中心思想 创新药市场表现强劲，研发与交易活跃 2025年5月第三周，全球创新药市场展现出显著的活跃度与增长潜力。陆港两地创新药板块整体表现优于大市，尤其港股创新药板块近六个月累计涨幅高达25.74%，显示出强劲的投资信心。GLP-1RA靶点药物的研发和销售持续火热，多款重磅产品销售额实现爆发式增长，仿制药竞争也日益激烈。同时，国内外新药审批和临床试验进展顺利，多项创新成果进入关键阶段，全球范围内的创新药交易也保持活跃，大型合作协议频频达成，为行业发展注入新动力。 GLP-1RA药物引领市场热点，多领域创新持续推进 本周报告突出显示了GLP-1RA药物在糖尿病和肥胖适应症领域的领先地位及其巨大的市场潜力，替尔泊肽等新一代药物的销售额增长尤为迅猛。此外，在肿瘤、自身免疫疾病、罕见病等多个治疗领域，国内外药企均取得了重要的研发进展，包括新型ADC、JAK1抑制剂、TYK2抑制剂、BTK抑制剂以及基因疗法等，这些创新成果不仅丰富了治疗选择，也预示着未来医药市场的多元化发展趋势。全球创新药交易的活跃，特别是多项金额巨大的合作，进一步印证了资本对创新药研发前景的看好。 主要内容 陆港两地创新药板块表现优异，XBI指数回暖 2025年5月第三周（5.12-5.16），陆港两地创新药板块整体呈现上涨态势，表现强于大市。 A+H市场概览： 陆港两地创新药板块共计39个股上涨，67个股下跌。涨幅前三的个股分别为德琪医药-B（18.34%）、思路迪（14.57%）和嘉和生物-B（14.48%）。跌幅前三的个股为歌礼制药-B（-17.10%）、康宁杰瑞制药-B（-8.72%）和云顶新耀-B（-7.77%）。 A股创新药板块： 本周上涨1.75%，跑赢沪深300指数0.63个百分点。近6个月累计上涨12.20%，显著跑赢沪深300指数13.49个百分点，而同期生物医药板块累计下跌8.18%。 港股创新药板块： 本周上涨2.77%，跑赢恒生指数0.68个百分点。近6个月累计上涨25.74%，跑赢恒生指数5.95个百分点，恒生医疗保健板块累计上涨18.27%。 美股XBI指数： 本周上涨3.49%，但近6个月累计下跌18.53%。 GLP-1RA药物研发与市场竞争加剧 GLP-1RA靶点药物在糖尿病和肥胖适应症领域持续保持高热度，研发和销售均取得显著进展，同时仿制药竞争也进入白热化阶段。 糖尿病适应症GLP-1靶点创新药： 全球共有11项已获批上市（均已在中国获批），3款处于NDA阶段，9项处于III期临床阶段。 肥胖适应症GLP-1靶点创新药： 全球共有3项已获批上市（其中2项在中国获批，1项在中国处于NDA阶段），1款处于NDA阶段，6项处于III期临床阶段。 仿制药进展： 利拉鲁肽：国内已有华东医药、通化东宝和中国生物制药（正大天晴）三家获批上市，其中华东医药的糖尿病和肥胖/超重两项适应症均已获批。 司美格鲁肽：仿制药进入竞速期，目前有4款药物处于NDA阶段，9款处于III期临床阶段。 重磅产品销售额： 替尔泊肽（Mounjaro）：2023年销售额达51.63亿美元，同比增长970.1%，远超司美格鲁肽上市初表现。 替尔泊肽（Zepbound）：2023年11月获批减重适应症，全年销售额为1.758亿美元。 度拉糖肽（Trulicity）：2023年营收约71.33亿美元。 国内外创新药审批与临床进展亮点频现 本周国内外创新药在审批和临床试验方面均有重要进展，尤其国内临床试验数量保持增长，日本也有新药获批。 国内上市创新药及临床试验： 5月国内有1款新药获批上市，无新增适应症获批上市。本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 本周国内首次公示临床试验数量共26个，其中BE/I期临床试验14个，II期临床试验4个，III期临床试验7个，IV期临床试验1个。 美国上市创新药： 5月美国有1款NDA获批上市，无BLA获批上市。本周美国无NDA获批上市，无BLA获批上市。 欧洲上市创新药： 5月欧洲无创新药获批上市。本周欧洲无新药获批上市。 日本上市创新药： 5月日本有1款创新药获批上市。本周日本有1款创新药获批上市。 国内重点创新药进展概览： 科弈药业： 全球首个纳米双抗ADC KY-0301单药治疗晚期实体瘤的首例患者入组I/II期临床。 恒瑞医药： 高选择性JAK1抑制剂艾玛昔替尼片治疗中重度特应性皮炎的III期临床试验结果积极，显著改善皮损清除率、瘙痒缓解及生活质量。 诺诚健华： 新型TYK2抑制剂Soficitinib治疗白癜风II/III期试验完成首例患者给药。 海思科： 1类创新药安瑞克芬注射液（思舒静）获批上市，用于腹部手术后轻、中度疼痛治疗。 荣昌生物： 维迪西妥单抗联合替雷利珠单抗及CAPOX一线治疗HER2低表达晚期胃/胃食管结合部腺癌的III期临床研究（RC48-C039）顺利实现首例患者入组。 中国生物制药： 新型非阿片类镇痛药美洛昔康注射液（普坦宁™）获中国NMPA和美国FDA同步批准，用于成人术后疼痛管理，是中国首款、全球唯一在售的一日一次24小时长效NSAID注射液。 和黄医药： 索凡替尼在两项III期临床试验中显著延长晚期神经内分泌瘤（NETs）患者的无进展生存期。 百济神州： 将在2025年欧洲血液学协会年会展示血液学产品组合新数据，涵盖泽布替尼、索托克拉和BGB-16673。索托克拉片治疗套细胞淋巴瘤的新药上市申请（NDA）获CDE受理并纳入优先审评。 齐鲁制药： 今年已有5款1类新药获CDE批准开展临床，涉及三抗、ADC等前沿技术方向。 欧康维视： 治疗糖尿病性黄斑水肿（DME）新药OT-703获批纳入海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区药品真实世界数据应用试点品种。 泽璟制药： 盐酸吉卡昔替尼片治疗重度斑秃的新药上市申请（NDA）获得受理。 华东医药： 全球首创三重激动剂DR10624在新西兰开展的Ib/IIa期临床试验结果积极，在肥胖合并高甘油三酯血症患者中肝脏脂肪含量最高降幅达89%。 中国生物制药（正大天晴）： 盐酸安罗替尼胶囊联合派安普利单抗注射液在APOLLO III期临床试验中，作为晚期肝细胞癌（HCC）一线治疗取得无进展生存期（PFS）和总生存期（OS）双终点阳性结果。 复星医药： 自主研发的创新药FCN-159片（芦沃美替尼片）被纳入国家药监局突破性治疗药物程序，用于治疗儿童朗格汉斯组织细胞增生症。 海外重点创新药进展概览： 阿斯利康： Trixeo Aerosphere在英国获批，成为首个采用近零全球变暖潜能（GWP）新一代推进剂的吸入式呼吸药物。 罗氏制药： III期APHINITY研究的最终10年结果显示，Perjeta联合Herceptin和化疗可使HER2阳性早期乳腺癌患者死亡风险降低17%。 辉瑞： 新型抗菌药物思福妥®（注射用头孢他啶阿维巴坦钠）获中国国家药监局批准，用于包括新生儿在内的全龄段儿童，治疗由革兰阴性菌引起的复杂性腹腔内感染等。 GE HealthCare： Optison™（Perflutren蛋白A型微球注射液）超声增强剂获得美国FDA儿科适应症批准。 诺和诺德： Wegovy®（司美格鲁肽2.4毫克）在超重或肥胖且已确诊心血管疾病的成人中，治疗三个月内即可显著降低主要不良心血管事件（MACE）风险。 