投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为18040/16700/11965元/吨，环比分别-280/- 　　540/-115元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为4071/3742/244元/吨，环比分别-166/-494/-240元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1565/4358/540/4554元/吨，环比分 　　别-11/+22/+0/+20元/吨。②本周聚乙烯均价为8100元/吨，环比-13元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂 　　解制聚乙烯理论利润分别为1087/2008/-190元/吨，环比分别+5/-9/-25元/吨。③本周聚丙烯均价为7200元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-175/1610/-402元/吨，环比分别-18/+0/-17元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2701/1840/4040/2667元/吨，环比分别+186/+4/+135/-83元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为675/150/-504/40元/吨，环比分别+160/+15/+121/-106元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月21日，医药板块涨跌幅-1.49%，跑赢沪深300指数0.03pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，血液制品(-0.66%)、疫苗(-1.34%)、体外诊断（-1.40%）表现居前，医疗研发外包（-3.19%)、医院(-2.24%)、线下药店（-2.04%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为维康药业(+12.09%)、恩威医药(+11.27%)、华森制药(+10.02%)；跌幅榜前3位为爱朋医疗（-8.81%）、国发股份(-8.65%)、麦澜德（-8.61%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，赛诺菲（Sanofi）申报的度普利尤单抗（dupilumab）注射液一项新适应症上市申请拟纳入优先审评，拟定适应症为大疱性类天疱疮。度普利尤单抗是FDA批准的首个抗IL-4Rα抗体，由赛诺菲和再生元联合开发，该药能够通过IL-4和IL-13双靶点的创新作用机制阻断2型炎症通路，降低2型炎症的病理性反应，从机制上治疗2型炎症相关疾病。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　鲁抗医药（600789）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入62.33亿元，同比增长1.41%，归母净利润为3.95亿元，同比增长60.30%，扣非后归母净利润为2.09亿元，同比增长19.32%。 　　君实生物（688180）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》，特瑞普利单抗（商品名：拓益®）联合贝伐珠单抗用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗的新适应症上市申请获得批准，这是该药在中国获批的第11项适应症。 　　亿帆医药（002019）：公司发布公告，子公司亿一生物近日收到国家药品监督管理局核准签发的艾贝格司亭α注射液《药品补充申请批准通知书》，用药时间从“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束48小时后皮下注射”变更为“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束24小时后皮下注射”。 　　京新药业（002020）：公司发布公告，目前公司以集中竞价方式回购公司股份3,446.2528万股，占总股本的4.00%，购买股份最高成交价为13.93元/股，购买股份最低成交价为11.86元/股，成交总金额为43,438.36万元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　医药行业观点 　　1.新技术平台更为MNC所青睐，合作窗口提前 　　2025年3月21日，和铂医药与阿斯利康达成一项全球战略合作，此次战略合作内容涵盖基于和铂医药专有的HarbourMice®全人源抗体技术平台在多治疗领域的多项目授权许可协议，以及阿斯利康对和铂医药的1.05亿美元股权投资。此前，阿斯利康合作的国内项目主要以临床阶段产品为主，此次合作项目处于早期，可见MNC对中国biotech的新技术平台的高度认可。