报告摘要 　　市场表现： 　　2024年5月21日，医药板块涨跌幅-0.89%，跑输沪深300指数0.49pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，线下药店(+1.69%)、医疗设备(-0.46%)、体外诊断（-0.70%）表现居前，疫苗(-2.06%)、医院(-1.63%)、医疗研发外包(-1.47%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为诺泰生物(+5.45%)、ST景峰(+5.00%)、ST南卫(+4.99%)；跌幅榜前3位为梓橦宫（-7.64%）、华兰疫苗(-7.63%)、振东制药(-5.48%)。 　　行业要闻： 　　5月21日，中国国家药监局（NMPA）官网最新公示，礼来递交的替尔泊肽注射液上市申请已获得批准，本次获批用于治疗成人2型糖尿病患者血糖控制。替尔泊肽（Tirzepatide）是一款GIP/GLP-1受体双重激动剂，它将两种肠促胰素的作用整合到一个分子中，每周注射一次。 　　（来源：NMPA） 　　公司要闻： 　　海思科（002653）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局下发的1类创新药苯磺酸克利加巴林胶囊（商品名：思美宁？，研发代号：HSK16149胶囊）《药品注册证书》，此次获批的适应症为成人糖尿病性周围神经病理性疼痛。 　　康恩泰（301263）：公司发布公告，子公司山东华铂凯盛生物科技有限公司于近日收到国家药品监督管理局签发的甲磺酸雷沙吉兰片《药品注册证书》，该药主要用于原发性帕金森病单药治疗，或作为伴剂末波动患者的联合治疗（联合左旋多巴）。 　　双成药业（002693）：公司发布公告，子公司宁波双成药业有限公司从浙江省药品监督管理局网站获悉宁波双成口服固体一车间，胶囊生产线通过GMP符合性检查，本次检查范围为胶囊剂普瑞巴林胶囊，主要用于治疗带状疱疹后神经痛和纤维肌痛。 　　同和药业（300636）：公司发布公告，近日收到中华人民共和国国家知识产权局颁发的发明专利证书，发明名称为一种阿帕他酮关键中间体的制备方法及其应用，本发明提供的制备方法反应温和，选择性高，可以对阿帕他酮的制备方法起到较好的优化作用。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点 　　4月回顾：2024年4月医药生物板块上涨2.6%，同期沪深300上涨1.9%，医药板块跑赢沪深300约0.7%，位列31个子行业第4位。本月子板块化学制药上涨6.31%、医疗器械上涨4.09%、中药上涨3.92%、医药商业上涨3.66%，其余子板块医疗服务、生物制品分别下跌4.51%、1.56%。4月为业绩密集披露的窗口期，行情主要围绕年报及一季报展开。整体来看，在前期预期普遍较低情况下，医药板块出现一定程度超预期情况，主要体现在创新药（特色重点产品放量），中药（政策环境良好，常态化呼吸道疾病催化）等持续优势板块，以及底部出现拐点的特色原料药（周期见底，新产品开始放量）。此外，部分底部困境板块如医疗服务、医疗器械、CRO/CDMO等板块在业绩披露后出现明显上涨，市场提前布局有望反转的底部标的。 　　展望5月：业绩真空期，市场风险偏好有望提升，关注医药创新及热点赛道。医药持仓仍处低位，Q1业绩见底，基本面有望逐季向好，建议加配。我们统计了A股基金（偏股型&普通股票&灵活配置基金）前十大重仓，2024年Q1医药板块占比11.35%（环比下降1.55pp)，扣除医药基金后占比4.89%（环比下降2.11pp）。扣除医药基金后医药板块低配2.39%，配置占比较2023Q4下滑1.55pp。医药板块持仓仍处低位，且环比明显下滑。在去年疫情放开、院内恢复、海外出口等高基数影响下，2024Q1预计成为全年业绩低点。随着国内市场政策环境持续优化，入院工作逐步开展；全球库存影响消除，地缘政治预期平稳，医药板块基本面有望逐季向好，下半年预计出现明显拐点。