投资要点： 　　石油石化行业回顾 　　2020Q3石油石化行业整体减收增利。42家石化样本公司前三季度整体营收同比降低1.57%，归属于上市公司股东的净利润同比增长5.01%。行业总资产较快增长，负债率则增速放缓，在建工程占总资产比率明显下滑，扩张意愿有所下降。行业ROE与ROA逐季显著提升，炼油以及其他石化板块增长表现强劲，其余板块修复速度较慢。 　　2021石油石化行业展望 　　当前国际油价上下震荡的动力主要由对宏观经济的预期主导，长期则受到供给端博弈的影响。中短期随着进入需求旺季、经济复苏预期叠加货币宽松政策、 OPEC+维持减产对价格构成支撑；长期看， 2021年及往后的需求增长仍存疑问， 叠加拜登重返伊核协议的预期与美油复产，或令供需宽松化。 2021年原油价格或将首先随着预期改善而上行，之后则随着OPEC+的内部博弈、美油产量、伊核协议进展以及疫苗接种情况等震荡变化，总体或处于40～60美元/桶的价格中枢。 　　天然气方面，在新碳排目标下，随着天然气市场化改革与国家管网公司建设提速，天然气消费量将迎来加速增长，产业链价值将获重估。上游价格修复将给天然气采掘带来相关机遇；中游天然气相关储运基础设施建设的加速利好建设、储运；下游分销则受益于天然气覆盖率与易得性提升。 　　2020年投资策略 　　政策推动与基础设施的完善带来消费量的加速提升， 天然气采、储、运、购等各个环节均将迎来机遇； 　　在上游供给端大部分时间保持宽松，而下游需求得到缓慢修复的情景下，拥有一体化布局的炼化企业，尤其是以非油产品为主的企业利润率将呈现修复向好。 　　重点关注标的 　　我们建议重点关注新奥股份（600803.SH）、昆仑能源（0135.HK）、恒逸石化（000703.SZ）、杰瑞股份（002353.SZ）、中油工程（600339.SH）、中石化冠德（0934.HK）、中国石油股份（0857.HK）。 　　风险提示 　　疫情反复导致下游需求不振的风险；贸易摩擦修复不及预期的风险；国际原油价格大幅下跌的风险；政策推行进度不及预期的风险；地缘政治影响业务开展的风险。

　　本周行业观点：原油反弹提振化工景气度，继续关注化纤、煤化工、氟化工 　　随着国际油价强势反弹，化工景气指数继续提升。本周，OPEC+就2月和3月份产量政策达成一致；同时，美国民主党或推出更多刺激法案以提振经济，欧洲的新一轮预算与刺激计划即将生效等，提升原油需求预期。本周国际油价四日连涨，截止本周五收盘，纽约2月原油期货、布伦特3月原油分别收涨1.41、1.61美元报52.24、55.99美元/桶。随着国内经济复苏、化工龙头业绩持续改善、国际油价反弹等提振，本周化工景气指数继提升：截至本周五，化工行业指数报3854.73点，较上周五上涨5.63%；CCPI报4168点，较上周五上涨0.77%。从原油需求方面来看，中国国有和民营企业炼油厂继续扩张，2020年中国独立炼油厂的原油和沥青混合物进口量同比增长42.2%，创下历史新高。近日，我国商务部已将2021年民营炼油厂和国有公司小型子公司的原油进口配额上限上调20%，达到2.43亿吨（488万桶/日）。我们看好2021年我国原油进口将保持强势，国内原油开工率和加工量有望继续增加。在当前时点上，我们建议继续关注海内外需求边际继续改善、全球产能向中国集中、行业向龙头集中、现金流量健康、估值较低的化工子行业龙头：聚氨酯、煤化工、大炼化、化纤（涤纶、氨纶、粘胶）、氟化工、农药、维生素行业等，继续“买入复苏”。受益标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、扬农化工、华峰氨纶、新和成、荣盛石化；【低估值龙头】三友化工、金石资源、黑猫股份、海利得、巨化股份、三美股份、利民股份；【弹性标的】鲁西化工、新凤鸣、滨化股份。 　　