盟科药业(688373) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入1.04亿元（+6.58%），归母净利润为-1.94亿元（亏损同比缩窄33.56%），扣非归母净利润为-2.01亿元（亏损同比缩窄33.93%）。 　　康替唑胺片持续放量，费用率显著降低。分季度来看，公司Q1/Q2/Q3分别实现收入3322/3375/3702万元，分别同比+0.6%/+21.8%/+0.5%，公司核心产品康替唑胺片上半年销售收入6697万元，同比增长10.26%。前三季度公司毛利率84.9%，同比+2.7pp，毛利率有所提升。费用端，前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为+65.2%/+39.6%/+166.1%，分别同比-18.4/-5.4/-84.2pp，得益于研发效率的提升，公司的费用控制效果显著。截至2025年三季度末，公司货币资金和交易性金融资产合计4.84亿元。 　　MRX-4明年有望上市，多款产品研发稳步推进。（1）注射用MRX-4于今年5月递交国内新药申请，预计上市时间不晚于明年第四季度，MRX-4拟用于治疗急性细菌性皮肤和皮肤结构感染、糖尿病足感染；（2）已上市产品康替唑胺针对6~17岁儿童皮肤和软组织感染以及针对耐药革兰氏阳性菌感染的新症拓展试验均处于入组阶段；（3）针对糖尿病足感染的MRX-4国际临床有序推进，今年上半年已在20多个国家开展，入组465例患者，国内同步开展MRX-4转口服康替唑胺治疗中国成人耐药革兰阳性菌感染的Ⅲ期临床研究；（4）MRX-5今年上半年在中国启动针对肺结核分枝杆菌感染的Ⅰ期临床，目前处于入组阶段，且在美国获得QADP、快速通道和孤儿药认定。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为-0.42元、-0.40元、-0.37元。考虑到康替唑胺片的临床价值突出且具备出海潜力，MRX-4有望明年上市，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品价格下降风险、新产品市场化进度及销售不及预期的风险、市场竞争风险。

　　安琪酵母(600298) 　　业绩概要： 　　公告2025年前三季度实现营收117.9亿，同比增8%，录得归母净利润11.2亿，同比增17.1%，扣非后净利润9.7亿，同比增15%；单三季度实现营收38.9亿，同比增4%，录得归母净利润3.2亿，同比增21%，扣非后净利润2.2亿，同比下降8.2%，扣非前后差异主要由于政府补助增加。Q3盈利略低于预期。 　　点评与建议： 　　前三季度公司酵母及深加工产品实现收入84亿，同比增8.9%，制糖收入6.4亿，同比下降28.6%，包装产品收入2.7亿，同比下降12.7%，食品原料收入14.5亿，其他产品收入9.9亿。Q3单季度，公司酵母及深加工产品实现营收26.4亿，同比增2%，制糖业务收入2.6亿，同比下降17%，包装产品收入0.7亿，同比下降34%，食品原料实现收入5.6亿，其他产品收入3.4亿。 　　区域看，前三季度国内实现收入64亿，同比增0.15%，国外实现收入51.5亿，同比增21%；Q3受需求承压影响，国内收入同比下降3.5%至22亿，国外实现收入16.9亿，同比增17.7%，保持较快增长。 　　毛利率方面，原材料成本下降和高毛利的海外地区增长较快依旧对毛利产生积极影响，前三季度毛利率同比提升2.26pcts至25.54%；Q3毛利率同比提升3pcts至24.4%。 　　费用上，前三季度费用率整体平稳，同比上升1pct至14%。单三季度，期间费用率同比上升2.99pct，其中，销售费用率同比上升0.65pct，管理费用率同比上升0.7pct，研发费用率同比上升0.25pct，财务费用率同比上升1.41pcts，主要由于利息支出增加。 　　Q4我们对公司境外业务维持积极展望，国内方面也有望实现一定回暖；中长期看，海外市场仍有较大的拓展空间，近几年公司也开拓了酵母蛋白、合成生物等多个业务方向的探索，未来成长空间逐步拓宽。维持盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润16.4亿、19.3亿和22.4亿，分别同比增23.6%、18.1%和16%，EPS分别为1.89元、2.23元和2.59元，当前股价对应PE分别为20倍、17倍和14倍，关注新榨季糖蜜价格，维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：海外市场增长超预期，国内需求复苏不及预期

