八月份建议关注：1、中报行情；2、“反内卷”对相关子行业供给端影响；3、自主可控日益关键背景下的电子材料公司；4、分红派息政策稳健的能源企业等。 　　行业动态 　　本周（08.11-08.17）均价跟踪的100个化工品种中，共有28个品种价格上涨，42个品种价格下跌，30个品种价格稳定。跟踪的产品中57%的产品月均价环比上涨，37%的产品月均价环比下跌，另外6%产品价格持平。周均价涨幅居前的品种分别是硝酸（华东地区）、硫酸（浙江巨化98%）、尿素（波罗的海小粒装）、丁苯橡胶（华东1502）、硫磺（CFR中国现货价）；周均价跌幅居前的品种分别是甲乙酮（华东）、甲基环氧硅烷、NYMEX天然气、环氧氯丙烷（华东）、液氨（河北新化）。 　　本周（08.11-08.17）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于62.80美元/桶，收盘价周跌幅1.69%；布伦特原油期货价格收于65.85美元/桶，收盘价周跌幅1.11%。宏观方面，8月12日，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会议联合声明》，美方承诺继续调整对中国商品加征关税的措施，自8月12日起继续暂停实施24%的对等关税90天，中方自8月12日起继续暂停实施24%对美加征关税及有关非关税反制措施90天。当地时间8月15日，美国总统特朗普与俄罗斯总统普京在美国阿拉斯加州安克雷奇举行会晤，双方未就俄乌停火等问题达成协议。供应方面，根据EIA数据，截至8月10日当周，美国原油日均产量1,332.7万桶，较前周日均产量增加4.3万桶，较去年同期日均产量增加2.7万桶。需求方面，EIA数据显示，截至8月10日当周，美国石油需求总量日均2,135.7万桶，较前周高123.5万桶其中美国汽油日均需求量900.0万桶，较前周低4.0万桶。库存方面，EIA数据显示，截至8月10日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量82,990万桶，较前一周高330万桶其中美国商业原油库存42,670万桶，较前一周增加300万桶；美国汽油库存22,630万桶，较前一周减少80万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于2.92美元/mmbtu，收盘价周跌幅2.34%。EIA天然气库存周报显示，截至8月10日当周，美国天然气库存总量为31,860亿立方英尺，较前一周增加56亿立方英尺，较去年同期减少790亿立方英尺，同比降幅2.4%，同时较5年均值高1,960亿立方英尺，增幅6.6%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（08.11-08.17）碳酸锂价格上涨。根据百川盈孚，截至8月17日，碳酸锂市场均价为84,000元/吨，较上周上涨17.48%，较6月20日低点已累计上涨41.18%。根据宁德时代投资者互动问答，公司宜春枧下窝项目采矿许可证于8月9日到期后已暂停开采作业，正按相关规定尽快办理采矿证延续申请。受消息面扰动，本周碳酸锂期货、现货价格有所上涨供应方面，根据百川盈孚，本周国内碳酸锂开工率为47.48%，较上周提升0.17pct，产量为20,431吨，较上周提升0.36%。需求方面，根据百川盈孚，本周正极材料产量及开工率有所上升，其中磷酸铁锂产量、开工率较上周分别提升0.82%、1.01pct。成本利润方面，根据百川盈孚，周内澳洲锂精矿拍卖成交价格在1005美元/吨，自有矿源及盐湖提锂企业维持稳定利润空间。展望后市，碳酸锂价格回涨下，供应端或有较大增量，需求端增量或难以消化潜在供应释放，我们预计短期内价格或以震荡为主。 　　本周（08.11-08.17）有机硅价格下跌。根据百川盈孚，截至8月17日，有机硅DMC市场均价为11,500元/吨，较上周下跌8.00%，较去年同期下跌14.81%。根据百川盈孚信息，有机硅价格下跌主要由于终端需求弱势，叠加前期预售订单逐步进入收尾阶段，部分大厂促销让利。供给方面，根据百川盈孚，本周行业整体开工率为77.7%，环比上周小幅提升0.4pct，同时四川地区装置计划恢复生产。