关键词：#新需求、新政策] 　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为-1.15%、6.58%，相对沪指的超额收益分别为-1.11%、0.94%；本周化学制药药、医疗器械及生物制品等股价涨幅较大，医药商业、医疗服务及中药等股价涨幅相对较小；本周涨幅居前百利天恒-U（+47.71%）、睿昂基因（+25.11%）、首药控股-U（+24.39%），跌幅居前*ST辅仁（-18.05%）、百克生物（-14.41%）、延安必康（-11.02%）。涨跌表现特点：本周医药板块小市值比大市值活跃，不同于前几周表现；创新药子板块出现疯狂上涨，尤其是港股；医疗服务表现一般。 　　主流传统制药企业利空出清，创新药进入收获期，有望迎价值重估： 　　1）第8批国采药品目录流出，恒瑞医药、恩华药业、人福医药、科伦药业、海思科、信立泰等企业，3亿以上量级品种基本不涉及；2）上述公司预期，2023年业绩增速在18-27%，中长期新药驱动收入翻倍；3）恒瑞医药、海思科、信立泰2023年PE50-60x，创新品种储备丰富；恩华药业、科伦药业2023年PE20-25x，性价比高。上述公司市值总和超4000亿，有望迎接价值重估。恒瑞医药集采利空释放，“国谈续约、业绩拐点、新药上市”催化丰富：1）国谈品种价格预计2023年3月公布，PD1简易续约降幅有望好于市场预期；2）4Q22有望迎来业绩拐点，2023年全年业绩恢复增长，甚至超预期；3）“双艾”肝癌国际多中心Ⅲ期临床达到终点，预计2023年向FDA提交NDA/BLA；4）NDA阶段的新药6个，包括瑞格列汀（DPP4）、普那布林（GEFH1）、阿得贝利单抗（PDL1）等，有望陆续上市。 　　信立泰1类新药SAL0119片获批临床；国家药监局附条件批准先声药业先诺欣；国家药监局（NMPA）附条件批准旺实生物氢溴酸氘瑞米德韦片上市：SAL0119适应症为活动性强直性脊柱炎（AS）及中重度活动性类风湿关节炎（RA），AS和RA具有病程长、易反复、大部分患者需要终身治疗等特点，严重影响患者的身心健康及生活质量；先诺欣用于治疗轻至中度新型冠状病毒（SARS-CoV-2）感染成人患者，由于3CL蛋白酶在病毒的生命周期中起到了至关重要的作用，且人体内没有同源蛋白，故是新冠药物开发的理想靶点；氢溴酸氘瑞米德韦片用于治疗轻中度新型冠状病毒感染（COVID-19）的成年患者，由中国科学院上海药物研究所、中国科学院武汉病毒研究所等、苏州旺山旺水生物医药有限公司（旺山旺水）和君实生物共同研发。 　　具体配置思路：1）疫苗领域：智飞生物、康希诺、丽珠集团、万泰生物等；2）中药领域：寿仙谷、佐力药业、方盛制药、济川药业、康缘药业等；3）创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U等；4）耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5）低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；6）科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等；7）眼科服务：华厦眼科、爱尔眼科、普瑞眼科等；8）其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；9）医美领域：爱美客、华东医药等；10）其它消费：三诺生物，建议关注我武生物等；11）血制品领域：博雅生物等。 　　风险提示：新冠疫情反复，收入结构单一，产品价格下降。

　　周度观点 　　MDI、TDI供给受影响，节后需求回暖预期，价格上移：春节后下游需求向好，叠加MDI厂家检修，MDI下游厂商补库，目前现货相对紧张，MDI价格本周价格上行。TDI方面，供给端万华福建10万吨TDI装置2月初关停，韩国巴斯夫16万吨TDI装置将要检修，甘肃银光12万吨TDI装置推迟重启，本周TDI价格持续上行，在下游需求复苏预期下，我们认为TDI价格后续将高位运行。 　　截至2023.02.03，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为16700/19300/20700/9450/9450元/吨，周环比分别为+9.87/+7.82/+8.38/+2.16+/3.28%，聚合MDI/纯MDI/TDI价差周环比分别为+13.00/+8.86+/10.82%。 　　目前MDI下游厂家库存处于偏低水平，随着春节后MDI的补库，现阶段MDI价格具有支撑。未来春季行情叠加地产竣工端及出行链的逐步修复，我们预计未来MDI价格中枢将有所上移。万华化学40万吨MDI装置于2022年底投产，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