随着更多合作项目推向临床，持续验证结果，MNC对中国biotech的信任也逐步提高。投资换股的方式，也意味深入合作的进一步绑定，进一步扩宽合作项目领域。2025年全球新药BD依然保持火热，据DealForma数据显示，2024年约31%的大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国。在抗体、ADC、双抗等领域，中国biotech从研发的初始就建立起技术的优势，而且不断尝试探索新靶点新组合，在全球创新浪潮中，全球领先或者全球最优的比例在持续提升。海外规范市场的创新溢价，也吸引中国biotech企业的研发做到高起点，高要求，避免陷入单一国内市场的竞争内卷，项目越早实现对外授权，更保障海外临床进度的领先。

　　紧张型头痛为我国最常见的原发性头痛，其次为偏头痛 　　头痛主要分原发性和继发性两大类，原发性头痛主要有偏头痛、紧张型头痛、三叉自主神经性头痛和其他原发性头痛；而继发性头痛则多由疾病引起。一项1990-2016年系统性的回顾性分析结果显示，偏头痛和紧张型头痛患者在原发性头痛患者中占到90%左右，同时《中国紧张型头痛诊断与治疗指南》（2023）指出紧张型头痛也是我国最常见（占45.3%）的原发性头痛。据《中国紧张型头痛诊断与治疗指南》（2023）统计，我国紧张型头痛的年患病率为10.8%；据《中国偏头痛诊断与治疗指南》（2023），偏头痛的年患病率约为9%。据GBD统计，2021年我国偏头痛和紧张性头痛患者规模分别增长至1.99亿人和2.85亿人。 　　国内头痛用中成药在研管线多在临床阶段，关注已NDA的养血祛风止痛颗粒据PDB统计，我国含头痛适应症的中成药销售规模在2018-2023年由39亿元增长至53亿元，CAGR约为6.3%，呈现稳健增长态势。其中排名前10的大单品2023年总销售额约为34.7亿元，市场占有率约为65.6%。但整体来看，销售额突破2亿元的单品仅有6款，且其中仅有3款是专门可用于治疗原发性的偏头痛，其余3款均有一定的继发性头痛特征，侧面反映近几年仍未有其他专门作用于原发性头痛、且具备优质临床疗效的中药新药上市并实现较好销售，因此原发性头痛用中成药，特别是治疗紧张型头痛的用药亟待开发。 　　在研管线方面，据Insight统计，截至2024年3月19日，适应症明确作用于头痛领域的在研管线多为中药新药，并且大部分集中在临床III期和II期阶段，目前仅有方盛制药的养血祛风止痛颗粒的NDA申请于2024年9月获CDE受理。我们认为养血祛风止痛颗粒上市后有望补充紧张型头痛及偏头痛的中成用药，尤其是在紧张型头痛领域通过医学询证以及大样本临床试验来验证自身疗效，实现较快速放量，未来有望成为十亿元级别大品种。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：科研服务：百普赛斯、毕得医药、皓元医药、奥浦迈、昊帆生物、阿拉丁；制药及生物制品：泽璟制药-U、诺诚健华、科伦博泰生物-B、和黄医药、海思科、艾力斯、人福医药、恩华药业、京新药业、健康元、兴齐眼药；原料药：普洛药业、健友股份、华海药业、奥锐特、博瑞医药；医疗器械：奥泰生物、安杰思、英科医疗、万孚生物、可孚医疗、圣湘生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、药明生物、泰格医药、博腾股份、泓博医药；中药：东阿阿胶、佐力药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药、江中药业、天士力；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、海吉亚医疗、锦欣生殖；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策波动风险，市场竞争加剧，上市进度不及预期等。

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2025年3月17日-2025年3月21日）中信医药指数下跌1.5%，跑赢沪深300指数0.8pct，在中信一级行业分类中排名第18位；2025年初至今中信医药生物板块指数上涨2.4%，跑赢沪深300指数2.9pct，在中信行业分类中排名第18位。本周涨幅前五的个股为：康惠制药（+33.12%）、景峰医药（+20.7%）、荣昌生物（+16.72%）、爱朋医疗（+15.9%）、维康药业（+15.1%）。 　　看好DLL3靶点在SCLC的疗效和安全性潜力，关注FIC/BIC创新药数据读出。小细胞肺癌全球每年新发25万，一线中位OS至12个月，2L标准疗法OS为拓扑替康仅6-8个月，仍有巨大未被满足了需求和提升空间。基于DLL3靶点在小细胞肺癌的独特高表达，看好DLL3靶点在SCLC的疗效和安全性潜力。DLL3TCE双抗Tarlatamab治疗2L广泛期SCLC中位OS达15个月，已经获得FDA批准，国内3期入组中，百济神州获国内商业化权益，有一定的先发优势。泽璟制药ZG006的1期数据ORR为66.7%具有成为同类最佳分子的潜力。DLL3ADC目前在2线及以上展现出非常优异的ORR（73-74%）。