投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为2.26%、0.58%，相对沪指的超额收益分别为2.09%、-1.31%。本周化学制药、医疗器械及中药等股价涨幅较大，医药商业、生物制品、原料药等股价跌幅较大；本周涨幅居前：太极集团（+23.79%）、兴齐眼药（+20.81%）、贵州三力（+14.96%），跌幅居前：紫鑫药业（-22.58%）、未名医药（-8.55%）、海尔生物（-8.55%）。涨跌表现特点：医药板块大小市值齐涨具有显著超额收益，其中处方药及中药明显领涨。 　　再次强调：Q2为战略布局医药板块最好时间点。重要原因：其一刚性复苏+二季度补库存+低基数，处方药Q2季度医药板块增速快，2024年、2025年处方药增速将会提速；其二集采对处方药影响基本结束，随着新产品获批开始进入增量，处方药未来两年将会加速；其三从时间周期及板块估值角度看，医药板块比较具有吸引力。持续强烈看好处方药、消费医疗及中药三大战略配置方向。 　　中药板块一季度普涨后，现在怎么看？太极集团创新高后还有哪些标的很可能创新高？东吴医药团队认为：部分中药标的无可争议一季度是全年高点，该板块出现Q1普涨；但中药经过季报后几日调整部分标的再次创新高，太极集团、方盛制药为中药龙头；中药板块很可能出现一定程度分化，如果二季度乃至全年业绩有明显加速或虽没有一季报增速快、但仍维持高增长的中药标的很可能也将再创新高。Q2有望维持高增长中药标的：太极集团、方盛制药、佐力药业、华润三九等；Q2有望加速增长的中药标的：片仔癀、健民集团、红日药业、盘龙药业、寿仙谷等。 　　中药景气度、性价比仍在，重点推荐Q2季度有望高增长的标的。（1)业绩层面，Q2中药高增长可持续，2023年全年仍能高增长。中药板块23Q1收入和扣非净利润+15%和31%，业绩完美兑现，且多家企业超预期。部分企业产品实质受损于疫情，Q2季度有望环比改善；太极集团等经营层面提质增效效果显著的企业利润端仍有望快速增长；华润三九、同仁堂、达仁堂、片仔癀等品牌中药企业Q2季度也有望加速释放业绩。（2）从增速角度来看，估值层面仍未进入泡沫化阶段，仍处于PEG小于1状态；（3）基药目录等催化剂即将落地；（4）片仔癀大幅提价30%，彰显品牌力且带来业绩弹性，品牌中药具备量价齐升的空间。 　　艾伯维/Genmab：FDA批准DLBCL领域首款双抗；首款外用基因疗法，获批上市；First-in-class干眼病新药获FDA批准上市，恒瑞拥有中国权益：5月19日，艾伯维和Genmab共同宣布CD3/CD20双抗Epkinly（epcoritamabbysp）的生物制剂许可申请（BLA）已获FDA批准，用于治疗接受二线或多线系统治疗后的复发或难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤（R/RDLBCL）患者。该产品为FDA批准的首款应用于DLBCL领域的双抗产品，同时也是FDA批准的第2款CD3/CD20双抗。此次获批是基于I/II期EPCORENHL-1研究的结果；5月19日，KrystalBiotech宣布基因疗法Vyjuvek（B-VEC，beremagenegeperpavec-svdt）获FDA批准上市，用于治疗6个月大及以上年龄的营养不良性大疱性表皮松解症（DEB）患者。该产品为FDA批准的首款DEB疗法。B-VEC是一种基因工程改造而来的复制缺陷型HSV-1载体，包含两个COL7A1基因的拷贝片段，通过恢复DEB患者角质形成细胞和成纤维细胞中COL7的表达来实现治疗作用；5月18日，Bausch+Lomb公司宣布，FDA已批准MIEBO（100%全氟己基正辛烷，NOV03，SHR8058）上市，用于治疗睑板腺功能障碍相关干眼病（DED）。这是FDA批准的第一个也是唯一一个直接针对泪液蒸发的DED治疗方法。NOV03是由Novaliq开发的一种不含水、防腐剂、非甾体的单组分滴眼液，也是第一个被开发用于睑板腺功能障碍相关蒸发性干眼病的药物，旨在减少眼表泪液蒸发。 　　具体配置思路：1）中药领域：太极集团、方盛制药、片仔癀、康缘药业等；2）创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽璟制药-U等；3）优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；4）耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5）消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；6）其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；7）其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等；8）低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；9）科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、泰坦科技、诺禾致源等；10）血制品领域：天坛生物、博雅生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等。