【化纤产业链】本周各化纤品种库存仍处于历史低位，我们看好海外需求复苏继续带动化纤行业景气上行。临近年关，我们建议紧密跟踪春节前化纤品种的开工及库存状况。受益标的：华峰氨纶、恒力石化、新凤鸣、荣盛石化、三友化工。 　　【煤化工产业链】国内动力煤、无烟煤市场价格持续强势，叠加国际油价上涨影响煤化工比较优势，本周尿素、乙二醇等煤化工产品价格大幅上涨后高位震荡。下游聚酯、织机开工率高位，我们预计下周乙二醇将高位震荡。受益标的：华鲁恒升、鲁西化工等。 　　【氟化工产业链】目前在需求复苏、成本面支撑作用下，萤石、含氟制冷剂产品已出现提价迹象。2021年我们看好终端需求将复苏，建议重点关注氟化工产业链上中下游公司。受益标的：金石资源、三美股份、昊华科技、巨化股份、东岳集团。 　　本周行业要闻：万华化学（四川）天然气制乙炔项目环境影响评价公示个体防护装备配备标准将于2022年1月1日全面实施，泰和新材为标准总则起草单位之一；韩国晓星36万吨氨纶及原料配套项目将落户宁夏；恒力石化（惠州）500万吨PTA项目正式开工；多家轮胎企业齐发涨价通知；万华化学（四川）有限公司天然气制乙炔产业链及园区配套公辅工程项目环境影响评价（征求意见稿）公示；新疆探明一超大型萤石矿床，矿物量达5000万吨。 　　风险提示：油价大幅下跌；环保督察不及预期；下游需求疲软；经济下行。

　　行业观点 　　煤化工：煤化工整体运行平稳。本周煤化工主流产品合成氨和甲醇价格处于小幅震荡状态，冬季用煤量提升，煤价中枢上行，同时受到冬季限气影响，以天然气为原料生产的甲醇和合成氨供给减少，大方向上对产品形成一定的支撑，短期产品预计将以小幅波动为主。本周乙二醇价格受到成本支撑，价格大幅上行，华东现货价格在4250-4440元/吨之间，欧佩克达成减产协议叠加美国原油库存下行，原油价格上行带动油制产品成本提升，乙二醇成本支撑较为明显，乙二醇企业平均开工率基本平稳为56.03%，其中乙烯制62.63%，煤制45.02%，煤制乙二醇开工明显提升，预期伴随油价回升，乙二醇价格中枢提升；本周醋酸开工回升，价格大幅下调，山东地区出厂成交价格执行3850-4010元/吨，价格下行明显，醋酸产品今年价格波动跟随开工及库存变化明显，故障停车厂商全部恢复开工，行业开工大幅上行至80.49%，库存累计带动价格下行明显，预期醋酸短期将跟随开工及库存波动，但由于行业格局较好，产品价格下行压力有限；本周DMF价格小幅回升，厂家控量供给偏紧，产品价格有所上行，DMF江苏市场主流价格7850-8050元/吨左右，主要原料合成氨、甲醇价格开工受到限气的部分影响，成本具有一定的支撑力度，下游以刚需为主，预计短期以小幅波动为主。 　　化肥行业观点：本周尿素价格整体运行平稳，山东及两河报价在1780-1840元/吨，产品价格小幅波动。本周尿素日均产量12.05万吨，环比增加0.08万吨，整体开工略有提升至58.13%，但仍位于相对较低水平，其中煤头开工72.34%，环比减少1.24%，气头开工20.74%，环比增加1.06%。受到冬季限产的影响，尿素整体供给压力不大，而下游需求虽不是旺季，但下游有备肥需求，对价格形成一定的支撑作用，预期到春季用肥前，尿素价格的大体将维持高位；本周磷肥价格大体平稳，其中一铵整体成交情况相对清淡，行业开工率约为61%，基本保持平稳，华中地区55%粉状一铵价格2000元/吨，价格大体平稳，但下游复合肥开工相对较弱，需求支撑有限，而原材料成本支撑较强，价格维持坚挺；二铵运行状况相对良好，原料价格支撑力度较强，同时部分厂商受到原料合成氨开工限制影响，二铵开工仍维持相对较低水平，开工率约为60.31%，行业供给相对不足，企业订单充足，下游冬储支撑力度较好，产品短期预计将偏强运行。 　　