投资要点： 　　事件：5月26日，日本巨头三井化学宣布，决定退出其全资子公司下关三井化学生产的三氟化氮（NF3）业务，生产将于2026年3月底停止，销售将于同年内结束。三井化学表示关停的原因由于海外产品价格竞争加剧、原材料及公用工程成本上涨、维修等成本上升，该业务盈利极为困难。虽然公司采取了各种合理化和削减成本的措施，但很难确保继续经营所需的利润，因此决定退出该业务。 　　三氟化氮：半导体制造的“隐形关键材料”。三氟化氮（NF3），在纯净状态下通常被认为是无色无味气体。在低温时呈现为不透明固体，温度上升到-216.54℃时变为透明，熔点为-206.79℃，沸点为-129.01℃，相对密度1.537（-129℃）。在高温下表现出良好的稳定性，可耐受高达627℃的温度。通常用熔盐电解法制得，也可直接氟化氨化钠或氨气而获得。采用辉光放电法使氮气和氨气直接作用也能制备三氟化氮。三氟化氮在微电子工业中作为一种优良的等离子蚀刻气体，在离子蚀刻时裂解为活性氟离子，这些氟离子对硅和钨化合物，高纯三氟化氮具有优异的蚀刻速率和选择性（对氧化硅和硅），它在蚀刻时，在蚀刻物表面不留任何残留物，是非常良好的清洗剂，同时在芯片制造、高能激光器方面得到了大量的运用。 　　电子气体受益新兴行业发展需求，目前海外四大巨头仍处垄断地位。据ACMI相关数据显示，预计2025年全球电子特气市场规模将达到60.23亿美元。据卓创资讯，2024年国内电子气体市场预计200亿元左右，电子大宗与电子特气分别整体占比55%/45%。广义上的电子气体是指具有电子级纯度的特种气体，主要分为电子大宗气体及电子特气，广泛应用在包括集成电路、显示面板、半导体照明和光伏等泛半导体行业。电子大宗供应品种少，稳定性保供性要求高；电子特气多达数百种，多用于光刻、刻蚀、掺杂、沉积等工艺环节。竞争格局上，国际主要供应商60多家，主要分布在美欧日韩，通过整合兼并，形成空气产品、林德、液化空气和大阳日酸四大气体公司。在芯片用电子气体领域，四大公司在建设芯片工厂时同步建设气站和供气设施，提供整套气体解决方案，占全球近70%市场份额。 　　我国电子气体国产化水平提升，三氟化氮已成为净出口产品。随着近年来集成电路、液晶面板、LED、光纤通信、光伏、高端装备制造、医疗健康等国家重点发展的新兴行业的发展，我国在电子级气体领域国产化有所快速提升，以三氟化氮为例，2023年，全球三氟化氮产能4.7万吨/年，产量4.4万吨，开工率为93%；中国三氟化氮产能为2.5万吨/年，产量约2.4万吨。中国生产商主要有中船特气、中国中化(昊华气体)、南大光电等。中国三氟化氮产能产量逐步提高，随着客户认证的增多，三氟化氮成为净出口产品。2023年进口量为344.23吨，出口量为2545.42吨，出口量是进口量的7.39倍。 　　投资建议：日本三井化学退出三氟化氮业务，或正说明我国相关产品已具备国际竞争力，并有望承接其退出市场，进一步扩大国际市场占有率。建议关注电子级气体相关上市代表企业：南大光电、中船特气、昊华科技、雅克科技等。 　　风险提示：下游电子等行业需求不及预期风险；我国电子气体企业下游市场拓展不及预期风险；海外贸易保护政策风险。

　　5月23日美国肿瘤年会（ASCO）披露了此次大会投稿接收的摘要内容，我们在本系列报告中提供我们对已披露的摘要内容的解读与点评。本篇点评聚焦信达生物（1801.HK，“买入”评级）相关管线药物IBI363(PD-1/IL-2α-bias)及IBI343(CLDN18.2ADC)。整体而言，我们认为IBI363披露的肺鳞癌及结直肠癌联用数据带来了正面惊喜，进一步提升IBI363作为潜在同类最佳药物的可预见性。 　　IBI363(PD-1/IL-2α-bias)在肺鳞癌及结直肠癌在更大样本量下显示出更进一步的优秀疗效数据及稳定的安全性，进一步提升市场对该重磅药物潜在同类最佳的信心。 　　1期IO经治NSCLC数据显示出IBI363持续优秀的疗效及稳定的安全性数据，尤其在肺腺癌中ORR在更大样本量下进一步提升，进一步拉开与肺腺癌疗效数据的差距。考虑到肺鳞癌极其出色的疗效数据，以及目前肺鳞癌已获得美国FDA的快速通道资格以及中国NMPA的突破性疗法，因此我们预计公司将优先推进肺鳞癌的开发。 　　疗效方面，截至2024年12月6日，3mg/kg剂量无论是在肺鳞癌还是肺腺癌、还是在吸烟人群均显示出较≤1.5mg/kg剂量更为积极的疗效数据。