　　迪哲医药(688192) 　　报告摘要 　　公司是一家立足全球竞争的创新驱动型生物医药公司，战略性聚焦肿瘤和免疫性疾病领域，致力于针对重大临床需求推出全球首创药物及突破性疗法，已建立具备全球竞争优势的在研管线，5款小分子创新药进入全球临床阶段，两大领先产品舒沃替尼和戈利昔替尼全球注册临床/NDA加速推进中。我们认为公司差异化管线布局抢占先发优势，叠加全球临床开发全面推进与商业化团队提前布局，多款管线有望实现全球销售加速放量。投资要点 　　舒沃替尼：突破疗法彰显全球BIC实力，20ins市场广阔有待开拓 　　舒沃替尼为高选择性EGFR-TKI，是肺癌领域首个且目前唯一获中美双“突破性疗法认定”的国创新药，首选适应症为EGFR20号外显子插入突变非小细胞肺癌，20ins为非小细胞肺癌EGFR第三大突变类型占比约10%，舒沃替尼ORR59.8%显著优于全球同类产品。目前国内NDA已获优先审评，有望于2023年中上市；海外注册临床加速推进中，有望于2023年底提交美国NDA。我们认为该疾病领域仍存在较大未被满足的治疗需求，舒沃替尼凭借优异疗效和可控安全性，有望成为全球有力竞争者。 　　戈利昔替尼：新一代高选择JAK1抑制剂，独辟蹊径布局血液瘤领域 　　戈利昔替尼是T细胞淋巴瘤领域迄今为止全球首个且唯一进入全球注册临床阶段的高选择性JAK1抑制剂，首个适应症用于治疗复发难治性外周T细胞淋巴瘤（r/rPTCL），现处于国际多中心II期单臂注册试验阶段。PTCL亚型较多且缺乏有效治疗手段，初治失败r/rPTCL患者生存率低，戈利昔替尼治疗r/rPTCL的ORR达42.9%，远高于目前标准疗法。戈利昔替尼于2022年获FDA快速通道认定，有望于2023年提交中美NDA，上市后有望凭借优异的疗效顺利打开全球市场空间。 　　在研管线储备丰富，源头创新勇闯“无人区” 　　公司在研管线储备丰富，除上述两款核心产品外，另有3款创新药进入全球临床阶段，分别为DZD8586（r/rB-NHL，临床I期）、DZD1516（晚期HER2阳性乳腺癌，临床II期概念验证阶段）、DZD2269（mCRPC，临床I期）。公司股权激励考核指标结合公司产品里程碑事件与市值成长性，实现公司发展、员工激励和股东利益三者深度绑定，对加速产品上市、打造自身造血能力形成良好激励，彰显公司长期发展充分信心。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2023-2025年收入分别为1.47/6.23/11.24亿元；归母净利润分别为-8.85/-3.90/-1.10亿元。采用DCF估值方法，考虑公司产品有望于2023年上市以及差异化疗效优势，我们给予公司2023年估值281.19亿元，对应股价为68.89元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：尚未盈利的风险；核心竞争力风险；经营风险；财务风险；相关测算存在主观假设风险。

　　投资要点 　　多重因素推动流感疫苗渗透率提升，市场空间广阔：接种流感疫苗是预防流感最有效的手段，需每年接种，创新4价疫苗具备更广的保护范围。中国流感疫苗渗透率处于较低水平，2020-2021年流感季中国流感疫苗接种率仅为3.3%，美国则为48.4%。我们认为当前节点多重因素推动中国流感疫苗渗透率持续提升：①居民收入水平与支付能力持续提升，对流感疫苗接种必要性与作用的认识提高，特别是新冠疫情进一步催化群众对呼吸道传染病的重视，同时2023年Q1多地散发的甲流疫情有望推动今年成为流感大年；②接种流感疫苗具有显著经济效益，减轻医疗负担，政府推动政策频出，免费接种、医保覆盖群体不断扩大；③四价流感疫苗上市，保护率更广，各家产能扩张，增加供给，为渗透率提升提供基础。综合以上因素，我们预计流感疫苗未来3-5年市场规模有望达到105-230亿元。 　　新厂商形成有效供给尚需时日，存量厂商具备较强先发优势：除渗透率以外，市场另一个分歧点在于流感疫苗的竞争格局，截至2023年5月，中国获批上市的四价流感疫苗共7种，后续在研厂家虽多，但我们认为①流感疫苗每年均需接种，具备一定消费属性，具备较大市场空间；②根据已上市产品研发历程，由于研发与审批周期较长，当前尚未进入临床III期的企业，尚需3.5年甚至以上产品才能上市。且产品上市后产能扩张亦需较长周期，我们预计未来3-5年中国四价流感疫苗供应天花板约为2.5-3亿剂/年，仍以存量厂商为主，且存量厂商具备较强先发优势。新冠疫情后流感疫苗接种逐步正常化，存量厂商大有可为。 　　推荐标的：①华兰疫苗：公司为中国流感疫苗龙头企业，2020年四价流感病毒裂解疫苗、流感疫苗批签发数量分别占四价流感疫苗市场及流感疫苗市场比例为61%与40%。2022年批签发批次数量继续保持国内领先地位。随着疫情对流感疫苗接种的扰动减弱，公司业绩有望维持高增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.6/12.7/16.9亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。②金迪克：公司四价流感疫苗2019和2020年在国内全部四价流感疫苗生产企业中排名第二和第三，产能将于2024Q1扩至4000万人份，有望随流感疫苗行业迅速放量。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.2/5.0/7.0亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：流感疫苗渗透率不及预期；市场竞争加剧；产品研发不及预期等。

　　本周新药行情回顾：2023年5月15日-2023年5月19日，新药板块涨幅前5企业：亘喜生物（16.7%）、众生药业（13.5%）、荣昌生物（10.5%）、百奥泰（10.3%）、首药控股（8.5%）。跌幅前5企业：康宁杰瑞（-34.0%）、华领医药（-15.9%）、迈博药业（-13.6%）、康乃德（-12.0%）、开拓药业（-11.7%）。 　　本周新药行业重点分析：5月17日，恒瑞医药及其合作伙伴Elevar宣布已就卡瑞利珠单抗/甲磺酸阿帕替尼片对不可切除肝细胞癌（uHCC）的一线组合治疗，向FDA提出新药上市申请（NDA）。目前来看，国内创新药企业的出海已经取得了初步的成果，部分创新药已在美国获批上市；另外有部分创新药（主要为PD-1单抗）的审评有望在2023年获得最新进展，若相关产品在2023年获FDA批准上市，则有望进一步增强国内企业创新药出海信心，强化创新药国际化逻辑可行性。 　　已被FDA批准上市产品：主要有百济神州BTK抑制剂泽布替尼、传奇生物BCMACAR-T产品Carvykti。2019年11月，百济神州BTK抑制剂泽布替尼成功获得FDA批准上市；2022年传奇生物BCMACAR-T产品Carvykti成为第二款获FDA批准上市的国产创新药。。 　　