、法国Total Energy等。在中国，中石化镇海炼化、张家港易高环保、河南君恒生物实业等现有SAF供应商也均采用HEFA路线，这符合国家“不与人争粮，不与粮争地”的生物质能源发展导向。IATA预测，未来五年内生产的SAF中，约80%可能来自HEFA，表明其在中短期内仍将是主要的SAF生产路线。相比之下，AtJ和FT法多处于中试阶段，而PtL法虽然理论上减排效果最高（99-100%），但因碳捕集成本昂贵，尚处于发展初期，距离商业化应用较远。 政策驱动下的SAF市场爆发与盈利能力分析 全球政策加码与SAF需求拐点 SAF产业的政策驱动属性显著，全球多国已密集发布相关支持政策。欧盟、英国、挪威、瑞典、印度等国已明确设定SAF的强制掺混比例路线，其中欧盟和英国的强制掺混比例将于2025年正式落地。例如，欧盟规划2025年机场SAF掺混比例至少为2%，2030年为6%，2050年达到70%。美国、中国、马来西亚等国则以推荐性掺混比例或补贴政策为主。中国近期SAF利好政策密度显著提升，例如《“十四五”民航绿色发展专项规划》提出力争2025年当年SAF消费量达到2万吨以上，“十四五”期间累计达到5万吨。预计2025年作为“十四五”收官之年，将有更多支持性政策出台，助力SAF商业化应用突破。 SAF市场即将迎来两大需求拐点： 2025年欧盟强制加注元年： 欧盟将由推荐加注转向强制加注，首次掺混比例为2%。假设2025年欧盟航空燃料消费量恢复至2019年疫情前的6854万吨，则当年欧盟SAF消费量有望达137万吨，同比大幅增加约76万吨。根据IEA测算，届时全球消费量有望达到208-415万吨。按当前约2100.69美元/吨的SAF价格计，2025年全球SAF市场空间有望达到65.44亿美元。 2027年CORSIA全面强制推广： 国际民航组织（ICAO）的“国际航空业碳抵消与削减机制（CORSIA）”将于2027年进入第二正式阶段，届时所有193个成员国将强制承担碳抵消责任。这将是全球SAF强制应用从地域性转向全球性的重要加速拐点。预计2027年全球SAF消费量有望达338-854万吨，取中间值596万吨，对应市场空间约125.23亿美元。远期来看，IATA预计2050年SAF消费量将需要达到3.58亿吨以满足净零排放要求，按当前价格计，对应潜在SAF市场空间为7520亿美元。 供需格局、成本结构与盈利能力展望 SAF的价格核心在于供需格局，成本核心来自收率提升。 价格方面： 据钢联数据，SAF（FOB欧洲）价格从11月初的1889美元/吨快速上涨至12月近2100美元/吨的均价，而同期原料UCO价格下跌，反映了SAF供需趋紧的现象。全球已投产且实际可用的SAF总产能约为200万吨，主要由Neste、Diamond Green和World Energy主导。近期Neste新加坡工厂因设备故障关闭、鹿特丹工厂因火灾影响生产，海外不可抗力频发。同时，今年已有9个拟建项目因资金压力取消，合计影响潜在产能超100万吨，未来实际产能释放或不及预期，加剧供给偏紧。国内方面，中石化镇海炼化、君恒生物、易高环保、海新能科已具备SAF产能，鹏鹞环保和嘉澳环保合计约60万吨的新产能今年相继投放，四川天舟、海科化工等亦有投产预期，有望重塑全球行业格局。值得注意的是，欧盟反倾销调查暂时将SAF排除在外，国内SAF生产商或受益于较为宽松的出口政策。 成本方面： 原材料、技术路线等均影响SAF成本，但收率是构成规模效应的最核心变量。当前主流工艺包收率已可达70%左右。报告构建了一个相对中性的盈利测算模型，假设SAF收率为70%，单吨SAF需消耗1.43吨UCO（均价6440元/吨）和0.045吨氢气（均价20022.25元/吨），原材料成本约10101元/吨。