Biomea Fusion： 共价FLT3抑制剂BMF-500在复发/难治性急性白血病（AL）成人患者中的I期临床初步数据显示出有希望的临床活性。 ADC Therapeutics： ZYNLONTA联合glofitamab治疗复发/难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）的Ib期临床试验总缓解率（ORR）为95.5%，完全缓解率（CR）为90.9%。 Agios制药公司： 丙酮酸激酶（PK）激活剂mitapivat和tebapivat的最新数据将在2025年欧洲血液学协会（EHA）大会上发布，涵盖多种罕见血液疾病。 Vaxart公司： 第一代口服诺如病毒疫苗候选药物的IIb期临床数据显示安全、具有免疫原性，并能使诺如病毒感染率较安慰剂组降低30%。 诺华： 创新药物信倍立®（盐酸阿思尼布片）在中国获批，用于新诊断的费城染色体阳性慢性髓细胞白血病（Ph+CML-CP）成人患者。CDK4/6抑制剂凯丽隆®（琥珀酸瑞波西利片）在中国获批新增适应症，用于高复发风险的HR+/HER2-早期乳腺癌患者辅助治疗。 Spur Therapeutics： 基因治疗项目FLT201（戈谢病）、SBT101（肾上腺脊髓神经病）和SPR301（GBA1帕金森病）的临床和临床前数据积极。 Carrick Therapeutics： 口服CDK7抑制剂samuraciclib联合SERDs治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌的II期临床试验数据显示，在无TP53突变或无肝转移的患者中，无进展生存期显著延长。 Cantargia： 抗体药物CAN10在治疗炎症性疾病（如化脓性汗腺炎和特应性皮炎）的I期临床试验中取得积极结果。 CytomX Therapeutics： EpCAM靶向抗体偶联药物（ADC）CX-2051在晚期结直肠癌（CRC）患者中I期剂量递增研究的积极中期结果显示，在未筛选患者中确认反应率为28%，中位无进展生存期为5.8个月。 全球创新药交易活跃，大型合作协议频现 本周全球创新药交易市场保持活跃，共达成11起重点交易，其中4起披露了交易金额，涉及多项大型合作。 交易数量与金额： 本周全球共达成11起重点交易，其中披露金额的重点交易有4起。 主要交易详情： Rznomics与Eli Lilly签订协议，交易金额为1300百万美元，涉及RNA疗法。 西湖大学与诺诚健华签订协议，交易金额为7.51百万美元，涉及创新药物研发。 Septerna与Novo Nordisk签订协议，交易金额为2200百万美元，涉及用于肥胖和其他心血管代谢疾病的口服小分子药物。 Boston Pharmaceuticals与GSK签订协议，交易金额为2000百万美元，涉及efimosfermin alfa，一种治疗和预防脂肪性肝病（SLD）进展的潜在同类最佳专业药物。 其他未披露金额的交易： 包括RyboDyn与Moffitt Cancer Center的癌症免疫疗法合作，Sparx Biopharmaceutical Corp与Mitsubishi Tanabe Pharma America的抗体药物偶联物（ADC）研发协议，QurAlis与UMass Chan Medical School的脆性X综合征（FXS）治疗独家许可，AbbVie与ADARx Pharmaceuticals的下一代siRNA疗法合作，翰宇药业与碳云智肽的GLP-1R/GIPR/GCGR三重激动剂多肽创新药物联合开发协议，Etcembly与DJS Antibodies（AbbVie旗下）的抗体发现合作，以及Secarna Pharmaceuticals与Curie.Bio Portfolio Company的寡核苷酸候选药物研究和选择权协议。 总结 2025年5月第三周的创新药市场展现出强劲的增长势头和活跃的创新生态。陆港两地创新药板块表现突出，尤其港股市场近半年

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.27%，跑赢沪深300指数0.16个百分点，行业涨跌幅排名第11。2025年初以来至今，医药行业上涨2.48%，跑赢沪深300指数3.64个百分点，行业涨跌幅排名第11。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.10倍，相对全部A股溢价率为80.03%(+0.85pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.39%(+0.63pp)，相对沪深300溢价率为128.07%（+0.63pp)。本周相对表现最好的子板块是原料药，上涨3.8%，年初以来表现最好的前三板块分别是线下药店、化学制剂、原料药，涨跌幅分别为+12.1%、+10.8%、+10.7%。 　　关注AI医疗板块。2025年2月，国产大模型DeepSeek-R1全面开源与多领域适配，AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，DeepSeek的多模型协同能力成为行业新范式。这种“模型即服务”的生态闭环，不仅重构了医疗工作流，更催生了六大核心应用方向的爆发。关注AI医疗板块的加速发展与投资机会。相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生；AI医学影像辅助诊断 　　联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　SURMOUNT-5详细结果读出，替尔泊肽最大耐受剂量较司美格鲁肽减重疗效更优，关注GLP-1RA产业链。近日替尔泊肽IIIb期临床试验SURMOUNT-5（以司美格鲁肽Wegovy对照；72周；取二者最大耐受剂量）详细结果读出：1）有效性方面，主要终点替尔泊肽组72周体重降幅20.2%（基线112.7kg）、司美格鲁肽组降幅13.7%（基线113.4kg）。2）安全性方面，替尔泊肽组与司美格鲁肽组SAE比例分别为4.8%/3.5%、AE导致的停药率分别为6.1%/8.0%。替尔泊肽最大耐受剂量减重疗效显著优于司美格鲁肽，将持续放量。礼来与诺和诺德2025Q1减重药销量高增夯实了赛道增长确定性、信达生物玛仕度肽等下一梯队药物有望在未来带来新增量，关注产业链研发端与生产配套端的成长机会。 　　我们维持2025年年度策略观点，本年围绕新质生产力和高质量发展大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、华东医药(000963)、贝达药业(300558)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、科伦药业(002422)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、泽璟制药-U(688266)、亚虹医药-U(688176)、博瑞医药(688166)、诺诚健华-U(688428)、盟科药业-U(688373)、海创药业-U(688302)。 　　港股组合：荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期 　　风险。