需求方面，根据百川盈孚，下游采购积极性持续偏低，实际成交仍有让利。库存方面，根据百川盈孚，本周国内有机硅工厂库存预计在4.85万吨，环比上周上涨2.97%。展望后市，后续虽有传统旺季的预期，但短期内供给端无实质利好，叠加需求较为疲弱，我们预计有机硅价格维持弱势震荡。 　　投资建议 　　截至8月17日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为25.46倍，处在历史（2002年至今）81.43%分位数；市净率为2.13倍，处在历史48.27%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为11.05倍，处在历史（2002年至今）19.14%分位数；市净率为1.15倍，处在历史21.13%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，八月份建议关注：1、中报行情；2“反内卷”对相关子行业供给端影响；3、自主可控日益关键背景下的电子材料公司；4、分红派息政策稳健的能源企业等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，建议关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，建议关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，建议关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源、莱特光电、海油发展；建议关注中海油服、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、奥来德、瑞联新材赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　8月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2025年8月8日-2025年8月21日，SW医药生物行业上涨3.86%，跑输同期沪深300指数约0.35个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，全部细分板块均录得正收益，其中医疗耗材和医疗设备板块涨幅居前，分别上涨6.80%和5.88%。 　　行业新闻。8月19日，四川、内蒙古发布《开展福建省牵头省际联盟结构心脏病封堵器类医用耗材历史采购数据填报工作的通知》。两份通知都明确提到，此次历史采购数据填报工作是根据福建省牵头省际联盟结构心脏病封堵器类医用耗材省际联盟集中带量采购工作安排，其中内蒙古于8月31日截止，四川于9月1日截止。产品填报范围为结构心脏病封堵器及其输送系统医用耗材，包括但不限于以下产品：国家医保局医保医用耗材编码前10位为C020301038、C020302055开头的产品。除四川、内蒙古外，7月29日，海南省医保局在《关于进一步做好医用耗材集采中选（接续）结果落地采购工作的通知》也明确了将参与福建联盟的结构心脏病封堵器项目。 　　维持对行业的超配评级。近期，医药生物板块持续跑输同期沪深300指数，之前涨幅较少的医疗耗材和医疗器械板块迎来补涨，目前已经进入半年报业绩密集披露期，后续建议关注创新药等业绩有望超预期板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年8月21日，医药板块涨跌幅+0.22%，跑输沪深300指数0.17pct，涨跌幅居申万31个子行业第14名。各医药子行业中，医疗设备(+1.89%)、疫苗（+0.76%)、体外诊断(+0.42%)表现居前，医院（-0.63%）、医疗耗材(-0.54%)、医疗研发外包（+0.03%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为美好医疗(+18.00%)、仁和药业（+10.03%)、浩欧博(+8.42%)；跌幅榜前3位为联环药业（-10.00%）、易明药业(-9.98%)、赛诺医疗（-8.21%)。 　　