FDA审评进行中的产品：主要为PD-1单抗，包括百济神州的替雷利珠单抗、君实生物的特瑞普利单抗、恒瑞医药卡瑞利珠单抗；以及亿帆医药F-627贝格司亭、和黄医药的呋喹替尼。上述大部分产品由于受2022年疫情影响导致FDA现场检查受阻，产品上市计划处于延迟状态，预计有望于2023年取得突破性进展。 　　已被FDA拒绝的产品：此外亦有几款上市申请遭拒的产品，原因主要集中在缺乏美国患者人群数据。 　　本周新药获批&受理情况： 　　本周国内7个新药或新适应症获批上市，22个新药获批IND，20个新药IND获受理，2个新药NDA获受理。 　　本周国内新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月17日，博锐生物宣布CDE批准泽贝妥单抗注射液上市，该药物是一款新型抗CD20单抗，此次获批适用症为CD20阳性弥漫大B细胞淋巴瘤，非特指性（DLBCL，NOS）成人患者，应与标准CHOP化疗联合治疗。 　　（2）近日，复星医药宣布新一代血小板生成素受体激动剂（TPO-RA）用于治疗中国成人慢性免疫性血小板减少症患者的临床3期结果支持马来酸阿伐曲泊帕优于安慰剂。 　　（3）5月17日，先声药业宣布从Idorsia引进的失眠症新药daridorexant在国内申报临床，该药物为双重食欲素受体拮抗剂，此前已于2022年1月在美国获批上市。 　　本周海外新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月17日，罗氏宣布三代BTK抑制剂fenebrutinib治疗复发性多发性硬化症2期FENopta研究取得了积极结果：fenebrutinib组患者的新发T1病灶数量显著减少，新发或扩大T2病灶数量亦显著减少。 　　（2）5月17日，Viking宣布肝脏选择性甲状腺β受体激动剂VK2809在治疗经活检确认的非酒精性脂肪性肝炎（NASH）患者的2b期临床试验达到主要终点，患者第12周的肝脂肪含量与安慰剂相比显著降低。 　　（3）5月17日，Dermavant新药Vtama乳霜在治疗中度至重度特应性皮炎（AD）的成人和2岁及以上儿童中的有效性和安全性的3期试验达到了主要终点。 　　风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

　　投资要点: 　　本周医药表现强于大盘 　　本周申万医药生物同比上涨2.26%，表现强于大盘。其中，化学制药子行业上涨3.48%；医疗器械子行业上涨2.84%，中药子行业上涨2.02%，医疗服务子行业上涨1.62%，生物制品子行业上涨1.12%；医药商业子行业上涨0.13%。 　　小盘股表现较好，国改、流感、创新药出海等主题轮动 　　本周（5月15-19日）小盘股表现相对较好。300亿以上市值公司中，恒瑞医药股票回购、双艾组合美国提交上市申请，股价走强；国改概念的华润三九、达仁堂、太极集团涨幅超过5个点；春季是流感、呼吸道合胞病毒的高发季节，2023年第19周（5月8日-14日）南方省份哨点医院报告的流感样病例环比、同比均有提升，相关检测、疫苗企业亦有所表现。 　　下周展望：关注ASCO会议的摘要披露和门诊手术恢复 　　5月进入到业绩真空期，政策、临床数据披露等事件，以及诊疗活动恢复情况或将提振情绪。5月19日重庆公布3-4月公立医院诊疗数据，3、4月门急诊、手术量均恢复至超过2019年的同期水平，但并未出现连续环比改善，手术量改善好于门急诊量改善，推荐相关受益标的如人福医药（600079.SH）。5月25日ASCO会议摘要将更新，推荐创新药子行业标的如恒瑞医药（600276.SH）。政策端，建议关注年内基药目录调整带来的中药子行业的投资机会。 　　5月月度金股 　　恒瑞医药（600276）：创新药布局广泛，对于海外销售较好的SGLT-2、PARP、CDK4/6等多个靶点药物，恒瑞均有创新药上市或待上市；集采冲击或影响见底；相比索拉非尼，卡瑞利珠+阿帕替尼OS延长达到近7个月，有望出海。对应5月19日收盘价，2023-2025年PE分别为66X，56X，50X，维持“买入”评级。 　　华厦眼科（301267）：眼科疾病覆盖各个年龄段，发病率高、患者基数大、渗透率低。公司从治疗难度较高的眼病领域向消费属性更强的屈光和视光领域发展，具有品牌优势，更易发展。对应5月19日收盘价，2023-2025年PE分别为62X，49X，39X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠疫情反复风险；企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险

中心思想 国产替代的战略机遇与核心驱动 本报告深入分析了中国医疗器械行业中电生理领域的国产替代机会，指出心脏电生理手术作为快速性心律失常的一线疗法，在中国市场渗透率仍有巨大提升空间。长期以来，该市场由进口品牌高度垄断，但随着国内厂商在关键技术领域（如三维标测、电磁融合定位、高密度标测导管及脉冲电场消融术）取得突破性进展，以及国家集中带量采购（集采）政策的实施，国产替代进程正加速推进。技术创新为国产厂商打破进口壁垒奠定了基础，而集采则通过降低成本、扩大市场规模和优化竞争格局，为国产产品提供了快速发展的契机。 技术创新与政策红利共促市场变革 报告强调，中国电生理市场正经历由技术创新和政策红利共同驱动的深刻变革。国内企业已在标测和消融两大核心环节实现技术突破，尤其是在高密度标测导管和压力感知消融导管等高壁垒产品上填补了国产空白。同时，脉冲电场消融术这一前沿技术领域，国内外厂商的注册进展相似，为国内企业提供了相对公平的竞争环境。27省联盟电生理集采的落地，不仅显著降低了手术耗材成本，有望提升手术渗透率，更重要的是，它为国产厂商提供了进入市场、扩大份额的“东风”，加速了进口替代的步伐，预示着中国电生理市场将迎来国产化率的显著提升和整体规模的持续增长。 主要内容 一、心脏电生理手术疗效明确，渗透率还有较大提升空间 心律失常诊断与电生理疗法发展 心脏的泵血功能由其电气系统精确调节，通过心电图（ECG）记录心脏电信号是诊断心律失常的有效手段。