　　投资要点 　　硫磺、硫酸等涨幅居前，R22、丁二烯等跌幅较大 　　本周涨幅较大的产品：硫磺（温哥华FOB现货价，10.77%），锂电池电解液（全国均价/磷酸铁锂电解液，10.53%），硫酸（浙江和鼎98%，9.09%），工业级碳酸锂（四川99.0%min，8.67%），PS（HIPS/CFR东南亚，8.21%），电池级碳酸锂（新疆99.5%min，7.87%），硝酸（安徽98%，6.25%），百草枯（42%母液实物价，5.88%），盐酸（华东合成酸，5.42%），焦炭（山西市场价格，3.86%）。 　　本周跌幅较大的产品：赖氨酸（河北地区98.5%，-2.94%），天然气（NYMEX天然气(期货)，-3.04%），醋酸（华东地区，-3.08%），尿素（波罗的海(小粒散装)，-3.29%），纯苯（华东地区，-3.41%），国内石脑油（中石化出厂结算价，-4.10%），煤焦油（山西市场，-4.76%），原盐（华北地区海盐，-6.25%），丁二烯（上海石化，-8.14%），R22（巨化股份，-60.49%）。 　　本周观点：中美韩国会谈，国际油价震荡，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 　　判断理由：本周主要受到中美领导人在韩国进行经贸会谈影响，国际油价震荡。截至10月31日收盘，布伦特原油价格为65.07美元/桶，较上周下滑1.32%；WTI原油价格为60.98美元/桶，较上周下滑0.85%。预计2025年国际油价中枢值将维持在65美金。鉴于当前国际局势不确定性和对油价下降的预期，我们看好具有高股息特征，同时受益原材料降价的中国石化等。 　　化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：硫磺上涨10.77%，锂电池电解液上涨10.53%，硫酸上涨9.09%，工业级碳酸锂上涨8.67%等，但仍有不少产品价格下跌，其中R22下跌60.49%，丁二烯下跌8.14%，原盐下跌6.25%，煤焦油下跌4.76%。从化工行业三季报业绩表现来看，行业整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一。主要原因是受行业过去两年产能扩张进入新一轮产能周期以及需求偏弱影响，但也有部分子行业表现超预期，例如润滑油行业等。此外，建议重视草甘膦、化肥、进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会。具体建议如下：首先是建议重视有望进入景气周期的草甘膦行业。草甘膦行业目前经营困难，底部特征明显，库存持续下降，价格近期开始上涨，在海外进入补库存周期的大背景下，行业有可能进入景气周期，继续推荐江山股份、兴发集团、扬农化工等；第二，在行业整体机会不多的情况下，精选竞争格局和盈利能力相对较好且具备量增的成长性个股。持续看好竞争格局较好的润滑油添加剂行业中具备持续成长性且空间广阔的国内龙头瑞丰新材、盈利能力相对较好的煤制烯烃行业中具备量增逻辑且估值较低的宝丰能源；第三，在关税不确定性的影响下，出口预计会受到影响，内循环需要承担更多的增长责任，化工行业中产业链在国内且主要需求也在国内的有化学肥料行业及部分农药行业中的子产品，其中氮肥和磷肥、复合肥自给自足内循环，需求相对刚性，继续看好华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际、中国心连心化肥、利民股份等，中国心连心化肥做重点推荐。最后，在国际油价下跌的背景下，我们继续看好具有最高资产质量和高股息率特征的三桶油。其中中国石化的化工品产出最多，深度受益油价下行带来的原材料成本下降。此外，一系列民营大炼化公司因其较高的化工品收率和生产效率，也会在本轮油价下行行情中获益，建议关注荣盛石化、恒力石化 　　风险提示 　　下游需求不及预期；原料价格或大幅波动；环保政策大幅变动；推荐关注标的业绩不及预期。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月5日，医药板块涨跌幅-0.09%，跑输沪深300指数0.28pct，涨跌幅居申万31个子行业第23名。各医药子行业中，医疗耗材(+1.56%)、体外诊断（+0.58%)、医药流通(+0.47%)表现居前，其他生物制品（-0.96%）、血液制品(-0.87%)、疫苗（-0.46%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为浩欧博(+12.63%)、合富中国（+10.04%)、康芝药业(+7.67%)；跌幅榜前3位为百诚医药（-9.03%)、三生国健（-8.47%）、益方生物(-6.28%)。 　　