行业要闻： 　　近日，SpringWorks宣布，欧盟批准Ogsiveo（nirogacestat）片剂，用于需要全身治疗的进展性硬纤维瘤成人患者。Ogsiveo是一款口服特异性γ-分泌酶小分子抑制剂，此次获批是基于3期DeFi试验此前取得的积极结果，数据显示：DeFi试验达到了改善无进展生存期（PFS）的主要终点，Ogsiveo比安慰剂治疗有统计学上显著的改善，将疾病进展风险降低71%。Ogsiveo是首个在欧盟被批准用于治疗硬纤维瘤患者的药物，此前曾获得美国FDA授予快速通道资格、突破性疗法认定与优先审评资格。 　　（来源：SpringWorks，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　毕得医药（688073）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入6.28亿元，同比增长17.91%，归母净利润为0.73亿元，同比增长41.60%，扣非后归母净利润为0.59亿元，同比增长22.60%。 　　东阿阿胶（000423）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入30.51亿元，同比增长11.02%，归母净利润为8.18亿元，同比增长10.74%，扣非后归母净利润为7.88亿元，同比增长12.58%。 　　我武生物（300357）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入4.84亿元，同比增长12.81%，归母净利润为1.77亿元，同比增长18.61%，扣非后归母净利润为1.73亿元，同比增长21.97%。 　　百普赛斯（301080）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入3.87亿元，同比增长29.38%，归母净利润为0.84亿元，同比增长47.81%，扣非后归母净利润为0.84亿元，同比增长45.82%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　摘要 　　MNC药企BD交易： 　　上期报告中，我们详细整理了各家企业销售额top5产品营收及占比情况，未来5年将有包括K药、O药在内的多款百亿美元级别单品迎来专利到期，为填补专利悬崖带来的收入缺口，海外制药企业通过BD交易增厚营收及补齐pipeline短板，由于各家企业在核心产品生命周期及管线布局战略上存在差异，因此我们也详细总结了各家企业在最近几次电话会议上对BD相关战略的表述。 　　本期报告中，我们统计了过去10年16家跨国制药企业创新药资产交易，整体看交易数量呈逐年递增趋势，交易总金额及首付款波动较大；从治疗领域来看，药物发现和/或技术平台类合作占比近50%，在披露了具体分子及治疗领域的交易中，肿瘤占比相对较高，自免、心血管&代谢等相关交易数量也较为稳定；近几年大额并购有所降温，2023年共有9个>50亿美元项目（其中6个为M&A），2024年并购明显降温，当年仅Vertex以49亿美元收购Alpine，BD交易模式更多以授权/许可或小型并购为主。 　　2025Q2业绩回顾： 　　礼来及诺和诺德在GLP-1类药物驱动下，收入端分别+38%/+18%，其中诺和诺德由于美国compounded GLP-1药物影响，销售低于预期并下调全年收入指引，同时由于Wegovy获得CVS减重药物独占，礼来预计从7月开始Zepbound销售将受到一定影响； 　　福泰、诺华、阿斯利康、艾伯维、赛诺菲、辉瑞、安进分别依靠核心品种放量维持高个位数~低双位数营收增长； 　　吉利德、BMS、罗氏、强生、再生元等受到Medicare Part D redesign、核心产品专利到期、biosimilar/其他竞品竞争等影响，GSK及Merck受到疫苗板块下滑影响，收入端低个位数增长或同比下滑。 　　2025Q2,16家企业中共9家企业对全年营收和/或净利润/EPS进行了上调，主要由于新产品销售放量好于预期和/或专利到期产品下滑幅度低于预期等因素，另有6家维持，1家下调。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。