此外，在所有TPS<1%人群中，肺鳞癌ORR显示出较肺腺癌更好的ORR。 　　（1）在肺鳞癌病人中，3mg/kg剂量组(n=30)显示出43.3%ORR，36.7%cORR，mPFS7.3个月（vs.1/1.5mg/kg剂量组n=27,25.9%ORR,25.9%cORR,mPFS5.5个月），较此前2024WCLC大会披露的3mg/kg剂量组一期数据（3mg/kg剂量组n=29，34.5%ORR），ORR有小幅提升，说明IBI363针对鳞状NSCLC疗效持续优秀。 　　（2）在PD-(L)1经治的无可操作性基因突变的肺腺癌病人中，3mg/kg剂量组（n=25）显示出28%ORR，24%cORR，mPFS4.2个月(vs.0.6-1.5mg/kg剂量组，n=30，16.7%ORR，13.3%cORR，mPFS2.8个月)，与2024ASCO披露的一期数据相比（3mg/kg剂量组n=3，33.3%ORR），3mg/kg剂量组在样本量扩大至25人情况下，ORR仅略微下降，说明IBI363对肺腺癌仍具备不错疗效。 　　（3）在吸烟人群中（n=31），3mg/kg剂量组ORR29%，mPFS5.3个月(vs.≤1.5mg/kg剂量组，4%ORR，mPFS2.7个月)； 　　（4）在所有TPS<1%人群中，肺鳞癌人群ORR为45.5%（n=22），肺腺癌人群ORR为29.4%（n=17）。 　　安全性方面，≥G3TEAE发生率42.6%(N=136)，TEAE停药比例为6.6%，TEAE死亡率为2.9%(4/136)，仅有1例是与治疗相关的。

　　摘要 　　二级市场表现 　　市场与板块表现：本周新材料板块下跌。新材料指数跌幅为1.58%，跑输创业板指0.70%。近五个交易日，合成生物指数下跌0.05%，半导体材料下跌1.45%，电子化学品下跌0.98%，可降解塑料下跌0.95%，工业气体下跌2.12%，电池化学品下跌2.25%。 　　产业链周度价格跟踪（括号为周环比变化） 　　氨基酸：缬氨酸(13450元/吨，不变)、精氨酸(25500元/吨，不变)、色氨酸(45500元/吨，不变)、蛋氨酸(22200元/吨，不变) 　　可降解材料：PLA(FY201注塑级)(17500元/吨，不变)、PLA(REVODE201 　　吹膜级)(16700元/吨，不变)、PBS(17800元/吨，不变)、PBAT(9850元/吨，不变) 　　维生素：维生素A(69000元/吨，-1.43%)、维生素E(105000元/吨，-2.78%)、维生素D3(242500元/吨，不变)、泛酸钙(49500元/吨，-1.98%)、肌醇(28000元/吨，-13.85%) 　　工业气体及湿电子化学品：UPSSS级氢氟酸(11000元/吨，不变)、EL级氢氟酸(5900元/吨，不变) 　　塑料及纤维：碳纤维(83750元/吨，不变)、涤纶工业丝(8700元/吨，3.57%)、涤纶帘子布4月出口均价为(16794元/吨，-0.02%)、芳纶(9.18万元/吨，-0.56%)、氨纶(27000元/吨，不变)、PA66(16300元/吨，不变)、癸二酸4月出口均价为28187元/吨，较上月上涨0.70%。 　　投资建议 　　全球首个人形机器人格斗大赛正式开赛，产业落地应用有望加速，或将推动轻量化材料PEEK实现高速发展。5月25日晚，全球首个以人形机器人为参赛主体的格斗竞技赛事——《CMG世界机器人大赛·系列赛》机甲格斗擂台 　　赛在杭州开赛。比赛中，机器人们展示了直拳、勾拳、扫腿、侧踢等丰富的招式。最终，操作员陆鑫操控的AI策算师成为全球首个机器人拳王。这次比赛不仅展示了人形机器人的灵活性和反应能力，也反映了机器人在结构稳定性和抗冲击性等方面的高标准要求。尽管机器人还未完全实现自主运行，但这场格斗比赛无疑是机器人技术发展史上的一个重要里程碑，为未来机器人的多样化应用提供了新的可能性。根据前瞻产业研究院数据，2023-2029年，全球人形机器人市场预计从21.6亿美元增至206亿美元，年复合增长率57%。PEEK材料性能优异，能在保障人形机器人轻量化需求的同时，兼顾足够的强度和刚性以满足机器人的负载和灵活性需求，有望依托人形机器人产业增长实现集中催化。根据中商产业研究院预计国内2025年PEEK材料市场规模将达到21亿元，同比增长10.53%，未来前景广阔。建议关注DFBP（PEEK合成单体）公司【中欣氟材】，PEEK材料制造及改性厂商【中研股份】、【普利特】及PEEK零部件企业【肯特股份】。根据招股书，肯特股份PEEK减摩系列产品可用于镶圈及轴承；此外，根据24年年报，公司进行核电防护材料研发，核电用高性能过滤器材等材料需求持续增长。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