结合当下仓位、基本面等情况，建议积极加配医药。5月我们继续重点看好创新药/仿制药、中药、特色原料药三个板块，同时建议在业绩真空期积极参与相关热点主题投资机会，如GLP-1多肽产业链、合成生物学、AI制药等。 　　1、创新药：Q1业绩超预期，叠加支持创新药产业发展利好政策，重点看好：1）近期首次实现核心创新药管线商业化，经营效能优秀的创新药企：艾力斯、神州细胞、凯因科技、上海谊众等；2）细分行业子龙头：建议关注艾迪药业、康蒂尼、康弘药业等；3）生物类似药出海美国：具备一定行业壁垒和相对确定性，具有高投入产出比，建议关注百奥泰、复宏汉霖、绿叶制药等；4）传统药企创新升级：康辰药业、奥赛康等。 　　2、中药：Q1高基数下业绩仍旧亮眼，中药行业当下政策环境良好，国企改革等大背景下企业自身经营不断改善，叠加呼吸道疾病高发催化，我们认为板块有望持续表现出稳健快速增长趋势。基于业绩确定性+估值性价比，中药板块的配置性价比仍然较高，建议重点关注：1）竞争优势突出、ROE持续优化的高分红个股：济川药业、华润三九、东阿阿胶等。2）经营趋势向好、Q2起业绩增速有望趋势向上的个股：方盛制药、马应龙、以岭药业。 　　3、特色原料药：Q1业绩普遍超预期，得益于新产品开始放量。行业经历了3-4年的下行周期，目前存量业务处于底部区间，下行风险有限。增量新业务在2024年开始迎来全面向好，包括专利到期抢仿API、原研转移CMO、制剂一体化放量。我们认为业绩可持续，行业有望进入3-5年的高速成长期，拐点已现。1）重点推荐增量业务明确的弹性标的同和药业、天宇股份、奥锐特，稳健性较强的仙琚制药。2）重点关注普洛药业、奥翔药业、司太立、美诺华等。 　　4、热点主题：5月业绩真空期，市场投资有望活跃，主题轮动较快。看好GLP-1需求的持续爆发，重点推荐产业链相关优质公司诺泰生物、圣诺生物、奥锐特等。建议关注合成生物学的川宁生物、华恒生物，AI制剂相关的泓博医药、成都先导等。 　　2023年报及2024一季报总结：收入及业绩完成阶段性筑底，迎接逐季修复趋势。2023年医药上市公司累计收入增长0.9%，利润总额下降19.2%，扣非净利润下降24.0%，收入增速放缓，业绩有一定下滑，主要由于：1）2022年疫苗接种、新冠检测等抗疫业务增厚基数；2）2023年下半年宏观政策环境变动，尤其影响部分院内场景使用的药品及医疗器械。2024年Q1医药上市公司收入增长0.8%，利润总额下降0.6%，扣非利润增长4.7%。2024Q1相对2023年同期政策环境更为严格，且2023Q1正值疫情管控放开初期，抗疫相关产品使用高峰，且部分诊疗需求集中爆发，造成高基数。我们认为行业基本面在政策压力下已经完成阶段性筑底，展望2024Q2及下半年，医药板块收入及业绩增速有望呈现逐季修复趋势。 　　分板块：板块分化明显，生物制品、医药商业、中药、化学制剂表现优异。 　　2023年收入增速排序为生物制品（+13.01%）、医药商业（+7.43%）、中药（+6.08%）、化学制剂（+1.20%）、医疗服务（-3.92%）、化学原料药（-4.19%）、医疗器械（-26.75%）；扣非净利润增速排序为中药（+24.96%）、生物制品（+20.24%）、医药商业（-1.56%）、化学制剂（-5.53%）、医疗服务（-15.27%）、化学原料药（-40.73%）、医疗器械（-57.65%）。 　　2024Q1收入增速排序为化学制剂（+5.59%）、生物制品（+1.95%）、医药商业（+1.34%）、化学原料药（-0.09%）、中药（-1.03%）、医疗器械（-1.71%）、医疗服务（-7.16%）；扣非净利润增速排序为化学制剂（+75.03%）、医药商业（-1.33%）、化学原料药（-1.45%）、医疗器械（-2.00%）、中药（-6.78%）、医疗服务（-32.35%）、生物制品（-33.66%）。 　　