　　氨纶下游渗透率持续提升、功能性消费趋势等带动其需求增长 　　氨纶下游消费主要集中在纺织服装领域，根据百川盈孚数据，2024年，76%的氨纶用于生产服装，氨纶全年表观消费量达102.69万吨，2020-2024年表观消费量年复合增速达9.21%，增速明显高于涤纶长丝、涤纶短纤等主流化纤。根据Wind数据，2023年-2024年，国内服装鞋帽、针、纺织品类销售额均同比增长，2025年1-6月，服装鞋帽、针、纺织品类累计销售额同比增长3.10%。服装消费增长，亦带动氨纶需求继续增长。同时氨纶市场容量相对于其他化纤较小，火热单品的出现能明显拉动氨纶需求。2020年以来，瑜伽服、防晒服等潮流单品的出现，明显带动氨纶整体需求增长。根据百川盈孚数据，2024年氨纶出口量达7.88万吨，同比增长13.23%。出口增长明显亦对氨纶需求形成有力支撑。我们认为，未来随着消费观念的转变、纺服需求增长，氨纶渗透率、添加比例有望提升，其需求有望进一步增长。 　　氨纶产能严重过剩，落后产能正逐步出清 　　氨纶利润端长期为负，库存量处于历史高位。根据百川盈孚的数据，2024年氨纶新增产能13.5万吨，产能同比增速达到10.88%，连续三年超过10%。2022年以来，氨纶的名义产能每年均远超其表观消费量，行业产能过剩明显，致氨纶价格持续下行，氨纶行业利润端长期为负。根据百川盈孚的数据，截至2025年8月13日，氨纶平均毛利润为-5,217元/吨，已连续亏损超两年。产能过剩压力下，氨纶整体库存处于历史高位。库存积压影响企业开工意愿，行业整体开工率较2024年同期有所下行。随着库存积压、开工率下行，氨纶部分尾部企业或已出现现金流紧张问题，行业落后产能或将进一步出清。根据天天化工网报道，7月31日，泰光产业宣布停止海外中国常熟泰光化纤的营业，产能为2.8万吨。根据中国化工信息杂志5月报道，晓星氨纶位于嘉兴的生产线将逐步关停，晓星嘉兴具有氨纶产能5.44万吨，标志着氨纶行业产能出清正在进行。 　　氨纶产能出清的背景下，其供需格局或逐步改善，龙头或率先受益 　　据我们测算，2024年，氨纶龙头企业华峰化学、新乡化纤氨纶的单位完全成本分别为：22,406、25,263元/吨，相较于行业整体的平均成本29,711元/吨有较大优势。在氨纶行业景气度低迷背景下，龙头企业或仍能凭借优异的成本控制能力获取超额毛利润。根据各公司公告，2024年华峰化学和新乡化纤氨纶仍能保持13.66%、0.30%的毛利率。反内卷方面，若氨纶行业未来无实质反内卷政策，在景气低迷背景下，氨纶行业本就开始产能出清，随着需求增长，氨纶景气有望逐步改善，龙头有望率先受益；若氨纶行业后续有反内卷措施、政策发酵，则景气有望加速改善。根据卓创资讯数据，截至2025年8月，氨纶装置投产超过20年的装置产能超过20年的占比为13.17%。若未来这些装置产能进行出清或者技改，氨纶供应压力有望阶段性缓解。推荐标的：华峰化学。受益标的：新乡化纤、泰和新材。 　　风险提示：需求不及预期、贸易保护政策调整、落后产能出清效果不及预期

　　投资逻辑 　　农药分为创新药和仿制药，少数拥有创新能力的跨国巨头掌握着产业链高附加值环节。农药是用于防治农林业病虫害以及调节植物生长的各种物质，按照防治对象的不同，主要分为除草剂、杀虫剂、杀菌剂、植物生长调节剂等。农药原药分为创制药和仿制药两类，少数拥有创制能力的跨国巨头掌握关键专利及产业链高附加值环节，技术壁垒在短期内难以被完全跨越；新兴市场企业则正通过“联合创制”、并购技术平台等方式逐步切入这一高端领域。2024年富美实、CORTEVA、拜尔、巴斯夫研发研发费用合计99.5亿元，较2016年上涨21.67%，平均研发费用增速为3.13%。 　　医药与农药具有相似的研发逻辑，农药创新药的研发可以借助医药行业的经验。农药和医药尽管应用领域有所不同，但其底层逻辑与技术框架具有高度相似性，二者均包括仿制药与创制药的开发路径，其核心流程均涉及活性分子的筛选、靶点识别、结构优化与安全性评价等关键技术环节。从产业规模来看，中国医药行业年研发投入已达约1300亿元，反映出医药行业在研发体系构建、平台搭建、产业协同等方面更为成熟。