行业要闻： 　　近日，诺华（Novartis）宣布，公司放射配体疗法（RLT）药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）的两个适应症同时获得中国国家药品监督管理局批准，分别为：用于治疗既往接受过ARPI后疾病进展且适合延迟化疗的PSMA阳性mCRPC成人患者和既往接受过ARPI和紫杉类化疗后疾病进展的PSMA阳性mCRPC成人患者。此次获批是基于全球3期VISION研究和PSMAfore研究及对应的中国桥接研究结果，镥[177Lu]特昔维匹肽注射液有望在缓解疼痛相关症状的同时，改善患者生活质量，提升体能及日常活动能力。 　　公司要闻： 　　瑞康医药（002589）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份30,504,859股，占目前总股本的2.03%，成交价格区间为-2.75-3.08元/股，成交金额为89,296,110.91元（不含交易费用）。 　　悦康药业（688658）：公司发布公告，子公司悦康科创、杭州天龙于近日获得国家药监局核准签发的关于YKYY013注射液用于治疗慢性乙型肝炎病毒感染的《药物临床试验批准通知书》，公司将开展I期临床试验。 　　开立医疗（300633）：公司发布公告，公司董事兼副总经理黄奕波先生、董事会秘书兼副总经理李浩先生分别增持公司股份160,000股、300,000股，增持均价分别为28.70、28.53元/股，增持金额分别为459万元、856万元，约占公司总股本的比例分别为0.04%、0.07%。 　　华兰股份（301094）：公司发布公告，公司控股股东华兰机电将通过集中竞价交易方式增持公司股份，增持金额为3000-6000万元，增持价格不超过58.08元/股，增持股份数量不超过公司总股本的比例为2%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　微芯生物(688321) 　　事件：2025年10月31日，公司发布2025年三季度报告：前三季度公司实现营业收入6.74亿元，同比增长40.12%，主要得益于核心产品西达本胺与西格列他钠的快速放量。其中，西达本胺销售收入同比增长18.76%，西格列他钠销售收入同比增长136.13%。前三季度公司归母净利润0.71亿元，同比增长238.53%；扣非归母净利润0.58亿元，同比增长201.17%。 　　2025年第三季度公司实现营业收入2.68亿元，同比增长49.51%，主要得益于西格列他钠“自营+招商”模式的成功，以及西达本胺DLBCL适应症进入医保后放量；归母净利润0.41亿元，同比增长508.54%；扣非归母净利润0.38亿元，同比增长460.23%。 　　西达本胺DEB研究主要终点数据亮眼 　　2025年4月，西达本胺联合治疗方案被纳入CSCO诊疗指南，获最高级别I级推荐（1A类证据）。2025年9月，西达本胺联合R-CHOP并单药维持治疗双表达弥漫大B细胞淋巴瘤（DE-DLBCL）“头对头”R-CHOP的关键Ⅲ期临床研究（DEB研究）主要研究终点的最终结果在中国临床肿瘤学会（CSCO）大会公布，试验组54个月无事件生存率（EFS）达到了52.5%，较对照组风险较低28%，显著提升一线双表达DLBCL疗效。 　　西达本胺和西奥罗尼临床推进顺利 　　西达本胺联合信迪利单抗和贝伐珠单抗治疗MSS/pMMR型晚期结直肠癌患者的III期临床试验正在积极推进，计划入组患者430例，预期2025年内可完成大部分患者入组。沪亚生物开展的西达本胺联合纳武利尤单抗（O药）一线治疗晚期黑色素瘤的III期临床试验已完成入组，预计2026年读出数据。沪亚生物在2025年ESMO公布了该III期临床中开放性单臂亚组数据，西达本胺联合O药在无症状脑转移黑色素瘤患者一线治疗中取得较好疗效，且安全性可控。 　　复旦大学附属肿瘤医院牵头的西奥罗尼联合AG方案（白蛋白紫杉醇和吉西他滨）一线治疗局部晚期或转移性胰腺导管腺癌患者的II期临床试验正按计划稳步推进中。2025年7月阶段性随访数据初步显示了良好的抗肿瘤活性和可控的安全性，目前在按计划继续随访中。 　　盈利预测及投资评级：我们预计，公司2025/2026/2027年营业收入分别为9.35/14.20/20.33亿元，同比增速42.14%/51.78%/43.23%；归母净利润分别为1.02/1.26/1.80亿元，同比增速188.63%/23.78%/43.60%。维持“买入”评级。 　　风险提示：创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。