子板块来看：生物制剂得益于血制品浆站拓展和主要产品医保适应症解限、生物药及疫苗常规大单品放量，实现快速增长；中药受益政策红利叠加经营改善，行业景气度持续；医药行业、化学制剂表现韧性。国际形势扰动、竞争加剧、新冠订单退坡等带来医疗服务、化学原料药、医疗器械板块扰动。细分领域角度：特色原料药拐点已现；生命科学服务逐步复苏；药店持续受益于门店扩张；体外诊断、ICL则受新冠基数扰动，随着诊断试剂集采、DRG/DIP等政策的持续推进，医药检验外包率有望不断提升，板块常规业务有望迎来加速恢复。 　　5月重点推荐：同和药业、三生国健、荣昌生物、九强生物、仙琚制药、诺泰生物、九典制药、益丰药房、东阿阿胶、联邦制药。 　　中泰医药重点推荐4月平均涨幅1.58%，跑输医药行业1.03%，其中东阿阿胶（+11.7%）、济川药业（+9.91%）、诺泰生物（+6.0%）等表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）北京、广州及珠海相继出台支撑创新药产业发展的政策；（2）2024年美国临床肿瘤学会的研究摘要标题发布；（3）人工关节国采接续启动 　　市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-9.8%，同期沪深300绝对收益率5.1%，医药板块跑输沪深300约14.8%。2024年4月医药生物板块上涨2.6%，同期沪深300上涨1.9%，医药板块跑赢沪深300约0.7%，位列31个子行业第4位。本月子板块化学制药上涨6.31%、医疗器械上涨4.09%、中药上涨3.92%、医药商业上涨3.66%，其余子板块医疗服务、生物制品分别下跌4.51%、1.56%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值21.9倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为16.2倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为34.3%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值27.2倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为55.5%。 　　风险提示：行业政策扰动风险（行业处改革期，优先审评、动态医保谈判目录、一致评价、带量采购等政策执行落地存在进度不及预期的问题）。药品质量风险（药品的安全质量问题是我们在选择和跟踪上市公司的过程中，持续保持警惕的一项内容）

　　报告摘要 　　业绩负增长，盈利能力减弱。2023年及2024年第一季度，CXO板块分别实现营业收入922.85、195.71亿元，同比下降1.22%、12.36%，实现归母净利176.92、28.45亿元，同比下降18.81、41.59%，收入利润均出现不同程度下降，短期业绩承压主要与大订单的交付完毕、CXO行业的周期性调整有关。2023年和2024年第一季度毛利率分别为40.98%、36.92%，净利率分别为19.17%、14.54%，盈利能力有所减弱，主要原因是：1）高盈利能力的新冠大订单交付完毕，2）海外及本土需求不振，产能利用率和人效下降，3）期间费用率上升。 　　调整周期来临，效率有所降低。2023年人均创收为77.52万元，同比下降0.33%，2023年人均创利为14.86万元，同比下降18.08%；固定资产周转率有所下降，2023年为2.17次，同比下降19.79%，经营效率出现一定程度下降，主要原因是：1）2015-2022年行业上升期不断扩张产能，人员和固定资产不断增长，2）新冠大订单交付完毕和主业需求不振造成收入增长乏力或下降。 　　订单短期承压，产能建设放缓。需求端：2023年和2024年第一季度分别为60.72、66.30亿元，同比下降14.08%、19.78%，主要原因为：1）新冠大订单形成的高基数，2）行业目前处于周期底部，新签订单增速放缓或下滑，3）部分Biotech客户由于资金压力无法继续推进管线，部分订单被取消。