因此，农药行业可以借鉴医药行业从仿制向创制转型的成功经验，特别是在AI辅助分子设计、高通量筛选等方面，通过引入先进理念和成熟机制，加速农药研发的效率与创新水平。 　　搭建AI创新药研发平台的案例研究。搭建农药创新药研发平台的底层逻辑在于构建一个以数据为驱动、模型为支撑、算法为引擎的系统，实现从靶标发现到候选分子筛选、优化与评估的全流程智能化。在构建模型方面，Kruger等人（2023）提出了一个基于机器学习判断化合物是否具有杀虫活性的典型数据筛选案例，其通过构建杀虫剂与非杀虫剂样本的数据集，训练机器学习模型以识别潜在杀虫剂分子，并依据特征数据进行性能评估。在优化模型方面，Chen等（2023）提出Pesti-DGI-Net深度学习结构，该架构通过多模态机器学习手段优化农药识别模型。考虑到当前许多成熟的机器学习模型辅助药物研发工具主要针对药品单一属性，构建综合性工具平台是AI辅助农药创新药研发较为实用的解决方案。例如，PDAI平台（Pesticide Designbasedon Artificial Intelligence）就是一个专门为农药分子设计量身打造的综合性开发平台，通过整合多种技术模块，覆盖从靶点识别到候选物筛选等多个关键研发阶段，为农药研发提供一站式服务。 　　风险提示 　　农药需求下滑；农药价格下跌；转基因推广不及预期；安全环保检查

　　英伟达GB300NVL72服务器算力进一步提升，液冷散热需求迅速提升。英伟达今年即将发布其专为AI推理时代而打造的AI服务器NVIDIA DGX GB300NVL72，AI算力进一步提升，推论效能较DGX GB200提升了1.5倍。超高的芯片运算能力使得热设计功耗（TDP）进一步提升，传统风冷散热技术热导率较低，难以满足较高TDP的散热需求，GB300服务器采用了完全液冷式机架设计，引领了AI服务器液冷的新潮流。AI服务器液冷散热需求或将伴随AI服务器出货量的提升而迅速提升。 　　现有液冷方案众多，主要包括冷板式、浸没式及喷淋式，高效液冷方案对氟化液材料依赖较高。根据冷却液是否与电子器件直接接触，液冷可分为间接液冷与直接液冷；根据冷却液工作过程中是否会发生液相变为气相的相变过程，可分为单相液冷与两相液冷。其中间接液冷当前主流的形式是单相/两相冷板式液冷，直接液冷主要是单相/两相浸没式液冷与单相/两相喷淋式液冷。在这些液冷方案中，冷板式技术较为成熟，应用较为广泛，但是冷却效果上限较低；浸没式和喷淋式液冷的冷却效果优异，但是经济成本较高，同时对使用材料要求较高：由于冷却液与电子器件直接接触，因此对于冷却液的稳定性和绝缘性要求极高，当前满足所有需求、适合用作冷却液的材料主要是氟化液材料。 　　AI服务器出货量带动电子氟化液需求的快速提升，龙头退出带来结构性新机会。电子氟化液是一系列全氟碳化物的总称，例如全氟己烷、全氟丁烷、氢氟醚化合物、全氟酮类等，这类材料拥有高绝缘性、不易燃、低毒无腐蚀性、热稳定性及化学稳定性良好等优异的性质，同时可以根据不同的组分占比调节沸点，因此电子氟化液这类混合物有着较为广泛的工作温度，可以适用于多种不同散热需求场景以及单相、两相需求。我们预测2025/2026年，随着AI服务器出货量的提升，对应氟化液的需求将达到12.2万吨和25.6万吨，同比增长150%和110%。全球氟化液行业格局集中，前五大厂商占有全球80%的份额；龙头3M公司的全面退出将会给国内氟化液厂商带来较大的结构性机会。 　　配合高效TIM材料液态金属，两相冷板散热方案优势明显。冷板式液冷优势在于技术成熟、成本低，同时冷却液不直接接触电子元件，可选择的冷却液的种类较多；尽管其冷却效果不如浸没式及喷淋式，但是如果配合热界面材料（TIM材料）中高导热系数的相变化金属片（液态金属铟、镓），可以极大程度上地提高冷板式液冷的散热性能，使得冷板式液冷散热综合优势十分明显。液态金属TIM材料完美地兼容了GPU、CPU的导热需求，并且对冷板式和浸没式液冷均可使用，是当前高端芯片最为理想的导热材料，可以配合几乎所有的散热方式与材料，也是未来主流的芯片导热材料之一。 　　投资建议 　　液冷方案将会是未来AI服务器主流的散热方式，建议关注冷板式、浸没式液冷上游原材料氟制冷剂、电子氟化液的国内龙头企业；以及高效TIM材料液态金属的相关企业。 　　风险提示 　　下游需求增长不及预期风险，技术发展不及预期风险，AI发展不及预期风险，项目进展不及预期风险，市场竞争加剧风险，安全生产及环境保护风险。