　　市场行情走势 　　过去一周（10.25-10.31），基础化工指数涨跌幅为2.50%，沪深300指数涨跌幅为-0.43%，基础化工板块跑赢沪深300指数2.93个百分点，涨跌幅居于所有板块第4位。基础化工子行业涨跌幅靠前的有：钾肥（10.66%）、氟化工（7.24%）、磷肥及磷化工（6.60%）、有机硅（5.85%）、非金属材料Ⅲ（3.75%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为盐酸（山东）（57.14%）、NYMEX天然气（24.85%）、浓硝酸（9.68%）、国产维生素E（8.70%）、国产维生素A（6.67%）。周跌幅前五的产品分别为：POM（注塑）（-14.06%）、国际丁二烯（-11.64%）、丁二烯（-10.71%）、煤焦油（-7.29%）、炭黑（-6.67%）。 　　行业重要动态 　　维生素市场关注度有所提升，VA、VE等主流品种价格上探。据钢联数据，截至10月31日，维生素A（50万IU/g）市场均价为64元/千克，较前一周上涨6.67%；维生素E（50%）市场均价为50元/千克，较前一周上涨8.70%。10月下旬，伴随主流生产企业在维生素A、维生素E等关键品类上多次主动提价，市场关注度显著提升，信息面扰动增强，交投活跃度有所回升，但实际成交仍以刚需为主，处于谨慎博弈阶段。维生素A、E在厂家挺价意愿推动下实现小幅跟涨，成为市场主要拉动力量；维生素D3企稳并出现试探性回涨，但成交价格区间仍显混乱，反映市场心态不一；维生素B1、叶酸等品种价格相对坚挺，其余多数品类延续窄幅震荡。 　　超高分子量聚乙烯产业化持续取得突破。（1）据中化新网，10月28日，位于上海化学工业区的璞烯晶新能源专用聚烯烃特种材料项目（一期）正式投产，标志着我国在超高纯高分子量聚乙烯这一关键战略材料领域实现了从依赖进口到自主可控的历史性跨越。此次投产的一期核心装置——14万吨/年超高纯高分子量聚乙烯装置采用璞烯晶自主研发、技术领先的超高纯淤浆法工艺，将有力推动国内动力电池隔膜供应链实现安全自主可控。按照计划，二期项目预计2026年三季度投产，项目全部投产后将达到28万吨/年的超高纯高分子量聚乙烯生产规模。（2）据诚志股份，10月30日，诚志股份4万吨/年超高分子量聚乙烯项目装置中交活动在诚志华青新材料产业园隆重举行。该项目核心建设内容为4万吨/年超高分子量聚乙烯生产装置，并配套建设110kV总变电站等公用辅助设施。据青岛董家口经济区，该装置采用国内领先的“釜式淤浆工艺”，具备工艺先进、技术复杂、自动化程度高等显著特点。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　基础化工：2025年前三季度增收增利，氟化工、农化等子行业盈利可观我们选取402家沪深A股上市公司分析：（1）经营情况：2025前三季度，营收17,645.8亿元，同比+3.0%；归母净利润1,097.5亿元，同比+6.3%。2025Q3，营收6,051.5亿元，同比+2.1%、环比-0.04%；归母净利润366.4亿元，同比+16.8%、环比-2.2%。（2）资本开支和现金流：2025前三季度，资本性支出1,653.7亿元，同比-8.3%；经营性现金流净额1,805.2亿元，同比+20.3%。截至2025Q3末，在建工程3,529.8亿元，同比-16.4%；固定资产14,786.9亿元，同比+15.8%。（3）子行业：2025前三季度，农药、胶黏剂及胶带、氟化工、钾肥等子行业归母净利润同比大幅增长，氟化工、钾肥、食品及饲料添加剂、复合肥等子行业盈利能力提升，有机硅、粘胶、煤化工、氯碱等子行业资本性支出同比降幅居前。 　　石油石化：2025年前三季度减收减利，资本性支出同比延续下降 　　我们选取45家沪深A股上市公司分析，剔除两桶油之后：（1）经营情况：2025前三季度，营收13,354.1亿元，同比-6.4%；归母净利润1,183.9亿元，同比-10.5%。2025Q3，营收4,525.8亿元，同比-4.5%、环比+2.6%；归母净利润376亿元，同比-2.5%、环比+1.0%。（2）资本开支和现金流：2025前三季度，资本性支出1,450.2亿元，同比-12.6%；经营性现金流净额2,402.1亿元，同比-4.0%。截至2025Q3末，在建工程3,139.8亿元，同比+76.3%；固定资产7,949.3亿元，同比+4.5%。 　　