中心思想 假期影响有限，医疗服务整体稳健增长 2025年4月，尽管受到复活节和澳新军团日假期以及工作日减少的影响，澳大利亚医疗服务报告量普遍走弱，但经工作日调整后，各项服务均实现了低至中个位数的合理增长，假期对需求的负面影响低于预期。这表明澳大利亚医疗市场具有较强的韧性。 影像诊断表现突出，未来改革驱动GP咨询量 在2025年前四个月中，影像诊断服务表现尤为出色，增长率达到7%，支持了对Integral Diagnostics (IDX.AX)等影像纯粹公司的积极展望。此外，随着2025年11月起GP批量计费资助改革的生效，预计未来GP咨询量将有所提升，为初级医疗服务带来增长动力。 主要内容 2025年4月澳大利亚医疗服务概览 根据Medicare澳大利亚数据，2025年4月，经工作日调整后（PWD），各项医疗服务均呈现合理增长： GP咨询量：PWD增长3.2%，但月度报告值下降3.1%。 病理学检测：PWD增长6.3%，月度报告值增长1.0%。 影像诊断：PWD增长2.1%，月度报告值下降3.0%。 专科医生咨询量：PWD增长4.8%，月度报告值下降0.4%。 手术量：PWD增长5.5%，月度报告值增长0.2%。 从资金效益来看，经工作日调整后，各项服务的资金效益增长更为显著： GP咨询资金：PWD增长7.6%。 病理学检测资金：PWD增长7.9%。 影像诊断资金：PWD增长7.0%。 专科医生咨询资金：PWD增长9.8%。 手术资金：PWD增长10.5%。 GP和专科医生咨询量分析 GP和专科医生咨询量趋势 2025年4月，GP和专科医生咨询量经工作日调整后持平。然而，预计今年早些时候预算中确认的GP批量计费资助改革将于2025年11月生效，届时将可能推动咨询量的增长。 GP咨询量增长：在过去六个月中，GP咨询量（MoM）波动较大，从2024年11月的1.1%到2025年3月的4.6%，4月则下降1.9%。全年累计（TTM）增长在1.4%至2.7%之间。 GP资金增长：GP资金（MoM）增长波动更大，从2025年2月的4.3%到3月的9.5%，4月为2.2%。全年累计（TTM）增长在6.5%至7.9%之间。 专科医生咨询量增长：专科医生咨询量（MoM）同样波动，从2025年2月的-0.2%到3月的4.1%，4月为-0.4%。全年累计（TTM）增长在1.9%至3.2%之间。 专科医生资金增长：专科医生资金（MoM）增长从2025年2月的3.3%到3月的9.0%，4月为4.4%。全年累计（TTM）增长在6.9%至8.2%之间。 远程医疗与面对面咨询 GP远程医疗（电话和视频）咨询量占总咨询量的比例在过去几年中有所下降，但仍保持一定水平。例如，2025年4月，面对面咨询量占比显著高于视频和电话咨询。 病理学服务分析 病理学服务量与资金趋势 2025年4月，病理学服务量持平。月度环比增长（MoM）波动较大，这可能与部门处理病理学工作的方式有关。 服务量增长：4月病理学服务量（MoM）增长1.0%，全年累计（TTM）增长4.0%。 患者数量增长：4月病理学患者数量（MoM）增长0.2%，全年累计（TTM）增长4.0%。 资金效益增长：4月病理学资金（MoM）增长2.5%，全年累计（TTM）增长7.4%。 每位患者资金效益：4月每位患者资金效益（MoM）增长2.3%，全年累计（TTM）增长3.2%。 病理学检测的平均值与COVID-19检测影响 平均检测次数/患者：过去一年中，每位患者的平均检测次数呈现下降趋势，2025年4月全年累计（TTM）下降约10%。 平均资金/患者：每位患者的平均资金效益在过去一年中保持相对稳定，2025年4月全年累计（TTM）增长约3%。 COVID-19检测：Medicare资助的COVID-19检测量在2022年初达到峰值后持续下降，目前已处于较低水平，对整体病理学服务量的影响减弱。 