由于机制不同，DLL3不同技术的疗法有望连用或“序贯”治疗，整个SCLC市场规模将扩容。我们认为，具有先发优势或FIC/BIC疗效潜力品种有望变革成为下一代小细胞肺癌标准疗法，包括一线及后线。泽璟制药DLL3三抗、再鼎医药和恒瑞医药的DLL3ADC有望2025继续读出完整I期数据，信达生物DLL3ADC有望在2025年读出首次人体数据，均有望通过授权出海在全球SCLC市场中占领重要地位，建议重点关注。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股医药和H股医药均跑赢沪深300和恒生指数。A股医药成交量占比约5%，整体仍然相对低迷，周五在大盘调整背景下，此前表现较强的创新药板块同步回调，我们认为创新主线中长期产业趋势不变，调整为优质创新标的买入机会，持续坚定看好。在上周消费政策催化下，顺周期消费相对表现较好，国务院本周亦出台了中药高质量发展支持政策，短期或可关注其拐点机会。当前环境下，医药板块仍处历史低位，中短期仍维持推荐关注：1）创新主线：创新药及CXO为首的创新主线依旧是医药最明确的长期主线，行情预计会从一线biotech/biopharma、到二三线创新药再到Pharma等轮番演绎，从BioPharma到大品种再到仿转创，建议配置一揽子标的；2）AI医疗：AI正在快速应用于各个行业，继续拥抱AI医疗核心标的：3）Q1业绩披露期：当前已进入业绩披露密集期，市场开始关注Q1业绩预期，业绩好的会有α。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备招投标情况持续回暖，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：泽璟制药、再鼎医药、华特达因、健民集团、诺泰生物； 　　三月建议关注组合：康方生物、信达生物、加科思、新诺威、奥赛康、诺泰生物、东阿阿胶、华润三九。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　投资逻辑： 　　受市场风格变化影响，本周医药板块前期强势板块（如创新药、AI医药等）出现回调。但考虑到市场进入业绩期，医药板块在2025年一季报后业绩开始改善是大概率事件，建议积极布局医药板块的一季报后整体反转。此外，考虑一季报部分企业仍处于高基数期，短期配置风格上创新药+医药科技成长（如AI医药、脑机接口）仍将是资金阻力最小的方向。同时，一季报后市场可能会开始交易业绩反转，估值和业绩均处于底部的赛道值得关注。 　　本周国家医保局《2024年医疗保障事业发展统计快报》出炉，从城镇职工和城镇居民医保收支情况来看，随着公共卫生事件的结束，医保收支形势整体趋稳，虽然医保控费作为长期政策方向将持续存在，但政策预期将趋于稳定。考虑今年集采和医保谈判时间可能提前，看好政策提前出清后下半年医药持续走强。 　　药品板块：赛诺菲19亿美元引进双特异MCE，ELCC中国创新再露头角。诸多中国药企，不仅海外授权交易不断展露创新资产价值潜力，而且在2024年的销售业绩与授权收入上都有靓丽表现。随着中国科技实力的全球认知提升，中国药企创新实力及其成长空间也开始被资本市场重新关注。看好本土原研“真创新”类药企，也看好国际化高水平引进能力领先的药企标的。 　　医疗服务：政策方面，国务院办公厅日前印发《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，从多个方面提出21项重点内容。中医药高质量发展政策陆续出台，中医诊疗有望迎来新机遇。个股方面，年报业绩陆续发布，时代天使海外案例数再超预期，我们认为公司海外业务处在良好的发展势头中，后续随着案例数和业绩持续兑现，有望进一步打开估值空间。 　　医疗器械：心脉医疗新一代分支型主动脉覆膜支架Cratos国内获批，在产品性能和手术操作体验方面均取得了显著提升，在传承Castor分支型支架的一体化分支结构和近端无裸段设计的基础上，进一步优化了输送系统。国产企业在医疗器械领域展现出较强的创新研发能力，长期产品还将在海外市场上市推广，提升国产企业国际品牌力。 　　药店：医保个账当期结存同比增加，降本增效仍有望成为25年重要主题。近期政策端观察到的变化，包括定点药店资源配置优化、药品追溯码应用加速等，对经营质量更高更合规的龙头有利，有望进一步促进市场集中度的提升。24年三季度以来，部分药店通过存量门店搬迁等工作，有望在降租方面收获成效。此外，AI助力下，人效有望继续提升。继续看好成本端优化为头部药店25年业绩增长奠定基础。 　　生物制品：3月21日，专注于内分泌相关治疗领域的创新型生物医药公司维昇药业正式在香港交易所主板挂牌上市。公司核心产品隆培促生长素是一款新型长效生长激素，2024年特宝生物、维昇药业、诺和诺德及天境生物等多家企业先后就长效生长激素产品提交上市申请，适应症均为生长激素缺乏。当前我国生长激素渗透率仍有较大提升空间，未来上述企业长效生长激素产品有望陆续获批上市，建议持续关注市场格局变化。 　　投资建议 　　建议积极布局医药板块的一季报后整体反转。此外，考虑一季报部分企业仍处于高基数期，短期配置风格上创新药+医药科技成长（如AI医药、脑机接口）仍将是资金阻力最小的方向。