以房颤和室上速为代表的快速性心律失常是临床常见病症，对人体造成持续损伤，严重时可致死。早期药物治疗和抗心动过速起搏技术存在局限性，而导管消融术（心脏电生理手术）作为一种通过摧毁或消除导致心律失常的组织来恢复正常心跳节律的“治本”疗法，已发展成为绝大多数室上性和室性心律失常的一线治疗手段。 全球与中国市场现状及增长潜力 全球电生理器械市场规模持续增长，2021年达到67亿美元，预计2028年将增至123亿美元，复合年增长率（CAGR）为9.1%。市场高度集中，强生和雅培合计占据超过60%的市场份额。中国作为全球人口老龄化趋势显著的国家，房颤和室上速患者人数预计将持续上升，2020年房颤患者达1159.6万人，室上速患者达327.3万人，预计2024年将分别增至1260.2万人和348.3万人。然而，2020年中国房颤和室上速电生理手术渗透率分别仅为0.71%和3.03%，远低于发达国家水平，存在巨大的提升空间。随着手术优势的临床验证、医保覆盖的全面以及集采的推动，中国心脏电生理手术量和渗透率有望显著提高。2015-2021年，中国电生理市场规模复合增速为32.8%，预计2021-2024年将进一步加速至37.6%，市场规模有望在2024年达到211亿元。然而，2020年中国电生理器械市场仍由进口品牌主导，强生和雅培市占率分别高达58.8%和21.4%，国产厂商惠泰医疗和微电生理市占率仅为3.1%和2.7%，国产替代空间广阔。心脏电生理手术主要分为准备、标测和消融三个关键步骤。 二、标测产品：国内厂商技术端实现突破，国产替代蓄势待发 标测技术的前沿发展趋势 心脏电生理标测技术正朝着三个主要方向发展： 三维标测技术： 相较于传统的X射线辅助的二维标测，三维标测利用磁场和（或）电场定位，构建心腔三维电解剖结构，具有标测密度高、导管定位准确、耗时短、射线辐射低等显著优势，能极大提升手术成功率和安全性。2020年，中国三维心脏电生理手术量已达16.4万台，是二维手术量的4.3倍，预计到2024年该比例将增至22.6倍。 电+磁融合定位技术： 结合了电定位和磁定位的优势，电定位可同时定位大量传感器，而磁定位提供更高的准确度且不依赖患者解剖结构特性。电磁融合定位系统能够弥补单一技术短板，为高密度标测提供基础，并实现心腔内导管电极的可视化。 高密度标测技术： 对于复杂基质的房颤治疗具有重要意义。该技术通过在单个心腔内采集超过300个点进行分析，快速准确阐明心律失常机制，制定精准的个体化消融方案，缩短手术时间，提高成功率。多电极导管主导的多极同步标测显著提高了标测效率。 国内厂商技术突破与国产替代基础 在三维标测系统方面，国际厂商强生（CARTO3）和雅培（EnSite）仍占据主导地位，合计市场份额超过90%。然而，国内厂商如微电生理（Columbus）和惠泰医疗（HT Viewer）已成功推出三维标测系统，并实现了电+磁融合定位，平均定位精度误差小于1mm，达到国际一流水平，为国产替代奠定了技术基础。 在高密度标测导管领域，曾是国外厂商（强生、雅培、波士顿科学）的核心竞争力并长期垄断。但2022年10月，微电生理成功上市了首款国产高密度标测导管EasyStars，填补了该领域的国产空白。此外，惠泰医疗的磁电定位高密度标测导管也已进入临床试验阶段，显示出国内厂商在该高壁垒产品上的快速追赶能力。 三、消融产品：脉冲电场消融术的出现，有望重置相关器械的竞争格局 主流消融技术与新兴脉冲电场消融术 目前主流的导管消融技术包括射频消融术和冷冻消融术，而脉冲电场消融术（PFA）正在兴起。 射频消融术： 基于热疗原理，通过高频电磁波使局部心肌凝固性坏死，阻断异常传导束。其优势在于发展成熟，但逐点连线的消融方式操作难度大、手术时间长。 冷冻消融术： 通过液态制冷剂吸热，使目标部位温度降低，阻断心电信号传导。其优势在于可通过圈状消融提高效率，操作相对简便，但适应症相对局限，主要用于阵发性房颤的消融治疗。 脉冲电场消融术（PFA）： 是一种利用间歇性高强度脉冲电场诱导目标细胞膜穿孔并导致其死亡/凋亡的新兴技术。PFA能够实现精确打击，造成目标细胞/组织非热死亡，且不损伤周围关键组织结构（如食道和膈神经），有望安全等效地替代现有消融方式，具有颠覆电生理领域的潜力。 压力感知导管与国内外厂商竞争格局 压力感知消融导管能够实时测量导管头端与心壁之间的触点压力，为医生提供实时力值信息，从而提高手术成功率，缩短手术时间，减少并发症，并降低新操作者的学习难度。 在消融产品领域，国内外厂商的竞争格局正在演变： 射频消融： 国内外主流企业均已实现较为全面的产品覆盖。 冷冻消融： 截至2023年3月，仅美敦力在中国实现了产品商业化。但微电生理的冷冻消融系统及导管已处于临床试验阶段，预计2023年商业化，有望填补国产空白。 脉冲电场消融（PFA）： 截至2023年5月，国内外企业在中国境内均无上市产品。但国内企业锦江电子的LEAD-PFA心脏脉冲电场消融设备已完成注册临床试验病例入组，有望成为国内首个获批上市的PFA产品。惠泰医疗的心脏脉冲电场消融系统也已完成上市前临床试验入组。这表明国内外厂商在该前沿领域的注册进展相似，为国内企业创造了相对公平的竞争环境。 压力感知磁定位射频消融导管： 长期被强生和雅培等国外企业垄断。2022年12月，微电生理自主研发的FireMagic®TrueForce®一次性使用压力监测磁定位射频消融导管获NMPA批准上市，打破了进口垄断，填补了国内空白。惠泰医疗的磁定位压力感应导管也已完成临床试验。 四、借力集采东风，国产厂商有望厚积薄发 国产替代的巨大空间与技术基础 中国电生理器械市场长期以来由进口厂商垄断，2020年进口厂商占据了89%的市场份额，国产替代空间巨大。近年来，受益于有利的医疗器械政策环境，中国本土企业加大了在电生理介入治疗器械领域的投入，逐步掌握了部分产品的核心生产技术，推动了国产心脏电生理产品的境内注册，为国产替代奠定了坚实的技术基础。国内主流厂商如惠泰医疗、微电生理、锦江电子等均已有多款电生理器械产品获得NMPA注册。 集采对国产厂商的驱动作用 2022年下半年，福建省牵头推进了27省联盟心脏电生理类医用耗材集采。