供给端：产能建设节奏放缓，2023年在建工程为153.01亿元，同比增长3.49%，2023年员工总数为119045人，同比下降0.89%。 　　医药投融资阶段性调整，CXO基金持仓占比下降。2023年全球及中国医药融资额分为4133、785亿元，同比下降18%、27%，融资事件数分别为3076、1300件，同比增长1%、7%，投融资目前处于阶段性调整阶段，未来随着美联储加息周期结束，有望开启新周期。此外，CXO基金持仓占比不断下降，2024Q1CXO持仓比例下降至9.64%，较2023Q4下降1.42pp。 　　投资建议：随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台。公司层面我们建议关注：1）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如：百诚医药、阳光诺和；2）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（AI主题）；3）临床CRO的公司，如：泰格医药、诺思格等，未来创新药支持政策或密集出台，临床CRO受益确定性强，一方面国内临床CRO行业竞争格局尚未完全固化且存在较大国际化空间，一方面国产创新药靶点分散化和多样化趋势明确，具备相关靶点项目经验的CRO有望持续受益。 　　风险提示：美联储利率政策不及预期，投融资回暖不及预期，市场竞争加剧，汇率波动等风险。

　　事件： 　　截至5月21日，百川盈孚的数据显示，制冷剂R32的价格为3.6万元/吨，相比上周上涨2.86%，相比月初上涨14.29%，高景气维持。 　　点评： 　　R32、R410a价格持续上涨，盈利明显改善。截至5月21日，R32的价格是3.6万元/吨，相比年初大幅上涨112%，毛利润大幅改善。其他的主流三代制冷剂品种如R125/R134a/R410a年初以来价格涨幅分别是58%/16%/64%，且产品盈利均有不同程度的改善。三代制冷剂今年以来景气度明显提升，一方面是由于行业今年进入配额冻结期，配额制下三代制冷剂产量受限，且经过前几年的价格战后行业竞争格局优化，集中度高；另一方面是下游空调、冰箱需求向好，带动制冷剂需求提升。 　　三代制冷剂市场集中度高，竞争格局良好。年初配额政策正式落地，其中2024年HCFCs生产和使用基线值65%的部分暂不全部发放，使得三代制冷剂供应端整体偏紧。同时，根据生产配额分配情况，主流品种行业集中度高。R32方面，生产配额占比最大的依次是巨化股份（含飞源化工51%权益配额，下同）（40.02%）、东岳集团（19.73%）、三美股份（11.60%），CR3约71.34%。R125方面，生产配额占比最大的依次是巨化股份（34.56%）、三美股份（19.01%）、中化蓝天（16.74%），CR3约70.32%。R134a方面，生产配额占比最大的依次是巨化股份（31.87%）、中化蓝天（27.64%）、三美股份（23.74%），CR3约83.25%。 　　空调、冰箱出口需求旺盛，产量同比快增。截至2024年4月，我国空调出口量/产量累计同比增长12.20%/17.60%，冰箱出口量/产量累计同比增长30.30%/14.10%，高景气延续。我们认为，随着海外补库和新兴市场需求的释放，以及国内以旧换新对内需的刺激，空调、冰箱产销量有望持续增长，带动制冷剂产品需求向好。 　　投资建议：受市场供应偏紧、配额政策落地、库存去化、下游需求向好等因素的影响，三代制冷剂主要品种价格上涨。成本端，上游萤石矿山安全检查趋严，供给偏紧，成本端坚挺有望继续支撑制冷剂景气度。我们看好三代制冷剂进入冻结期后，供给受限且行业集中度高带来的盈利提升机会，建议关注三美股份（603379）和巨化股份（600160）。 　　风险提示：原材料价格大幅波动风险；汽车、空调等下游需求波动风险；部分制冷剂品种需求弱于预期风险；贸易摩擦风险；出口量不及预期风险；行业供需格局恶化风险等。