按工作日调整的病理学数据 经工作日调整后，病理学服务量和患者数量在2025年4月分别增长6.3%和5.5%，全年累计（TTM）增长均为4.6%。资金效益经工作日调整后，4月增长7.0%，全年累计（TTM）增长9.1%。 影像诊断分析 影像诊断服务量与资金趋势 2025年4月，影像诊断服务量表现疲软，但由于服务组合和定价/指数化的支持，资金效益有所提升。 服务量增长：4月影像诊断服务量（MoM）下降3.0%，全年累计（TTM）增长4.1%。 资金效益增长：4月影像诊断资金（MoM）增长1.7%，全年累计（TTM）增长8.7%。 平均每次检测定价：平均每次检测定价在过去一年中持续上升，2025年4月全年累计（TTM）增长约4%。 影像诊断细分模式 在各项影像诊断模式中，资金增长表现各异： 超声：4月资金（MoM）增长2.2%，当前半年度增长6.5%。 CT：4月资金（MoM）增长2.9%，当前半年度增长8.5%。 诊断性放射：4月资金（MoM）下降1.2%，当前半年度增长4.9%。 核医学：4月资金（MoM）增长1.2%，当前半年度增长6.3%。 MRI：4月资金（MoM）增长0.3%，当前半年度增长7.1%。 整体而言，CT和MRI在资金增长方面表现相对较好。 按工作日调整的影像诊断数据 经工作日调整后，影像诊断服务量在2025年4月增长2.1%，全年累计（TTM）增长4.5%。资金效益经工作日调整后，4月增长7.0%，全年累计（TTM）增长9.1%。 治疗性手术量分析 治疗性手术量趋势 2025年4月，治疗性手术量持平。 澳大利亚整体手术量：4月（MoM）增长0.2%，全年累计（TTM）增长2.8%。 各州表现：新南威尔士州（-0.7% MoM）、维多利亚州（0.9% MoM）、昆士兰州（0.1% MoM）、西澳大利亚州（1.1% MoM）。 按工作日调整的手术量：4月经工作日调整后，手术量全年累计（TTM）增长约5%。 手术类别增长 从不同手术类别来看，眼科、普通外科、心胸外科、结直肠外科和骨科等类别的增长趋势各不相同，但报告中未提供具体数据，仅展示了趋势图。 总结 2025年4月，澳大利亚医疗服务市场在假期影响下表现出韧性，经工作日调整后实现稳健增长。影像诊断服务尤其突出，前四个月增长7%，为相关公司带来积极信号。GP和专科医生咨询量在4月持平，但预计未来的批量计费改革将刺激GP咨询量的提升。病理学服务量在4月持平，其月度增长波动较大，且COVID-19检测量已大幅下降。治疗性手术量整体保持平稳。资金效益在多数服务类别中均有显著增长，反映了医疗服务价值的提升。总体而言，澳大利亚医疗市场在2025年初呈现出积极且稳定的发展态势。

　　涨薪率-按行业 　　统计说明：在相同行业、城市组合下，计算各职能月度薪酬的中位数，然后计算月度薪酬的同比变化率，最后计算各统计周期下的变化率均值，即为涨薪率 　　涨薪率-按行业 　　解读： 　　2021年，「能源化工业」涨薪率最高 　　2022年，「能源化工业」涨薪率最高 　　2023年，「能源化工业」涨薪率最高 　　2024年，「能源化工业」涨薪率最高 　　涨薪率-按时间 　　统计说明：在相同行业、城市组合下，计算各职能月度薪酬的中位数，然后计算月度薪酬的同比变化率，最后计算各统计周期下的变化率均值，即为涨薪率 　　基于以下指标的涨幅：CPI，行业上市公司的营收、利润和薪酬成本，行业的招聘量和薪酬，生成算法模型。以近半年的数据为输入数据，使用该模型预测下一期的涨薪率。每个季度对涨薪率进行一次预测，上半年预测当年的涨薪率、下半年预测次年的涨薪率。 　　涨薪率-按时间 　　解读： 　　近12个月，「能源化工业」涨薪率为2%

　　投资要点： 　　研究方法：沿用2024年6月我们发布的报告《从财务指标透析化工产能出清几何》中的研究方法，摘取三个财务指标，包括资本支出/折旧和摊销、ROE（摊薄）、经营活动产生的现金流量净额／营业收入，综合判断近十年化工整体及各子板块产能投放（出清）情况，以及是否匹配ROE和现金流。 　　2024年基础化工整体产能投入持续减少，行业处于底部拐点。从2024年年报情况来看，化工行业在2023年利润快速下滑的影响下，资本开支持续收缩，资本支出/摊销和折旧的比值从2.26回落至1.64，尽管ROE仍未明显改善，但现金流迎来向上转折。从近十年维度来看，目前情况类似于2014-2015年，彼时化工行业推出了较大的供给侧改革行动，促使后续行业景气好转；当前时点，在国家政策端对供给侧要求频繁提及的背景下，我们认为供给侧政策或再次发挥作用，化工行业周期正处于关键拐点。 　　