　　临床试验领域正在经历重大变革，去中心化临床试验（DCT）作为一种关键创新模式逐渐兴起。美国食品药品监督管理局（FDA）、中国国家药品监督管理后（NMPA）以及全球其他监管机构已就如何实施此类创新发布了指导文件（Vayena，2023）。尽管向DCT的转型使行业感到既兴奋又犹豫，尤其是在中国复杂的监管环境下，但行业已逐渐认识到适应的必要性。 　　为推动中国数字化/去中心化临床试验（DCT）的发展，杭州泰格医药科技股份有限公司和北京协同医药医学创新促进中心（CMAC）联合开展《2024年中国DCT行业实践调研》工作。调研报告作为2024年研究会立项《中国DCT监管策略与实践研究》课题（编号2024-Y-Y-007）的一部分，对近年DCT及各要素的热点关注、实践思考、政策期待、风险管理等发起探讨和研究。 　　基于2023年调研的成功，2024年中国DCT行业实践调研显示，行业对DCT的兴趣和参与度显著提升。截至2025年1月25日，共995人参与调研，较去年增长11.9%，反映出行业对数字化和去中心化试验模式的支持日益增强。 　　参与调查的组织类型多种多样，其中57.4%的问卷来自研究机构/医院，15.8%来自合同研究组织（CRO），13.6%来自制药或医疗器械公司。受访者涵盖了从员工数量500人以下的小型组织到员工数量10.000人以上的大型企业，表明DCT的潜力得到了广泛认可。 　　随着DCT的使用率持续上升，但关键挑战依然存在。技术整合、监管复杂性以及惠者招募是最常被提及的障碍之一。然而，行业已形成明确共识，即DCT将成为未来超势。全球DCT市场在2024年估值达81.9亿美元，预计将以14.8%的年复合增长率（CAGR）增长：到2032年达到249.7亿美元（BusinessResearchnsights，2025）。这些发现为行业未来的监管框架和战略规划提供了可操作的见解。

　　投资要点： 　　2025年4月份中信基础化工行业指数下跌3.61%，在30个中信一级行业中排名第20位。子行业中，日用化学品、无机盐和氟化工行业表现居前。主要产品中，4月份化工品价格整体大幅回落。2025年5月份的投资策略，建议继续关注资源属性较强，同时需求具有保障的钾肥和磷化工行业。 　　市场回顾：根据wind数据，2025年4月中信基础化工行业指数下跌3.61%，跑输上证综指1.91个百分点，跑输沪深300指数0.61个百分点，行业整体表现在30个中信一级行业中排名第20位。最近一年来，中信基础化工指数下跌0.37%，跑输上证综指5.98个百分点，跑输沪深300指数4.98个百分点，表现在30个中信一级行业中排名第24位。 　　子行业及个股行情回顾:根据wind数据，2025年4月，33个中信三级子行业中，12个子行业上涨，21个子行业下跌。其中日用化学品、无机盐和氟化工行业表现居前，分别上涨8.56%、4.37%和3.46%，聚氨酯、轮胎、橡胶制品表现居后，分别下跌17.59%、14.68%和12.02%。2025年4月，基础化工板块529只个股中，共有211支股票上涨，307支下跌。其中联合化学、红宝丽、中欣氟材、先达股份和新瀚新材位居涨幅榜前五，涨幅分别为159.09%、104.27%、65.92%、61.41%和47.55%；ST泉为、金力泰、泰禾股份、ST宏达和信凯科技跌幅居前，分别下跌45.99%、39.89%、32.98%、31.86%和31.34%。 　　产品价格跟踪:根据卓创资讯数据，2025年4月国际油价大幅下行，在卓创资讯跟踪的318个产品中，45个品种上涨，上涨品种较上月大幅下降。234个品种下跌，下跌品种大幅提升。总体上看，受原油价格拖累，基础化工产品价格整体大幅回落。 　　行业投资建议:维持行业“同步大市”的投资评级。2025年5月份的投资策略，建议继续关注资源属性较强，同时需求具有保障的钾肥和磷化工行业。 　　钾肥具有较强的资源属性，全球钾肥资源分布不平均，行业供应格局高度集中。我国钾肥资源相对稀缺，进口依赖度较大。钾肥板块供需呈现收紧态势，推动钾肥价格复苏。 　　随着各国对磷矿石资源的重视和保护力度的加大，未来磷矿石的资源稀缺性有望提升。在我国环保等因素约束下，磷矿石行业供给总体呈收缩态势。下游磷肥、饲料以及新能源领域需求将保持较快增长，加上磷化工企业一体化产业链的构建，磷矿石价格预计维持高位，推动磷化工行业景气的提升。 　　风险提示：原材料价格大幅下跌、行业竞争加剧、下游需求下滑

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年5月第三周，陆港两地创新药板块共计39个股上涨，67个股下跌。其中涨幅前三为德琪医药-B（18.34%）、思路迪（14.57%）、嘉和生物-B（14.48%）。跌幅前三为歌礼制药-B（-17.10%）、康宁杰瑞制药-B（-8.72%）、云顶新耀-B（-7.77%）。 　　本周A股创新药板块上涨1.75%，跑赢沪深300指数0.63pp，生物医药上涨1.19%。近6个月A股创新药累计上涨12.20%，跑赢沪深300指数13.49pp，生物医药累计下跌8.18%。 　　本周港股创新药板块上涨2.77%，跑赢恒生指数0.68pp，恒生医疗保健上涨0.57%。近6个月港股创新药累计上涨25.74%，跑赢恒生指数5.95pp，恒生医疗保健累计上涨18.27%。 　　本周XBI指数上涨3.49%，近6个月XBI指数累计下跌18.53%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内1款新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　5月美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。本周美国无NDA获批上市，无BLA获批上市。5月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本1款创新药获批上市，本周日本1款创新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成11起重点交易，披露金额的重点交易有4起。Rznomics与Eli Lilly签订协议，交易金额为1300百万美金；西湖大学与诺诚健华签订协议，交易金额为7.51百万美金；Septerna与Novo Nordisk签订协议，交易金额为2200百万美金；Boston Pharmaceuticals与GSK签订协议，交易金额为2000百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。