　　创新疗法推动血液瘤市场持续扩容，重磅产品诞生集中地。近年来，血液肿瘤在精准诊断、预后分层、免疫和靶向治疗等方面取得快速进展，CAR-T、TCE等前沿技术显现出优异疗效，在多种新兴治疗手段的推广应用下，血液瘤患者生存期和生存质量均得到大幅提升。生存周期延长促使存量患者增加，据WHO统计，2022年全球血液肿瘤五年及以上存量患者数量约400万，是新发患者数量的三倍。存量患者用药周期长，外加创新药定价较高，促使血液瘤领域频繁出现重磅产品；2024年达雷妥尤单抗全球销售超过百亿美元，伊布替尼、来那度胺全球销售均超过50亿美元，另有泽布替尼、维奈克拉等多款产品进入全球畅销药物榜单TOP100，市场潜力巨大。 　　提高疗效、减少复发、优化给药是血液瘤治疗未来发展方向。AML、ALL等急性白血病目前主要采用化疗或靶向联合化疗模式，并通过靶向治疗和多药联合提升生存率。在慢性白血病治疗中，CML主要采用BCR-ABL TKI治疗，尝试通过技术迭代及新靶点克服耐药；CLL治疗包括BTK、BCL-2、CD20等药物，正探索BTK+BCL-2固定疗程给药及开发非共价BTK、双靶BTK、BTKPROTAC等布局BTK耐药后市场。淋巴瘤亚型较多，大多数采用利妥昔联合化疗，而多发性骨髓瘤仍以CD38单抗治疗为核心；淋巴瘤中侵袭性较强的DLBCL和多发性骨髓瘤均面临复发概率高且复发后难治的问题，目前CAR-T疗法缓解率较高，为后线患者提供更多治疗选择。 　　靶向药竞争进入全新阶段，技术迭代和新靶点探索成为趋势。血液瘤靶向药市场竞争迈入全新阶段，在BTK领域，泽布替尼“头对头”击败伊布替尼成为BIC产品，逐步完成对伊布替尼和阿可替尼的替代；耐药后市场将由非共价BTK、BTK CDAC、BTK/LYN等创新产品角逐。BCL-2领域，利沙托克拉通过优化剂量爬坡以及1.5线差异化设计取得进度领先；索托克拉利用泽布替尼强效赋能，实现疗效和安全性双重优势；美舒托克拉则探索固定疗程联合用药，聚焦耐药患者实现差异化竞争。BCR-ABL TKI领域，第三代TKI奥雷巴替尼疗效数据优于普纳替尼和阿思尼布，同时在两者耐药的患者中仍显示出获益，在后线治疗取得差异化优势。 　　投资建议：血液肿瘤分类复杂，多种细分亚型治疗领域仍存在较多投资机会。近年来在靶向、免疫以及细胞治疗等新兴治疗手段的推广应用下，血液瘤治疗已呈现与高血压、糖尿病类似的慢病管理趋势。血液瘤的长生存周期带来大量存量患者，且药物治疗费用高，导致重磅产品频出，潜在市场机会巨大。建议关注：1）百济神州：通过BTK+BCL-2+BTK CDAC产品矩阵实现对CLL/SLL适应症全线覆盖；2）诺诚健华：构建以奥布替尼为核心多元化产品组合；3）亚盛医药：布局第三代BCR-ABL抑制剂奥雷巴替尼和BCL-2抑制剂利沙托克拉打造差异化竞争优势；4）迪哲医药：以全球首创高选择性JAK1抑制剂戈利昔替尼和LYN/BTK双靶抑制剂突破血液瘤治疗瓶颈。 　　风险提示：研发进展不及预期的风险；行业政策不确定性的风险；商业化销售不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年8月20日，医药板块涨跌幅-0.07%，跑输沪深300指数1.21pct，涨跌幅居申万31个子行业第31名。各医药子行业中，医院(+0.63%)、血液制品（+0.30%)、医疗研发外包(+0.29%)表现居前，其他生物制品（-1.02%）、体外诊断(-0.46%)、医疗耗材（-0.38%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为华邦健康(+10.11%)、济民健康（+10.02%)、天目药业(+10.01%)；跌幅榜前3位为新天药业（-10.01%）、福元医药(-10.00%)、诚意药业（-9.99%)。 　　行业要闻： 　　近日，Madrigal宣布，欧盟委员会已有条件批准其药品Rezdiffra（resmetirom）用以治疗患有中重度肝纤维化的非肝硬化代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）成人患者。