加上制造费用（2250元/吨）和折旧摊销（453元/吨），在当前SAF售价（15335.04元/吨）下，不考虑副产品销售的SAF单吨税后盈利可达2151元。收率对盈利能力影响显著，收率至少需达到55%才能实现盈亏平衡，收率越高，原材料成本和单吨折旧摊销费用越低，有望巩固规模优势。此外，自2024年12月1日起，中国取消了化学改性动植物油、脂等产品的出口退税，UCO位列其中。UCO价格每下降500元，SAF单吨税后盈利有望增加607.14元，这将有效改善SAF生产企业的盈利中枢。 总结 本报告深入剖析了可持续航空燃料（SAF）作为全球航空业减碳最佳手段的战略意义、市场潜力及产业发展趋势。SAF凭借其高达85%的碳减排效率和与现有航空系统的兼容性，被IATA预测为2050年航空业净零排放的主要贡献者。市场增长的确定性主要来源于政策驱动，特别是2025年欧盟强制加注和2027年CORSIA机制的全面强制推广，将推动全球SAF需求进入爆发式增长阶段，预计到2050年形成高达7520亿美元的万亿级市场空间。 在供给侧，HEFA技术路线作为主流，其产能扩张受限于原料预处理、加氢脱氧工艺壁垒及基础设施建设周期。海外产能因不可抗力及项目取消等因素存在不确定性，可能导致短期内供给偏紧。国内SAF产能建设稳步推进，且受益于出口政策的相对宽松，有望在全球市场中占据一席之地。盈利能力方面，SAF的单吨税后盈利在当前市场条件下可达2151元，且收率是影响成本和利润的关键因素，收率的提升将显著增强企业的规模优势。此外，UCO出口退税的取消有望降低国内原料成本，进一步提升SAF生产企业的盈利中枢。报告建议投资者关注具备SAF生产技术、HVO产能布局及餐厨废油回收能力的企业，以把握这一新兴市场的巨大投资机遇。

　　本研究通过分析医疗器械产业规模结构、区域布局、企业主体创新产品等方面，全面扫描中国医疗器械产业发展现状。基于前沿技术筛选原则，本报告筛选出脑机接口技术、柔性外骨骼机器人技术植入式柔性电极技术、便携式核磁共振技术、3D器官打印技术、异种器官移植技术、器官芯片技术、类器官培养技术、智能仿生皮肤技术、纳米机器人技术等医疗器械领域十大前沿技术，围绕技术的发展现状、产业化堵点进行分析，最终提出推动技术产业化的对策建议，以期为准动医疗器械前沿技术的产业化提供决策支撑 　　医疗器械前沿技术的筛选原则 　　具有显著战略性、引领性、颠覆性 　　代表未来科技和产业的长期发展方向满天星 　　实现产业化后对经济形成巨大带动作用 　　具备较好的人才队伍和研究开发基础

　　医疗器械产业进入新阶段 　　在经历疫情以及相关医疗卫生政策的带动和刺激后， 2023年以来国内医疗器械发展进入平稳状态。 　　供需两端政策协同发力 　　供给端： 发改、 工信和药监等部门出台政策引导国内医疗器械研发生产走向高端化， 加速创新发展与应用。 　　医疗器械市场发展态势 　　国内医疗器械整体市场近三年来增长放缓， 2024年上半年市场规模同比下降8%， 主要是医疗设备领域市场需求被压制影响所致。 　　细分领域市场分化显著 　　医疗设备： 国内市场短期显著承压， 大部分领域受医疗反腐影响招投标放缓， 医院存在“采购犹豫”情况。 医学影像设备、 外科手术设备出口增长一定程度上缓解内需压力， 生命支持设备国内及出口市场出现双下降。 　　区域市场差异化机遇 　　东部地区省份医疗器械产业规模排名靠前， 湖南、 湖北、 安徽、 河南、 江西等中部省份规模增速相对亮眼。 　　集中采购持续推进 　　耗材： 继冠脉支架、 人工关节类、 骨科脊柱类、 人工晶体类及运动医学类高值医用耗材国采之后， 第五批高值医用耗材（人工耳蜗类、 外周血管支架类） 国采正式启动。 　　设备更新长期利好 　　医疗卫生领域大规模设备更新政策陆续落地实施 　　医疗资源不断下沉 　　县级医院在所有公立医院设备采购规模占比维持在30%左右， 5月份以来设备采购节奏与城市医院基本一致