　　本周市场由于关税缓和超预期而上涨，但关税方案公布开始向下，其中申万化工指数上涨1.82%，跑赢沪深300指数0.7%，申万石化指数上涨0.65%，跑输沪深300指数0.47%。标的方面，本周军工概念表现强势，比如：渝三峡A、集泰股份、苏州龙杰、尤夫股份、吉林化纤，其次是机器人主题，比如：新瀚新材、七彩化学、斯迪克，最后是关税缓和受益股，比如：聚合顺、安利股份、利安隆。关税方面，我们在上周周报强调关税有缓和的趋势，因为短期关税冲突升级到了一个极端，逻辑上钟摆往回摆的概率提升，本周我们观察到中美各取消了共计91%的加征关税，无论是谈判的进展和关税的下降幅度均超预期，短期内前期超跌的出口链有修复的可能，比如：纺服链、电子材料产业链；另外，在这90天的关税休战期，美国产业链加速补库的概率较高，库存低位+格局较佳+美国出口占比较大的产品有可能会迎来量价齐升，但由于持续性看不清楚，未必会成为短期主线。油价方面，地缘风险边际向好，比如：乌克兰准备无条件停火至少30天、伊朗称愿与美国达成协议，油价在接下来可能会逐步回归基本面，在需求没有明显下行的前提下，我们认为油价可能区间震荡。AI方面，本周腾讯发布一季报，马化腾表示，AI能力已经对效果广告与长青游戏等业务产生实质性的贡献，亦加大对元宝应用与微信内的AI等新AI机遇的投入；另外，本周阿里表示AI收入连续七个季度三位数增长；除此之外，Meta将推迟发布旗舰AI模型Behemoth，可能表明未来AI模型的进步可能会比以往慢得多。投资方面，当下依然处于混沌状态，依然建议防守为主。 　　本周大事件 　　大事件一：中国商务部：中美各取消了共计91%的加征关税，暂停实施24%的反制关税。本次中美经贸高层会谈取得实质性进展，大幅降低双边关税水平，美方取消了共计91%的加征关税，中方相应取消了91%的反制关税；美方暂停实施24%的“对等关税”，中方也相应暂停实施24%的反制关税。 　　大事件二：美国4月零售销售环比0.1%小幅超预期，消费者支出疲软显露端倪。4月份美国零售销售额几乎没有增长，表明消费者在面对物价上涨和关税带来的担忧时，已经开始减少支出。在报告涵盖的13个商品类别中，有7个类别的销售额出现了下降，其中体育用品、加油站和服装受到的冲击最大。 　　大事件三：伊朗称愿与美国达成协议，油价大跌3%！据媒体报道，特朗普15日称，与伊朗达成协议的距离非常接近。 　　大事件四：美企开启新90天“囤货期”，运输需求推高海运费，“从未因为成本增加30%而如此高兴”！美国企业争分夺秒恢复生产、取消提价、精简产品线，以利用90天窗口期在美国囤积产品，这或引发新一轮航运挤压与成本上涨。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17620/16300/11718元/吨，环比分别+345/+1150/+693元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为4280/3880/458元/吨，环比分别+98/+855/+607元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1374/4514/531/4145元/吨，环比分别+17/-91/-9/+130元/吨。②本周聚乙烯均价为7897元/吨，环比+28元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1157/1897/114元/吨，环比分别+15/+42/-90元/吨。③本周聚丙烯均价为7200元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-283/1634/35元/吨，环比分别+94/+24/-112元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2393/1906/4030/2435元/吨，环比分别-1/+37/-108/-63元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为472/214/-271/29元/吨，环比分别+24/+23/-5/-108元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

中心思想 AI驱动下的医疗产业变革 本报告核心观点指出，随着人工智能（AI）技术的飞速发展，特别是Agent智能体技术的日益成熟，计算机行业正迎来全生态、全行业的深度融合阶段。其中，医疗健康领域被视为AI技术重塑产业格局的关键战场。Agent技术将深刻改变医疗诊疗全流程，从辅助诊断、手术操作到个性化治疗方案制定，全面提升医疗服务的精准性、效率和智能化水平。 投资聚焦与市场展望 报告强调，在AI+时代，投资应重点关注算力基建、基础软件以及AI+应用三大核心方向。特别是在医疗信息化领域，国内外的领先企业正积极拥抱Agent技术，通过开发各类智能体应用，助力医疗机构实现智能化转型。这些创新不仅为患者带来更优质的医疗体验，也为相关企业带来了广阔的市场机遇。尽管市场存在Agent产品应用、政策推进及产品研发不及预期的风险，但AI与医疗的深度融合趋势已不可逆转，相关优质标的值得持续关注。 主要内容 行业周度表现与AI融合趋势 本周（2025年5月12日至5月16日），计算机（中信）指数表现相对疲软，下跌1.40%，跑输创业板指（上涨1.38%）2.78个百分点，在30个中信行业中排名第29位。同期，上证指数上涨0.76%。板块内个股表现分化，天利科技、宏景科技、志晟信息位列涨幅前三，而ST立方、*ST广道、航天长峰则跌幅居前。 在宏观层面，AI技术正加速向全生态、全行业渗透。华为鸿蒙PC的正式发布，标志着AI智能服务已深度融合至PC底层及应用环节。报告强调，企业级服务（如ERP、OA、营销、客服、编程、办公）以及金融、医疗、教育、法律等领域正全面进入“AI+”时代。因此，报告维持前期观点，持续看好以算力基建、基础软件和AI+应用为核心的投资方向，预示着AI基础设施和应用层面的巨大发展潜力。 Agent技术对医疗行业的重塑与企业实践 Agent技术被视为重塑医疗诊疗全流程的关键力量。随着Agent技术的不断进步，智能医疗Agent将在三大方面实现突破： 诊断辅助系统： 通过整合患者的电子病历、基因数据和实时生命体征，Agent能够提供精准的初步诊断建议，显著提高诊断效率和准确性。 手术机器人： 未来的手术机器人将具备更高的自主性，能够在复杂手术中实现毫米级的精准操作，降低手术风险，提升手术成功率。 个性化治疗Agent： 最值得期待的是，个性化治疗Agent能够持续学习患者对药物的反应，动态调整治疗方案，实现真正意义上的精准医疗。 国内外医疗信息化企业正积极拥抱Agent技术，推动医疗智能化转型： 国内企业在Agent+医疗领域的创新实践 卫宁健康： 公司发布了WiNEX Copilot 2.2“智能体+”增强的医护智能助手，作为大模型技术与医院场景的衔接，此次升级强化了智能体技术，探索“智能体+”增强下的医护智能助手。WiNEX Copilot 2.2具备“可即用、可编排、可管理”三大特点，已完成34款开箱即用应用和50余个Agent的开发，并面向专科沉淀了50+科室提示词模板，显著提升了AI应用的灵活性、效率和可及性。 润达医疗： 携手华为、华西医院、智算云腾共同研发并发布了医学AI智能体“睿兵Agent”。该智能体秉承构建全周期健康管理闭环及开创学术交流新范式的使命，通过三重跨越式技术创新，打造了“医知Dr”健康管理平台与“论界Schola”科研平台两大核心体系，覆盖患者全流程管理与学术研究全链条，开启了医疗智能新篇章。 万达信息： 其全资子公司金唐软件携手DeepSeek，打造了全新AI智能体“金小唐”。