投资建议 　　展望2021年，我们建议重点关注两条主线，其一是聚焦龙头，我们认为市场对于化工龙头的认知和持仓策略发生了质的变化，而且这一变化在正反馈的驱动下会不断强化，往后看我们仍看好龙头的投资价值，建议重点关注万华化学、华鲁恒升、扬农化工；另外一条主线是建议关注具备α属性的估值合理的成长标的，建议重点关注龙蟠科技和中旗股份。 　　风险提示 　　疫情影响国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，贸易政策变动影响产业布局。

　　事件 1 月 7 日粘胶短纤 1.5D 价格为 11600 元/吨， 创 2019 年 8 月以来新高， 粘胶短纤价差（溶解浆）为 4607 元/吨； 粘胶短纤价格、价差自 2020 年 12 月以来分别上涨 11.54%、 27.48%。 　　粘胶短纤价格/价差上涨系全国性降温、 春节前备货所致 年初以来，全国的大范围降温、 服装市场订单好转， 贸易商和工厂在春节前备货意愿强烈，使得粘胶短纤行业开工率维持高位。 外贸主要是 2021 年春夏季以及秋冬季订单的签订，内需主要是冬季补单。 下游的集中采购导致粘胶短纤库存处于低位， 同时原材料价格上涨幅度有限， 导致了价格/价差的持续上涨。 　　寒冬降温拉长服装销售旺季，预计纺服 2021 年增速在 10%以上 根据Euromonitor预计，服装类2021年市场规模增速为13.53%， 2020-2024年复合增速为 7.64%。由于 2020 年入冬降温较早，且北方多次大规模降温，中东部也逐步进入冬天模式，叠加 2021 年春节假期较往年更晚，可以拉长冬季服装产品的销售时期，同时 RCEP 协议的签订以及冬季疫情反复带来防疫物资的出口增加，纺织服装行业景气度预计将持续上行。 　　供需错配背景下， 粘胶短纤行业有望迎来周期性复苏 在供给端，前几年规划明确的扩产项目至 2019 年底已基本投入运营（或建成但停工），未来基本无新增产能。 目前棉花与粘胶短纤价差近 4000 元/吨，达到近五年来最高区间，价差扩大使得粘胶短纤替代性更高。 在需求端，随着纺织服装行业景气上行带来服装销售的增长， 粘胶短纤需求有望保持增长。 我们认为， 行业经过 2 年多景气下行周期后， 在供需错配背景下， 行业有望迎来周期性复苏， 粘胶短纤价格有望继续上行。考虑到粘胶短纤的原材料溶解浆和木浆供应相对充足， 在粘胶短纤价格上涨时，原材料的上涨幅度相对有限，价差会持续扩大，预计粘胶短纤行业的盈利能力将持续提升。 　　投资建议 考虑到粘胶短纤未来扩能有限、且需求持续向好， 价格/价差有望进一步上涨， 具有规模优势的优质细分龙头将充分受益。建议重点关注粘胶短纤龙头企业三友化工（ 600409.SH），目前拥有 78 万吨/年产能；以及从事健康医疗、粘胶短纤双主业的澳洋健康（ 002172.SZ），目前拥有 37 万吨/年产能。 　　风险提示 原材料价格大幅上涨的风险， 纺织服装需求不及预期的风险等