　　模式动物作为实验动物的重要分支，实验动物可以模仿人类疾病的各方面，因能够帮助科研人员获得有关疾病及其预防、诊断和治疗的相关资料，而被广泛应用于生物分析以及药效分析与评价等领域。 　　相较于模式动物，我国传统实验动物行业无论从供给还是技术层面都相对成熟。作为模式动物的分支：基因修饰的动物模型近年来受到ES打靶技术和Crispr/Cas技术得以突破，从而得到快速达发展。 　　本报告旨在分析中国模式动物产品发展现状、产品特点、技术动向及发展趋势，并识别中国模式动物市场竞争态势，反映该细分市场领袖梯队品牌的差异化竞争优势。 　　报告提供的任何内容（包括但不限于数据、文字、图表、图像等）均系头豹研究院独有的高度机密性文件（在报告中另行标明出处者除外）。未经头豹研究院事先书面许可，任何人不得以任何方式擅自复制、再造、传播、出版、引用、改编、汇编本报告内容，若有违反上述约定的行为发生，头豹研究院保留采取法律措施、追究相关人员责任的权利。头豹研究院开展的所有商业活动均使用“头豹研究院”或“头豹”的商号、商标，头豹研究院无任何前述名称之外的其他分支机构，也未授权或聘用其他任何第三方代表头豹研究院开展商业活动。 　　全球及中国模式动物市场增量显著，主要受医药市场和国家政策助力影响 　　近年来伴随医药市场的发展以及国家层面的鼓励与指导性政策的不断助力。全球及中国的模式动物销售市场稳步增长。2020年，模式动物销售的预计全球市场规模为81亿美元，模式动物销售全球市场预计将在2020年至2025年以9.4%的复合年增长率增长，并在2025年至2030年以7.0%的复合年增长率进一步增长，2030年将达到178亿美元 　　模式动物在科研端和工业端分别起到不同的作用，已成为必要的工具之一 　　生命科学工具主要由试验设备、实验试剂、实验动物和生物信息等构成。实验动物通过基因修饰动物模型服务提供商的服务，将基因修饰模式动物和模式动物技术服务等产品化。模式动物主要应用于临床前各阶段，在药物开发中起到重要的作用，例如：解析疾病发病机理、发现潜在治疗靶点或者炎症新药的安全性和有效性 　　模式动物企业受限于供应半径的影响形成了显著的地域格局 　　中国模式动物行业出现了较为明显的地域格局化，及其原因无疑是供应端受限于运输半径的影响。中国模式动物产业基地整体地域格局见上图，现阶段一定程度上成型的产业基地有三个主要辐射地区，包括以北京为代表的华北地区、江浙沪为代表的的华东地区、广州为代表的华南地区。中国模式动物市场当中，生产基地常需要与基础科研以及生物医药产业园相互联结

　　核心观点: 　　样本公司总体盈利减弱，平均估值中枢下降。截至2023年1月31日，共有235家医药生物行业公司发布业绩预告（占申万一级指数医药行业分类的49%）。从2022年全年来看，其中近六成实现盈利（-11pp），约51%实现净利润正增长（-2pp），净利润中位平均数为2.47亿元（-8.52%），平均上限为2.88亿元（+6.62%），平均下限为2.06亿元（-23.67%），平均PE为31.66（较2021年下降近三成）。 　　体外诊断表现亮眼，研发外包高增长延续。在已发布业绩预告的16家体外诊断公司中，11家2022年净利润实现增长，净利润平均中位数为23.38亿元，同比增长250.32%（+42.04pp），主要受益于国内外疫情持续爆发。此外，研发外包板块业绩维持高增长，此前创新药研发热潮的订单及海外转移的CDMO订单仍在执行中。 　　Q4业绩体现防疫政策调整冲击，复苏后行业持续回暖可期。2022年底防疫政策调整以后，除药店等少数与抗疫需求相关的板块以外，行业内多数企业经营一度受到较大影响。