该智能体依托生成式大语言模型技术与AI赋能底座深度融合，可形成覆盖“数据查询-智能分析-决策支持”全链路的智能化服务体系，为用户端、临床端、管理端、服务端和公卫端提供智慧化解决方案，包括智能对话、辅助诊断、病历智能生成、智能质控、精准分流、智能陪诊师以及慢病个性化管理等。 东华软件： 公司打造了安全可信、基于私有化大模型的“智多型（A.I.Cogniflex）”AI Agent平台，已完成大模型推理测试与适配。该平台凭借其规模级人工智能研发与应用能力，能够满足企业多样特性化需求和智能化数据计算处理的优异性能。基于AI大模型和自然语言处理技术构建的智能电子病历系统，通过智能体辅助决策与全流程自动化，实现了医疗流程的精准优化与服务质量的多维度提升。 港股医疗信息化企业的技术前沿探索 晶泰控股： 作为一家AI药物研发企业，晶泰控股融合量子物理、AI与云计算技术，构建了独有的“高通量实验-高质量数据-高智能模型”闭环。其业务覆盖小分子、大分子药物及材料研发，为全球300多家客户提供服务，致力于用前沿技术为新药研发提速降本增效，推动药物发现与创新。 医渡科技： 作为医疗智能行业的领先者，医渡科技的核心竞争力在于自主研发的“医疗智能大脑”YiduCore。该平台能够高效处理和分析海量医疗数据，通过机器学习与深度学习算法，构建疾病模型和医学知识图谱，实现数据的智能化应用。基于YiduCore，医渡科技开发了多款智能体应用，覆盖患者服务、智慧诊疗和智慧科研等多个领域，并打造了AI中台，其技术已在多家顶尖医疗机构落地，并与滕皋军院士团队合作开发了肝癌诊疗智能体“小肝人”。 讯飞医疗科技： 依托科大讯飞的领先技术，讯飞医疗科技在医疗AI领域成绩显著。其“智医助理”是全球首个通过国家医师资格考试（综合笔试）的AI系统，已在国内基层医疗、医院、区域医疗等多场景广泛应用，提供AI辅诊建议，降低错诊漏诊风险，提升医疗效率与服务质量。公司还参与制定医疗大模型技术评估体系，其讯飞星火医疗大模型在医学相关NLP任务中表现优异。 总结 本报告深入分析了2025年5月12日至5月16日计算机行业的市场表现，并重点阐述了AI技术，特别是Agent智能体，对医疗产业的深远影响。尽管计算机指数在本周有所下跌，但AI技术正加速融入各行各业，其中医疗领域因其巨大的应用潜力而备受关注。Agent技术有望在诊断辅助、手术机器人和个性化治疗方面带来革命性突破。报告详细列举了卫宁健康、润达医疗、万达信息、东华软件等国内企业以及晶泰控股、医渡科技、讯飞医疗科技等港股企业在Agent+医疗领域的积极布局和创新实践，展现了医疗信息化智能化转型的蓬勃态势。最后，报告建议投资者关注在AI技术发展和Agent助力医疗信息化进程中具有潜力的相关标的，并提示了Agent产品应用、政策推进和产品研发不及预期的风险。

中心思想 脓毒症治疗突破与市场潜力 本周生物医药行业焦点在于远大医药全球创新药物STC3141在中国脓毒症II期临床研究中取得成功，标志着该高致死率疾病治疗的新突破。脓毒症作为一项存在严重未满足临床需求的疾病，其庞大的市场空间有望因创新疗法的出现而急剧扩增。 新药市场动态与监管进展 新药板块整体表现活跃，部分企业涨幅显著，同时国内外新药研发、上市申请及临床试验审批持续推进，显示出行业旺盛的创新活力。多项重点事件，包括百济神州BTK降解剂的III期临床启动、科伦博泰ADC新适应症获优先审评以及艾伯维c-Met ADC的全球首批，均预示着精准治疗和创新疗法在肿瘤及代谢疾病领域的持续深化。 主要内容 本周新药行情回顾 2025年5月12日至5月16日，新药板块呈现分化。涨幅前五的企业包括君圣泰（19.78%）、德琪医药（18.34%）、嘉和生物（14.48%）、科济药业（14.46%）和复宏汉霖（12.34%）。跌幅前五的企业为歌礼制药（-17.10%）、康宁杰瑞（-8.72%）、云顶新耀（-7.77%）、泽璟制药（-7.18%）和创胜集团（-6.96%）。同期，生物医药Ⅱ行业相对沪深300指数的1个月、3个月和12个月收益分别为-1.0%、3.4%和-12.4%。 本周新药行业重点分析 本周新药行业重点关注脓毒症治疗领域，远大医药STC3141的II期临床成功为该领域带来新希望。 脓毒症：因感染引起的宿主反应失调导致的危及生命的器官功能障碍 脓毒症是由感染引起宿主反应失调，导致危及生命的器官功能损害的综合征，具有高病死率，可能进展为感染性休克。其症状不具特异性，包括精神状态改变、浅快呼吸等，且儿童和成人表现各异。任何细菌、病毒或真菌感染均可引发脓毒症，高风险因素包括年龄（65岁以上婴儿）、免疫力低下、慢性病患者、重症监护室住院史、医疗器械置入及近期抗生素治疗史。并发症包括重要器官血流减少、非典型凝血，严重脓毒症发作会增加未来感染风险。 流行病学：中国每年约293万人，全球每年约4890万人 根据华盛顿大学健康指标与评估研究所（IHME）数据，2017年中国有2931827例脓毒症患者，相关死亡709315例，发病率为214.8/10万人口，病死率为43.3/10万人口。ICU脓毒症发病率研究显示，2020年全国44所医院ICU脓毒症发病率为20.6%。全球方面，WHO数据显示2017年全球估计有4890万例脓毒症病例和1100万例死亡病例，约占全球死亡人数的20%。2020年荟萃分析显示，全球脓毒症院内发病率为189/10万人年，病死率约为26.7%。 当前疗法：以对症治疗为主，尚无有效治疗手段 目前脓毒症治疗主要以对症治疗为主，缺乏有效的对因治疗手段。主要治疗方式包括： 药物治疗： 广谱抗生素（后根据病原体调整）、静脉输液、血管加压药（用于低血压）、胰岛素（血糖调节）及止痛药。 支持性护理： 输氧、呼吸机辅助通气、透析（肾功能异常时）。 外科手术： 清除感染源，如脓液、感染或坏死组织。 在研疗法：多个新药研究失败，对因疗法亟待突破 脓毒症治疗领域新药开发难度高，已有多个创新药临床研究失败或不及预期，例如Tifacogin、Thrombomodulin Alfa、Rosuvastatin Calcium等。然而，部分在研疗法已初步展现积极疗效，包括远大医药的组蛋白抑制剂STC-3141、Vivacelle Bio的VBI-S、Enlivex Therapeutics的Leukocyte stem cells、ABIONYX Pharma的CER-001、Recce Pharmaceuticals的RECCE-327以及BMS的纳武利尤单抗等。 市场空间：临床严重未满足领域，市场空间庞大 根据Precedence research报告，2023年全球脓毒症治疗药市场规模约为34.8亿美元，预计到2034年将达到73.6亿美元，2024-2034年复合年增长率（CAGR）为7.05%。鉴于该数据统计时缺乏变革性创新疗法，若有此类疗法获批上市，市场规模有望急剧扩增。 远大医药STC3141：已初步展现积极疗效 远大医药自主开发的STC3141是一种拥有全球知识产权、全新作用机制的小分子化合物，通过中和胞外游离组蛋白和中性粒细胞诱捕网来逆转机体过度免疫反应造成的器官损伤，可用于多种重症适应症。 作用机制 STC3141作为高度稳定的聚阴离子化合物，通过与组蛋白发生静电相互作用，中和其细胞病变、红细胞破坏、血小板活化和促凝特性。在活体动物循环中，该分子与细胞外组蛋白的复合可改善组蛋白的细胞毒性活性。