子板块筛选：通过比较发现，1）仅从产能投入（出清）角度来看，2024年资本支出变化较大、产能投入明显减少的前十个板块有：有机硅、其他橡胶制品、其他化学纤维、非金属材料、复合肥、改性塑料、氟化工、聚氨酯、钛白粉和其他化学原料。 　　2）若综合考虑盈利和现金流情况（2025Q1数据），景气修复较好的板块有：复合肥、氟化工、膜材料、其他化学制品、农药、食品及饲料添加剂、涂料油墨和纺织化学制品；3）钾肥、煤化工和氯碱整体景气好转，但产能投入仍处于历史较高地位。 　　投资建议：部分板块已提前反映，供给改革预期下还可关注以下三维度。结合子板块近期市场表现，大部分产能投入放缓（出清较快）、经营数据较好的板块基本都在市场有所反应，如复合肥、涂料油墨等。我们认为后续还可关注板块及个股可分为以下三个维度： 　　1）若供给侧改革强化，供给压缩弹性较大板块：有机硅、膜材料、氯碱、染料，关注板块代表企业合盛硅业、兴发集团（有机硅&草甘膦）、东材科技、君正集团、浙江龙盛、闰土股份等； 　　2）供需格局或仍偏弱，关注具有相对优势的品种或龙头企业：煤化工龙头宝丰能源、氟化工制冷剂品种相关及龙头巨化股份、农药板块的广信股份、润丰股份、江山股份等。3）更侧重需求端带动，关注企业本身α的板块：食品添加剂的龙头代表金禾实业、百龙创园；改性塑料的代表企业金发科技、普利特等。 　　风险提示：财务指标选取主观性风险；财务指标时效性风险；下游需求修复不及预期和出口政策风险。

中心思想 医药板块整体向好，创新驱动与政策支持并存 2025年5月27日，医药板块表现强劲，整体涨幅达0.97%，显著跑赢沪深300指数1.50个百分点，在申万31个子行业中位列第二。这一积极态势主要得益于新药研发的持续突破和政策的积极支持。卫材的失眠新药莱博雷生片在华获批上市，以及信立泰和君实生物的新药及新适应症获批，均体现了创新药在推动行业增长中的核心作用。同时，企业通过股权激励和募资研发等战略举措，进一步巩固了创新基础和市场竞争力。 市场分化显著，关注细分领域与公司基本面 尽管医药板块整体向好，但内部结构性分化明显。其他生物制品和医疗研发外包等细分领域表现突出，而药店、医药流通等子行业则相对滞后。个股表现也呈现出较大差异，部分公司因新药进展或战略布局而大幅上涨，另一些则面临回调压力。这表明投资者需深入分析细分市场趋势和公司基本面，以识别潜在的投资机会和风险。百普赛斯和兴齐眼药的股权激励及募资计划，预示着企业正通过优化治理结构和加大研发投入，以期在激烈的市场竞争中脱颖而出。 主要内容 市场表现分析 医药板块跑赢大盘，子行业表现分化 2025年5月27日，医药板块整体表现亮眼，涨跌幅达到+0.97%，相较于沪深300指数高出1.50个百分点，在申万31个子行业中排名第2位。然而，各医药子行业内部表现存在显著差异。当日表现居前的子行业包括其他生物制品（+3.08%）和医疗研发外包（+1.15%），显示出市场对生物技术创新和研发服务外包领域的较高关注度。相比之下，药店（-1.61%）、医药流通（-0.29%）、医疗设备（-0.17%）和医院（-0.28%）等子行业则表现居后，反映出这些领域可能面临的结构性调整或短期压力。 个股涨跌幅榜揭示市场热点与风险 在个股层面，市场热点集中于具有创新进展或特定催化剂的公司。当日涨幅榜前3位分别为三生国健（+15.31%）、常山药业（+14.86%）和新天地（+14.12%），这些公司可能受益于积极的市场消息或资金追捧。与此同时，跌幅榜前3位为海森药业（-7.21%）、一心堂（-5.20%）和安必平（-3.36%），提示了部分公司可能面临业绩压力、市场竞争加剧或其他负面因素。 行业要闻聚焦：新药获批推动市场增长 卫材失眠新药莱博雷生片在华获批 近日，卫材（Eisai）宣布其产品莱博雷生片（lemborexant）的上市申请已获得中国国家药监局（NMPA）批准。莱博雷生片是一款双重食欲素受体拮抗剂，通过竞争性结合两种食欲素受体亚型（OX1R和OX2R）来精准调节食欲素系统，并抑制其促觉醒作用，从而诱导睡眠。该药此前已在中国香港地区获批上市，用于治疗成人失眠，特别是入睡困难和/或睡眠维持困难，此次在大陆获批有望为国内失眠患者提供新的治疗选择，并为卫材带来新的市场增长点。 