行业总览：2025年前三季度基础化工行业涨幅居前，成本端油煤气价格下跌据Wind数据，2025年1-9月，基础化工行业涨跌幅为25.4%、排名10/31位;石油石化行业涨跌幅为-3.1%、排名29/31位。据国家统计局数据，2025年1-9月，中国化学原料及化学制品制造业营业收入67,246.8亿元，累计同比+1.0%；利润总额2,802.6亿元，累计同比-4.4%；固定资产投资完成额累计同比-5.6%，同比-15.7pcts。据Wind和百川盈孚数据，截至10月29日，OPEC一揽子原油价格65.24美元/桶、较年初-12.54%，国内天然气参考价格4,342元/吨、较年初-4.55%，国内无烟煤参考价格884元/吨、较年初-10.98%。 　　盈利预测及投资建议 　　2025年前三季度，多数化工龙头公司资本性开支同比下降。我们认为，在“反内卷”政策推动下，化工行业供需格局持续向好，行业企业盈利向好修复，同时行业估值有望抬升，化工行业有望迎来业绩、估值双重提升。【推荐标的】万华化学、盐湖股份、恒力石化、荣盛石化、巨化股份、新和成、合盛硅业、华鲁恒升、龙佰集团、华峰化学、昊华科技、亚钾国际、桐昆股份、三美股份、兴发集团、蓝晓科技、扬农化工、博源化工、新凤鸣、圣泉集团等。【受益标的】云天化、金发科技、君正集团、梅花生物等。 　　风险提示：油价大幅波动，下游需求疲软，宏观经济下行，其他风险等1。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月4日，医药板块涨跌幅-1.97%，跑输沪深300指数1.22pct，涨跌幅居申万31个子行业第29名。各医药子行业中，疫苗(+0.92%)、血液制品（-0.10%)、医药流通(-0.24%)表现居前，医疗研发外包（-2.93%）、疫苗(-2.38%)、其他生物制品（-1.72%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为华兰疫苗(+11.75%)、合富中国（+10.03%)、人民同泰(+8.01%)；跌幅榜前3位为常山药业（-20.00%)、百诚医药（-10.78%）、热景生物(-10.24%)。 　　行业要闻： 　　近日，优时比（UCB）宣布，美国FDA已批准Kygevvi用于治疗发病年龄在12岁及以前的胸苷激酶2缺乏症（TK2d）成人及儿科患者。Kygevvi是首个获批用于TK2d的治疗方案，该药由doxecitine与doxribtimine组成，两种成分均为嘧啶核苷。TK2d是一种极罕见且危及生命的遗传性线粒体疾病，以进行性、严重肌无力为主要特征。长期以来，该疾病除支持治疗外并无获批治疗药物，发病年龄在12岁及以前的患者死亡风险尤高，多数在症状出现后3年内即发生早逝。 　　公司要闻： 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，公司自主研发的创新生物药T-Bren（HER2ADC）用于既往经一线抗HER2治疗及一线标准化疗方案治疗失败的HER2阳性局部晚期或转移性胃或胃食管结合部腺癌患者已被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单，近日已完成公示。 　　迪哲医药（688192）：公司发布公告，公司将于近日在第67届美国临床血液学会（ASH）大会上，公布淋巴瘤治疗领域两大核心产品高瑞哲（戈利昔替尼胶囊）和Birelentinib（DZD8586）多项最新研究成果。 　　海创药业（688302）：公司发布公告，公司自主研发的拟用于治疗代谢相关脂肪性肝炎（MASH）的HP515临床II期试验于近日完成首批参与者入组，该药为一种口服高选择性THR-β激动剂。 　　华北制药（600812）：公司发布公告，子公司华民公司近日收到国家药品监督管理局核准签发的头孢托仑匹酯《化学原料药上市申请批准通知书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　本期内容提要: 　　市场表现。上周医药生物板块收益率为1.31%，板块相对沪深300收益率为1.74%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第9。6个子板块中，化学制药板块周收益率排名第一，涨跌幅为3.07%（相对沪深300收益率为3.50%）；收益率排名第六的为医疗器械，涨跌幅为-1.15%（相对沪深300收益率为-0.72%）。 　　周观点：通过对Q3报的分析，创新药、CXO、医疗耗材等板块景气度相对较高。