STC3141以浓度依赖性方式保护内皮细胞免受组蛋白损伤，并逆转组蛋白诱导的损伤，防止细胞损伤和器官功能异常。 临床研究结果 STC3141在中国开展的II期临床研究（CTR20233109）是一项多中心、随机、双盲、安慰剂对照的剂量探索研究，入组180名脓毒症患者，持续给药5天，随访至第28天。主要终点为第7天序贯器官衰竭评估（SOFA）评分较基线的变化值。结果显示，STC3141治疗组（尤其是高剂量组）第7天SOFA评分较基线有明显下降，降幅显著大于安慰剂组，具有统计学显著性和临床意义。次要终点趋势与主要终点一致，且STC3141安全性、耐受性良好，药代动力学特征符合预期。SOFA评分是ICU患者预后判断的重要工具。 临床前研究结果 mCBS（STC3141）保护内皮细胞免受组蛋白毒性： 体外实验证明mCBS以浓度依赖性方式保护人微血管内皮细胞（HMEC）免受组蛋白损伤，并能逆转部分损伤。 mCBS和CBS保护器官免受组蛋白介导的损伤： 在组蛋白诱导的败血症小鼠模型中，mCBS和CBS以剂量依赖性方式保护小鼠免受组蛋白介导的器官损伤，显著保留肝肾功能。 mCBS保护血流中的细胞免受组蛋白介导的损伤： 在组蛋白注射小鼠模型中，mCBS显著抑制了组蛋白介导的循环白细胞、血小板和红细胞的减少。 CBS和mCBS抑制败血症： 在大鼠盲肠结扎穿刺（CLP）模型中，CBS和mCBS显著降低了中度和重度败血症的死亡率，并限制了肝肾损害。 本周新药上市申请获批准&受理情况 本周国内无新药或新适应症上市申请获批准。有8个新药或新适应症的上市申请获受理，涉及企业包括勃林格殷格翰（那米司特片）、轩竹生物科技（吡洛西利片）、杨森（达雷妥尤单抗注射液）、赛诺菲（度普利尤单抗注射液）、上海腾瑞制药（注射用重组巴曲酶）、诺华（司库奇尤单抗注射液）、百济神州（索托克拉片）和泽璟制药（盐酸吉卡昔替尼片）。 本周新药临床申请获批准&受理情况 本周国内有40个新药的临床申请获批准，涉及深圳福沃药业（FWD1802片）、北京安信怀德生物技术（注射用AX-023）、荣昌生物制药（泰它西普注射液）、齐鲁制药（QLC1101胶囊、QL2107注射液）、默沙东（注射用MK-2870）、迪哲医药（DZD8586片）、恒瑞医药（SHR-4712注射液）、北京泰德制药（TRD205片、CPD704吸入混悬液）、正大天晴药业集团（TQB2930注射液）、康诺亚生物医药科技（CM336注射液）、君实生物（注射用JS203）、基石药业（注射用CS2009）、南京圣和药业（SH006注射液）、成都华昊中天药业（优替德隆胶囊）、宜明昂科生物医药技术（IMM27M注射液）、山东新时代药业（注射用重组人源化抗BCMA/CD3双特异性抗体）、广州百济神州生物制药（注射用BGB-B455）、成都康弘药业集团（KH607片）、艾美探索者生命科学研发（带状疱疹mRNA疫苗）、香雪生命科学技术（TAEST1901注射液）、北京智飞绿竹生物制药（吸附无细胞百白破（组分）b型流感嗜血杆菌（结合）联合疫苗）、西安奥立泰医药科技（MT2004胶囊）、华北制药金坦生物技术（重组破伤风疫苗）、信中医药科技（BBM-P002注射液）、武汉汉密顿生物科技（人脐带间充质干细胞注射液）、山东泰邦生物制品（静注人免疫球蛋白）、北京福纳康生物技术（F10胶囊）、辉瑞（PF-06821497片）、Chiesi Farmaceutici S.p.A.（CHF5993-II）等。 本周国内有30个新药的临床申请获受理，涉及苏州艾博生物科技（ABO2102注射剂）、上海坦蒂生物医药科技（GB261注射液）、新景智源生物科技（NW-101C注射液）、北京华睿鼎信科技（HRN77片）、湖南先施制药（帕拉米韦吸入溶液）、优领医药科技（ACE-232片）、Idorsia Pharmaceuticals Ltd（Cenerimod片）、CHIESI FARMACEUTICI SPA（CHF1535-II）、上海正大天晴医药科技开发（TQB2825注射液）、河北森朗生物科技（SENL103自体T细胞注射液）、成都施贝康生物医药科技（SBK017口服溶液）、正大天晴（广州）医药（TQC3302吸入喷雾剂）、AstraZeneca AB（AZD9793）、上海翰森生物医药科技（注射用HS-20093）、上海生物制品研究所有限责任公司（SIBP-A16 注射液）、正大天晴药业集团南京顺欣制药（TQB2868注射液）、葆元生物医药科技（Safusidenib胶囊）、南京逸境生物医药科技（WJ47DZ片）、江苏恒瑞医药（HRS-5041片、HRS-2162注射液）、北京炎明生物科技（PTT-501片）、北京凯因科技（KW-040注射液）、石药集团巨石生物制药（SYS6026注射液）、迪哲医药（舒沃替尼片）、杭州嘉因生物科技（EXG202注射液）、上海君赛生物药业（自体天然肿瘤浸润淋巴细胞注射液）、斯莱普泰（上海）生物医药科技（SP-101注射液）等。 本周国内市场重点关注事件TOP3 百济神州： 5月15日，百济神州启动其BTK靶向蛋白降解药物BGB-16673与匹妥布替尼的III期头对头对照临床试验（CaDAnCe-304），用于既往接受共价BTK抑制剂治疗后进展的复发/难治性慢性淋巴细胞白血病（CLL）或小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）患者，以无进展生存期（PFS）为主要终点。 科伦博泰： 5月16日，科伦博泰开发的注射用芦康沙妥珠单抗（SKB264）针对“不可切除的局部晚期或转移性HR阳性、HER2阴性乳腺癌成人患者”的新适应症申请拟被纳入优先审评，这是SKB264第四次获得优先审评资格。 泽璟制药： 5月12日，泽璟制药自主研发的1类创新药盐酸吉卡昔替尼片新适应症上市申请获受理，推测本次申报适应症为重症斑秃的全身系统性治疗。 本周海外市场重点关注事件TOP3 艾伯维： 5月14日，艾伯维靶向c-Met的ADC药物Telisotuzumab Vedotin（Teliso-V）获美国FDA批准上市，用于EGFR野生型、c-Met高表达的非鳞状NSCLC经治患者，成为全球首个获批的c-Met ADC及该适应症领域首个first-in-class疗法。 葛兰素史克（GSK）： 5月14日，GSK以总对价20亿美元收购Boston Pharmaceuticals的FGF21长效类似物efimosfermin alfa，用于代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH），该药有望覆盖脂肪性肝病晚期阶段。 诺和诺德 & Septerna： 5月14日，诺和诺德与Septerna达成总金额超22亿美元合作，共同开发肥胖症、2型糖尿病等代谢疾病的口服小分子药物，聚焦GLP-1、GIP等GPCR靶点。 总结 本周生物医药行业亮点频现，远大医药STC3141在脓毒症治疗领域取得的II期临床成功，为这一全球性高致死率、未满足临床需求的疾病带来了新的治疗希望，预示着未来巨大的市场潜力。同时，国内外新药研发和监管审批活动活跃，多项创新药物的上市申请和临床试验获批或受理，展现了行业持续的创新动力。百济神州、科伦博泰、泽璟制药等国内企业在肿瘤和自身免疫疾病领域取得重要进展，而艾伯维c-Met ADC的全球首批、GSK对MASH创新疗法的收购以及诺和诺德与Septerna在代谢疾病领域的合作，则凸显了全球生物医药市场在精准治疗和口服小分子药物方面的战略布局和发展趋势。