公司动态：研发进展与战略布局 信立泰与君实生物新药及新适应症获批 信立泰（002294）发布公告，其沙库巴曲阿利沙坦钙片（信超妥）已获得国家药品监督管理局核准签发的药品注册证书，符合药品注册要求并获批注册。君实生物（688180）也宣布，其昂戈瑞西单抗注射液2项新适应症上市申请获得国家药监局批准，分别用于：1）杂合子型家族性高胆固醇血症（HeFH）的成人患者；2）在他汀类药物不耐受或禁忌使用的患者中，单独或与依折麦布联合用药用于非家族性高胆固醇血症和混合型血脂异常的成人患者。这些新药及新适应症的获批，将进一步丰富两家公司的产品管线，并有望贡献新的业绩增长。 百普赛斯与兴齐眼药股权激励及募资计划 百普赛斯（301080）公告拟对168名业务骨干实施股权激励计划，拟授予股票146万股，约占公司总股本的1.22%。该计划设定了明确的业绩考核目标：2025年营业收入目标值为10.9亿元，毛利目标值为9.8亿元，触发值为6.62亿元；2026-2027年的营业收入增速目标值不低于15%，毛利增速目标值不低于20%，触发值不低于10%。此举旨在激发核心团队积极性，助力公司业绩增长。兴齐眼药（300573）则拟向不超过35名特定对象发行股票，募集资金总额不超过8.5亿元，发行股票数量不超过73,604,683股，约占发行前总股本的30%。其中，6.5亿元将用于研发中心建设项目，2.0亿元将用于补充流动资金，显示公司正积极通过资本市场支持研发创新和业务扩张。 风险提示 关注新药研发与市场竞争风险 报告提示，医药行业面临新药研发及上市不及预期的风险，以及市场竞争加剧的风险。新药研发周期长、投入大、成功率低，任何环节的不确定性都可能影响公司业绩。同时，随着市场参与者增多和政策环境变化，行业竞争日益激烈，可能对企业的盈利能力和市场份额造成冲击。 总结 2025年5月27日，医药板块整体表现积极，以0.97%的涨幅跑赢大盘，显示出较强的韧性。行业增长主要由创新驱动，卫材失眠新药莱博雷生片在华获批，以及信立泰和君实生物的新药及新适应症获批，为市场注入了新的活力。同时，百普赛斯通过股权激励激发团队潜力，兴齐眼药则通过募资加大研发投入和补充流动资金，展现了企业积极的战略布局。然而，市场内部存在结构性分化，部分子行业和个股表现滞后，且新药研发及市场竞争加剧等风险依然存在，投资者需保持审慎并关注细分领域及公司基本面。

　　本期内容提要: 　　氟化工：以萤石为原材料，产品丰富，应用广泛。氟化工泛指一切生产含氟产品的工业，氟化工产业链上游原材料主要是萤石（氟化钙，CaF2），中游是无机氟化物、氟碳化学品（主要是制冷剂）、含氟聚合物、含氟精细化学品等，下游广泛应用于建筑纺织、橡胶涂料、家电汽车、轨道交通、国防军工、航空航天、电子信息、新能源领域等。2024年中国氟化工行业的总产值达到了500亿元，并在持续增长；中国氟化工产品的产量持续增长，2023年达到约402.8万吨，中研普华产业研究院预计到2027年中国氟化工产品产量将接近507万吨，同比增长5.58%，这一增长趋势反映了中国氟化工行业在产量上的稳步提升。 　　萤石：氟化工的关键原料，价格波动上行。萤石是一种无机矿物，2024年（估计数）全球萤石总储量为3.2亿吨，我国储量8600万吨占比27%；2024年全球萤石产量950万吨，我国产量590万吨占比62%，我国是萤石全球储量、产量的第一大国。萤石供给受到储量、安全环保政策等的限制，下游制冷剂更新迭代和新能源新材料领域的发展支撑萤石需求，我们认为未来萤石价格在中长期有望高位运行。 　　制冷剂：配额限制下，供需格局重塑。氟碳化学品主要包括氟氯烃（CFCs）、含氢氯氟烃（HCFCs）、氢氟烃（HFCs）、含氟烯烃（HFOs）等，主要用作制冷剂、发泡剂、氟聚合物及精细氟化学品的原料等。制冷剂下游主要是冰箱、家用空调、车用空调等，近年下游规模呈扩张趋势，有望拉动制冷剂需求。根据《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书》，我国正逐步削减制冷剂配额。二代制冷剂在2013年被冻结，配额逐步削减，2025年削减配额67.5%，近年价格表现坚挺，2024年以来更是在配额限制和下游空调售后等市场需求的提振等作用下价格明显上涨。三代制冷剂在2024年前处于配额争夺、大幅扩产的供过于求阶段，2024年我国冻结三代制冷剂生产使用量，三代制冷剂开始进入配额时代，R32等产品价格自2024年开始持续上行，开启景气周期。