此外，自Q3起医疗器械板块已呈现业绩改善趋势。在中长期维度，我们持续推荐高景气赛道，制药装备、创新药、CXO及生命科学上游产业链、高端器械。在短期维度，我们认为可关注Q4流感条线（疫苗、诊断、药品、用药终端等）。 　　（1）制药装备受益于海外需求提升：我们跟踪到海外制药进入投资景气上行周期，建议关注森松国际、东富龙、楚天科技。 　　（2）Q4流感条线：①流感疫苗，建议关注华兰疫苗等。②流感用药，建议关注东阳光药、华润三九、众生药业等。③呼吸道检测，建议关注英诺特、万孚生物等。④用药终端，零售端建议关注益丰药房、大参林、老百姓、京东健康、阿里健康、叮当健康等，批发端建议关注药师帮、九州通等。 　　（3）CXO及生命科学上游产业链：①具备全球影响力的CXO龙头企业，建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英等；②以国内业务为主的临床CRO龙头，建议关注泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和等；③以安评和模式动物为代表的资源型CXO，建议关注昭衍新药、美迪西、百奥赛图、药康生物、南模生物等；④生命科学上游产业链，建议关注百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技等。 　　（4）高端医疗器械：①院内招采恢复驱动业务增长，建议关注联影医疗、开立医疗、新华医疗、澳华内镜、山外山等；②内需驱动的消费医疗器械需求逐步修复，建议关注可孚医疗、三诺生物、鱼跃医疗等；③出海订单修复的企业，建议关注美好医疗、海泰新光、瑞迈特等；④高端器械耗材市场渗透率持续提升，建议关注迈普医学、心脉医疗、微创医疗、威高股份、微创脑科学、爱康医疗、爱博医疗、春立医疗、赛诺医疗等。 　　（5）创新药：考虑产品管线的科学突破领先性和前瞻市场空间，建议关注信达生物、恒瑞医药、三生制药、汇宇制药、君实生物、金斯瑞生物科技、维立志博、李氏大药厂等。 　　风险因素：关税政策变动&地缘政治风险；产品销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧风险。

　　百洋医药(301015) 　　投资要点： 　　事件：百洋医药发布2025年三季报。公司2025Q1-3实现收入56.3亿元，同比下滑8.4%；实现归母净利润4.8亿元，同比下滑25.7%；实现扣非归母净利润4.1亿元，同比下滑32.9%。25Q3单季度实现收入18.8亿元，同比下滑12.8%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长31.4%；实现扣非归母净利润2.3亿元，同比下滑3.0%。25Q3归母净利润同比实现较大增幅，主要原因为股票公允价值变动损益所致。25Q1-3扣非归母净利润下滑主要是由于批发配送业务规模压缩、紫杉醇聚合物胶束计提存货跌价准备等因素所致。 　　品牌运营业务稳健增长，批发配送业务持续压缩。25Q1-3品牌运营实现收入41亿元，同比基本持平；还原两票制后实现收入49.8亿元，同比增长11.1%。批发配送实现收入12.1亿元，同比下滑28.9%，主要原因为公司聚焦核心品牌运营业务，批发配送规模持续压缩。零售业务实现收入3.0亿元，同比增长2.8%。 　　毛利率持续提升，市场推广费用投入持续增加。在低毛利批发配送业务占比持续降低的情况下，2025Q1-3毛利率为37.4%，同比+1.7pct，其中品牌运营业务实现毛利额19.9亿元，毛利额占比为94.7%，持续提升。费用端来看，25Q1-3公司销售/管理/研发费用率分别为19.1%、3.9%、0.5%，同比分别提升2.8pct、0.8pct、0.1pct。其中销售费用率提升较大主要是由于公司加强品牌产品的市场推广，带动销售费用增长。 　　盈利预测与评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为5.7亿元、8.2亿元、10.2亿元，增速分别为-17.3%/+42.8%/+25.0%，当前股价对应的PE分别为24X、16X、13X。百洋医药为国内领先的医药商业化平台，具备优异的品牌打造能力及全渠道运营能力，已成功打造出多个收入亿级及十亿级单品，商业化能力得到充分验证，目前正在加速布局创新药械，随着相关产品陆续进入收获期，长期成长天花板有望打开，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：核心品种收入不及预期；合作品种上市进展不及预期；市场竞争加剧风险。