中心思想 医药行业估值低位，2025年增长前景乐观 本报告核心观点指出，当前医药生物板块估值处于历史低位，公募基金（剔除医药基金）配置比例亦偏低。然而，随着美债利率等宏观环境因素的积极恢复以及大领域大品种对行业的拉动效应，我们对2025年医药行业的增长保持乐观态度。投资机会有望呈现“百花齐放”的局面，创新驱动、国产替代和消费升级将是主要增长引擎。 创新与结构性机遇并存，TAVR赛道潜力巨大 报告强调，创新药行业正从数量逻辑转向质量逻辑，差异化和国际化管线是关键。医疗器械领域，设备更新、进口替代和出海加速带来增长。创新链（CXO+生命科学服务）有望触底反弹，迎来高增长。同时，中药、药房、医疗服务和特色原料药等医药消费和工业板块也存在显著的结构性投资机遇。特别关注国内TAVR赛道，其植入量持续增长，市场渗透率提升空间巨大，且集采有望加速术式普及并优化行业费用结构，头部企业在产品迭代和管线拓展方面表现突出。 主要内容 市场行情回顾与整体投资策略 本周（2025年5月16日），中信医药指数上涨1.37%，跑赢沪深300指数0.26个百分点，在中信30个一级行业中排名第10位，显示出医药板块的韧性。本周涨幅前十名股票中，拓新药业（45.03%）和森萱医药（23.85%）受益于新冠相关概念，交大昂立（35.59%）因要约收购，永安药业（32.05%）因牛磺酸产品，哈三联（23.84%）因前期下调较多。跌幅前十名股票中，*ST苏吴（-14.76%）因董事长被立案调查，金凯生科（-7.25%）因股东减持。 整体投资策略方面，报告认为医药板块估值处于低位，公募基金配置偏低，宏观环境改善，对2025年医药行业增长持乐观态度，投资机会有望百花齐放。 细分领域深度分析与投资建议 创新药：从数量到质量的转型 创新药行业正经历从“me-too速度、入组速度”等数量逻辑向“BIC/FIC数量以及BD金额”等质量逻辑的转换，进入“产品为王”阶段。2025年，建议重视国内差异化和海外国际化的管线，关注能够兑现利润的产品和公司。 诺诚健华案例分析： 诺诚健华在血液瘤领域布局全面，6款产品覆盖骨髓瘤、白血病及非霍奇金淋巴瘤。其BTK抑制剂奥布替尼随着独家适应症r/r MZL获批并纳入医保，销售有望显著提升；一线治疗CLL/SLL的NDA已获CDE受理。国内首款CD19单抗坦昔妥单抗联合来那度胺治疗r/r DLBCL的上市申请已获CDE受理并纳入优先审评，预计上半年上市。 自免领域有望开启公司第二成长曲线，全球自免患者庞大（预计超5亿，中国约8000万），市场规模仅次于肿瘤及感染。诺诚健华凭借小分子研发能力，布局多款差异化小分子药物。奥布替尼治疗原发性免疫性血小板减少症（ITP）已至III期，系统性红斑狼疮（SLE）IIb期完成入组，原发进展型多发性硬化（PPMS）III期获FDA同意，并建议启动继发进展型多发性硬化（SPMS）III期。JAK1/TYK2抑制剂ICP-332治疗特应性皮炎（AD）II期数据积极，展现同类最优潜力，将启动III期。高选择性TYK2抑制剂ICP-488治疗中重度斑块状银屑病II期达到主要终点，PASI 75应答率达77.3%-78.6%。口服IL-17小分子药物ICP-923在临床前展现优异疗效，有望与注射型IL-17生物制剂差异化竞争。 实体瘤方面，公司布局me-better品种，包括pan-FGFR抑制剂ICP-192、二代TRK抑制剂ICP-723、SHP2抑制剂ICP-189等。ICP-723治疗NTRK融合阳性肿瘤和ICP-192治疗胆管瘤已进入注册II期临床，ICP-723已处于pre-NDA阶段，预计近期递交上市申请。 医疗器械：国产替代与创新驱动 医疗器械市场受益于设备更新、国产替代加速和出海深化。 高值耗材： 骨科： 集采出清后恢复增长，受益于老龄化和低渗透率，国产替代加速，头部企业有望受益。重点关注春立医疗、爱康医疗。 神经外科： 集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入。迈普医学产品线完善，集采影响转向利好，海外收入高增长。 IVD（体外诊断）： 化学发光是规模最大且增速较快的细分赛道（23年超400亿元，21-25年CAGR预计15-20%）。国产替代空间广阔，集采加速进程（如安徽省际联盟），国产龙头迈瑞、新产业、安图等份额提升。出海深化，迈瑞、新产业海外业务进展迅速，安图起步强劲。推荐迈瑞医疗、新产业、安图生物。 医疗设备： 影像类设备： 2024年Q4以来招投标量回暖明显，设备更新持续推进。25年1月市场规模同比增长47.82%。建议关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜。 家用医疗器械： 受益于补贴政策，血糖仪、制氧机、呼吸机等产品线上享受政府补贴。鱼跃医疗积极孵化高潜力业务，推进高毛利率产品海外注册，线上销售能力国内领先。 低值耗材： 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级。维力医疗2024年前三季度外销收入持续高增长，新产品入院节奏边际减弱，国内业务恢复。推荐维力医疗。 国内TAVR赛道近况更新： 植入量持续增长： 2024年我国TAVR手术量达17232例（累计55083例），较2023年增长14%。尽管增速有所回落，但考虑到国内主要龙头企业的经营情况和巨大的渗透率提升空间，TAVR赛道仍处于较快增长阶段。商业化植入量前十省份包括上海、四川、北京、广东等地。经股动脉途径占比最高，为79.9%。 市场格局与费用优化： 沛嘉医疗： 2021-2024年收入增长CAGR达84%，2024年植入量同比增长37%至3400例以上，经股TAVR市场份额持续提高至约25%。公司费用率显著优化，销售费用率从68%降至53%，研发费用率从325%降至33%，管理费用率从410%降至58%，亏损从5.7亿元收窄至2.3亿元。 心通医疗： 2021-2024年收入CAGR为22%，市场份额保持相对稳定。费用率明显下降，销售费用率从64%降至46%，研发费用率从89%降至42%，管理费用率从118%降至58%。2024年净亏损大幅收窄至0.5亿元，接近盈亏平衡。 启明医疗： 仍占据国内龙头地位，近年来收入有所波动，但随着管理制度完善，复牌后有望恢复增长。费用率自2022年以来也有明显下降。 产品迭代与管线拓展： 三家龙头企业均通过“内生+外延”方式加快产品迭代和管线拓展。 沛嘉医疗： 内生自研四代TAVR系统（TaurusOne, TaurusElite, TaurusMax, TaurusNXT, TaurusApex），并外延获得美国JenaValve公司Trilogy THV系统在大中华区的独占授权，该产品已完成技术转移并在国内建立生产基地，NMPA注册申请已受理。 心通医疗： 内生自研四代TAVR系统（VitaFlow, VitaFlow Liberty, VitaFlow Liberty® Flex, VitaFlow® IV），并积极开发主动脉反流产品。 