我们认为配额较大程度上限制了制冷剂行业供给格局，有望使得制冷剂行业保持良好竞争格局，制冷剂价格长期景气。 　　含氟聚合物：高端产品仍有突破空间。含氟高分子材料相较于一般聚合物产品拥有独特的性能优势，普遍具有良好的耐高温、耐酸碱、绝缘性、机械性能等，广泛应用于通信、新能源、电子电器、航空航天、建筑等领域。氟化工高端产品的生产技术能力仍集中掌握在发达国家企业手中。科慕、大金、阿科玛、霍尼韦尔等发达国家领先企业进入氟化工行业时间早，拥有先发竞争优势。含氟聚合物中，我国聚四氟乙烯（PTFE）需求仍需提振、产能近年增长明显、成本R22价格高位运行，目前承压运行；聚偏氟乙烯（PVDF）2021-2022年在锂电池的拉动下需求快速增长，2021年底PVDF粉料价格大幅上涨至最高36万元/吨，远超2019年5万元/吨左右的水平，随后行业产能迅速增长，且目前仍有大量在建产能，行业处于周期回落后的震荡整理阶段。 　　投资建议：我们建议关注氟化工龙头企业巨化股份、东岳集团、三美股份、昊华科技、永和股份及萤石资源龙头企业金石资源等公司。 　　风险因素：下游需求大幅下降的风险；原材料价格大幅上涨的风险；贸易政策发生不利变化的风险；配额或产能政策等发生不利变化的风险

中心思想 干细胞疗法进入商业化新纪元 干细胞疗法正从临床研究阶段迈向商业化应用，全球市场规模预计将从2025年的170亿美元增长至2030年的330亿美元，中国市场规模预计在2026年达到325亿元。中美两国已相继批准首款间充质干细胞（MSCs）药物上市，标志着干细胞疗法商业化元年的到来。 政策支持与研发加速驱动产业发展 中国政府明确将干细胞产品按照药品进行严格监管，并出台一系列技术指导原则，为产业发展指明了方向。国内企业研发活跃，MSCs研发管线占全球的30%，多项适应症已进入临床III期，如克罗恩病、膝骨关节炎、移植物抗宿主病和肝衰竭等，显示出强大的研发实力和即将到来的收获期。同时，海南博鳌等地的先行先试政策，为未上市品种的商业化探索提供了多元化路径。 主要内容 干细胞疗法市场概览、监管与商业化进程 干细胞疗法凭借其多向分化潜能和自我更新能力，在再生医学和疾病治疗领域展现巨大潜力，为多种难治性疾病提供新希望。全球市场规模预计将从2025年的170亿美元增长至2030年的330亿美元，年复合增长率（CAGR）达14%。中国市场规模预计在2025年达到298亿元，2026年增至325亿元。间充质干细胞（MSCs）因其独特的生物学特性，成为干细胞疗法的主要种子细胞来源。在监管方面，全球普遍将细胞治疗产品按照药品进行监管，中国大陆则实行“双轨制”，但已明确以药品管理为主要思路。2024年底美国FDA批准首款MSCs药物Mesoblast RYONCIL，2025年初中国附条件批准铂生卓越的艾米迈托赛注射液，标志着中美两国干细胞疗法商业化元年的到来。此外，海南博鳌等地已开展干细胞疗法的先行先试，并公布了膝骨关节炎、慢性阻塞性肺病、心力衰竭等项目的定价，为未上市品种的商业化探索提供了实践经验。 核心技术发展、研发进展与企业布局 干细胞疗法在技术上不断迭代，诱导多能干细胞（iPSCs）作为重要发展方向，规避了胚胎干细胞的伦理争议，并具备更强的增殖和分化潜能。目前全球有5项规模超过100人的iPSC相关临床研究正在进行。在MSCs研发方面，截至2025年5月，全球MSCs临床试验接近600个，主要集中在中国和美国，其中III期试验25个，II/III期97个，适应症广泛。海外临床数据显示，Stemedica的人骨髓间充质干细胞在恢复期脑卒中患者中，6个月和12个月后多项功能评分均有改善；脐带间充质干细胞（UC-MSCs）在膝骨关节炎治疗中，重复给药组在12个月时疼痛和残疾显著减轻。国内企业研发活跃，MSCs研发管线占全球的30%，多项适应症已进入临床III期，如克罗恩病、膝骨关节炎、移植物抗宿主病和肝衰竭。国内主要上市公司如中源协和、九芝堂和天士力均积极布局干细胞领域。中源协和的慢性牙周炎管线有望于2025年下半年读出数据；九芝堂的肺泡蛋白沉积症、缺血性脑卒中和孤独症管线进展显著；天士力则拥有心力衰竭和急性缺血性脑卒中等干细胞管线。这些企业的研发进展预示着国内干细胞产业即将进入收获期。 总结 干细胞疗法在全球范围内正迎来政策扶持、研发提速和商业化加速的关键时期。