　　智飞生物(300122) 　　事件： 　　2024年4月22日，智飞生物披露2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营业收入529.18亿元，同比+38.30%；实现归母净利润80.70亿元，同比+7.04%；实现扣非归母净利润79.15亿元，同比+5.40%。2024Q1公司实现营业收入113.96亿元，同比+2.00%；归母净利润14.58亿元，同比-28.26%；扣非归母净利润14.55亿元，同比-28.36%。 　　HPV疫苗产品销售增长稳健 　　分产品结构看，2023年公司代理产品实现收入518.85亿元，同比+48.35%；自主产品实现收入10.28亿元，同比-68.70%，代理产品销售收入占比为98.05%。2023年，九价HPV疫苗批签发3655万支，同比+136.16%；四价HPV疫苗批签发1034万支，同比-26.27%。 　　代理重组带状疱疹疫苗贡献增量 　　2023年10月，公司与GSK首次达成合作，公司将在中国大陆地区代理推广、销售重组带状疱疹疫苗，同时双方就未来RSV疫苗在中国大陆地区的推广合作达成初步意向。公司与GSK双方已约定2024-2026年重组带状疱疹疫苗最低年度采购金额，我们认为重组带状疱疹疫苗产品有望从今年起为公司贡献较好的销售增量。 　　自主产品研发项目持续推进 　　2023年公司多款自研产品取得积极研发进展，平台化布局的优势已初步显现：公司自主研发的23价肺炎球菌多糖疫苗获批上市，26价肺炎球菌结合疫苗临床申请获得受理；重组B群脑膜炎球菌疫苗进入Ⅰ期临床试验，流脑疫苗矩阵内四价流脑结合疫苗与五价流脑疫苗的研发工作亦在积极推进中；组分百白破疫苗进入Ⅲ期临床试验。 　　盈利预测与投资评级 　　2024Q1公司业绩表现有所承压，我们认为随着HPV疫苗放量与重组带疱疫苗贡献销售增量，业绩或有望保持相对稳定。考虑到公司产品结构变化与每年新生儿数量变化等因素，我们将2024-2025年营业收入由598.74/626.28亿元调整为615.59/591.65亿元，2026年收入预测为547.99亿元；2024-2025年归母净利润预测由124.69/132.20亿元调整至88.33/93.86亿元，2026年归母净利润预测为96.55亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示：政策性风险，呆坏账风险，舆情管理风险，人才管理风险，疫苗犹豫风险。

　　事件 　　2024年5月21日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《人工关节集中带量采购协议期满接续采购中选结果公示》，公布了初次置换人工髋关节、初次置换人工膝关节产品接续采购的中标企业排名及中标价格情况。最终共有54家企业中选，相比2021年首次集采增加了10家。预计6月开始将在国内逐步落地实施。 　　点评 　　国产头部企业中标价格良好，有望保证稳定利润空间。从公布的中标结果来看，爱康医疗四类关节产品系统类别均在A组成功中标，除合金-聚乙烯类髋关节产品外其他产品中标价格均有提升。其中陶瓷-陶瓷类髋关节产品以7946元中标，较上一轮价格提升15%；陶瓷-聚乙烯类髋关节产品以7041元中标，较上一轮价格提升12%；膝关节产品以5323元中标，较上一轮价格提升16%。 　　春立医疗四类关节产品系统类别均在A组成功中标，髋关节产品中标价格略有下降，但膝关节以5408元的价格重新中标，未来公司膝关节产品份额有望提升。 　　威高骨科旗下威高海星和威高亚华2个品牌均获得较好中标结果，除合金-聚乙烯类髋关节产品外其他产品价格也都有一定提升幅度。 　　企业中标价格差距缩小，长期价格水平有望趋于稳定。