2022Q4约不到43%公司实现净利润同比增长，约49%实现环比增长，单四季度净利润平均中位数为-0.66亿元（同比-185.94%），平均上限为-0.25亿元（-132.28%），平均下限为-1.07亿元（-239.49%）。我们认为，疫情影响不改行业内优质公司底色，随着此前受压制的常规医疗需求逐步释放，医药板块整体有望逐步回归高景气。 　　投资建议：防疫政策在2022年底快速转向使得国内新冠患者短期快速增加，但是过峰速度快于此前预期，被疫情压制的常规医疗服务有望迅速复苏。医药整体估值低位、基金持仓低位，考虑疫情、新基建及政策影响，我们看好2023年医药行业投资机会，建议医药投资着眼长远，布局长期可以跨越政策周期的长线品种。看好的方向：1）持续受益于消费升级下的消费医疗及医疗服务领域；2）医药创新产业升级大趋势及创新药产业链；3）受益于医疗“新基建”及国产替代进程的器械装备；4）集采后渗透率提升的高值耗材；5）受益于DRGs政策不断推进、外包率提升的医学检验服务；6）长期持续成长的细分龙头：需求稳步提升的血制品、疫苗7）生命科学上游以及生物医药底层技术；8）医药商业中具有特色业务的公司。 　　风险提示：疫情反复影响医疗需求的风险；集采降价压力超预期的风险；关键环节产业链的地缘政治风险等。

　　重点疫苗批签发情况：多数品种有所下滑。 　　多联苗：2022年Q4，四联苗同比增长、五联苗同比下滑，康泰生物四联苗批签发16批次（+78%）；赛诺菲巴斯德五联苗批签发12批次（-43%）。2022Q1-4，康泰生物四联苗批签发31批次（-26%）；赛诺菲巴斯德五联苗批签发85批次（+27%）。 　　肺炎疫苗：2022年Q4，13价肺炎结合疫苗批签发23批次（-18%），23价肺炎结合疫苗批签发19批次（+19%）。2022Q1-4，13价肺炎结合疫苗批签发113批次（+9%），其中康泰41批次、沃森生物71批次。23价肺炎结合疫苗批签发46批次（-40%），默沙东批签发5批次（-17%），科兴生物批签发7批次（-30%），成都所批签发为15批次（-64%），沃森生物签批发16批次（+78%）。 　　HPV疫苗：2022年Q4，HPV疫苗批签发总计123批次（+30%）。其中双价HPV疫苗批签发72批次，万泰生物批签发72批次（+50%），沃森生物及葛兰素史克均无批签发数据；默沙东四价HPV疫苗批签发15批次；默沙东九价HPV疫苗批签发15批次（-21%）。2022Q1-4HPV总批发批次为450批次（+78%）。 　　带状疱疹疫苗：2022Q1-4带状疱疹疫苗批签发7次。2020年4月，葛兰素史克带状疱疹疫苗首次获得批签发。 　　流感疫苗：2022年Q4，三价流感疫苗批签发9批次（-77%），四价流感疫苗批签发19批次（-84%）；2022Q1-4，三价流感疫苗批签发119批次（+3%），四价流感疫苗批签发279批次（-30%）。 　　轮状病毒疫苗：2022年Q4轮状病毒疫苗批签发42批次（+50%），2022Q1-4批签发187批次（-2%）。 　　鼻喷流感疫苗：2022Q1-4批签发12批次（-52%）。 　　其他主要疫苗品种批签发情况： 　　人用狂犬疫苗：2022年Q4批签发339批次（+26%），2022Q1-4批签发850批次（-18%）。 　　水痘疫苗：批签发有所下滑，2022年Q4批签发79批次（-44%），2022Q1-4批签发批次414批次（-12%）。 　　Hib疫苗，2022年Q4批签发15批次（-35%），2022Q1-4批签发44批次（-42%）。 　　肠道病毒疫苗:2022年Q4批签发24批次（-50%），2022Q1-4批签发127批次（+15%）。 　　投资建议： 　　2022年Q4，多数品种批签发有所下滑，少部分品种逆势增长。其中，智飞生物代理默沙东四价HPV、九价HPV分别实现批签发15批次、15批次（-21%）；代理默沙东五价轮状病毒疫苗实现批签发29批次（-54%）。万泰生物二价HPV疫苗实现72批次（+50%）。康泰生物百白破-Hib四联苗批签发16批次（+78%），13价肺炎疫苗批签发8批次。康华生物人二倍体细胞狂犬病疫苗实现批签发20批次（-17%），欧林生物吸附破伤风疫苗实现批签发18批次（+350%）。华北制药金坦公司乙肝疫苗实现批签发26批次（-16%）。百克生物水痘疫苗批签发27批次（-16%）；鼻喷流感疫苗无批签发。赛诺菲巴斯德三价流感疫苗无批签发，华兰生物四价流感疫苗无批签发，金迪克批签发14批次（-69%）。 　　主要标的：智飞生物、康希诺、万泰生物、康泰生物、康华生物、欧林生物、百克生物、华兰生物、金迪克、成大生物、华北制药等。 　　风险提示：疫苗研发不及预期，政策变化风险，疫苗产品安全风险。