本次集采覆盖全国27个省区市，涉及电定位诊断导管、磁定位诊断导管、电定位治疗导管、磁定位治疗导管、冷冻治疗导管等11个大品种，采购总金额达70亿元。集采采取“最高有效申报价+保底降幅”模式，最终中选产品平均降幅为49%，降幅相对温和。 集采结果显示，在单件采购模式中，国产主流厂家表现突出，微电生理以15个中选产品排名第一，超过了强生和雅培等国外知名厂商。 集采的实施将带来双重利好： 推动市场渗透率上升： 集采前，单台房颤消融手术耗材成本平均为7.6万元，手术费用平均8-10万元。集采后，单台手术耗材成本降至平均4.2万元，有望显著降低手术费用，从而吸引更多因价格原因未能接受手术的患者，扩大市场规模。 加速国产替代进程： 集采为国产厂商提供了快速切入市场的机会，大大缩短了产品进院审批流程，有利于国产厂商获取新的市场份额。特别是对于市场份额较小但产品布局充分的国产厂商，集采是其扩张销售渠道的良好契机。预计国产设备的配置比例将逐步提高，进口产品被国产替代的速度将不断加快。 五、百花齐放的电生理器械市场 国外主流企业及其核心产品 强生（Biosense Webster）： 全球电生理行业龙头，中国市场市占率第一。其CARTO 3心脏三维手术导航系统及配套导管全球领先。 雅培（Abbott）： 电生理行业老牌厂商，产品定位高端市场。其EnSite Precision系统是全球两大主流三维心脏手术系统之一。 美敦力（Medtronic）： 全球首创冷冻球囊产品，是唯一在中国NMPA成功注册心脏电生理冷冻消融产品的企业。 波士顿科学（Boston Scientific）： 其FARAPULSE是目前全球唯一获准上市（已获CE认证，NMPA注册中）的脉冲电场消融系统，具有颠覆性潜力。 国内主流企业及其创新突破 惠泰医疗： 国内电生理行业龙头，国产厂商中市占率排名第一。率先获得多款电生理导管市场准入。其HT-Viewer系统创新性地整合了多道仪、刺激仪和磁电融合三维电生理标测功能，降低了设备采购成本。 微电生理： 专注于创新，多次推出填补国产空白的产品。其Columbus®三维心脏电生理标测系统是首个获批上市的国产磁电双定位标测系统。2022年10月和12月，分别上市了首款国产高密度标测导管EasyStars和首款国产压力感知磁定位射频消融导管FireMagic®TrueForce®，打破了进口垄断。 锦江电子： 2013年推出首款国产心脏三维标测系统3Ding。其LEAD-PFA心脏脉冲电场消融设备注册临床试验入组已圆满结束，有望率先成为国内首个获批上市的PFA产品。 心诺普医疗： 专注于心脏电生理领域，产品销售覆盖全国近800家医院，多款产品获得了美国FDA、欧盟CE和日本PMDA的注册证书。 六、风险提示 本报告提示以下风险：国内企业的新品研发进度不及预期；国产新品的终端认可度不及预期；集采对于国产替代的驱动程度不及预期。 总结 本报告对中国医疗器械电生理行业进行了深度分析，核心观点在于国产替代的战略机遇正加速显现。心脏电生理手术作为治疗快速性心律失常的一线疗法，在中国市场拥有巨大的渗透率提升空间。尽管长期以来该市场由进口品牌高度垄断，但国内厂商已在关键技术领域取得显著突破，包括三维标测、电磁融合定位、高密度标测导管以及前沿的脉冲电场消融术。 这些技术创新为国产产品打破进口壁垒奠定了坚实基础。同时，27省联盟电生理集采的落地，不仅大幅降低了手术耗材成本，有望刺激市场需求、提升手术渗透率，更重要的是，它为国产厂商提供了进入市场、扩大份额的政策“东风”，加速了进口替代的进程。微电生理等国内企业已在集采中表现突出，并在高壁垒产品领域填补了国产空白。 展望未来，在技术进步和政策支持的双重驱动下，中国电生理市场将迎来国产化率的显著提升和整体规模的持续增长。然而，国内企业仍需关注新品研发进度、终端市场认可度以及集采驱动效果等潜在风险，以确保国产替代战略的顺利实施。

中心思想 核心产品管线挑战与战略调整 本报告核心观点指出，康宁杰瑞制药（9966 HK）的核心产品KN046（PD-L1/CTLA-4双特异性抗体）在非小细胞肺癌（NSCLC）一线治疗的生物制品上市申请（BLA）面临延迟，主要原因在于对照组患者在完成治疗后接受了其他创新药物治疗，导致总生存期（OS）延长，从而使得试验组与对照组之间难以观察到显著的统计学差异。这一挑战反映了NSCLC治疗领域竞争日益激烈和监管审批趋严的市场环境。然而，公司在胰腺导管腺癌（PDAC）一线治疗的KN046 BLA进展未受影响，以及另一核心产品KN026（HER2/HER2双特异性抗体）在HER2阳性乳腺癌（BC）和胃癌（GC）领域取得的积极临床进展，共同构成了公司应对市场挑战、优化产品管线布局的关键战略支柱。 财务预测修正与投资价值评估 鉴于KN046在NSCLC适应症上的审批延迟，交银国际对康宁杰瑞制药的财务预测进行了相应调整，下调了KN046、KN026和KN035的销售峰值预测，并修正了2023年至2025年的收入预期。尽管短期内收入预测有所下调，并导致目标价从16.22港元调整至14.12港元，但交银国际维持了“买入”评级。这表明分析师认为，尽管面临短期挫折，康宁杰瑞制药凭借其差异化的产品管线、在未满足医疗需求领域的战略布局以及现有产品的优异临床数据，仍具备显著的长期增长潜力和投资价值。 主要内容 KN046：NSCLC适应症审批受阻与PDAC市场机遇 KN046一线非小细胞肺癌（NSCLC）BLA延迟的深层原因分析 康宁杰瑞制药于2023年5月18日更新了其核心产品KN046（PD-L1/CTLA-4双特异性抗体）的管线进展。KN046联合化疗一线治疗鳞状非小细胞肺癌（Sq NSCLC）的数据读出将延迟至2023年底（原计划为2023年第二季度），而生物制品上市申请（BLA）则推迟至2024年第一季度（原计划为2023年第三季度）。此次延迟的主要原因在于KN046-301试验中，对照组患者在完成治疗后，又接受了包括PD-(L)1或ADC在内的其他创新药物治疗。这种后续治疗显著延长了对照组患者的总生存期（OS），从而导致试验组与对照组之间难以观察到预期的显著统计学差异。