　　事件 　　2020年11月15日，中国同日本、韩国、澳大利亚、新西兰和东盟十国签署RCEP；12月30日，中欧完成中欧投资协定谈判；美国商务部公布针对韩国、中国台湾、泰国、越南地区半钢胎“双反”初裁税率，整体大幅低于启动调查税率。 　　点评 　　签署RCEP自贸协定，轮胎关税大幅降低。亚洲是我国轮胎出口重要市场，其中RCEP内国家的全钢胎出口额占国内总出口额比重约12%，半钢胎占比约9%，按照协定，未来轮胎出口关税有望大幅降低，其中出口至菲律宾、澳大利亚、韩国等八国轮胎关税将陆续降至0。 　　中欧完成投资协定谈判，双反税率有望显著改善。2018年11月，欧委会对华全钢胎启动“双反”关税，整体税率约为50%左右。2020年前11个月中国对欧盟出口卡客车轮胎数量约为700万条，平均单条轮胎出口金额约为1500元/条，总出口额约为112.5亿。随着中欧投资协定谈判的完成，未来“双反”税率有望显著改善，我们按照双反税率分别降至40%/30%/20%/10%/0来计算，对应中国企业节约关税6亿/12亿/18亿/24亿/30亿左右。 　　美国“双反”初裁靴子落地，结果好于预期。我国轮胎厂商为降低美国“双反”影响，普遍选择海外建厂。目前，中国的海外工厂主要集中在越南（赛轮、金宇、贵州轮胎）和泰国（中策、玲珑、森麒麟、双钱、浦林成山）。预计海外产能全部投产后年产能将超过1.3亿条，其中半钢胎9800万条/年、全钢胎3290万条/年。我们认为，本次“双反”调查初裁税率大幅低于启动调查税率（详见下表），结果好于预期。 　　外贸环境持续改善，关注轮胎板块复苏。我们认为未来受益于全球经济复苏，轮胎需求有望持续提振，同时随着RCEP和中欧投资协定的签订，外贸环境持续改善，有利于我国轮胎行业出口；此外美国“双反”初裁税率落地，结果好于预期。长期来看随着我国轮胎行业集中度持续提升，龙头企业有望脱颖而出，打造成为世界轮胎知名品牌。建议关注轮胎板块复苏，相关标的：赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　风险提示：中美贸易关系；原材料价格波动；需求不达预期

　　2021年化工行业投资主线 　　1. 周期逻辑： 国内、外需求复苏 → 库存消化、产品涨价 → 推荐估值低、业绩弹性大的行业龙头（顺周期），集中度高、出口占比大的标的（农药等）； 　　2. 成长逻辑： 政策推动，行业空间大幅扩容（减隔震、可降解塑料、尾气催化等）；自主可控， 5G、芯片配套使用的电子化学品国产替代（光刻胶、电子特气等电子化学品）； 　　风险提示： 油价大幅波动，政策消化不及预期的风险，在建项目投产进度不及预期的风险。

　　行业动态： 　　本周跟踪的92个化工品种中，共有27个品种价格上涨，36个品种价格下跌，29个品种价格稳定。涨幅前5分别是盐酸、软泡聚醚、二氯甲烷、粘胶短纤和环氧丙烷；跌幅前5分别是甲基环硅氧烷DMC、双酚A、NYMEX天然气、醋酸和电石法PVC。 　　粘胶短纤周内开工率降低，目前为78.84%。原料溶解浆价格坚挺，成本端起到一定支撑作用；部分纱企以及贸易商积极筹备签订1月长协订单。目前粘胶短纤工厂库存已经达到2020年内最低水平。 　　电石库存本周大幅累积，环比上周增幅247%，库存量达到2019年后新高。电石价格上周也从高位回落。 　　投资建议： 　　本月观点对行业总体继续乐观，认为产品价格及企业盈利将继续修复，尤其是农历年后的旺季，或将迎来新一轮化工产品的涨价。 　　一月份看好与油价直接相关化纤等早周期品种，比如聚酯、粘胶、化肥等，及明年增长性较为确定的部分新材料龙头。中期关注的子行业包括农药、维生素、基建相关化学品、新材料等，挑选各子行业优势龙头企业。 　　1月金股：桐昆股份 　　织造市场进入春节前补库期，年底涤纶长丝装置亦存在检修、降负预期，1月底涤纶长丝计划内减停车预计开工负荷降至8成附近。不过进入1月底后，织造行业也将逐渐进入春节前放假，绝大部分将集中在1月下旬。涤纶上游PTA及乙二醇在2021年将持续进入产能扩张期，聚酯未来扩产速度将低于PTA。而2021年随着疫苗逐渐推广，疫情得到控制，终端纺织服装行业消费需求及出口需求都有望继续恢复。因此从供求关系上分析涤纶聚酯企业未来盈利能力或将得到持续改善。 　　我们预计桐昆股份2020-2022年每股收益分别为1.61元、2.03元、2.42元，对应PE分别为12.79倍、10.14倍、8.51倍。维持买入评级。 　　风险提示 　　1）地缘政治因素变化引起油价大幅波动；2）全球疫情形势出现变化。