本次陶瓷-陶瓷类髋关节产品A组中标价格区间在7901~7987元，陶瓷-聚乙烯类髋关节产品A组中标价格区间在7008~7117元，合金-聚乙烯类髋关节产品A组中标价格区间在5889~5910元，膝关节产品A组中标价格区间在5266~5434元。整体价格水平贴近规则二中选价格线，且企业中标价格差距较小，有利于稳定关节类产品的临床应用及生产供应。 　　国产企业报量份额显著提升，替代趋势有望延续。从此次接续采购医疗机构报送的各产品系统采购需求量来看，髋关节产品系统年度采购需求量285995个（其中陶瓷-陶瓷类102264个、陶瓷聚乙烯类173303个、合金-聚乙烯类10428个），膝关节产品年度采购需求量295567个。天津正天、爱康医疗、春立医疗、威高骨科等企业报量在各类别中名列前茅，相比首次关节带量采购报量份额有显著提升，未来有望继续凭借产品技术及制造成本等优势扩大份额，国产头部企业替代进口的趋势还将延续。 　　投资建议 　　此次人工关节接续采购实施后，头部国产厂商有望维持合理稳定的盈利空间，国内厂商成本及制造端存在一定优势，未来有望在剩余分配量中获得更多份额，国内关节行业国产化率有望进一步提升。未来3年内产品价格将保持相对稳定，行业临床应用及生产供应将保持增长。建议关注院内品牌力领先且生产供应能力较强的头部企业。重点公司：爱康医疗、春立医疗、威高骨科、大博医疗等 　　风险提示 　　产品成本上升风险；行业竞争加剧风险；行业政策变化风险。

　　市场行情走势 　　过去一周，基础化工指数涨跌幅为-0.11%，沪深300指数涨跌幅为0.32%；基础化工板块跑输沪深300指数0.43个百分点，涨跌幅居于所有板块第18位。基础化工子行业涨幅靠前的有：粘胶（21.72%），民爆制品（6.81%），改性塑料（4.23%）；跌幅靠前的有：食品及饲料添加剂（-3.04%），氨纶（-2.48%），氮肥（-2.02%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：合成氨（10.91%）、甲醇（9.09%）、氯化铵（6.90%）、菊酯（6.19%）、氯化钾（5.75%）。周跌幅前五的产品分别为：浓硝酸（-6.98%）、DMF（-6.67%）、碳酸锂（-5.26%），丁二烯（-5.08%）、MTBE（-4.05%）。 　　行业重要动态 　　5月17日，国务院政策例行吹风会，住房城乡建设部、自然资源部、中国人民银行、国家金融监督管理总局负责人介绍切实做好保交房工作配套政策有关情况。会上提出降低全国层面个人住房贷款最低首付比例、设立保障性住房再贷款、取消全国层面个人住房贷款利率政策下限、下调各期限品种住房公积金贷款利率0.25个百分点四项重磅政策。近期，全国多地也“因城施策”，推出了多项优化和调整房地产政策，包括商品住房以旧换新、取消限购、进一步放宽落户条件等新政，切实推动楼市发展。我们认为，随着政策支持力度不断加大，国内地产行业景气度有望得到边际修复，而房地产行业作为化工最大的终端下游，景气度的变化对部分重要化工产品将带来直接和显著的影响，相关细分领域将从中受益。 　　原油市场宏观面和基本面博弈，国际油价震荡小跌。巴以开罗停火谈判破裂，中国4月原油进口总量同比增加和CPI涨幅扩大，美国汽油需求旺季将来临，需求预期改善，但美联储官员暗示将在更长时间内维持高利率政策，市场担忧原油需求前景，叠加美国4月PPI涨幅超过预期，引发了市场对美联储可能继续保持高利率的担忧，IEA下调2024年全球石油日均需求预测。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、煤化工板块。建议关注华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等煤化工板块优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、鹿山新材、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　百洋医药(301015) 　　投资要点： 　　稀缺的创新型商业化平台，优质商业模式持续复制。 　　