分析指出，自PD-(L)1药物获批以来，一线NSCLC患者可选择的药物增多，OS显著延长，使得中国国家药品监督管理局（CDE）对新药获批的要求趋于严格，加剧了该领域的竞争和审批难度。 KN046一线胰腺导管腺癌（PDAC）BLA进展顺利及其临床数据亮点 与NSCLC适应症的延迟形成对比，KN046一线治疗胰腺导管腺癌（PDAC）的BLA进程未受影响，公司维持了2023年第四季度提交BLA的指引。这一差异主要归因于PDAC患者目前可选择的治疗药物仍然有限，存在巨大的未满足医疗需求，因此监管机构对该领域的审批要求相对更为灵活。在KN046-IST-04（Ph II）试验中，针对PDAC患者，53例可评估患者的客观缓解率（ORR）达到47.9%，中位无进展生存期（mPFS）达6个月，总生存期（OS）达12个月。这些积极的临床数据表明KN046在PDAC治疗中展现出显著的临床获益，有望填补该领域的治疗空白。 KN026：HER2靶向疗法在乳腺癌与胃癌领域的突破性进展 KN026一线HER2阳性乳腺癌（BC）III期临床IND获批与优异疗效数据 康宁杰瑞制药的另一核心产品KN026（HER2/HER2双特异性抗体）进展顺利。KN026联合化疗一线治疗HER2阳性乳腺癌（BC）的III期临床试验申请（IND）已于2023年5月获批。在KN026-201（Ph II）试验中，试验组患者的中位无进展生存期（PFS）达到25.4个月，24个月总生存率（OS率）高达91.2%。尽管是非头对头比较，但与中国地区一线标准疗法（曲妥珠单抗+帕妥珠单抗+多西他赛，中位PFS 16.5个月，24个月OS率79.5%）相比，KN026展现出明显的患者生存获益，凸显了其在HER2阳性乳腺癌治疗领域的巨大潜力。 KN026在HER2阳性胃癌（GC）领域的持续推进 除了乳腺癌，KN026在HER2阳性胃癌（GC）领域也取得了积极进展。目前，KN026用于≥2L HER2阳性胃癌的III期临床试验正在顺利入组。此外，KN026与KN046联合用于一线HER2阳性胃癌的注册临床IND也已获批准，进一步拓展了KN026在HER2阳性肿瘤治疗中的应用前景。 财务预测调整与估值模型更新 核心产品销售峰值及公司收入预测的量化调整 基于KN046一线NSCLC BLA的推迟，交银国际对康宁杰瑞制药的核心产品销售峰值预测进行了调整。风险调整后，KN046的销售峰值预测下调至42.01亿元人民币，KN026调整至35.48亿元人民币，KN035调整至18.26亿元人民币。受此影响，公司2023年、2024年和2025年的收入预测也相应下调至3.00亿元、5.37亿元和9.78亿元人民币。尽管预测收入有所下调，但预计未来三年收入仍将保持高速增长，同比增速分别为80.0%、79.2%和82.0%。 基于DCF模型的最新目标价与投资评级维持 根据更新后的财务预测，交银国际采用现金流折现（DCF）模型对康宁杰瑞制药进行了重新估值，将目标价从原先的16.22港元下调至14.12港元。尽管目标价有所下调，但分析师维持了“买入”评级，当前收盘价10.82港元，潜在涨幅为30.5%。这表明分析师认为，尽管KN046的短期延迟带来一定影响，但公司在其他管线上的积极进展和长期增长潜力依然稳固，目前的股价仍具有吸引力。 财务表现与估值参数分析 历史与预测财务数据概览 康宁杰瑞制药的财务数据显示，公司在2021年和2022年分别实现收入1.46亿元和1.67亿元人民币，并预计在2023年至2025年收入将分别达到3.00亿元、5.37亿元和9.78亿元人民币，展现出强劲的收入增长势头。然而，由于研发投入巨大，公司预计在2023年至2025年仍将持续亏损，净利润分别为-3.62亿元、-3.95亿元和-1.95亿元人民币。毛利率预计将从2022年的73.5%提升至2025年的85.0%。资产负债表显示，公司现金及现金等价物在2022年末为10.69亿元人民币，预计在2025年末为8.52亿元人民币。流动比率预计从2022年的3.9下降至2025年的1.5，反映出随着业务扩张和研发投入，公司的现金流管理面临一定压力。 DCF估值模型关键参数与企业价值构成 DCF估值模型采用了2%的永续增长率和9.7%的加权平均资本成本（WACC）。WACC的计算基于无风险利率3.0%、市场风险溢价7.5%、贝塔系数1.2、股权成本12.0%、税前债务成本5.0%、预期债权比例30%和有效税率15.0%。根据该模型，公司自由现金流现值为2,230百万人民币，终值现值为9,041百万人民币，合计企业价值为11,271百万人民币。加上99百万人民币的净现金，最终股权价值为11,370百万人民币，折合港元为13,221百万，对应937百万股股份，得出每股价值14.12港元。 总结 康宁杰瑞制药（9966 HK）在2023年5月19日的公司更新中，展现了其核心产品管线的复杂性和战略调整。尽管KN046一线治疗NSCLC的BLA因市场竞争加剧和监管要求提高而延迟至2024年第一季度，但其一线治疗PDAC的BLA仍按计划于2023年第四季度提交，并在临床试验中展现出积极疗效。同时，KN026在HER2阳性乳腺癌和胃癌领域取得了显著进展，特别是其在HER2阳性乳腺癌II期临床中表现出的优异PFS和OS数据，凸显了其强大的市场潜力。交银国际基于KN046的延迟，下调了公司的销售峰值和未来三年的收入预测，并将目标价调整至14.12港元。然而，分析师维持了“买入”评级，这表明尽管短期内面临挑战，但康宁杰瑞制药凭借其差异化的双抗产品线、在未满足医疗需求领域的战略聚焦以及现有产品的良好临床表现，仍具备坚实的长期增长驱动力和投资价值。