启明医疗： 作为国内TAVR先驱，已有VenusA-Valve, VenusA-Plus, VenusA-Pro和VenusA-Deluxe共4款TAVR产品上市，并有新一代预装干瓣产品Venus-PowerX和球扩干瓣Venus-Vitae正在临床试验中，部分已在海外获批商业化植入。 新玩家涌入与集采影响： 近两年佰仁医疗、纽脉医疗、乐普医疗（心泰医疗）、健世科技、金仕生物科技等TAVR产品陆续获批，证明赛道长期发展潜力。我国TAVR手术量仅为全球的5.7%（2024年1.7万例 vs 全球29.9万例），渗透率提升空间巨大。更多厂家涌入将加速市场培育。集采有望加快术式普及，降低销售费用，对厂家形成利好。广东省已发布TAVR集采通知，主流厂家均进入拟中选名单。集采虽可能影响毛利率，但能以量换价，节约推广费用，缩短盈利周期。 港股医疗器械：归创通桥 归创通桥以神经和外周介入为双引擎驱动，受益于集采和海外布局。公司战略布局66款产品，已在国内商业化47款。2021-2024年收入CAGR达131%，2024年实现扭亏为盈，净利润1亿元。海外收入2258万元，同比增长58.2%。 神经介入： 渗透率（13.8% vs 美国65.3%）和国产化率（26%）双低，市场潜力大。集采利好国产头部厂家，公司以丰富产品组合拥抱集采，后备管线充裕。 外周介入： 患者基数庞大，集采加速渗透率和国产化率提高。公司DCB、PTA球囊等产品借助集采实现快速放量。通过自研和合作打造创新产品组合，Avinger系列产品、外周点状支架系统和外周球扩覆膜支架系统有望贡献显著增量。 投资建议： 预计2025-2027年净利润分别为1.59、2.50、3.87亿元，同比增长59%、57%、55%。给予“推荐”评级。 创新链（CXO+生命科学服务）：底部反转 CXO： 海外生物医药投融资连续几个季度回暖并企稳，美元降息周期开启，中国生物医药市场环境不断向好，投融资有望触底回升。投融资改善将从2024年上半年开始传导至CXO订单面，并逐渐体现在业绩面。CDMO板块因海外收入占比高，改善逻辑演绎更早更清晰，2025年有望重回高增长车道。建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英等头部CDMO，以及泰格医药、昭衍新药、诺思格等CRO公司。 生命科学服务： 行业需求有所复苏，供给端出清持续，细分龙头市场份额提升。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代是趋势。并购整合助力公司做大做强，有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。 医药工业：特色原料药困境反转 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。 专利悬崖： 2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间巨大，将扩容特色原料药市场。建议关注同和药业、天宇股份。 向下游制剂端延伸： 原料制剂一体化企业具备成本优势，部分企业已进入业绩兑现期。建议关注华海药业。 医药消费：中药、药房与医疗服务机遇 药房： 展望2025年，处方外流提速（门诊统筹+互联网处方、电子处方流转平台建成）和竞争格局优化（线上线下融合、上市连锁优势）是核心逻辑。估值处于历史底部，坚定看好投资机会。建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂。 中药： 基药： 目录颁布预期，独家基药增速远高于非基药，市场将反复博弈基药主线。建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等。 国企改革： 2024年央企考核体系调整更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升。建议重点关注昆药集团、太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等。 其他： 新版医保目录解限品种（如康缘药业）；兼具老龄化属性、中药渗透率提升和医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药、江中药业、马应龙）；具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业八子补肾、太极集团藿香正气、健民集团体培牛黄）。 医疗服务： 反腐+集采净化市场环境，完善行业机制，推进医生多点执业，提升民营医疗综合竞争力。商保+自费医疗快速扩容带来差异化竞争优势。建议关注固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科）、其他细分赛道龙头（海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖）。 血制品：采浆空间打开，中长期成长路径清晰 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开。各企业品种丰富度不断提升，产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情放开，血制品行业供需两端弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 行业和个股事件 行业热点： 5月14日，艾伯维c-Met靶向ADC药物telisotuzumab vedotin（Teliso-V）获FDA批准，成为c-Met赛道首款获批上市的ADC产品。 5月15日，百济神州启动BTK PROTAC药物BGB-16673头对头Pirtobrutinib的III期临床试验，旨在评估其治疗复发或难治性CLL/SLL患者的疗效和安全性。 5月15日，石药集团与Cipla就伊立替康脂质体注射液于美国的商业化订立独家许可协议，石药集团将收取1500万美元首付款及最高达10.25亿美元的潜在里程碑付款。 涨跌幅榜个股原因分析： 涨幅前五名： 拓新药业（新冠相关概念）、交大昂立（要约收购）、永安药业（牛磺酸产品）、森萱医药（新冠相关概念）、哈三联（前期下调较多）。 跌幅前五名： *ST苏吴（董事长被立案调查）、金凯生科（股东减持）、泽璟制药-U（无特殊原因）、圣达生物（无特殊原因）、智翔金泰-U（无特殊原因）。 总结 本报告对医药生物行业2025年的投资前景持积极乐观态度，认为当前行业估值处于低位，但宏观环境改善和政策支持将共同驱动行业增长。创新药领域正向“产品为王”的质量逻辑转型，差异化和国际化管线是核心竞争力。医疗器械板块受益于设备更新、国产替代加速和出海深化，特别是TAVR赛道，尽管增速有所放缓，但其巨大的市场渗透率提升空间、头部企业的产品迭代能力以及集采带来的普及效应，预示着其长期增长潜力。 创新链（CXO+生命科学服务）在经历底部盘整后，随着全球投融资回暖和国内政策支持，有望迎来触底反弹和高增长。同时，中药、药房、医疗服务等医药消费领域以及特色原料药等医药工业领域，在政策引导、消费升级和结构性改革下，也蕴藏着丰富的投资机遇。报告强调，投资者应关注具备核心竞争力、产品管线丰富、费用结构优化以及受益于国产替代和市场扩容的优质标的，以把握行业“百花齐放”的投资机会。