Resmetirom是一款“first-in-class”的每日一次、口服甲状腺激素受体（THR）-β选择性激动剂，旨在靶向MASH的关键基础病因。该药物是获得欧盟批准的首款MASH疗法，此次获批主要是根据MAESTRO-NASH关键性3期临床试验的结果，数据显示：在第52周时，分别有25.9%与29.9%的80mg、100mg Resmetirom组患者实现MASH症状消除且肝纤维化未恶化，而安慰剂组中这一比例为9.7%（P<0.001）。 　　（来源：Madrigal，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　恒瑞医药（600276）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88%，归母净利润为44.50亿元，同比增长29.67%，扣非后归母净利润为42.73亿元，同比增长22.43%。 　　丽珠集团（000513）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入62.72亿元，同比下降0.17%，归母净利润为12.81亿元，同比增长9.40%，扣非后归母净利润为12.58亿元，同比增长8.91%。 　　特宝生物（688278）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入15.11亿元，同比增长26.96%，归母净利润为4.28亿元，同比增长40.60%，扣非后归母净利润为4.31亿元，同比增长30.68%。 　　重药控股（000950）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入411.88亿元，同比增长3.54%，归母净利润为2.82亿元，同比增长18.56%，扣非后归母净利润为2.77亿元，同比增长26.68%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　8月医药行业投资策略 　　医保局公布创新药初审目录，商保有望提供新增量。8月，国家医保局发布通过初步形式审查的药品名单；今年目录调整中增设了商保创新药目录，与基本医保目录同步申报。医保局共收到基本医保目录申报信息718份，涉及药品通用名633个，534个通过形式审查；其中目录外申报信息472份，涉及药品通用名393个，通过初审的通用名310个，较2024年249个通过形式审查明显增加。国家医保局共收到商保创新药目录申报信息141份，涉及药品通用名141个，经初步审核，121个药品通用名通过形式审查。有些药品同时申报了基本医保目录和商保创新药目录。通过初审之后，药品还需经过复审、专家评审、谈判/竞价成功才能最终纳入目录。 　　关注ESMO和WCLC的数据读出。2025年的世界肺癌大会（WCLC）和欧洲肿瘤学年会（ESMO）将分别在9月和10月举行，一系列国产创新药的研究成果即将在会议中进行展示，包括康方生物的AK112、百利天恒的BL-B01D1、映恩生物的DB-1311等。随着国产创新药的临床数据和临床进度在全球范围内的竞争力越来越强，创新药出海的趋势不断加强。 　　集采“反内卷”原则确立，政策影响逐步缓和。按照国务院常务会议研究通过的优化集采措施，国家医保局坚持“稳临床、保质量、防围标、反内卷”的原则，不再以简单的最低价作为参考，同时报价最低企业要公开说明报价的合理性，并承诺不低于成本报价。在国内集采政策缓和、行业合规整顿和资本市场退潮等多重因素影响下，未来几年医疗器械行业或将呈现盈利能力持续改善的发展趋势。 　　投资策略：关注创新药产业链以及估值合理的器械标的。2025年8月投资组合：A股：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学；H股：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、固生堂。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。