中心思想 源头创新驱动，全球商业化加速 迪哲医药作为一家创新驱动型生物医药公司，战略性聚焦肿瘤和免疫性疾病领域，致力于开发全球首创药物及突破性疗法。公司已建立具备全球竞争优势的在研管线，其中5款小分子创新药进入全球临床阶段。两大核心产品舒沃替尼和戈利昔替尼的全球注册临床/NDA正在加速推进，有望凭借差异化管线布局、优异的临床疗效和安全性，抢占市场先发优势，并加速全球销售放量。报告首次覆盖给予“买入”评级，目标价格68.89元，反映了市场对其源头创新能力和未来商业化潜力的充分信心。 核心产品优势显著，市场前景广阔 舒沃替尼是肺癌领域首个且目前唯一获中美双“突破性疗法认定”的国创新药，针对EGFR 20号外显子插入突变非小细胞肺癌，其客观缓解率（ORR）高达59.8%，显著优于全球同类产品，且对伴有脑转移的患者亦显示良好疗效。戈利昔替尼是T细胞淋巴瘤领域迄今为止全球首个且唯一进入全球注册临床阶段的高选择性JAK1抑制剂，治疗复发难治性外周T细胞淋巴瘤（r/r PTCL）的ORR达42.9%，远高于目前标准疗法。这两款产品均解决了现有治疗手段的痛点，具备巨大的未满足临床需求和市场潜力。 主要内容 迪哲医药：创新驱动与全球布局 公司概况与研发投入 迪哲医药成立于2017年，是一家专注于恶性肿瘤及免疫性疾病领域的全球创新型生物医药公司。公司坚持源头创新，已构建起具备全球竞争力的研发管线，截至2023年3月，有5款创新药进入全球临床阶段。在财务方面，公司目前仍处于研发投入期，尚未实现盈利。2022年公司无营业收入，归母净亏损为-7.36亿元，研发支出高达6.65亿元，显示出对临床管线投入的持续加大。公司研发人员数量从2020年的120名增至2022年的211名，复合年增长率（CAGR）达32.6%。截至2022年，公司已在中、美、日等国家及地区累计获得授权发明专利67项，有效提升了产品核心竞争力。 管理团队与激励机制 公司核心管理团队拥有深厚的行业积淀和国际化视野，主要成员来自原阿斯利康亚洲研发中心，具备丰富的全球创新药管理、研发及商业化经验。公司股权结构较为分散，无控股股东及实际控制人，先进制造和AstraZeneca AB并列第一大股东，各持股26.69%。为激发员工活力并绑定公司长期发展，迪哲医药于2022年11月发布限制性股票激励计划，将产品里程碑事件与市值成长性作为考核指标，彰显了公司对未来发展的坚定信心。 舒沃替尼：EGFR 20ins肺癌领域的突破性疗法 市场需求与现有疗法局限 非小细胞肺癌（NSCLC）中EGFR突变比例高，其中20号外显子插入突变（Exon20ins）是第三大突变类型，约占EGFR突变NSCLC的4-10%。全球NSCLC EGFR Exon20ins新发患者数量从2015年的5.7万人增至2019年的6.4万人，预计到2030年将达8.6万人；中国市场同期从2.7万人增至3.0万人，预计2030年达4.2万人，市场需求旺盛。然而，传统EGFR-TKI对Exon20ins突变疗效不佳，客观缓解率（ORR）普遍低于20%。即使是已上市的针对Exon20ins的药物，如武田制药的莫博赛替尼ORR为28%，强生的埃万妥单抗ORR为40%，仍存在较大的未满足临床需求。 卓越疗效与全球商业化进展 舒沃替尼是高选择性EGFR-TKI，通过不可逆共价结合靶向EGFR 20ins。其在酪氨酸激酶功能域内与ATP竞争结合，抑制酪氨酸激酶磷活化。临床II期注册数据显示，舒沃替尼针对EGFR Exon20ins突变型NSCLC患者的ORR高达59.8%，疾病控制率（DCR）达88.7%。值得注意的是，对于基线伴有脑转移的患者，ORR仍高达48.4%，显著优于同类产品。舒沃替尼对野生型EGFR具有3~50倍的高选择性，且半衰期长达约50小时，药代动力学特征良好，有望获得更高安全窗。该产品已于2023年1月获NMPA受理并纳入优先审评，预计2023年中上市；海外注册临床加速推进，有望于2023年底提交美国NDA。 销售收入预测 基于舒沃替尼的优异疗效和稀缺性，报告预测其在中国市场上市后前三年（2023-2025年）收入分别为1.47亿元、4.90亿元和5.26亿元。在美国市场上市后前三年（2024-2026年）收入分别为0.06亿美元、0.12亿美元和0.69亿美元。综合全球市场，预计2023-2025年舒沃替尼全球市场收入分别为1.47亿元、6.23亿元和7.48亿元。中国市场市占率峰值有望达到39%，美国市场市占率峰值有望达到34%。 戈利昔替尼：JAK1抑制剂在血液瘤领域的创新应用 PTCL市场痛点与JAK/STAT通路关联 外周T细胞淋巴瘤（PTCL）是一组异质性、侵袭性强的非霍奇金淋巴瘤（NHL），患者生存率低、复发率高，且缺乏有效治疗方案。初治失败的复发难治性PTCL患者五年总体生存率（OS）仅为28%-32%。全球PTCL患者数量从2019年的3.7万例预计增至2030年的4.7万例；中国同期从2.26万例增至2.90万例，市场需求巨大。研究表明，JAK/STAT信号通路突变与PTCL的发生发展密切相关，靶向JAK信号通路有望为PTCL治疗带来新希望。 高选择性与卓越临床表现 戈利昔替尼是新一代高选择性JAK1抑制剂，对JAK1靶点具有200-400倍的高选择性，有效避免了因抑制其他JAK家族成员导致的贫血等副作用，显著提升了安全性和耐受性。其半衰期约为45-50小时，适合每日单次给药，提高了患者依从性。在国际多中心注册临床更新数据中，戈利昔替尼治疗复发难治性PTCL的ORR高达42.9%，完全缓解率（CR）为22.4%，且在多种亚型中均显示良好疗效，远高于已上市同类竞品（如普拉曲沙ORR 29%，罗米地辛ORR 25%）。戈利昔替尼于2022年获美国FDA“快速通道认定”和“孤儿药认定”，目前处于全球注册临床研究阶段，有望于2023年提交中美上市申请。 销售收入预测 报告预测戈利昔替尼在中国市场上市后前三年（2025-2027年）收入分别为1.48亿元、3.18亿元和7.07亿元。在美国市场上市后前三年（2025-2027年）收入分别为0.32亿美元、1.18亿美元和1.98亿美元。综合全球市场，预计2025-2027年戈利昔替尼全球市场收入分别为3.77亿元、11.68亿元和21.27亿元。中国市场市占率峰值有望达到12.5%，美国市场市占率峰值有望达到10.7%。 丰富在研管线：持续拓展创新边界 DZD8586：血液瘤领域的口服靶向药 DZD8586是一款具备穿透血脑屏障能力的口服高选择性靶向小分子抑制剂，聚焦B淋巴细胞癌治疗。非霍奇金淋巴瘤（NHL）中约85%为B细胞型。全球NHL患者数量预计从2020年的257万人增至2030年的330万人；中国NHL患者人数将从2020年的51万人增至2030年的73万人。