　　本周市场走势：过去一周，化工指数涨幅为2.85%，同期沪深300指数涨幅为4.23%。化工涨幅靠前的子板块有：玻纤（9.82%）、纯碱（7.90%）、复合肥（7.46%）、轮胎（7.18%）、涂料油漆油墨制造（5.73%）。 　　本周价格走势：过去一周涨幅靠前的产品：国产维生素A（28.76%）、进口维生素A（28.76%）、R410a（10.83%）、碳酸锂（电池级）（10.00%）、国产维生素K3（8.08%）。过去一周跌幅靠前的产品：丙酮（-24.43%）、双酚A（-17.51%）、甲基环硅氧烷（DMC)（-12.50%）、丁二烯（-11.53%）、LNG（-11.32%）。 　　行业动态：万华化学发布2021年1月份挂牌价，中国地区聚合MDI下调4500元/吨，纯MDI下调4000元/吨。 　　雅化集团公告与美国特斯拉公司签订电池级氢氧化锂供货合同，约定从2021年起至2025年，Tesla向雅安锂业采购价值总计6.3亿美元～8.8亿美元的电池级氢氧化锂产品。 　　鲁西化工公告拟投资64.61亿元建设60万吨/年己内酰胺/尼龙6项目、投资63.87亿元建设120万吨/年双酚A项目、投资11.86亿元建设24万吨/年乙烯下游一体化项目，预计总投资140亿元。 　　WTI本周均价48.06美元/桶，较上月上涨15.62%；布伦特原油均价51.15美元/桶，较上月上涨16.29%。EIA12月30日的数据显示，过去一周美国商业原油库存减少了606万桶，至4.9347亿桶。 　　投资建议：近期，化工多板块受供需格局驱动产品价格持续上涨，顺周期潮流之下，我们建议关注年末业绩兑现及估值切换行情。中欧投资协定达成，关注轮胎板块出口改善，相关标的赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟；我国农药行业正进入新一轮整合期，国内农药使用量零增长背景下，行业集中度提升，龙头企业海内外市占率有望持续增长，相关标的扬农化工、利尔化学；海外经济复苏叠加opec+减产协议生效，国际油价中枢有望持续上行，关注煤化工板块投资机会，相关标的华鲁恒升、鲁西化工；特斯拉大幅下调ModelY售价，未来销量有望大幅爆发，关注产业链投资机会，相关标的雅化集团、当升科技。 　　风险提示：原油价格波动、海外疫情反复、需求不达预期

　　本周行业观点：疫情催生全球化工供给侧改革，继续关注化纤、氟化工产业链【化纤产业链】本周各化纤品种表现继续改善，我们看好海外需求复苏，带动化纤行业景气上行。库存方面，各化纤品种库存仍处于历史低位：据Wind和百川盈孚数据，截至12月31日，涤纶长丝POY行业库存为15天左右（较12月24日-0.5天）；粘胶短纤库存为7.88万吨（较12月23日-0.70万吨）；氨纶库存为2.83万吨（较12月23日基本持平）。基本面继续改善，本周化纤价格继续上涨。截至本周四，中国盛泽化纤指数报99.91，较上周五继续上涨0.26%，自12月初以来始终维持上升态势。在原油价格回暖及海外需求复苏的背景下，我们坚定看好化纤行业持续景气上行。受益标的：恒力石化、新凤鸣、荣盛石化、三友化工、华峰氨纶。 　　【氟化工产业链】目前在需求复苏、成本面支撑作用下，萤石、含氟制冷剂产品已出现提价迹象。