品牌运营经验成熟：公司成立于2005年，深耕品牌运营业务十余载，搭建起成熟的商业化平台，合作大中型医院1.4万余家、药店40万余家，运营品类持续拓宽，合作药企包括安斯泰来、罗氏、阿斯利康、诺华等大药企。创新型商业化平台：上市公司背靠百洋医药集团，集团层面通过股权合作赋能创新药械研发，上市公司则负责商业化推广，链接研发设计与营销品牌两大高附加值业务，打造自研+BD的一体化商业化平台。 　　政策趋严+新药密集上市，药品商业化市场规模可超千亿级。 　　不同生命周期药品均具备商业化需求：非专利期原研药集采失标，探求零售渠道转型；创新药入院难度大，Biotech商业化风险高；传统药企零售渠道资源有限；合规性商业化需求加强：当前我国新药上市进入密集获批期，2021年完成首款新药IND的创新药企数量达129个，催生广阔药品商业化需求；而医药监管政策趋严，行业洗牌出清，合规性商业化平台价值有望得到重塑。 　　成熟大单品+新引入潜力品种+后续潜在产品池，打造成长三部曲。 　　成熟大单品：以迪巧为例，在钙制品行业的持续扩容背景下，2022年公司仍实现迪巧运营收入16.3亿，同比增长18%，为公司持续带来稳定的业绩贡献。后续竞争对手朗迪召回+线上放量，增速依旧可期；新引入潜力品种：干眼症30年市场规模超67亿美元，22年公司运营海露销售收入已超4亿，同比增长超过40%，仍处在快速放量期，持续为公司的业绩高速成长注入动力。后续潜在产品池：在创新药械密集获批的时期，集团内生+外延BD将持续为公司提供丰富的潜在商业化产品池，进一步打开公司的成长天花板。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年收入分别为86/98/112亿元，同比增长14%/14%/14%，归母净利润分别为9.0/11.7/15.3亿元，同比增长37%/30%/30%。采用可比公司估值法，我们选取6家具有医药商业化业务的可比公司，计算得出24年调整后平均PE倍数为11.3倍。我们认为，随着公司持续拓展新品类，未来成长三部曲有望奠定业绩增长确定性。考虑到公司品牌流通业务有别于传统的医药流通商商业模式，赋能药企商业化可占据产业链更高的价值空间，具备相对更高的增长潜力。公司的毛利率、未来归母净利润CAGR显著高于同类医药流通上市公司。因此赋予公司一定估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新品类扩张不及预期；迪巧市场竞争格局恶化的风险；新产品市场拓展不及预期。

　　核心观点 　　我们对所覆盖或日常跟踪关注的医药行业重点公司的2023年年报和2024年一季报进行了总结。我们认为由于行业政策/景气度、公司经营周期等因素的差异，个股及行业业绩呈现出分化态势。我们认为在医药行业进入高质量发展阶段后，由于行业整体增速中枢下降，业绩成长具有确定性和持续性的行业及公司更为稀缺，市场有望给予其一定的估值溢价，此外景气度出现边际改善或者有拐点预期的行业/公司在也具有向上弹性；在投资策略上，我们仍然建议自下而上优选标的，重点关注业绩确定性标的和拐点方向。 　　具体来看。医药创新：由于创新药的临床价值、竞争格局、潜在空间存在显著差异，此外由于公司的经营周期处于不同阶段，核心品种生命周期处于不同时期，导致业绩分化态势延续。医药仿制/仿创转型：由于集采影响逐步出清，存量业务触底并逐步稳定，医药仿制/创新转型相关公司已经步入发展新阶段，目前更需要重视公司新的业绩增长动能，包括创新药事件催化（临床进展/获批、license-out、海外映射等）/商业化兑现、后续仿制药品种梯队获批节奏/上市后放量速度、新业务模式拓展（OTC/线上销售、出海）等影响业绩的新变量。血制品：行业供需两端均进入提速周期，业绩增长持续性强，确定性高，属于行业性景气度提升带来具有稀缺性的投资机会。CXO、科研试剂/服务：由于业务类型、客户区域分布等存在差异，2023年及2024年1季度业绩出现分化，仿制药CRO表现较好，海外收入占比高的公司业绩有望率先回暖。医疗器械：医疗设备行业有望在招标采购恢复正常、大规模设备更新政策落地后迎来拐点；一次性手套行业进入盈利能力提升周期。 　　投资建议：详见正文部分。 　　风险提示：医保谈判/药品集采政策严厉程度超预期，创新药/仿制药降价幅度较大；创新药研发失败，进度不及预期；行业政策出现超预期变化等