　　核心观点： 　　现阶段国内主要流行株为奥密克戎变异株BA.5.2和BF.7：根据中疾控监测数据，我国最近一次感染高峰全部为奥密克戎变异株，主要流行株为BA.5.2（70.2%）和BF.7（28.3%）。全球层面优势植株分化较大，具有不确定性，我国需要重点关注的变种：XBB.1.5>CH.1.1>BQ.1.1>BF.7（22Q4国内流行株）>BA.5.2（22Q4国内流行株，22Q3全球流行株）。 　　我国将每年迎来2-3波疫情高峰，优势流行株具有不确定性。依据如下：1）根据病毒之前的演化趋势，奥密克戎在不断变异过程中增强免疫逃逸能力和感染力，导致新变种迭代旧变种成为长期趋势。2）国内外疫苗研发和接种速度难以追赶病毒变异速度。3）根据海外经验，不同国家和地区每年均出现3~5波疫情集中感染高峰。综上，我们预计国内每年将会随着新变种迭代出现2~3波集中感染高峰，优势流行株尚不确定。 　　我国将出现新冠后遗症群体，需要注意个人预防和抗病毒治疗。海外多轮新冠病毒感染后（不局限单个毒株）成年人群后遗症总体发病率约5%-15%。我国目前新冠康复人群感染时间较晚、症状较轻，后遗症发病率较低。未来随着多次感染次数增加，将给社会带来较大的疾病负担。戴口罩、接种疫苗和抗病毒治疗依然是预防感染、防重症死亡的最佳选择，研究显示多次感染新冠会增加后遗症罹患率及严重程度。 　　多次疫情高峰冲击三级医院，促进新冠诊疗关口前移，多层次投资机遇有望兑现。国务院联防联控机制多次提出加强社区卫生服务中心新冠诊疗水平，提高就近吸氧、血氧监测、输液、抗病毒药物及雾化治疗能力，增强应对新冠重症药品储备及医疗设备储备：1）呼吸道病原体检测；2）呼吸机、氧疗仪、CRRT等重症设备储备；3）感冒止咳为主的中药储备；4）个人药店零售端；5）医疗服务连锁消费释放、需求复苏；6）新冠疫苗、小分子口服药等。 　　风险提示：疫情扰动频率增加，防疫政策收紧风险；产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　行情回顾 　　2022年医药板块持续走低，各子板块均表现不佳。中药指数跑赢申万医药生物指数4.06个百分点。中药板块整体业绩增速缓慢，个股业绩分化大。以2022年12月30日收盘价计算，医药行业PE-TTM是23.41，中药板块PE-TTM是21.69，医药行业整体估值和中药板块估值均回落到近三年以来低位水平。 　　投资要点 　　近几年，中医药行业利好政策不断，规章制度不断细化，政策方向上从过去的统筹性长期规划到近几年更加具体的包括医保支付、审评审批规则优化、鼓励中药创新等方向的指导，国家从顶层设计上加大对中医药的支持力度。2022年发布的《“十四五”中医药发展规划》是首个以国务院名义印发的中医药5年规划，更加明确国家发展中医药的决心。 　　在政策春风下，我们认为中药细分领域品牌OTC和中药配方颗粒迎来发展新机遇。 　　1）品牌OTC：医保免疫+疫情放开，中药OTC迎扩容机遇 　　从行业角度，在中医药政策利好以及集采免疫的属性下，同时受益于国民消费升级、健康养生意识提高、中药企业基本面完善，具备消费属性的中药OTC领域具备长期投资价值。 　　从上市公司角度，我们认为中药OTC上市公司可以分为百年老字号企业和大众品牌OTC，其中： 　　百年老字号强大的品牌优势造就深厚护城河。强大品牌壁垒带来自主定价权，部分名贵中成药的客户对价格敏感度低。长期看，这类产品在适当提价基础上可以保障终端销售的稳定性，有望实现量价齐升。 　　大众品牌OTC关注市占率龙头和防疫两条主线。1）市占率龙头产品可通过终端提价消化原材料和人工成本上涨。中成药上游原材料涨价期间，并非所有中成药都能通过终端提价来转移成本，具备品牌优势，且市场份额领先的产品能通过提价保障利润空间；2）经历了新冠疫情后，群众日常防护意识提高。12月10日，国家中医药管理局正式发布《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》（《指引》），对民众居家服用药物作出指导，相关上市公司和产品值得关注。 　　