2021年我们看好终端需求将复苏，建议重点关注氟化工产业链上中下游公司。在二代制冷剂陆续退出、四代制冷剂普及遥遥无期，而下游需求稳定增长的背景下，我们看好三代制冷剂有望在反转后开启未来高景气的“黄金十年”，龙头即将引领周期景气反转。受益标的：金石资源、三美股份、昊华科技、巨化股份、东岳集团。 　　在当前时点，我们建议继续关注全球产能向中国集中、顺周期涨价品种：化纤（涤纶、氨纶、粘胶等）、聚氨酯、煤化工、大炼化、氟化工、农药、维生素等。受益标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、扬农化工、华峰氨纶、新和成、荣盛石化；【绝对低估值龙头】金石资源、三友化工、海利得、巨化股份、三美股份、利民股份、滨化股份；【弹性标的】鲁西化工、新凤鸣。 　　本周行业要闻：万华化学公布1月中国地区MDI挂牌价；美国商务部公布对原产自越南、泰国、台湾、韩国半钢轮胎的反倾销税率初步裁定【MDI行业】受淡季影响，万华化学下调中国地区MDI挂牌价。12月30日，万华化学发布公告，自2021年1月份开始，万华化学中国地区聚合MDI分销市场挂牌价执行20500元/吨，直销市场挂牌价执行20500元/吨，均比2020年12月份价格下调4500元/吨；纯MDI挂牌价执行24000元/吨（比2020年12月份价格下调4000元/吨）。远期来看，美国房地产新屋销售和成屋销售依旧火热，冰箱冷柜由于进入淡季销量环比略有下降，但是仍然远高于往年同期水平，我们继续看好2021年MDI需求向上。受益标的：万华化学。 　　【轮胎行业】北京时间2020年12月31日，美国商务部公布对原产自越南、泰国、台湾、韩国半钢轮胎的反倾销税率初步裁定，对越南税率为0%~22.30%，对泰国税率为13.25%~22.21%。其中，对玲珑轮胎征收税率为22.21%，未对赛轮轮胎施加反倾销税，初裁结果全面好于预期。我们认为，本轮反倾销税对中国轮胎企业的东南亚工厂短期冲击相对有限，且我国轮胎龙头企业具备由大变强、走出亚洲的实力。受益标的：赛轮轮胎、玲珑轮胎等。 　　风险提示：油价大幅下跌；环保督察不及预期；下游需求疲软；经济下行。

　　事项： 　　美国国防部2020年12月3日将中国四家公司列入“与军方有联系的公司名单”，其中包括公司的控股股东中国海洋石油集团。2020年12月12日，美国总统颁布行政命令，禁止任何美国人士对上述公司公开交易证券。自路透社对该事件进行报导之后，中海油股价跌幅较大。我们对此观点如下： 　　点评： 　　1.公司基本面坚实 　　未来公司桶油主要成本有望维持在30美金.桶低位。以2019年主要石油公司的桶均利润衡量，公司成本控制、盈利能力处于一流水平，更是显著好于国内另外两大石油公司。 　　2.油价2021年预计中枢上移 　　石油市场在需求预期回升主导下，2021年大方向回升，中枢50-60美金/桶的可能性比较大。 　　3.可靠的自由现金流和分红能力 　　假设长期油价中枢在50-60美金/桶，估算公司自由现金流在180-380亿元之间，按照2019年75%分红比例，分红水平未来有望维持在200亿/年左右，对应分红收益率7.7%。 　　观点：我们认为，美国对中海油母公司（中国海洋石油集团）的行政命令，影响短期流动性，但是对公司基本面大概率无影响。中海油集团已经通过二级市场增持公司0.57%股份，也彰显对公司信心。考虑到2021年油价大概率中枢上移，以及公司良好的成本控制，预计自由现金流能支撑良好的分红能力。分红收益率对股价有较强支撑，在短期流动性冲击过去之后，价值有望重估。 　　风险提示：制裁从证券领域发展到实体领域的风险；2021年油价低于预期的风险。