DZD8586已完成在美国的健康受试者I期临床试验，并在中国积极推进针对复发难治性B细胞NHL的临床试验，有望解决现有治疗手段在降低毒副作用、克服耐药及脑转移治疗方面的不足。 DZD1516：HER2阳性乳腺癌脑转移的潜在方案 DZD1516是可完全穿透血脑屏障的高选择性HER2酪氨酸激酶抑制剂，重点针对晚期HER2阳性乳腺癌，尤其是有中枢神经系统（CNS）转移的患者。全球约25%的乳腺癌患者为HER2阳性，其中高达50%会发生CNS转移，预后较差。中国HER2+乳腺癌新发人数预计在2024年和2030年分别达到8.9万人和9.5万人。DZD1516的I期临床数据显示，其Kpuu,CSF（脑脊液与血浆中游离药物浓度的比值）为2.1，证实可完全穿透血脑屏障，且对野生型EGFR选择性高，安全性良好。该产品已获批在国内开展联合恩美曲妥珠单抗治疗HER2阳性晚期乳腺癌的II期临床研究，有望填补市场空白。 DZD2269：腺苷A2a受体拮抗剂的肿瘤免疫潜力 DZD2269是全球创新型高选择性腺苷A2a受体拮抗剂，在高浓度腺苷环境中能保持较高活性，阻断腺苷/A2aR介导的免疫抑制，在多种实体瘤及肿瘤免疫联合治疗中具有广阔应用潜力。首个适应症为转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）。全球尚无针对肿瘤适应症的A2aR抑制剂获批上市，产品稀缺性强。DZD2269已完成在美国健康受试者中的I期临床试验，显示良好安全性、耐受性及PD-PK相关性，并计划开展与PD-1抑制剂、CD73抑制剂、放疗或化疗联用等II期临床试验，以最大化其抗肿瘤效果。 盈利预测与估值 关键假设与财务预测 报告基于对舒沃替尼和戈利昔替尼两款核心产品全球销售收入的详细测算，对公司进行了盈利预测。预计公司2023-2025年营业总收入分别为1.47亿元、6.23亿元和11.24亿元。同期归母净利润分别为-8.85亿元、-3.90亿元和-1.10亿元，反映公司仍处于亏损状态，但亏损幅度预计将逐步收窄。 估值与投资评级 采用DCF估值方法，考虑公司产品有望于2023年上市以及差异化疗效优势，报告给予公司2023年估值281.19亿元，对应股价为68.89元。首次覆盖给予“买入”评级。WACC和永续增长率分别取12.5%和3.00%。 风险提示 公司面临尚未盈利、核心竞争力受技术变革影响、产品商业化不达预期、市场竞争激烈以及相关测算存在主观假设等风险。 总结 迪哲医药凭借其深厚的源头创新能力和全球化战略布局，在肿瘤和免疫性疾病领域构建了具有竞争力的在研管线。核心产品舒沃替尼和戈利昔替尼在各自适应症中展现出同类最优的临床疗效和良好的安全性，有望解决巨大的未满足临床需求。随着这两款产品加速全球商业化落地，以及其他丰富在研管线的持续推进，公司有望逐步实现业绩兑现，并从研发投入期迈向盈利增长期。尽管面临尚未盈利、市场竞争等风险，但其差异化的产品优势和全球商业化潜力为公司带来了显著的投资价值。报告基于DCF估值法，给予公司“买入”评级，目标价68.89元，体现了对公司长期发展前景的积极预期。

　　鱼跃医疗(002223) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司近期发布2022年年报及2023年一季报。2022年实现营收71.0亿元，YOY+3.0%，录得归母净利润16.0亿元，YOY+7.6%，扣非后净利润12.5亿元，YOY-5.2%，公司业绩基本符合预期，在2021年出口大增的高基期以及2022年初防疫管控的影响下，2022年营收仍保持正增长，扣非净利也仅小幅下滑。其中22Q4单季度实现营收19.9亿元，YOY+25.3%,录得归母净利润4.6亿元,YOY+254.3%,扣非后归母净利润2.9亿元,YOY+230.8%,22Q4业绩大增一方面是21Q4基期低，另一方面22Q4在防疫新规实施后，医院为应对疫情，抗疫设备采购增加。 　　公司2023Q1实现营收27.0亿元，YOY+48.4%,录得归母净利润7.1亿元,YOY+53.8%,扣非后归母净利7.0亿元，YOY+79.2%，增速好于预期，主要是抗疫类产品需求增加所致，此外22Q1基期不高。 　　2022年糖尿病及感控板块增长较好，综合毛利率稳定：（1）分产品来看，公司呼吸治疗解决方案营收22.4亿元,YOY-14.6%,主要是2021年呼吸机外销垫高了基期。糖尿病护理解决方案营收5.3亿元,YOY+16.0%,公司持续深化院内外市场拓展，保持快速增长。感染控制解决方案营收11.8亿元，YOY+32.6%，在高基期下实现快速增长，主要是院内外渠道拓展以及疫情反复下需求增加。康复及临床器械实现营收14.1亿元，YOY+14.7%,延续较快增长。家用类电子检测及体外诊断实现营收15.2亿元,YOY+5.1%,估计主要是体温及血氧检测产品贡献。（2）公司全年综合毛利率为48.1%，同比微降0.2个百分点，主要是出口呼吸机收入比重降低，但公司通过糖尿病业务及感控业务增长实现对冲，实现全年毛利率稳定。23Q1综合毛利率同比提升2个百分点，我们认为一方面是防疫产品销售推动，另一方面是公司成本控制及原材料降价推动。考虑到成本低位，2023年毛利率预计将呈现恢复态势。 　　低基期下预计短期可延续高增，CGM及AED新品上市推动成长：展望未来，考虑到22Q2、Q3基期均较低（22Q2、Q3净利增速分别为-35.8%、-10.6%），以及疫情高峰后消费及物流恢复，我们认为公司常规产品销售将推动公司业绩在低基期下实现较快增长。另外，公司一季度上市新一代CGM产品CT3系列以及国产AED600机型，将有助于推动糖尿病业务及急救业务板块增长。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2023年、2024年实现净利润19.1亿元和21.9亿元，yoy分别+19.8%和+14.5%，折合EPS1.91和2.18元。当前股价对应的PE分别为17倍和15倍，目前估值合理，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；疫情带来的需求波动