2）配方颗粒：试点放开+低基数效应，看好国标数量增加带来的投资机会 　　从行业角度，我们认为在需求端和支付端助推下，叠加2022年国标发布缓慢导致的上市公司业绩承压的情况下，未来随着国标发布的推进，配方颗粒行业成长性可期。 　　从上市公司角度，我们认为国六家和部分省级试点企业先发优势明显，强者恒强。产业优势主要体现在成本、技术、产能、市场四个方面。 　　1）成本管控能力高需要企业进行全产业链布局，龙头企业重视布局上游药材基地，未来竞争格局利好龙头；2）无论从配方颗粒品种数量、国标/省标备案数量还是参与标准起草数量上，国六家试点企业和个别省际试点企业均具备优势；3）供应能力是医院选择供应商时考虑的因素，国六家产能明显高于大多数行业参与者；4）从存量市场维护看，医疗机构换供应商转换成本高，试点企业客户黏性强；从增量市场看，在各省具备分公司的龙头企业更易受益行业扩容。 　　风险因素：中成药上游原料价格提高超预期风险，相关政策实施不达预期风险，中药配方颗粒国标发布进度不及预期风险，集采降价超预期风险，竞争格局加剧风险，中药配方颗粒在医疗端渗透率不及预期风险

　　我们分析澳大利亚新南威尔士洲新冠疫情流行病学特征，以及雅培、希森美康、BD、波士顿科学、爱尔康、德康医疗等几家代表性公司在新冠疫情前后的变化，比较体外诊断、择期手术、消费医疗等几个细分赛道，并以此就国内新冠管制放开后的行业变化进行推理演绎，得出以下主要结论： 　　IVD疫后一年基本恢复，分子、快检增速显著。1、海外经验：澳新洲放开后单季度内医院就诊人次有所下滑，但从下一季度开始，入院人次以及隔夜治疗人次基本接近2019年均值水平，呈现良好的恢复趋势，我们预计相关检验人次或将呈现类似规律；分业务来看，雅培发光、免疫等传统诊断项目在放开1年销售收入已经超过2019年同季度水平，表现出良好的恢复趋势，而分子诊断、快速检测等业务疫后迎来加速发展，22年平均增速显著高于2018、2019年，预计主要是得益于相关设备环境的完善以及市场认知的提升。2、国内推演：我们预计国内常规检验项目需求在放开1年内有望持续复苏，同时短期内新冠及相关疾病诊疗需求激增，心标、炎症等POCT检验需求可能迎来快速增长，我们看好免疫诊断、分子诊断等领域龙头标的持续复苏，如安图生物、新产业、迈瑞医疗、圣湘生物等，同时建议把握国内POCT疫后检验契机，建议关注相关头部公司如万孚生物、东方生物、普门科技等。 　　疫后择期手术恢复持续性更强，传统院内医用耗材业绩稳定向好。1、海外经验：从医院就诊情况来看，澳新洲管制放开后急诊量快速回升，且连续几个季度处于高位，造成的医疗挤兑经过两个季度后尚未缓解；择期手术量虽然环比显著提升，但非急性择期手术如期治疗率相比2019年仍有显著差距，未来还有较大恢复空间。从企业表现来看，注射穿刺等传统医用耗材在疫情期间表现出较好的韧性，且疫后仍保持良好增速，超过疫情前水平；择期手术类耗材疫后复苏的持续性更强，虽然2022年同比增速尚未完全恢复，但单季度收入普遍提升且超过19年水平。2、国内推演：我们预计院内传统医用耗材场景广泛，需求相对刚性，放开后有望持续稳定增长；常规择期手术短期内因院内资源挤兑等因素可能略有承压，但后续恢复弹性更大。因此我们建议把握择期手术耗材的疫后修复机会，重点推荐相关高耗头部标的，如南微医学、心脉医疗、微电生理、惠泰医疗等；同时建议关注经营业绩持续向好，更具增长韧性的传统医用耗材龙头，如维力医疗、康德莱等。 　　消费医疗表现整体优于院内，新冠品种疫后快速下滑。1、海外经验：美国新冠管制放开后居民消费能力有望快速恢复，个人医疗消费支出放开一年已超过疫情前水平；从企业表现来看，院外消费医疗整体恢复速度可能快于院内诊疗，其中院外消费品的表现整体优于手术类产品；同时新冠相关品种需求以后快速下滑。2、国内推演：我们预计国内新冠放开后院外消费品有望复制海外修复路径，建议重点把握两条主线，一方面居民消费能力恢复叠加CGM等新品上市，院外常规医疗品种有望迎来快速增长，建议关注鱼跃医疗、三诺生物等院外消费医疗龙头，另一方面建议把握如人工晶体、种植牙等消费手术类耗材的持续修复契机，如爱博医疗、正海生物等。 　　风险提示：政策变化风险，新项目研发风险，新冠持续时间不确定性风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。