同时，一季报后市场可能会开始交易业绩反转，估值和业绩均处于底部的赛道值得关注。 　　重点标的 　　科伦博泰、人福医药、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、美年健康、时代天使等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌1.41%，跑赢沪深300指数0.88个百分点，行业涨跌幅排名第20。2025年初以来至今，医药行业上涨2.52%，跑赢沪深300指数2.92个百分点，行业涨跌幅排名第17。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.01倍，相对全部A股溢价率为70.63%(-4.47pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为28.40%(-2.65pp)，相对沪深300溢价率为118.20%(-5.46pp)。本周相对表现最好的子板块是医疗研发外包，上涨0.8%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、医院、原料药，涨跌幅分别为+13.3%、+9.2%、+5.5%。 　　年报和一季报来临，关注业绩和估值匹配、受益政策催化个股。中药产业、药品创新及仿制药发展迎来政策支持。1）国务院办公厅发布《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展意见》，要求打造知名中药品牌，加强中药研发创新，加强中药材流通和储备体系建设；2）药监局公开征求《药品试验数据保护实施方法》《药品试验数据保护工作程序》，新办法将仿制药、改良型新药纳入数据保护范围，此举有望促进仿制药产业长期健康发展，CXO市场或进一步集中。医药板块具备“低估值”属性，叠加政策催化，看好低估值、业绩匹配度高的标的。 　　2025年围绕新质生产力和高质量发展大背景，看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　创新+出海主线——创新药：政策端，2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，创新药作为新质生产力之一，顶层设计方案有望助推创新药快速发展。2024年11月末，创新药医保谈判成功率达90%以上，医保强调支持“真创新”药物的政策导向。2024年11月，国家医保局发文提到引导商保更多支持包容创新药耗和器械，未来支付端商保发展空间值得关注。研发端，SKB264、AK112等于WCLC/ASCO会议发布肺癌适应症出色临床数据，国产创新持续亮相；出海方面，2024年国产新药授权出海百花齐放，二代IO、减肥药、自免TCE、ADC、新机制、新适应症等热点频出。恒瑞医药以NewCo模式实现GLP-1产品组合授权出海，交易总金额超60亿美元。医疗器械：随着第五批国采（人工耳蜗、外周血管支架类）和重点省际联盟集采开始，关注常态化医疗刚需下的国产替代，包括自主可控创新器械等。器械出海方向仍看好，但需关注后续地缘政治对企业出海进度的影响。此外，以旧换新政策对医疗设备行业业绩尚需观察。 　　主题投资主线——药品关注国产减肥药等临床数据进展；器械关注设备更新相关政策，低耗关注关税相关变化，关注AI医疗影像和AI信息化、银发经济、呼吸道检测等主题；消费医疗方向关注相关政策刺激；中药关注基药目录相关进展；CXO关注生物安全法案相关进展。此外，关注并购重组预期。 　　红利主线——随着10年期国债收益率下降至2%以下，具备长期稳定增长、有较好且可持续现金流、较高且持续分红比例的红利资产，仍是不错的防御选择，和进攻性配置具备一定跷跷板效应。红利板块包括高股息OTC个股；国企改革预期相关板块值得关注。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、康辰药业(603590)、华东医药(000963)、恩华药业(002262)、甘李药业(603087)、济川药业(600566)、科伦药业(002422)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、荣昌生物(9995)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)、微创机器人-B(2252)、爱康医疗(1789)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、心脉医疗(688016)、圣湘生物(688289)、泽璟制药-U(688266)、博瑞医药(688166)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、贝达药业(300558)、上海医药(601607)、新产业(300832)、云南白药(000538)、太极集团(600129)、马应龙(600993)、美好医疗(301363)、长春高新(000661)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。