全球市场规模持续增长，中美两国已进入商业化元年。间充质干细胞（MSCs）作为主流治疗细胞，在多种难治性疾病中展现出巨大潜力，全球及中国均有大量临床试验正在进行，并取得了积极进展。诱导多能干细胞（iPSCs）作为下一代技术，在规避伦理风险和增强细胞功能方面具有显著优势，未来有望成为干细胞疗法的重要发展方向。中国明确的药品监管政策和先行先试的商业化探索，为国内干细胞产业的健康发展奠定了基础。中源协和、九芝堂和天士力等国内上市公司积极布局干细胞领域，其研发管线和临床进展预示着行业即将进入收获期，但仍需关注政策变化、研发及商业化进展不及预期的风险。

中心思想 IVD行业面临挑战与转型机遇 2024年，中国体外诊断（IVD）行业在医保控费、集采扩面等政策多重影响下，面临增长压力，市场规模预计与2023年持平。然而，行业内部结构性调整和技术进步正催生新的发展机遇。 智慧化升级驱动未来增长 人工智能、大数据等前沿技术加速应用于IVD领域，推动智慧实验室成为行业未来发展方向。具备品类齐全、软硬兼备且有一定规模的平台化龙头企业，有望通过智能化升级和国产替代进一步提升市场份额，行业整体维持“增持”评级。 主要内容 IVD市场面临政策挑战与结构性机遇 政策环境与市场压力： 2024年，受医保控费、行业整顿、DRG/DIP加速推进、集采扩面和落地执行、检验结果互认等多重政策环境影响，终端需求释放情况一般，国内IVD行业增长承压。 根据《中国体外诊断行业年度报告（2024版）》，预计2024年中国IVD市场规模将低于1200亿元，与2023年基本持平；整体产业（含出口）规模低于1700亿元。 细分品类表现与国产替代空间： 从细分品类增长情况看，预计生化诊断将下滑，免疫诊断和分子诊断没有增长，而血液体液、POCT、微生物、病理等细分领域预计增长约5%。 本土品牌产品整体占比约50%，其中上游原料、免疫、微生物、病理市场的本土品牌占有率分别约为25%、35%、20%、25%，显示出巨大的国产替代空间。 预计未来五年，中国IVD市场将保持5-8%的年复合增长率。 智能化转型驱动实验室效率革新 技术驱动与需求升级： 随着人工智能、大数据、数字孪生等前沿技术的广泛应用，自动化及智能化检测设备进一步普及，便携化、远程化检测手段兴起，同时新标志物的不断发现为行业带来新的增长点。 在集采和终端收费调整落地后，检验科逐步从利润中心转变为成本中心，对实验室自动化、智能化需求持续升级，以实现降本增效。 实践案例： 迈瑞医疗在东莞市人民医院借助可生长、可扩展、可联合的智能化设备MT 8000及融合各种创新的信息化软件，成功打造数字化“黑灯实验室”，实现了全流程自动化、过程可视化、原始记录可追溯、全环节无人化，显著助力实验室降低成本、提升质量、增加效率。 本土领军企业加速产品创新与平台布局 迈瑞医疗： 推出独立式智能样本处理系统MT 8000S，旨在帮助检验科重构样本处理流程，实现数智实验室的再次智能化升级。 发布分子诊断设备新品——全自动核酸提纯及实时荧光PCR分析系统，拓展分子诊断领域布局。 新产业： 重磅发布高血压早筛与诊断诊疗方案。 通过两项多中心研究，率先建立了基于化学发光小分子夹心法的原醛筛查、确诊新标准，提升了诊断的精准性。 安图生物： 发布了多款创新产品，包括Autolas B-1 Star智能化流水线、微生物质谱检测系统Autof T系列、全自动凝血分析仪Ci330、液相色谱串联质谱检测系统Automs TQ6000、全自动样本前处理系统AutoMaster、全自动液相色谱串联质谱检测系统Automs Q600、思昆测序仪Rapid Gs480、全自动基因测序文库制备系统AISPre 3200等八款新品，展现其在自动化、分子诊断、质谱等多个细分领域的平台化创新能力。 总结 2024年中国IVD行业在多重政策压力下，短期内面临增长放缓的挑战，市场规模预计持平。然而，行业正积极向智慧化、自动化方向转型，以应对成本控制和效率提升的需求。人工智能、大数据等技术驱动的智慧实验室是未来发展趋势，为行业带来新的增长点。同时，国内龙头企业正加速平台化发展，通过持续的产品创新和新品发布，积极布局智能化解决方案，并抓住国产替代的巨大市场机遇。尽管存在医保控费加剧、检验项目收费下调超预期及竞争加剧等风险，但行业智慧化升级和本土企业的创新能力，支撑了对IVD行业维持“增持”的评级。