　　医药周观点：医药政策持续边际回暖，展望Q2及下半年，医药板块特别是院内持续复苏，叠加下半年低基数，板块有望迎来底部反转级配置机遇。关注创新药及创新产业链，关注医药大单品；同时预计下半年医疗设备更新将极大增加医疗设备及科学仪器国内需求。积极关注原料药、原辅料包材及低值耗材等细分领域Q2经营边际变化，看好下半年产品提价、补库存带来的机遇。中医药领域聚焦低估值、业绩确定性高的补涨标的。 　　1）CXO：证监会同意益诺思在上交所科创板IPO注册，主营非临床CRO业务，近三年收入、利润稳健成长。《生物安全法案》（H.R.8333）以40：1的票数在众议院监督与问责委员会投票通过，更新版法案明确了8年存量订单豁免期。2）创新药：恒瑞医药将具有自主知识产权的GLP-1产品组合有偿许可给Hercules，美国Hercules公司将获得在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化GLP-1产品组合的独家权利。罗氏宣布其在研GLP-1/GIP双重受体激动剂CT-388的Ib期临床试验获得积极结果，GLP-1领域研发进展不断，建议关注GLP-1产业链相关药物研发进展。3）中医药：建议关注国企改革进展和老龄化产品需求。4）医药上游供应链：创新药行情回暖，投融资底部回升，国内竞争环境开始转好，叠加海外市场开拓，有望带动2024年生科链板块业绩+估值修复，重点关注制药工业端大订单落地以及出海节奏。5）医疗设备与IVD：设备方面关注高端设备出海，如联影医疗和华大智造；IVD方面关注国内的集采政策落地后具体情况推进和在海外市场的仪器铺货及单产情况，如迈瑞医疗、新产业和亚辉龙等。6）医疗服务：后续建议重点关注体外基金资产储备充足的相关标的；此外建议重点关注与公立医院形成差异化竞争，或形成优势互补的医疗服务细分板块，例如：三星医疗、固生堂等。7）线下药店：门诊统筹政策陆续落地实行，随着门诊统筹管理药房渗透率提升带来人流量提升，24Q2预期在前期低基数情况下业绩增速有望提升。8）创新器械：短期重点关注呼吸道疾病及消化道疾病潮汐下，相关检测公司的投资机会，中期关注脊柱方向的困境反转和关节方向的政策变化，长期关注结构心、神经介入、电生理方向的国产仿创国产替代、真创新投资机会，以及处于快速发展阶段的助听器及相关听力诊所业务方向。9）原料药：行业多款产品价格筑底回升，关注高壁垒特色原料药。立足当前时点，国内API行业整体处于量价端的周期性底部，其中肝素、缬沙坦、厄贝沙坦等特色原料药产品的月度价格环比数据已经转为持平或略有提升反转，建议关注周期低点有望迎来估值+业绩双重修复的细分API领域龙头——华海药业、天宇股份和健友股份。10）仪器设备：24年继续关注科学仪器方向的经营优化及行业供需重塑带来的投资机会，以及家用器械方向具有较强消费属性及性价比优势的公司。11）低值耗材：重点低值耗材公司中四家公司发布预减公告，主要承压因素为下游需求复苏不及预期及行业持续去库的影响，相关因素的出清仍存在不确定性。 　　投资建议：建议关注泰格医药、兴齐眼药、恒瑞医药、百济神州、微芯生物、诺泰生物、博瑞医药、众生药业、翰宇药业、圣诺生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、聚光科技、皖仪科技、海能技术、禾信仪器、莱伯泰科、珍宝岛等。 　　风险提示：集采压力大于预期风险；产品研发进度不及预期风险；竞争加剧风险；政策监管环境变化风险；药物研发服务市场需求下降的风险。